第一篇：10号令下境外上市操作指引
10号令下境外上市操作指引
在商务部等六部委于2006年8月8日下发《关于外国投资者并购境内企业的规定》以前，境内企业通常采取“红筹模式”在境外证券交易所上市，即：境内企业的股东按照在境内企业同样的股权比例在境外设立离岸公司（即准备在境外上市的公司，有时为了上市后方便股东退出及避税的考虑，也可设立两级离岸公司，称作控股公司和运营公司），离岸公司以现金方式收购境内企业，将境内企业的权益装入离岸公司，私募投资者或风险投资对离岸公司进行投资，在满足一定条件后，离岸公司在境外证券交易所上市。上述操作方式见下图：
于2006年9月8日实施的《关于外国投资者并购境内企业的规定》，最大的变化是对跨境换股这一红筹模式进行了详尽规定。由于跨境换股涉及到境外投资、外汇管理等重大事项，主管部门原则上要求进行全程监控，全程审批，涉及到的审批与登记部门有4个，包括商务部、外汇管理局、工商局和证监会，从设立特殊目的公司（special purpose vehicle，SPV）一直到获得正式的各种证书，审批与登记的次数有8次。
跨境换股和现金收购境内企业的操作步骤和申报程序差别不大,但对实质性审核时跨境换股的更加严格,并需要并购顾问出具专业报告。特殊目的公司并购境内企业需要商务部审批，并购后的企业不享受税收优惠政策(实际控制人以外的外资增资比例在25%以上除外)，特殊目的公司境外上市交易须经中国证监会批准等。中国证监会于2006年9月21日就境内企业间接到境外发行证券或者将其证券在境外上市交易需要向中国证监会提交的申请材料等有关事项作出了明确规定。
十号令下企业境外上市有多种方式和途径，包括（但不限于）：
（1）设立特殊目的公司（SPV），境内企业与SPV跨境换股后SPV在境外上市；（2）境内企业通过与境外上市公司跨境换股的方式上市；
（3）境内企业设立SPV，SPV以现金方式收购境内企业权益后在境外上市；（4）境外上市公司以现金方式收购境内企业，实现境内企业的上市，境内企业的股东通过适当的安排（不包括换股方式）持有境外上市公司的部分股权；（5）境外的投资者设立SPV，SPV收购境内企业后，境内企业股东通过安排持有SPV的部分股权（非控股权），之后SPV在境外上市。
第（1）和第（2）种方式由于涉及到跨境换股，属于新政策重点规范的事项，需要报经商务部和中国证监会严格而复杂的审批程序。在第（3）种方式下，如为境内企业设立SPV，设立时须向商务部申请办理境外投资核准手续；如为境内自然人设立SPV，根据我们与商务部和外管局有关人员曾经的沟通，不需要办理办理境外投资核准手续，但应办理境外投资外汇备案手续，涉及SPV并购境内企业需要的境外投资核准手续事宜，应由商务部协调解决。在第（4）和第（5）种方式下，境内居民虽然并不控股境外公司，根据商务部有关人员的介绍，其认为控制并不仅仅表示控股，因此，亦须经其审批。本操作指引主要介绍境内居民通过设立SPV并以跨境换股方式并购境内企业的操作步骤，境外上市公司通过跨境换股方式并购境内企业的操作步骤与此相似；通过现金收购方式并购需要履行的程序则更简化。
一、通过跨境换股方式实现境外上市的操作步骤
境内企业设立特殊目的公司（SPV）并通过跨境换股方式实现境内上市的操作步骤见下图：
（一）境内公司境外设立SPV时向商务部办理核准手续（时间：5+15工作日）境内公司应通过省级商务主管部门，向商务部报送下列文件：
1、申请书（主要内容包括开办企业的名称、注册资本、投资金额、经营范围、经营期限、组织形式、股权结构等）；
2、境外企业章程及相关协议或合同；
3、外汇主管部门出具的境外投资外汇资金来源审查意见（需购汇或从境内汇出外汇的）；
4、国内企业营业执照以及法律法规要求具备的相关资格或资质证明；
5、特殊目的公司最终控制人的身份证明文件；
6、特殊目的公司境外上市商业计划书；
7、并购顾问就特殊目的公司未来境外上市的股票发行价格所作的评估报告；
8、省级商务主管部门或商务部根据实际情况要求提交的其他文件。
省级商务主管部门自受理之日起5个工作日内进行初审，同意后上报商务部；商务部自受理之日起15个工作日内做出是否予以核准的决定。
（二）境外投资外汇登记——（时间：约10日）
获得中国企业境外投资批准证书后，设立人或控制人应向所在地外汇管理机关申请办理相应的境外投资外汇登记手续。需提交下列文件:
1、书面申请；
2、境内居民法人的境内登记注册文件，境内居民自然人需提供身份证明；
3、境外融资商业计划书；
4、境内居民法人的外汇资金（资产）来源核准批复和境外投资主管部门的批准文件；
5、境内居民法人填写的《境外投资外汇登记证》，境内居民自然人填写的《境内居民个人境外投资外汇登记表》；
6、其他真实性证明材料。
（三）设立SPV——（时间：约15日）
境内公司可以委托代理公司设立SPV，设立SPV需要提交下列文件：
1、注册公司英文名称或公司中英文名称；
2、注册地；
3、注册资本；
4、股东详情，包括姓名、地址、职业、在即将注册的公司中所占股份比例；
5、董事详情，包括董事姓名、地址、职业等；
6、所注册公司的经营范围；
7、联系人姓名、邮件、电话等；
8、自然人股东请提供护照/身份证副本，法人股东请提供营业执照副本。
（四）办理SPV收购境内企业前的公证和认证文件——（时间：约40工作日）10号令对外国投资者的身份证明文件或开业证明以及有关资质证明文件明确要求需办理公证和依法认证手续。公证手续应在境外所在地公证机关或相应机构办理,然后在经我国驻所在国使领馆依法定程序进行认证，这个环节有时视不同的国家或地区而有所不同。
（五）SPV收购境内企业，取得商务部原则批复
SPV以换股方式收购境内企业，须向商务部报送下列文件：
1、有关境内企业评估报告；
2、并购当事人就并购各方存在的关联关系的说明；
3、被并购境内有限责任公司股东一致同意外国投资者股权并购的决议，或被并购境内股份有限公司同意外国投资者股权并购的股东大会决议；
4、被并购境内公司依法变更设立为外商投资企业的申请书；
5、并购后所设外商投资企业的合同、章程；
6、外国投资者购买境内公司股东股权或认购境内公司增资的协议；
7、被并购境内公司上一财务年度的财务审计报告；
8、经公证和依法认证的投资者的身份证明文件或注册登记证明及资信证明文件；
9、被并购境内公司所投资企业的情况说明；
10、被并购境内公司及其所投资企业的营业执照(副本)；
11、被并购境内公司职工安置计划；
12、境内公司最近1年股权变动和重大资产变动情况的说明；
13、并购顾问报告；
14、所涉及的境内外公司及其股东的开业证明或身份证明文件；
15、境外公司的股东持股情况说明和持有境外公司5％以上股权的股东名录；
16、境外公司的章程和对外担保的情况说明；
17、境外公司最近年度经审计的财务报告和最近半年的股票交易情况报告；
18、设立特殊目的公司时的境外投资开办企业批准文件和证书；
19、特殊目的公司境外投资外汇登记表；
20、特殊目的公司最终控制人的身份证明文件或开业证明、章程；
21、特殊目的公司境外上市商业计划书；
22、并购顾问就特殊目的公司未来境外上市的股票发行价格所作的评估报告。
（六）境内公司向中国证监会报送上市申请文件——（时间：20个工作日）境内公司凭商务部原则批复函向中国证监会报送申请上市的文件。中国证监会于20个工作日内决定是否核准。
根据中国证监会就《境内企业间接到境外发行证券或者将其证券在境外上市交易》发布的行政许可要求，需要向中国证监会提供下列文件：
1、申请报告，内容包括：境内公司历史沿革、业务概况、股本结构、主要股东、最近一年股权变动和重大资产变动情况、对外投资情况、经营风险分析、业务发展目标、公司治理结构、内部管理制度、经营业绩与财务状况等；特殊目的公司设立及注册情况、股东及实际控制人情况等。
2、商务部对特殊目的公司并购境内公司的原则批复函。
3、被并购境内有限责任公司股东同意特殊目的公司并购的决议，或被并购境内股份有限公司同意特殊目的公司并购的股东大会决议，或其它类型企业类似法律文件。
4、境内公司所在地省级人民政府出具的同意境内公司通过境外特殊目的公司境外上市的文件。
5、行业监管部门的意见函（如需要）。
6、境外投资银行的分析推荐报告
7、境内公司及其所投资企业的营业执照。
8、境内公司属于特殊许可行业的，须提供许可证。
9、从事可能对环境构成重大影响的行业的境内公司应提供环保部门的证明。
10、特殊目的公司境外上市募集资金转回境内投向涉及需要批准的固定资产投资项目或其他专门立项项目的，提供立项批准文件。
11、特殊目的公司境外上市募集资金转回境内投向涉及可能对环境构成重大影响的项目，应提供环保部门的批复。
12、境内公司所占用土地的权属证明。
13、境内公司已按中国税法规定完税的证明。
14、境内法律意见书。
15、商务主管部门颁发的设立特殊目的公司的境外投资开办企业批准文件和证书。
