第一篇:135.关于上市公司股权分置改革中国有股权管理工作程序的通知
河南省国资委关于上市公司股权分置改革中国有股权管理工作程序的通知
2005年9月26日豫国资产权[2005]44号
各省辖市国有资产监督管理机构,省直有关部门,省属有关企业:
为了明确股权分置改革中国资监管机构的工作职责,规范操作程序,统一要求,积极稳妥、循序渐进地推进我省股权分置改革工作,根据国务院国资委《关于上市公司股权分置改革中国有股股权管理的通知》和《关于股权分置改革中国有股股权管理审核程序有关事项的通知》的要求,现就我省上市公司股权分置改革中国有股权管理工作程序和有关要求明确如下。
一、股权分置改革初步方案提交证券交易所前应取得省国资委出具的备案表。
(一)适用范围:国有控股上市公司
(二)程序:
1、国有控股股东与其他非流通股股东进行沟通。
2、市属上市公司国有控股股东将股权分置改革初步方案(预案)报市国资委,市国资委报市政府同意后,由市国资委以书面形式(市国资委盖章)与省国资委进行沟通。
3、省属上市公司国有控股股东直接与省国资委进行沟通。
4、上市公司股权分置改革国有股权管理备案表(申报单位栏由国有控股公司和市国资委盖章)。
(三)上报材料:
1、市国资委或省属企业书面汇报材料。主要内容包括:相关非流通股股东的意见,国有最低持股比例计划;股改方案的方式及对国有股东权益的影响,如采取送股支付对价方式要明确对价区间;保荐机构、律师机构和财务咨询等中介机构选聘情况;股权分置改革的整体安排及下一步工作计划等。
2、股权分置改革方案论证报告;
3、股权分置改革说明书;
4、非流通股股东参与股权分置改革的协商意见;
5、上市公司上年年度报告和最近一期季度报告;
6、市国资委对国有控股股东进行股权分置改革的批复意见。
(四)审核备案:省国资委股权分置改革领导小组集体听取情况汇报,对材料齐全并符合要求的,出具《上市公司股权分置改革国有股权管理备案表》(表式附后)。国有控股股东委托上市公司及其保荐机构向证券交易所提交股权分置改革初步方案。
二、股权分置改革初步方案提交上市公司董事会召集A股市场相关非流通股股东会议前取得省国资委书面意见。
(一)适用范围: 国有控股及参股上市公司
(二)程序:
1、向省资委汇报股权分置改革初步方案与流通股股东沟通情况。
2、对股权分置改革初步方案进行修改和完善,形成股权分置改革方案。
3、市属国有控股上市公司股权分置改革方案经市政府原则同意后,由市国资委以报告的形式报省国资委。
4、省属国有控股上市公司股权分置改革方案经省国资委审核后,报省政府批准。
(三)上报材料:
1、市国资委关于股权分置改革方案的报告;
2、市政府关于股权分置改革方案的批复;
3、其他国有股东取得省或省以上国资委的书面意见(复印件);
4、股权分置改革方案。
(四)反馈意见:对材料齐全并符合要求的,经省国资委股权分置改革领导小组同意后,出具书面意见。未对股权改革方案进行修改的,省国资委不再出具书面意见。
国有控股及参股上市公司将股权分置改革方案提交上市公司相关非流通股股东会议进行讨论,并形成书面决议。同时,按照证监会有关要求披露提示性信息。
三、股权分置改革方案提交上市公司董事会召集A股市场相关股东会议后至分类表决前取得省国资委的审核批复。
(一)适用范围:国有控股及参股上市公司
(二)程序:
1、市属上市公司股权分置改革方案由市政府报省政府审核批复。
2、市属上市公司股权分置改革方案由市国资委以请示的形式报省国资委。
(三)上报材料: 省国资委审核批复时应当审核、查阅以下材料:
1、市国资委或省属企业关于股权分置改革方案的请示;
2、省人民政府关于股权分置改革方案的批复文件(参股企业除外);
3、股权分置改革方案;
4、保荐机构对股权分置改革方案的保荐意见及说明书;
5、财务咨询机构的可行性论证报告。国有控股股东组织有资质的财务咨询机构对保荐人制定的解决股权分置改革方案提出的可行性研究报告,包括但不限于以下内容:
(1)股权分置改革完成后国有股的最低持股比例及确定依据;
(2)股权分置改革方案的确定依据;
(3)解决股权分置对于国有股东权益的保障,包括股权分置解决前后国有股权益价值的评估分析报告;
(4)对上市公司职工权益的影响。如涉及控股权转移的,应按国家规定提出具体的对职工经济补偿方案。
6、非流通股股东参与股权分置改革的协商意见;
7、上市公司上年度审计报告和最近一期季度报告;
8、律师事务所出具的法律意见书;
9、其他材料。
(四)审核批复:对材料齐全并符合要求的,经省国资委股权分置改革领导小组审核后批复。
国有控股及参股上市公司将股权分置改革方案提交上市公司相关股东进行分类
表决。
四、上报国务院国资委备案。
省国资委将有关上市公司股权分置改革方案的批复以及该方案的可行性论证报告抄送国务院国资委备案。
五、其他有关问题
(一)中央和地方共同参股上市公司的申报与审批。由持股数量最多的国有股股东统一报批,第一大股东为地方单位的上市公司将方案报省国资委审核批准;第一大股东为中央单位的上市公司将方案报国务院国资委审核批准。
(二)国有股权管理的其他问题。股权分置改革中涉及上市公司国有股划转、协议转让、以股抵债以及上市公司国有股性质变更其他国有股权管理审核事项,仍按现行有关规定报国务院国资委审核批准。
(三)对于同时存在H股或B股的上市公司,由A股市场相关股东协商解决股权分置问题。对于持有外商投资企业批准证书及含有外资股份的银行类A股上市公司,其股权分置改革方案在相关股东会议表决通过后,由国务院有关部门按照法律法规办理审批手续。
第二篇:上市公司股权分置改革研究
上市公司股权分置改革研究
