案例26：东南亚金融危机背后的阻击手

第一篇：案例26：东南亚金融危机背后的阻击手

案例26：东南亚汇市危机背后的狙击手

今年7月以来，东南亚多国货币大幅贬值，而美元相对这些货币则大幅升值，每美元相对这些货币则大幅升值，每美元兑泰铢从月初的25升至月底的32，升幅近三分之一；每美元兑菲律宾比索从26.5升至28.5；印尼盾从2430升至2600；甚至一向坚挺的新元也从1.43最高升至1.47。在这场汇市危机中，各国为捍卫本国货币，动用了大量外汇储备。如马来西亚就动用了近90亿美元的储备来扶持马元；泰国传闻动用了170亿美元；菲律宾央行运用近30亿美元干预市场，使外汇储备剩下不足100亿美元；印尼则以出售美元掉期期货的方式，投入10亿美元干预市场。这次汇市动荡的剧烈，很多人将它与两年前墨西哥的比索危机相提并论。而许多东南亚国家首脑则强烈指责这场汇市危机背后的金融狙击手。

索罗斯是幕后黑手？

口气强硬的马亚西亚总统马哈迪尔在7月24日东盟（ASEAN）外长会议致开幕辞时指出，“东盟的经济基本因素良好，但只要有人用数十亿美元在汇市炒卖，就可以破坏我们取得的成果。”马哈迪尔矛头直指美国金融巨子索罗斯，谴责这位66岁的全球金融市场投机家，在月底东南亚的货币危机中兴风作浪。

马哈迪尔说：“如果说联合国不将这种投机或炒作马元及其他东南亚国家货币的行为看作犯罪活动，以及采取行动对付他（索罗斯），那么所有发展中国家必定深受其害。”马哈迪尔咒骂其为“流氓”、“强盗”、“无政府主义者”，“我国不能对这个人采取什么行动，因为我们只是一个小国，如果我们是个强权国家，我们将可以利用实施在别人国度里的法律，把他引渡回来，送上法庭。”看来马哈迪对索罗斯已是恨之入骨。

东南亚这次汇市风暴中，区内各种货币如多米诺骨牌般一一倒地，创下新低，把它与在全球货币市场进行投机游戏而闻名的大炒家索罗斯联系起来是件自然的事。人们早就对索罗斯这个名字赋予不同的联想：有人把他称为“货币危机的犯人”，也有人称为“恶魔和黑手”，却也有人称他为“慈善家”，《时代》杂志更把他列入最能影响世界的25人之列（参见本刊1996年10月号）。

索罗斯最有名的“狙击”是1992年将英国的英镑和意大利里拉逐出欧洲汇率机制（ERM），使英国花去近77亿美元来稳定汇率。这一回合下来，索罗斯操盘的量子基金（Quantum）赚了10亿美元，从而赢得当代金融“炼金师”的称号。而1995年的墨西哥比索危机、1996年住友商社的铜期货交易，据说都有索罗斯的参与。

这次汇市风暴联系上索罗斯，是因为他握有相当数量的东南亚各国的货币，而这次东南亚各国货币的一再贬值，是因为有人大量抛售这些货币。同时，索罗斯的基金会有一个名为“开放社会研究所”（Open Society Institute）的机构，设有“缅甸计划”，该计划通过提供经费和主办活动等方式，帮助缅甸社会的开放。索罗斯曾经一再游说泰国和马亚西亚在缅甸进一步实施民主之前。不要让缅甸加入东盟。但是泰国和马亚西亚显然没有接受索罗斯的游说。这自然就使人联想起索罗斯以制造东盟成员货币贬值进行报复。面对指责，索罗斯当即发表声明，否认为汇市风暴的幕后黑手。其发言人认为马哈迪尔的指控是没有根据和“完全不真实的”。索罗斯本人的慈善活动对索罗斯任董事长的索罗斯管理公司在东南亚的投资决策“没有影响”，该公司与索罗斯基金会“是两个完全不相干的组织，彼此独立行事。”

抓住经济弱点狙击

索罗斯否认他在东南亚进行货币投机，他说过去两个月内没有抛善泰铢或马元，只是在6月16日出售了一笔价值1000万美元的泰铢。他于8月3日还宣布愿与马哈迪尔会晤，以澄清误会。今年11月两人都将参加在香港举行的国际货币基金会及世界银行年会，索罗斯还将致辞。