16、特殊目的公司境外投资外汇登记表。
17、特殊目的公司的注册登记证明以及最终控制人的身份证明文件或开业证明、章程。
18、特殊目的公司并购境内公司的有关协议。
19、特殊目的公司境外上市商业计划书。
20、境内公司前三个财务年度经具备证券业务资格的会计师事务所出具的境内财务审计报告（特殊目的公司于境外二板市场上市的，报送境内公司前两个财务年度境内财务审计报告）；当年6月30日以后报送材料的，应另加一期境内财务审计报告。
21、境内公司资产评估报告。
22、并购顾问报告（包括对特殊目的公司未来境外上市的股票发行价格所作的评估）。
（如以持有特殊目的公司权益的境外公司作为境外上市主体，还需报送以下23―24项文件）：
23、该境外公司的注册证明和章程。
24、特殊目的公司与该境外公司之间就被并购的境内公司股权所作的交易安排和折价方法的详细说明。
25、有关中介机构及从业人员的职业资格证明。
26、境内公司及有关中介机构联络表。
（七）向商务部申领收购批准证书（加注）
境内公司获得核准后，向商务部申领批准证书。商务部向其颁发加注“境外特殊目的公司持股，自营业执照颁发之日起1年内有效”字样的批准证书。并购导致特殊目的公司股权等事项变更的，持有特殊目的公司股权的境内公司或自然人，凭加注的外商投资企业批准证书，向商务部就特殊目的公司相关事项办理境外投资开办企业变更核准手续，并向所在地外汇管理机关申请办理境外投资外汇登记变更。
（八）境内公司办理外商投资企业工商登记和外汇变更登记
境内公司应自收到加注的批准证书之日起30日内，向登记管理机关、外汇管理机关办理变更登记，由登记管理机关、外汇管理机关分别向其颁发加注“自颁发之日起14个月内有效”字样的外商投资企业营业执照和外汇登记证。境内公司向登记管理机关办理变更登记时，应当预先提交旨在恢复股权结构的境内公司法定代表人签署的股权变更申请书、公司章程修正案、股权转让协议等文件。
（九）向境外证券监管机构、证券交易所申请上市
境外公司（SPV或其他境外上市主体）根据境外上市证券交易所和监管机构的要求，申报上市材料，并获得批准。
（十）上市成功后，境内公司向商务部、证监会、外管局报告，申领无加注的批准证书
完成境外上市之日起30日内，境内公司应：
1、向商务部报告境外上市情况和融资收入调回计划，并申请换发无加注的外商投资企业批准证书；
2、向中国证监会报告境外上市情况并提供相关的备案文件；
3、向外汇管理机关报送融资收入调回计划，由外汇管理机关监督实施。境内公司取得无加注的批准证书后，应在30日内向登记管理机关、外汇管理机关申请换发无加注的外商投资企业营业执照、外汇登记证。
如境内公司未能及时报告，或自营业执照颁发之日起1年内，如果境内公司不能取得无加注批准证书（即1年内未能成功上市），则加注的批准证书自动失效，境内公司股权结构自动恢复到并购前的状况。
二、通过现金方式收购境内企业实现境外上市操作步骤
在通常情况下，以现金方式并购境内企业，操作步骤与换股相似，新政策实施后如以特殊目的公司（SPV）现金收购境内企业，则也需履行商务部、外管局、证监会等的审批程序。但对于目前已经合法设立的SPV（即完成外汇登记备案手续）完成了收购境内企业，并且收购对价已用现金支付完毕的，可以直接向境外的证券交易所提交上市申请。
三、需要说明的几个问题
（一）参考附图《外资并购新规操作路线图》。
（三）关于境内居民自然人境外设立SPV是否需要向商务部办理境外投资审批。商务部目前没有专门部门受理自然人办理境外投资审批事项，如果自然人上报有关申报文件，商务部将会予以搁置，既不会下发批准文件，也不会明确说审批未获通过。主要原因是商务部目前并无该项行政审批权限。
外管局的意见是，境内居民设立SPV，需要按照75号文的规定办理境外投资外汇备案手续即可。
（四）关于“控制”、“关联关系”的理解 根据75号文的定义，“控制”，是指境内居民通过收购、信托、代持、投票权、回购、可转换债券等方式取得特殊目的公司或境内企业的经营权、收益权或者决策权。从字面理解，控制应包含“享有控股权”的意义。
但商务部有关人员认为，即使境内居民在SPV中不占控股地位，因为存在着关联关系，SPV并购境内企业并上市，应经商务部审批。
（五）关于“特殊目的”公司
从广义上理解，特殊目的包括了境外私募、公开发行和可转债等方式。从狭义上理解，特殊目的仅指公开发行上市。
商务部有关人员认为，“特殊目的”应指在境外上市；10号令关于特殊目的公司的释义也明确“特殊目的公司系指中国境内公司或自然人为实现以其实际拥有的境内公司权益在境外上市而直接或间接控制的境外公司”。如果按照这种思路，私募阶段就不能通过换股方式来实现了。
（六）关于境内居民的身份转换问题
根据10号令，“境内公司的自然人股东变更国籍的，不改变该公司的企业性质”，因此，以前惯常操作的境内居民转换身份以豁免监管审批的模式是不可行的。
（七）关于税收优惠
根据10号令，“境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内公司，所设立的外商投资企业不享受外商投资企业待遇，但该境外公司认购境内公司增资，或者该境外公司向并购后所设企业增资，增资额占所设企业注册资本比例达到25%以上的除外”。
税务总局认为，境外公司增资须以现金投入后，才能享受税收优惠政策。
第二篇：境外上市流程
境外上市流程
上市前的准备：
1、理顺公司股权结构；
2、重组初步上市架构；
3、制定财务、税收规划；
4、境外上市法律、会计以及具体实施等方面的咨询和培训；
5、为满足上市要求，进行合规性和规范性调整等其他准备工作。
尽职调查：
1、进行上市前的尽职调查；
2、拟定初步的上市方案并协调各中介机构意见；
3、帮助企业内部整理、补充和制作合规、有效的公司资料；
4、代表和配合企业向各中介机构团队提交持续的尽职调查资料和公司验证资料。
组建中介团队：
甄选、组建适合企业情况的境外上市的中介机构团队：
1、保荐人和主承销商；
2、境内外律师事务所；
3、境内外会计师事务所；
4、境外估值机构；
5、财经公关公司等。
公司重组实施：
1、根据企业的实际情况，制订并协助企业实施公司上市所需的重组工作，包括：公司结构重组、股权结构重组、资产重组、财务重组、业务重组等方面。
2、根据企业上市方案的要求，帮助企业寻找和确定Pre-IPO策略投资机构，并协助企业与其谈判、拟订协议等工作实施。
上市总协调：
1、全程参与上市计划和方案的具体实施；
2、协助解决各中介机构要求企业解决的问题；
3、协助保荐人编制招股书等相关文件；
4、组织中介机构协调会，推进各中介机构工作进度；
5、协助企业通过中介机构对上市材料的验证；
6、协助公司迅速回答交易所提出的有关问题；
7、管理中介团队的工作质量与效率，维护企业利益；
8、协助完善企业法人治理结构和信息披露机制。
股票承销阶段：
1、协助承销团确定承销方案、发行方式、公司估值及公司定价；帮助企业明晰其在资本市场的定位；
2、负责与境内外主管部门和其它相关机构（翻译、印刷、媒体、收款银行、股
票登记处等）和投资者的协调工作；
3、协助制定上市后二级市场维护方案。
统筹协调财经公关事务：
1、企业财经公关公司的推荐与选聘；
2、协助企业形象策划包括企业形象报告的撰写；
3、协助投资价值分析报告等文件的制作；
4、进行上市前的潜在投资者联系，建立投资者关系和销售网络，培育稳定和潜在的客户群；
5、联系媒体进行宣传、报道；
6、协调组织记者招待会、新闻发布会、上市庆功会、庆祝酒会等的会务安排。海外上市的步骤：
编辑本段
中国企业要在海外上市，可以按照以下步骤进行操作： 首先，要把企业改造为合乎公司法规定的股份制公司。其次，召集专业人员，包括证券商、会计师、资产评估师、金融界人士、公关宣传专家等，组成上市筹备班子。同时开始宣传工作。再其次，审查公司帐目，全面调查企业情况。
第一，写招股说明书，向中国证监会提出海外上市申请。
第二，向海外证券管理机构申请批准上市，同时与券商签定承销协议。第三，向基金管理公司、保险公司等机构推销股票。海外上市筹资面向的是全世界，但主要的对象是新加坡及欧美等地。中国企业大多不具有海外上市的经验，特别是对海外上市要求比较强烈和发展较快的民营企业。而提出海外上市的企业多数是民营企业。因此选中介机构对中国企业海外上市就显得特别重要。
海外上市的种类：
编辑本段
一、境外直接上市
境外直接上市是指直接以内地公司的名义向境外证券主管部门提出登记注册、发行股票的申请（或其他有价证券），并向当地证券交易所申请挂牌上市交易。即我们通常说的H股、N股、S股等，其中，H股是指中国内地企业在香港联合交易所发行股票并上市，取Hong Kong第一个字“H”为名；N股，是指中国企业在纽约交易所发行股票并上市，取New York第一个字“N”为名；同理，S股是指中国企业在新加坡交易所上市。
