PE退出的四大案例

第一篇：PE退出的四大案例

[转帖]关于PE退出的4个案例 Post By：2011-1-5 11:29:00 [只看该作者]

来源：sina 作者：不详

时下，PE退出大戏正在上演，作为主角的IPO出尽风头，成为各类聚光灯的关注焦点，更使身边的并购配角黯然失色。

“PE在投资时，不会区分这个案子的退出是通过上市还是并购，一般来说，首选上市，外资、内资PE都一样，因为上市价格会比较好，名利双收。到了后期，由于诸多限制，很多公司上不了市，就找一条出路把它卖掉。”某资深PE人士对本刊记者说。对非上市企业的投资，PE在设计退出方案时，IPO仍然是首选，上市仍然是投资协议中的重要条款。如果企业上市存在死结，PE通常不会投资。但企业能否成功上市则具有很大不确定性。上不了市，如何实现退出？对于上市可行度低一点的项目，PE通常会琢磨有没有被并购的价值，同行中排名靠前的公司有没有并购的冲动和并购的能力。因此，并购往往会成为第二方案出现在PE的投资报告中。并购仅仅成为PE退出大戏中的配角，也有其必然性。首先，IPO的高回报是其与生俱来的光环，创业板更使其大放异彩。相比之下，并购退出的回报较低，尤其是在国内市场，具有逐利本性的资本自然会将IPO奉为神灵；其次，并购交易带有更多偶然性，两厢情愿是基础，很难将并购退出作为既定目标。投资初始，难以想象未来可能出现的并购方及并购价格，多数情况下，PE会对投资过程中出现的意向并购方保持开放的态度，但交易的真正达成还需综合考虑及多方博弈；第三，并购相比于IPO更加灵活。某PE人士将IPO和并购分别比作徒步和缆车两种登顶方式，“爬山爬到一半想坐缆车很容易，但缆车坐到一半想下来走却不太可能。” 虽然没有IPO主角的光鲜地位，并购仍是整场大戏中戏份最多的配角。根据中国风险投资研究院（CVCRI）2009年对中国556家投资机构（包括385家内资及171家外资）的调研结果，在2009年的退出案例中，多达66%是通过股权转让的方式，通过上市退出的不到30%。即使在美国这样的发达市场，绝大多数的股权投资也是通过并购退出，并非IPO。东方高盛创始人陈明建做了这样一个比喻：“把PE投资比做上高中的话，退出就是上大学。一百个孩子里有十个上大学的，其中只有一两个能上清华北大，这一两个就是IPO成功的，其他的就好比是并购退出的。从硅谷来看，100个创业企业，有十个创业成功的，这十个里面只有一两个是IPO的，大部分是被收购的。作为企业，收购别人当然是一种实力，但被收购也是一种价值的体现。” 并非每个企业都具备上市条件，也不是每个企业在上市后都能获得价值增长，若PE把眼光局限在上市后退出，未免有些狭隘，投资一些可能会被并购的企业，也会获得不错的收益。［案例一］东方富海·英孚思为 2009年11月，东方富海以9倍左右的市盈率收购上海英孚思为信息科技股份有限公司（下称英孚思为）9.72%股权。英孚思为的主营业务是为汽车制造企业、汽车经销商等客户提供自主研发的行业应用软件及行业解决方案，客户包括上海通用汽车、上海大众汽车、长安福特、上海汽车、一汽大众等20家中外品牌汽车厂、3500多家4S经销商。据赛迪咨询2009年的一份报告，英孚思为在DMS（Dealer Management System）市场占有率接近30%，居同类产品市场占有率第一。东方富海董事长陈玮向记者坦言：“实际上，我们最初的考虑是独立走创业板IPO的。” 今年6月，用友软件股份有限公司（下称用友）发布公告，以人民币 486,090,000 元的价格收购英孚思为99%股权，其全资子公司--江西用友软件有限责任公司以人民币 4,910,000 元的价格收购英孚思为 1%股权。用友的整体收购，当然也包括东方富海持有的近10%的股权。当记者问为什么改变退出方案时，陈玮表示：“用友的平台和资源对英孚思为的企业管理层非常具有吸引力。此外，用友出的价格我们也比较满意，我们从中获得了投资额一倍的回报，毕竟投资期仅仅半年。”的确，4.91亿元已是目前国内管理软件行业的最高收购价格。以英孚思为2009年净利润2713万元计算，此次并购的P/E为18倍。用友出手如此阔绰，主要源于其拓宽业务领域横向扩张，尤其是进军汽车行业的决心。然而，对于作为财务投资者的东方富海来说，这一切或许并未在预料之中。除了英孚思为，东方富海另一个通过并购退出的案例是江苏顺风光电。初衷也是希望独立上市，但因为行业发生了变化，在投资了两年之后，将其卖给了产业投资者，投资回报50%左右。在这两个案例中，东方富海都实现了安全退出，但最终收益比起预期还是有些差距。陈玮认为：“对PE来说，有退出渠道是最重要的，而不在于以什么样的方式退出。比如投了十个项目，有两三个IPO，有四五个并购，有一两个管理层回购，甚至有一两个破产清算，作为一个投资组合来说，已经挣到钱了，不会太计较在一个项目上的得与失。”

［案例二］九鼎·日照三川果汁 2008年3月，九鼎投资以3000万人民币收购了日照三川果汁有限公司（下称三川果汁）20%股权。三川果汁主要从事果汁产品的生产及出口业务。九鼎看好其销售渠道稳定、成本控制到位、管理团队优秀等，寄希望于经过一段时间的发展能够上创业板。持有一年半以后，企业发展未达到预期目标。此时，九鼎接触到同类行业中一家德国企业，这家企业非常想并购三川果汁的部分资产，一个新的退出方案由此诞生。这家德国企业希望收购三川果汁百分之百控股的一个制造厂，并且价格令企业管理层和九鼎都比较满意。对方一是看中生产线本身，二是希望借此进入中国市场。而此交易也符合三川果汁产品结构调整的方向。之后，企业管理层再用交易所得将九鼎手中持有的20%股权进行回购。以转让价格计算，九鼎该笔投资的复合收益率为30%。