索罗斯表示自己从未想过以外汇炒卖达到政治目的，声称这只会引起股东不满，他的投资基金纯粹用作商业用途，以赚钱为最终目的。他声明：“东盟接纳一个集权和压制异已的政权，对该地区的繁荣与稳定是一个威胁。我的这一立场可能引起了误解。但我不认为货币投资会促进缅甸的自由事业。”

但量子基金是一个离岸基金，注册地为荷属安的勒斯群岛，当地的法律几乎是为该基金量身订造，受特殊保护，所以量子基金的180多亿美元，资产如何分布，很难为外人查证。而据《经济学家》的报道，量子基金确实早在今年3月就以掉期方式借入大量泰铢，进行抛售，但今年5月泰国中央银行宣布泰铢不会贬值，索罗斯只好平仓。但是否全部出清就很难说了。因为泰国为捍卫泰铢，动用大量外汇储备支持汇价外，同时大幅提高利率以增加投机者的成本，官方利率从5月初的10厘跃升至38厘以上，但这些措施未能奏效，政府于7月2日被迫宣布泰铢自由浮动，随即大幅贬值。此时，像索罗斯之类的投机客就可以趁低吸纳，偿还过去的借贷，从中图利。这正是当年索罗斯狙击英镑和墨西哥比索的办法。

“东南亚奇迹”的背后

美国麻省理工学院（MIT）的经济学教授克曼一直认为“东亚奇迹”缺乏持久的支撑力，因为东南亚的许多国家没有完善的发展计划，“奇迹”靠的不是生产效率的提高与创新，而是低廉的劳工与资金。一方面，仍然是出口导向型的经济，依赖发达国家的市场和资金，货币虽然大多与美元挂钩，但实力远远不能与之相比，其汇率在其他发达国家货币相对美元贬值时就会变与与实际脱离；同时，他们在出口方面又与中国、印度、越南这些国家激烈竞争，由于劳工、地价等成本升高而明显处于不利地位。另一方面，它们本身也存不少问题，特别是银行系统都非常薄弱，难以适应资本全球一体化的新形势。

金融自由化、国际化是一种普遍趋势，但法国INSEAD商学院教授Charles Wyplosz指出：“金融市场的自由化已正在改变世界，它制造出了更多的不安定，我们已由墨西哥比索危机看到，而这只是开始而已。”而国际货币基金组织（ＩＭＦ）干事M·Candesus去年已指出，下一个墨西哥危机将由银行危机引发。这一预告，果然在泰国应验。泰国经过近十年的经济成长被誉为亚洲第五条小龙，外资持续涌入，经济效率却没能同时提高（虽然政府大量投资于教育与培训，但还是只有不到三分之一的青少年能读完中学课程），造成泡沫成分。在80年代后期的地产狂热中，泰国的银行作了大量地产按揭，当地产市道大幅回落后，银行满身坏帐。加上近年泰国经济发展比预期差，今年贸易赤字多达100亿美元左右。其经济实力根本就不能维持泰铢这样高的汇率，政府却人为地将泰铢兑美元长期维持在26：1的水平。同时加上过度依赖海外资金，使利率持续在高水平，终于出现经济问题，引起国际投资者大举袭击。

据《亚洲华尔街日报》今年8月1至2日报道，泰国目前的情况其实比墨西哥还差，泰国所有金融机构的贷款总额约相当于国内生产总值的140%，而墨西哥在比索危机前，只有45%。在这些贷款中泰国又有约25%的坏帐，总和相当于GDP的40%！而根据世界银行的研究，要清理这些贷款，需要花费约10%的GDP和25%的贷款。

投机者的狙击目标

从东南亚各国的外汇储备看都不算少，但汇率贬值似乎与外汇储备与该国M（流通货币加支票户口存款）并没有联系。如新加坡虽然最强，达392%，即外汇储备约为M1的4倍，但新元汇率今年回落5%，排名第二的泰国虽然高达220%，但也只能阻挡案罗斯之类的投机者一个多月，最后不得不大幅贬值。