摘要 股权分置是在我国经济体制转轨过程中形成的特殊问题,随着我国资本市场的迅速发展,开始越来越强烈地影响证券市场预期的稳定和价格发现功能,使公司治理缺乏共同的利益基础,严重影响了我国证券市场的效率,成为完善资本市场基础制度的重大障碍。在股权分置改革过程中我们必须考虑到影响股权分置改革的一些因素,然后要构建一个稳定的市场环境,降低交易费用,提高制度安排的效率。
关键词 股权分置改革 流通股 非流通股 市场环境 据统计,截止2004年12月底,我国股票市场1 377家上市公司拥有总股本数为7 149.43亿股,其中已流通股份为2 255亿股,仅为总股本的1/3,总股本中另外2/3为非流通股。这种对股票分割性的制度安排如果说在中国股票市场建立初期是历史的必然与需要的话,那么随着证券市场在我国经济地位的确立,巨量的非流通股已对证券市场运行造成巨大的压力,严重影响了我国证券市场的效率,成了完善资本市场基础制度的重大障碍。经过长时间的理论研究与实践探索之后,2005年4月29日,经国务院批准,中国证监会发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》,这标志着解决我国证券市场股权分置问题的工作正式启动。股权分置改革需要考虑的因素
1.1 必须考虑非流通股与流通股之间的差异
(1)流通股与非流通股之间存在价值差异,流通股与非流通股的价值不一样,原因主要有:①认购权。非流通股相比于流通股缺乏一项可供公众认购的权利。由期权的思想可知,市场中每一项权利都是有其价值的。一项资产的价值等于附加的权利减去义务,因为缺少一项权利,非流通股的价值低于流通股。②流通权。这里的流通权其实是继认购权之后的一项权利,因为股票只有在认购后才能流通。所以非流通股还缺少了一项流通权。③控制权。非流通股往往在公司股权结构中占有较大比例。因而相比于相对分散的流通股,其具有对公司的控制管理权。这种权利一定程度上提升了非流通股的价值。但是要求非流通股参与流通,势必要削弱这种控制权,又造成非流通股价值的进一步降低。
(2)流通股与非流通股之间存在价格差异,非流通股在形成过程中是绝对低价,而流通股在形成过程中是绝对高价。1996年至今,流通股股票的发行价格平均为8.0元左右,而非流通国有股的折股价格却仅为1.12元左右。社会投资者以绝对高价认购流通股,是以非流通股不流通为前提的,至少有不流通的预期,否则,社会投资者是不会以绝对高价认购的,这样反过来社会普通投资者以高溢价投资后又制约了非流通股的市场流通。
1.2 必须考虑国有股按照非市场规则进入市场流通 由于在我国股份经济产生和发展的过程中,一直是以国有经济的内部规则来制约股份经济的市场规则的,而且国有股一直是按照国有经济的内部规则进入市场的,所以在考虑国有股权流通问题时,必须按照非市场规则进入市场流通,必须充分考虑到历史的因素,从保护中小投资的利益出发,制定出积极稳妥的实施方案,否则就会造成对流通股股东权益的侵犯。
1.3 必须考虑市场的既有规则与照顾市场各方的既有利益相结合
由于非流通股流通方案的设计与实施在本质上是非流通股与流通股的博弈过程,因而博弈中的任何一方都不可能出现全赢或全输的局面,否则,就会出现要么方案通不过,要么市场拒绝接受的局面,其结果必然导致非流通股的流通被无限期搁置。比较现实的选择是在充分既有规则的前提下,必须充分考虑到市场各方特别是中小投资者的利益,必须严格遵循市场经济规律,以寻求一个既能够被市场各方接受又易于实施的平稳解决方案。
1.4 必须考虑市场的供求状况和市场预期 据统计,截止2004年12月底,我国股票市场1 377家上市公司中非流通股为总股本的2/3,约有4 500亿股。国有非流通股的规模如此巨大,如果用市价办法进入流通,那将需要几万亿元的资金,这样大的资金规模,市场显然是难以承受的。而且国有股、法人股等非流通股的不流通一直是既有规则,因而这种规则的改变必将给市场带来巨大冲击,从而成为市场中的最大变数,并会在相当大的程度上导致市场预期机制的紊乱。因此,必须考虑稳定市场与稳定预期,从而在稳定的环境中逐步实现非流通股流通的机制转换。
1.5 必须尊重市场规律
尊重市场规律,有利于市场的稳定和发展,切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益。按照改革的力度、发展的速度和市场的可承受程度相统一的原则,使资本市场各项改革协调推进,各项政策措施综合配套,以改革促进市场的稳定发展,以市场的稳定发展保障改革的顺利进行。股权分置改革方案评述
2005年4月29日通过的《证监会关于股权分置改革试点问题的通知》指出,试点上市公司股东自主决定股权分置问题解决方案。2005年8月23日通过的《关于上市公司股权分置改革的指导意见》指出,股权分置改革要坚持统一组织、实行分散决策”。这说明改革的总体思路是证监会只立规矩,具体的试点方案由上市公司自己决定。试点单位选择的方案主要有:
(1)送股方案。①基本特征:对现有的流通股按照某一比例进行送股后,使非流通股每股股值与流通股的价格一致,然后非流通股取得流通权;②优点:操作简便易行,可以全面、一次性地解决非流通股的流通问题;老流通股股东不用追加资金,避免流通股股东的现金流出;也可以减少对于市场资金量的需求;③缺点:送股比例是争议的焦点;送股还会稀释流通股股东的权益;造成市场扩容的压力;非流通股股东的即时现金收入减少。
(2)缩股方案。①基本特征:是将现有的非流通股按照某一比例进行合并股份后,使非流通股合并后的每股股值与流通股的价格基本一致,非流通股取得流通权;②优点:操作简便易行,可以全面、一次性地解决非流通股的流通问题,缓解市场资金压力;该方案不涉及任何资金的流入流出,因此对市场的冲击较小;③缺点:缩股比例不容易计算;容易引起“国有资产流失”的争论。
(3)权证组合方案。①基本思路:在定价市场化、均衡市场各方利益的原则下,权证结合送股、配售、存量发行和基金等形式,对上市公司的国有股流通进行分批分阶段解决;②优点:缓解市场资金的压力,操作性较强;③缺点:风险较大。
