沪深上市公司违规行为典型案例研究

第一篇：沪深上市公司违规行为典型案例研究

沪深上市公司违规行为典型案例研究

2005年09月08日07:39

沪深证交所公开谴责上市公司案例统计(2003年1月至2005年6月)被谴责的违规行为 次数 比例 未及时报表信息披露 22 17% 未披露重大关联交易 6 5% 未披露重大担保事项 34 26% 未披露大股东占用资金 27 21% 未披露理财事项 5 4% 未披露诉讼事项 3 2% 未披露股权转让事项 3 2% 未披露其他重大事项 9 7% 披露虚假信息 9 7% 业绩预测结果不准确 13 10% 合计 131 100.00% ○自2003年1月至2005年6月10日,上海证券交易所和深圳证券交易所公开谴责上市公司的97件案例中,被谴责的违规行为合计131次

○不披露重大信息是上市公司从事违法违规活动的重要方式。不披露重大信息,上市公司更容易逃避内部控制系统和外部监管系统的监督和控制。另外,部分上市公司隐瞒重大真实信息的同时,还编造虚假信息

○上市公司的违规违法行为给投资者和债权人造成重大损失,甚至将上市公司推到破产倒闭或退市的边缘

○外部监管系统和内部控制系统为什么未能防范和制止上市公司的违规违法行为?怎样不断加强和完善外部监管系统和上市公司内部控制系统? 中央财经大学中国企业研究中心

刘姝威 李辉:新太科技：违规担保之痛

2005年2月6日,中国证券监督管理委员会广东监管局对新太科技(600728)立案调查。2005年3月31日,上证所对新太科技及原董事长邓龙龙公开谴责。新太科技和下属子公司累计担保总额为6.12亿元,其中对外担保总额为4.4亿元,对外担保中违规担保共计4.1亿元；公司第一大股东广州新太新技术研究设计有限公司及其下属子公司在2004年发生大量占用上市公司资金的情况,2004年1月至2005年1月共计发生46笔,余额总计1.47亿元。上述资金往来均未履行董事会或股东大会审议程序,也未及时进行信息披露。为什么新太科技能够在一年之内违规担保6亿元?巨额违规担保对新太科技产生了什么影响? 监事会未尽职

根据新太科技2003年度报告,公司的监事会出具了公司没有关联担保和内幕交易的报告。实际上,截至2003年末,新太科技对外担保额已经接近2亿元。

新太科技的监事会4名成员中,有两名在新太科技的大股东处任职,一名担任公司副总裁,另一名是职工代表。《公司法》第一百二十四条规定：董事、经理及财务负责人不得兼任监事。新太科技副总裁担任监事,违反《公司法》。

2004年8月28日公布的《中华人民共和国公司法》第一百二十六条规定,监事会行使的职权之一是检查公司的财务。根据新太科技2003年监事会报告,检查公司的财务情况时,监事会只是听取了公司的中期财务报告和年度财务报告,而没有对公司的财务情况做任何实质性检查。

虽然公司原董事长等人违规担保,未告知董事会其他成员,并且,对外担保属于或有事项,但是,根据《公司法》,监事会可以行使检查公司财务的职权。监事会有权向公司所在地各家银行发函,核实本公司的借款和担保事项。如果监事会认真履行职权,原董事长等人违规担保事项可以被及时发现。

独立董事未尽职

根据新太科技2003年度报告,公司独立董事出具了《关于公司对外担保情况的专项说明与独立意见》,称对新太科技“对外担保的情况进行了认真负责的核查和核实。经查实,公司没有为控股股东及本公司持股50%以下的其他关联方、任何非法人单位或个人提供担保,控股股东及其他关联方没有强制公司为他人提供担保。”

显然,新太科技的独立董事未能“认真负责地核查和核实”公司的对外担保事项。与公司监事会相同,独立董事有权向公司所在地各家银行核实本公司的借款和担保事项。如果独立董事认真负责的核查和核实新太科技对外担保情况,原董事长等人违规担保事项可以被及时发现。

信贷审查部门未尽职

新太科技违规担保不仅给公司造成巨大损失,也给银行带来巨大的信贷风险和坏账损失。截至2004年末,新太科技的担保总额分别占净资产和总资产的比例为275%和68.95%；表内负债和担保余额合计分别占净资产和总资产的比例为525.10%和131.45%。显然,新太科技的担保额已经严重超过法定的最高担保限额,信贷风险也超出了银行所能承受的范围。

中国人民银行《企业贷款登记系统》保有借款企业和担保企业的全部借款和担保记录,而银行信贷审查部门有权登陆该系统,查询借款企业和担保企业的全部记录。只要在接受新太科技的担保前,银行信贷审查部门查询公司的全部担保记录,可以立即发现新太科技已经超过最高担保限额,信审部门可以立即拒绝接受新太科技的担保。

在新太科技的违规担保中,银行最有可能及时发现和制止新太科技的违规行为。但是,银行信贷审查部门未尽职。

刘姝威 覃甲:中科健：一年时间两度违规 2005年5月27日,ST科健(000035)因未能在2005年4月30日前披露2004年度报告和2005年第一季度报告,严重违反了有关规定,被深交所公开谴责。早在2001年9月10日,中科健因未及时披露6.3亿元贷款担保以及5000万元关联交易,遭到深交所的第一次公开谴责。2002年6月10日,中科健再次因为对外担保行为未及时送深交所备案,也未及时披露相关信息而遭到深交所的第二次公开谴责。

中科健的财务问题由来已久。早在1995至1996年,中科健尚以医疗器械为主营业务时,曾因经营不善等诸多原因而连续巨额亏损两年,亏损额分别为1161万元和4802万元,公司严重缺乏资金,到1996年时还有8000多万元银行贷款无力偿还。

在经营规模高速扩张时,中科健一直没有解决历史遗留的由经营不善引发的现金短缺问题。1999年,为了解决业务扩张急需的资金,中科健与当时已经存在财务问题的企业相互担保贷款,由此埋下更加危险的隐患。

中科健不仅与信用不良的企业建立互相担保关系,而且担保总额超出了安全警戒线。2001年中科健的担保总额达到7.66亿元,相当于净资产的3.8倍。2005年1月中科健发布公告,公司有约5亿元对外担保未及时披露,若再加上2004年上半年担保总额为3.98亿元,中科健2005年上半年的担保总额达到近9亿元,相当于净资产的3.1倍。

与此同时,巨额投资没有给公司带来预期收益,中科健的经营决策和投资决策的失误进一步加剧了企业潜在的财务风险。

刘姝威 柯自强:科大创新：虚增利润逾千万

科大创新(600551)于2002年9月上市。上市第二年,科大创新亏损5012万元。2004年5月19日,因虚报利润、未及时披露对外担保和委托理财等事项,科大创新及其9名原董事和6名现任董事被上证所公开谴责。2004年4月1日,科大创新发布公告,国家科技进步一等奖获得者———原公司总裁陆晓明因涉嫌私自将异地存款违规对外担保以及委托理财资金难以收回,被合肥市人民检察院逮捕。

具有良好高科技背景的上市公司,为什么会发生违规行为? 上市不久遭遇重大损失

根据2004年5月17日上证所对科大创新及其董事会成员的公开谴责公告,2001年和2002年,科大创新的主要经营责任人隐瞒了部分会计资料,通过虚构合同以增加收入等方式,使2001年和2002年财务报告中净利润增加831.56万元和592.07万元,分别占2001年和2002年调整后的净利润的479.5%和408.8%。科大创新于2002年10月将2500万元存入中信银行广州分行,并将其中的2000万元用于对广东中粤公司的担保,该金额占科大创新2001年末净资产的26%,直到2004年1月13日,科大创新才公告了该担保事项。科大创新于2003年3月投入3000万元用于委托理财,该金额占科大创新2002年末净资产的17.5%,直到2003年6月6日科大创新才公告了相关委托理财事项。

2004年4月1日科大创新发布公告,公司以银行存款为被担保者提供质押担保,由于被担保者无力偿还贷款,银行划扣公司2000万元存款；另外,公司3000万元委托理财资金存在风险。

根据科大创新上市招股说明书,2002年科大创新上市募集资金9328万元,截至2003年12月31日,科大创新遭受担保损失2000万元,委托理财损失3000万元,两项损失合计相当于募集资金总额的53.6%。

董事会人员构成有缺陷

根据《公司法》赋予董事会的职权,上市公司的董事会成员应该由技术专家、财务专家、法律专家、现代企业管理专家等多方面的专家组成。由任何单一方面专家组成的董事会不可能全面履行董事会的职权。2002年9月上市时,除了1名独立董事外,科大创新的董事会11名董事中,10名为教授级技术专家。科大创新的董事会成员大部分是著名的技术专家,在各自的科学研究领域内做出了巨大贡献,正因为如此,科大创新拥有一流的技术产品。但是,对于公司经营管理和财务管理,这些科学家却是门外汉。他们很难判断一些财务决策隐含的风险和隐患,也很难发现公司内部控制系统的漏洞。

科大创新上市第二年便发生巨额亏损,第三年便被中国证监会公开谴责,董事会结构存在严重缺陷是重要原因。

在发达国家,公司的董事会成员结构是监管机构和银行判断公司经营风险的重要评价指标。如果公司的董事会成员全部由技术专家组成,银行将提高公司的信贷风险等级。

根据2004年度报告,除了四名独立董事外,科大创新的董事会7名董事全部是教授级技术专家。可见,至今科大创新仍然没有弥补董事会成员结构的缺陷。

刘姝威 程超:*ST闽电:挪用巨额募资

2005年3月23日,*ST闽电(000993)被深圳证券交易所公开谴责。自2004年4月起,闽电先后挪用募集资金3.2亿元偿还银行贷款,不仅未及时履行相关决策程序和信息披露义务,而且在2004年半年报中披露的募集资金情况与上述事实严重不符。另外,2000年闽电将募集资金1亿元挪作证券交易结算资金,既未及时履行信息披露义务,也未在相关定期报告中如实披露该事件。2005年4月4日,闽电发布退市风险预警公告。

决策调查不足

2003年4月,闽电签订3000万元互相担保合同,8个月后,2003年12月因被担保方无法偿还银行贷款而被银行划走。

在签订担保合同前,担保方必须调查分析被担保方的经营状况、偿债能力和违约风险。短短八个月,闽电便因担保损失3000万元,这至少有三种可能的原因：一是在董事会决议前,董事会没有对被担保方做调查分析；二是董事会成员不具备起码的能力判断被担保方的违约风险；三是董事会成员的道德。

2000 年,宁榕房地产已经欠闽电200 万元,2002年12月闽电又接受该公司900万元的债权,而宁榕房地产于2004年停业。按照常理,2004年停业的房地产公司在停业前一年肯定已经显露出明显的衰退迹象。

在闽电董事会决议前,只要对宁榕房地产做初步的调查分析,董事会肯定能发现这家公司已经丧失偿债能力,不应该再接手这家公司的债务。闽电董事会决议再次接手宁榕房地产的债务,至少有三种可能的原因：一是董事会成员的道德；二是外力逼迫闽电接受债务,董事会不具备维护公司利益的能力；三是董事会成员玩忽职守。

缺乏内控机制

2000年10月18日,闽电董事会通过决议,投资成立上海东溟投资有限公司,却发生巨额资金不翼而飞的荒唐事件。

《公司法》第三章第三节第一百二十一条规定,董事会应当决定公司内部管理机构的设置,制定公司的基本管理制度。只要公司建立内部管理机构和基本管理制度,公司决不会发生巨额资金不知去向的荒唐事件。由此可见,闽电的管理混乱,同时,也反映了前董事会不具备能力履行《公司法》赋予的职权。上市伊始,闽电违规挪用募集资金1亿元用于委托理财。此事项未经过董事会决议,也没有及时披露。不经过董事会决议,高达1亿元募集资金可以轻而易举地被挪用,这至少证明闽电几乎不存在内部控制系统。

经营管理能力有限

在2003年一年内,闽电因新力源违约而遭受损失合计达1600多万元。另外,闽电与福安市宾馆和福安市财政局的土地使用权转让交易,因福安市宾馆违约至今尚有500万元欠款未追回。

在签署任何一项交易合同前,公司应该反复调查了解交易对方的资信情况,并且在合同条款中充分保护公司的利益,防止对方违约风险。闽电屡次“上当受骗”,证明公司董事会成员不具备应有的经营管理能力。

刘姝威 郭振炜:*ST美雅从行业龙头到退市边缘

2005年4月28日,因涉嫌信息披露违规案,*ST美雅(000529)被证监会立案调查。

曾经作为行业龙头,广东美雅生产出国内第一条拉舍尔毛毯,上市募集资金累计11亿元,到2005年第1季度,美雅的净资产却为-6345万元,上市12年来,美雅将募集资金损失殆尽。

1998年美雅显现出业绩恶化的苗头,这一年美雅的净利润比上年下降50%。此后,除2000年盈利678万元以外,美雅一直亏损,2002年净亏损达8.5亿元,2003年和2004年净亏损额均在2亿元左右。2005年第一季度,美雅仍然亏损3824万元。

美雅业绩恶化的系统性原因主要有国内市场和国际市场两方面,但1998年公司业绩开始恶化更重要的是来自于内部非系统性方面的原因。

一、产品市场份额下降。在日本等发达国家将毛毯行业向我国和东南亚地区转移后,大量具有相同技术水平的毛毯生产企业如雨后春笋般涌现出来,而美雅却未能及时建立起新的技术优势壁垒,也未能推出具有竞争力的新产品,市场占有率逐步下降。

