对风投赌协议条款的处理

第一篇：对风投赌协议条款的处理

关于对风投赌协议条款的处理

目前流行的引入私募后再运作上市的模式中，多数企业都与私募机构签订对赌条款，一方面是保障了私募资金的安全性，另一方面也是企业能获得高市盈率的一项承诺。但是对赌协议条款多是涉及董事会的权限、股份回购、上市时间限制等特殊安排条款，这可能会影响到拟上市企业的股权稳定性等问题，在保代培训中，证监会也明确表示对于涉及到股权方面/董事会1票否决/优先清算等违反公司法规定的条款，或是可能造成股权或经营不稳定的条款在上会前要取消或终止，实际情况是在反馈意见中就清理了，否则强行上会，估计很悬(如林丰牧业）。下面是关于对赌协议条款的披露和处理的案例，通过研究我们或许可以看到一些处理的思路。

案例一：江苏东光微电子（002504）

在补充法律意见书一中，反馈意见

一、3、2005 年底中比基金对发行人进行增资，此后一直是发行人第二大股东。请补充披露：（1）中比基金增资发行人的协议的主要内容；（2）报告期内发行人股东大会、董事会的召开和决议情况；（3）公司董事、高级管理人员的提名和任免情况；（4）公司其他股东之间是否存在一致行动的其他协议或安排。请保荐人和发行人律师结合以上情况对公司实际控制人的认定审

慎发表意见。

（一）中比基金增资发行人的协议的主要内容

经本所律师核查，中比基金增资发行人的协议主要内容如下：

1、协议名称：《增资协议》

2、签约主体：甲方为沈建平、詹文陆、徐志祥、林钢、李国华、陈俊标、钱旭锋；乙方为中比基金。

3、协议核心内容：

（1）增资目的：甲方为扩大发行人市场份额，购进新设备，引进乙方作为新的投资者对发行人进行增资，并将增资款专项用于购买VDMOS 生产线。

（2）增资时间：沈建平、乙方于协议生效之日起15 个工作日内将增资款汇入专项账户。增资方将增资款汇入公司指定的专项账户日为增资方行使股东权利的起始日（简称“起始日”）。

（3）增资方式：

① 发行人未分配利润中的2000 万元按甲方原投资比例转增股本，转股比例为1 元转1 股，转股后股本42,675,311 股，每股净资产1.77 元，其余账面未分配利润由增资后新老股东按新持股比例共同享有。

② 沈建平及乙方均以1.96 元/股的价格对发行人增资。沈建平增资1000 万元，其中5,102,041 元计入实收资本，计为5,102,041 股，剩余部分计入资本公积；

乙方增资4000 万元，其中20,408,163 元计入实收资本，计为20,408,163 股，剩 余部分计入资本公积。计入资本公积部分由增资后的新老股东按新持股比例享

有。

（4）乙方权利：

① 赎回：起始日后5 年内，如由于发行人经营业绩不符合上市要求，或是仅由于政策原因而未能在上海、深圳等证券交易所上市，乙方可要求原股东或发行人以现金形式赎回乙方所持全部股份，赎回价格为：赎回日发行人账面净资产×乙方所持股权比例。

② 稳健持续经营保证：起始日后，如发行人经营业绩连续两年净资产收益率（扣除非经常性损益）低于10%，则乙方有权要求原股东或发行人以现金形式赎回乙方所持股权，赎回价格可为：4000 万元+（4000 万元×20%×起始日到赎回日天数/365-赎回日前乙方已分配的现金红利）。

③ 反稀释条款：基于下列前提，乙方原则同意公司向国内外知名的主要原材料供应商、客户或产业战略合作者或其他投资者认可的投资者增发股份。前述前提条件包括但不限于： a)新股东的投资溢价比应不低于乙方本次增资的溢价比；（本次乙方的投资溢价，双方确认为：1.96：1）

b)新股东的介入将不会使沈建平失去控制权并且不得使乙方所占股份低于25%，除非经中比基金书面同意；

c)新股东同意发行人于上海/深圳证券交易所发行或投资者认可的其他股票市场上市，并同意在上市发行条件成就时，积极促成发行人股票上市；

d)新股东原则上应以对发行人增资形式介入，而不是受让发行人原有股东已持有之股份。

（5）发行人股东大会权限调整：发行人股东大会以特别决议通过的，应由出席股东大会的股东（包括股东代理人）所持表决权的四分之三以上（不包括四分之三）通过。

（6）发行人董事会人员调整：发行人董事会新增7 名董事，总数为12 名，其中4 名独立

董事。新增董事中，乙方直接委派2 名董事并向股东大会推荐2 名独立董事，沈建平委派1 名董事，并向股东大会推荐2 名独立董事。

（二）中比基金增资发行人协议的实际履约情况

1、根据发行人提供的资料，经本所律师核查，签约方在依据《增资协议》完成对发行人的增资后，以实际履约行为对《增资协议》的部分内容予以变更，具体情况如下：

（1）中比基金已放弃基于《增资协议》约定的稳健持续经营保证条款，要求缔约对方或发行人赎回股份的权利。

（2）《增资协议》关于发行人股东大会作出特别决议的约定，已被发行人股东大会决议修改。发行人现行有效的公司章程规定，股东大会作出特别决议应由出席会议的股东所持表决权的2/3 以上通过。

（3）《增资协议》关于对发行人董事会的调整未完全执行，当时增资完成后，发行人董事会实际人数变更为8 名董事，中比基金向发行人推荐的两名候选人当选发行人董事。2008 年1 月后，发行人董事会人数变更为9 名董事，中比基金向发行人推荐了一名董事。

（4）《增资协议》关于发行人董事会决策程序的约定，已被发行人股东大会决议修改。发行人现行有效的公司章程关于董事会决策程序的内容，与公司法的有关规定相一致。

2、2010 年3 月22 日，《增资协议》的原签约方沈建平、詹文陆、徐志祥、林钢、李国华、陈俊标、钱旭锋和中比基金共同签订《<增资协议>之补充协议》，签约方根据上述实际履行《增资协议》过程中对协议内容的变更，约定《增资协议》中与上述实际履约不一致的条款以及《增资协议》关于中比基金股权赎回约定的其他条款无效，该等无效条款不再履行，不能再恢复；该等条款视为从来不曾约定过，签约方无权依该等条款向对方提出任何主张或权利要求，而无论其据以提出主张或权利要求的行为发生在补充协议签订之前或之后。