除了试点单位使用的这些方案外,专家学者还提出了很多其他的方案,比如:折让配售方案、配售方案、回购方案、开辟第二市场、设立改革基金、股转债等。上市公司可以根据自己的实际情况选择适合自己的改革方案。构建稳定的市场环境,降低交易费用,提高制度安排的效率
股权分置改革是一项复杂艰巨且涉及面很广的系统工程,这项改革将牵涉到广大投资者的切身利益、上市公司的未来发展前景以及我国整个资本市场的发展前景。股权分置改革作为一项制度性变革,对证券市场将产生重大的影响,短期内对股市会造成一定的冲击,因此需要构建一个稳定的市场环境来支持股权分置改革,尽量降低制度变迁的成本。
(1)管理层要积极采取措施,增加市场需求、缓解扩容压力,维护市场稳定。实施全流通后,根据目前非流通股与流通股的比例计算,市场将出现双倍的扩容压力。因此首先要增加市场的需求,吸引更多的资金入市,构造多元化的投资基金群体,在政策上应进一步放宽对社保基金、各类商业保险基金、养老基金、住房基金在内的机构投资者的入市限制,引入合格的境外机构投资者。其次要发展投资品种,对证券市场的产品结构进行优化,创新金融工具,拓宽投资渠道,加快市场产品和制度的创新,吸引投资者。第三在“新老划断”实施之前,应暂停新股审批;在“新老划断”实施之后,要严格控制新股上市节奏。
(2)切实维护公众投资者特别是中小投资者的利益。股权分置改革必须站在以人为本、构建和谐社会的高度,切实维护公众投资者特别是中小投资者的合法权益,给投资者以必要的、适当的补偿。从而非流通股获得流通权,流通股股东的利益也得到了一定的保护,实现非流通股股东和流通股股东的双赢。一是要抓紧完善和落实保护流通股股东权益的法律法规,完善社会公众股股东对公司重大事项的表决机制。二是管理层应在调查摸底、适度统一的基础上,规定非流通股股东给流通股股东的对价补偿底线。三是构建非流通股股东与流通股股东之间沟通协商的平台,赋予流通股股东提案权。四是尽快建立和完善证券市场投资者保护基金,从制度层面上保护投资者的利益。
(3)重塑中国股票市场的功能,由“融资主导型”向“投资主导型”和“资源配置型”过渡。当前,上市公司整体效益不佳,广大投资者的信心严重受挫,不应再过分强调股票市场的融资功能,而应大力发展其投资功能、资源配置功能和制度创新功能,把企业素质、业绩和潜在发展能力作为公司能否上市的第一标准,提高上市公司的质量,以此提高股票市场的投资价值。让有发展潜力的企业成为国民经济和股票市场的基础,强化股票市场的投资功能和资源配置功能,使股票市场成为市场经济条件下配置资源的重要要素市场。
(4)解决股权分置应当与资本市场的各项基础性建设互为依托。以股权分置改革为契机,推动上市公司完善法人治理结构,提高上市公司质量和盈利水平,保证公司运作符合广大股东的利益,增强投资者的信心。切实解决控股股东占用上市公司资金问题,遏制上市公司违规对外担保,禁止利用非公允关联交易侵占上市公司利益的行为。
(5)创造良好的法制环境。积极推动《证券法》、《公司法》和《刑法》等法律的修订,研究拟定《证券公司监管条例》、《证券公司风险处置条例》和《上市公司监管条例》等行政法规。调整和完善与积极稳妥推进股权分置改革不相适应的政策法规。为资本市场改革开放和稳定发展创造良好的法制环境。
(6)新闻媒体引导舆论,多做正面引导工作,营造有利于推进改革的舆论氛围。
(7)控制节奏打击违法,依法维护改革的正常秩序。提高市场透明度,建立有效的市场监管机制,严厉打击利用股权分置改革进行内幕交易、操纵市场等侵害投资者权益的违法犯罪行为。
参考文献 吴晓求.中国资本市场:股权分裂与流动性变革[ M].北京:中国人民大学出版社,2001 2 王国刚.中国资本市场热点研究[ M].北京:中国城市出版社,2002 3 谢百三.证券市场的国际比较[ M].北京:清华大学出版社,1999 4 曹凤岐.中国资本市场发展战略[ M].北京:北京大学出版社,2001 5 金鑫.上市公司股权结构与公司治理[ M].北京:中国金融出版社,2003
第三篇:上市公司股权分置改革论文
摘要:股权分置是中国股市特殊历史原因和特殊发展过程的产物,其严重阻碍了我国资本市场的发展。文章首先介绍了股权分置改革的历史背景,指出股权分置改革的必要性,接着对86家上市公司的改革方案进行统计并归类,统计表明主要有四种股权分置改革方案,其中95%以上的上市公司均采取送股方式来进行股权改革,然后通过对每种方案的实施所产生财绩效的影响进行分析,最后在分析比较的基础上指出送股并不是最优方案。
关键词:股权分置;改革方案;财务绩效;实证分析
一、问题的提出
“股权分置制度”即在一个上市公司中,设置了国家股、法人股、社会公众股等不同类别的股份,不同类别的股份拥有不同的权力。我国上市公司的股权分置是我国特殊国情、特殊条件、特殊背景的产物,是诸多历史因素交织且综合作用的结果,也是我国经济体制改革不配套和股票市场制度设计不合理所留下的制度性缺陷。随着证券市场的不断发展,股权分置制度的缺陷也日益明显,股权分置改革也应运而生。
伴随股权分置改革的是各种方案的选择,目前主要的四种股权分置改革的方案主要有以下四种方案:(1)送股;(2)缩股;(3)派发权证;(4)股票回购。这四种方案中,是不是目前上市选择的改革最多的方案是最优的方案呢?这是本文重点研究的问题。
二、上市公司股权分置改革方案的选择特性
1. 样本选取。即选取首先进行试点的第一批和第二批46家上市公司和第一批进行股改的40家上市公司作为样本,即样本量为86,这86家上市公司的股权分置改革方案的选择基本代表了目前所有上市公司进行股权改革倾向方案的类型。