通常，境外直接上市都是采用IPO（Initial Public Offerings）即首次公开发行方式进行。首次公开发行是指企业第一次将它的股份向公众出售。具体的操作是企业通过一家股票包销商（underwriter）以特定价格在一级市场（primary
market）承销其一定数量的股票，此后，该股票可以在二级市场或店头市场（aftermarket）买卖。
IPO的具体操作程序非常复杂，要聘请很多中介或服务机构，需要经过境内、境外监管机构审批，在主流股票市场进行IPO还要经过严格的财务审计，时间和货币成本都很高。但是通过IPO直接上市可以使公司股票达到尽可能高的价位，而且股票发行的范围更广，该上市公司也可因此获得较大的声誉。很多实力较强的稳健型企业，多会以此方式作为其境外直接上市之首选。
当然，作为拟上市企业，也必须要面对境外直接上市方法带来的困难--由于内地与境外法律不同，会计准则的不同，对公司的管理、股票发行和交易的要求也不尽相同。进行境外直接上市的公司需通过与中介机构密切配合，探讨出能符合境内、境外法规及交易所要求的上市方案，要经过相当长一段时间艰苦的准备工作方能最终修成正果。
而实际上，真正能够以IPO方式直接在境外上市的内地企业是非常少的。因为根据中国证监会出台的《关于企业申请境外上市有关问题的通知》（即著名的“四五六”的规定），到境外上市的企业必须满足净资产不少于4亿元人民币、集资金额不少于5000万美元以及过去一年的税后利润不少于6000万元人民币等条件。这样的条件对大多数企业，尤其是中小型民营企业来说，几乎是不可能达到的。于是，更多需要通过境外上市募集资金的企业“绕道走”，以红筹的方式间接在境外上市。
二、境外间接上市
由于上述“四五六”的规定，以及直接上市复杂的程序，较高的货币、人力和时间成本，法人股不能流通等诸多因素，很多企业，尤其是民营企业通过在境外注册公司，境外公司以收购、股权置换等方式取得内地资产的控股权，然后将境外公司拿到境外交易所上市的间接方式实现境外上市，也就是我们俗称的“红筹”模式。例如：境内发起人甲首先在境外（通常是百慕大、英属维尔京群岛、开曼岛等避税港）注册一家公司乙，然后由乙收购甲在境内拥有的公司丙，再将公司乙在境外证券交易所上市。由于主营业务在中国内地，而中国内地多被形容为红色中国，中国国旗也是红色，因此境外投资者习惯将这种上市方式称作红筹上市，将它们的股票称作红筹股。目前，境外上市的中国企业中绝大多数都是采用红筹模式。新浪、搜狐、网易以及盛大、百度等著名企业都在此列。
间接方式在境外上市的主要特点就是都需要境外的“壳”公司基本质都是通过将内地资产及业务注入壳公司的方式，达到内地资产境外上市的目的。不同的是可以自己造壳以IPO的方式在境外上市，也可以通过借壳或买壳的方式实现上市，以下就造壳、借壳和买壳上市的方式分别予以说明。
1．造壳上市
即内地公司股东在境外离岸中心（如英属维尔京群岛（BVI）、开曼群岛、巴哈马群岛、百幕大群岛等地）注册一家离岸公司，然后以现金收购或股份置换的方式取得内地公司资产的控制权，再在境外以IPO的方式挂牌上市。举例说明造壳上市的实际操作方式：
内地某民营化工企业（在本例中我们称其为“光明化工”），有三个自然人股东
A、B和C，出资比例分别为5:3:2。
①A、B、C三人按照在内地光明化工公司的出资比例在英属维尔京群岛（BVI）
设立公司GM Chem。
②由GM Chem与内地光明化工股东A、B、C进行股权转让，收购他们拥有的光明化工的股权，则光明化工变为GM Chem的全资子公司，其所有运作基本完全转移到GM Chem公司。这种情况下，光明化工的业绩、资产及负债即可包括在GM Chem公司的合并报表中。
③GM Chem在开曼群岛或百幕大群岛注册成立一家离岸公司作为日后在目标证券市场挂牌上市的公司Chem Interna-tional。
④GM Chem将其拥有的光明化工的全部股权转让给Chem Interna-tional，由其通过IPO方式挂牌上市。
2．买壳上市
虽然很多企业都可以自己在境外造一个壳公司以实现上市，但是IPO的上市方式使企业不得不面对高昂的费用、复杂的程序和相对较长的时间等问题，而且即便如此，面对各级证券市场的进入门槛（对企业资产、利润、股东人数等的最低要求）和对企业在法律、财务上的严格审查，企业很难保证100%上市。内地的中小型民营企业，有的是其自身资产、利润等情况没有达到目标证券市场的基本要求，有的是其法律、财务管理不够规范，有的是无法承受IPO的费用，如此种种，不一而足。而这些企业，都有快速上市融资的强烈愿望，因此，它们往往会选择一种相对简单快捷的操作方法--买壳上市。
买壳上市，又称反向收购（Reverse Merger），是指一家非上市公司（买壳公司）通过收购一些业绩较差、筹资能力已经相对弱货化的上市公司（壳公司）来取得上市的地方，然后通过“反向收购”的方式注入自己有关业务及资产，实现在境外间接上市的目的。因为是收购已经上市的公司，因此，理论上买壳企业的上市几乎是100%可以成功的。其具体操作方式是：买壳公司与一家上市的壳公司议定有关反向收购的条件；壳公司向买壳公司向增发股票；买壳公司的资产注入壳公司而为其子公司，但买壳公司的股东是壳公司事实上的控股股东。与IPO相比，买壳上市的优点在于可以用很低的成本在很短的时间内100%保证上市，不需要繁杂的审批程序，避免了直接上市的高昂费用与不确定性的风险。而从时间上讲，针对境外不同市场，可以在2-6个月完成全部工作。
虽然买壳方式使企业回避了IPO所不得不面对的问题，但是买壳毕竟不是造壳，买壳企业不得不在壳的选择上大伤脑筋。首先，壳公司指的是公众持有的，现已基本停止运营的上市公司。比如高科技公司因为技术跟不上潮流而停业，开矿公司因储备不足或产品价格低而放弃，制造业因工资太高、竞争无力而停工的。但这些公司仍保持上市的资格，其股票可能在交易，也不可能没有。有些壳公司是零资产、零负债，只剩下公司架构和股东；而有些壳公司有大量负债而几乎没有资产；有些壳公司可能或有诉讼问题或其他如不良经营记录等历史遗留问题，如果买壳企业不经过审慎的调查而直接介入，很可能还没有融到资，自己先陷入到一堆麻烦当中。因此，挑选一个“干净”的壳是买壳企业一定要注意的问题。理想的壳公司应该有以下几个特点：①股价不高、规模不大，这样可以把购壳费用降到最低。
②原股东人数适当。公众股东太少，不值得公开交易；而人数太多，新公司和这些人的联系费用都会是很大一笔支出。
③最好没有负债，即便有，也一定不能高。
④业务与拟买壳企业的主营上市业务接近，结构相对简单。
⑤不应涉及任何既有、现有法律诉讼。
⑥不应有任何经营、法律、财务上的历史污点。
3.借壳上市
了解了买壳上市，借壳上市就容易理解了。借壳上市是指未上市公司的母公司通过将主要资产注入到上市公司的子公司中，来实现母公司的上市。
借壳上市和买壳上市的共同之处在于，它们都是一种对上市公司“壳”资源进行重新配置的活动，都是为了实现间接上市；它们的不同点在于，买壳上企业首先需要获得对一家上市公司的控制权，而借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权。
在实施手段上，境内企业如果已有分支机构在境外上市，则可直接操作；如果境外的分支机构没有上市，则可在通过业务、股权的整合使其在境外上市后，母公司注入资产实现借壳；如果一家企业根本没有境外分支机构而一定要采用借壳的方法，则可先剥离一块优质资产在境外以适合的方式上市，然后将集团公司的其他项目注入到上市公司中去实现借壳。
第三篇：境外上市流程
精品文档就在这里
-------------各类专业好文档，值得你下载，教育，管理，论文，制度，方案手册，应有尽有------------------------------
境外上市流程
上市前的准备：
1、理顺公司股权结构；
2、重组初步上市架构；
3、制定财务、税收规划；
4、境外上市法律、会计以及具体实施等方面的咨询和培训；
5、为满足上市要求，进行合规性和规范性调整等其他准备工作。
尽职调查：
1、进行上市前的尽职调查；
2、拟定初步的上市方案并协调各中介机构意见；
3、帮助企业内部整理、补充和制作合规、有效的公司资料；
4、代表和配合企业向各中介机构团队提交持续的尽职调查资料和公司验证资料。
组建中介团队：
甄选、组建适合企业情况的境外上市的中介机构团队：
1、保荐人和主承销商；
2、境内外律师事务所；
3、境内外会计师事务所；
4、境外估值机构；
5、财经公关公司等。
公司重组实施：
1、根据企业的实际情况，制订并协助企业实施公司上市所需的重组工作，包括：公司结构重组、股权结构重组、资产重组、财务重组、业务重组等方面。
2、根据企业上市方案的要求，帮助企业寻找和确定Pre-IPO策略投资机构，并协助企业与其谈判、拟订协议等工作实施。