另外在招股说明书中还补充披露了以下内容：2010 年7 月8 日，《增资协议》的原签约方沈建平、詹文陆、徐志祥、林钢、李国华、陈俊标、钱旭锋和中比基金共同签订《<增资协议>之补充协议二》，签约方确认，原协议第8.5 条（反稀释条款）在江苏东光作出公开发行股票并上市的决议前，被双方有效执行。为支持江苏东光的发展壮大，双方确认不再执行原协议第8.5 条，自本协议生效之日该条款对江苏东光及协议双方不再有任何法律约束力，各方无权依该条款向任一方提出任何主张或权利要求。

博主说明：公司在处理过程中对持续经营保证条款、股东大会表决权条款、反稀释条款都得到调整和修改，而赎回协议则刚好在期限内不用说明。

案例二：江苏维尔利环保

我们在该公司披露的股本演变情况中(19-20页）看到了关于对赌协议条款的披露：

（五）2009 年10 月28 日，维尔利有限股东之间股权无偿转让

1、维尔利有限2%股权无偿转让的缘由及实施情况

根据中风投与李月中、常州德泽和维尔利有限于2008 年12 月10 日就中风投增资维尔利有限事宜签署的《增资协议书》之约定，若维尔利在2009 年决议改制为股份有限公司，且自2008 年1 月1 日至改制基准日期间，完成的累计经营性净利润合计高于2,000 万元，2008 年度完成的经营性净利润不低于1000 万元，则中风投认可的有资质的会计师事务所出具审计报告后30 日内，中风投应向常州德泽无偿转让其所持维尔利有限总股本2%的股权。

经信永中和会计师事务所有限责任公司（以下简称“信永中和”）于2009年9 月30 日出具的XYZH/2009SHA1004 号《审计报告》确认，上述《增资协议书》所约定的奖励条件已实现。鉴于此，经友好协商，中风投与常州德泽于2009 年10 月20 日签署《股权转让协议》，约定中风投将其持有的维尔利有限2%股权（即39.91 万元出资额）无偿转让给常州德泽。

2009 年10 月20 日，维尔利有限通过股东会决议，同意股东中风投将其持有的维尔利有限2%股权（即39.91 万元出资额）无偿转让给常州德泽。2009 年10 月28 日，维尔利有限在常州工商行政管理局完成了变更登记。

2、《增资协议书》的特别条款及其履行、终止情况

除一般性条款外，《增资协议书》中存在部分特别约定，主要内容如下：

（1）维尔利有限在2009 年决议改制为股份有限公司，且自2008 年1 月1日至改制基准日期间，完成的累计经营性净利润合计高于2,000 万元，2008 年度完成的经营性净利润不低于1,000 万元，则中风投认可的有资质的会计师事务所出具审计报告后30 日内，中风投应向常州德泽无偿转让其所持维尔利有限总股本2%的股权。

（2）发生如下情况之一，中风投有权要求维尔利有限、李月中先生、常州德泽回购其持有的全部或部分维尔利有限股权：①截至2013 年12 月31 日，维尔利有限未能成为公众公司，或发生导致维尔利有限不可能在2013 年12 月31日前成为公众公司的事件；②新增的亏损累计达到协议签署时维尔利有限净资产的20%；③维尔利有限连续两年未能达到保底利润（2008 年度、2009 年度、2010年度经营性净利润分别达到1,000 万元、1,500 万元和2,000 万元）的50%，或2010 年-2012 年期间任意两年的年经营性净利润低于1,000 万元；④维尔利有限

出现或存在账外现金销售收入的情形；⑤维尔利有限原股东违反诚实信用原则，隐瞒相关重要信息，侵害投资方合法权益的。

（3）中风投拥有参与未来增资扩股权、优先收购权、优先共同卖股权、委派董事、监事权等。

（4）若维尔利有限2008 年实现净利润达到承诺保底利润120%以上，则在进行2008 年度利润分配时，常州德泽可单独定向分配利润800 万元，剩余利润分配常州德泽和中风投按照股权比例共同享有，且中风投只享有股权比例1/12的现金分红权。

截至维尔利设立时，上述第（1）、（4）款涉及的事项已经发生，并已按照《增资协议书》的约定执行。根据《增资协议书》之“合同变更、解除”条款的约定，在维尔利有限整体变更设立为股份有限公司时《增资协议书》自动解除，因而《增资协议书》中的其他特别约定已于2009 年11 月12 日终止。

此外，签署《增资协议书》的维尔利、常州德泽、李月中、中风投四方分别出具了《声明与确认函》，确认：各方均不存在任何违反《增资协议书》的情形，《增资协议书》已经于2009 年11 月12 日自动终止，不再具有任何法律效力，各方就该协议的签署、履行和终止也不存在任何争议或纠纷；截至《声明与确认函》出具之日，各方未与任何主体签署或达成以维尔利经营业绩、发行上市等事项作为标准，以维尔利股权归属的变动、股东权利优先性的变动、股东权利内容的变动等作为实施内容的有效的或将生效的协议或类似的对赌安排。

博主注：公司针对增资协议书中约定的对赌条款，除了已经执行完毕之外，其他条款根据约定在整体变更为股份公司时也自动解除，另外签约各方还出具《声明与确认函》说明不存在其他对赌安排。

其他参考案例：金刚玻璃（有点类似东光微电）、机器人（新股东采用现金补贴方式）、林丰牧业（被否，没有进行清理）。

第二篇：风投如何评估创业者 对赌协议促心态与收益成正比

风投如何评估创业者 对赌协议促心态与收益成正比

会议室是风投考量创业者的真正场所吗？风投们惯常的考察伎俩是什么？那些贪杯的创业者该注意哪些细节？

很多人都知道投融资中的甜蜜就像恋爱，不过他们通常不清楚的是，正如要结束一段复杂的男女感情一样，如果风险投资者不想因一个简单粗暴的行为引发意想不到的后果，那么“拒绝之术”，同样深富学问。

“这一点，常为外人忽略，”普迅创业投资的资深副总裁王秀均站在美国斯坦福大学的马蹄形教室中说，“事实上，如何对其中超过90%的商业计划书‘Say No’，是投资界最常遇到也最让人头痛的麻烦事。”