二、过度依赖银行贷款。美雅的借款占资产总额的比例从1998年24%上升到2004年的60%,2005年第1季度达到62%。

可见,自1998年以来,美雅不仅经营活动的现金流量缺口较大,需要外部融资弥补,而且偿还借款本息的现金主要来自外部融资,或借新还旧,公司的债务负担越滚越大,越来越依赖借款维持公司的生产经营活动。一旦银行紧缩贷款,美雅的生产经营将立即受到严重影响。

三、应收账款和存货占用巨额资金。美雅的经营活动现金流量缺口主要由于大量的应收账款和存货占用大量现金。自1998年以来,美雅的应收账款与主营业务收入的比例一直超过30%,2001年达到45.97%,2004年为31.64%。1998年和1999年,美雅的应收账款同比增长率明显高于主营业务收入。

四、管理效率低下。自1998年以来,美雅各项费用占主营业务收入比例逐年上升。期间费用的增长不但没有带来销售收入和利润的同比增长,反而越来越多地吞噬主营业务收入。

五、决策失误。1993年至1997年间,美雅共做出十三项重大投资决策,其中十项重大投资用于扩大经营规模和扩大毛毯生产能力。但是,这些投资决策只注重生产能力的扩张,忽视了市场营销和技术研发,结果导致产品滞销。

刘姝威 郭振炜:四大建议提高上市公司诚信与质量 通过分析,我们认为,监管部门共享监管信息、提高违规成本、保证董事会成员的合理结构和任职能力以及进一步细化审批和监管程序等四个方面对防范和及时发现制止上市公司的违规违法行为具有重要的作用。

监管部门共享监管信息

我们建议,中国人民银行“企业贷款登记系统”定期向中国证监会和中国银监会提供上市公司的借款和担保记录,以及公司担保余额与净资产的比率,被担保方的资产负债率等监管指标。若发现上市公司的担保余额已经超出规定的担保最高限额,中国证监会可以立即采取监管措施,制止和处罚上市公司的违规行为,同时,中国银监会可以立即采取监管措施,制止银行接受上市公司的违规担保,处罚接受违规担保的银行。

提高上市公司违规成本

为了防范上市公司的违规行为,我们建议,大幅度提高上市公司的违规成本,一方面对违规违法行为责任人实施“市场禁入”,另一方面,违规违法行为责任人应该终身承担投资者损失的民事赔偿责任。

对于第一次发生违规担保事项的上市公司,我们建议,中国证监会应该公开宣布上市公司违规担保的主要责任人不得在任何上市公司及其控股公司担任董事和高级管理人员。

另外,我们建议,在有关审理证券市场违规违法行为的民事赔偿案件司法解释中,上市公司违规违法行为的责任人应该终身承担投资者损失的民事赔偿责任。

保证董事会成员任职能力

我们建议,合理的董事会成员结构应该成为股票发行审核的内容之一。

董事会成员的职业道德和专业能力直接影响上市公司的诚信度和盈利能力。我们建议,股票发行审核程序应该包括考核董事会成员的法律、财务、现代企业管理等方面的知识和能力。

进一步细化监管程序

加强上市公司内部控制系统和外部监管系统,关键在于不断发现其漏洞,不断及时修改和细化内部控制程序和外部监管程序以便及时弥补漏洞。

上市公司的监事会和独立董事应该成为公司内部控制的主要力量。《公司法》和中国证监会颁布的《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》赋予了监事会和独立董事的职权。但是,为了保证监事会和独立董事能够充分履行职权,上市公司应该制定监事会和独立董事的工作程序,这些工作程序是公司内部控制系统的组成部分。

第二篇：美国上市公司典型财务舞弊案例研究（小编推荐）

美国上市公司典型财务舞弊案例研究

一、财务舞弊与美国上市公司如影随形

作为世界上财务监管最为完善的国家，美国一直都是世界各国学习的榜样。但安然、世通等世纪丑闻发生后，世界开始用全新的眼光审视美国的上市公司。事实上，美国上市公司在财务上傲手脚并非从安然才开始的，美国上市公司的舞弊丑闻在华尔街算不上新闻，只是这些舞弊事件在影响上逊于安然、世通等巨无霸公司，所以没有引起媒体的广泛关注。在安然事件前，美国投资者对美国上市公司的财务数据一直持保留态度，因为华尔街频频爆出财务舞弊丑闻。以下撷取美国上市公司近10年中的几个典型舞弊案例。

二、美国上市公司典型舞弊案及特征

（一）从存货做文章

存货项目因其种类繁多并且具有流动性强、计价方法多样的特点，所以存货高估构成资产计价舞弊的主要部分。美国法尔莫公司利用存货舞弊的手法比较典型。法尔莫公司是位于美国俄亥俄州的一家连锁药店。法尔莫的发展速度远超同行，在十几年的发展历程中，法尔莫从一家药店发展到全国300余家药店。但这一切辉煌都是建立在通过存货资产造假来制造虚假利润的基础上，法尔莫公司的舞弊行为最终导致了破产。

法尔莫公司的创始人莫纳斯是一个雄心勃勃的人。为了把他的小店扩展到全国，他实施的策略是通过提供大比例折扣来销售商品。莫纳斯把并不盈利且未经审计的药店报表拿来后，用笔为其加上并不存在的存货和利润，这种夸张的造假让他在一年之内骗得了足够收购8家药店的资金。

在长达10年的过程中，莫纳斯精心设计、如法炮制，制造了至少5亿美元的虚假利润。法尔莫公司的财务总监对于低于成本出售商品的扩张方式提出质疑，但是莫纳斯坚持认为只要公司发展得足够大就可以掩盖住一切。所以，在多年中，法尔莫公司都保持了两套账簿，一套应付外部审计，一套反映真实情况。

法尔莫公司的财务魔术师们造假手法是：他们先将所有的损失归入一个所谓的“水桶账户”，然后再将该账户的金额通过虚增存货的方式重新分配到公司的数百家成员药店中。他们仿造购货发票、制造增加存货并减少销售成本的虚假记账凭证、确认购货却不同时确认负债、多计或加倍计算存货的数量。

财务部门之所以可以隐瞒存货短缺是因为注册会计师只对300家药店中的4家进行了存货监盘，而且他们会提前数月通知法尔莫公司他们将检查哪些药店。管理人员随之将那4家药店堆满实物存货，而把那些虚增的部分分配到其余的296家药店。如果不进行会计造假，法尔莫公司实际早已破产。

审计机构为他们的不够谨慎付出了沉重的代价。这项审计失败使会计师事务所在民事诉讼中损失了3亿美元。而对于法尔奠公司来说，不可避免是一场牢狱之灾。财务总监被判33个月的监禁，莫纳斯本人则被判入狱5年。

（二）利用并购机会操纵“准备”科目

泰科公司始创于1960年，1973年，泰科在纽约证交所上市。泰科的经营机构遍布100多个国家，雇佣了26万员工，2003年营业额超过300亿美元。

从1999起的三年时间里，泰科兼并了数百家公司，并购价格将近300亿美元。对于这些收购兼并，泰科采用购买法予以反映。按照美国公认会计原则（gaap）的规定，采用购买法时，被兼并企业在购买日后实现的利润才可与购买方的利润合并。同样，被兼并企业在购买日前发生的损失，也不需要纳入购买方的合并范围。基于这一规定，泰科开始玩起了一个个“财务游戏”。被泰科兼并的公司都有一个共同特点：被兼并公司合并前的盈利状况往往出现异常的大幅下降，而在合并后盈利状况迅速好转。其实，这些被兼并公司合并完成前后盈利异常波动主要是各种“准备”科目的贡献：合并前对各类费用和减值准备过度计提，合并后逐步释放出各类准备。这样的弄虚作假行为被泰科的高管人员美其名日“财务工程”。

以泰科并购amp公司为例，泰科于1998年底开始对amp公司进行收购，收购于1999年初完成。amp公司1998年的第四季度息税前利润为8500万美元，可是到了1999年第一季度（合并完成的前一季度），却突然下降为－1200万美元，而到了1999年第二季度（合并完成后的第一个季度），又迅速增至24500万美元。利润大幅增长的原因就在于1999年第一季度计提了巨额的存货减值准备，提前“释放”了本应属于1999年第二季度的销售成本。

舞弊事件曝光后，泰科的首席执行官被逮捕，将面临多年的牢狱之灾。另外，泰科撤换了60多名高管人员，包括首席财务官、法律总顾问、财务总监以及人力资源总监等等，此外泰科还撤换了整个董事会。

（三）模糊资本性资产和费用性支出的界限

美国废品管理公司是世界上最大的垃圾处理公司，由狄恩l班特若克和韦恩？休真格于1968年创立，1971年在纽约证券交易所上市。该公司营业收入从1971年的1600万美元增长到1991年的75000万美元，平均年收入增长率为36%。其快速成长的法宝之一是在资产摊销上的“保守”，模糊资本性资产和费用性支出的界限，以制造虚拟资产。

自1989年起，废品管理公司通过所谓的“净账面价值法”，将部分已经建成并交付使用垃圾掩埋场的利息费用继续资本化。审计机构发现这一问题后，要求废品管理公司予以更正。废品管理公司承诺从1994年1月1日起予以更正，但到了1994年管理当局发现，如果采用审计机构提出的资本化方法，废品管理公司每年都得报告约2500万美元的利息费用，这意味着1989至1994年期间，不恰当的资本化利息费用累计已经高达1.5亿美元。废品管理公司决定从1995年开始采用符合审计机构要求的资本化方法，但事实上，废品管理公司不仅在对外报送的财务报表中没有披露这些内幕，而且直至1997年仍在运用“净账面价值法”，继续将本应计人期间费用的利息费用资本化为在建工程或固定资产。

其他不适当的资本化处理方法还包括将系统开发费用、管理费用、财产保险费用资本化。而且，资本化后的系统开发费用和财产保险费用又被武断地按照特别“经久耐用”的假设摊销，如对公司的两大系统按照10至20年摊销，财产保险费则一律按15年期限摊销。审计机构在1991年及随后年份再三地将上述摊销分录列为审计调整分录，并要求废品管理公司考虑技术发展造成系统贬值等因素，尽早冲销这些“虚拟资产”，但废品管理公司每年都拒绝调整。

事后调查表明，1992～1996年期间，废品管理公司累计将1.92亿美元的利息费用资本化，在夸大了利润总额的同时，也高估了在建工程和固定资产的价值。

（四）虚构收入

斯克鲁西是美国理疗业的灵魂人物。他创造性地提出将理疗从医院中独立出来运作的诊所运营模式。从上世纪90年代至2002年，南方保健在全球拥有了1229家诊所，成为全美最大的保健服务商。

从1997年开始，发展走入瓶颈的南方保健开始对会计账目进行造假，操纵经营利润和资产负债表。在斯克鲁西的领导下，南方保健的高管人员每个季度末都要开会，商讨会计造假事宜，他们亲切地称这种独特的会议为“家庭会议”，与会者被尊称为“家庭成员”。经过调查，南方保健的造假手法开始浮出水面。南方保健使用的最主要的造假手段是一种称为“契约调整”的手法。

“契约调整”是一个收入备抵账户，用于估算南方保健向病人投保的医疗保险机构开出的账单与医疗保险机构预计将支付的账款之间的差额，营业收入总额减去“契约调整”的借方余额，作为营业收入净额反映在南方保健的收益表上。由于“契约调整”是一个需要大量估计和判断的账户，南方保健便利用这一特点，通过毫无根据地贷记“契约调整”账户，虚增收入。为了不使虚增的收入露出破绽，南方保健又专门设立了对应的“ap汇总”账户，用以记录与“契约调整”相对应的资产增加额。在5年中，南方保健通过凭空贷记“契约调整”的手法，虚构了近25亿美元的利润总额，虚构金额为实际利润的247倍；虚增资产总额15亿美元。为掩饰会计造假，南方保健动员了几乎整个高管层，共同对付外部审计机构。南方保健的会计人员对审计机构审查各个报表科目所用的“重要性水平”了如指掌，并千方百计将造假金额化整为零，确保造假金额不超过外部审计机构确定的“警戒线”。

（五）利用会计截期

美国女王真空吸尘器公司是一家上市公司，以生产耐用的吸尘器著称，唐希兰先生是该吸尘器公司的首席执行官。当初为了获取该公司的控股权，希兰先生不惜抵押了其所有的私人资产，以获得巨额借款用于购买女王公司的股票。不懂吸尘器行业的希兰及其管理小组武断地认定开发新一代真空吸尘器才是大幅提高利润的最佳途径。

为了筹措新生产线的资金，希兰先生授意财务经理去人为地夸大几个季度的利润从而使股票价格上涨，再用股价上涨抛售部分股票的方法产生资金。财务经理选择了在销售和费用的截期上玩花样。他指示销售经理将期后的销售发票提前到会计结束前开，嘱咐仓库将货物的发运提前，并同时编造大量的非法分录以掩盖造假举动。此外，他还将积存的商品发运他处，视之为销售记入销售收入；将未付的帐单锁在橱柜里不确认负债。希兰通过他的方案得到了急需的现金流。由于公司从未在期后冲销虚假的销售，审计人员并未发现该公司的造假行为。