［案例三］弘毅·中国玻纤（换股方式，未退出）巨石集团为中国玻纤的控股子公司，中国玻纤持有其51%的股权。今年4月，中国玻纤发布《发行股份购买资产暨关联交易预案》，拟收购巨石集团剩余49%股权。本次交易标的——巨石集团49%的股权分别由中国建材股份有限公司（下称中国建材）、振石控股集团有限公司（下称振石集团）、珍成国际有限公司（下称珍成国际）、索瑞斯特财务有限公司（下称索瑞斯特）持有，其中珍成国际的唯一股东为设立于开曼群岛的有限合伙企业Hony Capital Fund III L.P.（弘毅）主要业务为持有巨石集团的股权。以2010年3月31日为基准日，标的资产预估价值为29.35亿元，中国玻纤以等值股票作为对价支付，发行价格为其发行股份购买资产的首次董事会决议公告日前20个交易日公司股票的交易均价，即19.03元/股，预计本次发行股份数量约为15,425万股，其中，珍成国际受让的股票数量约5,824万股。并购专家、华泰联合证券投行部总监刘晓丹认为：“弘毅在此案中便是获取中国玻纤这个上市公司的股权，作为小股东锁定期也较短，日后其变卖上市公司股权也会获益很多。而上市公司通过收购小股东股权对核心资产的控制权益增加了，上市公司的利润也获得相应增加。未来在行业中有一定地位，或者在一些细分领域有突出特点、自我成长会遭遇瓶颈的企业都是被并购的对象。”

［案例四］新天域·新世纪百货（换股方式：进行中）新世纪百货与重庆百货原均为重庆商社集团的控股子公司，商社集团对两家公司的持股比例分别为61%、32.514%。新世纪百货的另一股东为投资机构新天域湖景，持股比例为39%。2009年12月，重庆百货发布公告，拟分别向控股股东商社集团和新天域湖景非公开发行股票，购买其分别持有的新世纪百货61%和39%的股权。本次发行完成后，新世纪百货成为重庆百货的全资子公司。重庆百货通过定向增发，以等额股票作为对价支付。本次发行完成后，重庆百货的总股本增加至381,993,072 股，商社集团持有174,905,244 股，占本公司总股本的45.79%，新天域湖景持有69,417,298 股，占本公司总股本的18.17%。两位股东均承诺，手中所持有的重庆百货股票自完成本次交易股权登记之日起36 个月内不转让。截止记者发稿日，该交易尚在进行中。据公告，本次交易后新世纪百货成为重庆百货全资子公司，两公司在百货品牌招商、超市采购、物流配送等多方面的规模效应和协同效应可以加强，公司议价能力和市场竞争力可得到提高。若该项交易顺利实施，新天域湖景手中的非上市公司股权将摇身一变成为上市公司股权，向上市流通跨出实质性一步。同时，由于受让的是价格时刻波动的股票，新天域湖景也要对锁定期内整合的效率、协同效应的发挥及企业的后续发展承担相应的风险。据悉，上述两家公司的历史、文化和管理模式均存在较大差异，交易完成后的整合过程比较复杂，整合后的协同效应将在两家公司经过一段时间融合后逐步发挥，如果整合计划或整合操作不够细致周密，可能对业务经营产生不利影响，存在整合不利导致经营波动的风险。资料1 IPO火爆背后 IPO和并购都是PE退出投资的主要渠道。但相比之下，IPO更加夺人眼球、引人侧目。究其原因，首先，IPO是通过二级市场这一公开平台，媒体报道也比较多，而并购相当一部分发生在非上市公司之间，交易双方往往低调行事，外界知道得较少；其次，IPO涉及广大股民利益，受关注程度必然高，社会流传度广，而非上市公司之间的并购交易涉及的利益关联方极少；第三，目前中国并购市场的交易发生量较发达国家明显偏少。在国外，很多并购是与上市公司相关的，上市公司越多，并购的可能性就越大，而中国资本市场的发展还不够充分。“政策上对并购这种经济扩张方式支持鼓励也还不够。”东方富海董事长陈玮告诉记者；第四，在中国资本市场中，PE过渡依赖IPO这一退出渠道，每次所谓的PE高潮都与IPO有直接关系。2008年、2009年金融危机期间，大批PE因IPO受阻而难以生存，创业板一开通，PE又瞬间“火”了。似乎是发行好，这个行业就好，发行不好，这个行业就死。专家认为，目前，IPO热只是一个短期的过程，长远看，更多案子还是会以并购退出为主。资料2 境内外交易价格悬殊 当年Google以16.5亿美元收购YouTube，单从这一个项目上，红杉资本便从中获益4.8亿美元；Ebay收购全球最大的互联网电话运营商Skype，德丰杰通过该交易退出Skype，投资回报高达30多倍；2009年7月，亚马逊宣布收购在线鞋类和服装产品零售商Zappos.com。收购价格高达12亿美元，红杉对Zappos初始投资时，企业的整体价值仅有1.5亿美元。退出时，红杉总计4800万美元的投资已价值2.48亿美元。相比这些天价交易，国内并购交易的平均价格低了许多。国内外并购身价悬殊，根源是主观先天不足，还是不同市场生态、不同评审标准等客观差异？亦或二者兼而有之？本刊会同业内专家综合分析，原因主要在于：

一、国内与国外两种市场生态不一样。国外有很多大型公司，尤其是行业领先的公司，其都有成熟的并购部门，长期在市场当中留意合适的并购机会，一旦发现，会愿意支付很高的价格。在国内，目前这些大公司自己的并购部门还不是很成熟，在资本市场上会有一些通过并购方式来扩张，但还没有像国外那么主流。

二、对知识产权的考虑及获取方式的选择不同。“比如说GOOGLE，他如果看到一个类似好耶网这样的并购标的出现，他的第一反应是跟它谈判，趁早以一个好的价格把它买过来。国内的企业第一反应可能是怎么去做个团队来照抄，甚至把它的团队挖过来。这是市场成熟度的问题，还有大公司怎样引领行业发展的问题。”某PE人士坦言。

三、对企业价值的判断标准有差异。目前国内资本市场鲜有这样的案例，即小的、技术领先的企业，未来会给并购方带来多大的价值？因此，购买价格会相对保守。海外案例中对交易标的的估值往往与其自身的盈利能力和资产数量没有太大关系，更多是从未来价值上考虑，包括并购标的在行业当中的地位，会给企业未来带来相对垄断的利润，对整个行业的影响等。

四、在国内严格的行政审批制度下，与上市公司相关的资产、股权的并购，价格自由度十分有限。

第二篇：对赌协议成PE退出渠道

对赌协议成PE退出渠道：IPO遭封 并购退出仅能保底？

发布时间： 2013-3-2 10:13:00来源： 上海国资作者： 王铮相关行业： 投资行业

PE投资退出的传统渠道有两种，一种是传统的IPO退出，另一种就是对赌协议

PE行业的冬天来了。

2012年，对于国内的VC/PE行业来说，可能是一个转折的年份。自2011年下半年至今，PE市场活跃度持续下滑。据投中集团统计，2012年前三季度披露募资完成的基金数量，分别为18支、22支和23支;募资完成规模分别为73.4亿美元、18.4亿美元和33.3亿美元。募资基金数量同比下降85%，募资规模则亦下降了70%左右。

