金融法制的完善和展望(中国证券法学研究会访日代表团学术报告会)

第一篇：金融法制的完善和展望(中国证券法学研究会访日代表团学术报告会)

金融法制的完善和展望

中国证券法学研究会访日代表团学术报告会

上传时间:2009-5-24

内容提要: 5月13日，“第三届金融法高峰论坛：金融危机背景下金融法制的完善和展望”在中国人民大学逸夫会议中心举行，此次金融法高峰论坛也是中国法学会证券法学研究会访日代表团学术报告会，由中国人民大学法学院（金融法研究所、日本法研究所）和中国法学会证券法学研究会共同主办，中国人民大学法学院团委承办。中国法学会证券法学研究会会长、中央财经大学法学院院长郭峰教授，中国法学会证券法学研究会副会长、中国人民大学法学院董安生教授，中国法学会证券法学研究会副会长、北京大学法学院教授甘培忠教授，中国法学会证券法学研究会副会长、清华大学法学院施天涛教授，中国法学会证券法学研究会常务理事、最高人民法院民二庭周伦军法官，中国法学会证券法学研究会副秘书长、中国人民大学法学院杨东副教授等六位学者分别作了主题发言。中国法学会银行法学研究会副会长、中国人民大学法学院经济法教研室副主任徐孟洲教授，中国法学会银行法学研究会常务理事、中国人民大学法学院朱大旗教授，中国人民大学商法研究所所长、中国法学会证券法学研究会常务理事刘俊海教授分别作了点评。论坛由中国人民大学法学院杨东副教授主持。新华社、中国证券报、东方早报等多家媒体对研讨会进行了采访和报道。研讨会正式开始前，中国人民大学法学院副院长王轶教授出席并代中国人民大学王利明副校长致辞。王利明副校长在书面致辞中首先热烈祝贺此次研讨会的召开，他在致辞中说当前金融危机虽然不能说逐渐加深，但是也尚未有明显转机的迹象。研究探索金融背景下的金融法制的完善问题应该说是世界性难题。也是我国在完善资本市场、金融市场过程中的重要课题。我们需要观察、分析、研究国外的金融法制的最新动向和发展趋势。所以，召开此次金融危机法制方面的高峰论坛具有重要意义。中国法学会证券法学研究会会长、中央财经大学法学院院长郭峰教授也代表主办单位之一中国法学会证券法学研究会致辞。他介绍了证券法学研究会成立以来在理论和实务方面为推进我国证券法律制度建设所做的努力，并简单介绍了证券法学研究会赴日考察情况。此次报告会主要围绕日本自上个世纪九十年代末以来在资本市场建设及金融监管方面的经验、教训，我国金融市场应如何引以为鉴、如何完善法制建设完善等主题予以展开。中国人民大学法学院董安生教授作了关于日本主板证券市场考察启示的报告。主要从日本主板市场的国际化发展、交易制度应当适应交易需求、集中性金融交易市场三个方面介绍了自上世纪90年代以来日本主板市场及金融监管的变革和对中国证券市场建设的启示。董教授认为日本在采取国际会计准侧鼓励境外企业在日本发行上市方面、采用多种交易制度满足市场需求和进行金融产品的集中监管方面是成功的并值得我国借鉴。北京大学法学院甘培忠教授结合美国次贷危机的原因介绍了日本在金融监管方面的情况。甘教授谈到日本制度建设完善比较早以及日本对证券市场特别是对金融衍生产品的全面监管是日本在本次危机中损失较少的原因之一。中央财经大学法学院郭锋教授以“金融危机：自由主义与管制主义的博弈”为题，深入分析反思了美国次贷危机的成因。郭教授认为，应该建立管制主义支配下的自由金融市场体系，处理好金融发展、金融创新和金融监管的关系，金融立法应及时地进行修改和完善，建立大一统的金融监管体制以便能随时覆盖金融市场中释 1 放和暴露出来的风险点。周伦军法官是最高人民法院民二庭负责证券法司法解释的法官，他在发言中介绍了日本证券侵权行为民事赔偿的立法及其实务运作情况，他认为日本在证券法的体系和具体规则设置、规则的合理化方面以及证券法民事责任的落实方面与中国面临着同样的问题。清华大学法学院施天涛教授结合美国和日本金融监管方面的经验和教训谈到我国金融监管方面应注意的问题。施教授认为，市场行为的监管，利益集团的监管，对监管者的监管是很重要的。接着，徐孟洲教授、朱大旗教授、刘俊海教授分别作了精彩的点评，引起了广泛反响。最后，杨东副教授分别从建立大一统的金融监管体制和进行金融商品统合立法等方面作了全面而精炼的总结。会后，参加高峰论坛的校内外人士和同学们纷纷表示，此次金融法高峰论坛恰当其时，希望以后围绕金融危机问题继续开展类似高峰论坛。第三届金融法高峰论坛取得了圆满成功！（杨东、石运雷）

嘉

宾: 王利明

中国人民大学副书记兼副校长、教授、中国法学会民法学研究会会长

韩大元

中国人民大学法学院院长、教授、中国法学会宪法学研究会会长 议

题：金融危机、金融监管、创业板、股指期货、证券民事诉讼、金融统合立法 演

讲：郭峰

中国法学会证券法学研究会会长、中央财经大学法学院院长：《自由主

义与管制主义的博弈》

董安生

中国法学会证券法学研究会副会长、中国人民大学法学院教授：《日本

的主板、创业板、AIM板》

甘培忠

中国法学会证券法学研究会副会长、北京大学法学院教授：《防范金融

海啸的日本堤坝是如何构筑的——从衍生品交易监管说起》

周伦军

中国法学会证券法学研究会常务理事、最高人民法院民二庭法官（负责

证券法司法解释）：《日本的证券侵权责任》

杨东

中国法学会证券法学研究会副秘书长

中国人民大学法学院副教授：

《日本金融商品交易法出台的背景与核心内容》

点

评：施天涛

中国法学会证券法学研究会副会长、清华大学法学院教授

徐孟洲

中国法学会银行法学研究会副会长、中国人民大学法学院教授

朱大旗

中国法学会银行法学研究会常务理事、中国人民大学法学院教授

刘俊海

中国人民大学商法研究所所长、中国人民大学法学院教授

主

持：董安生

中国法学会证券法学研究会副会长、中国人民大学法学院教授

杨 东

中国法学会证券法学研究会副秘书长、中国人民大学法学院副教授 时

间：5月13日（周三）14:00-17:00

地

点：中国人民大学逸夫会议中心第二会议室

主

办：中国人民大学法学院（金融法研究所、日本法研究所）承

办：中国人民大学法学院团委

杨东：

各位老师、各位同学，大家下午好！

第三届金融法高峰论坛，金融危机背景下金融法制的完善和展望，中国法学会证券法学 2 研究会访日代表团学术报告会现在正式开始。

这个报告会是由中国法学会证券法研究会和中国人民大学法学院联合主办，中国人民法学院团委承办的高峰论坛。首先请允许我介绍一下今天与会的嘉宾。首先从外校的嘉宾开始介绍。

中国法学会证券法学研究会的会长、中央财经大学法学院院长，郭峰教授，另外郭峰教授是我们人民大学法学院的校友，也是王利明副校长的师弟。

第二位中国法学会证券法学研究会副会长，北京大学法学院教授，甘培忠教授。

第三位中国法学会证券法学研究会副会长，清华大学法学院教授，施天涛教授。

接下来是最高人民法院民二庭，专门负责证券法司法解释的周伦军法官。

校内我们今天请到了中国金融法领域最著名的专家。

首先是中国法学会银行法学研究会副会长、人民大学法学院经济法教研室副主任，经济法研究中心副主任徐孟洲教授；金融法著名教授，人民大学法学院经济法教研室朱大旗教授；中国人民大学商法研究所所长著名的商法教授刘俊海教授；中国人民大学法学院的领导王轶副院长。本来今天下午是王利明副校长要参加我们的高峰论坛，中午王校长打来电话说他还在教育部开会，特别委托王轶副院长代他宣读对本次高峰论坛的开幕式的致词，另外，我们人民大学法学院院长韩大元教授也因为参加别的重要的公务活动，也特别委托王轶副院长代为致辞。

最后是我们中国人民大学法学院教授，也是中国法学会证券法学研究会副会长董安生教授，我本人是中国法学会证券法学研究会副秘书长，经济法教研室的杨东。

现在我宣布今天的高峰论坛正式开始。下面有请王轶副院长致开幕词。

王轶：

今天下午高朋满座，高人云集。在座很多嘉宾有很多我的读书时的老师，还有工作的同事，还有一些多年的朋友，刚才杨东老师介绍了，我算是有权代理，因为已经经过王利明老师的口头授权了。下面我就根据王老师的发言稿，我从头到尾读一遍。

尊敬的各位老师，各位来宾，大家下午好！首先请允许我代表中国人民大学祝贺第三届金融法高峰论坛，金融危机背景下金融法制的完善和展望顺利召开，对各位老师、法官，各位来宾在百忙中参加这次会议表示热烈的欢迎和衷心的感谢！

当前金融危机虽然不能说逐渐加深，但是也算有明显转机的迹象，研究探索金融危机背景下金融法制完善问题应该说是世界性难题，也是我国完善资本市场、金融市场中的重要课题，我们需要观察、分析、研究国外的金融法制的最新动向和发展趋势。

2008年的金融海啸倾覆了众多发达国家的金融巨舰，华尔街五大独立投行更是全军覆没。但日本金融机构表现却令人刮目相看，日本作为世界第二经济大国和金融强国，为什么在全球化资本市场运行中能够很好的避开由美国华尔街爆发，席卷金融的金融海啸，值得我们思考和研究。

2009年3月28日至4月5日，中国证券法学研究会会长，中央财经大学法学院院长郭峰教授率证券法学研究会代表团赴日本进行访问，通过这次访问代表团对日本的金融监管体制和金融商品交易法有了较为全面和深刻的认识，对日本金融业在1997年亚洲金融危机后的改革措施和谨慎经营所积累的经验也进行了研究。

在4月22日《中国证券报》上代表团主要成员发表了完善金融法制体系1万多字的长篇报告，人民网、新华网、中国共产党网等各大主流媒体进行了广泛和全面的报告，引起了广泛关注。证券法学研究会是年轻的研究会，但是已经搞了很多活动，产生了广泛影响，我们期待着证券法学研究会为我们的法制建设不断做出更大贡献。

本次高峰论坛也是中国法学会证券法学研究会访日归来的学术报告会，已经在清华大学，北京大学进行了两场隆重的巡回学术报告会，今天在人民大学是第三次，人民大学非常重视此次报告会。人民大学法学院在各位领导，各位老师和社会各界支持和帮助下这几年也取得了一定成绩。在今年教育部第二次进行全国一级学科评估中名列全国法律院校榜首，并且分数遥遥领先。我们人民大学非常重视法学院发展，作为人大的品牌继续愿意为中国的法制建设做出重大贡献，也希望各位专家、各位老师、各界人士继续支持关心我们人民大学和法学院的发展。最后我预祝本次高峰论坛圆满成功。