新一代的真空吸尘器销售业绩飚升，利润飞涨。然而好景不长，不久消费者们发现吸尘器的质量存在严重问题并要求退货，其幕后原因是希兰贪婪地追求利润以至于强吸尘器原先坚实的金属部分替换成了塑料装配，从而导致产品不耐热。于是，最初的利润转变为狂怒的抱怨声，仓库开始没有空间存放退回的产品。后来，公司不得不租用了较远的仓库存放退回的产品并销毁所有反应退货的记录，以此来蒙蔽审计人员。由于产品的口碑极差，公司的名声一落千丈，销售严重滑坡。巨额的销售退回和销售额的锐减给希兰和财务经理带了极大的压力，面对索要额外信息的审计人员，他们最终在律师的建议下主动认罪。

女王公司的舞弊行为使投资者和债权人遭受了4000万美元的损失，公司也宣布倒闭。

此外，希兰先生也被判一年有期徒刑并附带数百万的赔偿。

（六）滥用重大性概念

美国在线从2000年第四季度起，广告收入逆转，比1999年同期下降了7%，美国在线内部文件表明美国在线2000面临着失去1.08亿美元在线广告收入的风险，而整个2001年将失去1.4亿美元的在线广告收入，对这些情况，美国在线并未披露。美国在线利用“重大性”概念打起了擦边球，本质上也属于恶意舞弊。美国在线声明没有披露的理由是“这些收入只占全部营业收入约3%的比例，因此没有必要批露”。

重大性概念很容易被一些公司滥用。所谓“重大性”，有时标准是很难掌握的，但有一个标准就是“不能欺骗和误导投资者，不能让投资者基于此作出错误判断”。如美国在线没有披露广告收入的下降，尽管只占全部收入的一小部分，但已经影响了投资者对于美国在线的预期。

三、美国上市公司舞弊案之启示

从美国上市公司众多舞弊案例可以看出，美国虽然属于各项机制相对健全国家，但仍然不能完全防范上市公司的舞弊，一方面因为舞弊手法的高明和隐蔽，另一方面还由于现代会计核算的复杂性为舞弊的发生提供了空间。我国德隆舞弊案也属于高技术含量的舞弊犯罪，其舞弊手法运用了关联企业担保、交易等复杂方式。外部审计机构在千头万绪的账目中很难理出头绪，有时很容易被企业的一面之词所蒙蔽。

无论是国外还是国内的上市公司，舞弊的动机概莫能外的都是出于股价和利益的诱惑。舞弊的动因主要有目标激进、盲目扩张、上市保壳和圈钱谋利等。如果企业在发展过程中习惯确立不切实际的目标，在无法实现时便会倾向采取操纵财务报告，粉饰财务指标的方式来“实现目标”。所以，企业的发展要循序渐进，多在经营“业务”上下功夫，少在经营“财务”上花心思，通过财务舞弊寻找发展“捷径”找到的只能是一条最远的路。

第三篇：上市公司事后防御策略及其典型案例实证研究

上市公司事后防御策略及其典型案例实证研究 □ 林平忠 吴晓梅

(一)白马骑士

1.骑士在反收购中的作用

黑马骑士(Black knight)是指某些袭击者先秘密地通过收购目标公司分散在外的股票等手段，从而对目标公司形成包围之势，使之不得不接受苛刻的条件，把公司出售，从而实现公司控制权的转移，这些袭击者即称为黑马骑士。

当目标公司在遭受黑马骑士的袭击时，为了不使公司沦入收购者的手中，而选择一家关系密切，并且有实力的公司(即白马骑士)，以更优惠的条件达成善意收购。优惠条件包括以更高的价格购买公司的股票以及对目标公司的人事安排给予保证等。

目标公司不仅可以通过增加竞争者而使买方提高收购价，甚至可以以“锁位选择权”(Lock up option)给予白马骑士优惠的购买资产、股票等条件。如1985年6月，全美第五大的环球航空(Trcans world,简称TWA)，为了抗拒艾肯集团(Carl Ichan,被称为收购大王)的收购活动，TWA特别给予德州航空“每股19.625美元的价格收买TWA640万股票的权利”。

如果目标公司与白马骑士假戏真做，则称为“防御性合并”(Defensive Merger),虽然目标公司的管理层会辩称，防御性合并是为了公司的综合效益而非为了保住其饭碗，但很多防御性合并的最大收益者确实是管理者而非股东。此策略在我国同样适用。

2.典型案例实证研究

美丽华是恒生指数三只酒店蓝筹股中唯一一只华资酒店股，也是唯一以经营酒店业务一度名列财阀副榜的。它是由已故富豪杨志云所创立的王国，1957年他从西班牙神父手中购得一座旅店后，便转而投入酒店业。70年代时，己由只有百余个客房的小旅店，发展成拥有千余个客房的一流酒店，享有国际声誉。它在1970年上市后，一直业绩良好，盈利丰厚。杨志云去 世后美丽华交给几个儿子管理。由于杨氏兄弟接管以来生意停滞不前，盈利甚不理想，故至1993年初，除大哥杨秉正想保持管理权外，继续坐掌江山外，其余兄弟已有意出让股份。

正在大家各有盘算之际，几位集团元老何添、利国伟等人找到香港首富李嘉诚(因年纪比李兆基大，人称“大李”)商量出售手上的美丽华股份，而李超人则劝说中信泰富集团主席荣智健一起充当“黑马骑士”，收购美丽华。

香港首富李嘉诚控制的长江实业集团有限公司于1972年7月31日由长江地产改名而成，并于同年10月向远东交易所、金银证券交易所以及香港证券交易所申请上市，11月1日正式挂牌，法定股本为两亿港元，而中信泰富集团则是在港中资控股的企业中最有实力的公司。两家曾联手成功地收购了香港的老牌公司“恒昌行”。1992年12月，由这两家发起，共同在英属处女岛注册一家私人公司-Hall Rich investments Limited;总股本5000股，每股面值1美元，实收资本每股2美元。英属处女岛、百慕大群岛、开曼群岛是国际著名的避税区，每年新注册的公司多如牛毛，长江实业与中信泰富的这一举措，应当说是鲜为人知的。然而，此后美丽华的股票一路上扬，由年初的每股9.25港元直升到5月底的每股13.70港元。

6月8日晚10时许，百富勤代表Hall Kich打电话给美丽华公司的董事长杨秉正，传达了Hall Kich investments Limited 收购美丽华全部股份的意向。百富勤是香港90年代以来最活跃的证券商和投资顾问，尤其在保荐中资企业在港上市方面有不俗的表现而令人刮目相看，后因受东南亚金融危机拖累而被收购。

6月9日上午9时许，香港证监会、交易所、美丽华董事局同时收到百富勤代表Hall Kich送来的收购建议书，提出收购所有持美丽华股份的股东手中的全部股票。出价：普通股每股15.5元，认股权证每份8.50元，总收购价为85.94亿元(6月8日美丽华普通股收盘价为每股14.80元，认股权证的收盘价为每份8.60

元)。收购建议书中称收购方的目标是收到美丽华现有股份的50%以上；如果接受要约的股份达到90%以上，则按法律程序将美丽华非股份化(Going Private)。面对袭击者的强大攻势，美丽华方面连连招架，积极构筑“防御工事”。6月14日，美丽华公司董事长杨秉正公开声明，收购方的出价太低。他认为美丽华的股票至少值20港币，与此同时，竭力寻找“白马骑士”。在这段时间内美丽华股票一路上扬。

6月16日，美丽华的股票收盘价普通股为每股16.20元，认股权证每股9.45元。6月17日，Hall Rich 修改收购建议书，出价：普通股16.50元，认股权证每股9.50元，总收购价为91.46亿元。

正当人们对Hall Rich 修改收购建议书的背景和原因议论纷纷时，第二天，美丽华的股票交易被停牌，“白马骑士”-香港富豪排行榜上名列第五的李兆基，终于露出庐山真面目。

李兆基1928年出生在广东珠江三角洲的鱼米之乡顺德的一个殷实的商人家庭里。1948年随父入香港，1988年8月他创立的恒基地产全面收购了永泰建业，并将之改名为“恒基兆业发展有限公司”。在充当美丽华的“白马骑士”之前，李兆基控制着四家上市公司，总市值达700多亿港元。

美丽华想抗拒李嘉诚和荣智健，但又自觉财力不足与之抗衡，于是便去找李兆基，希望他充当美丽华的“白马骑士”。

李兆基李嘉诚一直是好朋友，1993年6月推出的一个高级地盘“嘉兆台”，就是两人携手的产物，名称由两人名字结合而成。80年代末，李嘉诚率李兆基、郑裕彤联手进军加拿大，投下温哥华万国博览会旧址兴建权，投资近25亿港元，李嘉诚占50%权益，李兆基占25%，这反映了他们的商业合作和友谊。

所以起初李兆基难色，但后来杨秉正的劝进之言勾起了70年代他与杨志云亲密拍档的友情回忆，当然更主要的是面对美丽华潜在的资产和地盘产生了强烈的兴趣，于是才决定“横刀夺爱”。

6月18日，“白马骑士”李兆基控制的恒基兆业发展有限公司宣布：普通股每股17.00元，认股权证每份10.00元，买入美丽华1.928亿股股份和793.8万份认股权证。总收购价为33.509亿元；当时付订金900万元，6月21日付9100万元，7月23日前付32.569亿元；按照当时协议的会计资料计算，恒基持有美丽华普通股的34.78%，认股权证的34.39%。

至此，收购美丽华事件已由目标公司(代表人物：杨秉正)与黑马骑士(代表人物：李嘉诚)之争，演变成黑马骑士与白马骑士(代表人物：李兆基)之争了。

按照规定，7月16日为收购美丽华股票和认股权证的收购截止日。在此之前，同意接受要约的美丽华股东，可将Hall Rich 印发的《股份收购建议之接纳及过户表格》和《认股权证收购建议之接纳及过户表格》填好，送到百富勤指定的登记过户机构。按照香港证监会《公司收购与合并守则》的规定，在收购截止日期期满时，收购方原来持有的被收购方股份加上收到的《过户表格》所代表的股份之和，如低于被收购公司有表决权的股份的50%，则收购失败，所收到的《过户表格》作废。由于Hall Rich 事先并不持有美丽华股份，在收购期间仅接纳13.7%的普通股和9.2%的认股权证，遂以收购失败和增补李兆基为美丽华董事而告终。

杨秉正之所以能保住美丽华，关键在于“白马骑士”恒基发展的中途插入，从杨氏家族购得三成多的股权，导致“大李”收购的失败。而“小李”拆资33.569亿港元，以每股17港元所取得的34.78%的美丽华股票，其后市价跌至每股14港元左右，仅此一项，便使“小李”的帐面损失近6亿港元。古人云：“蚌相争，渔翁得利”，杨秉正真不愧是位聪明绝顶的“老渔翁”。

（二）回购目标公司股票（Targeted stock repurchases）

1.回购目标公司股票策略在反收购中的作用

回购目标公司股票是指当袭击者对目标公司进行敌意收购时，目标公司高价回购本公司的股票，以减少在外流通股数，使买方无法收购到足以控股的股数。

这是一种消极的防卫。因为高价购回本公司的股票必定急需大量资金，而资金的来源有三：一是大量举债，但势必会形成沉重的债务负担，二是公司可以出售一些相对次要的子公司或分公司的股权，或出让

某部分业务，削减过大的长期投资计划，裁减冗员，精减机构，压缩非生产性开支，以获得充裕的资金以供回购股票，这样的调整尽管尤如壁虎断尾去敌，但总胜于满盘皆输，俯首称臣。

是否回购股票，公司领导应仔细分析，当目标公司宣布回购股票后，和当初投资人因预期目标公司可能被收购而买进其股票时相比，股价不但会因收购梦碎，利多消失而下降，而且有时袭击者只是一群风险套利商，并非真正想收购目标公司，他们只是利用收购作为佯攻，逼迫目标公司高价收回股票，以赚得大量暴利，此方式被称为绿色敲诈（greenmail）。为了防止此种情况发生，公司章程中应订有反绿色敲诈条款（anti－greenmail agreements）。它规定溢价回购股票时，可不购回风险套利商手中的股票，或与其他股东相比，用较低价购入。

目标公司在溢价回购本公司股票时，为了防止本公司近期再遭袭击，往往与袭击者签订“停止投资协议”（standstil1 agreements）约定被溢价回购股票的袭击者（主要指套利者），在未来一段时期内不能继续“投资”该公司的股票。如恰和系主席西门凯瑟克在决定用议价购入李嘉诚等华资四大财团所持有的置地股份时，就提出一个附带条件，即华资财团7年内不得沾手恰和系股份。

2.典型案例实证研究

1984年，美国联合碳化公司（简称联碳）的一家下属工厂发生了严重毒气泄露事件。为支付巨额赔偿金，联碳公司不得不大量举债，导致公司的股票价格一落千丈，远低于其资产的帐面价值。GAF公司对联碳公司本来就窥视已久，天赐如此良机正好趁火打劫。从1985年夏天开始，它开始暗中购进大量联碳公司的股票。至1985年9月，GAF已拥有联碳公司10％的股份，并公开其收购意向。真是“屋漏偏逢连阴雨”，本就因毒气泄露事件而焦头烂额的联碳公司，再次遭此伏击，一时傍惶无计，只好向摩根士丹利银行求救，并请了一家有丰富反收购经验的律师事务所，共同制订了三种反收购策略：①寻找“白马骑士”；②采用“帕克曼式防御”战术，即在摩根士丹利等银行的协助下通过杠杆融资反过来收购GAF；③采用“丢车保帅”办法，即出售下属企业，聚集资金，回购股票。经过慎重考虑，联碳公司领导层最后决定排除前两种方案，采用第三种方案，即出售公司下属的几家生产效益颇佳的企业，所得资金用于高价回购股票，并增加分红派息水平。凭借其雄厚资金实力，GAF公司本来已收购成功在望，没料到联碳公司此举使其争购能力大增，股票回购份额达55％，迫使GAF公司不得不撤回收购要约，以收购失败而告终。