投机者所选定的狙击目标其实并不在其外汇储备，而是那些正式或非正式实施汇率干预机制的货币，因为自由浮动率已反映在市场上，那些跟其他货币挂钩，或有管理浮动（managed float）的货币都存在于干预机制，如欧洲货币联盟的上下限波幅是2.5%，这种机制便成为炒家攻击的目标，也是中央银行防御的目标，当然，国家外汇储备不足便不能抵御市场的投机力量。

泰铢、马元、印尼盾包括新元都是一揽子货币挂钩的货币，自然容易投机者炒作，同时骨牌效应也更明显。跟美元采取联系制的港元，7月18日也曾受到外汇投机者的冲击，在伦敦挂牌的港元一度冲破7.75这一心理关口，直接控制港元结算及交收的香港金融管理局及时识破，立即在市场抽资，通过抛售短期的外汇基金票据及拆入一个月的资金，同时直接抛美元，买入港元，港元立即回稳。7月21日星期一开市后又严阵以待，抽紧银行同业流动资金，便隔夜拆息率上升至六厘二五，港元又恢复正常。投机者知难而退。

从经济状况看，香港也表现良好，今年第三季在投资、消费活动上都将相当不俗，经济增长更可望达到5.8%，超出年初5.5%增长的预测。同时，香港的外汇储备包括土地基金在内共有800亿港元，加上中国对外储备不断稳定上升，超过1000多亿美元，港元稳如磐石。

对比之下，人民币走势反倒非常坚挺，7月底收市报8.29。分极员认为中国受上半年出口强劲增长，出现177亿美元贸易顺差，人民币强势突破8.29的价格是迟早的，但由于央行不欲汇率升高影响出口，曾多次在此价位进行干预，该价位的心理压力已远超过技术压力，以至《亚洲华尔街日报》提倡东南亚诸国要向中国学习（7月14日）头版）。同时，中国目前未开放人民币自由由兑换，其外汇管理机制使国际游资难以套利，即使获利也难以通过正常交易流出。在外汇交易中心的交易对每家外资银行都有额度（虽然一般都会批准），外汇管理局非常清楚外资银行兑换人民币的情况。在外汇中心的交易，一般都是持有实盘的，所以投机活动难以得逞。

对此之下，泰国实施金融自由化时间很短，当地外资银行不多，很多外汇交易都在离岸金融机构进行。由于太多的交易不在泰国央行监管之下，政府很难“侦察”到国际炒作的活动，因此难以抵御。

羊群心理与与金钱之死

经济理论界对投机者狙击货币的行为进行了大量研究，较早的模式认为，这种现象都是由于经济基本因素出现严重问题，才让投机者有机可乘，投机者的这种突袭可以看作一种合理行为，因为他们看到汇率不合理，就利用货币市场的不平衡牟利。而最近的理论模式显示，即使经济基本因素没有问题，一个国家或地区货币也可能受投机者狙击，其原因在于人们不稳定的情绪及羊群心理。

这正是目前金融学中兴起的行为金融学，其主要假设是：部分投资者的非理性是市场有效性不能成立的主要原因。行为金融学是金融学与心理学的结合，试图通过研究投资者的心理状况来更好地了解金融市场的运作。例如1987年的全球性股灾就是由于投资者羊群心理的恐慌，使全球股票市场下跌20个百分点。

这次汇市风暴同样有羊群心理的作用，如马来西亚的经济结构与泰国完全不同，马来西亚之所以受牵连，主要是外资对整个东南亚的投资情绪有了改变。人们担心马来西亚的银行也象泰国一样，对房地产业过度信贷，可能导致资产质量降低，坏帐日益增加，因此引起投机活动。

同时随着科技的进步，金钱的流动变得更加有效率，现在一部电脑加十几个人就可以轻轻松松地管理分散各地数以百亿美元的投资组合，金钱变成十亿分之一秒的信号，疾如风雨，动如雷电。这就使象罗斯这样一个人的金融市场打散一个国家的货币，甚至牵动几个国家的外汇走势成为可能。只要某一货币，或某一上市企业有其薄弱的背景因素，那些被视为投资风向标的权威人物——著名的投资专家或大型基金公司，一连出货抛售，一边公开表现其看淡意图，整个投资风向便会因羊群心理而一面倒，这种全面信息的效应，完全可以成为一场新兴的经济战争模式。