他承认这件事让他很痛苦，尤其在“与创业者共进几次晚餐、感情日增之时”，如何说“不”呢？

王秀均所言，引起台下的中国企业家们一阵骚动。他们很意外——通常以为风投人士都是理智、老谋深算，像一个个聪明的海龟，没想到他们也有这样人性化的、多愁善感的一面。

接下来，他们听到了更多秘密：会议室是风投考量创业者的真正场所吗？风投们惯常的考察伎俩是什么？那些贪杯的创业者该注意哪些细节？

这是7月底，由浙江大学国际创新研究院发起的以“从实业到资本”为主题的斯坦福系列投资课程中的一节。项目倡议人朱敏的用意，是让需要突破传统实业经营的中国企业了解硅谷的创新生态系统与资本经营模式。

“Eric Wang基本‘裸奔’了99%，”后来，同道中人、本土民营创投者红鼎创投董事长刘晓人这样总结，“这堂课简直是投资者与创业者之间微妙而复杂关系的大揭秘。”“Say No”的烦恼

用“过尽千帆皆不是”形容风险投资商的工作，可能是适合的。他们的投资程序是这样一个标准漏斗：

从收集雪花般纷涌而至的商业计划书、对项目商业机会和管理团队做尽职调查，一直到投资决策委员会之后，都需要对大量创业团队“Say No”。

“最后，只有约2%的立项能获得资金。”王秀均透露，也就是说，淘汰率高达98%。王秀均是硅谷富有经验的投资人士之一，曾任ABN AMRO银行副总裁和半导体投资研究全球总监，有超过15年资产研究、投资银行和风险投资经验。目前管理着普迅创投的美国投资运营，领导超过10家公司的投资。

他提醒说，每个创业的人都有极大的勇气，风险投资商也有血有肉，不可能不考虑“一句简单粗暴的话或将影响那些年轻的创业者一辈子”。

刘晓人也说：他至今不能忘怀那位在杂志上读到他的新闻后直接搭机飞到杭州的武汉创业者。其时，刘正好在北京：“他足足等了一周，不肯回去。”

试想，一个人真正想做点事，也认为自己考虑得很周到：“但结果却是个0鸭蛋！”刘晓人说，这种说“不”的难受，没什么可以形容。

但“将心比心”只是一方面；风投于“Say No”中的腾挪之术，还有十分现实的考虑。“创业者今天拿出来的项目不行，明天也可能做出另一个优秀项目；而圈子这么小，怎能不担心一个无心错误被口碑传播？” 赛伯乐创投副总裁陈恺说。

没有谁希望在人际关系日益网络化、竞争日趋激烈的今天错失下一个好姻缘。以上种种，决定了风投必须深谙技巧。

如果双方确实“性格不合”，那么通常，他们相信简单是最好的。他们会告诉对方：我们对这个行业不懂，或者公司规定不能投资这个行业，或者这个项目适合投资组合以分散风

险，而“我们倾向做独立投资”；或者说“相关性太大”，“过去我们已投过不少类似的项目”等。

如果是项目本身存在问题，那么事情就很有趣了。比方说，那些想造飞机的人听到的第一句话可能是：“我喜欢你这样有雄心壮志的年轻人”。

但投资是一种决策，喜欢你不等于要投你，风投们接着会问：“你的飞机和波音有什么不同？”最后，“飞机制造者”得到的答复可能是“如果能找到好项目，你一定会成功！”“如何‘Say No’千变万化，”王秀均强调，考评项目的不同阶段也可能用不同的方式，但有一个宗旨是老套的，那就是——“永远用正面的方式回答”。

酒桌考察与“人肉搜索”

在决定创业者喜怒哀乐的诸多要素中，项目的产品、商业模型、无形资产、法律和财务数据等固然重要，但都不是他们与风投关系中最漫长、最微妙而刺激的。

大量复杂的故事，发生在风投对首席执行官的尽职调查中。风投称其为“美好的互动”，策略通常是这样：开门见山的接触、不露声色的试探，像私家侦探般的调查，以及各种五花八门的技巧。

“第一次面谈时，应该说出自己的动机。”王秀均说，这一点很重要，因为只有这样，风投才能判断创业者的成长会到哪里。

接下来，部分幸运者可能收到一些参加私人聚会的邀请。但他们得小心了，此时风投绝不是在和你玩浪漫。

为降低隐藏信息和隐藏行为的成本，这群阅人无数的高手很清楚一个人什么时候、什么场合最可能暴露出他的本性，“办公室显然不是那个地方”。

一起吃吃饭、聊聊天怎么样？或者带上亲密爱人来参加家庭聚会吧。他们说。这是风投挖掘对方真正个性最惯常的方式。他们需要知道：面前这个正襟危坐的人多喝几杯后会是什么样，球打得不好时又是否会摔杆子？

与此同时，另一些秘密行动也在进行中。除创业者提供的推荐人外，风投还会利用自己广泛的人脉进行私访。这是“私家侦探”，也是“人肉搜索”。

“通常一个CEO，我会打十个电话。”王秀均说。比如——

请问你们在什么时候共事过？当时你是什么职位，他是什么职位？你们之间的互动怎么样？是一个月、一周还是每天都见面？请问他在你手上完成过几个项目？其中他扮演什么角色？是你找他的还是他主动请缨的？过去，他曾犯过什么错误没有？犯错后，他的反应如何？„„

这些问题相当细致，但硅谷风投们说，他们做尽职调查，绝不是要求对方必须达到什么标准，而只是希望借此认识彼此。

“企业成长充满辛酸。所以正如婚姻，双方需要有共度时艰的精神。”王秀均说，他们担心的不是共享荣华富贵，而是企业突然陷入极端情况怎么办。“很多时候我们不选择一个项目，并非对方有什么不好，而是没有达到双方的默契。”

一般而言，对风投建议根本不听或全部都听的创业者，王秀均他们都会很担心。不过，他们也很清楚：有什么样优点的人就会有什么样的缺点。

因而，他们不厌其烦做尽职调查，以保证自己知道对方站在何地，这样才能有的放矢地“插花”。

比方说，一个人人都喜欢但不善做决策的CEO，他们会安排一个功能性很强的董事会；如果CEO有很强的领导力却不懂拐弯抹角，他们会放上一个可以帮他缓和、润滑人际关系的人。

而这也正是风投进行自我评价的坐标。

“如果我是因为他的个性而投资下去，而他失败也是因为他的个性，那么我就没有犯错，”

王秀均说：“但如果他明明是不能做决定的人，我下决心时却认为他不是这样，那么我就错了，因为我跌在了一个我不知道的地方”。

此外，风投尽职调查的风格，也可能透露他们日后参与企业运作的一些秘密。创业者做反向尽职调查时，也要考虑自己的需求，比如，你是适合除了适当联系外尽量不打扰团队的风格，还是更喜欢那些周末常把CEO叫到家里聊天的投资者。