高价回购在大多数国家是被禁止的，属于违法行为，高价回购股权的不合理性表现在：①众多投资者的资金被用于股权高价回购，而不是用于生产发展上，不会产生任何效益，因而只能增大公司负债和风险（如联碳公司），使广大股东利益得到损害。②目标公司对收购者所持有的目标公司股票，以高于市场价格回购，违反了股票交易的公平性原则，侵犯了公司大量中小股东的权益。

3.回购目标公司股票在我国反收购中的应用

我国《公司法》第一百四十条规定：“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注 销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外”；《股票发行与交易管理暂行条例》第四十一条规定：“未依照国家有关规定经过批准，股份有限公司不得购回其发行在外的股票”。由此可见，除为了减资的目的（如陆家嘴因为减资回购股票）外，我国明文禁止公司回购其发行在外的股票。然而，“道高一尺，魔高一丈”，收购公司可通过先注册一家“空壳公司”，收购目标公司股票，然后由目标公司从“空壳公司”手里高价回购股票，达到间接回购股份的目的。例如，甲公司为了回购其本身发行在外的股票，可授意与之关系密切的乙 公司，先在国际著名避税区如开曼群岛、百慕大等处注册一家控股公司，即“空壳公司”。假设甲公司总股数：10000 万股，“空壳公司”收购了甲公司股权的25％，即2500万股，每股平均收购成本10元，总计收购成本25000万元。通过协商谈判后，甲公司以总值37500万元买回“空壳公司”所购买的甲公司股票，则实际上相当于以每股15元的价格高价回购自己的股份，但又符合《公司法》第一百四十九条和《股票发行与交易管理暂行条例》第四十一条的规定。

（三）焦土政策（scorched earth policy）

1.焦土政策在反收购中的作用

焦土政策是指目标公司在遭受黑马骑士袭击而又无力反击时，目标公司可出售公司中最具有代表性、最能盈利的部分，从而使目标公司不再具有吸引力，于是，“黑马骑士”停止向“没有嫁妆、没有首饰的姑娘（目标公司）”献殷勤而放弃收购。

2.典型案例实证研究

玉郎是香港漫画奇才黄振隆的笔名，他从1965年开始，以一张白纸，一支画笔起家，笔下的“功夫小子”称雄香港漫画市场，并逐渐建立起独步香港市场的玉郎漫画王国，被众口同声地誉为香港“漫画及出版界奇才”。

1979年6月底，成立玉郎国际，1986年8月上市。上市后，玉郎更加雄心勃勃，曾多次集资扩充，并开拓海外市场，积极打入东南亚、日本、美国以及澳大利亚市场，创造了玉郎的鼎盛时期。但由于玉郎被胜利冲昏了头脑，肆意冒进，居然异想天开，为了从自己并不熟悉的股票市场上炒一笔横财，以扩充资金实力，实现其扩张的野心，竟然在1987年大股灾前投资于证券达4.7亿港元，以致公司超负荷运转，造成财力不足，控股权降至失控边缘（只占36.4%），遂致授人以隙，引起袭击者的注意。

1988年2月11日，百富勤商业银行代表(Spaceman Ltd．)向玉郎国际提出全面收购，每股作价0.8港元，两种认股证则分别作价0.13港元及0.16港元，总代价5.98亿元。这次收购建议的一大特点是不论大股东是否转让股权，都会提出全面收购，但必须取得50％以上股权方为有效。玉郎当晚即迅速作出反应，拒绝收购。到3月19日收购截止期满，Spaceman因只购得大约200万股左右，仅占玉郎股权的0.4％，故收购失败。Spaceman Ltd.收购之所以失败，主要是由于第三者的介入，在市场以接近或高于收购价，暗中大量购买玉郎股权，但动机和目的不明，一场不大不小的收购战就此结束。玉郎也在此役中增购股权至40.6%。由于1987年股灾后元气大伤，内部资金不足，主席大股东又财力拮据，以至无力增加控股权。

漏洞无力堵上，自然续有来者。上文所称的第三者暗中大量购买玉郎股份之事，不久便真相大白。原来这第三者便是星岛集团主席胡仙通过美国倍孚亚洲公司进行购买的。经过一段时期的购入，胡仙已取得约三成玉郎集团普通股，五成玉郎89认股证，成为仅次于黄玉郎的第二大股东，严重威胁着玉郎的控股地位。

为了击退强敌的袭击，玉郎被迫使用“焦土战术”，卖掉其“皇冠上的宝石”该集团的两项重要资产，3月23日玉郎国际宣布以1.68亿港元出售玉郎中心大厦；3月28日，又将其《天天日报》的七成股权出售，获得1.68亿港元。

由于这两项权益是玉郎国际的重大资产，有关出售事宜需经股东特别大会通过才能生效。在股东大会上，黄玉郎以微弱多数击败胡仙，终于使胡仙罢手而暂时又保住了自己的“江山”·有些目标公司由于自己的某一部门或业务被收购者视为“肥肉”而成为目标公司，这大致有：①被市场低估了的资产如房地产、设备等；②极有发展前途，可能会形成大批量生产和 高市场占有率的产品或技术被人看中；③有对收购公司可能构成威胁的某一业务或部门，为了消除隐患，收购者可能采取吞并目标公司的方法。这样，对目标公司而言，如果因实力悬殊无力抗衡时，可以采用此办法，即以较合理的价格出售这些惹人注目的部门或业务或资产，如本案例中的玉郎出售玉郎中心大厦和《天天日报》。这样，目标公司可能由“美丽的公主”变成毫不起色的“丑小鸭”，从而对收购者自然失去吸引力，收购者就会主动鸣金收兵，打消继续吃进股票的念头。

3.“焦土战术”在我国反收购中的应用

在我国，目标公司之所以受到收购公司的袭击，除了因为优势互补、获得经济效益、盘小股散，控股能力弱等原因外．还有一个很主要原因，那就是房地产和无形资产如商标、专利、商誉等价值没有真正体现出来。如果是因为这些具有潜在价值的东西“惹是生非”，就应该重新评估，使之在帐面上体现出来；或干脆釜底抽薪，把被收购公司视为“肥肉”的房地产拍卖，减少目标公司自身的收购吸引力，从而打消收购公司收购的念头。当然，在做这些重大决策之前，首先应召开股东大会，获得参加股东大会2/3以上表决权数的通过才有效。

(四)管理层收购（Management Buyout，简称MBO）

1.管理层收购在反收购中的作用

管理层收购是指管理者通过一定渠道筹措资金，以杠杆收购（Leveraged Buyout，简称LBO）方式收购其所在公司的大部分股权，以达到控制该公司的目的。管理者之所以收购自己经营的公司，是因为他们深知公司的价值和发展潜力。尽管目前由于某些原因导致公司经营业绩较差，股票价格远低于资产帐面净价值，但管理层深信经过一段时间的整顿后，公司的利润必然迅速上升，股票价格也将上扬。由于这是一件“很合算的买卖”，为了不让“肥水外 流”，公司管理层才对自己经营的公司实行收购。管理层收购的资金来源一般有三：一是筹措自有资本，约占总收购价的10％；二是以目标公司做为担保品，向商业银行贷款，约占总收购价的50％～70％，这是整个收购行动资金的主要来源；三是通过投资银行发行高利风险债券（high yield securities）{因其风险大，故又称“垃圾债券”（Junk bonds）}等筹集资金，这部分资金约占总收购价20％～40％。“垃圾债券”最早由美国希克曼（Hickman）发明，本世纪70年代由美国米切尔·密尔肯（MichaeI R.Milkem）发扬光大而形成“密 尔肯体系”，80年代开始风靡全球。高利风险债券的发明与推广，使企业并购进入了“蛇吞大象”的核金融时代。

2.典型案例实证研究

欲擒故纵是我国“三十六计”中的第十六计。它是指把敌人逼得过紧，就会遭到敌人的反扑，让它逃走，就可削减敌人的气势，所以既要紧紧跟踪敌人，又要避免过于相逼。等敌人斗志溃散，即可捕获。此计用于公司收购，是指不要对目标公司逼得过紧，而应向目标公司股东描绘收购后公司的美好前景，并保证给目标公司管理人员予优厚的待遇，从内部瓦解目标公司。

关门捉贼是我国“三十六计”中的第二十二计。它是指对于弱小的敌人，要包围起来歼灭，此计应用于反收购中，是指目标公司可以通过实行“管理层收购（MBO）”或“员工持股计划（ESOP）”，从而实现员工的内部持股，保持对公司的股权控制。

1988年以前，美国第二大烟草公司，雷诺·纳比斯科RJR的主要产品是烟草业，曾有许多家公司因受吸烟人要求，不得不给予损害赔偿，从而导致投资人对该产业没有信心，RJR的股价一直偏低。

RJR的高级管理人员对本公司的这种状况非常了解，为了不使“肥水外流”，他们决定以MBO加上LBO方式，由协利银行协助，以每股75美元（市价仅55美元）收购RJR，其资金来自银行贷款及发行垃圾债券，同时，公司决策层已接洽潜在的买主，准备出售一部分资产偿债，随后，RJR的最高执行主管（CEO）宣布：作为这家公司并不是股东的雇员，他们准备以每股75美元，总额169亿美元买下RJR公司，使之成为私人合伙的企业。

消息一经传出，美国一家专门作杠杆收购而闻名的公司KKR即以每股90美元参与收购竞争。RJR公司宣布重新择期竞标。KKR出价94美元，CEO（最高执行主管）提出100美元竞价。

至此，KKR公司决定采取“欲擒故纵”策略，不再对目标公司“穷追猛打”，避免与CEO攀升竞价，以致两败俱伤。当KKR出价106美元后，即暂时稳住不动，但为了从公司的内部瓦解对方，承诺原公司大部分事业不出售，并对员工提供更多的福利与保障。尽管CEO最终提出112美元竞购，但由于上述的非金钱承诺被认为更有吸引力而告落标。最后KKR以109美元中标，成交金额达251亿美元，其中KKR仅出资15亿，约50%～70％的成交金额由两家投资银行及银团贷款提供，其余为垃圾债券。

此案从表面上看，由于KKR采用策略得当，从内部瓦解了RJR股东，导致RJR“关门捉贼”策略的失败。实际上，RJR的CEO通过MBO，尽管没有达到预期目标，但也足以自慰，此案中最大获利者是RJR股东，股票市价由55美元提高到109美元，一下子上升近100％。

3.管理层收购在我国反收购中的应用

对于收购，《证券法》与《条例》相比主要有以下特点：

对于收购的鼓励性成分已明显增多，首次

持股达5%以后，所持股份增减变化的比例由《条例》规定的2%改为5%，有利于降低收购成本；个人投资者持有一上市公司已发行股份的5%，为实施管理层收购奠定了法律基础；前不能在证券交易所上市，这将使管理层以协议方式低成本收购上市公司成为可能。

(五)其他事后防御策略

1.帕克曼式防御（Spaceman defense）

允许

《证券法》规定的收购条款实际上是仅指通过证券交易所对上市公司的社会公众股进行收购的行为。由于国家股、法人股目

帕克曼式防御是指目标公司遭受袭击时，以攻为守，反过来收购袭击者的股票，或以出让本公司的部分利益，包括出让部分股权为条件，策动与目标公司关系密切的友邦公司出面收购公司，从而达到“围魏救赵”的目的。这一策略通常以杠杆兼并的方式进行。

企业并购是一场弱肉强食的战争，除了消极的“驱鲨鱼法”式的防御外，也有很多积极进攻 的反收购防御战术，其中最无可争议又最咄咄逼人，同时也最能体现防御方与目标公司共存亡的决心与实力的战术，就是“帕克曼式防御”。进攻是最好的防御。帕克曼式防御战术的实施，不但使原来的进攻者变成了防御者，而且可使实施此战术的目标公司处于进退自如的境地。“进”可使目标公司反过来收购袭击者；“守”可迫使袭击者返回保护自己的阵地，无力再向目标公司挑战；“退”可因本公司拥有部分收购公司的股权，即使最终被收购，也能分享到部分收购公司的利益。此战术尽管有这些优点，但其风险较大，目标公司本身需有 较强的资金实力和外部融资能力，同时，收购公司也须具备被收购的条件，否则帕克曼式防御将无法实施。在联碳公司对GAF公司的反收购中，就因反收购方（联碳公司）资金实力不够，不得不放弃帕克曼式防御的方案。

美国标购史上最有名的帕克曼式防御案例莫过于1982年马丁·马里埃达集团（航天集团），反击本蒂斯重型机械和航空工业集团的收购战。马里埃达集团在遭受本蒂斯集团的标购后反过来收购本蒂斯集团。借助于其中的一件桃色新闻，本蒂斯的收购计划非但功亏一篑，而且造成资金极度紧张，半年后反被阿利德技术公司所兼并。同年，借助于帕克曼式防御战术，城市服务公司差点吞并了黑马骑士梅萨石油公司。

2.诉讼（Litation）

（1）诉讼在反收购中的作用

目标公司对袭击者诉诸公堂的目的有三：一是拖延收购公司的收购进度，以便争取时间，采取各种防御措施；二是迫使收购公司提高收购金额。由于提出诉讼有助于提高收购金额，有利于目标公司，因此约有62％的公司采用此法对付敌意收购；三是控诉收购违背法律而迫使袭击者罢手。