上市总协调：
1、全程参与上市计划和方案的具体实施；
2、协助解决各中介机构要求企业解决的问题；
3、协助保荐人编制招股书等相关文件；
4、组织中介机构协调会，推进各中介机构工作进度；
5、协助企业通过中介机构对上市材料的验证；
6、协助公司迅速回答交易所提出的有关问题；
7、管理中介团队的工作质量与效率，维护企业利益；
8、协助完善企业法人治理结构和信息披露机制。
股票承销阶段：
1、协助承销团确定承销方案、发行方式、公司估值及公司定价；帮助企业明晰--------------------------精品
文档-------
精品文档就在这里
-------------各类专业好文档，值得你下载，教育，管理，论文，制度，方案手册，应有尽有------------------------------
其在资本市场的定位；
2、负责与境内外主管部门和其它相关机构（翻译、印刷、媒体、收款银行、股票登记处等）和投资者的协调工作；
3、协助制定上市后二级市场维护方案。
统筹协调财经公关事务：
1、企业财经公关公司的推荐与选聘；
2、协助企业形象策划包括企业形象报告的撰写；
3、协助投资价值分析报告等文件的制作；
4、进行上市前的潜在投资者联系，建立投资者关系和销售网络，培育稳定和潜在的客户群；
5、联系媒体进行宣传、报道；
6、协调组织记者招待会、新闻发布会、上市庆功会、庆祝酒会等的会务安排。
海外上市的步骤：
编辑本段
中国企业要在海外上市，可以按照以下步骤进行操作： 首先，要把企业改造为合乎公司法规定的股份制公司。其次，召集专业人员，包括证券商、会计师、资产评估师、金融界人士、公关宣传专家等，组成上市筹备班子。同时开始宣传工作。再其次，审查公司帐目，全面调查企业情况。
第一，写招股说明书，向中国证监会提出海外上市申请。
第二，向海外证券管理机构申请批准上市，同时与券商签定承销协议。
第三，向基金管理公司、保险公司等机构推销股票。海外上市筹资面向的是全世界，但主要的对象是新加坡及欧美等地。中国企业大多不具有海外上市的经验，特别是对海外上市要求比较强烈和发展较快的民营企业。而提出海外上市的企业多数是民营企业。因此选中介机构对中国企业海外上市就显得特别重要。
海外上市的种类：
编辑本段
一、境外直接上市
境外直接上市是指直接以内地公司的名义向境外证券主管部门提出登记注册、发行股票的申请（或其他有价证券），并向当地证券交易所申请挂牌上市交易。即--------------------------精品
文档-------
精品文档就在这里
-------------各类专业好文档，值得你下载，教育，管理，论文，制度，方案手册，应有尽有------------------------------
我们通常说的H股、N股、S股等，其中，H股是指中国内地企业在香港联合交易所发行股票并上市，取Hong Kong第一个字“H”为名；N股，是指中国企业在纽约交易所发行股票并上市，取New York第一个字“N”为名；同理，S股是指中国企业在新加坡交易所上市。
通常，境外直接上市都是采用IPO（Initial Public Offerings）即首次公开发行方式进行。首次公开发行是指企业第一次将它的股份向公众出售。具体的操作是企业通过一家股票包销商（underwriter）以特定价格在一级市场（primary market）承销其一定数量的股票，此后，该股票可以在二级市场或店头市场（aftermarket）买卖。
IPO的具体操作程序非常复杂，要聘请很多中介或服务机构，需要经过境内、境外监管机构审批，在主流股票市场进行IPO还要经过严格的财务审计，时间和货币成本都很高。但是通过IPO直接上市可以使公司股票达到尽可能高的价位，而且股票发行的范围更广，该上市公司也可因此获得较大的声誉。很多实力较强的稳健型企业，多会以此方式作为其境外直接上市之首选。当然，作为拟上市企业，也必须要面对境外直接上市方法带来的困难--由于内地与境外法律不同，会计准则的不同，对公司的管理、股票发行和交易的要求也不尽相同。进行境外直接上市的公司需通过与中介机构密切配合，探讨出能符合境内、境外法规及交易所要求的上市方案，要经过相当长一段时间艰苦的准备工作方能最终修成正果。而实际上，真正能够以IPO方式直接在境外上市的内地企业是非常少的。因为根据中国证监会出台的《关于企业申请境外上市有关问题的通知》（即著名的“四五六”的规定），到境外上市的企业必须满足净资产不少于4亿元人民币、集资金额不少于5000万美元以及过去一年的税后利润不少于6000万元人民币等条件。这样的条件对大多数企业，尤其是中小型民营企业来说，几乎是不可能达到的。于是，更多需要通过境外上市募集资金的企业“绕道走”，以红筹的方式间接在境外上市。
二、境外间接上市
由于上述“四五六”的规定，以及直接上市复杂的程序，较高的货币、人力和时间成本，法人股不能流通等诸多因素，很多企业，尤其是民营企业通过在境外注册公司，境外公司以收购、股权置换等方式取得内地资产的控股权，然后将境外公司拿到境外交易所上市的间接方式实现境外上市，也就是我们俗称的“红筹”模式。例如：境内发起人甲首先在境外（通常是百慕大、英属维尔京群岛、开曼岛等避税港）注册一家公司乙，然后由乙收购甲在境内拥有的公司丙，再将公司乙在境外证券交易所上市。由于主营业务在中国内地，而中国内地多被形容为红色中国，中国国旗也是红色，因此境外投资者习惯将这种上市方式称作红筹上市，将它们的股票称作红筹股。目前，境外上市的中国企业中绝大多数都是采用红筹模式。新浪、搜狐、网易以及盛大、百度等著名企业都在此列。
间接方式在境外上市的主要特点就是都需要境外的“壳”公司基本质都是通过将内地资产及业务注入壳公司的方式，达到内地资产境外上市的目的。不同的是可以自己造壳以IPO的方式在境外上市，也可以通过借壳或买壳的方式实现上--------------------------精品
文档-------
精品文档就在这里
-------------各类专业好文档，值得你下载，教育，管理，论文，制度，方案手册，应有尽有------------------------------
市，以下就造壳、借壳和买壳上市的方式分别予以说明。1．造壳上市
即内地公司股东在境外离岸中心（如英属维尔京群岛（BVI）、开曼群岛、巴哈马群岛、百幕大群岛等地）注册一家离岸公司，然后以现金收购或股份置换的方式取得内地公司资产的控制权，再在境外以IPO的方式挂牌上市。举例说明造壳上市的实际操作方式：
内地某民营化工企业（在本例中我们称其为“光明化工”），有三个自然人股东A、B和C，出资比例分别为5:3:2。
①A、B、C三人按照在内地光明化工公司的出资比例在英属维尔京群岛（BVI）设立公司GM Chem。②由GM Chem与内地光明化工股东A、B、C进行股权转让，收购他们拥有的光明化工的股权，则光明化工变为GM Chem的全资子公司，其所有运作基本完全转移到GM Chem公司。这种情况下，光明化工的业绩、资产及负债即可包括在GM Chem公司的合并报表中。
③GM Chem在开曼群岛或百幕大群岛注册成立一家离岸公司作为日后在目标证券市场挂牌上市的公司Chem Interna-tional。
④GM Chem将其拥有的光明化工的全部股权转让给Chem Interna-tional，由其通过IPO方式挂牌上市。2．买壳上市
虽然很多企业都可以自己在境外造一个壳公司以实现上市，但是IPO的上市方式使企业不得不面对高昂的费用、复杂的程序和相对较长的时间等问题，而且即便如此，面对各级证券市场的进入门槛（对企业资产、利润、股东人数等的最低要求）和对企业在法律、财务上的严格审查，企业很难保证100%上市。内地的中小型民营企业，有的是其自身资产、利润等情况没有达到目标证券市场的基本要求，有的是其法律、财务管理不够规范，有的是无法承受IPO的费用，如此种种，不一而足。而这些企业，都有快速上市融资的强烈愿望，因此，它们往往会选择一种相对简单快捷的操作方法--买壳上市。买壳上市，又称反向收购（Reverse Merger），是指一家非上市公司（买壳公司）通过收购一些业绩较差、筹资能力已经相对弱货化的上市公司（壳公司）来取得上市的地方，然后通过“反向收购”的方式注入自己有关业务及资产，实现在境外间接上市的目的。因为是收购已经上市的公司，因此，理论上买壳企业的上市几乎是100%可以成功的。其具体操作方式是：买壳公司与一家上市的壳公司议定有关反向收购的条件；壳公司向买壳公司向增发股票；买壳公司的资产注入壳公司而为其子公司，但买壳公司的股东是壳公司事实上的控股股东。与IPO相比，买壳上市的优点在于可以用很低的成本在很短的时间内100%保证上市，不需要繁杂的审批程序，避免了直接上市的高昂费用与不确定性的风险。而从时间上讲，针对境外不同市场，可以在2-6个月完成全部工作。