市场人士认为，目前PE基金普遍面临三大困难，一是募资困难;有限合伙人LP数量减少、断供、实际出资减少;二是投资困难;各类投资项目都处于下降的走向趋势，很难找到投资项目;三是退出困难;一级市场和二级市场行情转淡，私募基金2011年全年的收益为负17.8%，2012年平均回报率为2—3倍，加上中国证券市场近4个月没有一单IPO，PE亏损渐成常态。“像2009年和2010年那样回报率动辄30—50倍的暴利时代已经终结。”市场人士表示。冷静下来的PE行业正在寻找新的投资和退出渠道。参与并购

企业大步海外并购给与PE参与机会。近年来国内企业开始接受投行、VC/PE等金融机构一起组团出海。

事实上，企业和PE合作对外投资有不少成功案例，比如2008年中联重科联合弘毅投资、高盛、曼达林基金收购意大利CIFA公司;2012年，三一重工联合中信产业投资基金全额收购德国普茨迈斯特公司等。

中国企业“走出去”并购过程确实蕴藏投资价值。

据数据，2011年VC/PE支持的海外并购案例有17起，交易总金额为59.58亿美元。

2012年，联想控股旗下弘毅投资为此专门成立跨境收购项目团队，专职负责海外并购项目。

据数据，截至2012年11月，国内PE通过IPO退出的项目降至60%，而通过MBO、并购和股权转让退出的比例提升至37%。

不过，并购的回报率并不高，这是PE参与并购投资的软肋。

“如果企业海外并购缺少资金，通常情况下是向PE借款融资，如果并购成功，PE将用债转股的方式作为股东，再和企业以什么条件回购股份。”深创投沪浙片区总经理尹於舜对《上海国资》表示。

他表示，一般情况下，回报率可能最高在8%—10%左右。“不会超过IPO的收益，因为并不是每家并购企业都能上市。”

多数PE行业人士认为，国内企业并购海外企业，成功仍是极为少数。“后续因为文化和管理观念不一样，成长性不理想，还有一部分原因是国内企业并不知道并购对象藏有多少陷阱和负债。”尹於舜表示。

虽然当前国际上以IPO形式退出占比约9%，而并购转让占绝大多数比例。但与尹於舜一样，大多数PE基金对以并购退出仍持相当谨慎态度。

尹於舜认为，如果并购后的企业能上市，则PE乐于参与，此外，最可能的是签订对赌协议。

多数投资界人士表示，目前中国PE投资退出渠道主要有两种，一种是传统的IPO退出，另一种就是对赌协议。而因为对赌协议不健全、有违风险公担原则，导致并不普及。而并购退出仅承担为投资回报保底的角色。市场人士认为，如果2013年二级市场行情回暖，PE重挤“IPO退出”的热闹场面仍会重演。投资阶段前移

大约3年前，深创投开始将投资盯住中小企业培育发展期。

“我们帮助企业爬坡，看中有前景的中小企业，做好项目普查。”尹於舜表示。

但他承认，因为宏观经济低迷，相当部分企业并没达到承诺的业绩。而且，当被投资企业需要第二轮投资时，往往LP已不希望再追加投资。

不过，深创投并没打算放弃。

“投资收益来源于两方面，一是成长性收益，一是资本市场收益。现在资本市场收益空间越来越窄，高溢价的时代已经过去，那我们的重心是在投资过程中，如何提高企业的成长性溢价。”尹於舜表示。

“我们内部已经加强了对Pre-IPO项目的审核。”达晨创投人士表示。据媒体报道，达晨创投的投资方向是，60%的资金将是成长性项目，10%—20%做Pre-IPO项目。

放缓节奏成为各PE基金的共同选择。深圳力合创业投资管理有限公司董事长朱方表示：“会适当地放慢脚步，比较理智地按照整个金融投资的规律做工作。” 云锋基金董事总经理黄晓滨亦对外表示：现在做PE投资，关键是要去判断企业未来的成长性，真正的好公司估值并没有下降，都在10倍以上的水平。如果要指望在股权投资上有好的回报，就要把投资阶段往前提，虽然风险更大，但可能回报率更高。

在深创投看来，因为宏观经济形势下行，相对有比较优势的企业会浮现出来。他们目前的投资方向是新技术新材料或有商业新模式的企业。“从行业来说，我们会投资有关消费、节能环保领域，未来空间可能会较大。”尹於舜表示。不过，若投资企业前期，这对PE投资后管理挑战巨大。

上海市股权投资协会对PE基金的建议是，受宏观经济的影响，企业的发展举步维艰，受资企业对PE投资增值服务要求越来越高。“PE基金必须做好投后管理，和企业一起共度难关，从而使所投项目取得良好回报。”

事实上，PE投资前移的另一个重要原因是政府的推动作用。由于地方政府有意推动新兴技术领域企业发展，所以，在一些投向早期项目的PE资金中都有政府的身影。

PE于是加强与政府引导基金合作力度。

与政府引导基金合作

PE与政府引导基金合作，除了双方都有投资企业前期的共同目标外，从PE的眼光来看，政府引导基金、天使基金、大型企业等投资者拥有较为稳定的资金来源，在目前整个投资市场格局中扮演的作用愈发重要。“这些基金的设立将大大拓宽VC/PE融资渠道。”上海市股权协会相关人士表示。

另外，更重要的是，与政府引导基金合作，对PE的专业化要求较高。“政府引导基金重要的是，通过扶持一些初创型或高科技的企业，最终形成一些当地成功的产业。在这个过程中，地方政府需要的是专业的基金管理公司。他们可以为地方政府选择什么样的产业突围，设立什么类型的子基金确定方向。”市场研究人士表示。

尹於舜亦表示，与政府引导基金合作，会吸引各类专业人士，“更加加强行业间的技术协作和合作，增强PE对企业的增值服务。”

但政府引导基金，有可能会产生PE和政府间的矛盾。诸如政府推荐项目，而PE可能并不认同。

“我们与地方政府合作的前提条件，必须是深创投的投资委员会做决定，根据市场和商业原则决定投资与否。”尹於舜表示。

他表示，在政府引导基金合作过程中，确有政府推荐项目，但他们不会违背自己的投资原则。“投资的可行性和企业的可盈利性是我们较为看重的。比如，我们不会参与一家为政府做基础设施投资建设的企业，但会投资为城市基础建设提供各类服务的中小企业。”

除与地方政府引导基金合作外，PE目前还希望参与国企改革重组。

2012年5月，国务院国资委发布《关于国有企业改制重组中积极引入民间投资的指导意见》，该《意见》引人注意地指出，民间投资主体之间或者民间投资主体与国有企业之间可以共同设立股权投资基金，参与国有企业改制重组，共同投资战略性新兴产业，并开展境外投资。