“目前，国内的风投主要还是看创始人履历或面对面获得信息，不会有这样详尽的私下调查。”课后，本土政府投资人士杭州泰邦创业投资有限公司总经理汤超告诉记者：“不过，这些技巧，说明了如果需要的时候我们可以怎么做。”

“心态与收益成正比”

汤超认为，通常，国内风投更倾向于通过控制股权及对赌协议等方式获得权益保障，而不是像硅谷风投那样在项目上游就做很多风险控制。这当中的部分原因是，硅谷创业者不用出钱就能拿到风险资金，而本土创业者常常要搭上“身家性命”。

当然，硅谷风投与本土风投还有其它诸多差异。

硅谷大家做推荐人时很谨慎，不会说对方是坏小子或天底下最好的人，他们只会说“我不会做他的推荐人”，本土可能不是这样；又如硅谷资金多投向初创项目，而本土风投则多集中于中后端。

“我已决定调整旗下基金做一些早期投资。”8月2日，刚结束课程回国的宾派实业董事长方潮荣对记者说。

作为学员中的第三类代表，方潮荣是近两年由实业转向资本的民营企业家代表之一，因人民币升值、原材料、人力等成本大幅上升，“传统制造业难以为继”，他在今年初成立静谷投资，希望“换种方式赚钱”。

“投资心态与投资收益成正比”。方潮荣说，这次斯坦福之行让他明白了这个道理，而对旗下基金的调整是一种拨云见日，“此前国内资金都忙着抢项目，不仅不规范竞争时有发生，而且会盲目抬高项目估值，对我们而言，这可能是一种更高的风险。”

硅谷经验的确值得重视。作为全球风险投资的发源地，这里至今仍是全球投资行为最频繁的地区之一。并且，美国风险资本融资正进一步扩展至中国。

2007年中国共成立新基金58个，创下中国风险资本融资公司的成长新高，在32.47亿美元的总投资额中，外国风险资金投入25.66亿美元，占总投资额的79%。全年中国本土完成风险投资交易440件，除15件未透露外，其余425件中有297件由外国风险资金注入。而大部分资金还在扩展期。因为每个市场不同，传统风险投资非常注重地域化，而现在，外国风险资金正大规模打破原来的“One Mile Rule”规则(所投资项目不能离投资者超过1英里)，开始做全球化项目。这意味着中国本土创业者与风险投资商之间将会有更多的眉来眼去。

“这是一个很大挑战，”王秀均说，“比如对投资者和创业者来说，在全球化条件下互相做尽职调查都很困难。”

第三篇：学年论文对赌协议

对赌协议

摘要：

近年来,，“对赌协议”在国内初露端倪就引起无数纷争。事实上, 对赌协议是一种带有附加条件的价值评估方式。了解并正确认识这一新生事物将有助于国内企业实现低成本融资和快速扩张的目的。本文通过分析对赌协议的定义、要素和本质，结合国内经典的对赌协议的案例来说明如何监控对赌协议带来的风险。

1、对赌协议的定义

对赌协议(Valuation Adjustment Mechanism,VAM),即“估值调整协议”, 是投资方与融资方在达成融资协议时, 对于未来不确定的情况进行一种约定。如果企业未来的获利能力达到某一标准, 则融资方享有一定权利, 用以补偿企业价值被低估的损失;否则, 投资方享有一定的权利, 用以补偿高估企业价值的损失。这就是“估值调整协议”, 亦即“对赌协议”。

目前，对赌协议在我国资本市场也开始了尝试和推广。我国的一些知名企业如蒙牛、雨润、徐工集团等都借助对赌协议获得国外投行的巨额融资从而使企业高速发展。但是，也有许多企业由于对赌协议而出现危机甚至丧失控制权。比如，由于国际国内经济环境的变化，永乐电器、太子奶、碧桂园、深南电A等企业由于对赌协议而使得企业陷入危机，有的被收购，有的丧失了控制权，有的深受损失。由此可见，企业在利用对赌协议融资的同时还需防范其内在的风险。

2、研究对赌协议的必要性

“对赌协议” 是私募股权投资中运用比较普遍的投资协议，有成功的案例，更有失败的案例。2008年的国际金融危机，让太子奶、碧桂园等企业深刻地领教了“对赌协议” 的威力所在。据国家投资银行的数据分析显示，2008 年可能有一半以上的“ 对赌协议” 以管理层的失败告终。因此，“对赌协议” 在企业中的运用研究就显得特别重要。此外，中国的民营企业占中国企业总数的99%以上，其工业产值、出口额、实现利税分别占全国的60%，60%，43%，最终产品和服务的价值占全国GDP 的50.5%，解决就业占全国城镇总就业量75%以上，由此可见民营企业的重要地位。然而，民营企业始终面临着资金瓶颈的约束，融资问题始终限制着民营企业的发展。因此，剖析并解决民营企业融资问题具有重要的现实意义。近年来，越来越多的民营企业试图借助国外资本在海外上市，以谋求更广阔的发展空间，“对赌协议” 便成为不错的选择。

3、对赌协议的要素

1.对赌的主体

对赌的主体主要是在投资过程中签订对赌协议的投资方和融资方。纵观我国近年来出现的对赌协议, 不难发现对赌的投资方几乎都是具有外资背景的大型金融投资机构, 如摩根士丹利、鼎晖、高盛、英联、新加坡PVP 基金等, 他们通常实力雄厚、经验丰富。相对于战略投资者, 他们不会过多参与融资方的经营管理和发展战略, 而是更多地关心钱的问题, 在获得理想的投资回报之后, 他们就会全身而退。但不可否认的是, 随着国际资本收购国内企业案例的不断发生, 战略投资者也逐渐成为对赌协议的主体。我国参与对赌的融资方多为民营企业, 它们共同的缺点是发展前景广阔, 但资金短缺, 而且在国内上市难度较大, 融资渠道有限, 严重影响了企业未来发展前景。这些民营企业的大股东多数兼任经营者, 是企业的创业者, 拥有企业股份, 也是企业的实际操纵者, 蒙牛、雨润、永乐、伊利、港湾都属于这种类型。

2.对赌的评判标准

与国外采用财务绩效、非财务绩效、赎回补偿、企业行为、股票发行和管理层去向等多种评判标准不同的是, 目前国内的对赌协议主要是以财务绩效(如收入、利润、增长率)为单一指标, 确定对赌双方的权利和责任。比如上述蒙牛、永乐、雨润的对赌案例, 都是以某一净利润、利润区间或者复合增长率为指标作为对赌的标准。