虽然买壳方式使企业回避了IPO所不得不面对的问题，但是买壳毕竟不是造壳，买壳企业不得不在壳的选择上大伤脑筋。首先，壳公司指的是公众持有的，现已基本停止运营的上市公司。比如高科技公司因为技术跟不上潮流而停业，开矿公司因储备不足或产品价格低而放弃，制造业因工资太高、竞争无力而停工的。但这些公司仍保持上市的资格，其股票可能在交易，也不可能没有。有些壳公司是--------------------------精品
文档-------
精品文档就在这里
-------------各类专业好文档，值得你下载，教育，管理，论文，制度，方案手册，应有尽有------------------------------
零资产、零负债，只剩下公司架构和股东；而有些壳公司有大量负债而几乎没有资产；有些壳公司可能或有诉讼问题或其他如不良经营记录等历史遗留问题，如果买壳企业不经过审慎的调查而直接介入，很可能还没有融到资，自己先陷入到一堆麻烦当中。因此，挑选一个“干净”的壳是买壳企业一定要注意的问题。理想的壳公司应该有以下几个特点：①股价不高、规模不大，这样可以把购壳费用降到最低。
②原股东人数适当。公众股东太少，不值得公开交易；而人数太多，新公司和这些人的联系费用都会是很大一笔支出。
③最好没有负债，即便有，也一定不能高。
④业务与拟买壳企业的主营上市业务接近，结构相对简单。⑤不应涉及任何既有、现有法律诉讼。
⑥不应有任何经营、法律、财务上的历史污点。3.借壳上市
了解了买壳上市，借壳上市就容易理解了。借壳上市是指未上市公司的母公司通过将主要资产注入到上市公司的子公司中，来实现母公司的上市。借壳上市和买壳上市的共同之处在于，它们都是一种对上市公司“壳”资源进行重新配置的活动，都是为了实现间接上市；它们的不同点在于，买壳上企业首先需要获得对一家上市公司的控制权，而借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权。
在实施手段上，境内企业如果已有分支机构在境外上市，则可直接操作；如果境外的分支机构没有上市，则可在通过业务、股权的整合使其在境外上市后，母公司注入资产实现借壳；如果一家企业根本没有境外分支机构而一定要采用借壳的方法，则可先剥离一块优质资产在境外以适合的方式上市，然后将集团公司的其他项目注入到上市公司中去实现借壳。
--------------------------精品
文档-------
第四篇：中国企业境外上市分析
中国企业境外上市分析
一、境外上市现状
境外上市（Over seas listing），也称海外上市，是指国内股份有限公司向境外投资者发行股票，并 在境外证券交易所公开上市。企业境外上市主要有 直接上市和间接上市两种方式。但直接上市审批手 续繁琐，申请的时间也可能较长，国内与上市东道 国的会计准则及法律方面存在很大的差异，所以目 前我国很多境外上市的企业都是采取买壳上市、存 股证方式(ADR)等间接上市形式。
目前，IPO仍然是国内企业获得海外融资的主 要手段，上市地点最多的是香港、新加坡、纽约等 地，股票形式依次是H股、S股和N股。其中，超过 半数企业是通过发行H股在香港交易所上市来实现 境外上市的，这可能是基于语言、涉外等方面考虑 的结果。Yang、Lau(2004)发现，在香港上市比在 美国上市更能改善公司的信息环境，并且，在香港 上市的内地公司的融资能力显著提高。表1是根据 清科数据对近年来内地企业境外上市做出的统计结 果。
从图1和表1中可以看出，2007年境外上市处于 高峰状态；而2008年的金融危机给境外上市带来极 大的冲击，当年的海外上市企业无论是数量还是平中国企业境外上市初探 文/谭念莹
【摘要】本文对企业偏爱在境外上市的原因进行了分析，并对如何消除这种热潮背后的隐患进行了研究。
【关键词】境外上市；原因；对策分析
【作者简介】谭念莹，同济大学硕士研究生，研究方向：风险投资与创业管理。经济论坛 Economic Forum Sep.2010 Gen.482 No.10 2010年10 月 总第482 期第10 期 ·41·
表1 2006年至2010年上半年国内企业境内外上市统计表
年份境内上市企业数量境外上市企业数量境内上市融资总额（百万美元）上市融资总额（百万美元）2006 65 49 35803.03 14364.88 2007 124 118 65089.34 39744.79 2008 76 37 14907.37 6922.35 2009 99 77 27139.38 27510.65 2010年上半年175 37 31533 3623.6 图1 2006年至2010年上半年国内外海外上市状况 均筹资额都到了最低点；2009年海外上市情况有所 好转；2010年上半年虽然上市数量保持平稳，但平均融资额不容乐观。
越来越多的中国企业走向海外资本市场，是因 为海外上市的好处显而易见：一是提高企业的国际 化程度；二是促使企业快速建立现代企业制度，迅
境外 速筹集建设资金，扩大经营规模，为企业进行海外 并购打下基础；三是可以降低融资成本，拓宽融资 渠道，扩大企业在海外的影响等等。国外学者对于 境外上市动机的研究假设和解释最早、最流行的理 论是市场分割假说。此外，还有流动性假说、投资 者认知假说、投资者保护假说以及信号效应假说。但是，仅以欧美学者理论还不能完全解释中国企业 大量涌向国外上市的现象。我国的境外上市企业是 在经济体制改革、经济持续快速增长、对外开放的 背景下产生的，只有了解中国经济历史背景和发展 的这种独特性，才能更加真实地理解我国企业海外 上市的问题。
二、企业为何不在国内上市
1.国内发行股票并上市的程序十分复杂。企业 在国内股票发行上市的程序十分复杂，时间很长，受政策变化影响较大，从企业改制到发行上市一般 需要1～2年甚至4～5年。而到境外发行股票上市的 时间相比较短，而且预期明朗，企业可以据此安排 经营活动。对于急等资金投入的企业来说，经营机 会稍纵即逝，如果发行上市时间过长，企业的融资 项目可能已经不具备商业价值，在国内上市机会成 本较高，对公司的发展会造成很大困扰。2.国内企业上市的门槛较高，而在境外却能找 到合适的市场登陆。总体说来，我国国内企业的上 市门槛较高，对企业的所有制、资本规模、盈利年 限、主导行业等方面都有严格的规定。而境外开设 有主板、创业板、柜台交易市场等不同的市场，可 以满足不同类型与规模的企业上市需要。3.境外市场可以实现股票的全流通。境外市场 的股票可以全流通，这有利于发起人择机退出，有 不少国内企业高层就通过在境外上市后卖掉股票进 行套现获得巨额收益。对于一些有风险投资进入的 国内企业，更倾向于境外上市，因为这些私募可以 选择对他们有利的退出机制。
4．地方政府的重视。一些地方政府把经济发 展等同于企业上市，中小企业海外上市更作为一个 指标受到重视。
5.法律政策方面的因素。2003年4月，中国证 监会取消了涉及境内权益的境外公司在境外上市的 《中国法律无异议函》，只保留对在内地注册的企业 直接境外发行上市的审批，对民营企业在境外注册 公司然后发行股票并上市不再审批，从而为国内企 业绕道境外上市打开了方便之门。
另外，商务部和国家税务总局规定：境外上市 公司（外资公众股超过25%）可以申请转为外商投 资企业，享受税收减免等优惠政策。这种税收政策 安排在客观上也调动了企业境外上市的积极性。
三、境外融资问题的应对之计
国内企业不愿在内地上市，而一些中介机构利 用我国许多企业对国外交易市场环境和法律不熟悉 的弱点，打着用股权替代服务费的幌子，借为企业 辅导境外上市之机大发横财，甚至还把自己操作成 了企业的大股东。更加严重的是，很多交易市场对 来自中国大陆的企业持歧视态度，认同度差，导致 我国资产价值被严重低估。虽然国外的再融资政策 确实比较宽松，但是因为交投清淡，再融资成为不 可能，所以这些企业只能靠着私募或者是IPO的资 金来过日子。加上国外上市的维护费用特别高，长 此以往，企业所融得的资金最后就全返还给交易所 和中介机构了。·42·
基于此，很多学者都提出建议和意见，以改善 海外上市对国内资本市场不利的状况。1.从自身实际出发，谨慎做出境外上市决策。企业应从实际出发，分析自己独特的优势和劣势，对企业的发展潜力和担负上市费用的能力做出正确 的分析。一是从宏观经济的变化中把握机会，即选 择股市环境比较有利的时候，同时从市场状况及其 变化中把握机会。二是从行业生命周期的变化中把 握机会。当企业所处行业生命周期位于成长期和高 峰期时，适时进行融资活动，可以获得较高的发行 市盈率，满足企业的融资需求。