2. 样本选择结果的描述性统计。有上表可知,在这86个样本中,采取缩股方案的有2家,权证方式的只有1家,而其余83家均采取送股方案。采取缩股的2家公司和采取权证方式的1家公司的方案均通过,而采取送股的83家公司中,清华同方所采取的公积金转赠资本的送股方案没有通过。在85家已经通过表决的上市公司中,采取权证、缩股方式的上市公司分别只占1.18%、2.36%,而其余超过95%的上市公司均采取的是送股方案。
三、各种方案的实施对公司财务绩效的影响
1. 送股方案对上市公司相关财务指标的影响。(1)相关数据。选取第一批进行股权分置改革的四家上市公司作为样本进行比较分析,其具体股改方案及计算的相关具体财务指标如表1示。(2)数据分析。①从试点公司股权结构和财务指标变动表可以看出,四种方案实施后对市盈率都没发生变化,也就是说股票定价的相对基础并没有改变,这体现了监管当局把股权分置改革作为股权结构的内部调整问题,而不涉及股票定价的基础改变的思路。②从其它财务指标来看,清华同方的试点方案都减少了其每股收益和每股净资产,分别减少了0.065元和1.675元,三一重工的试点方案在每股净资产和净资产收益率上分别减少了2.001元和增加了0.86%,其他财务指标未发生改变。
2. 缩股方案对上市公司相关财务指标的影响。在解析缩股方案对公司的影响时,我们以吉林敖东的股改方案进行分析。敖东股改方案如表3所示。
鉴于吉林敖东股权结构的特殊性,即非流通股比例小于流通股比例,送股方案对股市发展没有好处,选择缩股方案具有两大优点:(1)通过非流通股单方面缩股,非流通股股东让出40%的权益,提高了股票的含金量。按照2004年年报数据,可知公司每股净资产有3.62元提高到4.29元,每股盈余也由0.33元提高到0.41元,市盈率由公告前l7.72倍下降到14.5倍。公司内在价值得到提高,支撑二级市场价格还有较大的上涨空间,在短期内可以保护原流通股股东利益,在长期内也有利于公司全体股东利益的最大化。(2)缩股方式对股市减了压。非流通股股东单方面缩股40%,使得总股本也减少了19%,与送股方式相比,通过缩股实现全流通对二级市场价格的冲击较小,这种创新是对整个股权分置改革的贡献,如果大部分股改上市蓝筹公司仿效敖东,采用缩股方案,将惠及整个股市。
3. 权证方案对上市公司相关财务指标的影响。宝钢股份股权分置改革基本方案是:l0股获得2.2股及l份认购权证。宝钢集团持有宝钢股份共需补偿流股股东8.5294亿股股票和3.877亿份权证。权证存续期间为2005年8月18日到2006年8月30日。共计378天。行权日为2006年8月30日。到期持有l份权证有权接4.50元买入l股宝钢股票。当然权证持有者可以放弃这种权利,损失的是购买权证的成本。从宝钢权证上市交易的实践效果来看,已充分发挥了二级市场的价值发现和挖掘功能。仅上市的前4天就给持有者以4个涨停板每份2.08元的高回报。权证的优点可以表现为:(1)权证的杠杆效应权证最大的魅力就是杠杆效应,其投入的资金和购买相关资产的资金相比只是很小的一部分。比如:宝钢4.50元.可能其权证只需0.45元,换股比例1∶1。买l份权证的收益和买l股宝钢的收益是一样的。但成本只有其1/10。也就是他有l0倍的杠杆比率,资金放大了l0倍,投资者最大的亏损就是期权金,也就是0.45元。但涨幅却会跟随正股的走势。(2)套现。持有正股而需要现金的投资者,可沽出正股而买入相关权证,继续把握股价上升所带来的利润。(3)以小搏大。预期正股将于短期内大升(或大跌)时,权证可以将其以小博大的特性发挥至极致。预期正股将大升,可买认股权证:预期跌的,可以买认沽权证;预期正股先横盘再突破,可选择一些期限长一点的权证,溢价低一点。无论正股升跌,都可以操作,可以说权证是一个全天候的投资品种。
表5总样本的绩效变化
4. 回购方案对上市公司相关财务指标的影响。(1)相关数据。在这里我们也可以采用事件研究法。事件定义为股份回购事件的发生,事件发生的年份定义为时间T=0年,事件考察期为(-1,1)年,即事件发生点的前一年和后一年。据有关资料显示,曾经有5家公司成功实施过回购,其中陆家嘴回购国家股的目的是为了增发B股,不太具可比性,因此本文仅对以下四家实际回购公司的前后财务指标进行分析,详见表4和表5。我们从中发现,回购成功后的四家公司的整体业绩都有显著的提高,这表明股份回购对于公司的绩效改善具有积极的意义:净资产的平均增长率为105.94%,每股收益的平均增长率为119.4%。(2)数据分析。第一,上市公司实施股份回购以后,公司的绩效明显好转。从股份回购前一年到股份回购后一年,每股收益平均值从0.48元/股上升到0.72元/股,净资产收益率平均值从20.37%上升到24.38%。由此可见股份回购对于公司业绩的改善有显著作用。第二,股份回购可以优化资本结构,发挥财务杠杆的作用。这四家公司经营状况均比较稳定,负债比例都比较低,都具有很强的举债比例。公司通过回购国有股和适度举债,将会大幅度提高企业价值,给股东创造更多的财富。而实施回购行动后,在利润总额不变的基础上,总股本减少,从而净资产收益率和每股收益上升,这就构成了股票价格上涨的客观基础。
四、结论
本文通过对目前我国资本市场和上市公司股权结构的分析,赞成股权分置改革迫在眉睫的观点。但是在众多股权分置改革方案,是不是目前绝大多数上市公司采取的股权分置改革方案最有利于上市公司财务业绩的提高,最有利于扭转我国股市目前所处的“熊市”状态,这是本(下转第60页)文重点思考的问题。分析结果表明送股对投资者来说虽然简明易懂,但是不改变业绩、不提升上市公司内在价值,不会对上市公司财务业绩的提高有促进作用。相反,其他3种常用方案都有自己的优点。特别是缩股方案和回购方案,对与公司业绩评价有关的财务指标有很大的促进作用,权证方案的实施也极有可能促进股票价格的提高等等。所以,送股方案并不会有利于提高公司的财务业绩,从对扭转我国目前所处的“熊市”状态起到更好的作用角度来看,也不是最佳方案。