1971年8月15日，当尼克松宣布废除金本位的货币机制时，金钱其实已宣布死亡。金钱脱离了与黄金等价后，就成为没有基本价值，不受限制的一种带有抽象成份的象征财富符号。随着全球电脑网络的兴起（Internet）与全球金融自由化，在网络上游走的电了金钱，大大增加了其变动的弹性，迅速由外汇市场的外币，兑换成美元之后，马上离开汇市到股市吸纳其他优质股票，完全可以不经人手，又可以自动计算，这种死亡之后的金钱，也真的就变成幽灵一样的东西，浮游于电子世界里。电子金钱使每天有天文数字的金钱在投机市场转手，实物经济活动产生的价值却相形见绌。日本管理学大师大前研一估计，全球每在实物经济活动的国际贸易活动中，会有250亿美元流入国际外汇市场，但在国际货币市场转手的金额却高达8000亿美元，250亿美元只占极少一部分。全球电子经济与实物经济的比例，大概50：1，即电子经济每创造50美元价值时，实物经济才创造1美元。所以东南亚国家辛辛苦苦创立的实物经济，真的可能经受不住那些拥有全球投资影响力的投机大户的冲击。

为此，台湾评论家王杏庆在《亚洲周刊》发表评论就问：“所谓‘全球化’，究竟是全球的更加自由平等呢？或者只不过是少数国家宰害虫他国的新理论？”他认为，国家金融自由化、全球化后已成了一个新的大海，替索罗斯这种金融“海盗”制造猎物。而且我们真的不可以想象日后超级大国可以利用这种手段，压迫对手国家，这又是一种“不战而屈人之兵”的高明战术。

人民币自由兑换的坐标

这次汇市风暴暴露出许多国家经济中的深层问题，也为我国人民币的自由兑换的进程与时机提供了经验与教训。

1、建立象香港成熟的金融体系是货币开放的前提。香港外汇储备充裕，拥有健康的银行体系，稳健的经济基础，政府一直采取保守的财政政策，政府财政异常健全，这样港元汇率使有足够实力对抗外来冲击。香港金管局对付短线的投机者经验丰富，通过调控隔夜拆息的息口，以及抽紧流通资金调节机制内的头寸，就可以有力地击退短线的炒家．1995年1月墨西哥金融风暴冲击至香港时，金管局曾经抽资使头寸出现负46亿港元，头寸紧绌使隔夜拆息一度飚升至12厘，炒家终于知难而退．据闻索罗斯今年上半年就想乘香港回归投机一把港元，结果因看到香港森严的外汇管理而罢手，2．货币危机发生后，一般的救市行为很难有效，1995年初的墨西哥金融危机，使世界各国明白金融体系牵一发而动全身，一国有事，其冲击力会波及全球，墨西哥风暴过后，各国央行加强联系，希望在金融市场出现危机时大家可以“同心协力”，共同对付汇市炒家，今年1月国家货币基金协议成立“新借贷安排”，由25个参与国或央行作出476亿美元的贷款保证，供各国遇到金融危机时紧急借用，加上现存的“一般借贷安排”之下的同等数量贷款保证，国际货币基金组织可以调用的应急资金将达1000亿美元．但是，东南亚汇市风暴清楚地显示，汇价波动，货币贬值完全是由于一个国家内部的经济表现疲软，或金融体系管理不善，汇价出现波动，其实国家元气大伤是病源，货币贬值只是病因，其他国家在汇市波动时，最多只能向出事国家提供流动现金(但需抵押品)，以应付短期投机者在汇市的袭击行为，但长远而言，这些国家必须重整金融市场，增加本国的竞争力，才能使汇率恢复稳定．例如菲律宾在比索贬值之后，急忙向国际货币基金取得4.3亿美元额外贷款，以前的6.5亿美元贷款也获延期；国际货币基金认为它的改革措施对头的话，9月之后还可以给予额外贷款。