2.加快国内股市改革和制度建设。早日完成上 市公司股权分置改革，尽快实现全流通。加大国内 资本市场对外资开放的力度；改善股市资金运作的 环境，特别是股市资金入市渠道建设、投资品种与 交易制度的创新建设，提高市场信息披露的真实 性、准确性、及时性，增加对企业回到国内发行上 市的吸引力，确保企业境内外上市的和谐发展。3.规划出明朗的前景和蓝图。投资者出资购买 的是上市公司的未来，是可预见的和有前途的未 来。如果上市公司不能为投资者描绘出令人信服的 发展蓝图，让投资者确信这家上市公司有准确的市 场定位、合理的产业结构、强大的竞争实力和广阔 的发展空间，投资者就不会购买该公司的股票。企 业要进入国际资本市场是一件有挑战性的事情，完 全靠包装是混不进去的，必须依靠真正的竞争力和 成长潜力，提高企业的自身素质。所以，发行上市 前对业务和资产进行的重组改制方案，不仅要突出 主业和优良资产，更要集中主业中最能体现公司优 势和特点的核心业务，提高资本利润率，充分、清 晰地反映公司的优势和潜力，以符合海外投资者的 判断习惯及其投资需求。
4.熟悉海外证券市场的制度法规，遵守信息披 露的原则。国际证券界和投资者对中国海外上市公 司反映最强烈的就是信息披露不充分、不及时。信 息披露主要有两项：一是定期公布公司业绩；二是 及时公布可能会影响股票价格或成交量的敏感资 料。因为国内外的法律监管体系不一样，海外上市 企业很容易出现法律问题，导致缴纳巨额罚金。因 此，企业应当加强与股票承销商、上市保荐人的联 系，加强与证券分析师和投资者的信息沟通，提高 其公司经营的透明度，向交易所和投资者证明其公 司的业务发展进程良好以及公司经营的光明前景，以此建立固定联络制度，维持良好的投资者关系。5.选择好的中介机构。“好”首先是有利于发 行。企业海外上市是一个非常复杂的过程，需要承 销商提供专业指导，参与公司的商业计划、融资推 介报告、招募说明、联络投资者，最后完成上市以 及后续融资过程。优秀的保荐人是企业成功上市的 重要保证，他能够按照上市公司的要求对拟上市公 司提出切实可行的、有较高专业水平的改进意见。会计师事务所的整体实力特别是其声誉对于拟上市 公司的成功上市也具有非常重要的影响，在选择律 师事务所、会计师事务所时，应充分考察其从业资 格、业内声誉、行业经验、费用高低等因素综合考 虑，选择合适的中介机构。
6.加大中国企业的宣传力度。交易所对中国企 业的宣传将在一定程度上影响国外投资人的投资倾 向及企业的股市表现。总体来说，中国企业境外上 市的面貌比较“朴实”和陌生，不能引发人们的投 资热情。商场如战场，“酒香也怕巷子深”，境外 上市企业应该在上市前做足功夫，配合交易所对企 业进行适当的宣传。
7.在时机成熟时考虑股票回购或“海归”。由 于境外市场法制环境健全，监管严格，大多数海外 上市公司已经建立了完善的治理结构和内控机制。那些科技含量高、成长性好、在细分行业中处于龙 头地位的企业回到国内市场上市，无疑会为国内资 本市场增添新的亮点，也为公司今后的发展提供良 好的平台。因此，应鼓励在境外上市的优质企业在 条件成熟时在国内资本市场发行A股，通过在境内 发行股票等措施惠及国内投资者，为国内股市注入 更多优质资产和绩优股票。此外，对仅仅依靠垄断 利润盈利的境外上市大型国有企业，可考虑在国内 发行A股后选择适当时机在境外市场进行股票回购 甚至退市操作，将利润留在国内。参考文献
[1]周煊，林小艳.国内企业境外上市的动机及市场选择策略研 究[J].中南大学学报（社会科学版），2008,(10):598-602.[2]郭恒泰.我国境外上市公司面临的困境及出路探讨[J].甘肃 联合大学学报（社会科学版），2007,(5):38-40.[3]胡国晖.中国企业境外上市动机辨析[J].中国流通经济，
第五篇：境内外上市全程指引[范文]
境内外上市全程指引
对于满足世界各地上市的利润条件的企业而言（实际上，如果满足某主要发达国家的利润上市条件要求，则基本意味着其满足了实际上所有国家上市的利润要求），选择在境内A股市场上市还是选择在境外证券市场上市，往往成为企业面临的两难问题。
近年来，越来越多的中国企业走向了海外资本市场，笔者认为，不同区域的市场都能在不同层次满足企业的融资需求。在企业海外上市热潮的背 后，我们应更加关注促使企业纷纷“离家出走”的深层次原因，以及何种资本市场真正能够满足企业融资需求和今后进一步发展的需要。笔者根据其所经办的境内外 企业上市经验，予以对比和总结，借以抛砖引玉。
一、模式的比较
（一）境内上市
企业境内上市地可以选择上海证券交易所或深圳证券交易所。二者上市的实质性条件没有丝毫差异。其中，公开发行股本在1亿股以上的在上海证券交易所上市，发行股本在1亿股及以下的在深交所上市。
企业在境内上市的流程分为以下6个步骤：（1）企业改制设立股份有限公司;（2）中介机构尽职调查与辅导;（3）上报申请材料；（4）证监会审核申报材料；（5）路演、询价与定价；（6）发行与上市。正常情况下，各阶段的大致时间为：从筹划改制到设立股份公司需3－6个月，规范的有限责 任公司整体变更为股份公司时间可以缩短，外资企业整体变更需商务部审批需要增加1－2个月。尽职调查和制作申请文件需3-4个月。证监会审核到发行上市需 3-4个月。总体时间为一年左右。具体如下表：
（二）境外上市
中国企业境外上市地主要有：香港主板、香港创业板、美国纽约证券交易所、美国纳斯达克、日本证券交易所、新加坡交易所、英国证券交易所、德国证券交易所等，境外上市可采取H股模式或红筹股模式。
1．H股模式：境内企业境外上市
以H股方式在香港上市需经过中国证监会依法审批，并出具同意函。公司申请发行H股，证监会将会商国家工业和信息化委员会审核企业是否符 合国家产业政策、利用外资政策以及有关固定资产投资立项规定，经过初步审核后，函告公司是否同意受理其境外上市申请。在中国证监会同意之后，方可向境外证 券交易所申请上市。
2．红筹股模式：境外企业境外上市
红筹上市模式一般分为以下几个步骤：（1）境内企业在境外（如百慕大、开曼群岛）注册一个壳公司；（2）将境内企业的资产跨境注入境外 壳公司，目前基于合理规避10号文的目的，常用通过协议控制的方式实现境外上市；（3）境外企业在境外证券交易所上市；（4）境外上市公司将募集资金调回 境内投资。
二、优势的比较
从企业的角度来看，境内上市具有发行价格较高、财富效应较大、上市成本较低、文化制度熟悉、后续管理容易、政策导向易把握、再融资申请 较便捷等七个优势；境外上市具有上市成功率高、资金供给多、前期规范成本低等三个优势；另外，在上市进度、广告效应、股权转让三方面孰优孰劣要看具体企业 而定。
（一）境内上市优势
1．发行价格较高
企业公开发行股票的发行价格＝每股盈余×发行市盈率，在每股盈余固定的情况下，发行市盈率越高，发行价格越高，相应的，募集资金的数量 就越多。重新启动IPO以来，境内资本市场的平均发行市盈率为25倍，是境外资本市场的2－3倍（香港主板平均发行市盈率是10倍，新加坡市场平均发行市 盈率是7倍）；这意味着企业同样的股份可以在境内募集到境外2－3倍的资金。
2．财富效应较大
企业在首次公开发行之后，在证券交易所挂牌上市，上市之后的二级市场价格＝每股盈余×二级市场市盈率。目前境内二级市场平均市盈率是30倍，香港主板市场的二级市场平均市盈率是12倍，这意味着在不同地方上市，股东的账面价值差距达到4倍以上。例如：
与此形成对比的是，无论是香港市场，还是新加坡市场，都对来自中国大陆的企业持有一种莫名的态度，因而，企业在上市地认同度差，价值被严重低 估。比如，在新加坡以红筹方式上市的一家科技企业，是一家以视频会议系统为主业的科技型公司。目前在国内市场仅次于华为，排名第二。2005年7月在新加 坡挂牌，IPO募集资金2000万元人民币，发行市盈率不到7倍。据公司介绍，在新加坡上市的中国通信类公司市盈率都很低，有些公司市盈率仅在2-3倍 间，这些公司得不到市场认同，价值被严重低估。
3．上市成本低
第一，首次发行上市成本较低。据统计，境内中小企业板的发行费用占筹资额的比例平均约为6.05%，基本上是其它市场的1/3。即使承 销费有时超过收费标准，总体上仍比境外市场低。第二，每年持续支付的费用较低。境内上市公司的审计费用、向交易所支付的上市费用等维持费用，远远低于境外 市场。而且，在境外市场上市，维护成本高，需要向在当地聘请的信息披露联络人以及财务总监等，需支付较大金额费用。据统计，中小企业板上市公司的维护费用 约为100万元/年左右，约为其它市场1/6到1/3之间。
4．文化制度较熟
企业对境内的文化背景、法律制度熟悉，语言沟通方面没有任何障碍，效率相对较高。这不但有利于企业在路演时和投资者沟通，也有利于企业 上市之后和监管部门、交易所、媒体、股东沟通，降低维持上市成本。比如，创维集团在香港上市之后、网易在美国上市之后，都曾经由于不熟悉当地的法律法规，遭遇法律诉讼。
5．后续管理容易
企业在境内上市之后，只需聘用境内人士与证券交易所、监管部门进行后续沟通；而在境外上市，则需聘用懂外语又懂证券投资的境外人士与上述部门沟通，管理难度和管理成本均会增加。
6．符合政策导向