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第四篇:浅论股权分置改革
浅论股权分置改革
摘要
在股权分置改革完成后,可以看到由于大股东和小股东有了共同的利益基础、面临着相同市场约束条件,这对于完善国有控股上市公司的治理水平基础有重要意义。但是我们也应该看到,目前资本市场的问题不可能随着股权分置改革而一蹴而就。通过股权分置改革对国有上市公司治理结构、水平的影响,来分析这次改革带来的积极意义和一些可能产生的问题,并提出一些改善的建议。
论文关键词:股权分置改革;国有上市公司;股权结构股权分置对国有上市公司的影响
1.1 非流通股股东和流通股股东缺乏共同利益基础
股权分置的后果是非流通股股东和流通股股东两类股东的目标不一致,且存在着利益冲突。控股股东持有的非流通股不能在二级市场上买卖,其转让、拍卖时的价格基本上取决于上市公司的每股净资产,非流通股股东的经营目标就是每股净资产最大化。同时由于所持有的股票不能流通,非流通股股东既无法从股价上涨中获取利益,也不会在股价下跌的时候遭受损失,因此对其控制的上市公司的股票价格、经营业绩不是很关心。而流通股股东持有的流通股在二级市场上买卖,其价值取决于公司股价。流通股股东投资的目标就是股价的最大化,而取决于公司的经营业绩、股息回报。正是由于这种流通股股东与非流通股股东的利益不一致,非流通股股东就会将注意力集中于不断的进行高溢价发行、增发和配股,而不是加强公司的经营管理,提高公司价值。这就导致了股东之间缺少共同治理公司的基础。
1.2 一股独大,中小投资者利益难以保障
“一股独大”是造成中国股市信任危机的主要原因之一。在我国,由国有企业改制过来的上市公司中,国有股权占控股地位。过高的国有股持股比例,使得公司股权代表不明晰,国家作为国有企业最大股东对国有企业约束不力,因此国有企业在实践中形成了严重的“一股独大”的现象,难以形成有效的公司治理结构。一股独大的控股股东拥有多数表决权,并且实际上绝对控制着股东大会,操纵上市公司的董事、监事、经理层人选。
1.3 难以对管理层建立有效的激励机制
管理层的激励手段一般包括基本薪水、短期激励和长期激励。基本薪水一般是管理层的固定年薪,与上市公司的经营绩效无关。短期激励一般是指红利,与上市公司当年的经营绩效相关。长期激励一般是股票期权,与上市公司在资本市场上的长期表现有关。在股权分置的情况下,由于非流通股不能流通,管理层即使获得公司的股票,也无法通过二级市场兑现以获得收益。因此,我国的股票期权激励手段缺乏,从而使我国上市公司对管理层的长期激励几乎不存在。
1.4 股权分置造成股东权责失衡
在股权分置的背景下,控股股东首先强调的是同股同权。将股东权中的财产性权利与非财产性权利混为一谈。当强调控股股东的财产性股东权时,以股份的资本多数决定原则为最高原则,同样在非财产性委托权的行使时,亦以资本多数决定原则为上,以股东权的自益权涵盖整个股东权。但当股价风险产生时,非流通股东无需支付任何对价而获得永久规避股份市价风险的特权,而流通股东不仅无力抗拒这一风险,甚至常常受制于非流通股东人为地施加这一风险。
1.5 股权分置弱化了资本市场对经理人的选择与约束
在市场经济条件下利用资本市场收购与兼并的压力,可以使现有的董事、经理人员竭心
尽力地为股东的资产增值而努力。而在大多数股份不能流通的条件下,在任的董事、经理根本不用担心会失去公司控制权,从而也就缺乏使股东资产增值的外在压力。资本市场对优秀经理人员的选择机制基本不起作用。同时,劣质资产和企业难以退出市场,资本市场配置和优化资源的功能难以正常发挥。股权分置改革后对国有上市公司治理结构的完善
2.1 理顺了股价定价机制
股权分置状况下,在流通股和非流通股并存的情况下,流通股的价格主要由证券市场的资金供求关系决定,非流通的价格,由于不能上市流通,只能以资产净值估算。股价形成机制的错位是证券市场及上市公司治理结构问题的根源,是大股东侵害中小股东利益的罪魁祸首。而在全流通条件下,股价将主要根据公司业绩的优劣而确定。
2.2 调整了股权结构
从已经实施股权分置改革的公司股权构成状况看来看,股东之间的持股比例发生了变化,原非流通股股东的持股比例均有不同程度的下降。同时,通过股权分置改革,国有股获得了流通权。通过国有股的减持,逐步降低国有股权比例同时引进其他大股东,国有上市公司国有股“一股独大”问题正逐步得到解决。
2.3 完善外部控制权市场
随着上市公司股权分置改革的完成,非流通股获得流通权力,兼并收购机制的功能将得到显著加强,上市公司的控制权争夺将会产生效力。这种预期的收购激励与约束机制为实现经济资源的优化组合创造了条件。对经营者而言,这一机制将对其产生重大的压力,因为一旦其管理松懈,公司业绩下滑,便会导致公司股票下跌,市值缩水,被别的公司收购的可能性增大,而一旦公司被收购,新的控股股东将对不称职的管理层进行更换,从而迫使经营者不得不从股东的利益出发,以追求企业价值最大化为己任,由此形成对管理层有效的约束。
2.4 建立有效的管理层激励机制
年薪制和期权制是建立经营者激励机制、保障所有者权益的重要手段。股权分置问题的解决使得国有上市公司管理层有了市场化的考核指标,那就是股票的市场价格。随着我国资本市场的不断完善,会逐渐形成上市公司业绩与公司股价之间的良性互动机制,能够比较客观的反映出管理层的管理绩效,以此为依据管理层将在兼顾企业社会责任的前提下,追求企业价值的最大化。这一变化也增强了对上市公司高管人员的股权、期权激励的有效性和可操作性,改变国有上市公司的薪酬结构单一的状况。
3.完善国有上市公司治理的建议
3.1 完善独立董事制度,切实保护中小投资者利益