上海市股权协会人士对《上海国资》表示，比如，国有企业可以和PE合作，培育新兴产业项目。“通过引入投资基金，对于国有企业而言会大大提高项目的运行效率，而且出资人的多元化，也会提高对项目本身的监督效力，提升国有企业的公司治理水平，更好的实现国有资产的保值增值。”

不过，对PE来说，更多的机遇在于，很多国有企业在改制过程中都需要对一些产业进行剥离，但这些产业对于单个民营企业而言又显得太庞大。“共同设立股权投资基金就可以解决这个问题，成为民间资本撬动国有企业改革的有效杠杆。”国务院国资委研究中心企业研究部部长王志刚对媒体表示。

风险投资界的GP和LP是什么意思？LP=limit parter 有限合作人GP=general parter 一般合作人LP就是出钱的不直接参与投资的,GP类似职业经理人,不出钱直接找项目进行投资管理的。Limited Partnership(LP)通译为有限合伙。有限合伙企业中又分LP指的是有限合伙人limited partner,就是出钱的,仅仅投资资本,但不参与公司管理。GP指得是普通合伙人,general partner,就是负责投资管理的,两方面合起来就采用有限合伙的方式。Limited Partnership这种制度安排是由资金的所有者向贸易操作者提供资金,投资者按约定获取利润的一部分,但不承担超过出资之外的亏损;如果经营者不存在个人过错,投资者亦不得要求经营者对其投资损失承担赔偿责任。20世纪以来,风险投资行为采用的主要组织形式即为

有限合伙(LP),且通常以基金的形式存在。投资人以出资为限对合伙企业债务承担有限责任,而基金管理人以普通合伙人的身份对基金进行管理并对合伙企业债务承担无限责任。这样既能降低投资人的风险,又能促使基金管理人为基金的增值勤勉谨慎服务。

第三篇：蒙牛PE案例分析报告

财务管理案例分析报告

——蒙牛引入PE投资

组长：刘三虎

组员：赵妍丽

徐鹏飞

王丽莉

张宁宁

赵宇飞

韩小龙

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财务管理案例分析报告

蒙牛引入PE投资

本次案例分析报告分为案例回顾、值得思考的几个问题和启示三部分

一、案例回顾

1、背景

1999年8月遭到伊利董事会免职的牛根生成立“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”。据蒙牛介绍，他们在创立企业之初就想建立一家股份制公司，然后上市。除了早期通过原始投资者投资一些资金之外，蒙牛在私募之前基本上没有大规模的融资，如果要抓住乳业的快速发展机会，在全国铺建生产和销售网络，蒙牛对资金有极大的需求。

有资金需求就要进行融资，在考虑了银行贷款、创业板上市、民间融资、A股和香港主板上市等渠道之后，蒙牛发现都不能满足自己对资金的需求。于是，在2002年初他们决定退而求其次——在香港二板上市。

这时，摩根士丹利与鼎晖（私募基金）向蒙牛提出来，劝其不要去香港二板上市。因为香港二板除了极少数公司以外，流通性不好，机构投资者一般都不感兴趣，企业再融资非常困难。摩根与鼎晖劝牛根生团队应该引入私募投资者，资金到位，帮助企业成长与规范化，大到一定程度了就直接上香港主板。

牛根生是个相当精明的企业家，对摩根与鼎晖提出的私募建议，他曾经征询过很多专家意见，最后决定采纳他们的私募建议。

2、上市前的资本运作

蒙牛成立之初的资本结构如下：

为了成功的在海外上市，首先要有资金让它运转过来，然而原始的资本结构过于僵硬，对大量的资金注入以及资本运作活动都将产生桎梏作用，因此蒙牛在PE投资团队的指导下，自2002 年起就开始逐步改变股权架构，以便为日后的上市创造一个灵活的股权基础。蒙牛在避税地注册了四个壳公司，注册在维京群岛的金牛、银牛公司，开曼群岛公司以及毛里求斯公司。其中金牛公司的股东主要是发起人，银牛公司的发起人主要是投资者、业务联络人和职员等，这样使得蒙牛管理层、雇员、其他投资者、业务联系人员的利益都被悉数注入到两家公司中，透过金牛和银牛两家公司对蒙牛乳业的间接持股，蒙牛管理层理所当然成为公司股东。开曼群岛公司和毛里求斯公司为两家典型的海外壳公司，作用主要在于构建二级产权平台，以方便股权的分割与转让。四个壳公司的的资本结构如下：

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财务管理案例分析报告

完成这一切以后，蒙牛进行了第一次注资。2002 年9 月24 日，开曼群岛公司进行股权拆细，将1000 股每股面值0.001 美元的股份划分为同等面值的5200 股A类股份和99,999,994,800 股B 类股份（根据开曼公司法，A 类1股有10票投票权，B 类1股有1票投票权）。次日，金牛与银牛以每股1 美元的价格认购了开曼群岛公司4102股的A 类股票（加上成立初的1000股，共5102股），而MS Dairy、CDH 和CIC 三家海外战略投资者则用约为每股530.3 美元的价格分别认购了32685 股、10372 股、5923 股的B 类股票（共48980B股），总注资约为25,973,712 美元。至此，蒙牛完成了首轮增资，三家战略投资者MS Dairy、CDH、CIC 被成功引进，而蒙牛管理层与PE机构在开曼公司的投票权是51％:49％（即蒙牛管理层拥有对公司的绝对控制权）；股份数量比例分别是9.4%和90.6%。紧接着开曼公司用三家金融机构的投资认购了毛里求斯公司的股份，而后者又用该款项在一级市场和二级市场中购买了蒙牛66.7%的注册股本，蒙牛第一轮引资与股权重组完成。

随着首轮投资的引入还有一份PE和蒙牛管理层的协议：如果蒙牛管理层没有实现维持蒙牛高速增长，开曼公司及其子公司毛里求斯公司账面上剩余的大笔投资现金将要由投资方完全控制，届时外资系将控制蒙牛股份60.4％（90.6％*66.7 ％）的绝对控制权。如果蒙牛管理层实现蒙牛的高速增长，一年后，蒙牛系可以将A 类股按1 拆10 的比例转换为B 类股。这样，蒙牛管理层可以实现在开曼公司的投票权与股权比例一致。即蒙牛系真正的持有

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财务管理案例分析报告

开曼公司的51％的股权。2003 年8 月，蒙牛管理层提前完成任务，同年9 月19 日，金牛、银牛将所持有的开曼群岛公司的5102 股A 类股票转换成B 类股票（51020股B股），持有开曼公司51％股权和投票权。到此时，蒙牛系通过自身及开曼公司共持有蒙牛股份的股权为67.32％，外资持有蒙牛股份为32.68％。