谢谢大家！

预祝本次会议取得圆满成功，这是代表我自己。

杨东：

谢谢王利明副校长、韩大元院长、王轶副院长的热情致词，感谢他们对本届高峰论坛的关注和支持，谢谢。

下面有请这次高峰论坛主办方之一，中国法学会证券法学研究会会长，中央财经大学法学院院长郭峰教授致词。

郭峰：

各位老师、各位同学，大家下午好！

首先代表中国法学会证券法学研究会向我们人民大学法学院为这次学术报告会付出的辛勤的劳动，特别是杨东秘书长和韩大元院长。杨教授为这次研讨会付出了前期很多艰苦劳动，而且我们到日本的访问主要是杨东教授安排的，包括日本那边的联系，甚至吃、住、行主要是杨东教授安排的，所以杨东教授很能干。

我们中国法学会证券法学研究会正如刚才王校长的书面致词所说是非常年轻的研究会，年轻到什么程度？年轻到有的同学在没听这场报告会之前还不知道有这个研究会，从成立来看不到半年，去年12月6号才成立的，因此到现在为止不到半年时间。但是应该说正如新兴的证券市场一样，证券市场到现在不到18年时间，90年底算起19年，不到19年时间，也是很年轻，还不够大学毕业的年龄。

虽然我们研究会和证券市场一样，还谈不上太年轻，甚至现在还处于婴儿期。但是我们的理事基本是70年代出生的，我们几位副会长是60年代出生的，甘会长、董会长是50年代出生的，我和施天涛是60年代。杨东是70年代，我们现在没有80年代的。就是充满了朝气，因此我们成立以后不断得到学术界和有关部门的高度重视，也得到我们这些理事还有各个单位的支持，我们搞很多活动。我们有一个，比如一些书面的东西，我们的研究会牵头中国法制报，今年初搞了四大版的对08年全年中国证券市场法制建设回顾，也是我们老代的博士研究生，像董安生老师好多博士研究生都参加的。我们关键很有效力，我们4、5万的东西不到一个星期搞出来，迅速见报。写文章到最后经过讨论到写到最后见报也就一个星 4 期，把一年法制建设盘点全写出来了。证监会看到这个报纸非常重视，他们专门派人到法制日报社，据说买了50份，买的太少，应该买500份，结果买50份，但说明非常重视。

在两会期间，我们研究会和两会代表，我们在北京市仲裁委员会专门开了两会代表和证券法专家座谈证券市场热点问题，当时我们强烈呼吁证监会和国务院两个事情，一个是迅速推动创业板，第二是应该马上开放股指期货交易，包括我们在座专家，包括董老师有很长的文章的谈话，在法制日报和有关媒体得到广泛传播，而且报纸发到两会代表每个房间每个人一份。

因此创业板到后来为什么把进度加快，现在就等着企业上市，规则公布了，应该说和学术机构和两会代表的呼吁有关系的。

我们成立的时候安排研究会一定要组团出去访问，每年都要出国，今年第一次到哪？有的说到欧美，有的说到澳大利亚，最后大家定到日本，因为到日本正好是日本樱花盛开的时候，所以我们选了樱花盛开的时候去了日本，结果不凑巧，这次去的时候按往年经验，日本倒春寒，我们去了以后樱花刚冒出芽来，我们去公园看，樱花还没开刚冒芽，第二天搞学术活动没时间看了，一个星期搞学术活动，早上坐地铁，下午、上午不断转场，开座谈会、参观非常紧张。

到最后我们走的时候樱花全开了，但是没有时间开了。但是万幸的是那时候猪流感没爆发，再晚一点猪流感爆发我们回来可能还要被隔离。这次我们的报告这么引起来的，在日本大家有很多观感，了解到第二大经济体对金融危机还有对金融监管，还有对金融立法实际上已经有很多经验和教训，特别是经验方面值得借鉴，各位专家会围绕这些给大家做一个学术方面的交流，也希望对大家有所启发，当然能够提问、互动，进行交流。

我们以后学术会还会有很多活动，包括下个月6月份在上海召开年会，跟上海证券交易所，上海高院，政法大学三家承办，我们证券法研究会和最高法院主办，欢迎大家去，找我们这些老师，也可以旁听。我简单给大家做一个开头的汇报。

最后我要说，回到母校非常高兴，实际我走了不到4年，05年走的，今年刚毕业。按本科学制4年，在人大长期跟在座的老师，像徐老师、朱老师、董老师我们长期共事，如果把研究生算上是20多年，最后是恋恋不舍的离开人大，到外面去谋一碗饭吃。我要说人大这块土地是产生新思想，新观念的土地，不要看校园面积不大，但很多法律思想影响中国影响世界的都是这个地方提出来的。比如董老师民法调整商品经济关系就是在这片土地上提出来的，王校长的一些观点也是在这个地方提出来的。证券法，我们能够参与中国证券立法活动，推动证券市场建设，是我在这个地方想出来的这些事情。

86年我跟当时的一位教授我们合写一篇文章，要让国家赶快制订证券法，当时发表内部刊物上，是1986年，在座的好多没有出生，当时提出来了。法学硕士3年我把主要精力放在公司法、票据法和证券法的研究上，因此人大3年课是我第一个开的。公司法、证券法、票据法是我第一个在人民大学法学院开出来的，在全国应该是比较领先的，特别是票据法是第一个，是全国第一个开的，公司法是首批开，证券法是第一个开的，应该说人民大学法学院提供一个比较好的学术思想的土壤。

其它的话不应该多说，刚才王院长提的说人大法学院排名第一，因为报纸上到处都是，我们全知道，王校长在这不会说这个话，因为有北大清华的最高法院的在这，要尽量减少负 5 外部性，这个话是谁写稿子添进去的，不代表我们谦虚的王校长，我可以代表王校长，我跟他同门师弟好多年。

下面报告开始。

杨东：

谢谢郭老师。我们今天的高峰论坛，郭会长的主题演讲已经开始，已经给我们展示了一幅中国证券市场和中国证券法制的发展的概括的历史画卷，郭老师可以说是中国证券法制的开拓者之一，也是我们人大法学院培养出的最优秀的校友代表之一，现在是中央财经大学法学院的院长，特别是郭老师历经磨难申请组建了中国法学会证券法学研究会，应该是开拓性的贡献。希望郭老师经常回母校，同学们以后在好多方面可以和郭老师进行交流。

实际上，高峰论坛已经开始了。今天我们的议题有很多，今天请到了很多大牌教授，我们不浪费时间了，直接进入主题。首先有请董安生教授演讲。

董安生：

这个题目我不是很清楚的，刚刚看到。我们从日本回来已经开了3次以上的报告会，每次讲的题我都变一下，头一次讲的总括性的对日本市场的概括，在北大讲关于创业板，资本创业板以及对中国制度的启示。这次就讲主板市场的问题，在日本主板证券市场考察的启示。

应该说日本的证券市场对中国证券市场曾经发生非常重大影响，其实在中国的上交所成立的时候，所有的上交所人员都是从日本学回来的，并且最早的证券公司，包括现在已经被吞并的万国，他们这些人员，专业技术人员都是来自日本的，和日本有非常多可以对接的东西。

近几年来，鉴于世界各国资本市场发展变化，鉴于传统的日本市场非国际化趋势，可以说以东京证交所为代表的日本主板市场也发生了非常大的变化，可以说这个变化有很多因素，其中包括新的日本《金融商品交易法》的影响。

在《金融商品交易法》的影响下，日本市场，日本的金融界鼎立重组其主板市场，创业板市场，柜台交易三板市场，金融衍生品市场，初步完善了市场格局，确实发生比较大的变化。我们在过去介绍中可能求新的地方多一些，实际对于主板这个问题没有给予应该有关的重视，所以我主要介绍主板。

我讲三个主题。

一、关于日本主板市场的国际化发展。

日本证券市场的主板我们现在说起来有很多不同说法，其实是以东京证券交易所为主的，当然也包括大阪，大阪也是主板，但是东交所在主板中占的位置非常重要，可以说2008年日本市场的95%以上交易量都是由东交所完成的，没有其它的事情，大阪、三板市场没有它们什么事，它们只占很小份额，因此东交所在日本作用非常大。过去很多年可以说在证券界很多人批评日本市场，批评的基本点是包括这么几项。

第一、日本法律上要求，凡是日本上市企业必须适用日本会计准则，这个说法其实暗含着另一面，不仅仅适用日本会计准则，而且必须经过日本会计师审计，两个联在一起的。我们看到中国也有这种想法，可能有人想，能够扶持本国经济扶持本国行业，其实不是这么回 6 事。

再比如说，在信息披露文字上还是坚持使用日文，不允许用其它国家的文字做持续信息披露。在投资群体上，日本市场封闭性非常大，根本不认境外公司的股票，实际影响很大。中国其实第一批H股中有一个华北制药，在石家庄的，是日本上市的，上很多年以后最后被迫摘牌，一点都不开玩笑，没有其它原因，就是因为证券市场的情况。

可以说日本市场过去被认为是一个封闭的民族性极强的地方性市场，可能在座同学有一些对证券界情况不是很了解，影响很大。比如说在当今世界上跨国性证券发行中，最典型的是公开发行加私募配售，私募配售一般选香港、新加坡、欧洲、美国四个地方，为什么不加日本？日本资金非常多，最大的地方。为什么？日本要日本会计准则审计，必须增加这块，日本需要日文披露，这样使很多大规模的私募不去日本，是这样的情况，不是其它情况，就是因为是封闭的地方市场根本不去。新加坡怎么比得上日本，肯定比不上，但是新加坡是英国法的地盘，使用英语，适用国际会计准则，还是有很多优势的。

近几年来，日本对它的市场进行大刀阔斧的改革，使日本市场发生了根本性变化，是确实的。首先在交易制度上，东京证交所全面改造原有的交易系统，建立了适合散户交易的投资者指定驱动交易系统，适合于机构投资人的证券商报价驱动系统和场外的协议转让交易系统，是三种制度并存。世界上多数国家证交所都是采取这样的方式，没有说单一的集中评价，没有这样的，只有中国是这种情况，任何一个国家不可能出现这个情况。这很过分。

日本市场所采取的制度的合理性是非常值得我们深思和借鉴的。我们中国目前迄今为止采取单一的集中竞价交易，尽管在证券法中规定要发展多种交易制度，从国9条开始就开始变化了，法律上也说可以搞，但还是不行，现在大宗交易系统还是用集中竞价交易的平均成交价成交，自己没有系统，现在控制股权转让也不行，不允许，实践中我们是另外一回事。

简单的说，没有证券商报价制度就不可能有大宗交易，完整的大宗交易系统，就不可能有创业板，不可能有三板，不能都用投资者指定驱动，不可能的。不发展新的交易制度就没戏，这是肯定的。我觉得中国太需要创新了。

如果没有证券协议转让制度，上市公司并购怎么解决？怎么进行？股权转让怎么进行，实际只留一条强制所有的收购企业通过邀约收购方式进行，一定是这个，这个事我们很多人写文章采取这个错误观点，任何国家没有这样的制度，没有任何一个国家采取这样的制度，除了我们中国。并不是说我们的制度没有问题，我们的问题非常多，这是一个，交易制度上创造三种交易制度，适合于交易的需求，这是第一。

第二、在发行上市政策上，日本证券采取了鼓励境外上市公司到日本上市，允许上市公司在信息披露上选择日本会计准则或者国际会计准则或者美国会计准则，美国也不一样，但是和国际会计准则非常接近。并且接受国际四大或者其它的国际性会计事务所的国际审计。这口开的很重要，允许在持续信息披露中使用英文等等。这是列不完的，这些做法力度相当大。