在股权分置时代我国上市公司就实施了独立董事制度和建立了流通股和非流通股分类表决机制。但是许多公司的独立董事制度形同虚设,独立董事的行为受到了种种限制;分类表决机制则在证监会监督下发挥了保护中小投资者利益的不可替代的功能。“全流通”实现后作为临时性制度安排的分类表决机制当然将结束自己的历史使命,保护中小投资者利益的重任自然落到了独立董事身上。我国的上市公司应该完善独立董事制度,明确独立董事在上市公司中特殊地位,保障其权利的正常实施。证监会应该对上市公司的独立董事制度履行状况进行监督,对于大股东侵害独立董事正当权利的现象予以严惩。
3..2 进一步完善企业经理层的运作机制
积极培育职业经理人市场,现阶段应对国有企业的经理人实行公开选聘、竞争上岗,改革单纯的行政任命方式。科学设立经理经营业绩的评价指标体系,完善经理市场的聘任和考核机制。建立健全对经理层的激励机制,积极推行年薪制及股权、股票期权等分配方式,切实将经营者的报酬与经营业绩相挂钩。积极推动经营人才向职业化、市场化方向发展,努力形成经营者竞争机制。建立健全对经理人员的监督和约束机制,防止产生“内部人控制”现
象。
3.3 完善配套法律制度建设
监管部门和司法部门应当着力打击股权分置改革中对中小投资者的侵权行为,包括可能存在的欺诈行为、虚假陈述行为、内幕交易行为和操纵市场行为,还应最大限度保证信息披露的有效性和透明度。建立健全相应的法律制度将有利于创造良好的公司治理外部环境,也将有助于我国上市公司参与激烈的国际竞争,实现长远发展。
参考文献
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第五篇:股权分置改革
姓名:李燕班级:09财务管理学号:200910306018
股权分置改革
一.含义
股权分置:
A股市场的上市公司股份按能否能否在证券交易所上市交易被分为非流通股和流通股。流通股是指上市公司股东所持向社会公开发行的股份在证券交易所上市交易,而公开发行前股份暂不上市交易,称为非流通股。
这种制度安排不仅使上市公司或大股东不关心股价的涨跌,不利于维护中小投资者的利益,也越来越影响到上市公司通过股权交易进行兼并达到资产市场化配置的目的,妨碍了中国经济改革的深化。
股权分置改革:
股权分置改革是当前我国资本市场一项重要的制度改革,就是政府将以前不可以上市流通的国有股(还包括其他各种形式不能流通的股票)拿到市场上流通。现在的股权分置改革在以前叫做国有股减持。
二.历史原因
股权分置是由诸多原因造成的,是在我国有计划经济体制向市场经济体制转轨的过程中形成的特殊问题。
20世纪80年代末期至90年代初期,我国对国有企业进行股份制改造以建立现代企业制度。为了在证券市场筹集资金同时又不失去国有经济的控股权,采取了增量发行股票的方式,即在原有的存量国有企业资产基础上,再溢价增发一些股票,原有股票则变成非流通股,不能在证券交易所流通。这一制度在其后的新股发行与上市实践中被固定下来,形成了我国股市流通股和非流通股并存的独特格局。
股权分置在证券市场成立之初发挥了积极的作用,便利了企业在证券市场筹集巨额资金,有利于经济增长,推动了我国经济体制改革。由于大部分的股票是非流通股,企业可以一较高的溢价在一级市场发行股票,股票市场为上市公司提供了递增的资金支持。从1991年的5亿元到2005年的1883亿元,15年共筹集9000亿元,年均筹集600亿元,其中通过一级市场发行筹集额占55%。正是这种强有力的资金支持,造就了一批像中石化、青岛海尔、中兴通讯业绩业绩突出、扩张迅速的行业巨人和科技精英,使之成为推动经济增长的中坚力量。
但是股权分置也造成了流通股和非流通股同股不同权、同股不同价、同股不同利的弊端,影响制约着我国证劵市场的进一步发展。
首先,股权分置造成了流通股股东和非流通股股东利益追求的差异。因为我国仅占全部股份的大约1/3的比例。其次,股权分置扭曲了证劵市场的定价机制,市场的价格发现功不能完全实现。由于可流通股较少,股票价格不能正常反映公司业绩,股价失真,纵容投机,股市失去了其作为经济晴雨表的功能,制约了我国资本市场的规范发展。此外,这种治理机制严重阻碍了我国证券市场的发展。因为国家在2005年4月29日,中国证监会下发了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》,正式启动股权分置改革试点工作。旨在股改的目的,最终就是要改善上市公司的治理结构,以消除制度赋予非流通股股东对于公司的垄断控制权、防止同股不同权同股不同价和同股不同利的现象继续发生。
三.发展历程及其内容
股权分置的发展可以分为以下三个阶段:
(一)股权分工改革的试点探索阶段(1992年一1999年)
1992年2月,上海证券交易所做出了法人股可以上市交易并向个人股流通的决定。法人股流通的决定增加了市场对法人股的需求,引发了行情的高涨,使得法人股的发行和流通出现了一些问题。针对于此,上海证管会于1992年8月规定法人股暂不上市,首次对法人股流通的探索以失败告终。
在通过交易所市场进行场内法人股流通的尝试失败的同时,另一项关于法人股流通的安排开始被推行。1992年2月19日,国务院转批了国家体改委的《1992年经济体制改革要点》,尝试通过选择有条件的股份制企业和指定的证券市场进行法人股的内部流通。这是国家首次对法人股流通问题做出的明确指示。1992年7月起,法人股开始在STAQ和NET两个系统上市交易。法人股市场首次流通的股票并不多,但由于需求旺盛,行情高涨,引发市场的疯狂投机,带来了一些社会问题。1993年5月22日,国务院决定对两个法人股交易系统进行整顿,暂不批准新的法人股上市交易,法人股流通的试点和探索到此结束。
(二)股权分置改革的过渡阶段(1999——2002年)
1.1999年的国有股减持试点