3.对赌的对象

对赌协议大多以股权、期权认购权、投资额等作为对赌的对象(即赌注)。如果达到事先约定的对赌标准, 投资者无偿或以较低的价格转让一定股权给管理层, 或者投资方追加投资, 或者管理层获得一定的期权认购权等;如果没有达到对赌标准, 则管理层转让一定股权给投资者, 或者管理层溢价收回投资方所持股票, 或者投资方增加在董事会的席位等。

4、对赌协议的经典案例及其分析（1）蒙牛乳业

蒙牛乳业是“对赌协议”在国内最早且最著名的应用。1999年1月，牛根生创立了“蒙牛乳业有限公司”。2001年底摩根士丹利等机构与其接触的时候，公司成立尚不足三年，是个比较典型的创业型企业。2002年6月，摩根士丹利等三家私募股权投资，在开曼群岛注册了几家壳公司：China Dairy Holdings（中国乳业控股）、MS Dairy Holdings（摩根乳业控股）、CDH（鼎晖乳业控股）及CIC（英联乳业控股）。第一家是未来蒙牛乳业上市的真正主体，后三者则是该上市主体的直系股东。几天后，中国乳业控股又在毛里求斯设立全资子公司ChinaDairy（Mauritius）Ltd.（中国乳业毛里求斯有限公司）。同年9月，蒙牛的管理层和原股东，在英属维尔京群岛注册了另外两家壳公司，金牛公司和银牛公司。10月，“金牛”与“银牛”以1 美元/股的象征性价格，购得中国乳业控股的A类股票5102股。摩根士丹利等三家国际投资机构投资2597 万美元，购得中国乳业控股B 类股票48980股。根据开曼群岛公司法，公司股份可以分成A 类和B 类，A 类一股有十票投票权，B 类一股有一票投票权，“金牛”和“银牛”拥有5102 股A 类股，三家私募股权投资则拥有48980股B 股，双方投票权之比恰好为51%：49%；但是股份比例即收益权却是9.4%：90.6%。三家国际投资机构总共投入的2597 万美元资金通过中国乳业全资控股的毛里求斯公司投入蒙牛股份。经过此次变动，中国乳业控股获得“蒙牛乳业”66.7% 的股权。2003 年，摩根士丹利等投资机构与蒙牛乳业签署了类似于国内证券市场可转债的“可换股文据”，未来换股价格仅为0.74港元／股。通过“可换股文据”向蒙牛乳业注资3523万美元，折合人民币2.9亿元。为了使预期增值的目标能够兑现，投资机构与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。约定从2003年～2006年，蒙牛乳业复合年增长率不低于50%。若达不到，管理层将输给摩根士丹利约6000 万～7000 万股；若业绩增长达到目标，投资机构需拿出相应股份奖励给蒙牛管理层。当时蒙牛要实现3倍于行业平均水平增长率，无异于一场赌博，但蒙牛发展远超预期，2004年6 月在香港上市。投资机构期权价值得以兑现，换股时蒙牛乳业股票价格达到6 港元以上；给予蒙牛乳业管理层的股份奖励也都得以兑现。2005年4月，摩根斯坦利、鼎晖、英联投资机构选择了提前终止双方的“对赌协议”，并按承诺向蒙牛支付了可换股票据。摩根斯坦利等3家金融机构手中股票比例减少了，但股票价值却获得很大提升。蒙牛乳业的对赌既为其发展融入了所需资金，同时也是一种股权激励，出色业绩 与该激励密不可分。

2、太子奶

1996 年由李途纯创办的太子奶，为解资金困境和尽快实现上市，他联合英联、摩根士丹利、高盛出资7300万美元成立“中国太子奶（开曼）控股有限公司”，三家投行占离岸合资公司30%股权，李途纯持股70%。同时，双方签署“对赌协议”：前3年如果太子奶集团业绩增长超过50%，可调整（降低）对方股权；如完不成30%业绩增长，李途纯将失去控股权。此后，太子奶集团不断快速扩张，大举涉足多个并不熟悉的产业。但最终不仅预期业绩未能完成，2008年8 月更传出了“资金断链”的消息。加之三聚氰胺事件影响，太子奶生产工厂陆续出现停工、裁员、经销商催债等现象，以至最后“资金链断裂”。2008 年10 月底，高盛等三大投行成功“逼宫”太子奶，获得了李途纯持有的超过六成股份，全面接管太子奶；而剩下的四成股份，与李途纯其他关联企业债务两相抵清，李途纯被“净身出户”。而高盛、英联等投资人接盘太子奶也要付出高昂代价，作为财务投资人不愿也没有足够的精力和能力进行具体经营和管理，随后参与对赌的三家投行又交还了太子奶的控制权。由于太子奶在当地是纳税和吸收就业的大户，株洲市政府已经介入，力图拯救太子奶脱离困境。

3、永乐电器

2005 年之前，永乐在家电连锁业一直走着“小而精”的路线，但是由于资金有限，永乐发展规模和业绩一直与国美和苏宁有很大差距。在资金成为永乐发展的瓶颈时，永乐决定引进外资。2005 年1 月，摩根士丹利等与永乐签定了对赌协议，其核心内容是：如果永乐2007 年(可延至2008年或2009 年)的净利润高于7.5 亿元人民币, 机构投资者将向永乐管理层转让4697.38 万股永乐股份;如果净利润相等或低于6.75 亿元, 永乐管理层将向机构投资者转让4697.38 万股;如果净利润不高于6 亿元, 永乐管理层向机构投资者转让的股份最多将达到9395 万股，占到永乐上市后总股本（不计行使超额配股权）的约4.1%。协议中还规定了另外一种变通的方式，即若投资者达到回报目标，则永乐未达到净利润目标也可免于割让股份。这个回报目标是，摩根士丹利等初次投资的300%，再加上行使购股权代价的1.5 倍, 合计约11.7 亿港元。依此计算，协议中的这一条款实际上是摩根士丹利等为自己的投资设定了一个最低回报率底线，即约260%。

