城投违约或许就在2018,三年期置换债已到期2017投融资走势回顾及2018展望

第一篇：城投违约或许就在2018,三年期置换债已到期2017投融资走势回顾及2018展望

城投违约或许就在2018，三年期置换债已到期2017投融资

走势回顾及2018展望

一、天网已布

新年伊始，山西、江苏、河南、安徽等中东部省份迎来了2018年的第一场雪。纷飞的雪花中，还伴随着冰冻，显得异常寒冷。

2018年的政府投融资形势也不乐观，融资平台的实质性违约已经很近。过去几年，由于经济增速下行，企业违约已经在国企甚至央企出现，今年不排除城投出现违约的情况。主要有以下几个原因：偿债压力异常之大、融资异常之难、中央排雷异常之坚定。

前些年，管控平台债务往往“按下葫芦浮起瓢”，管住了贷款，影子银行起来了；管住了贷款、影子银行，政府购买服务、PPP异化为新的融资平台——似乎总有一种方式可以为平台“输血”。

但是现在，监管层携处罚违规举债之威，对所有融资方式进行“围剿”，再叠加资管新规穿透式的“火眼金星”，一张天罗地网已经扑面而来，融资平台何处遁形呢？

二、到期剧增

偿债压力增大主要有：

1）纳入预算的政府债务。财政部数据显示，截至2017年11月末，全国地方政府债务余额16.59万亿。值得注意的是，2015年首度开始大规模（3.8万亿）发行的3年期地方债（包括置换债及新增债）将在2018年到期。

据wind统计，2018年到期的政府债券8400亿，到期规模比2017年增加2.5倍。

2）隐性债务。这部分债务主要通过PPP、政府购买服务、建设基金形成。据笔者与地方投融资官员交流，一些地区通过这些方式形成的隐性债务是政府债务的2倍。如果全国都是如此，隐性债务的规模将达30多万亿。

那么，其中如果是三年期的，同样面临回购及偿还债务的压力；如果是再建项目，后续面临财政支出及资金链压力；如有是违规，有整改压力：整改意味着要立即偿还！3）或有债务。这部分在2014年债务甄别后被认定为政府负有担保责任及其他责任的债务，认定后外界关注减少。全国人大调研报告显示，2014年地方政府或有债务8.6万亿元。后续未有相关数据公布，不过由于未纳入预算、监管相对宽松，扩张很快。相比政府债务通过置换拉长时限外，这部分债务在2018年将进入偿债高峰期（全国人大调研报告显示，政府债务2018年及以后年度到期占40%，但通过置换拉长了期限）。如果或有债务三分之一在2018年到期，大约3万亿。

当然，如果再算上那些不属于以上三类的债务，到期“亚历山大”。

三、堵死融资 融资主要分为财政收入，政府性基金，新增地方债，置换债，贷款、信托、资管等金融产品等形式，下面分类分析。1）公共财政收入。因为经济企稳、PPI上涨，2017年前11月财政收入增长8.4%，比去年全年高3.9个百分点。不过现在来看，2017年PPI基数高势必导致2018年PPI有所回落，经济也有下行压力，财政收入增速将放慢。

而这个规模的财政收入可能还是有水分的。近日新华社报道称，内蒙古承认自治区政府财政收入虚增空转。经财政审计部门反复核算后，调减2016年一般公共预算收入530亿元，占总量的26.3%，同时调整了2017年收支预算预期目标。此前的2017年，辽宁省所辖市县在2011年至2014年，累计虚增财政约占同期财政收入的近20%，虚增最高的年份是2014年，虚增比例高达23%。