1999年9月22日,中共十五届四中全会通过《关于国有企业改革和发展若干问题的决定》,明确提出“从战略上调整国有经济布局和改组国有企业”,“选择一些信誉好、发展潜力大的国有控股上市公司,在不影响国家控股的前提下,适当减持部分国有股,所得资金由国家用于国有企业的改革和发展”。由此,有关方面开始着手解决证券市场上的国有股问题,并进行国有股定向配售减持的试点。
1999年10月27日,中国证监会宣布:减持国有股将通过国有股配售方式实现,年内2家试点,2家配售总额约5亿元。具体试点方案是:试点上市公司将一定比例的国有股优先配售给该公司原有流通股东,如有余额再配售给证券投资基金,配售价格将在净资产值之上、市盈率10倍以下范围内确定;向原有流通股股东配售的国有股可立即上市流通,向基金配售的国有股须在两年内逐步上市。同年12月2日,国有股配售试点启动,并确定10家上市公司为试点单位。②由于首批试点的中国嘉陵和黔轮胎两家企业在定价上忽视企业自身的客观现实和市场环境,无视流通股东的利益,在配售价上采取了一种明显偏向于国有股股东利益的方法,最终因认购不充分和股价不断下跌而失败,其它公司的减持方案也被搁浅。
2.国有股回购
在此期间,除了政府推动的国有减持外,证券市场也出现了一些自发的国有股减持活动,并取得了成功。其中,最具代表性的要属上市公司云天化利用股份回购方式所进行的国有股减持。具体回购方案是:回购对象为云天化集团持有的公司部分国有法人股;回购价格为每股净资产(2.83元):股份回购后,国有法人股的比重由82.4%下降至72.84%,社会公众股比重由17.6%上升至7.16%。云天化成功回购国有法人股主要得益于:一是回购价格比较低,照顾了其它股东的利益;二是形成了“多赢”局面,国有法人股东既无动摇控股股东地位又回收了资金,其它股东则提高了每股收益由此引发的股价的上涨使流通股东获利不少而对于上市公司而言,股权结构的改善和市盈率的提高树立了公司良好的形象。
3.2001年减持国有股补充社保基金
2001年6月12日,国务院正式发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》,开始了以存量发行方式、利用证券市场减持国有股的探索。该办法出台的背景在于完善社会保障体制,开拓社会保障资金新的筹资渠道,以支持国有企业的改革和
发展。其核心条款有三:一是减持资金的去向,该办法第五条规定:“国有股存量出售收入,全部上缴全国社会保障基金。”二是减持的方式,该办法第五条规定:“国有股减持主要采取国有股存量发行的方式。凡国家拥有股份的股份有限公司(包括在境外上市的公司)向公共投资者首次发行和增发股票时,均应按融资额的10%出售国有股;股份有限公司设立未满3年的,拟出售的国有股通过划拨方式转由全国社会保障基金理事会持有,并由其委托该公司在公开募股时一次或分次出售。”三是减持的定价方式,该办法第六条规定:“减持国有股原则上采取市场定价方式”。
该办法实施后,相继有13家上市公司在首发和3家上市公司在增发时,按规定进行了国有股减持。但市场对该办法的反应欠佳,仅仅4个多月的时间,就从最高的2245点下跌到1520点,跌幅达32.2%.究其原因:第一,按市场价格减持有高价“圈钱”嫌疑;第二,增发方式减持损害原有流通股东利益,增发价格往往在市场流通价上有一定折扣,引进的新股东持股成本低于原有流通股东,从而在短期内使股价有回落的要求,带来原有流通股东利益的损失;第三,10%融资额的减持并不能有效改变上市公司“一股独大”的局面,减持后上市公司的股权结构和治理结构没有实质变化。鉴于这些问题,国务院于10月22日宣布停止执行该办法第五条规定,并于2002年6月23宣布,除企业海外发行上市外,对国内上市公司停止执行该办法中关于利用证券市场减持国有股的规定。从启动国有股减持到停止国有股减持,可以看出,此次国有股减持的目的仍是为国有企业改革服务和补充筹集社保基金,在实施中并没有真正保护中小投资者利益。
4.国有股协议转让
随着利用证券市场减持国有股探索的失败,国有股减持模式发生了转换,从利用证券市场减持转向依靠场外市场(协议转让)减持。2002年8月,财政部批准“方向广电”国有股协议转让。此后短短一个月内,健特生物、苏福马、湖北兴化等5家公司都得到财政部的批准,国有股的协议转让出现了一个小高潮。
协议转让减持国有股本质上是将减持与流通分开,先解决减持问题而回避流通问题,待时机成熟再逐步将被转让的国有股上市流通,有利于市场的稳定。
(三)股权分置改革的正式实施阶段(2004年至今)
在经历了上述几次不成功的股权分置改革试验后,2004年2月2日,国务院出台《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》,明确提出“要积极稳妥解决股权分置问题”,“在解决这一问题时要尊重市场规律,有利于市场的稳定与发展,切实保护投资者特别是公众投资者的合力权益”。至此,解决股权分置问题由国务院正式文件加以确定,股权分置改革全面启动。2005年4月12日,中国证监会负责人表示解决股权分置己具备启动试点条件。4月29日,证监会颁布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》,基本确定了先试点后全面铺开的改革思路,并于5月9日和6月20日先后选定两批共46家上市公司,率先进行股权分置改革试点工作。8月23日和9月5日,政府部门相继发布《关于上市公司股权分置改革的指导意见》和《上市公司股权分置改革管理办法》,标志着股权分置改革进入全面实施和规范阶段,并于9月12日推出首批40家全面股改公司。
此次改革的基本方法是采用非流通股东向流通股东支付“对价”的方式来换取非流通股份的上市流通权,是通过非流通股东和流通股东之间的利益平衡协商机制,消除A股市场股份转让制度性差异的过程。