在美国，目标公司控诉袭击者的法律依据主要有反托拉斯法与威廉斯法。利用反托拉斯法。目标公司可以向法院提出诉讼，控诉收购公司欲收购目标公司违背反托拉斯法。在美国由于反托拉斯法越来越宽松，且执行不严，因此效果不佳。

利用威廉斯法案(Willams Act)。据此法律规定，若收购者已拥有目标公司5％以上（包括5％）的股权，必须向证券交易委员会（SEC）说明其收购的目的。目标公司可据此法律规定向法院控诉收购公司并非真正要通过收购达到控股或收购目标公司的目的，而只是为了通过散布收购谣言，哄抬股价以便上下其手、牟取暴利的“绿色敲诈”（greenmail）行为。

“道高一尺，魔高一丈”，针对反托拉斯法与威廉斯法案，袭击者也可通过几家关系良好的公司各自收购少于5％的目标公司股权，然后再虚拟一家“空壳公司”（Paper shell company）收购这些分散的目标公司股票，以防事后被追查。

不过，目标公司可聘请“鲨鱼观察员”（Shark watcher）。它是指一种特殊的公司，其主要职能是接受客户委托，观察和监视有早期收购动向的公司，监视其股票交易情况，力图辨别出购买股票的各方，有异常情况会发出早期警报，以免目标公司突然被恶意收购。

（2）诉讼在我国反收购中的应用

在我国，目标公司对收购公司进行法律诉讼的主要依据有：《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》、《股票发行与交易管理暂行条例》、《公开发行股票公司信息披露实施细则》（试行）、《禁止证券欺诈行为暂行办法》、《关于企业兼并的暂行办法》、《国有企业财产监督管理条例》以及《上海证券交易所交易市场业务试行规则》等。诉讼的主要内容包括两方面：一是明知故犯的违规操作，二是既不能称之“合法”，又不能称之为“违法”的法律“灰色区域”。不能称之为“合法”，是因为这些收购行为不但违反国际惯例，而且也违反“三公”原则，但也不能称之为“违法”，因为在中国现行法律中找不到其违法的理论依据。其实，法律的“灰色区域”，就如一把双刃的剑，它既能为收购公司所利用，同样也可为目标公司的反收购服务。

定向配售、供股、重新评估资产等方式

（1）定向配售、配股、评估资产等方式在反收购中的作用

定向配售是指向某人发行较大比例的股票；配股是指按比例给老股东配股。这两种方式都可以增加股票的总量，稀释袭击者手中股份比率，使之难以达到控股的目的。此外，还可以采取重新评估资产的方式，以提高公司每股的净资产，使股价上涨，从而增加收购者的收购成本，使收购行动受阻。

（2）定向配售、供股、重新评估资产等方式在我国反收购中的应用

目前在我国具实施定向配售之法律环境。我国上市公司增发新股时，可向战略投资者配售大量股票，比如，600296兰州铝业，第一次发行新股上市时，即向战略投资者甘肃省电力公司和山西铝厂定向配售了大量股票；600754新亚股份于2001年1月8日增发新股时，也向基金和机构投资者定向配售了大量的股票。因此，当遇到敌意收购时，原则上目标公司可通过增发新股稀释收购公司的股权比例。不过，目前我国从董事会公布增发新股到真正实施尚需相当 长的一段时间，恐怕远水不解近渴。我国《关于上市公司送配股的暂行规定》，上市公司向股东配股应符合以下条件的第六条规定：“配售的股票限于普通股，配售对象为根据股东大会决议而规定的有该公司股票的全体普通股东”据此规定，我国不能以实行配股的方式进行反收购。然而，此方法仍有可资借鉴之处，当目标公司一知道袭击者对其进行收购时，就应尽快宣布分红派息水平，同时迅速公布召开股东大会，增加送配股比例。这样做可达到两个目的：一是吸引原股东，使其暂时不会轻易抛股；二是增加股票总量，增加收购难度。此外，我国房地产、无形资产如商誉、商标、专利等普遍存在低估的倾向，可通过重新评估资产提高每股的资产净值，促使股票价格上涨，增加收购成本和收购失败风险，使收购者不敢轻举妄动。

4.求助于专家、顾问

由于收购是一个复杂的过程，再精明的袭击者也难免有些破绽，而作为目标公司主管人员又不可能面面俱到，不能一针见血地指出对方的弱点。因此，求助于专家和顾问，抓住对方的某些破绽大做文章，无疑可以在一定程度上制约收购公司的袭击。尤其是目前我国有关收购与反收购的法律尚未健全，更有必要求助于专家和顾问。如“宝延**”发生时，延中公司 就曾聘请香港宝源投资顾问公司的中国业务代表张锐作为其反收购顾问。

5.寻求股东的支持

（1）寻求股东在支持反收购中的作用

尽管目标公司事后的防御策略各种各样，但最直接的办法是寻求股东的支持。当目标公司获悉有人欲收购本公司的消息或已有人公开收购要约后，目标公司经营者应迅速以公告或信函方式向本公司股东们表示反对收购的意见，希望股东不要接受收购要约，并向股东报告公司的财务状况，公司业绩及美好的发展前景等，同时许诺将给股东以丰厚的回报。如1972年10月，发生了“置地”与“牛奶”之间的世纪收购战，为了争取股东的支持，双方各出奇谋，展开唇枪舌剑的广告战，以此求得股东的支持，阻止收购。

寻求股东支持之所以可达到反收购目的，主要是因为：一是使股东不会轻易卖出股票，使袭击者无机可乘，二是争夺委托表决权的需要。即使你只有10张股票，但只要你能说服具有51％表决权的人投你的票，你仍然能控制着这家公司。

（2）争取股东支持在我国反收购中的应用

寻求股东的支持，其主要作用体现在表决权的争夺之中。然而，委托表决权的争夺，尤如一把“双刃的剑”，也许对目标公司有利，也许会给目标公司留下“致命的伤痕”。为了防患于未然，有必要在公司章程中对委托表决权加以限制。

据《公司法》第108条规定：“股东可以委托代理人出席股东大会，代理人应向公司提交股东授权委托书，并在授权范围内行使表决权。这里并没有提到一个委托代理人可接受几个股东的委托，更没有对委托代理人的表决权做出限制，使收购公司有可能通过对股东征集委托表决权来控制目标公司。《股票发行与交易管理暂行条例》第65条规定：“股票持有人可以授权他人代理行使其同意权或者投票权，但是，任何人在征集20人以上的同意权或投票权时，应当遵守证监会有关信息披露和作出报告的规定，”这里所提的只是对股东人数的限制，并没有涉及到委托股份所占的百分比。由于所持的股份数越多，其表决权越大，对公司的影响也越大，而代表股东的人数尽管很多，但如果其所持股份的百分比很少，也很难对公司造成威胁。为了防止被收购，可就《公司法》和《股票发行与交易管理暂行条例》未作规定的区域，在公司章程中规定：除控股大股东外，同一个人所代表的股东的人数超过两个人时，他所征集或代理的表决权如果是自然人，则其代理的表决权不能超过已发行普通股的2.5％；如果所征集或代理的表决权是法人，则其代理的表决权不能超过已发行普通股10％；如果所征集或代理的既有法人又有自然人，则其代理的表决权总和不能超过12.5％。此外我国《公司法》对代理表决权的有效期没有做详细的规定，参照国外对股东委托代理期限的规定：美国《公司法》规定委托代理期限不能超过10年，荷兰规定不能超过1年，法国规定仅对某次会议有效。可在公司章程中规定：授权委托书只在某一次会议上有效，以防止收购公司伺机反扑，不利于目标公司。

作者单位：林平忠，厦门证券有限公司

吴晓梅，厦门航空有限公司

第四篇：上市公司并购重组典型案例学习笔记

上市公司并购重组典型案例学习笔记

一、东方航空吸收合并上海航空

东航、上航两个难兄难弟实在有太多的相似点了，在2008年的金融危机的寒流中都分别披星戴帽，而这两家公司的业务均立足上海，放眼全国，业务上存在颇多重叠之处，重组是个双赢的选择。但实际中，由于东航属于国务院国资委下属企业，上航属于上海国资委下属企业，这两个属于不同娘家的国有企业最后能够走上重组之路，这与上海对局部利益的放弃和打造一个国际航运中心的迫切需求是分不开的。

(一)交易结构

1、东航发行股份吸并上航，上航注销法人资格，所有资产和负债人员业务均并入东航设立的全资子公司上海航空有限公司中。

2、双方的换股价格均按照停牌前20个交易日均价确定，对接受换股的上海航空股东给予25%的风险溢价作为风险补偿。

3、方案赋予东航和上航的异议股东由国家开发投资公司提供的现金选择权，包括H股和A股股东，异议股东可以按照换股价格行使现金选择权，无风险补偿。行使现金选择权的股东要求：

①在股东大会上投反对票；

②持续持有股票至收购请求权、现金选择权实施日。

4、由于国务院国资委等领导要求东航需要非公发行融资，方案采取换股吸收合并和A+H非公开发行两个项目并行操作，且相互独立，不互为条件，达到“一次停牌、同时锁价”的目标

(二)几点关注

1、上航被吸收合并的资产东航由东航通过其设立全资子公司上航有限来接收原上海航空主业资产及债权债务，并重新领域新的行政许可证照。上海有限为东航的全资子公司，这我就不理解了，为何不干脆直接采取控股合并上航的方式，反而绕了一圈却需要重新办理几乎所有的经营许可证照？难道是吸收合并有强制换股的味道但控股合并可能不能干干净净的换股，可能个别股东因这那原因不会办理换股手续？这可能也是某一个全面要约案例中的原因，在那个案例中，有部分股东就是没有接受控股股东发出的要约收购，控股股东在要约收购取得90%左右的股权后没有办法，只能将公司注销后重新设立一个公司将相关资产装进去。

2、在日常业务中，有几个优先权需要充分注意，以免造成不必要的差错，股东优先购买权，承租方优先购买权等。3、2009年11月4日，发审委审核通过了非公开发行不超过13.5亿股A股股票事宜，2009年11月30日，重组委审核通过关于吸收合并事宜。这两次审核独立分开办理。这里有一个问题被有意无意回避了，东航发行股票吸并上航，发行股份的数量已逾十人，构成公开发行A股，这种情形下是否仅由重组委审核而无需发审委审核即可发行？

二、友谊股份发行股份购买资产及换股吸收合并百联股份

友谊股份和百联股份均为上海国资委下属从事百货超商类业务上市公司，友谊股份由友谊复星和百联集团分别持有20.95%和6.31%的股份，同时发行有B股。百联股份由百联集团持有44.01%的股份。这两家公司在百货业务上存在一定的同业竞争。

(一)交易结构

1、友谊股份发行股份购买八佰伴36%股权和投资公司100%股权

2、友谊股份换股吸并百联股份

3、由海通证券向友谊股份异议股东提供收购请求权，向百联股份异议股东提供现金选择权 4、1和2的股份定价根据董事会决议公告日前20个交易日的A股股票交易均价经除息调整后确定 5、1、2为资产重组不可分割的一部分。(二)几点关注：

1、友谊股份同时发行B股，同样B股股东也涉及现金选择权问题，由于政策的限制，持有B股的只能是非居民，境内机构不能持有B股，由海通证券的境外子公司向友谊股份B股异议股东提供现金选择权。

2、原百联集团拟作为现金选择权的提供方，但由于本来百联集团的持股比例已经比较高，应该已经过30%了，如果再因提供现金选择权导致更高的持股比例，而现金选择权的提供导致增持的股份能否豁免要约，《收购管理办法》尚无明确的规定，因此改由海通证券单独提供现金选择权，避免审核上的障碍。

3、友谊股份发行股份吸收合并与东方航空类似，同样由重组委审核通过。

三、上海医药换股吸收合并、发行股份购买资产 这个案例个人认为是目前上市公司并购重组案例中最复杂也是技术含量最高的一个案例，该案例同时涉及到H股上市的上实控股，被吸并方股东通过现金选择权的行使退出上市公司确实为一个很好的创新。

(一)交易结构

1、上海医药以换股方式吸收合并上实医药和中西药业，换股价格按照本次重组董事会决议公告日前20个交易日的交易均价确定。

2、上海医药向上药集团发行股份,上药集团将其与医药相关的主要经营性资产注入上海医药。

3、上海医药向上海上实发行股份募集资金20.00亿元，并以该等资金向上实控股购买医药资产。上实控股医药资产的评估值即为20.00亿元

4、在上述吸收合并交易环节中，赋予了上海医药异议股东收购请求权、上实医药和中西药业的全体股东现金选择权，现金选择权由上海国盛（集团）有限公司和申能（集团）有限公司提供。

5、上实医药的控股股东上实控股（HK）通过行使现金选择权退出医药业务，现金选择权的提供方上海国盛（集团）有限公司和申能（集团）有限公司作为战略投资者受让上实控股持有的全部上实医药的股权，股权价值30.60亿元。

(二)几点关注

1、干脆上实控股直接协议转让给国盛和申能即可啊，搞神马滑头行使现金选择权？但是现金选择权的行权对象有限制吗？像你这控股股东都行使现金选择权，让人觉得有点无厘头。不过方案设计者确实挺有意思的，这么操作确实独到啊，省却挂牌，省却评估，一气呵成，这么大块肥肉，想吃的估计不少。