5、关于对赌协议的争议和其本质

表面上看，对赌协议对投资和融资双方产生的利益并不对等。无论在融资方经营成功还是失败的情况下，投资人的收益都会得到一定的保障，而创业者的境遇则是一个天堂一个地狱。也正是这种状况才使得对赌协议一时间被推倒了风口浪尖，也使得诸多国际投行受到国内各界的口诛笔伐。创业企业的经营状况达到预定标准的情况下，虽然投资人要放弃部分股权或现金，但其所持有的企业股份价值大幅增长，可通过退出获得巨额回报；企业经营失败的情况下，企业的价值无法达到预期的理想水平，这同样是投资人不愿看到的，因为在这种情况下投资人的收益会大打折扣，但投资人可以通过其与融资方签订的对赌协议获得创业企业更多的股权或现金对价，弥补投资失误所造成的损失。而对于创业企业而言，在经营指标顺利达到对约定标准情况下，将获得低成本融资的经济利益；当企业因种种内部或外部原因而经营不善，未达到预定目标或指标时，创业者不得不出让大量股份或现金对投资人进行补偿，甚至完全丧失企业的所有权和控制权。对赌协议使得风险投资家在其所投资企业经营成功时享有获得投资收益的权利，而在失败时转嫁部分投资失误的风险给融资方，这也正是对赌协议受到诟病的原因所在。我国企业在与国际投行对赌上屡屡输得血本无归，国人开始对这一协议条款的合理性和公平性产生质疑。但盲目否定无助于认识其本质，关键是深入分析问题是出在对赌的规则本身还是对赌的参与者。首先，协议是双方自愿签订，符合合同订立的原则和精神，说明了双方对其都有一定的需求，而且已经考虑到协议的效应和后果，并愿意承担相应的风险，履行相应的义务。其次，融资人与投资人就对赌协议后果来讲的不平等地位可以看做企业获得融资机会的价格。如果企业足够出色，有非常确定的美好未来，那么其不用签订对赌协议同样可以获得投资。所以从这个角度讲对赌协议有助于尚未成型的创业企业获得风险投资资金，使自身迅速发展壮大。第三，对赌协议这个估值调整机制的存在降低了创业企业最初的融资成本，以较小比例的股权换得了更多的发展资金。第四，风险投资人一般是财务投资人，股份比例较小且不参与具体经营管理，创业企业未来的经营发展状况掌控在创业者手中，而投资人则无法直接干预。因此其与创业者之间具有严重的信息不对称。对赌协议可以看做是对投资人的信息不对称劣势的补偿。另外，对赌协议的两种结局是对赌双方分别放弃一定的自身利益对对方进行补偿或奖励，而二者的金额往往是相等 的。这主要源于双方风险承受能力不对称。相对于创业企业而言投行具有雄厚资金实力，对赌失败不会伤其命脉。

6、对赌协议的风险防范措施

（一）合理确定业绩目标，分析业绩差距 管理层必须明确企业和行业的发展前景，制定稳健的战略目标和细致的经营规划。对于未来业绩的预期，不能过低，过低不能吸引投资者；也不能过高，过高使得赌注过大，加重管理层负担。对于对赌协议中的业绩目标，管理层应该结合企业自身状况和行业前景分析差 距，并如何采取措施达到协议中的业绩目标

（二）权衡对赌利弊，分析企业的条件和需求

企业管理层签订对赌协议，可以方便地获得大额资金，实现低成本融资和快速扩张目的，但对赌融资也是一种高风险的融资方式，如果企业业绩没有达到目标，企业则损失惨重。因此，企业管理层在决定是否采取对赌融资方式时，应该根据行业和企业的实际情况，权衡利弊，避免不必要的损失。此外，管理层还需考虑企业自身的条件和需求。企业解决资金短缺问题有许多方式，比如银行贷款、发行股票、引进投资者等，并不是所有企业都适合采用对赌协议。当企业采用对赌融资时，管理层必须非常了解本企业及所处行业，能够对企业的经营状况和发展前景做出比较准确的预测

（三）仔细研究对赌协议，谨慎设计条款

在对赌协议中，管理层需要仔细研究，对每一条款都要进行细化，尤其是需要明确细化管理层的控制权。对赌协议中的核心条款，如判断企业未来业绩的标准、双方约定的制度标准和奖惩措施等等，管理层更加需要谨慎设计，一旦不慎，就很容易落入对赌的“陷阱”中。对于这些核心条款，管理层可以和投资机构事先约定一些弹性标准。比如，在对赌企业未来业绩时，管理层可以约定一个向下的弹性标准。

（四）提高管理层的经营管理水平企业在履行对赌协议时，为了达到协议中约定的业绩指标，管理层往往只注重企业的短期发展，重短期业绩而轻长期治理，结果导致对赌失败，或者虽然赢得对赌但企业丧失后劲影响长远发展。因此，对赌融资只是解决企业发展中资金不足的问题，企业的发展关键还是 依靠管理层经营管理水平。

7、结论

对赌协议只是融资过程中的一种机制安排，最终目的是双向激励，即能提升公司质量，激励管理者，也能保护投资者利益。如果融资方不考虑自身实力，为获取融资而全盘接受投资人对赌协议，协议很有可能会成为企业发展枷锁。从风险防范的角度出发，企业在同股权资本谈判中应掌握主动权，把握好自己的原则和底限，通过合理的协议安排锁定风险，以保证自身对企业的控股地位。另外，从本文的分析可见，财务投资者是以快速赢利变现为目的的，其关注的并非企业的长远发展，这从蒙牛上市之后逐渐显露出的困境可见一斑。因此，笔者认为创业企业选择战略投资者作为合作伙伴更有利于自身的长远发展。认识问题的根源和本质，才能总结教训，在今后避免损失。我国企业的相关交易经验和分析能力与在成熟市场经济环境下长大的国际投资者们相距甚远，这一点我们要有清醒的认识。理性的创业者应该 提高自身对复杂融资条款的的评估水平和判别能力，我国应大力发展和拓宽中小型创业企业的融资渠道，以减小国际投资者在投融资谈判中由其主动地位而获得的巨大优势，这将有利于我国企业在融资协议安排中争取自己的权益。

第四篇：对赌协议

对赌协议

一、定义

对赌协议就是收购方（包括投资方）与出让方（包括融资方）在达成并购（或者融资）协议时，对于未来不确定的情况进行一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种[1] 权利。所以，对赌协议实际上就是期权的一种形式。

二、法律效力

1、以企业财务指标作为对赌条件的对赌协议的法律效力

综上，对赌协议属于合同的一种，一般都是自愿签订的，而且从签订对赌协议的合同方来看，不是具有专业投资经验的基金、投资公司，就是企业实际控制人、创业团队，而且我国法律、行政法规并没有不允许投资进行估值调整的规定，因此以企业财务指标作为对赌条件的对赌协议是具有法律约束力的。但IPO之前要清除对赌协议。