反思我国也同样存在这样的问题。比如我们上交所一直说要搞国际金融中心，要引进境外上市公司到中国来上市，当然所有的都是以外汇管制为基础的，外汇管理条件下唯一的实现设想的可能是CDI，这是可能的，应该没什么问题，在技术上可以说是世界各国已经广泛采用的一种比较安全的一个问题。在发行传播过程中，向世界各国发行的时候，可能中国银 7 行的网络不够广，这是最主要的，可能在很多国家没有网点，不行委托汇丰银行甚至花旗银行，都可能。

再比如说，我们中国目前还是采取双重审计，坚持做中国会计审计，因为现在没有一个外国公司直接来，外国公司直接来到中国能不能不做中国会计审计，未来是值得探讨的一个问题。我们现在还没有碰到这样的问题。

我们中国在外资股的过程中曾经有政策说，我说是B股，一定限于中国的证券公司，也给人找很大麻烦，中国证券公司实际在国外没有网络的，不适合这样的责任和职责，但是觉得好听，必须由中国证券公司担当，实际日本这些都是前车之鉴。也就是说，一个政策不能从表面判断对中国有没有利，其实你觉得有利，可能是不利的，这非常重要，与我国未来国际化，潜在的国际化政策是相抵触相冲突的。

第三、在投资者群体培养上日本也很有特色。他们配合创业板建设，采取并实行了迅速建立所谓机构投资人制度，境外投资人制度，特定投资人制度，不是一个名称，要通过登记，不管什么人进入市场要登记，如果符合一定条件归入特定投资人，如果不符合条件作为一般投资人，不太一样，这个还是非常重要的，因为在没有创业板的时候可能谁也想不到这点，随着市场发展越来越觉得这些制度比较重要。应该说在基本制度建立的基础上日本人花了非常大的人力、物力，根本改变了以前闭关锁国的政策，动用极大的人力、物力建立了国际性网络系统与经纪人制度，吸引和鼓励境外投资人到日本进行跨国证券交易，派出去的人很多，下的力气很大，实际非常有成果。

目前东交所的证券交易中有60%的交易是来自境外投资人的，实际等于再造一个东交所，基本上一下子扩展一倍以上，非常厉害。我们在日本的时候开会，提出对金融市场要做登记的，要中国人听是好消息，日本人很反感，为什么？他们的意思我们费很大劲才把人家拉进来，让他进入我们市场，现在想限制人家，他肯定不愿意做这个事情。日本在投资者培养上我觉得是成果非常大的。我们中国虽然有呼声，但实际没有人感觉有必要性，而且监管部门没有重视这种呼吁。

日本东交所改革还有很多，包括借鉴纳斯达克经验，在同一交易市场分不同上市板，第一事业部，第二事业部，其实纳斯达克有成熟板、高级板、低级板，而且创造了不同板之间的平滑转板、下市这样的复杂的规则。

在交易所竞争中要想从纳斯达克转板到纽交所比较难，因为损害纳斯达克的利益，我辛苦培养你，你好了以后要转到另一个主板去，这对纳斯达克伤害比较大。但是纳斯达克经验在于我在自己的市场内部我分三个板或者两个板，这个转板没有任何政策限制的。这确实符合利益关系。

应该说日本市场的发展和成绩相当惊人，与前若干年已经有了根本改观。截止2008年底，日本东交所市值在全世界已经达到第三，但是交易量占到全球第二，换句话说交易量换手率比较高，比伦敦要领先。

主板市场确实非常重要，尽管目前眼花缭乱的社会变化中有不同说法，但实际主板是不同的。一国的主板市场构成该国资本市场的核心，代表了该国资本市场的基本水平，而金融衍生品市场，创业板市场主要是为了配合或者补充主板建设的，我这个说法可能有一些创业板人不爱听，真是这样的情况。要从交易量经济影响看当然是主板最重要，根本不可能比的。8 应该说日本市场的发展显然会对日本的实体经济产生积极推动作用。这个意义将在未来全球化发展中展露出来，作用会逐步显露。这是第一个问题。

二、关于交易制度应当适应交易需求的问题。

在法学研究中，我们始终坚持法律制度必须适应于实践需求，这个立场非常正确，但是在证券法领域和金融法领域中其实恰恰相反。中国企业实际始终服从政策与制度的限制，一方面法律和政策开的口很小，企业动辄就导致违法，另一方面舆论我们又强调政府法律要支持实体经济，反差非常大。

在本次日本调研中我们遇到很多受启发的情况，比如我们在日本的金融期货交易所考察的时候讲到保证金，我们问的很细，很具体，他们保证金只占万分之三，0.03%，我们很惊讶，怎么能这么少，我们中国期货交易条例规定8%，领导人觉得不安全，要提到10%，反差太大，他们回答很令我们惊讶，他们说我们不需要这么多，可能你的产品是高风险需要，我们要这么多钱干什么，他说需要是第一位的，实践中不需要交这么多，交易所收这么多钱有什么用。把实践需求放在首位。

他们提出来有一些金融衍生品在柜台交易市场进行，我们也很差异，觉得不太可能，金融衍生品风险高而且有杠杆性，一般放在集中交易所进行，他们提出也令我们惊讶，他们说是适合交易需求。因为在柜台交易市场交易很活跃，因为是非标准的，不是标准产品，是可以变动，可以变通的。但是要变成金融交易所的标准交易产品的话交易量没了，反而没人交易了，放回去挺好，所以他们认为应该放在三板市场交易。一方面是理论，另一方面是需求，我们是从理论出发，而他是从需求出发，和我们有非常大的不一样。

对于我们中国的制度问题非常大，我们对于需求基本上政府是漠视的，比如我们票据法上历来认为票据不具备融资作用，是一种支付替代手段，我们的票据法基本消灭了票据融资的功能，有因为票据公司被抓的，刑事犯罪了。

我们今年以来，中央政府在压力下已经推出了对国有，大型国企的终期票据制度，这就是纯粹融资，说你们要买股票，说没钱，没钱给你贷款，贷款不行，银行不同意贷款，你们可以发终期票据，我觉得违反票据法的，票据法没有规定这样的东西，这是一种服从需求，也许对于企业的一般需求政府不关心，但是对于大型国企的需求就关心了，需要这个事情就得做。缺的是什么？缺的是制度化，如果我们的制度稳定下来持续下去是好事，但是不能够仅仅一部分人，我们的社会已经进入21世纪了，已经走了很多年了，怎么还能对国企这种制度，对其它企业是另外一种制度，这是不可以的，需求确实比较重要。

再一个目前上市公司并购中，其实股权转让，协议转让不是不允许，证券法说了可以协议转让，限制在非常窄的范围内，不实际转让控制权的可以协议转让，对于财务困难公司可以协议转让，非股改企业可以协议转让，经证监会批准的其它的可以协议转让，实际上使这种协议转让放在很窄的范围内，怎么办？在运作领域中已经形成了股权收购加定向增发加吸收合并。先买部分股权，不超过30%，我是买方，把资产卖给上市公司，上市公司说我给你定一个发行价，把资产变成股权，和协议转让有什么区别。

协议合同也是这样，把我的公司资产和你的公司资产平衡，制订换股利，变成股权，和协议转让几乎没有区别。实际说明我们缺什么？缺的就是协议转让制度，为什么会出现这些情况？为什么会拐弯抹角干这些事情？把其它制度作为运作手段，简单说制度不允许协议转 9 让，就这么个事情。

我们很多学者对此视而不见，还是研究上市公司邀约收购制度。我想很客气的告诉这些学者，是错误的。因为收购在任何国家都不是主流，协议收购是上市公司股权转让最主要的方式，邀约收购只是一个补充的辅助的制度，一定这样。我们中国证券市场20年了，没有一起上市公司收购是通过邀约收购完成的，我们制度一再放宽，从熟高原则取消掉，现在是允许部分收购，但是仍然没有任何一个公司通过邀约收购制度完整收购上市公司，说明这个制度是不行的，肯定是这么个情况。我们有的同学甚至研究反收购制度，我觉得你们脑子进水了，得好好考虑，这些真的没什么意义，我们目前连收购都是岌岌可危。

总之，我认为应该研究和呼吁上市公司收购中不可避免的协议转让制度，这是肯定的，没这个说其它的有什么用。中国的市场经济法制建设刚刚开始，在许可性法律制度方面我们要走的路还很长。我认为日本证券交易机构采取的制度变化适应于投资者需求，制度变化服从投资者需求的基本政策是非常正确的，是值得我国借鉴的，我认为法学家的责任正在于通过研究和呼吁使法律制度更加合理，更加有效率，而不全是列法，使社会受制于不合理的制度。如果老说没问题，前进不了。

三、关于其它集中性金融交易市场问题。

我简单谈一下，应该说这个法在韩国法中达到了顶点，吸收了各国法律的经验，该法的核心，日本金融商品交易法究竟说了什么东西？简单说核心是创造了金融投资品概念，就是说不管是银行产品，保险公司产品，信托公司产品，还是证券产品，还是期货产品，只要有投资性，都叫金融投资品，并且要受到类似证券一类的监管。

在此基础上日本使其金融中心升格，用证券监管类似方法监管金融投资品，任何金融投资品都有发行注册问题，都有发行信息披露问题，都有交易市场结算问题，都有持续性信息披露问题，这就是证券监管的方法。在这个基础上形成了，金融城变成下下机构颇多的一个大一统的金融监管机关，这个做法如果我们不考虑国家机关角度，不考虑行政法下的作用，从金融角度，从市场经济角度至少有这样作用，作用是非常值得我们研究的。

首先这种做法实践对各种金融投资品的全方位统一监管，不管是何种产品，只要落入了金融投资品这个概念，凡是属于这类的要受到类似于证券的监管。不论在哪个市场，包括集中交易市场，柜台交易市场，银行间市场，保险间市场，现货市场，期货市场，不管什么市场，只要是金融投资品的，要受到类似证券交易所的监管，起码是这个作用。

应该说实践中有实践约束，由于不同交易产品和交易规则限制，只能受到严格监管的集中交易所进行，有效避免美国金融风暴的弊病。美国金融风暴出现问题的点是在银行间，银行间卖的有毒资产高风险债券，没有放到证交所来做。再次，避免了金融投资品中可能发生的欺诈和虚假陈述。所以说美国本次金融风暴中暴露出最大的问题是投资银行在场外交易市场，以其复杂结构性产品欺诈客户的问题，有很多媒体说了，这个公司看不懂，有媒体说了销售人员说这是保底产品，销售人员说了是什么产品，信用非常高，但实际上是欺诈，问题很大。

如果按照证券类监管就没有问题了，在金融投资品市场受到全方位统一监管条件下，在债券性投资品普遍被要求有评级机构评级的情况下，特别是评级机构可以将复杂定价公式简化的情况下，实际在证券市场有办法治理，比如要做信息披露，书面的，未来认定构不构成 10 虚假陈述，构不构成欺诈的证据，比如有评级机构进来，这个定价再复杂也绕不过评级机构，评级机构全是专业人员，评级机构本来可以把复杂的东西简单化，告诉你是三个A级还是两A级的，并且可以进一步说，除了信用评级外有高风险，作为另一个标准等等，这可以有效保护市场，有效保护投资者，可以说在这些制度面前投行的小把戏很难得逞。