与试点和探索阶段相比,此次股权分置改革的一大特点是流通股东的意见对股改方案通过与否具有决定性作用:“临时(或相关)股东会议投票表决改革方案,须经参加表决的股东所持表决权的三分之二以上通过,并经参加表决的流通股东所持表决权的三分之二以上通过。” 这说明,流通股东特别是以机构投资者为代表的流通股东,在股权分置改革中扮演着重要角色。
2005年5月9改革方案,股权分置改革正式启动
四.股权分置的意义
(一).资本市场改革的里程碑
解决股权分置问题,是中国证券市场自成立以来影响最为深远的改革举措,其意义甚至不亚于创立中国证券市场。随着试点公司的试点方案陆续推出,随着市场的逐渐认可和接受,表明目前改革的原则、措施和程序是比较稳妥的,改革已经有了一个良好的开端。有著名的业内人士把股权分置问题形容成悬在中国证券市场上的达摩克利斯之剑,只有落下来才能化剑为犁,现在这把“锋利之剑”已开始熔化。
(二).方案有望实现双赢
三一重工、清华同方和紫江企业三家试点方案,虽然在具体设计上各有不同,但毫无例外地采用了非流通股股东向流通股股东支付对价的方式。
三一重工非流通股东将向流通股股东支付2100万股公司股票和4800万元现金,如果股票部分按照每股16.95元的市价(方案公布前最后一个交易日2005年4月29日收盘价)计算,则非流通股股东支付的流通权对价总价达到了40395万元。按照非流通股东送股之后剩余的15900万股计算,非流通股为获得流通权,每股支付了约
2.54元的对价。紫江企业非流通股东将向流通股股东支付17899万股公司股票,相当于流通股股东每10股获送3股,以市价每股2.78元计,流通权对价价值约为49759万元,按照非流通股股东送股后剩余的66112.02万股计算,相当于非流通股每股支付了0.75元的对价。清华同方流通股股东每10股获转增10股,非流通股东以放弃本次转增权利为对价换取流通权。虽然非流通股东表面上没有付出股票或现金,但由于其在公司占有股权比例的下降,以股权稀释的角度考虑,非流通股股东实际支付了价值5.04亿元净资产的股权给流通股东。
按照改革方案,三家公司流通股对应的股东权益均有所增厚。不过,其来源却各有不同:三一重工和紫江企业的流通权对价来源于非流通股股东,而清华同方的流通权对价来源于公积金。
另外,三家公司在方案设计中,还各自采用了一些不同的特色安排,成为方案中的亮点所在。三一重工宣布,公司将在本次股权改革方案通过并实施后,再实行2004利润分配方案。由于其2004还有10转增5派1的优厚分配预案,因此持股比例大幅上升的流通股股东因此也就享有更多的利润分配权。
紫江企业的亮点是:非流通股东除了送股外,还作出了两项额外承诺:对紫江企业拥有实际控制权的紫江集团承诺,在其持有的非流通股股份获得上市流通权后的12个月期满后的36个月内,通过上证所挂牌交易出售股份数量将不超过紫江企业股份总额的10%,这较证监会《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》中规定的时间有所延长;在非流通股的出售价格方面,紫江集团承诺,在其持有的非流通股股份获得上市流通权后的12个月禁售期满后,在12个月内,通过上证所挂牌交易出售股
份的价格将不低于2005年4月29日前30个交易日收盘价平均价格的110%,即3.08元。无疑,这些个性化条款是保荐机构和非流通股股东共同协商的结果,对出售股份股价下限的限制和非流通股分步上市期限的延长在一定程度上减缓了这部分股份流通给市场带来的压力,也反映出大股东对公司长期发展的信心。
有专家认为,总体说来,试点方案尊重了流通股股东的含权预期,可行性强,照这条路走下去,有望实现流通股股东和非流通股股东的双赢局面。
(三).揭开中国证券市场新篇章
随着试点方案的陆续发布,试点工作正有序进行。股权分置问题是中国证券市场最基础、最关键的问题,也是中国证券市场的老大难问题,牵一发而动全身,其改革的复杂性和难度有目共睹。面对困难?管理层敢于碰硬,知难而上,表现出非凡的勇气和智慧。可以预见,解决股权分置---这一具有里程碑式的改革将重写中国的证券市场历史。股权分置试点方案是我国证券市场制度的一大创举,具有划时代的意义。首先,股权分置问题的解决将促进证券市场制度和上市公司治理结构的改善,有助于市场的长期健康发展;其次,股权分置问题的解决,可实现证券市场真实的供求关系和定价机制,有利于改善投资环境,促使证券市场持续健康发展,利在长远;第三,保护投资者特别是公众投资者合法权益的原则使得改革试点的成功成为可能,这将提高投资者信心,使我国证券市场摆脱目前困境,避免被边缘化,其意义重大。有业内专家表示,“流通股含权”预期的兑现,显而易见地可以大幅降低国内市场估值水平与国际接轨压力的效果。因此,股权分置改革试点不是加剧市场结构分化的过程,而是减轻了市场结构调整的压力。另据一些权威机构测算,目前国内A-H股的估值差大约在30%左右,如果全流通方案平均达到按10:3送股的除权效果,A-H股的实际价差水平可能不再显著。随着中国股票市场走出制度性障碍的阴影,流通股含权预期的实现和实际估值水平的系统性下移,将为市场长期走牛奠定基础。毋庸讳言,在股权分置的试点过程中无疑会遇到各种各样的问题,会有各种不同的意见和观点。市场参与各方要把思想统一到齐心协力促使改革成功这一共同目标上来,为股权分置问题解决创造有利的环境氛围。市场参与各方心往一处想,劲往一处使,以大局为重,改革才能成功。股权分置问题的妥善解决,将为中国证券市场的健康发展打下坚实基础。目前试点方案开始为市场所认可,改革开始进入关键阶段。尽管其攻坚战的艰巨性和复杂性可以类比为第二次世界大战中欧洲战场的“斯大林格勒战役”和太平洋战场的“中途岛大海战”,尽管距离最后的胜利还有大量的战斗,但是曙光已经初现,转折正在到来。只要参与各方同心协力,坚持不懈,就一定能迎来最后的胜利。