2、根据《重大资产重组管理办法》第四十二条规定：“特定对象以现金或者资产认购上市公司非公开发行的股份后，上市公司用同一次非公开发行所募集的资金向该特定对象购买资产的，视同上市公司发行股份购买资产。”第二条规定：“上市公司按照经中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）核准的发行证券文件披露的募集资金用途，使用募集资金购买资产、对外投资的行为，不适用本办法。”本例中，上海医药向特定对象发行股份募集资金，并以该等资金向其同一控制下关联方购买资产，从字面上看是不符合法律的规定，因为四十二条明确规定向该特定对象购买资产。但实际上，上海医药的本次资产重组仅仅由重组委审核通过，未经过发审委审核程序。

3、从前几个均涉及吸收合并已存的上市公司的案例来看，这些重组方案均仅由重组委审核通过即可，不认为向公众换股为公开发行股份的行为，也就是说，《重组办法》中的发行股份购买资产中的发行股份并无数量上的要求或限制，可以公开也可以非公开发行。

四、金隅股份首次公开发行A股暨换股吸收合并太行水泥

金隅股份为H股上市公司，拟回归A股公开发行股票，由于旗下的水泥业务与太行水泥形成同业竞争关系，因此，公开发行A股，如何解决这个同业竞争问题成为一个无法回避的问题。

太行水泥由太行华信持股30%，而太行华信股东分别为金隅股份（33%）、金隅集团（66%），其中金隅集团66%的股份委托金隅股份管理。

整个重组方案就此展开。(一)方案选择

为解决同业竞争问题，公司可选择的整合方案主要有三种：

方案一，将金隅股份旗下全部水泥资产注入太行水泥，这不仅符合资本市场预期，而且操作简单，对公司来说是最为简单直接的方案。

方案二，金隅股份发行A股，同时换股吸收合并太行水泥，该方案属于资本市场创新方案，操作较为复杂，但通过合理设计换股方案，可以充分保护太行水泥中小股东利益、兼顾金隅股份H股股东利益，符合监管机构关于整体上市和促进水泥企业兼并重组的的政策导向，因此公司也有信心获得监管机构的认可和支持。

方案三，金隅股份出售太行水泥的“壳资源”，同时置换回太行水泥的水泥资产。这种方案如果在条件成熟的情况下，金隅股份通过股份回购或者出售太行水泥控制权的方式取得太行水泥的水泥资产，这种方案不失为一种可供选择的方案。

具体而言，换股吸收合并的方案具有如下优势：

1、换股吸收合并有利于完善公司治理架构，如果仅仅简单采取金隅股份采取将水泥资产注入太行水泥的方案，仍将无法根本彻底解决以上治理架构、决策机制、长远发展利益问题。而如果采用换股吸收合并的方式，则可以彻底达到解决同业竞争、完善公司治理架构等目的。

2、将水泥资产全部注入太行水泥将给金隅股份未来回归A股带来障碍，而换股吸收合太行水泥有利于金隅股份的战略布局和长远发展

3、换股吸收合并方式能更好地保护太行水泥中小股东利益、更好地履行前期承诺

(二)方案实施要点

①本次所发行的A股除用于换股外，不募集资金。②交易完成后，金隅股份A股股票在上海证券交易所挂牌上市，太行水泥股票终止上市。

③将金隅集团和金隅股份的间接持股转变为股东按比例直接持股

④金隅股份持有的太行水泥股份不参与换股，该部分股票将在交易完成后将予以注销。金隅集团持有的太行水泥股票参与换股，不行使现金选择权。⑤在完成退市后，太行水泥的法人资格被注销，金隅股份作为存续公司，承继及承接太行水泥的所有职工、资产、负债、权利、义务、业务、责任等。

(三)现金选择权 1）现金选择权

本次换股吸收合并由金隅集团和中国信达资产管理股份有限公司向现金选择权目标股东提供现金选择权。在现金选择权实施的股权登记日登记在册的太行水泥股东（除金隅股份和金隅集团及持有权利受限股票股东以外）可以以其所持有的太行水泥股票按照10.65元/股的价格全部或部分申报行使现金选择权。为避免触发联交所上市规则要约收购条件，金隅集团在不超过150,058,400股范围内，无条件受让部分太行水泥股东申报行使现金选择权的股份并支付现金对价；金隅股份另一国有股东中国信达愿意增持本公司股份，因此将无条件受让其他太行水泥股东全部剩余申报行使现金选择权的股份并支付现金对价。

2）追加选择权

由于方案设计期间恒生指数从21,537点一度跌至最低18,971点，H股市场的疲软以及较高的换股溢价可能引发投资者对金隅股份换股价格的质疑。因此，为进一步保护因参与换股而持有金隅股份的原太行水泥A股股东的利益，同时也有利于金隅股份A股上市后的股价稳定，本次换股吸收合并中创新性的设置了追加选择权，由中国信达向追加选择权目标股东提供：即若金隅股份A股上市首日的交易均价低于金隅股份换股价格，至金隅股份A股在上海证券交易所上市首日收盘时止，如参加换股的投资者仍持有金隅股份A股，上述投资者可以行使选择权，将所持有的金隅股份A股按照金隅股份A股换股价格9.00元/股部分或全部转让给中国信达。

(四)关注要点

1、在换股价格上，中介机构花了很大的功夫论述IPO的价格确定的公允性合理性。换股价格的确定确实较为困难，因为IPO价格通常情况下根据市场和询价的情况即时确定的，市场的变化波谲云诡，提前太长时间就确定IPO价格风险很大，一个价格是一级市场，一个价格是二级市场，在这两者之间计算换股比例谈何容易。

2、追加现金选择权的设置很有创意，一级市场转为二级市场的过程中可能由于市场风险等原因存在较多变数，并且现实中确有存在跌破发行价的股票，通过设置追加现金选择权使得当时选择换股的中小投资者规避了一定的市场风险。

3、本次方案将首次公开发行及换股吸收合并相结合，需要中国证监会发行部和上市部的双重审核，同时还需履行国务院国资委、商务部和环保部的前置审批，香港联交所和上海证券交易所两地监管和信息披露也需要同步协调。

五、上海汽车发行股份购买资产实现整体上市(一)方案的几点关注

1、保留华域汽车独立上市地位

重组项目初期，公司及财务顾问就对华域汽车是吸收合并还是保留独立上市地位的重组方式进行了反复论证和研究。由于华域汽车独立供应汽车零部件业务经过多年发展，已具备为美、欧、日等不同体系整车配套的自主能力，“中性化、零级化、国际化”的发展路径已日渐明晰，如果采用吸收合并的方式，势必影响华域汽车的中性化发展，不利于其独立零部件业务进一步发挥规模效应，也必将影响到上汽整车业务的长远发展；而且，采用吸收合并的方式还需向华域汽车社会公众股股东提供现金选择权，按照华域汽车10.3亿股的社会公众股测算，需要安排超过100亿的现金，这将大大增加重组方案的风险和操作难度。经过全盘谨慎分析，公司选择了发行股份购买华域汽车60.1%股权并保留华域汽车独立上市地位的方案，这一方案的好处主要体现在四个方面：一是通过购买华域汽车60.1%股权，将充分发挥上海汽车与华域汽车的协同效应，增强华域汽车零级化（整车与零部件同步研发）优势，加快上汽自主品牌汽车和新能源汽车建设；二是保留华域汽车独立上市地位，将不影响华域汽车独立性和中性化发展战略，有利于其进一步发挥规模优势，进而促进上汽整车业务发展；三是重组后华域汽车将成为上海汽车的控股子公司，原先上海汽车与上汽集团及其关联方间的关联交易将因此大幅减少，进一步提升公司治理水平；四是这一方案将不涉及华域汽车社会公众股股东的权益变化和现金选择权的安排，易于获得市场投资者的认可，方案风险较小、易于操作。

虽然根据现行监管要求，一家A股上市公司控股另一家A股上市公司的行为受到严格限制，但是考虑到汽车行业的发展特点、两家上市公司的具体情况、社会公众股东的长远利益，公司多次与上海市主管领导以及证券监管部门领导进行沟通，并获得了充分肯定和大力支持，确保这一方案得以成功获批实施。

2、合理确定华域汽车和招商银行股份转让价格

本次交易涉及上汽集团持有的华域汽车1,552,448,271股股份以及工业有限持有的招商银行368,079,979股流通股股票。根据国务院国资委《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》的相关规定，国有股东协议转让上市公司股份的价格应当以上市公司股份转让信息公告日前30个交易日的每日加权平均价格算术平均值为基础确定；确需折价的，其最低价格不得低于该算术平均值的90%。因此，能否按九折计算此次华域汽车和招商银行股份的转让价格，成为确定重组方案的一项重要条件。

上汽集团持有华域汽车11.11亿股限售股和4.42亿股非限售股股票，据相关市场研究表明，限售股的不可流通折扣率约为26%，鉴于本次转让的华域汽车股份存在28.46%的流通股，经加权测算后的不可流通折扣率约为18%。本次交易完成后，上海汽车将承继上汽集团股票的限售义务，因此华域汽车股份按90%折扣率转让是合适合理的。

确定转让价格之后，公司第一时间将国有股权转让申报文件上报国务院国资委，并获得国务院国资委的认可，成功在二董召开之前取得国务院国资委对华域汽车及招商银行股份转让的批复。

3、本次重组项目拟注入上市公司的土地中，有多幅地块性质为空转或划拨，按照监管机构要求，需要对此类地块进行转性后再注入上市公司。

4、个人认为将华域汽车私有化变成上海汽车的全资子公司保持其独立法人的资格倒是不失为一种不错的选择，可以借鉴东方锅炉的要约收购的方式，采用新增发的股票作为对价，与吸收合并并无实质区别。

六、南京钢铁发行股份购买资产暨整体上市(一)交易结构

方案将拟注入上市公司的资产采取存续分立的方式装入一个公司中，通过注入该公司的股权从而完成相关资产的注入，该方案通过增资→分立→定向发行三步走。

1、复星与南钢集团出资设立南京钢联，然后复星与南钢集团以南钢联合100%股权增资南京钢联。

2、南钢联合进行“存续分立”，将拟注入上市公司的资产与负债分立至新成立的南钢发展，非上市资产及南钢股份股权仍留在存续的南钢联合。

3、南钢股份向南京钢联发行A股，购买南钢发展100%股权。(二)几点关注：

1、这是第一例我看到的基于税负的考虑而调整重组方案的一个例子，很好，税负问题终于有方案开始考虑了。一直以来的都是国有大爷们在玩，税务局是侍从。

2、企业整体上市过程中，上市公司购买母公司资产，往往是包含资产和负债的一个“净资产包”。上市公司付出的现金或股份购买的价值反映的是最终的净资产。但根据上述财税[2009]59号文，资产收购过程中承担的债务应作为非股权支付对价。在该种界定方式下，“受让企业在该资产收购发生时的股权支付金额不低于其交易支付总额的85%”的条件往往难以满足。因此，采取资产收购的方式进行整体上市，资产出售方可能需要在交易当期起缴纳巨额企业所得税。

七、首商股份控股合并新燕莎集团

西友集团和首旅集团均属于北京国资委的下属企业，西单商场为西友集团控股下的上市公司，新燕莎集团为首旅集团的全资子公司，与西单商场的主营业务相似。

(一)交易结构

①由北京市国资委以无偿划转的方式，将西单商场的原控股股东西友集团及其持有的西单商场股权划转至首旅集团名下。

②由西单商场发行股份购买首旅集团下属的新燕莎集团100%股权。由于新燕莎集团资产体量较大，方案实施后首旅集团将控股西单商场，西单商场的原控股股东西友集团将成为西单商场的第二大股东。

(二)几点关注

1、原来方案中的第二步为第一步，会计师认为会构成非同一控制下的企业合并，需要确认巨额的商誉，影响企业未来的盈利能力。

2、通过方案调整，虽然持股时间不足一年，会计师仍然认为构成同一控制下的企业合并。

3、这个案例个人认为本来的重组完全可以认定为在国资委下的同一控制的业务合并，根本不需要所谓的先将西单集团的股权划转至首都集团下面，再说你划转后过一年再做重组啊，否则又突破的一年的控制权的要求，搞来搞去，无用功。

4、不过倒是有一点值得我借鉴，这是我看到的第一例由于会计处理方面的要求导致整个重组方案调整的案例。

八、重庆百货收购新世纪百货

重庆百货作为上市公司，其体量相比新世纪百货小许多，对于新世纪百货采取何种方式踏入资本市场，可以有以下几种方式：

1、重庆百货再融资收购新世纪百货

重庆百货再融资收购新世纪百货方案，存在融资量较大容易失败（考虑到2008年股市走势不乐观）、国有和投资者持有的新世纪百货股权价值增值不高、完成后商社集团控股比例太低等弊端不予采纳。

2、新世纪百货IPO并换股吸收合并重庆百货

IPO并换股吸收合并这一方案对国有资产、战略投资者较有吸引力，因为其持有的新世纪百货股权可按IPO发行价确定，预期股权价值较高，但存在以下严重缺点：【IPO下的新世纪百货的估值相对于其他方式下给新世纪百货的估值要高得多】

①新世纪百货2007年还是全民所有制企业，改制成股份公司后还必须等待36个月才具备IPO申报资格，难以满足履行股权分置改革承诺的期限要求；若以新世纪百货下属子公司新世纪连锁为主体，并入新世纪百货母公司和商社电器资产，再改制成股份公司，又涉及复杂的资产整合、员工股份清理工作，且危及“新世纪百货”品牌，商社集团和新世纪百货都难以接受。