紧接着，外资对蒙牛进行了第二轮注资。2003 年9 月30 日，开曼群岛公司重新划分股票类别，以900 亿股普通股和100 亿股可换股证券代替已发行的A 类、B 类股票。金牛、银牛、MS Dairy、CDH 和CIC 原持有的B 类股票对应各自面值转换成普通股。2003 年10 月，三家战略投资者认购开曼群岛公司发行的可换股证券，再次注资3523 万美元。9 月18 日，毛里求斯公司以每股2.1775 元的价格购得蒙牛的80,010,000 股股份。10 月20 日，毛里求斯公司再次以3.038 元的价格购买了96,000,000 股蒙牛股份，对于蒙牛乳业的持股比例上升至81.1%，至此，二次注资完成。

对蒙牛的二次注资完成标志着PE机构对于蒙牛的投资交易基本完成，接下来则是交易后的管理，包括为蒙牛上市前重组了企业法律结构与财务结构，大摩等私募品牌入股提高了蒙牛公司的信誉，处理上市进程中的法律、政策、财务等各项疑难等等。而其中对管理层的激励——“对赌协议”是PE在对蒙牛的管理中最著名的。

在PE二次注资后双方立即签订了对赌契约：自2003 年起，未来三年，如果蒙牛复合年增长率低于50%，蒙牛管理层要向外资股东支付最多不超过7830 万股蒙牛乳业股票——相当于蒙牛乳业已发行股本7.8%，或者等值现金；如果实现目标，则外资股东向蒙牛管理层支付同等股份。百富勤的报告指出，蒙牛2003年的盈利为1.64 亿元人民币，也就意味着管理层若想赢得7830 万股票，蒙牛2006 年的盈利须达5.5 亿元以上。事实上2004 年蒙牛公布的为3.19 亿元，以1900 万险胜当年的需要达到的业绩基准3 亿元，而此时摩根等外资股东却意外的提前终止了与管理层之间的对赌，代价是将其持有的本金额近5000 万元的可转股票据转给蒙牛管理层控股的金牛公司，这接近机构投资者所持票据的1/4。这些票据一旦行使，相当于6260 万余股蒙牛乳业股票，如以当时每股平均6 港元的市值计算，约合3.75 亿港元。

3、PE的退出和收益

2004年6月10日，蒙牛在香港联交所实现上市，发售价定在最高端(3.925港元)，发行新股2.5亿股，作为第一家在海外上市的内地乳制品企业，蒙牛共募集国际资本13.74亿港元，约合人民币14.56亿元。

第一次套现。上市首日，PE机构即实现了退出收益，因为在蒙牛乳业IPO发行的3.5亿股股份中，2.5亿股为新股，另外1亿股则来自三家境外资金的减持。经此操作，境外资金已经收回的资金达到大约3.9亿港元。

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财务管理案例分析报告

第二次套现。在蒙牛乳业上市六个月之后的2004年12月16日，PE机构行使当时仅有的30%的换股权，获得1亿多股，同时，三公司以每股6.06港元的价格，减持1.68亿股份，套现10.2亿港元。

第三次套现。2005年6月13日，PE在剩余的70%可转债换股权刚刚到期三天，就迫不及待地转换成股份，并减持完成了第三次套现。此番，三家以每股4.95港元的价格，抛售了1.94亿股，套现又近10亿元。

三次主要的退出后，PE机构还持有蒙牛股份大约131万股，持股比例下降至不到总股本的0.1%。这是出于一项对三家机构在蒙牛乳业上市12个月至18个月之间的禁售协议限制，三家机构在未来半年还必须保留这些股份不能出售。

从2002年的初始正式投资，到2005年的主要退出，三家PE机构在对蒙牛的投资中最终收益为20多亿港元，相比总投资的资金（约合4.78亿港元），回报率达到了500%。

二、值得思考的几个问题

1、蒙牛为什么选择了外资PE的方式？

首先我们站在当时的蒙牛的角度对几种常见的融资渠道进行对比：

（1）民间融资。2002年起，蒙牛乳业逐渐发展壮大，公司经营战略由“蒙古牛“转变为“中国牛”，先前的只靠“关系”进行民间借贷的融资模式已经不能满足蒙牛乳业高速成长的需要。

（2）A股上市。A股对上市公司的要求较高，对于蒙牛这样没有背景的民营企业而言，上A股需要几年的时间，处于高速成长期的蒙牛等不起。

（3）香港上市。蒙牛的历史短、规模小，不符合上香港主板的条件；香港二板流通性不好，机构投资者不感兴趣，会导致企业再融资困难。

（4）银行信贷和发行债券。蒙牛作为一家新进入市场不久的企业，在企业的规模、声誉劣势和资本信贷市场的不完全以及在转型经济中“民营企业受到的体制歧视”的环境下，难以获得政府、国有商业银行等机构的金融支持，发行债券更是不可及的方式。

通过以上的比较，我们可以发现一般的融资方式对于经营战略由”蒙古牛“转变为”中国牛的“蒙牛而言，要么不能满足其战略转型对资金的大量需求，要么就是蒙牛自身的条件不符合信贷或者证券融资的要求。因此，通过以上方式进行融资对于此时的蒙牛都是不可行的。

然后我们再来看一下海外私募（PE）的优势：（1）能够满足蒙牛快速成长的资金需求；

（2）私募投资者能以其专业能力帮助蒙牛重组了企业法律结构与财务结构，并帮助蒙牛在财务、管理、决策过程等方面实现规范化，为蒙牛的上市做好准备；

（3）摩根、英联投资等国际知名私募品牌入股蒙牛也可以帮助提高蒙牛公司的信誉。这样一比较我们就能得出一个结论：利用海外PE投资的方式来进行融资是当时蒙牛最好的选择！

2、蒙牛是否被贱卖？

经过本小组的讨论分析，我们认为蒙牛确实被贱卖了，理由有两点：（1）市盈率不合理，出资价格定低了。

一般来说，市盈率水平为0-13价值被低估 ；14-20 时正常水平；21-28时价值被高估；28+时反映股市出现投机性泡沫。

在运用市盈率时，一般会考虑的因素有：

①国家宏观经济发展速度：经济发展速度和市盈率正相关，2002年我国的经济发展速度一般都高于9%，属于高速发展期。

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②基准利率：市盈率与基准利率一般负相关，也就是说地基准利率相应高的市盈率，而我国的基准利率并不高。