最后，实际上为采取证券市场核审制的国家提供了强有力的监管工具，在不同国家中证券监管体制不一样，实行核审制国家中由于任何金融投资品进入任何市场必然要受到核审制规则限制，实际阻塞了任何高风险金融投资品进入该国市场的可能，如果有一个注册制度，哪怕不是中国的实时审批，可能很多产品吓跑了。

我国整体管制规则过多，由于缺少类似《金融商品交易法》这样的体制，实践中疏于管制问题很多。比如银行间市场，保险公司的柜台交易市场，信托公司的市场，这些其实基本上不受监管，不是完全不受，有一些，比如信托公司要报银监会，银行产品可能是批量性的，每月报银监会。

再比如说凡是在我国杠杆率高于15%的交易场所，远期合约市场，商品交易所，这些实际完全不受监管。我们前一阵出的天津的事件和北京商品交易所的事件很典型，有一个很有效的一个规避的地方，说期货交易是保证金比例在15%以下，我是20%，所以不属于期货交易，这是期货界的认识，证监会认同，说不属于我们管，商业部不管，必定有一定杠杆性，所以这些东西导致最后后果是没有人管。

再比如我们目前很多投资机构，投资咨询机构他们所提供的理财性产品，其实这些都是投资工具，也是难于监管的，不是不能监管，一定很难。简单说我们目前有比较多漏洞，如果未来我们发生美国情况，假定可能性不大。我们投行有非常厉害的，也许能设计出来非常复杂具有蛊惑性具有欺骗性的产品，一定也会出问题。

我的介绍就到这里。

谢谢大家！

杨东：

谢谢董老师非常细致深入地介绍了对我们这次考察的成果。

我认识几个上交所和证券公司的老总，中国在证券市场的建立之初，改革开放初期他们就到日本留学或进修，直接到东交所和野村证券培训，学成归国后为中国证券市场的发展做出巨大贡献的人员特别多。日本的经验教训，它的主板市场的多样化，创业板市场体系化构建，不断失败又不断进行改革，不断创新，这种市场创新精神的确值得中国借鉴。实际上，通过这次考察，这种体系和它的制度建设在这次的金融危机中已经体现出强大的防御危机的能力和对金融危机的免疫力和抵抗力。这是我们去日本考察重要成果和重要收获。这些经验对我国今后资本市场，金融市场制度建设有非常重要的作用。

其实，今天也有来自中国证监会发行部的同志，还有最高法院的法官，其它政府机关的官员以及新华社、中国证券报、东方早报等媒体记者朋友，通过他们，这些经验和成果会得到发扬，肯定会对中国今后证券市场和金融法制的发展和完善发挥积极作用。

下面有请北京大学法学院的甘培忠教授做报告。大家欢迎。

甘培忠：

首先向人民大学各位老师和各位同学表示我个人的敬意。

我们最近一段时间在整个法学界里我认为使用频率或者报刊上众多媒体出现频率最高的词是金融监管，金融监管这个问题已经变成世界性话题，也早早超出了任何一个细分的专业领域，专业研究机构他们的话语权的范围，可能大家都需要说，都能说，我给我自己垫个底，我不是金融法方面专家，也不是证券法方面专家，我有说话权利。

总结金融危机的问题，我们最新听到一个解读，王副总理在中国银行在英国分行的讲话，源于人性贪婪，人心是最深的，如果最深处是爱的话我们这个世界会很和平，很友好，经济发展肯定没有这么多起伏和波澜。但是人心最深处可能有别的东西，就是自私，因为我们过去在美国，美国的制度，美国的文化和美国社会整体打造出来世界老大哥的形象，给我们一种启发或者是一种感染等等，我们在评价的时候带有一种仰慕的东西，我们对整个金融市场发展和金融监管没有怀疑过，所有的问题是最好的制度里产生的，最好的东西一旦有污染就彻底费了，就像好的玉器要是缺一个口就彻底废了。

借着王副总理的话我觉得有三大原因。

第一个原因，人心的贪婪，这是最根本的。

第二个问题，我们对冲基金实际美国社会放松警惕，美国是自由主义的体制，过去证券法，证券交易法，投资顾问法等等这样的法律，其中除了证券以外，基金方面主要涉及到共同基金，共同基金是公募方式产生的，有大量投资者，所以建立一个注册制度，又跟进了很多监管服务。对冲基金是私募形式产生的，一般不会超过100个人所谓的成熟投资者，90年代初期开始大规模发展的时候还没有表露很大金融控制力或者优势，到了本世纪初以后已经完全长大了，长成了一群野孩子。金融市场上支配力相当大，美国投资顾问法对他完全放任，还有很多豁免程序，不注册，基本是自在运行，利用期货市场和证券市场，利用证券衍生产品等等这样的操作进行兴风作浪的活动。前段时间G20会议上也讨论，最后确定一个方针，顶着美国反对意见要对对冲基金进行监管。我们这次到日本看关于对冲基金在日本监管，由于G20会议说了，要进行监管，不能再让他放任，建立最低限度的注册制度以及其它的信息披露要跟进。日本也是没有这个制度的。

还有一个原因是次贷危机这个问题，次贷危机是一个比杠杆效率放大的有毒产品，腐蚀整个金融体系，量相当大。整个次贷危机发展过程中，给美欧造成巨大损失，甚至导致某些国家经济整体崩溃，银行业很高的利息把个人散户的款项揽过来，类似中国的抢资金，揽过来以后一定要去投资一个更有风险的利益获得最大的回报，银行业同行业里可能短期处于一个竞争优势，吸引了更多的资金，但是不投资到美国有毒产品里面的话，高回报就拿不到，甚至导致如果给付利息的话银行可能发生支付困难，甚至导致破产，所以大规模投入造成这些国家问题。

日本问题比较少，2008年1月有个统计，日本一共购买140亿美元美国次贷证券，其中商业银行占63亿美元，主要的市场经济国家里比较少，中国银行08年年报里显示持的美国次贷证券数额达到153.44亿元人民币，我们还有一些其它的东西，因为金融危机导致整个经济下滑，失业的问题，出口产品缺乏竞争力的问题等等，这个日本也好，中国也好，大家都受到影响，这个无法避免。

在日本我集中问的问题，日本为什么在这次金融危机里受的损失比较少，也切合我的题目叫日本金融防范堤坝怎么构筑，包括日本是不是像过去70、80年代他的金融里存在一些贸易壁垒，国外银行业一般很难打进日本，日本有一些金融壁垒，也导致日本银行业自身不发达，国际上竞争力差一些，会不会有这样的问题保护了日本。

回来以后我做了一些其它的资料收集，我把收集情况联合起来做一个统一汇报。

第一个问题，1990年以来日本经济发展缺乏力度，经济在数十年里高速奔跑，最后造成累坏了身子骨，确实在90年代末期就开始进入间歇，回过头对整个经济进行整理。世界没有给他喘息的机会，接着是亚洲金融风暴，更加带来一些摧残，包括地产的泡沫破裂，整个经济缓慢发展，一直到日本经济开始进行调整，到07年才有恢复的迹象，变成1点几的正常增长率。这十几年以来日本独尝苦果。这期间日本大概96年开始进入金融法制改革，加上法律完善建设以及制度的安排对银行业的重组多是政府主导进行，23家银行最后保留了7家。这是第一个方面，制度建设完善比较早，刚好在小规模风暴的时候处于调整期，大规模的时候调整期正在完善阶段，比其它资本主义国家先吃了免疫药品。

第二，日本投资信托法。这部法律应该说和衍生品防范有直接关系，我大概浏览别的法律中文翻译本，这个法律更管用的。

日本原来法律叫证券投资信托法，1951年6月4日公布实施，迄今已修改过21次，1997年修改达到4次，大幅度修改是1998年，删去了证券二次，98年重大修改删去证券二字，改为投资信托法，意思是旧法仅仅指有价证券，新法包括不动产租赁，金钱债权债务以及金融衍生产品，就是说把金融衍生产品和98年立法规定里已经体现出来了，所以把证券两个字去掉，改成投资信托法。

因此我们说金融衍生产品受投资信托法的管制，衍生产品现在的统计据说全世界有3200种，日本统计一共有33种，日本自身有的是33种。少量的部分在场内交易，场内交易会受到证券法、金融期货交易法，银行法，信托法等等的制约，受场内交易规则约束，场外部分要受到投资信托法的归置。98年该法修订，把金融衍生品纳入管制轨道，同时旧法规定投资信托管理公司，就是说投资信托法主要制约的组织体是投资信托管理公司，在原来基础上，98年修订又增加了投资信托管理公司善管义务的规定。在这样的情况下，美国次贷产品由日本投资信托管理公司引入日本，或者由日本本国的相关金融机构创造出日本的次贷产品还是相当困难，投资信托法律是一个重要的屏障，是一个很重要的内容。我在日本的时候问过一些专家，他们幽默的说我们日本没有美国那样很多的金融专家能够去创造出五花八门，令人眼花缭乱的各种产品，我们日本专家不多，意思是幸好我们躲开了，所以聪明人有时候不见得是好事。

第三，刚才董教授说了，金融商品交易法，一部分内容跟我说的可能有点重复。金融商品交易法本身后面杨东教授要专门介绍的，我只讲里面相关关于衍生品的问题。

第一个问题，法律结构是单一的金融法制目标，这点比较明确。英国金融服务及市场法为模板，以形为类别进行横向整合，将证券交易法、金融期货交易法、投资信托法、投资法人法、投资顾问法、银行法、信托法、保险法等等法律相关投资服务方面，凡是金融大体系里的投资服务方面规范全部统一在这个法律之中。2006年颁布以后证券交易法变更名称为金融商品交易法，吸收以后废止的法律有金融期货交易法，投资顾问业法，抵押担保法，外 13 国证券业法等等。相应修改的法律有投资信托法，保险业法，商品交易法等等，商品交易法是非金融的一般的期货业务，一共有89部。证券一词由金融商品取代，没有其它的扩展。这样一来跟董教授说的内容一样，就是说把原来银行法的主业，保险法的主业，这样的部分还是由银行法、保险法等等进行规范。把银行法、保险法等等的金融领域里衍生出来的组合结构的这些服务商品，证券化产品全部纳入金融商品交易法里来。

第二个问题适用范围和商品种类不展开了。

第三个问题，经营者法律义务规范方面，有行为规范以及投资顾问业方面的法律规范。把市场内的集中市场里面的场内交易和场外的店头交易，我们经常去银行存款，一次我存10万，当时有人推销产品，说买不买这个东西，保险业方面的东西能够保底等等，我说行我买，我签字，把10万块转账，回家后太太坚决不同意，还是存银行里，稳稳当当的，我又改了，这么个情况可能有麻烦了，到时候钱收不回来怎么办。北京朝阳法院受理第一家一个个人诉讼汇丰银行发行的一个产品，这个诉讼到现在没有结果，我们一直跟进到底什么结果，这个人，银行发售的时候会说，首先要证明有100万存款，你证明了，给他了，他千方百计帮你设计，你是一个专业投资者，是一个成熟投资者这样符合规定，承诺了往前走，这个产品不是向普通客户发售的不存在更多法律强制义务。