②新世纪百货吸收合并重庆百货，涉及要约收购重庆百货并私有化，操作复杂而风险高。要约收购必须给重庆百货其他股东比市价更高的溢价才能成功，如果方案公布后重庆百货股价大幅上升超过要约价格，存在其他股东不接受要约而失败可能。【如果要保留重庆百货的主体法人资格的话，这种要约收购的方式可能存在部分股东由于特定原因不接受这种要约，但是如果采取吸收合并的方式则相对可能不存在这个问题，你不接受，但公司已经注销，你的股份已经不存在了】 ③由于要给重庆百货其他股东一定溢价，财务测算结果，新世纪百货IPO并吸收合并重庆百货后，商社集团在上市公司的股权比例和股权价值，与重庆百货发行股份收购新世纪百货方案相比，不占优势。

3、重庆百货发行股份收购新世纪百货

相比之下，重庆百货发行股份收购新世纪百货，具有较强的操作性，可快速推进满足履行股改承诺要求，如果适当选择时机，精心设计操作细节，国资、战略投资者、公众股东可以取得多赢。这种方案实际也是一种最简单的方式。

九、恒源煤电股份加现金方式购买煤炭资源(一)交易结构

1、上市公司向集团公司发行股票并支付现金的方式购买集团所拥有的任楼煤矿、祁东煤矿、钱营孜煤矿及煤炭生产辅助单位（供应分公司、销售公司、机械总厂、铁路运输分公司等）的相关资产和负债，资产估价3亿元。

2、公司向集团公司发行股票1.37亿股，作为支付收购标的资产的部分对价，计1.5亿元，约占标的资产收购价款总额的50%。

3、收购价款的其余部分1.5亿元在支付前形成公司对集团公司的负债，公司将通过向不超过十家特定投资者（不包括集团公司）非公开发行股票以募集的现金支付该负债。(二)几点关注：

1、该案例可能实在是如果均发行股份购买资产的话，会导致控股股东持有上市公司股份比例太高几乎超过80%了，不利于上市公司再融资和公司治理结构的完善。

2、资产重组与募集资金分开办理，并且前后的距离时间较长。2009年6月公司重组方案获得重组委通过，2010年9月非公开募集资金获得发审委通过。

3、随着重大资产重组办法的修订，像这种配套融资完全可以做到一次审核，通过发审委或重组委的审核就可以完成整个发型。

十、上海梅林发行股份购买食品资产(一)交易结构

1、上海梅林拟通过向包括光明食品集团在内的不超过十名特定投资者募集不超过150,761万元的资金

2、募集资金将用于如下资产购买和补充流动资金项目：收购冠生园集团全部食品主业经营性资产、收购爱森公司100%股权、收购正广和网购56.5%股权、收购老外食公司主业经营性资产、向收购完成后的新外食公司增资、补充上海梅林流动资金。

(二)几个关注：

1、究竟走发审委还是走重组委程序？

①将方案定为非公开发行，走发审委程序。《重组办法》第2条规定，上市公司按照经中国证监会核准的发行证券文件披露的募集资金用途，使用募集资金购买资产、对外投资的行为，不适用《重组办法》。另外，根据2011年保荐人培训，监管层认为，募集资金购买资产与是否达到50%无关，不适用重大资产重组，是融资行为，由发行部受理，审核融资申请。

②该项监管精神也印证了项目组对上海梅林重组的审核形式把握。同时，市场上也有大秦铁路等通过募集资金来收购集团业务资产的案例。

③从项目节奏与程序来看，非公开发行的程序相对简单，效率较高，故最终选取该方式。

④但上海医药案例中虽然也有募集资金后购买资产的情形，但最终依然走重组委程序。

2、是否可以收购冠生园的股权而不收购经营性资产？ ①冠生园集团含有大量主业无关或无法注入上市公司的资产，同时这些资产也难以直接从冠生园集团剥离。

②冠生园集团一直以来在采购、销售、资金管控及人力等各个方面均采取高度集约的管理模式，为保证稳定经营，在注入上海梅林后必须继续保持其现有的管理模式。这两个因素决定采取股权收购方式不合适，而只能采取资产收购的方式。

3、冠生园集团的资产整合

①将冠生园集团的全资子公司上海冠生园食品有限公司作为注入上海梅林以后的业务管控中心，将旗下各业务板块的相关业务资产及总部管理人员全部转移至冠食公司名下

②以冠食公司为平台，将冠生园集团的全部食品业务资产注入上海梅林。一方面，在注入上海梅林后仍可保持冠生园原有的经营模式，另一方面也实现了全部主业资产的注入。

4、外食品公司的业务整合

①老外食公司为全民所有制企业，由于历史原因，其背负较大金额负债，完成改制困难较大，成本较高。

②老外食公司对旗下全资持有的全民所有制企业上海市食品进出口公司浦东公司进行了公司制改制并更名为新外食公司；

③老外食公司对全资持有的全民所有制企业家禽公司进行改制，然后将其100%股权和贸基公司80%的股权一同以无偿划转的方式注入新成立的新外食公司，并将84个商标无偿划转至新外食公司。

5、如何使用老外食公司的资质和牌照

①由于老外食公司拥有多项稀缺业务资质，并且在海外具有良好的品牌效应，公司的主要进出口业务均有老外食公司直接承担，故业务的转移是关键，也是难点。

②为了保证在过渡期新外食公司的业务能够正常开展，新外食公司与老外食公司签订了合作协议，简要内容如下：（1）新外食公司向老外食公司派出业务人员组成业务团队，该业务团队以老外食公司的名义进行合作范围内货物的进出口业务；（2）老外食公司为业务团队进行合作范围内货物进出口业务提供全面协助，包括但不限于新外食公司有权以老外食公司名义对外签署合同、申请开立信用证、制作货物出口报关及出口所需发票、装箱单、货物委托书、保险单等单据、保证出口货物安全且及时顺利的出口清关、完成外汇核销和出口退税等；（3）老外食公司按照新外食公司进出口货物价格的一定比例收取费用（注：相当于资质使用费，具体比例视订单金额大小和毛利高低而定），老外食公司在扣除双方约定的其他杂费后（如银行费用、利息、运费、办证费、清关费用等），凭新外食开具的等额发票将剩余款项支付给新外食公司。

③这种约定，相当于新外食公司承包了老外食公司的一个部门，老外食公司为lisence holder，这种行政许可资格证照既不能租又不能借，否则均为违法，于是中介机构想出这种类似部门承包经营的方式来解决相关资质暂时不能过户的问题，不能不说这是一种创新和解决问题的能力。不过个人觉得也可采用业务托管的方式规避法律对许可证照的限制性规定，将约定范围内的业务托管给新外食公司经营，并由新外食公司享受收益和承担亏损

6、同业竞争的安排

光明集团计划将下属直营连锁超市转型，加盟店维持现状，加盟店就没有同业竞争的问题了吗？个人认为加盟店至少是在光明集团下属统一管理的机构，经营品种和主营业务方面应当构成同业竞争，而不仅仅是批发客户的概念，加盟店的经营品种对于光明集团来讲是无法控制和限制的，并且并非所有品种均由光明集团销售和提供。

十一、西藏城投借壳上市

上海闸北区国资委下属城投企业借壳跑到西藏去了，不能不说新鲜，同时整个洗壳过程也很有意思。

(一)交易结构

1、重大资产出售

上市公司将其持有的除已用于担保的资产外的所有资产和负债（净资产评估值为负数）以1元价格转让给洗壳的投资公司。人员资产负债均由洗壳者承担。

2、三项担保事项的处置

（1）西藏雅砻对四川方向光电股份有限公司逾期借款的连带担保-股东代付（2）西藏雅砻对金珠集团的贷款提供的连带担保-债权人豁免

西藏自治区国有资产经营公司已出具书面文件豁免西藏雅砻上述担保责任（3）西藏雅砻对深圳市金珠南方贸易有限公司的银行借款的连带保证-股东代替担保同时约定借壳方以股份代偿解除担保责任

西藏雅砻对深圳市金珠南方贸易有限公司对银行的借款提供连带担保责任，截止2009年1月31日担保的借款本金折合为人民币519,480,610.98元。西藏雅砻、全体债权人以及金珠南方、闸北区国资委以及新联金达签署了《保证担保责任解除及债务偿还协议书》，约定《保证担保责任解除及债务偿还协议书》生效之日起，西藏雅砻第一大股东新联金达将其持有的西藏雅砻的2,900万股股份质押给全体债权人，上述质押手续办理完毕后，西藏雅砻的担保责任自动解除。闸北区国资委同意在获得西藏雅砻股份之日起36个月后的90日内，将其中的3,000万股依法支付给全体债权人作为其解除西藏雅砻担保责任的对价，且在本次重组完成，闸北区国资委成为西藏雅砻控股股东的第三年（重组完成当年为第一年），如经会计师事务所出具的无保留意见审计报告所确认的西藏雅砻的每股税后利润低于0.5元，则闸北区国资委将依法再支付1,000万股西藏雅砻股份给全体债权人。同时，闸北区国资委同意在获得雅砻藏药股份之日起60日内，将获得的西藏雅砻股份中的3,000万股质押给全体债权人，作为其履行该协议约定的依法支付股份义务的担保。

3、发行股份购买资产

所有的这些协议均约定借壳成功为协议生效要件，因此相比较重整计划就没有这么幸运了，法院裁定的重整计划无法做到与借壳成功互为条件。

(二)本次借壳上市的会计处理

1、由于上市公司控股合并北方城投而闸北区国资委却在本次合并后成为上市公司的实际控制人，因此属于反向购买。依据财政部60号文的规定，合并时上市公司不持有业务，属于不构成业务的反向购买，并按此进行会计处理。

2、在该等资产入账时需按照公允价值入账，但既没有采用重组时的估值，也没有采用重组上市时的市场估值，而是另行确定了一个价格。

十二、象屿股份借壳上市

夏新电子在七八年前出的夏新手机那可是绝对流行和高端的产品，却在这短短几年中，“谈笑间，樯橹灰飞烟灭”，幸好，手机业务在重组中保存下来，也算一脉尚存吧。

(一)交易结构

夏新电子其时经营已经停顿，资不抵债，被债权人申请进入破产重整程序。在重整期间，根据债权申报和资产评估的情况，管理人制订了《重整计划（草案）》，破产重整的方案要点和主要内容是: ①将公司的所有资产进行处置变现，用以偿还公司负债；

②同时，全体股东均让渡一定份额的股票用以支持重组，其中控股股东让渡其所持夏新电子股份的100%，中小股东让渡其所持夏新电子股份的10%，所让渡的股份共计209,672,203股。让渡的股份中的70,000,000股按照《重整计划》的规定用于清偿债权，其余的139,672,203股由重组方有条件受让。； ③此外，《重整计划》中还明确了重组方为象屿集团，由重组方支付1亿元现金作为对债权人的补充清偿，并承诺以认购夏新电子向其定向发行股份的方式注入净资产不低于10亿元的优质资产。也就是说，发行股份购买资产作为重整计划的一部分。

(二)几点关注

1、夏新电子必须在2009产生盈利才能避免终止上市，而这唯一出路就是实施债务重组。根据相关会计准则及证监部门对破产重整收益确认的要求，上市公司只能在《重整计划》执行完毕或有确凿证据证明执行的过程和结果存在的重大不确定性已经消除的条件下，才能确认债务重组收益。换言之，《重整计划》必须在2009年12月31日前执行完毕或已经消除重大不确定性，夏新电子才能“保壳”成功。

2、重组方受让了股东让渡的部分股份，并且因发行股份购买资产从而持有上市公司的股份超过30%，但如何申请要约豁免，以什么理由申请要约豁免。由于经法院裁定的重整计划中包括了发行股份以及股份让渡的事项，但司法裁定又不能作为申请豁免的理由。最终确定重组方以资产认购夏新电子非公开发行的股份以及受让夏新电子原有股东让渡的股份两个事项是《重整计划》中不可分割的组成部分，都是属于“挽救公司的重组方案”，实际上是一个方案；该方案涉及的两个事项各自都由其权力部门进行了批准，即非公开发行由股东大会批准、股份让渡由出资人组会议批准；重组方承诺基于两个事项取得的股权锁定三年。因而可以适用《收购办法》第62条第2款的规定，将两个事项作为一个整体一并申请豁免。

3、破产重整对于借壳方来讲是一种轻装上阵的便利途径，这也成了上市公司清理成为净壳的一道工序，通过司法裁定的破产重组有如下优势：

①首先，破产重整可以经由司法途径清理上市公司债务，最大程度地减轻上市公司的负担。通行的做法是以上市公司的资产处置所得偿还公司全部负债。因需要重组的上市公司大都连年巨额亏损、积重难返，资产也大都质量很差、金额严重不实，此举一方面可以清理公司债务，同时还可以通过有效途径（如司法拍卖、变卖等）处理掉公司的劣质资产。债务清理可以使上市公司甩掉包袱，为后续重组创造条件；

②其次，很多破产重整案例中，使用了出资人权益调整的方式，即股东全部或部分让渡其所持公司的股权，以换取公司更有利的重组条件。让渡出来的股权可用于向债权人追加清偿以提高其受偿率，亦可由重组方有条件受让以降低其重组成本。权益调整是多方利益平衡的有效手段，可进一步改善上市公司后续重组的条件；

③最后，通过破产重整可以很大程度上避免或有债务等陷阱。通过法定的债权申报期和具有法律效力的债权受偿率（通常较低），即便上市公司存在或有负债陷阱，未来也不会给上市公司带来灾难性的后果，可有效保障重组方的利益。

4、在本案例中，重整计划中不仅将引入象屿集团作为重组方和注入不低于10亿元的优质资产等内容明确纳入其范畴，同时在资产重组方案中，继续细化《重整计划》中的经营方案，通过明确定价依据和发行股份数量，注入资产规模等，将恢复上市公司持续经营能力和盈利能力落实到位。从实质内容上看，已经实现了重整和重组的一体化，但是在实践中，作为司法程序的重整和作为行政程序的重组如何衔接是一个尚待实践深化的问题。