为了境内资本市场的持续健康发展，境内上市得到地方政府、中国证监会的大力支持，而境外上市则受到更多的限制。
首先，能否上市受到限制。如果企业选择H股模式到境外上市，仍然需要中国证监会出具无异议函，但出于发展境内资本市场的目的，中国证监 会已经基本不给境内优质民营企业境外上市出具无异议函。如果企业选择红筹股模式到境外上市，也会遇到政策限制。2006年8月8日，商务部、国资委、税务 总局、工商总局、证监会、外管局六部委联合发布了《关于外国投资者并购境内企业的规定》（以下简称10号文），并于2006年9月8日正式实施。10号文 第39条规定：“特殊目的公司系指中国境内公司或自然人为实现以其实际拥有的境内公司权益在境外上市而直接或间接控制的境外公司……”第40条规定：“特 殊目的公司境外上市交易，应经国务院证券监督管理机构批准。”10号文实施之后，境内企业选择红筹股上市模式很难继续采用股权并购方式实现跨境资产注入，除非企业在10号文颁布之前已经完成股权并购，如安踏公司。
第二，境外资金汇入受限制。企业上市之后如何及时将融得的资金返程投资是关系到企业发展的重大问题，按现有政策，企业境外上市融得的资金返程投资需要外汇管理机关审批，手续繁琐，而企业境内上市就不存在这方面问题。
第三，企业境外上市之后回归困难。有些民营企业想先到境外上市之后，再转回境内上市。但这种想法得不到政策支持，比如，中国证监会对H 股上市公司回归有“4、5、6”要求，即最近一年净资产达到4亿元，按合理的市盈率预期，集资额不少于5千万美元，上市前一年税后利润不少于6千万元。最 新的征求意见稿还提高了门槛。
7．再融资方便
企业再融资（增发、配股）的价格是参考二级市场的股价，目前境内二级市场市盈率30倍，而且交投活跃，中小企业板日均换手率达4%，而 香港二级市场平均市盈率只有12倍，而且交投清淡，换手率只有0.22%。这意味着境内上市再融资价格可以达到境外市场的4倍多，而且更容易卖出去。
（二）境外上市优势
1．上市成功率高
首先，海外资本市场市场化程度高，发行上市时间短，程序便捷，可预期性强。并且，由于海外市场的政策透明度高，能否上市，企业基本上可以自己预先做出判断，确定性较强。
境外上市（特别是香港、新加坡上市）的门槛低，条件更加灵活。比如没有连续三年盈利规定，控股公司也能上市等。其次，香港、新加坡等地 的资本市场的发行制度实行注册制，交易所就能够决定企业能否上市；而境内资本市场的发行制度实行核准制，上市成功率受审核通过率的影响。
2006年新老划断恢复首发以来，境外市场在这方面的优势正在缩小。一是境内上市取消一年辅导期的规定，发行条件更加细化，程序更 加简化；二是发审委审核通过率在80%左右，而且企业发行申请未获得核准，在证监会作出不予核准决定之日起6个月后，企业可再次提出股票发行申请，如果加 上二次审核通过的企业，发审委审核通过率在85%以上。
2．资金供给多
境外上市（特别是在美国、香港上市）面对的是国际资本市场，可以利用国际资本市场的充足的资金供给，对于股本特别大、资金需求量特别多的企业（如工商银行、中石油）比较适合。但是，资金供给优势对于发行量较小的民营企业意义不大。
3．前期规范成本低
由于境外证券交易所上市门槛低，境外证券监管机构对于境内企业情况不了解，有些企业到境外上市之后，继续保持不规范的做法，比如不需要 补缴以往所得税以降低改制成本，继续保持境内境外两套帐以降低经营成本，过度包装盈利以抬高股价等。这些做法在客观上降低了上市成本，增加了企业的融 资金额。
4、有利于形成良性的监管体系
境外市场法律环境完善，监管严格，从监管部门到会计师、律师等中介机构以及机构投资者形成了一个良好的监管体系，有利于公司建立完善的治理结构和内控机制，使公司真正成为治理结构完善、内控机制健全、运作规范的公众公司。
（三）优势不明确因素
1．上市进度
境内上市需要中国证监会审核，但时间明确、周期缩短。从目前情况来看，平均时间为改制6个月，辅导3－4个月，审核到上市3－4个月，平均时间1年多一些。
对于境外上市来说，如果民营企业选择H股模式基本上已经走不通，如果选择红筹股模式要看是否在75号文实施之前完成了股权并购，如果在之前完成了股权并购，则进度可快于境内上市，如果未完成股权并购，采取别的方式，则进度可能慢于境内上市。
2．广告效应
境内上市将大大提高公司在国内的知名度和企业形象。境内有大约1亿的投资者，对于产品市场主要在国内的企业来说，在境内上市可以让更多 的潜在客户了解公司及其产品，建立信任度，为公司各项业务开展带来便利，而境外上市能够扩大企业品牌在海外（特别是上市地）的影响力，有利于企业打开国际 市场。因此，企业产品的主要市场在哪里，哪里上市的广告效应更大。
3．股权转让
企业如果在境内上市，控股股东股份需要锁定36个月才能在二级市场转让，但是境内资本市场交投活跃，转让容易，转让价格高；企业如果在境外上市，发起人的股份锁定期一般只有6个月，但是大陆民营企业在境外资本市场总体上交投清淡，转让价格低。
笔者详细罗列了有关境内外上市的比较图，详见附件。
综上所述，笔者建议，第一，企业选择上市地的核心并不是选择交易所，而是选择企业自己的股东和市场，这样才能使产业发展与资本市场发展 相得益彰。企业应根据自身实际情况，对照境内上市优势因素、境外上市优势因素和优势不明确因素，分析判断在哪里上市更好。要通盘考虑，不能以偏概全。
第二，规范是企业发展过程中必然要经历的一个阶段，对于一个有志于发展为百年老店的企业来说，规范成本是必须要付出的，而且越早规 范，成本越低。一些企业为了逃避规范成本，选择境外上市，在上市之后继续偷税漏税、虚假包装，不但丧失了一次借助上市将财富阳光化、将经营规范化的机会，而且在未来还可能危及企业的生存发展，并为此付出更高的代价。
第三，上市是企业发展的重大决策，企业要积极听取专家、中介机构等各方面意见，提高判别能力。
三、境内外上市中的委托持股
委托持股，又称股权代持或隐名投资，是指实际出资人与他人约定，以该他人名义代实际出资人履行股东权利义务的一种股权或股份处置方式。在企业中委托持股是比较普遍的现象，但是它带来的潜在风险也为人所诟病，本文将对委托持股进行解析。
委托持股的类型
从安排原因的不同来看，委托持股可以分为两类情形。第一类是为了规避股东人数限制的情形，《公司法》明确规定，有限责任公司由50人以下股东出资设立，股份有限公司发起人为2人以上200人以下。当股东人数超过法律人数限制时，必须将部分股权由一人代持。第二类是不存在规避股东人数限制的情形，此类情形下，即使不委托持股，股东人数也不会超限。但是出于各种原因，如出资人不愿意暴露股东身份，出资时不符合股东资格，方便控制和方便工商登记等，股东也选择了委托持股。法律法规
《公司法》
我国《公司法》第33条规定，有限责任公司应当置备股东名册，记载下列事项：（1）股东的姓名或者名称及住所；（2）股东的出资额；（3）出资证明书编号。记载于股东名册的股东，可以依股东名册主张行使股东权利。公司应当将股东的姓名或者名称及其出资额向公司登记机关登记；登记事项发生变更的，应当办理变更登记。未经登记或者变更登记的，不得对抗第三人。
由此可知，持有公司股权是要式法律行为，只有履行了登记手续才能确认股东身份，产生公司法上的效力。委托持股本身并不是直接的出资行为，而只是一种股东身份的委托，委托持股关系不以公司法为基础，而以信托法、民法和合同法为基础，委托人不能基于委托持股关系向公司主张公司法权利或对抗第三人。
《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定
（三）》（“公司法解释三”）
《公司法解释三》第25条规定，有限责任公司的实际出资人与名义出资人订立合同，约定由实际出资人出资并享有投资权益，以名义出资人为名义股东，实际出资人与名义股东对该合同效力发生争议的，如无合同法第五十二条规定的情形，人民法院应当认定该合同有效。
前款规定的实际出资人与名义股东因投资权益的归属发生争议，实际出资人以其实际履行了出资义务为由向名义股东主张权利的，人民法院应予支持。名义股东以公司股东名册记载、公司登记机关登记为由否认实际出资人权利的，人民法院不予支持。实际出资人未经公司其他股东半数以上同意，请求公司变更股东、签发出资证明书、记载于股东名册、记载于公司章程并办理公司登记机关登记的，人民法院不予支持。
该规定明确认同了双方的委托持股协议，对委托持股进行了明确的法律界定，实际出资人尽管没有在股东名册上出现，但是其股东权益应该得到认可和支持。但是该规定并未突破《公司法》关于持有公司股权是要式法律行为的限制。实际出资人要真正行使股东权益仍需在法院判决的基础上采取工商登记、变更等进一步的行动。
《首次公开发行股票并上市管理办法》（“首发管理办法”）