③企业的发展潜力：企业越具有发展潜力适应相应就会越大。蒙牛此时已经在中国的乳液品牌中位于前列，发展速度已超过当时已上市三年的伊利，发展潜力很大。

从上述三个方面来看当时的市盈率应该较高。因此，这次的PE业务中市盈率的确定不合理，也即以9.5倍市盈率确定有些低。这意味这蒙牛市值被低估了，私募投资者以较低的出资得到了价值更高的股份。

综上所述，无论与当时经验值比较，还是从影响市盈率的因素分析，蒙牛以9.5倍的市盈率进行估值都有失公允，蒙牛市值被低估，也就是说国外投资者以较少的出资拿到了蒙牛1/3的股权。

（2）风险与收益不相当。首先，所有权与控制权的分离以及让摩根以1/3的股权获得 90.6%的收益，更让我们可以看出在这场博弈中私募投资者拥有绝对的话语权和优越地位的是在蒙牛完成2002年业绩目标指日可待时，私募投资者依然要求让蒙牛以其一半以上的利润作为担保。这也就意味着私募投资者几乎没有承担风险，却可以得到高收益。还要求蒙牛一半以上利润作为担保，这些使摩根的承担的风险与收益不匹配。

其次，在第二次投资中摩根以可转换债券的形式几乎没有风险得到债券利息收入以及以很低的价格可转换成3.68亿股蒙牛股份的承诺。在蒙牛以预期价格上市后这笔钱将会为摩根带来更大的收入。在后来的“对赌协议”中摩根也为这笔钱上了一个保险，即如果蒙牛管理者没达到设定的目标将支付给摩根7830万股股票，这正好相当于二次投资的数额3523.3827万美元的数额。

最后再看蒙牛的收益与风险的匹配程度。或许也有人说蒙牛也是赢家，蒙牛的老股东们持有的股票拥有9.5倍的升值空间，蒙牛成功上市是蒙牛市值上升为30亿。但是我们应该注意到与摩根直接拿到5倍净现金收益相比他们的收益无论在规模上没法比，同时蒙牛的老股东再此之前承担的风险和付出的努力很大，而且他们并不能想摩根那样全身而退。

单从市盈率和风险与收益这两个方面来分析，我们认为蒙牛被贱卖了。

3、蒙牛为什么选择在香港上市？

简单来说，香港与国内证券市场相比有以下几个优点：

（1）国内的证券市场不成熟，相关法律法规不够健全，对上市公司的监管不够透明。（2）香港是全球三大国际金融中心之一，证券发展史远早于大陆，香港拥有完善的法律体，成熟的资本市场，透明的监管机制。

（3）香港股市是连接全球的自由体系，选择在香港上市可以在短时间内筹集到大量的外资，真正实现用全球股民的钱办中国农民的事，办中国市民的事。

三、背后的启示

现在让我们跳出蒙牛这个案例，从一个更大的角度来思考以下为什么我国本土难有这样成功的PE投资呢？

（1）我国投资者当时之所以没有进入蒙牛原因是多方面的，具体有：

①我国PE市场的发展时间较短,尤其是市场化的PE发展才是近年的事,作为长期投资模式，PE尚缺乏有力的投资历史来证明自己的能力，也缺乏市场优胜劣汰的大浪淘沙过程，短期行为较为明显。这与我国资本市场的发育、完善程度有关，也与经济、金融的发展阶段有关，是属于发展中的问题。

②我国的金融市场，仍是以国有金融机构为主的，资金的供给方主要是国有机构，这些机构对程序的要求高于对盈利的要求。从目前来看,我国多数机构投资者对这一领域的投资

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受到了很多限制。

③我国私募股权市场的发展初期是以政府为主导推动的，尤其是创业投资，各级政府的科委和财政部门是创业投资的主要推动力量和出资者，主要是以服务于政府的高科技创新、科研成果转化、产业发展战略作为创业投资公司设立和运作的目标，而后出现了由政府牵头,社会各方参与的混合型创业投资运作机制，近期才开始出现完全市场化运作的创投公司。

④我国PE相关法律法规尚不健全。虽然《公司法》、《企业法》、《信托法》三大法律已经对私募股权基金方式有了基本法律约束，但是国家尚未有针对私募股权的法律法规，各监管部门为了促进本部门所管辖的机构进入PE市场，纷纷出台了自己的规章制度，这使得理财市场监管上的不统一现象延伸到PE市场。以机构监管为主的分业监管，已成为PE进一步发展的挑战。

（2）在跟海外投资者竞争时，本土投资者有哪些劣势？

①在资金规模及来源上，外资PE的表现都比本土PE更活跃，其管理的资金规模大，投资规模也大。

②在投资后的增值服务方面，外资与本土PE也因背景差异表现出不同的特征，外资PE更侧重于对项目 企业战略规划、人力资源、行业整合和激励机制的改进，本土PE则侧重在公司治理结构、后续融资和IPO服务上发挥作用。

③在退出方式上，外资与本土PE也表现出很大的不同。从已上市的案例看，外资PE由于对境外资本市场更加熟悉，其退出以项目企业境外上市为主，而本土PE只有在不断完善的境内资本市场上寻求机会。

④在PE本身的管理模式看，外资与本土PE之间的差异化其实更为明显。受国内法律环境的限制，超过80%的本土PE都采取了公司制的组织形式，而外资的主流PE几乎清一色以有限合伙制进行融资、投资、管理和决策。这也使得外资PE更注重专业能力，而本土公司制的PE中，投资人的影响力更大。

基于以上认识，我们该采取以下措施来完善我国的资本市场：

首先，完善相关法律法规。打破现在PE市场监管不统一的现状，设立或者指定单一的监管部门对PE市场进行监督指导。

其次，本土的PE机构要不断学习国外先进的成功经验和管理模式，努力提高自己的专业能力。

第三，进一步开放我国的资本市场，将政府主导型的金融市场发展成为市场主导的，以民营金融机构为主的金融市场。

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第四篇：PE投资 对赌协议案例

案情简介：

甘肃世恒原有股东为香港迪亚公司，后甘肃世恒为甲方，海富公司为乙方，香港迪亚公司为丙方，陆波为丁方签订《增资协议》。主要约定：乙方对甲方出资2000万元人民币，其中1885万元不作为注册资本金，作为资本公积金，另外115万元作为注册资本金；甲方增资。也就是说乙方对甲方进行股权投资。该协议又约定：如果甲方2008年实际净利润完不成3000万元，乙方有权要求甲方予以补偿，如果甲方未能履行补偿义务，乙方有权要求丙方履行补偿义务。并约定了补偿的计算方式。另外，还约定了如果至2010年10月20日，由于甲方的原因造成无法完成上市，则乙方有权要求丙方回购乙方持有的甲方的全部股权。后经批准，甘肃世恒为中外合资企业。