2、以其他指标作为对赌条件的对赌协议的法律效力

无效“一票否决权”条款的效力

根据《公司法》第四十三条规定，有限公司表决权可公司章程自行约定；但《公司法》第一百零四条规定股份有限公司股东所持每一股份有一表决权，第一百一十二条规定董事会决议应过半数通过且一人一票。第一百二十七条规定同种类的每一股份应当具有同等权利。所以“一票否决”条款在公司改制为股份有限公司前有效，在公司改制为股份公司后，因“一票否决”的约定直接违反《公司法》的强制性规定，故无效。

三、对赌协议对于企业上市的影响

我国证券监管机构并不排斥对赌协议。例如，对赌协议在上市公司的股权分置改革中经常能够看到。首先做出尝试的华联综超在股改方案中约定：如果2006公司扣除非经常性损益后的净利润未达到1.51亿元，非流通股股东承诺按照现有流通股股份每10股送0.7股的比例，无偿向支付对价的股权登记日在册的流通股股东追加支付对价。

在管理层激励中，也常现对赌协议的身影。如伊利股份在股改方案中约定：如果公司2006年和2007年净利润增长率大于或等于15%，非流通股股东将把转增股本支付对价剩余的1200万股作为股权激励送给管理人员。而华联综超则约定：如果

公司2006扣除非经常性损益后的净利润达到或高于1.51亿元，追加支付对价提及的700万股股份将转用于公司管理层股权激励，公司管理层可以按照每股8元的行权价格购买这部分股票。

对于尚未上市的企业，如果存在对赌协议，则会给其上市带来不利的影响：

1、股东的股份可能存在权属纠纷

《首次公开发行股票并上市管理暂行办法》第十三条和《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》第十七条有相同规定：发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东所持发行人的股份不存在重大权属纠纷。如果存在对赌协议，发行人的股东持有的股份可能会根据对赌协议进行调整，与上述规定不符。IPO之前要清除对赌协议。公司在IPO发审期间及之后不得存在对赌协议，已有的对赌协议上会前必须终止，否则不能过会。

2、违反股东的禁售要求

各证券交易所在公司上市时对其控股股东及其他股东都有一定的禁售要求。例如，《深圳证券交易所创业板股票上市规则(征求意见稿)》就有下述规定：

5.1.5 发行人公开发行股票前已发行的股份，自发行人股票上市之日起一年内不得转让。

5.1.6 发行人向本所提出其首次公开发行的股票上市申请时，控股股东和实际控制人应当承诺：自发行人股票上市之日起三十六个月内，不转让或者委托他人管理其直接或者间接持有的发行人公开发行股票前已发行的股份，也不由发行人回购其直接或者间接持有的发行人公开发行股票前已发行的股份。

发行人应当在上市公告书中公告上述承诺。

自发行人股票上市之日起一年后，出现下列情形之一的，经控股股东和实际控制人申请并经本所同意，可豁免遵守上述承诺：

(一)转让双方存在实际控制关系，或者均受同一控制人所控制的;

(二)本所认定的其他情形。

根据上述规定，如在禁售期内根据对赌协议需要调整股东股权的，将会违反其上市承诺。

综上，根据目前的规定，对赌协议虽然在企业上市前和上市后均可以起到了良好的应用，但企业如果在上市申请时存在对赌协议的情况，将会给其带来不利的影响;从监管层来讲，也很难批准一个存在对赌协议的企业上市。因此，企业在准备上市时还是应当考虑终止对赌协议，以免给其上市带来不利影响。

上市时清理对赌协议时保障PE利益的方式及法律风险

为保证PE投资收益，在公司IPO过程中需实质上保留对赌协议，而又在表面上做到符合证监会关于对赌协议的要求。其方式包括：①不清理、不披露；②表面上清理但实际保留两种方式；③其他技术处理方式（如债转股方式，投资者与原股东设立有限合伙作为公司股东并在有限合伙内以利润分配方式实现对赌方式，等等）。由于上述第③种方式需事先设计交易结构，不具普遍意义，本文对上述第①②两种方式进行分析。

⑴ 不清理、不披露对赌协议。

法律风险分析：

A.对赌协议的效力：因对赌协议本身不存在无效问题，不清理时，对赌协议在IPO过程中及上市后持续有效。

B.虚假陈述的法律后果：①上市影响：不披露对赌协议违反了《首次公开发行股票并上市管理办法》及《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》中关于信息披露应真实、准确、完整，不得有虚假记载和重大遗漏的的规定，若被证监会在发审过程中发现未如实披露对赌协议的，将导致公司不能通过IPO发审；核准后上市前被发现的，可被撤销核准。②民事责任：根据《证券法》六十九条的规定，虚假陈述导致投资者在证券交易中遭受损失的，应当承担民事赔偿责任。③行政责任：根据《证券法》一百九十三条的规定，虚假陈述可被处于最高60万元的罚款应当承担民事赔偿责任。④刑事责任：根据《刑法》和一百六十一条的规定，虚假陈述严重损害股东或者其他人利益，或者有其他严重情节的，对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处三年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处二万元以上二十万元以下罚金。

案例：

证监会已公布的因信息披露不准确、重大遗漏而遭否的案例（不是对赌协议问题）包括网讯科技、恒久光电、胜景山河。

⑵ 表面上按证监会要求在报会前终止对赌协议，但另行签订协议实质性保留对赌并对该协议（以下简称“对赌保留协议”）不予披露。

法律风险分析：

本方式同样违反了《首次公开发行股票并上市管理办法》及《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》中关于不得虚假的规定，若被证监会在发审过程中发现上述虚假陈述行为，将导致公司不能通过IPO发审；核准后上市前被发现的，可被撤销核准。

关于对赌保留协议的的效力：

对赌保留协议与终止对赌协议及对证监会的陈述互相矛盾，但通过对赌保留协议中的具体阐述，可以保证对赌保留协议的有效性。

对赌保留协议可能导致公司股权、经营不稳问题，甚至可能因此导致实际控制人变更，从而使得公司不符合《首次公开发行股票并上市管理办法》第十二条、第十三条及《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》第十三条的有关规定。但并不能因此导致对赌保留协议无效，理由如下：①对赌保留协议的内容并未直接违反上述规定，仅是存在导致公司出现违反上述规定的情况的可能；②《首次公开发行股票并上市管理办法》及《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》为证监会指定的部门规章，不是法律和行政法规，即使对赌保留协议违反了该两规定，根据《合同法》五十二条及《合同法司法解释二》第十四条的规定，也不能因此导致对赌保留协议无效。