证监会公布的《首发管理办法》第13条要求，发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。股权清晰意味着企业要上市就必须厘清委托持股等股权问题。证监会认为股权代持关系复杂，容易引起纠纷，不利于对小股东和善意第三人的保护，上市公司的代持容易滋生腐败。
风险及应对
风险
具体来说，委托持股有如下风险：（1）由于委托持股不能对抗善意的第三人，一旦受托人不能偿还其自身债务，则法院和其他有权机关可据相关债权人的申请依法查封持股股权，并将其用于偿还该债务；（2）如受托人离世，则委托股权很可能将成为继承人争夺继承财产的标的，使委托人的合法利益受损；（3）因委托人并不参加公司的经营和管理，委托人的重大决策权、表决权、分红权、增资优先权和分配权等股东权利实际上均由受托人行使，存在较大的道德风险；（4）受托人的股权转让、质押等行为严重损害委托人的可期待利益，特别是在公司盈利的情形下，但委托人很难控制该行为；（5）对故意规避国家法律而产生的委托持股行为，一旦有人以此为依据请求确认违法和无效，将会对公司经营产生巨大的风险。
一般应对
在委托持股关系中，委托持股协议是最重要的法律文件，也是保护委托持股权益最有效的措施。委托持股协议须做到明确、具体、合法，一般可做如下规制：（1）明确受托人在行使公司重大决策权、表决权等股东权利及其相应的后果；（2）明确受托人因代持股权而可能获得的任何利益，如股利、分红、转让款、清算收入等向委托人转移的方式、期限及其责任；（3）明确在委托持股期限内，委托人是否有权按照一定程序将相关股权转移到自己或自己指定的任何第三人名下；（4）排除代持股人的财产权。防止代持股人行使其名下股权的财产所有权，当出现意外死亡、离婚分割等情况时，其代持的股权不是他的个人财产；（5）明确委托人有权对受托人持股行为进行监督与纠正，并有权要求其承担损失；（6）明确受托人重大事项的报告义务及相关违约责任等；（6）在可行的情况下，告知其他股东或者公司的利害关系人，以达到事前控制的目的。
上市应对
在国际资本市场如美国、香港等，法律中均允许在申请上市文件中出现beneficial owner（实际权益拥有人）的概念，即只要尽到披露的义务，是否委托持股并无关系。中国的《公司法解释三》也认同了委托持股协议，并对其进行了法律界定。囿于《首发管理办法》中关于“股权清晰”的规定，证监会对委托持股还是持严厉的监管态度。IPO公司必须披露真实情况，并且在上市前提前解决。代持现象不允许在IPO公司中出现，若委托持股被发现或被举报，将会造成上市的致命障碍。与国际上一般通行的“披露即合规”的做法大相径庭，证监会在上市审核实践中全面严格禁止“股权代持”，“代持”几乎成了令监管机构、中介机构、上市公司都谈虎色变的雷区。但与之背道而驰的是，股权代持现象屡禁不止、层出不穷，自创业板开板以来尤其严重。在创业板市盈率高得骇人的情况下，资本市场隐秘的“代持”现象，犹如汹涌泛滥的暗流。证监会严厉打击的目的，是以取得非法利益为目的的代持，初衷虽好，实际却走上了歧途：上市前严打，上市后却无可奈何，代持的违规成本实际上很低；禁止员工持股及高管代持，断送了各上市公司长期激励机制的阳光安排，体制上的代价巨大；而针对隐秘代持行为如火如荼的根源，发行审批制造成的一二级市场的暴利，监管部门却始终下不了改革的决心。
解决上市过程中的委托持股问题，一般是通过股权转让形式进行清理，将显名股东受托持有的股权转让给隐名股东，还原真实的股东情况。为此企业通常设立空壳公司，让空壳公司持股。所谓空壳公司持股，即由自然人股东先成立空壳公司，空壳公司对拟上市公司投资，从而实现自然人股东对上市公司的间接持股。
股权转让还需面对一系列的监管，在前文第一类委托持股中，监管机构主要关注受让方的背景以及与发行人的关系。在第二类委托持股中，监管机构主要关注委托持股的背景和真实原因，委托持股清理之后名义股东是否将股权全部转让给实际持有人，以及是否存在股东退出和新股东受让的情形。两类委托持股都需说明，股权转让是双方全部的真实意思表示，股权转让价格合理，股权转让决策程序完备，不会存在潜在的风险和纠纷。在此过程中可以引入公证机制，对解决问题和规避风险具有一定的作用。
案例—北京利尔
代持原因
利尔有限成立时注册资本为人民币200万元，实际股东数量达92人，不符合当时《公司法》关于“有限责任公司由二个以上五十个以下股东共同出资设立”的规定。为此，利尔有限采取了委托持股的方式以符合《公司法》关于有限责任公司股东人数的要求。
代持协议
利尔有限设立时在工商部门登记的股东共有21位，其中11位自然人股东受71名投资者的口头委托代理持有48万元出资额，占注册资本的24%。2002年11月，经利尔有限股东会会议审议通过，丰文祥将其持有的利尔有限3万元出资转让给谭兴无，其中2万元为丰文祥代胡忠兴等4名委托人持有，此次转让完成后，此出资相应转由委托谭兴无持有。2003年2月16日，除委托人陶新霞以外的其他70名委托人均与受托人补签了《股权委托代理合同》，陶新霞则继续口头委托陈路兵持有其利尔有限的出资额。《股权委托代理合同》的主要内容如下：
1委托人将各自持有利尔有限的股权全权委托受托人代理；
2委托人只按出资比例享受利尔有限分红所带来的收益，不再参加股东大会，行使股东权力； 3委托人在股权转让和继承时，由委托人和受托人协商解决。但委托人股权转让仅在委托人和受托人双方股东内部进行；
4受托人有权代表委托人行使股东可以行使的一切权力；
5受托人代表委托人行使股东权力时，事前应与委托人协商，事后应将股东大会的决定告知受托人，但事前委托人与受托人协商不一致时，则受托人有权按自己的决定代表委托人行使股东权力。
2003年2月18日，经利尔有限股东会全体股东同意，利尔有限通过了利润分配和增资方案。根据该方案，委托人陶新霞、赵世杰分别以分得的现金股利20万元、4万元，认购了利尔有限新增的20万元、4万元出资，并分别口头委托原受托人陈路兵、张广智持有其新认购的出资。此次增资完成后，张广智受赵世杰委托、陈路兵受陶新霞委托持有的出资额分别变更为5万元、25万元。
清理情况
2006年7月，为清理利尔有限内部存在的委托持股情况，利尔有限内部进行了两次股权转让。
第一次股权转让。2006年7月，李绍奇等71名委托人与赵继增等人签订了《股权转让合同》，根据该合同，该71名委托人将其持有的利尔有限的股权转让给赵继增等人，同时原《股权委托代理合同》终止。
第二次股权转让。在第一次股权转让过程中受让王建强所持股权的王建勇、受让王学文等12人所持股权的李苗春、受让胡忠兴等4人所持股权的赵继增、受让韩春香所持股权的寇志奇分别将所受让的股权转让给了张广智、郝不景、张建超、何会敏、谭兴无、汪正锋等6人，并分别签署了《股权转让协议》，转让价格由双方协商确定，与转让方在第一次股权转让中所受让股权的价格一致。
上述两次股权转让完成后，李绍奇等71名委托人委托受托人持有的出资最终分别转让给了赵继增、张广智、郝不景、牛俊高、丰文祥、李苗春、汪正峰、张建超、何会敏等9名股东。除委托陈路兵、张宪持有利尔有限出资的17名委托人将其出资转让给赵继增外，其他54名委托人所持利尔有限的出资最终分别转让给了其委托持股的相应受托人。
律师就发行人曾经存在的委托持股及清理情况进行了调查，对68名委托人进行了访谈，被访谈的委托人均对其在利尔有限曾经存在的投资行为及委托持股行为进行了确认，同时确认其在2006年将委托持股全部转让，并收到了转让价款。对无法联系到的3名委托人，本所律师对其签署的转让价款收据和转让合同等法律文件进行了核查，确认无误。股东承诺
就上述委托持股规范情况及可能产生的责任问题，赵继增、张广智、郝不景、牛俊高、丰文祥、李苗春、汪正峰、张建超、何会敏等9名发行人股东于2008年6月出具了承诺函，保证通过上述股权转让行为后，发行人股东中不再存在委托持股的情况，并承诺：在任何情况下，若因上述委托持股行为及其清理行为而产生纠纷的，将全部由其共同负责解决；若因此而给发行人造成损失的，将全部由上述9名发起人股东共同承担责任。
发行人22名发起人股东出具承诺，保证其持有的发行人股份目前不存在质押、司法冻结、权属纠纷或其他权利受到限制的情形，并保证所持股份不存在信托持股、委托持股等任何其他权利负担，不存在任何法律权属纠纷。
律师经合理核查认为，利尔有限曾经存在的委托持股行为没有违反法律法规禁止性规定，不属于公开和变相公开发行行为，且该等委托代理关系已全部终止。利尔有限股权代持的形成及清理不存在潜在问题和风险隐患，不会对发行人本次股票发行上市构成实质性法律障碍。
结语
委托持股是现实需要的产物，具有一定的合理性，公司法解释三也对其进行了界定与认同。但是其隐藏的风险也必须引起足够重视，无论是在日常经营还是上市过程中。目前的监管实践对委托持股采取严厉态度，要求IPO公司对代持进行清理，做到股权清晰。相关各方应该进一步加强对委托持股的核查，引导企业更加规范地解决委托持股问题。
点击咨询 