后工商年检报告记载，2008甘肃世恒公司净利润26858.13元。

海富公司向一审法院提起诉讼，请求判令：世恒公司、香港迪亚公司、陆波想起支付协议补偿款1998.2095万元。

一审判决与主要理由：

（1）关于补偿的约定，违反《中外合资经营企业法》第八条净利润根据合营各方注册资本的比例进行分配的规定。

（2）关于补偿的约定，违反《公司法》第二十条第一款不得滥用公司法人独立地位损害公司利益及公司债权人利益。

判决：该约定无效，要求补偿的请求失去前提。驳回全部诉请。

二审判决与主要理由：

（1）超出注册资本金的出资部分，即1885万元属于《最高人民法院关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》第四条第二项关于“企业法人、事业法人作为联营一方向联营体投资，但不参与共同经营，也不承担联营的风险责任，不论盈亏均按期收回本息，或者按期收取固定利润的，是名为联营，实为借贷，违反了有关金融法规，应当去而合同无效”的情形。

（2）原审认定“关于补偿的约定，违反《中外合资经营企业法》第八条净利润根据合营各方注册资本的比例进行分配的规定，违反《公司法》第二十条第一款不得滥用公司法人独立地位损害公司利益及公司债权人利益。”准确。

判决：撤销一审，改判甘肃世恒公司、香港迪亚公司返还海富公司1885元及利息。终审判决与主要理由：

（1）海富投资的投资可以获取相对固定的收益，该收益脱离了甘肃世恒的经营业绩，损害了甘肃世恒利益和公司债权人利益，一审法院、二审法院根据《公司法》第二十条和《中外企业合资经营企业法》第八条的规定认定《增资协议书》中的这部分条款无效是正确的。

（2）二审法院认定海富投资18852283元的投资名为联营实为借贷，并判决甘肃世恒和迪亚公司向海富投资返还该笔投资，最高法认为，此处没有法律依据，予以纠正。

（3）在《增资协议书》中，香港迪亚公司对于海富投资的补偿承诺并不损害甘肃世恒及公司债权人的利益，不违反法律法规的禁止性规定，是当事人的真实意思表示，是有效的。

判决：

1、撤销二审判决；

2、改判香港迪亚公司向海富投资支付协议补偿款19982095元。

第五篇：2009年PE投资十大痛心案例

在盘点2009年痛心投资案例时，有几大关键词。第一个词是：人；第二个词是：周期性；第三个词是：政策。

政策监管严格或政策不明朗，意味着投资随时可能触礁，结果常常血本无归。其次，周期性行业的投资则让投资机构如“热锅上的蚂蚁”，退出之时委实等不起；再次，就可用那句老话来描述了——“投资不在于投准行业，而在投准人”：你看，PPG倒下了，但成就了VANCL等一批企业；博客网遭遇“滑铁卢”，却成就了一个行业……

我们评出这“十大痛心案例”，意在提醒投资人加强政策及专业研究，加强尽职调查，不要被忽悠，不要去跟风。“泡沫”的产生，也许就是你或他的一个一个错误投资的叠加……

一、PPG彻底关门痛心指数：★★★★★

2009年12月，网络服装直销公司批批吉服饰（上海）有限公司（即PPG）彻底关门。2007年以来纠纷不断的PPG终究未能熬过2009年的寒冷冬天，其再一次因为拖欠债务而登上了法院的查封名册，其银行存款已被冻结，公司剩余物资也被搬走。

这次PPG被法院查封主要是由于其与广告商之间的债务纠纷。业内普遍认为，PPG的知名度就是靠广告轰炸出来的。凭借大规模的广告轰炸，PPG在短时间内几乎家喻户晓。在2006年8月开始获得风投注资后，PPG更是进一步加大了广告投入，2007年广告费高达2.3亿人民币，这在其所获的8，000万美元风险投资中占据了非常大的比重。PPG的倒闭给后人留下不少警示，创业团队尤其是创始人应当有能力合理控制企业营销成本，把握好产品的质量，建立畅通的信息交流渠道等等，而这些PPG几乎无一做到了。

二、房企融创控股第三次上市搁浅痛心指数：★★★★☆

2009年12月14日港股收盘之后，融创中国控股有限公司发布公告称，鉴于当前市场状况及为给投资者争取最佳利益，公司及联席全球协调人已决定不会按原定时间表进行全球发售，公司将检讨市场状况及其他相关因素以厘定重新进行全球发售的情况。这已是该房企第三期搁浅期上市计划。

这里“市场状况”指的就是此前中 央出台的一系列调控房价政策。受到政策调控影响，预计北京、上海、天津等城市的商品房销量将会在2010年下降，导致投资者对房地产公司2011年之后的盈利增长前景不看好。

2007年年底融创就开始筹备上市，并成功引入雷曼兄弟，据悉后者投入2亿美元，占35％的股权。但不幸赶上全球金融危机，雷曼兄弟宣布申请破产保护，其拥有的融创股权也被转给贝恩资本。另外，鼎晖投资和德意志银行也对融创进行了战略入股。

三、船企熔盛重工上市计划推迟痛心指数：★★★★☆

2009年3月，受到金融危机的影响，作为国内最大的民营造船企业之一江苏熔盛重工有限公司确定推迟上市，而其原计划于2009年完成境外上市募集5亿美元。这一上市计划的推迟，使得原本就遭受整体行业下行影响，现金流更加面临困境，甚至出现资金链断裂的状况。

而其背后的老牌投行高盛也深感当初“浮躁”的投资心态害人不浅，一时陷入进退两难境地。

2007年10月，由高盛和德劭基金（D.E.Shaw）牵头的5家投资机构，以2.5亿美元获得熔盛重工约20％的股份。资料显示，熔盛重工由上海阳光集团投资建设，项目总投资49.6亿元人民币，主要生产高技术、高附加值的LPG船、化学品船、巴拿马型集装箱船，以及巴拿马型油轮、散货船等常规船型，首期工程年造船能力达200万载重吨，年销售90亿元人民币，整个项目预计于2007年12月建成投产。因此，曾有评判认为，这个项目是高盛在投资中国的历史上，第一次投资连厂房都尚未建成的企业。

四、教培机构东方纪元财务造假痛心指数：★★★★☆

2009年3月12日，新加坡上市的知名教育培训机构东方纪元发表声明称，3月10日其董事会主席、首席执行官王越安（Wang Yuean）承认，在2008年业绩报告以及此前多年的财务报表中，具有虚报夸大财务数据的行为。当天，王越安向董事会辞职。当日，东方纪元向新加坡交易所申请暂停交易。东方纪元财务丑闻案全面爆发。