3．汇市危机来源于发展中国家经济的结构性扭曲．哈佛大学经济系的发展经济学专家萨克斯(J·Sachs)就分析道：(1)发展中国家经济改革和金融系统自由化，引起大量追求高回报的外资涌入，使当地货币汇价攀升；汇价高企不利出口，所以这些外资大量流人非出口部门，尤其是房地产业，造成房地产泡沫现象的同时，使出口业萎靡不振．但是，外资的高回报率始终要靠强大的出口支持，故长远看，货币贬值难以避免；(2)金融市场自由化使一些松绑金融公司进行大量借贷活动，从外国取得融资贷给本地公司或个人，投入高风险的行业或项目也在所不惜，如果政府有拯救破产银行的惯例，这种高风险借贷活动更肆无忌惮；(3)发展中国家的汇率多与美元挂钩，但对美，欧、日的出口额却大致相等．当这些国家的货币近乎随美元升值之后，对欧、日的出口价却日益上升．当地有影响的金融界人士为了持续吸引资金进入，强力支持币值稳定，使偏离的汇价长期不能下调，造成最终大幅贬值的前提，我国虽然不象东南亚国家极其依赖出口，但萨克斯教授对汇市危机的分析对我国吸引外资的政策，经济降温避免泡沫成分也有参考价值。

讨论题：

如何评价金融市场上的投机者？它对经济的发展有无推动作用？说明理由。

第二篇：97东南亚金融危机

97东南亚金融危机

东南亚金融危机始于泰国货币危机，而泰国货币危机早在1996年已经开始酝酿。当年，泰国经常贸易项目赤字高达国内生产总值的8.2%，为了弥补大量的经常项目赤字和满足国内过度投资的需要，外国短期资本大量流入房地产、股票市场，泡沫经济膨胀，银行呆账增加，泰国经济已显示出危机的征兆。1997年以来，由于房地产市场不景气、未偿还债务急剧上升，泰国金融机构出现资金周转困难，并且发生了银行挤兑的事件。5月中旬，以美国大投机家乔治·索罗斯的量子基金为首的国际投资者对泰铢发动猛烈冲击，更加剧了泰国金融市场的不稳定性。7月2日，泰国货币危机终于全面爆发，并由此揭开了时至今日尚未平息的亚洲金融危机的序幕。

（一）7月2日，泰国货币危机全面爆发并迅速波及整个东南亚金融市场

7月2日，泰国宣布放弃自1984年以来一直实施的固定汇率制度安排，改行有管理的浮动汇率制度，当天泰铢即贬值20%，这标志着泰国货币危机全面爆发。由于菲律宾、印尼、马来西亚等周边国家也面临着与泰国相似的一些问题，再加上所谓的“接触传染”效应以及国际投机者的不断狙击，泰铢的暴跌在东南亚各国形成了“多米诺骨牌效应”，货币风潮迅速波及到整个东南亚市场。

7月11日，菲律宾首先步泰国后尘，宣布货币自由浮动。菲律宾比索当天贬值11.5%，利率一夜之间猛升到25%；印尼则宣布印尼盾汇率的波幅由8%扩大到12%；一向稳健的新加坡元也于7月18日跌至30个月以来的最低点1.4683新元兑换1美元；8月14日，印尼宣布汇率自由浮动，当天印尼盾再次贬值5%；8月16日，马来西亚林吉特暴跌了6%，跌至24年来的最低点。东南亚外汇市场的震荡，使投资者信心受挫，外资大量撤离，东南亚股市也因此低迷，泰国货币危机由此逐步发展成为更为广泛的东南亚金融危机。在这场金融危机中，港元联系汇率制也接受了严峻的挑战，香港特区政府采取果断对策，成功地捍卫了港币联系汇率制度，但是，由于利率飙升，香港股市为此受到较大冲击。

为了帮助东南亚国家早日摆脱危机，国际社会伸出了援助之手。7月份在上海召开了东亚和太平洋地区中央银行行长会议，8月份又在东京举行了由IMF主持的有关对泰国提供经济援助的会议。为了协助泰国走出困境，IMF等国际组织和包括中国及中国香港在内的亚太一些国家和地区共同承诺向泰国提供172亿美元的经济援助。面对泰国银行高达1万亿泰铢的呆账以及900亿美元的外债，国际社会的172亿美元贷款援助显然不能从根本上挽救泰国的经济、金融危机，但至少增强了泰国人民以及国际社会战胜金融危机的信心。