财政收入可以“挤水分”，但是债务是刚性的，肿么破？ 2）政府性基金。得益于楼市回暖，2017年前11月政府性基金（80%是土地出让金）同比增长31.6%。但是现在楼市销售增速放慢，政府性基金收入增速在2018年很可能放慢。而土地出让金主要用于征地拆迁等前期支出，腾挪空间不大。3）新增地方债。中央经济工作会议表示2018年将维持积极的财政政策取向不变，赤字率大概率维持在3%。据此计算，新增一般地方债规模1万亿左右，比2017年扩大。但是这部分是不能用于偿债及行政支出的。君不见，江西因为违规使用地方债资金在2017年末刚被处罚。新增专项债则不受赤字约束，18年大概率扩张到1.2万亿以上。（15年1000亿，16年4000亿，17年8000亿）

4）置换债。财政部数据显示，截至2017年末，非政府债券形式存量政府债务1.88万亿，但这部分债务属于难以置换的部分，假定其中一半在2018年置换，其置换规模将比2017年减少三分之二。

置换债规模方面，15年、16年、17年分别是3.2万亿、5万亿、2.7万亿，给了地方政府债务的到期偿还提供了很大的腾挪空间。2018年锐减后，地方的腾挪空间在哪？ 5）外部融资非常逼仄。2017年，财政部通过50号文、87号文对PPP、政府购买服务、投资基金等融资方式进行全方位围剿，传统的贷款、信托、资管等渠道也大幅度收紧。比如近日银行收紧PPP项目贷款。

金融街甲15号郭主席提出：2018年压缩一半信托通道业务是否有可能。证券业的去通道已在进行，1月5日保监会也表态保险资管不得直接或变相开展通道业务。众所周知，通道业务资金端来自银行，资产端主要投向融资平台、房地产，通道压一半之后，平台融资怎么办？

显然，新增的地方债在这些融资渠道的“围剿”之下显得“杯水车薪”。另外，聪明如你所知，前些年地方债主要依靠借新还旧来偿还，新增融资堵死之后，“窟窿”肿么补？

四、基建失效

偿债压力大不是最重要的，融资紧张也不是最重要的，监管层下定决心整顿才是最重要的。君不见，2017年的最后一个工作日（12月29日），临近下班的下午4点30分，财政部发布了对四川、江西两省违规举债的处罚。

2017年首开问责违规举债处罚的先河。之前也说禁止财政担保，比如463号文，但是最终都不了了之。但这次不一样，财政部已对重庆、山东、河南、湖北、贵州、江苏、江西、四川等8个省份（部分县市）的违规举债进行处罚。未来，这个名单还会更长。在这种情况下，地方融资的动力已经大大减弱，有地方财政官员甚至直言，财政官员不好当：融资吧，可能被罚断送仕途；不融吧，资金链岌岌可危。12月召开的中央经济工作会议指出，我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段。中财办副主任杨伟民解读说，实现（2020年）GDP翻一番的目标，只要今后三年增长6.3%即可实现。从现在经济运行情况看，应该不会有太大的问题。中财办是中国经济决策最核心的部门，其释放的信号值得重视。换言之，因为实现翻番的目标问题不大，所以逆周期调节经济增长的最重要工具——基建投资就显得不是那么重要。这是中央不会放松地方债监管的原因所在。

也是因为实现翻番问题不大，因此要坚决推进防控重大风险攻坚战，其中防范金融风险是防风险的重点。杨伟民特别提到，当然这里包括了防控地方政府债务，特别是地方政府的隐性债务风险。

因此，未来地方债的监管只会更加严格，地方融资的约束会更加严厉，偿债压力势必紧张，甚至可能出现平台违约的情况。当然，市县平台违约可能对全省的政府信用融资造成影响，考验上级政府是否会救助的时刻到了。如果坚信省政府会救助，不妨回忆下当年关闭广国投的案例。（W纵论广信粤企事件：企业信用如何与政府信用切割？）

2017年12月，央行研究局局长徐总也发文呼吁，允许地方国有企业和政府破产。唯有如此，才能打破地方政府刚性兑付的信仰，使投资者真正相信中央政府要阻断隐性担保的承诺，以及有效识别地方政府的融资能力和风险信用等级。不过，雷君认为，地方政府破产为时尚早，融资平台违约不妨试试？