早在东方纪元上市之前的2003年，其就获得多方投资机构的青睐，包括中新基金。东方纪元于2006年6月在新加坡交易所自动报价版上市，正是由于它和新东方的陆续上市引发了中国教育业新一轮投资热潮。2006年12月，Raffles Education作为被动投资人花费3020万新元收购了东方纪元29.21％的股权，成为其第一大股东。由于王越安在中国教育业的经验，该公司业务是否能够继续经营令人担忧。Raffles Education称，如果东方纪元不复存在，该公司不得不减计将近3500万新加坡元，折合人民币约1.575亿元。

五、博客网一度停止运营痛心指数：★★★☆☆

博客网2009年3月不久前停止了运营。博客网遇困，除了整个行业的原因外，还有其运营团队在资金运用与开发方向上的失误，而其后期商谈的融资一直无法谈妥则使其终于无法支撑无法盈利的局面。最后的博客网，因方兴东此前因为拖欠工资等事情，与员工关系变得对立；“博客网”最后一次声明更新于2月5日，其上留下的客服手机已经成为空号：博客网俨然已经停止了运营。

博客网是方兴东于2004年创办的专业博客网站，约一年后的2005年9月，其对外宣称拿到由Granite Global Ventures（GGV）与Mobius Venture Capital牵头，以及软银亚洲和Bessemer Venture Partner（BVP）等投入的千万美元。这是国际风险投资机构在中国Web2.0及博客领域的最大一笔投资。不过，进入11月份，沉寂已久的博客网又重新回到了人们的视线中。而方兴东也表示，2009年5月份收回了全部股权，并推出网络游戏产品，但博客网未来的战略重心仍将专注于博客。

六、分贝网CEO郑立涉黄被逮捕痛心指数：★★★☆☆

早在2009年10月份，业内曾报道音乐网站分贝网创始人郑立等多名高管被捕，原因是其涉足色情业务，当时湖北警方以正在侦破案情为由拒绝对外透露详情。据悉，郑立等人是觊觎色情视频聊天带来的高额利润。截至案发时，光顾该色情视频聊天网站的注册人员高达317万。郑立等获取暴利1980万元。

郑立在创办分贝网后，相继捧红了网络歌手香香和热门网络歌曲《老鼠爱大米》，以及后期的《香水有毒》，显示出其在创业方面的敏锐和运作能力。因此曾受到众多风投机构的追逐。2004年10月，IDG 资本向分贝网投资200万美元，占其20％股权；2006年阿尔卡特风投向其投资600万美元，占12％股权。不过，随后负责IDG资本该投资项目的负责人离职，IDG资本投资最后并没完全到账。分贝网曾被誉为中国的MySpace，但如今搜索分贝网，充斥着关门和关站的留言。

七、谷喜电视购物破产清算痛心指数：★★★☆☆

2009年12月5日，曾在全国多个电视台进行广告轰炸的电视购物企业谷喜实业发展有限公司率先宣布倒闭，并成立了善后清算小组。其关闭原因是广电总局出台了《广电总局关于电视购物频道建设和管理的意见》。

“意见”给开办电视购物频道的企业列出一大堆条件，光是资金门槛一项便足以让弱小散乱的民营企业“窒息”。按照规定，全国播出的购物频道的自有启动资金不少于1亿元，省级行政区域内播出的不少于5000万元，市地级行政区域内播出的不少于3000万元。而且，“启动资金须以现金出资，不得以无形资产、实物或场地等折价。”而谷喜购物此前曾在全国多个电视台进行广告轰炸，表面强大，而实际的工商登记资料却显示，谷喜公司的注册资本仅为200万元。

据了解，谷喜公司董事长袁建达曾从事电视直销、保健品行业，有一定资本积累，谷喜公司也曾获得风投资本入住，不过因为金融危机，风投对谷喜的信心明显下降，投入资金非常谨慎且手笔不大。据悉，在宣布歇业前两周，袁建达还试图找风投合作，但因为国家政策原因，风投抛弃了谷喜。

八、电子商务企业家居易站申请破产清算痛心指数：★★★☆☆

因投资软件开发，导致资金链断裂，中国第一家专业家居建材电子商务企业——北京家居易站科技有限公司向法院申请破产清算。2009年6月2日，北京市一中院正式受理此案。据悉，家居易站之所以出现资金链断裂，是由于投资者因同公司管理层之间在经营理念上存在较大分歧，从而退出投资，导致公司资金断链。

家居易站成立于2005年10月，注册资本为150万美元，主要经营家居建材的网上销售。消费者通过网站上的展示、宣传，挑选各类建材、家居用品，在网上下订单并将货款支付给家居易站，再由家居易站通知供货商直接供货并向供货商收取佣金。由于消费者在网上订购产品，可以节省时间，又经常能拿到高折扣和各种赠品，而网站一方又没有库存压力，这种经营模式曾一度被业内看好。

九、社交网站UUZone彻底关闭痛心指数：★★★☆☆

2009年2月，国内首批网络社交类网站UUZone发布公告，称一个月后将停止网站的所有服务，公告中站方写道“在此说声抱歉”。

在2005年，UUZone迎来了最为风光的时刻：综合实力位列九大SNS之首，当时号称注册用户有300万人。但好景不长，2006年12月，在资本与创始人较量中败下阵来的创始人冒志鸿宣布离职，2007年2月底，UUZone突然无法访问。同年5月15日，UUZONE的全部员工被解散，此时该网站名存实亡。

UUZone曾经获得晨兴创投百万美元的风险投资。100万美元打了水漂，晨兴创投曾给出解释称看不到其发展前景，且UUZone自身无法完成第二轮的融资。

十、视频网站爆米花被判卖域名赔偿盗播版权痛心指数：★★★☆☆

由于盗播热映电影，爆米花视频网被包括华谊兄弟在内的三家公司起诉。东城法院执行法官以查封该网站域名的方式，“逼迫”已经拖欠执行款一年多的爆米花网站在2009年11月5日向各方债主出示了赔偿承诺书。据统计，三家电影公司应该从被告方获得9万余元赔偿。

承办法官说，目前爆米花网站还可以登录，但如果被告公司一直拒绝出面，法院将查封域名，然后委托评估机构进行评估，此后将域名拍卖。据被告公司工作人员李女士表示，爆米花的域名对公司而言非常重要，因为目前公司已经利用该网站吸引到了风险投资，一旦网站被封，所有的投资计划就面临泡汤。爆米花网总部于2009年3月从北京迁回杭州，杭州市政 府则火速批复了600万元的创投引导基金，将从4月开始发放给爆米花网。另外一笔上千万美元追加风投也有望随后引进，但由于此事件的发生，没有出现进一步的消息。