如果日本现在经济制度本身在这个制度体系下，我个人感觉如果进行大规模的金融产品创新可能没有什么指望，管的很严，如果能够防范金融风险，制度恰到好处，做的不错。

这就是我汇报的内容。

杨东：

谢谢甘老师。我们这次去考察的时候，甘老师反复就日本这次为什么能够在此次危机中能够很好的渡过，特别是问了金融厅前部长以及现任企划总务局局长，还有东京大学教授，我们反复讨论确认这个问题。甘老师专门负责这些内容，其实我们代表团每个人有负责的领域，分工很细。

日本为什么能够躲过危机？总体来说甘老师介绍的，就是两个原因，一个原因是日本在沫经济和亚洲金融危机后已经生过病了，已经具有对感冒的抵抗力，第二个原因是金融法制的系列改革和发展为抵御金融危机发挥作用，《金融商品交易法》在大陆法系国家中目前最发达的。日本的最新发展代表了大陆法系国家金融法制的发展方向，也是考察团重要收获。

下面有请证券法学研究会的会长郭峰教授就有关自由主义和管制主义的矛盾问题发表精彩演讲。

郭峰：

我谈四个观点：一个是当前的国际金融危机是自由主义市场泛滥的必然结果；第二个观点谈一下，严格的管制可以为金融发展提供一种稳定的机制；第三是谈一下管制主义下金融法律变革的特征和趋势；最后一点谈一下我国目前的金融监管和立法的一些想法一些建议。

一、谈金融危机，现在大家知道学术界有很多观点，当前美国次贷引发金融危机，房地产市场泡沫流动性过盛，监管放松，立法缺位等等各种原因造成的。从根源上看，实际上早在20世纪30年代已经预言过70、80年会产生今天的经济危机。我们追溯历史，我们是从 14 后面往前追，并不是那个时候能看清楚70、80年后产生危机。为什么这样说？因为29年到33年的那次世界性的经济危机，大家知道华尔街股市引发的，从场内危机引发整个系统金融危机再影响到世界经济，这次是场外的，次贷，有不一样的地方。

那次危机以后，学界和美国的国会、政府反思以后，认为那次经济危机主要是在于投资银行的业务和商业银行的业务混在一起了，大家知道投行，我们叫证券公司，美国叫投行。那次危机以后通过了33年的一个法，确立了分业经营的一个体制，从背后理论根源来说是这些西方国家的政府把凯恩斯的政府干预的理论强化干预理论应用到市场经济管制中来，因此从那以后实际上理论根源是国家干预主义，我们在法律上可以叫管制主义，通过分业经营方式在强化政府对市场的一种干预。

这种管制主义的结果当然是形成了未来的监管架构，而且诞生了一些立法。但是立法走到上世纪70年代遇到了一些环境的变化，导致新自由主义思潮起来，主要在于上世纪70年代以来，由于布雷顿森林体系崩溃，导致短期游资冲击金融市场，并推动货币市场证券化的趋势。另外两次石油危机，迫使各国政府更多发行公债，并使公债市场化以吸引投资者，从而为其它金融工具利率管制消除奠定了基础。

从贸易发展看，贸易和投资在全球范围迅速发展，使套期保值需求增长，从而推动各种掉期和期货、期权交易的发展，刺激了金融创新活动，各种衍生工具出来了。

从技术发展来看，进入上世纪90年代以来，电脑和网络技术发展，以及国际经济一体化，从另一个侧面强化金融机构创新能力，大家都知道我们说的金融体系就是由商业银行、投资银行、基金公司、保险公司、信托公司这些，通过网络所形成的一个金融系统，整个都通过网络形成。因此现代金融产品极大丰富，金融壁垒受到削弱。我们到日本东京交易所访问，他们谈到要打击证券市场欺诈，以及必须要依靠多国协调才能进行，有的在伦敦下班买证券，有的在新加坡下班买衍生产品，可能有操作，如果发生这个问题，日本法律管不了，要靠多边协作，所以一个国家不光是它的金融壁垒，甚至还有法律壁垒，这些都要冲破，就促进了整个资本市场一体化。

这种情况下，这些发达国家，面对着刚才我说的情况的变化，需要实行金融自由化，最开始是在英国，英国开始的，因为英国不像美国有全球影响力，一般我们学者说，真正的自由化是美国1999年的方案。这是管制主义经过几十年发展受到自由主义的挑战。

从管制到放松现象背后，理论基础就是自由主义思潮的复兴，按照自由主义学者的观点，上个世纪30年代的大危机产生的根本原因是当时的中央银行没有及时干预。这次各个国家政府、银行都在干预，为什么会产生，要早点干预就不存在危机了。比如诺贝尔经济学奖获得着米勒教授从这个观点出发，认为格拉斯法所采取的分业经营体制是美国银行体制的严重错误。为什么是错误？使金融体制丧失效力，不利于金融发展和经济增长。按照金融自由化的观点，认为金融自由化可以产生证券分配效益，规模经营效益，和动态效益，从而金融体制运作更有效力，特别是教金融法提到一个华盛顿共识，实际是新自由主义学术理论被政府采用的一个标志，在1990年在美国达成包括四项政策工具的华盛顿共识的基本原则是贸易自由化，市场定价，消除通货膨胀，学者认为华盛顿共识出笼标志着新自由主义演变为美国国家意识形态和主流价值观。

新自由主义思潮泛滥的结果是导致美国等西方国家的银行业、证券业、保险业全面放松 15 管制。由于这种政府管制对立的理论的指导出现了金融创新过渡，而政府的监管不到位，甚至缺失。特别是美国，这次事件给我们教育很深，以前我教证券法讲的时候说美国对金融市场监管我们认为是最紧密的，立法最健全的，执法最到位，这个说法不完全错误，但是现在反思，现在看来由于美国的金融创新活动还有市场经济太发达，所以不断有新的衍生产品出来，新的金融工具出来，立法总是滞后的，因此出现很多传统立法不能覆盖的一些风险。还有交叉监管体制所形成的一些不能够监管的领域，美联储监管领域和美国证监会领域，和美国各洲保险机构监管领域出现中间没有人管的地带，特别像衍生产品很多在场外交易，场内可以管，场外没有监管。像次贷基本没人监管，这样一种情况下就出现了这样的金融危机。我们要客观对待美国这样的情况，这是第一点。

第一点讲完以后我刚看一个资料，我们要客观评价新自由主义的学说的正面的和负面，我们都要看到。目前在我们中国学术界有一批观点现在特点刺耳，把新自由主义跟民主社会主义甚至还有普世价值观都认为这些全部是资本的东西，提出来是一个反动的言论。我去年9月份在中央党校听，当时请一些专家给我们讲课，包括中国社会科学院的，中央党校的，他们就这样说，世界上哪有什么普世价值观，完全是反动言论，难道没有普世价值观吗？很多道德领域的事情，谁都不能偷东西，谁都不能杀人，谁都要尊老爱幼，这不是普世价值观吗，所以不能上升为政治的东西。现在我们对新自由主义也是作为一个政治口号扣下来。

我每个月要收到中国社会科学院一帮左翼人士给我寄的世界社会主义研究，我平时往垃圾桶一扔从来不看，因为是一些退休的，对改革开放有抵制情绪的一些老头，包括人大个别的，搞传统经济学的搞计划经济的老头参与这个事。但是这次一翻发现可以作为我的反面教材。比如运用马克思主义理论方法透视当前西方经济危机，他们什么观点？当前理论界面临一项重要任务，就是运用资本帝国主义论中马克思主义的理想观念和方法，科学揭示这场危机，是说要把几百年前马克思的东西拿出来解释今天的金融危机，我是没想通，因为马克思预示不到今天高科技情况，马克斯连飞机都没见过，但是也不知道，不知道以后有电脑技术，怎么可能。我们学一些理论分析方法，一些逻辑是可以的，当时人大老师让我们必须学资本论，最后要闭卷考试，经济学院教授给我们讲课，每节课认真听，听了之后考了良，头半学期考了个良，后半学期再也不听了，复习的时候找几个资本论原注解释的书看，最后考个优，所以认真听课反而得不了好成绩。但是资本论给我们思维方式有很大启发，逻辑思维的东西，经济学的知识是有启发的，就是一个学术工具。我们现在把它作为国家的指导思想，那是另外一个问题。我们从学术理论界来看是一个学派。

还有一个观点，说现在国际上兴起学习资本论的热潮，我不知道，我不知道人大有没有兴起，因为人大是资本论的老窝，说这个热潮兴起对国际左翼力量是巨大鼓舞，对新自由主义民族社会主义是沉重打击，金融危机下我们应该把资本论帝国主义论作为武装全党、党员领导干部的重要教材。还有说的下一步经济危机如果继续发展，可能演变为资本主义制度全面危机，包括经济、政治、文化、思想等各个方面的危机。

这种看法供你们参考，我觉得他说的太片面了。美国危机我不同意代表王利明宣读稿子里，王利明的判断说好像美国经济危机已经差不多了那个意思，在过程中，不能说深化，根据我们的观察还有我们跟美国一些学者，银行家的探讨，美国经济危机没到底，看今年年底能不能到底，今年年底到不了可能到明年，确实有一个过程，上个世纪危机，那时候电脑技 16 术全球化没这么发达，那个危机说29到33年的危机。我们说现在还不能下结论。

危机像一个重症病人，对他治疗，康复还得要几年，因此整个周期走过没有3、5年不可能，这并不意味着资本主义制度不行了，它的法律制度、政治制度、文化观念、价值观念优势是我们不能比的，必须认识到这点。不能说关起门来自己说，当然清华大学一个教授说美国金融危机对中国来说妙不可言，他幸灾乐祸的感觉，美国不行了，我们起来了，这个观点是狭隘的民族主义思想表现，实际现在都联在一起了。不是法学院教授说的，是清华经济管理类教授说的。

二、严格的管制可以为金融的发展提供一种稳定的机制。因为在新自由主义市场没有起来以前，或者没有确定为国教以前，金融法领域，像美国在金融法领域强调严格监管多部法律，公认为是美国加强金融监管的系统行为，构筑起来一道能够有效维护金融安全的法律体系，严格管制对战后西方国金融发展提供一种稳定机制，这种稳定机制管70、80年，所以功劳不能否定的。现在我们提出重新管制，现在的金融危机的背景下，重新管制理论目前成为主流的被各国政府作为管制政策所采纳的理论。按照重新管制的要求，政府对金融市场，金融控股公司，混业经营要加强而不是放松监管，是这样的一种理论。

具体要求金融机构在危机背景进行改组，要夯实金融机构的资产基础，要建立对所有金融行业和金融产品一体监管体制，另外要正确认识虚拟经济和实体经济之间的关系，另外要警惕多的金融衍生体，是重新管制理论要注意的。

三、在管制主义下，金融法律变革出现一些新的特征和趋势。各位专家的介绍都会说，我把我的观点提出来，供大家研究的时候参考。

这种管制主义理论下我们金融法律，这十几年一直处于变革情况下，危机没发生前实际从英国、德国开始到日本、韩国一直进行一个金融体制和金融法律的大变革，是我们以前不是很注意的。这种变革的特征是什么？一个是建立了以功能性监管为特征的金融业统和监管模式。

第一个特征，建立以功能性监管为特征的金融业统和监管模式。

第二个特征，用金融投资商品这个概念来扩大传统有价证券这个概念的范围，或者说金融投资商品概念延伸了传统有价证券概念的内涵，并且有可能会最终取代有价证券概念。我们现在传统民法商法里的有价证券概念完全过时了，建议民法学家要好好坐下来学证券法、金融法，要知道最新的商法前沿理论，已经打破传统有价证券概念，比如电子化，电子符号普及，代替了纸面有价证券，已经发展了10、20年了。