(二)10月17日,台湾货币当局主动贬值,香港股市暴跌,并引发全球股市大幅下滑,东南亚金融市场再度动荡.10月17日,台湾货币当局在经济状况良好,经济项目盈余,外汇储备充足,有能力维护新台币稳定的情况下，突然主动放弃了对外汇市场的干预，当日，新台币兑美元的汇价即跌至29.5，为10年来的最低水平。新台币主动贬值，从经济上讲是竞争性贬值，从政治上讲是别有用心的政治预谋，它不仅进一步动摇了投资者对东南亚的信心，加剧了东南亚金融市场的混乱，并且在心理上进一步孤立了香港，使得投机者再次将目光转向香港。为了维持港元联系汇率制，维护香港及整个东南亚地区的稳定，香港政府和金融管理局一方面动用外汇储备在外汇市场进行积极干预，另一方面只得提高银行间市场短期利率。10月23日，同业隔夜拆借利率一度由7%上升至300%，港元兑美元汇价也一度升至联系汇率制实施14年来最高水平（7.6150）。而香港股市在汇价和银行短期利率高企的影响下，受投机沽售力量冲击大幅滑落。

从10月20日起，香港股市连续4个交易日大幅下滑，恒生指数前后共计跌去3000点。10月23日，港股曾两度跌破1万点关口，恒生指数跌幅高达10.4%，亚太股市、欧美股市受其牵累均有不同程度的下跌。到10月26日，东南亚国家和地区的股市跌幅已达到30%以上。由于东南亚与日本、美国和欧盟有紧密的经贸合作关系，东南亚金融动荡对日美欧的对外贸易、投资、经济形势造成了一定的影响。而香港股市的深幅下跌再次挫伤了全球投者的信心，加上市场对美联储加息的担忧，27日，全球股市同时发生大幅下跌，各主要股票指数日跌幅少则2%，高的竟达15%，其中纽约道·琼斯指数暴泻了554.26点，创下历

史上最大的日跌点数。受此影响，28日，香港恒生指数再次下探，自1996年来首次跌破1万点，最低见到8775.88点，跌幅达13.7%。至此，与8月份最高点相比，香港股市跌幅几乎过半。

全球股市在经历了这次激烈调整之后，由于人们对世界经济形势仍然看好，许多股市在大跌之后都有回升现象，亚洲市场也一度呈现出向好的趋势。可是，韩国金融危机的爆发却再次将东南亚卷入了第三轮金融**之中。

（三）11月20日，韩国金融再起**，金融风潮袭卷韩国、日本

自1997年初起，韩国许多大财团先后陷入了破产倒闭的绝境，经济受到极大的冲击，加上东南亚金融动荡的影响，韩国经济负增长跌至多年来的最低点。进入11月，韩国金融形势继续急剧恶化，股市持续低迷，韩圆汇价创新低。11月17日，由于政府金融改革法案未获通过，韩圆兑美元的比价突破1000：1大关，股票综合指数跌至500点以下。

11月20日，韩国中央银行决定将韩圆汇率浮动范围由2.25%扩大到10%，至此韩国开始成为亚洲金融**的新热点。

进入12月份以后，在人们认为东南亚金融危机最危险的时刻已经过去，金融风暴渐趋平息之际，韩国金融危机愈演愈烈。截至12月11日，韩国已有14家商业银行和商人银行被政府宣布停业。12月15日，韩国宣布韩圆自由浮动。12月22日，美国信用等级评定机构标准普尔公司将韩国外汇债务的信用等级下降了4个等级。12月23日，韩国政府公布，按国际货币基金组织统计标准，截至9月底止，韩国外债总额已达1197亿美元，其中约800亿美元为1年内到期的短期货款，而外汇储备不足又超出预想，致使当天韩圆汇率又暴跌16.4%，较之7月1日，韩圆已经贬值了54.8%；当日韩国股票市场综合股票价格指数也下滑了7.5%，下浮幅度之大创下历史之最。

东南亚及韩国金融风潮对于日本经济及金融无疑是雪上加霜。90年代初日本“泡沫”经济破灭后，日本经济便陷入了停滞状态，股市低迷，房地产市场大幅萎缩，银行呆账、坏账剧增。1997年以来，证券公司违规交易事件迭出，日本四大证券公司相继爆出行贿黑社会的丑闻。进入11月，又连续发生了日本第10大银行——北海道拓殖银行和日本第四大证券公司山一证券公司倒闭事件。大型金融机构的连续倒闭严重影响了人们对日本经济的信心，日元与美元汇率由此跌破128日元大关。由于日本经济基础良好，外汇储备充裕，不会像泰国、韩国那样全面爆发严重的经济金融危机，但是，日本金融体系存在的种种问题却因此再次引起了世人的注意。