第五篇：上市公司环境会计信息披露问题研究_以沪深两市上市能源公司为例

上市公司环境会计信息披露问题研究_以沪深两市上市能源公司为例.txtゅ你不用一上线看见莪在线，就急着隐身，放心。莪不会去缠你。说好的不离不弃 现在反而自己却做不到╮

·综合 2011 年第 4 期（中）研究与探索STUDY AND EXPLOR E 上市公司环境会计信息披露问题研究 ———以沪深两市上市能源公司为例 内蒙古财经学院 赛 那

一、上市公司环境会计信息披露现状

（一）样本选取及研究思路 能源行业属于我国的重污染行业，也是我国的支柱产业，对环境的影响范围相对较广。因此，对能源 行业的环境会计信息的披露情况进行研究有一定的代表性。本文 选取深沪两市的20家能源上市公司作为研究样本，分析其2008年 报告中对于有关环境会计信息披露的情况。在选取样本时，遵 循以下原则：一是不选取ST和PT公司。因为这两类公司是近几年 来财务状况存在异常变动的公司，若将其纳入研究样本，有可能对 统计结果的可靠性产生影响。二是不选取发行B股和S股的公司。由于国际会计准则与国内会计准则之间存在着一些差异，加之这 两种股票的发行与A股存在很大差异，若将其纳入样本，也可能对 统计结果产生影响。在研究时采用频率分析法，将样本数据分为若 干个组，计算出各组的频率，建立频率分布表，再对分布情况进行 分析，然后得出相关结论。选取的20家能源上市公司情况见表1。

（二）环境会计信息披露情况分析 在选取的20家能源上市公

司的2008年报告中，有16家公司对环境信息进行了披露，有4 家公司没有进行披露。环境信息披露的频率分布如表2所示。在披露了环境信息的16家公司的报告中，披露方式、内容 以及表述形式又各有不同。

（1）披露方式分析。在报告中，上市公司主要在“董事会报 告”和“财务报告”中披露环境会计信息，也有一些公司在“会计报 表附注”中披露；对于企业当期发生的重大的环境会计相关的事 项，也会在“重要事项”中反映；另外有一些公司会在“备查文件目 录中”特别列出有关环境信息的部分。具体的披露方式见表3。（2）披露内容分析。报告中对环境会计信息披露的内容详 见表4。其中，政策影响是指国家对某个行业环保要求的提高对企 业所产生的影响；环保计划措施是指企业对于环境保护所订立的 一些目标和计划；环保投资是指是用于污染预防、保护或恢复环境 的设施和设备，如污水处理系统等；环保拨款与补贴指由于公司对 环保行为进行投资而获得的国家的资金补给；环保绩效是企业在 三废达标、污染治理率、发展循环经济等方面所取得的成果的概 括；其他内容则是指与环境相关的事项以及其他环保支出。由表4统计可知，企业所披露的环境会计信息多为环保计划措 施和环保拨款与补贴，环保投资和环保绩效披露地也较多，这与我 国目前颁布的一些与环境会计信息有关的法规是相适应的。然而 从表4也可以看出，企业在披露环境会计信息时，对其发展有利的 信息披露地较多，而负面信息则披露地很少。在报告中，对于 环保计划措施，一些企业提到要大力发展循环经济，建立环境友好 型社会，环保绩效的内容也不是仅仅局限于三废达标的成绩，增加 了许多企业对自身发展循环经济等方面取得的成绩的总结。可见 随着循环经济的发展和时代的进步，企业披露环境会计信息的内 容有了很大变化，更加顺应了社会发展的需要。这些与我国有关环 境保护法律法规体系的逐步完善，决策者、投资者以及社会公众等 对环境信息需求的增加有着很大联系。企业若不对其环境会计信 息进行披露，一方面可能会违反有关法律法规，受到国家的处罚； 另一方面也会对企业的筹资、经营活动产生一定影响。

（3）披露形式分析。企业披露的环境会计信息可以采用货币形 式、非货币形式或者货币与非货币相结合的方式三种。报告中 环境会计信息披露的表述形式具体见表5。

表5中的数字表示在某一项目中用某一形式对环境信息进行

披露的公司的个数。从表5中可以看出，我国上市公司所披露的环 境会计信息中，非货币性的内容占大多数，主要包括环保认证、荣 表 4 报告中对环境会计信息披露的内容 披露内容

环保认证、荣誉 政策影响 环保计划措施 绿化费 环保投资

环保拨款与补贴 环保绩效 其他 公司个数 4 2 9 1 6 10 6 2 所占比例 25% 12.5% 56.25% 6.25% 37.5% 62.5% 37.5% 12.5% 注：一般情况下，上市公司会在报告中披露多项信息 表 5 报告中对环境会计信息披露的表述形式 环保认证、荣誉 政策影响 绿化费

环保拨款与补贴 环保投资 环保计划措施 环保绩效 其他 合计 货币 1 8 2 1 12 非货币 4 2 9 6 21 货币非货币结合 2 4 1 7 合计 4 2 1 10 6 9 6 2 40 表 1 20 家能源上市公司情况一览表 公司简称 深圳能源 靖远煤电 建投能源 韶能集团 汇通能源 远兴能源 宝新能源 滨海能源 美锦能源 银星能源 上市交易所 深交所 深交所 深交所 深交所 深交所 深交所 深交所 深交所 深交所 深交所 股票代码 000027 000552 000600 000601 000605 000683 000690 000695 000723 000862 公司简称 赣能集团 神火股份 金牛能源 煤气化 西山煤电 华能国际 亿利能源 川投能源 红阳能源 通宝能源 上市交易所 深交所 深交所 深交所 深交所 深交所 上交所 上交所 上交所 上交所 上交所 股票代码 000899 000933 000937 000968 000983 600011 600277 600674 600758 600780 表 2 20 家能源上市公司环境信息披露情况表 项目 企业数量 所占比例 披露环境信息 16 80% 没有披露环境信息 4 20% 合计 20 100% 表 3 报告中环境会计信息披露方式 项目

股本变动及股东情况 本公司治理结构 董事会报告 监事会报告 重要事项 财务报告 会计报表附注 被查文件目录 公司个数 1 1 13 1 1 8 3 3 所占比例 6.25% 6.25% 81.25% 6.25% 6.25% 50% 18.75% 18.75% 注：上市公司会同时在不同的项目中披露环境会计信息，下同 33·综合 2011 年第 4 期（中）研究与探索STUDY AND EXPLOR E 誉、政策影响、环保计划措施和环保绩效，这些项目的特点是比较 难以用量化的指标来描述；而货币性内容则主要是绿化费、环保拨 款与补贴、环保投资等项目，它们通常是在财务报告或会计报表附 注中出现；货币与非货币相结合的信息则主要是环保投资、环保拨 款与补贴，这类项目有些不能仅通过货币的方式完全准确地表述，需要与非货币的文字形式相结合。

二、上市公司环境会计信息披露存在的问题

（一）与环境会计有关的法规体系不健全 我国目前所颁布的

一系列有关环境会计问题披露的法律、法规，如《公开发行证券的 公司信息披露内容与格式准则第1号———招股说明书》、《上市公司 治理准则》等，都主要限于对上市公司首次公开发行股票时环境信 息披露的规范，而在报告中的具体规范却很少。所以，上市公 司报告中披露的环境信息内容较少。由以上各表可见，企业自 愿披露的环境会计信息较多，且披露信息较为零散。

（二）披露形式不规范，内容缺乏可比性 由于环境会计有关的 法规体系不健全，导致企业对环境会计信息的披露多是自愿披露，而强制披露的内容较少，并且在自愿披露中，企业侧重于披露对自 身发展积极有利的信息，很少披露负面信息，这对决策者在利用信 息时会产生某种程度的影响。另外自愿披露导致了披露的形式不 规范，披露的内容缺乏可比性。由表3可以看出，企业披露环境会计 的方式既可以在董事会报告中进行，也可以在财务报告等地方进 行。由表5又可以看出，企业可以采用货币、非货币和货币与非货币 相结合的方式披露有关信息，由于非货币的表述形式占据主导地 位，导致相同的信息在同行业的不同企业之间缺乏可比性，这会给 信息的使用者带来许多不便。

（三）披露内容具有局限性 企业披露环境会计信息的内容不

够完整，具有局限性。分析表4，我们可以看出，企业对于节能减排 和资源节约等活动的体现则相对较少，披露的内容仅局限于环保 计划措施和环保补贴的范畴，对循环经济的发展情况进行披露的 也只占少数。企业对环境会计信息的披露不够全面，不能完全地体 现信息使用者对环境会计信息的需求。

（四）企业对环境会计信息的披露缺乏重视 企业对环境会计 信息的披露缺乏重视，不足以体现环境会计信息的重要性以及信 息使用者的需求。由表3可以看出，在报告中，企业集中于在董 事会报告和财务报告中披露环境会计的有关事项，在财务报表中，也没有企业单独设置环境会计科目进行核算。只有极少数的企业 会将保护环境、节能减排作为主要的经营目标和社会责任来进行 报告，如华能国际（600011）和通宝能源（600780）。

（五）披露内容缺乏相关性与可靠性 通过对样本的统计分析

发现，企业披露的环境信息主要是对过去发生的环境事项反映，披 露的信息缺乏一定的相关性，这样一来，信息的使用者很难根据现 有的信息对企业的经营活动进行判断和决策。另外，报告中没 有发现审计报告中对于环境信息披露的内容，披露的信息没有经 过有关部门的鉴证，其可靠性也很难保证。

三、上市公司环境信息披露改进建议

（一）完善会计法规并制定具体的环境会计准则 一些发达国 家企业越来越地多开始披露环境会计的相关信息，企业环境会计 信息披露有了很快发展，这与有关部门对企业环境会计信息披露 的重视和相关法规的制定工作是分不开的。如加拿大特许会计师 协会颁布了《环境成本与负债：会计与财务报告问题》，该文件规范 了环境会计报告方式、环境成本和环境负债的处理方式以及环境 影响结果的记录等，推动了企业环境会计报告制度的发展；英国环 境部在1997年颁布了题为“环境报告与财务部门：走向良好的实 务”的文件，规范了企业的环境会计制度。在我国，企业及公众的环 境意识仍然较为淡薄，环境会计信息披露的推进工作主要依靠政 府支持。借鉴发达国家的经验，我国应将环境会计核算和监督纳入 有关法律法规，以法律的形式确定环境会计信息的内容和作用，使 环境会计信息披露形成统一的标准，具有更强的可操作性。

（二）明确环境会计信息披露的内容和范围 构建完备的环境

会计信息披露内容是非常重要的，笔者认为环境会计信息披露的内 容应主要包含：环境保护方面的信息；资源节约方面的信息。而这两 方面信息又应分别包含环境的财务影响和绩效信息，资源的财务影 响和绩效信息。只有包括了这些信息，才能有效地促进企业经济、资 源和环境的和谐发展，才是真正意义上的完整的环境会计信息。

（三）规范环境会计信息的披露形式 笔者认为在披露环境会 计信息是应结合两种方法：一是将每个会计要素分为环境要素和 非环境要素，采用货币形式进行计量；二是在会计报表附注中将环 境绩效作为正式项，通过非货币计量形式加以披露，包括企业环保 计划措施和环保认证等，使信息使用者和社会公众对企业的环境 法规执行情况和环保质量有一个概括性地了解，并以此来对企业 的环保业绩作出评价。

（四）树立示范企业，改善环境会计信息披露机制 上市公司在 社会公众中的影响相对较大，信息披露的条件相对完善，又是我国 与国际会计准则相接轨、进行会计制度改革的先行者。与此同时，能 源企业的经营活动对环境资源产生的影响较广，因此环境会计信息 披露机制可以先在能源行业的上市公司试行，通过积累一定经验并 形成较为稳定的机制之后再向其他企业推广。另外国家可以对在环 境会计信息披露中表现较好地上市公司进行规范化指导，使其环境 会计信息披露表现得更加合理化、规范化，然后再将这些企业树立 为模范企业，对其他企业的环境会计信息披露进行引导。

（五）加强监管，提高环境信息的可靠性 企业最看重的是效

益，因此从自身利益出发，很难对环境责任的履行情况进行全面、如实地披露，使信息的可靠性降低，因此应加强有关部门的监管力 度。另外，由于环境资源的特殊性，对其进行监管是可能需要国家 审计部门和环保部门的共同合作，制定具体的审计准则来执行。审 计的要点可以包括：环保节能工作的合法性、环境信息的正确性、资源环境对策的适当性、内容的全面性等。

（六）加强企业及社会公众的环保意识 企业的环境信息披露

要有效进行，则要加强企业管理人员和职工的环保宣传。而对于企 业的会计人员，则还要针对其环境会计方面的专业能力进行相关 培训，以便适应企业环境会计的需求，为环境会计信息体系的建设 打好基础。公众环保意识的强弱，会对企业披露环境会计信息的积 极性产生直接影响。目前我国社会公众的环境保护和节能减排意 识正在逐渐增强，这一方面会给企业带来一定压力，迫使企业进行 绿色生产；另一方面，投资者也会逐渐关心企业的环境质量和履行 环境责任的情况，选择状况较好的股票进行投资。参考文献：

［1］魏素艳等：《环境会计相关理论与实务》，机械工业出版社 2006年版。（编辑 刘 姗）34