金融投资商品这个概念，日本的金融商品交易法列举20多种，包括附属条款20、30种，金融投资计划，一些合同都算是有价证券，因此民法有价证券已经受到现代金融市场金融工具的冲击，要做出重新界定和思考，甚至要不要这个概念都可以考虑。日本辩论过，由于技术的原因没有取消，但是完全从理论上可以取消这个概念。因此研究有价证券，要认清这些形式，不要研究没有用的东西。

第三个特征，从传统的分散商品类机构类归置，转变为功能性统一规则。

第四个特征，金融混业法定化，已经法定化了，这次金融危机强化以商业银行为主导的混业经营模式，美国这几家投行不行了都纷纷向商业银行投靠。混业经营在金融危机当中得到强化，而且下步是商业银行为主，中国也是这个趋势。你们找工作我建议一般证券公司不 17 要去，一去恐怕垮台了，一定要找四大银行控股的证券公司，现在虽然不行，未来一定是中行、工行、建行、农行，或者民生、交通这些银行才也出路，因为有强大资本金在后面，但是可能出现问题是下步事情，内部交易，防火墙未建立好等等可能导致更大市场操作，经济演化是一个规律。

第五，投资者种类横向归置化。

第六，激励各金融机构自我改革和创新，并加强对外国金融机构的吸引力。因为现在是全球化市场，每个国内市场要依托于全球，因此纷纷都要吸引其它国家资金到本国，要改革创新，要去吸收。

第七，强化对放松管制和滥用行为管制，传统的放松了，放松会出现新的问题，这个法律要进行归置。金融法律变革是个渐进过程，最终取决于市场主体、监管机构之间的利益博弈。像日本的大一统金融体制和大一统的金融商品交易法现在没有完全一步到位，没有像英国一步到位，就是各个部门之间在打仗，中国也是这样。

最后一点，我国金融监管和立法的思考。

我们国家现在目前也要警惕这种观点，有人认为，从西方这次金融危机来看就是因为放松管制，中国要加强管制，总的来说我们是要加强管制，但是要依法进行管制，我们说加强立法，加强体制的建设，而不是我们要去强化，国务院及其职能部门传统计划管制手段，不是利用这个机会强化证监会对发行股票定价权管制，不是保监会要怎么管，银监会怎么控制两个指标双降，不良率，那些都是不科学的管理，我们仍然要破除，这个东西一定要认识清楚。

这次危机虽然没有对我们金融安全造成太大的影响。但是从长远战略来看，我们仍然探讨金融商品横向统一归置，资本市场统和立法问题，这是摆在我们面前很重要任务。我们研究会下步推两个事情，一个是要推动，要制订中国板的类似英国或者日本、韩国的统一的资本市场的立法，这个立法怎么叫我们没想好，是像英国叫金融服务法还是日本叫金融商品交易法，我们还没想好，但是一定要通过立法把整个资本市场横向打通，横向贯通，按功能，按产品来划分，不应该按机构划分，现在保险法保监会执行，证券法证监会执行，银行法银监会执行，这三部法都可以取消是我的观点，制订一个统一的法，你们做硕士论文，博士论文要强化这方面研究。

我们一定要组建统一的国家金融监管管理委员会，一定把证监会、保监会、银监会予以撤销，撤销后合并，把外管局，银行这些功能都并到这里面来。日本金融厅这样的，里面保监局、银监局、证监局，都这样的，德国也这样，已经是全球趋势，中国不向那个靠拢不行。保险市场为什么这么乱？银行体制为什么很封闭？就是有三个部门的利益，他们不会真正把科学的东西反应到国务院，不利不汇报，不会主动提出来要进行统一监管体制改革，因为涉及到他们位置和利益，这个必须由我们学会，民间机构提出来，我们要公正的，不站在任何部门利益里。因此对市场负责，这是一个大趋势，是我们下步要做。要研究，你们要提供炮弹给我们，研究成果就是炮弹，市场中出现的问题是炮弹，要放大。我们要改革。

我国政府虽然高度重视应对金融危机，但主要还是采取传统投资拉动经济模式，4万多亿投下去，怎么投，后期怎么跟全都没有文章，两会代表提出置疑，谁没有重视制度建设和法律改革，这是我们政府的监管存在的一个缺点。

最后结论是我认为我国的金融市场远不如美国等西方国家成熟，我国金融市场运行机制，金融监管机制很不完善，开放和创新中相关金融监管机制没跟上，我们要处理好金融发展、金融创新、金融风险防范和金融管制的关系，是由中国金融市场发展水平、发展阶段和特有国情决定的。

建议大家看一看最近一流大学管理学教授陈教授最近的一篇文章，我介绍一下。他认为，在金融危机的背景下，不应该把国家的财富积聚得越来越多，应该分配给老百姓。这篇文章是和民主挂钩，说通过他的研究表明，凡是国家财富积聚过多，老百姓手头没钱或者钱少的政府都容易导致专制和覆盖，凡是借钱的政府，比如美国，美国从南北战争开始独立战争开始就是记债，向法国借钱买军火打完才形成联邦国家，美国到现在全是借债，包括我们国家的钱买他们债券。借债的政府和民众才有博弈的可能，要向劳动人民收税，要向企业发债，就要跟他谈判，这种情况不容易专制，他研究历史出来的，我比较赞同这个观点。

我以前说过一句话我们的国家财富为什么搞这么多，2万亿外汇储备，我们现在没有权威数字，可能是国家机密，我们这次金融危机损失多少钱，没有人说话，可能内部有统计。拿出来一万亿或者五千亿搞社会保障制度，解决弱势群体问题，解决义务教育问题，解决低收入阶层问题。

现在很多经济学家提出来把钱分给老百姓钱，看起来比较荒唐，但有一定合理性，确实不应该积累更大财富，特别是税收体制，我们现在网络游戏要收税，网上的钱叫Q币，收税到无孔不入，但是钱怎么花的，浪费了没人负责。这种体制下，政府不应该有太多钱，这个观点是对的。所以金融危机下不能利用金融危机国家来敛财，这个问题要注意。应该通过金融危机进一步加强民主法制建设，这是我们缺乏的和要关注的。

谢谢大家。

金融法制的完善和展望(下)

上传时间:2009-5-24

杨东：

谢谢郭老师，从自由主义和管制主义历史介绍，提出了各种价值非常高的建议。

下面有请最高人民法院民二庭法官，负责证券司法解释的周伦军法官，周法官也是这次代表团的重要成员，代表司法界。他今天给我们大家介绍有关证券民事赔偿，特别日本证券侵权诉讼机制，提出对我们国家下一步的司法实践和司法解释有什么借鉴意义。

周伦军：

谢谢各位老师，各位同学，非常高兴有这个机会向大家汇报一下这次到日本学到的一些东西。

应该说中日两国文化交流，特别是法律文化交流方面由来已久，最早历史我印象中应该从唐朝开始，一部唐律最起码影响整个东南亚地区。从那以后，到后来清朝末年到国民政府立法到新中国成立，改革开放初期和改革开放中后期，在这个历史时期里中日两国法律文化交流方面，双方的师生角色，互为师生，一段时间中国是老师，一段时间日本是老师。19 这次出访我们代表团本意是看一看邻居在干什么，发展到今天，中国经过改革开放30年发展和日本之间还有没有差距，法律文化方面日本有哪些成功经验和失败教训，尤其失败教训是我们考察的重点。作为我本人来讲分给我任务是考察日本证券民事责任相关立法和实务运作，也和我本职工作相关。

内容分两方面，一个介绍日本法证券侵权民事赔偿立法和实务运作情况；第二是结合中国法制结合中日两国立法比较看一下，两个国家法律发展处在什么样的阶段。第二个部分是本人一点心得体会。

首先讲日本的证券侵权民事责任的立法和实务运作情况，证券法的民事责任主要分两大块，一块是局限在有特定的关系当事人之间，比如证券经营机构和客户间的关系，这块规定民事责任，这块世界各国大同小异，中国也规定，比如证券法规定欺诈客户的民事责任，日本法也有，这个规定比较详细，美国法有，这个规定世界各国大同小异。

第二个方面，面向任何人的证券欺诈侵权行为，或者叫证券侵权行为，主要包括虚假陈述，内部交易，操纵市场，这种制度设计应该是一个世界性的难题。今天重点汇报主要是日本在内部交易操纵市场虚假这块的民事赔偿责任，主要的立法和实务运作情况。日本证券法在金融商品交易法里明文禁止四类行为，一个是虚假陈述虚假记载，国内的通俗法律术语介绍，虚假陈述，内幕交易，操纵市场，欺诈四种行为明文禁止的。在原先日本证券交易法上，民事责任这块规定比较欠缺，在04年修订证券交易法过程中充实关于这个规定。修改过程中对于虚假陈述侵权民事赔偿责任做充实和完善，主要包括三个方面。

1、增加了把上市公司作为虚假信息披露的民事赔偿责任的主体。原来日本的证券交易法里二级市场虚假陈述里，上市公司并不是一个赔偿责任主体，发行市场如果发生虚假陈述，包括上市公司在内所有参与制作信息披露文件的人都是民事赔偿责任主体。但是在流通市场，如果发生虚假陈述，上市公司不是民事赔偿主体，不负责赔钱。这是日本原先立法规定。

为什么这样规定？有理由的。认为流通市场和发行市场是有区分的，发行市场上如果欺诈发行公司是获得利益的，由于公司欺诈行为，投资者把钱拿出来，认购公司股票，公司获得客户金钱或者投资者金钱，因此应该要返还财产，就要承担责任。在流通市场上如果发生虚假陈述行为，上市公司并没有因此获得利益，里面钱是股东间，上市公司没有拿到钱，这种情况下，从公司股东和其他债权人平衡来看公司不能让投资者、股东赔钱，这样动摇公司财产基础。

基于这种考虑，早期日本证券法在虚假陈述上市公司并不是赔偿主体。后来04年修法过程中，对这个问题进行检讨，日本立法机关进行检讨，认为信息披露制度设计归根到底是为了保证上市公司，包括所有人向二级市场提供一个准确信息，正确信息，这种情况流通市场和发行市场区分并不关键，原来两个立法理论都站不住脚，而且从民事责任制度功能上讲，民事责任最重要功能一个是检查不法行为，一个是弥补损害，日本发行市场和流通市场区分的法理基础不存在，这次确定法律过程中，把上市公司也作为虚假陈述赔偿一个责任主体，这是第一方面变化和主要内容。

2、和我们证券法一样，规则原则方面实行无过错责任和过错责任并存区别对待方法，无过错责任当企业披露信息存在虚假陈述或者虚假记载的时候，即便发行人、上市公司主张 20 自己不存在过错、故意也要承担责任，不得以自己无过错而进行免责。对于其它的参与人，比如上市公司财务负责人、高管或者是会计师、律师这些人可以自己进行抗辩。

3、规定在认定损失因果关系和损失赔偿数额方面实行一个法律规定。证券市场影响证券价格因素非常多，如果发生虚假陈述行为以后，投资者不管以什么方法，不管怎么样主张损害赔偿要建立一定假设前提上，不管采取什么假设里面面临很多不确定因素。为了解决这个问题，日本立法规定了一个工作因果规定，一个是赔偿数额规定。