未如实披露对赌保留也是虚假陈述的一种情况，其法律后果如本文第3、⑴、B条中所列。虚假陈述已然违反了《证券法》和《刑法》相关条款的强制性规定，但对赌保留协议本身并未违反《证券法》和《刑法》的强制性规定，故对赌保留协议本身仍有效。

对赌保留协议无效的情况是该协议中要求进行虚假陈述，则该等要求及相应违约责任等约定皆无效。举例说：如对赌保留协议中约定了各方应在证监会要求说明对赌协议情况时声明对赌协议已终止且终止协议为最终协议否则应承担违约责任，则该条款无效，即使一方违反协议未进行虚假陈述，守约方不得据此要求违约方承担违约责任。

第五篇：私募股权投资中的对赌协议

私募股权投资中的对赌协议

对赌协议，亦即估值调整机制，是指投资方与融资方在签署融资（或并购）协议时，对于未来不确定情况进行的一种约定。实际上，对赌协议是期权的一种形式。按照不同的标准，对赌协议可分为不同的类型：比如，根据出资方式，可分为基于增资的对赌和基于股权转让的对赌；根据对赌主体，可分为投资方与目标企业大股东或实际控制人之间的对赌和投资方与目标企业之间的对赌；根据对赌标的，可分为“赌业绩”、“赌上市”以及其他方式（如赎回补偿等）的对赌；根据对赌筹码，可分为现金对赌、股权对赌以及其他权益对赌；根据对赌方向，可分为双向对赌和单向对赌等。

对赌协议作为国外资本市场广泛运用的工具，在我国却面临着多重实践困境。这种困境一方面源于我国资本市场及其参与者定价和估值能力的不成熟，另一方面源于相关法律的缺失和不兼容。不过，在目前PE投资行业快速发展的形势下，对赌协议的安排和效力问题必将受到各方越来越多的重视。实际上，对赌协议签署的初衷是在投资风险可控的前提下实现对赌双方的互利共赢，因此，也应以此为基础展开对赌条款的合理性安排。

案例一：

2006年，A投资公司向目标公司注资3800万美元，获得目标公司20%的股权。同时，A公司与目标公司实际控制人甲签订了对赌协议，约定如果2006年和2008年，目标公司最终上市主体的净利润低于2240万美元及4970万美元，甲将以1美元的象征性价格转让所持有的20%的目标公司股份给A公司；如果目标公司2008年净利润超过5590万美元，A公司将向目标公司管理层无偿转让1%股权以示奖励。2008年目标公司净利润超过5590万美元，管理层无偿获得了A公司转让的1%股权奖励。

案例二：

2011年，某基金A、自然人B向目标公司增资，A向目标公司增资1000万元，获得目标公司10%的股权；B向目标公司增资200万元，获得目标公司2.5%的股权。协议中，A、B与目标公司及目标公司的唯一股东甲约定了业绩承诺条款和股权回购条款。业绩承诺条款的主要内容为：目标公司2011税后净利润应不低于1000万元人民币，2012税后净利润应不低于1500万元人民币，2013税后净利润应不低于2000万元人民币。当目标公司的净利润低于上述标准，则目标公司、股东甲对A、B进行业绩现金补偿，补偿标准为：补偿金额=投资总额×每年未完成的净利润÷承诺净利润。股权回购条款的主要内容为：如果目标公司任何一年净利润低于承诺标准的80%或在2011年底前未取得特定的M业务或N业务的代理权，股东甲须按20%的年收益率标准回购A、B所持有的目标公司股权［股权回购价格为拟回购股份对应的实际投资额×（1＋20%×投资天数÷365）]，目标公司对回购义务承担无限连带责任。2012年，经审计，目标公司在2011年的净利润为800万元，2012年1至6月份净利润为亏损300万元。另外，目标公司直到2012年仍未取得M业务及N业务的代理权。而后，Ａ、Ｂ与目标公司及股东甲就对赌问题产生了法律纠纷，裁决结果认定业绩补偿条款和股权回购条款合法有效。

从案例一可以看出，双方签署的对赌协议属于基于股权转让、与目标公司及其实际控制人之间赌业绩的双向股权对赌，具体的绩效标准设置得较为合理，对赌双方也面临着双向奖惩机制，从实施效果上来看，实现了双方的互利共赢。案例二中的对赌安排，属于基于增资的、与目标企业及股东之间赌业绩的单向对赌，设置有弹性机制，并多维度地设置了对赌条款，根据裁决合法有效，从投资人角度看，实现了风险防控，但从双方通过对赌安排实现互利共赢的角度看，是未达成目标的，这可能与对目标企业的发展潜力的评估、对赌条款的奖惩机制的安排等有关。

综合来看，在私募股权投资中，为了更好地实现各方共赢的目标，对赌协议安排应注意以下几个方面：

1．准确评估融资方管理层的营运能力

通过评估融资方管理层的公司管理能力和行业运营能力，来判断其是否能在复杂多变的市场环境中稳步推进企业的发展。

2．理性分析融资企业的发展能力 从宏观环境、行业发展以及企业自身运营等多个维度，全面深入地考察融资企业未来的盈利能力，以尽可能地消除对融资企业发展盲目乐观造成的估值偏误。

3．合理选择对赌主体 从法律层面来讲，最好与目标企业控股股东或实际控制人而非目标企业进行对赌，以利于对赌安排的效力认定与实际执行。

4．合理设定对赌行权标准

对赌协议的行权标准包括财务业绩、上市时间、反稀释权、共同售股权、回购承诺、其他非财务业绩等。为了避免由单维度造成的标准僵化，各方还可多维度设置行权标准。同时，须避免人为高估目标企业的市场价值而设定较高的行权筹码。

5．弹性设置对赌行权范围 对赌各方可就对赌标的实行一定的弹性浮动空间，以为对赌安排提供一个缓冲地带。

6．考虑实行双向对赌机制

单向对赌的成功主要是依靠压力来激发融资方的潜能，而双向对赌除了压力激发外还存在着利益激发，相较单向对赌可能会激发融资方更多的主观能动性。

7．谨慎使用保底条款 虽然案例二中的保底条款使投资方的投资收益得到了保证，但目前保底条款在我国面临着无效的法律风险，因此在对赌协议的签署过程中应谨慎使用保底条款，可灵活设立其他方式的风险防控机制。