因果关系规定规则这样的，在虚假陈述行为被揭露时，在该揭露日前一年内取得有价证券，并继续持有该有价证券可以推定损失和虚假陈述行为有因果关系，就是说以虚假陈述行为被揭露那天作为时间点，在这之前一年内买入证券，并且持有到虚假行为被揭露以后发生损失的，规定损失和虚假陈述行为间存在因果关系。

数额怎么推定，推定为虚假陈述行为被揭露以后，证券下跌的数额，有一个计算公式，从虚假陈述被揭露那天，国内叫虚假陈述揭露日，揭露日之前一个月这个证券平均价格与虚假陈述行为被揭露后一个月证券平均价格差额作为损失数额。这是日本的金融商品交易法里关于虚假陈述民事赔偿责任普通规定。

对内幕交易和操作市场，散布流言和欺诈这些证券侵权行为没有在金融商品交易法里规定明确的民事责任，是不是可以说在日本实施内幕交易或者操纵市场行为不需要承担民事赔偿责任，不是这样的。因为日本的法律体系里，商法不管怎么样成立，仍然是民法特别法对待，从法律基础上讲包括虚假陈述行为，侵权法原理放民法典709条一般条款对待。对于内幕交易和操纵市场民事行为赔偿责任从民法基本原理出发，不是无法可依。

这是立法的状况，在日本的立法，证券法，金融商品交易法本身和民法典本身作为一个有机整体对待的。实务运作情况在日本证券民事赔偿责任，日本是一个发达国家，证券民事赔偿责任是不是和美国一样非常发达？不是的，日本虽然规定或者日本证券民事责任体系完整的，日本投资者因为虚假陈述，操纵市场，内幕交易，提起民事赔偿诉讼个案非常少，原因三方面。

1、虚假陈述、内幕交易、操纵市场这些行为本身比较隐蔽，投资者很难获得证据来证明这个行为的存在，举证方面，原告必须要证明有虚假记载，或者操纵市场或者内部交易行为，这种举证责任负担很难证明这些行为存在。

2、损失因果关系，在金融商品交易法里规定虚假陈述行为因果关系认定和损失认定规则，但对于内幕交易和操纵市场没有规定，这块投资者很难主张。

3、日本没有美国发达的集团诉讼制度，美国集团诉讼制度是律师推动的。这种情况下美国的集团诉讼非常发达，某种程度成为证券市场的一个负担，日本的代表人诉讼制度没有美国这么发达，所以投资者提起诉讼不容易，成本非常高，没有动力提起诉讼。这些因素存在，实际和中国情况有点类似之处，客观使立法通过加强行政责任和刑事责任的方法来规范市场，导致行政非常庞大，这点和中国情况有类似之处，可能是不同于美国法国家所共同面临的问题。

我简单讲几句话作为一个结尾。

通过这次访问，在学理制度安排和实务运作这块对日本法有一个了解，总体感受是无论证券法学理论发展和证券市场基本制度设计，以及证券法实际实施方面，中国和日本都 21 处在初级阶段。我们面临我们解决不了的问题他们也解决不了。证券法或者资本市场发展到今天已经进入后美国法的时代，前面会长讲了美国法如何，我个人对美国证券法的评价，原来我们学习证券法从美国证券法开始学起的，有一种叫补破网，网本身是破的，今天发现问题补一下，明天发现问题补一下，这样导致美国证券法非常晦涩难通，非常混乱，没有一语贯通的理论体系，所以证券法发展不能从美国法律制度里找样板。日本法能不能作为我们学习的样板，通过这次考察觉得也不能，我们自己的资本市场的道路该怎么走可能需要中国人自己观察邻居怎么做的基础上自己想办法解决。

谢谢大家。

杨东：

周法官本来准备非常详细报告，非常遗憾，因为时间关系，只能割爱了。但是，周法官把这次考察的最精髓思想成果已经表达了，以后我们还可以请周法官专门来做报告。

本来，报告会和高峰论坛安排我本人做关于日本金融商品交易法的报告，但是因为时间很紧，我先请几位嘉宾来做精彩点评，首先请我们这次代表团重要成员的施天涛教授，请施老师做一个精彩点评。

施天涛：

人民大学法学院我不是第一次来，但这是最热闹的一次，所以我深感容幸，也谢谢各位。

在金融危机下金融法制的完善和展望这么个话题下，我们有一个基本的共同认识，就是在这次金融危机，中国既不是这次危机的制造者，也不是这次危机比较重的受害者，虽然我们不能完全说中国在这次金融危机当中没有受到损害，但是我们说受到的影响相对来说还是比较小。这并不是说中国的金融以及金融法制就已经很健康、健全，而恰恰是说我们的金融还没有现代化到那样的程度。

我们在这样一个金融危机的情况下，是不是就幸灾乐祸，是不是我们停留现在的状况以为自我很满足，不再前进，绝对不是的。对于中国的金融现代化，法制的健全和完善和跟进肯定要进一步发展的。因此我们说既然要往前走就要借鉴，也就是说我们这次去对日本进行考察，对日本证券市场、金融市场，对它的法制，尤其对金融商品法的考察，这是我们对中国，从学术界方面来说对中国金融的发展做的一些准备性的工作。

不仅仅日本是可以借鉴的，即便这次危机发生在美国，美国也依然有可借鉴之处，我们也不好说美国的监管就是失败的，事实上我觉得美国的监管自20年代末危机以后，几十年的法制建设，金融系统监管系统建设基本是成功的。当然肯定是有缺点有漏洞的，我的意思是说不能简单说美国的监管体制完全是失灵的，我说借鉴不仅仅包括日本也包括美国。

关于监管这个话题，郭峰教授谈了，他的主题是自由主义与管制主义，说的非常对，自由主义和管制主义关系上是相对的，有时候自由过渡了需要去监管，有时候监管过严需要放松，这里没有绝对的正确，在金融领域里面我们要去认真的发现哪些地方是需要我们监管的，哪些地方是需要我们放松管制的。

今天就监管这个话题来说从三方面看。

第一，市场行为，比如甘教授说的，尽管我刚才对美国监管制度功能总体上是肯定的，但是依然有一些不到位的地方，有一些监管控尾的地方，比如甘教授提的对冲基金，刺激贷款这样的东西，或者是控尾，或者是监管不到位，或者比较软弱。比如说联系到我们国家，比如说像私募基金，长期以来我们的私募基金处于相对监管的空白，私募基金和对冲基金虽然不同国家有一个比较紧密联系，这种经验值得借鉴。

第二，对利益集团的监管，我们说美国投行在垮台之前，他们说的话和声音现在依然在耳边，在他们临垮台前一天晚上他们依然信誓旦旦向投资者做出承诺、保证。我想第二个方面监管对象就是这个市场上的利益集团，实际上我们说在美国这个市场上可能像投行，像会计师事务所以及其它一些中介机构，包括一些比如说评级机构，他们可能是真正的罪魁祸首，他们是一个利益集团，他们相互勾结起来，隐瞒投资者，欺诈投资者，我们说监管谁？第一个方面要注重对市场行为的监管，第二是要重视对利益集团的监管，我们中国有没有这种现象，我们中国这种现象可以说是有过之而无不及。

我举个例子来说，比如我们现在经常到银行看推出各种各样集合理财产品计划，这样的东西是什么东西？现在难以定性，显然在规避法律，规避信托法，规避证券法，规避投资基金法，开的合同是类似合同法的委托代理关系，民法的委托代理关系根本就不足以解决这样的募集资金和投资理财这样的需求，为什么会在银行或者这些金融机构会推出这些，我们可以说是处在非法状态的理财产品和计划，这里表面理由大家提出来，现在分业经营，混合经营要发展，实际上我们说还有一个很重要的理由，是一个利益集团，实际上我们现在金融市场里，就金融产品来讲很多机构做相同事情，只是做的机构不同，这里有一个利益瓜分问题，面对这样的问题很可能是陷井，我们的监管目光、目标可能是这方面。

第三，监管什么？监管监管者，我们的监管者存在的问题有时间问题，不必要多说。我们知道政府机构，监管机制情况如何，我不再多说。我想说的一个问题就是永远不要把我们的法律放在监管普通老百姓身上，老百姓根本做不了恶，我们要在金融危机下谈吸取经验和教训，我们要监管什么？我一个比较粗浅的总结，市场行为的监管，利益集团的监管，对监管者的监管。

谢谢大家。

杨东：

谢谢施老师。下面有请徐孟洲教授演讲和点评。

徐孟洲：

刚才施教授点评很好了，大家听的很认真，也记的很好，我谈不上点评，谈点体会。

在国际金融危机下的金融法制的完善和展望，我们几位主讲的介绍，很完整的给我们展现了金融法制的全景。

金融是货币资金融通，货币资金变成各种形态，证券、股票以及其它的衍生品都是货币资金的演变。在金融的法制方面来讲是要对立法、执法和守法几方面衡量。

这几位教授以日本的立法的一些情况给我们做了一个比较详细的介绍，全面教授了证券交易特别是主板市场方面的一些立法情况，以及金融商品交易法的一些情况。甘教授介 23 绍了金融监管方面的内容，还有从更高层次从立法的思想，我们走自由主义还是走集团管制主义，这两个都不行，两者之间要博弈的结果是要依法来进行监管，要依法进行自由的进行交易活动，这两者需要结合。这是金融立法方面应该考虑的。这次金融危机产生从主体来看我们的银行、证券商、保险公司、投资者都在这个方面有一些非理性的行为，所以造成这样的结果。

我们从立法上怎么引导、规范金融主体他们的行为，这是很重要的方面。另外我们对政府的监管行为怎么样约束，提出来要统一监管机构，我很赞同，因为发展到现在国际化，互相交流这种情况下还走单一监管模式不行，要走统一模式，我也很支持搞一个全国统一的监管机构，立法上要约束监管机构的行为，要他们依法进行监管。监管和调控有区别。宏观调控货币政策也要立法，这里面是我们金融法制一个很重要方面，从金融立法方面讲我们要进行完善。

第二个方面，从执法方面，周法官也谈到了日本方面的一些情况，有了一个好的两法，但是必须要严格的执法机构，从这个方面我们应该有很多的事情可做。从美国教训，从其它国家教训来讲他们的司法机构这方面是失职的，或者说是缺位的，所以执法方面我们一定要严格执法。

第三个方面，法制要求，所有投资者要守法，我们的投资行为，金融行为要理性。

2007年我在金融法论坛上提出来现在是非理性的投资行为和证券行为很盛行，我们应该自觉的遵守好的两法，如果没有大家守法，我们的金融法制不可能完善，我要讲的是在完善我们金融法制方面，金融立法，金融执法和金融守法缺一不可，我们要根治人心的贪婪。人心贪婪要靠法制来治理。

谢谢大家。

杨东：

下面有请我们法学院著名金融教授朱大旗教授演讲。

朱大旗：

各位老师，各位同学，时间已经很晚了。

刚才听了四位教授发言很受启发，对他们的发言我不想再做评价，原因有三个，一个是刚才两位老师做了很好的评价；第二因为我本人对证券法没有什么研究不敢评价，还有一点部分老师，我透露一个秘密，我上研究生的时候他是我的班主任，所以我对老师论点虽然有一些方面不是特别赞成，但是我也不做评价。讲两方面意思。

第一方面，金融危机由美国次贷危机引发的全球性金融危机对中国的影响整体评价是什么？我个人看来这场金融危机给中国带来的更大的是机遇，而不是危险。因为从直接影响来讲，我们的一些银行也买了一些美国债权受到了一些损失。但我们对资本项目管理比较严，所以这个损失实际并不是很大，但是对于我们的资本市场、证券市场影响非常大。因为在2008年我们的股票跌幅全球第四位。但是为什么对中国的整体经济没有造成特别大影响，主要是因为我们是间接金融为主，股票市场融资在整个国家融资当中占的比重，我所知从来没超过10%。有时候可能坏事变好事，过去老师讲以建设金融为主直接金融为辅，金融体 24 系非常脆弱，这次金融危机好像反而是躲过这一节。

从其它方面讲，为什么讲对中国来讲机会大于危险，主要是因为经济基本面比较好，因为财政收入，外汇储备非常的充足，这些东西如果得到很好的运用的话，大家会发现这次金融危机发生以后，高素质的金融人才，外国对于高技术的控制一系列方面实际都在下降。我们因为有庞大金融资源实际可以购买这些东西。对我们国家来讲今后未来的发展会有很大的好处。

具体探讨实际有很多我不细讲了。

另一个方面，我们今天探讨金融危机背景下金融法制的完善，金融危机对于我们中国带来的最大的影响，我们最应该重点关注危机是两方面。

1、巨额的外汇储备资产的风险怎么样防范和控制的问题。因为我们有超过2万亿的外汇储备，当中70%购买美元资产，美国以及欧洲国家都是在基准利率接近零的情况下更多要搞货币政策，实际是财政发行的政策，美元贬值以后人民币相对升值，这个时候整个外汇储备缩水，怎么样办？我们同学们可以深入研究的重要课题。

2、我们应对金融危机实行经济刺激计划，大家知道我们经济本来贷款5万亿的计划，实际到现在第一季度用4.58万亿，基本把全年用的差不多了，而且贷款出来这些资金更多是用于一些投资领域，但是投资重复建设，产能过剩很有可能反过来会造成银行的大量不良贷款，不良资产。我们国家资本市场因为融资总量不特别多，更多靠间接融资靠银行融资来满足，如果万一银行体系出了问题我感觉真是大的灾难。所以对于怎么样防范银行的不良资产的风险，这个方面法制建设也是我们应该特别加以关注的重要的课题。其它很多方面我们都要加以推进，包括创业板市场其它很多方面要加以推进。

谢谢。

杨东：

下面我们请最后一位点评嘉宾，刘俊海教授。

刘俊海：

要感谢几位教授东土取经，和我们一起分享他们的成果。

比较是为了借鉴。不管是日本法还是英美法系好的制度，还是采取择善而行的态度，过去把传统儒家文化传播到日本，现在日本这个方面制度建设需要反哺给我们文化大国，也体现了青出于蓝而胜于蓝的哲理。几个想法我听了，一个是进一步弘扬主权文化，树立建设投资者友好型的法制社会核心价值观，一个资本市场好不好关键看投资者幸福不幸福，幸福不幸福当然不能以股指论，赔钱的时候说亏的好，我做条理也很好，也是一个和谐资本市场，如果一个市场里主要投资者，大部分投资者赚不到钱，而且他还不幸福，我们觉得这个市场是有问题的。中国证监会说保护投资者是我们工作的重中之重，但就是没有一个投资者权益保护局。我5月7号给证监会说建议给国务院打报告成立投资者权益保护局保护投资者。在消费领域有消费者协会，投资领域为什么不该成立一个中国投资者协会呢，我希望我的观点也能够得到徐孟洲教授支持。

我个人觉得打造一个投资者友好型的主要核心价值观，一定要树立一个以个体为本 25 位让个体投资者赚到钱的主流的看法和观点，过去我们说国富民强，我一直觉得是对的，现在想是不对的，国家富裕老百姓很强悍，国家很富老百姓很穷，又穷又强成梁山好汉绝佳的候选人，所以一定要进一步调整国民收入的分配格局，正确出来消费者关系，进一步增加普通劳动者劳动收入。现在国家税务总局是要加大税征收力度，能不能建立减税制度，而不是加重，这样大家有机会发展自己。

第二个观点，要强化金融机构，包括券商、保险公司、银行，大家谈到全球金融危机失败主要根源在于良心泯灭，在于贪婪之心，贪婪如果在心里想不表现出来对别人不造成危害，但问题是华尔街的做法，整个游戏规则，包括金融衍生产品完全建立在欺诈广大投资者前提假设上，所以一些参与金融工程设计中国留学生跟我说，说现在想起来我们参与设计的东西确实是从投资者赚钱，而没有给投资者更多回报，为什么？很简单，因为不良的金融贷款不良资产，再证券化再衍生化只能分散风险，不能根本消除风险，只能把一个病毒一个人承担问题还是传播全世界一起承担的问题，这才是问题实质。说的更难听一点就是传播金融病毒，和传播猪流感道理一样，说分散是客气的。

进一步弘扬金融机构的法商意识，现在讲情商，我提出法商，树立对于投资者的敬畏，对规则的敬畏也许好点。昨天接到平安保险公司电话，说跟我探讨平安品牌建设，我说好，先把马先生的年薪退回一点，另外把霸王条款删除一些我就说你好，否则很难。

第三个感想，正确处理创新和监管的关系，我们的金融体系虽然相对稍微完整，但是不能有任何幸灾乐祸，我没事挺好，幸亏我没创新，幸亏政府监管的严，如果这么想可能又是一个灾难。我们将来还是要发展，我们作为发展国家不能说创新过渡，发展不足是最大问题，乡村小路上牛车倒了，赶牛的人可能砸不死，高速公路上出车祸可能会死人，但是权衡利弊还要修高速公路。我们要研究修改证券投资基金法，要想进一步充实这方面规定。

另外还有一个想法，监管和创新什么关系？第一个层面鼓励公司理性；第二契约自由，鼓励投资者，消费者和公司进行对等公平交易；第三行业自律；第四出了问题才行政监管；第五政府监管失灵了，市场也失灵了，行业良心也泯灭的时候，司法救济。现在操纵市场和内幕交易民事赔偿还有的法院不立案，理由是什么，等周法官出台司法解释，怎么还没弄出来，周法官面露难色，虽然日本有了，但是没判例积累，得弄点判例出来，地方说没司法解释。我个人觉得还是要鼓励法院开门立案。

关于实用主义监管理念问题，发展趋势就是混业监管，究竟是部门利益重要还是国家利益重要、民族利益重要、公众利益重要，大家在这个问题上不该有任何歧异，就是民族利益，部门利益不能绑架国家利益，这个看法应该一样。

现在建立金融监管大部委改革框架之前，至少现在开始着手建立信息共享，快捷高效，无缝对接的360度全方位24小时金融监管联动合作机制。

刚才听他们精彩报告，我们的公司去日本上市通道打通了，将来可能有日本公司到中国上市，这两个问题很重要，但比较担心第一家公司去日本上市的时候就搁浅了，叫亚视传媒，出现了一些失信的行为，在日本公众投资者之间产生非常不好的想法，结果问为什么干坏事，他说不了解日本情况，只了解中国国情，我以为是中国的潜规则圈点钱骗投资者没问题，没想到日本监管和咱们不一样，这个话说出来让人啼笑皆非，难道在中国可以撒谎，而且潜规则允许撒谎，到国外不允许撒谎反而觉得不正常，这种企业家包括财务顾问、法律 26 顾问能不能从中萃取出一些值得后人注意的法律营养素。

谢谢大家。

杨东：

谢谢刘俊海教授。

最后请允许我在有限的时间内，做一个小小的总结，顺便把我的报告简单说一下。我只能用几分钟时间把很多内容介绍一下。具体内容大家如果感兴趣，可以来旁听星期三晚上金融法的课，另外，今年法学家第二期有一篇我的一篇论文《论金融法制的横向规制趋势》，大家可以参考。

我的观点是国际金融体系格局发生变化不大可能的，因为美国占垄断地位，但是在国际上金融法制已经发生了巨大变革。

这个变革实际上早在金融危机之前就开始了，金融危机后美国仅仅反思第一个层面就是金融监管层面，美国从多头转向澳大利亚，荷兰模式即目标性监管模式，也是集中监管的模式，澳大利亚，荷兰的双头监管和英国、日本的统一监管有区别，但都是集中监管。

遗憾的是，美国仅仅停在监管层面的反省，我们这次去日本考察主要不在于监管，监管其实并不是一件太难的事情，更细致或者更需要研究的是民商法、私法领域的金融商品的大一统的规制。因为美国这次危机在于没有形成对于金融商品缺乏大一统的规制，从而出现了对于场外的金融衍生品交易缺乏监管。

我的PPT这张图是所谓的金融法制的革命性变革怎么来的，就是说以前有价证券开始是整个金融商品体系一个小兄弟一个小部落，这个小部落逐渐发展壮大，逐渐把其它的投资性的商品吞并了统一了，现在成了什么格局？除了保险和存款以外其它的都是金融投资商品，而且保险和存款的范围中也逐渐缩小，投资性的存款商品或投资性保险合同越来越多，以后是这个格局，这个趋势。针对这样的格局发展趋势，我们国家下一步怎么走。我的观点也是两个层面。

第一是监管，我们国家需要进行统一监管，美国现在向澳大利亚学习的目标性监管，但实际英国、日本、韩国等有56个国家地区都是实施统一监管的，我认为我们还是应该搞统一监管。我们是后发国家，三个(证监会、保监会、银监会)合到一个机构相对比较容易一些，而美国十几个或者二十多个合一个很难，我认为后发国家搞统一监管非常有优势，具体其它原因今天不展开，以后上课时说。

比起金融监管问题，我认为金融商品领域搞一个大一统的金融商品交易法更加重要。而且跟我们现行的政治体制或者说政府的体制不矛盾，主要是证监会做就可以了。

具体法律原因、背景、内容有很多，刚才几位老师介绍了，日本商品交易法是大陆法系国家第一个大一统成文法典，关于证券金融商品成文法典，英国是英美法系国家，大陆法系国家日本，韩国紧跟着学习，日本分三步金融法制改革。韩国向日本学习。

总的来说，日本的金融法制改革最与时俱进的，第二个以人为本，投资保护很重视。最关键是美国危机中最严重教训是缺乏横向规则和横向打通，关于怎么横向怎么打通？刚才其他几位老师介绍了。包括商品、行业、交易所、行业协会等等都需要横向打通，贯通。还有一些包括金融交易业主统一注册制等等，包括自律机构横向控制等等。

日本金融商品交易法的第二个特点是灵活的法制构建，包括投资者分类、细化、区别。

第二个特点是更加强化信息披露。第四个特点是严厉化。因为时间关系，只能疼痛割爱了。不介绍了。

总的来说，我们还是以后有机会继续召开这样的研讨会和高峰论坛，我们希望推进我国搞金融商品统一立法，比起搞金融大一统监管，这个工作做起来比较容易，不涉及政治体制或者中央政治机构改制。，当然，关于金融监管，有可能中央高层能够做个决定，把证监会、银监会在下一届人大，2012年合了说不定有可能，我们抱着美好的期待。

最后，大家以热烈掌声对各位老师表示感谢，也感谢同学们。好多同学都是站了三个小时，你们辛苦了。第三届金融法高峰论坛圆满成功，谢谢大家！