（四）进入1998年，亚洲汇市和股市连连走低，全球金融市场依旧跌宕不已，亚洲金融危机仍在持续新年伊始，由于市场信心危机，亚洲外汇市场和股票市场行情继续双双下跌：1月5日，泰国汇率首次跌破50铢兑1美元大关，创历史最低记录，也是泰国自1997年7月宣布实行浮动汇率制以来，泰铢汇率跌幅最大的一天；韩圆则由1997年最后一个交易日1695兑1美元的水平再次探低到1780韩圆兑1美元；印尼盾与美元的汇价也下跌11.6%。1月6日，菲律宾比索兑美元汇率首次一度跌破45比索兑1美元大关，日跌幅达6%。1月7日，日元对美元的比价跌至134.8日元，创下近6年来的最低点，日经指数也跌破15000点大关，1月9日，纽约道·琼斯指数急挫222.2点，跌幅达2.85%，欧洲主要股市纷纷告跌。1月12日亚洲股市再次出现较大跌幅，其中新加坡和香港跌幅最大，分别下跌了104.51点和773.58点，跌幅为8.88%和8.70%，泰国股市、汇市也再创历史新低。

（五）危机的严重后果

（1）东南亚国家和地区的外汇市场和股票市场剧烈动荡，以1998年3月底与1997年7月初的汇率比较。各国股市都缩水三分之一以上。各国货币对美元的汇率跌幅在10%~70%以上，受打击最大的是泰铢、韩圆、印尼盾和新元，分别贬值39%、36%、72%和61%。

（2）危机导致大批企业、金融机构破产和倒闭。例如，泰国和印尼分别关闭了56家和17家金融机构，韩国排名居前的20家企业集团中已有4家破产，日本则有包括山一证券在内的多家全国性金融机构出现

大量亏损和破产倒闭，信用等级普遍下降。泰国发生危机一年后，破产停业公司、企业超过万家，失业人数达270万，印尼失业人数达2000万。

（3）资本大量外逃，据估计，印尼、马来西亚、韩国、泰国和菲律宾私人资本净流入由1996年的938亿美元转为1998年的净流出246亿美元，仅私人资本一项的资金逆转就超过1000亿美元。

（4）受东南亚危机影响，1998年日元剧烈动荡，6月和8月日元兑美元两度跌至146.64日元，为近年来的最低点，造成西方外汇市场的动荡。

（5）东南亚金融危机演变成经济衰退并向世界各地区蔓延。在金融危机冲击下，泰国、印尼、马来西亚、菲律宾四国经济增长速度从危机前几年的8%左右下降到1997年的3.9%，1998年上述四国和香港、韩国甚至日本经济都呈负增长。东亚金融危机和经济衰退引发了俄罗斯的金融危机并波及其他国家。巴西资金大量外逃，哥伦比亚货币大幅贬值，进而导致全球金融市场剧烈震荡，西欧美国股市大幅波动，经济增长速度放慢。

97东南亚金融危机原因分析

东南亚金融危机与1994年底至1995年春的墨西哥金融危机的表象特征十分相似。一是进口增长过快，出口上升缓慢，经常项目逆差扩大；二是汇率贬值，资金外流，外汇储备锐减；三是金融机构经营困难，大批企业破产倒闭；四是利率上升，物价上涨、工人失业、经济下滑。但是，东南亚金融危机对世界经济特别是对发展中国家经济发展的影响远非墨西哥金融危机所可比拟。在不到三年的时间内，前后两次震荡全球的金融危机居然都在发展中国家脱贫致富的部分“龙”“虎”国发生，这是一个发人深省的问题。多年来，国内外学者都在探索这两场金融危机发生的原因。从表面看，这些国家发生金融**的原因有两个方面：

（一）国际资本大规模进入，国际投机资本肆意破坏。

第二次世界大战后，经济全球化伴随着科技和信息革命不断向广度和深度发展。进入90年代以来，经济全球化主要表现在国际金融市场的发展上。其突出表现：

一是国际资本流动规模越来越大。跨国资本从1990年的4400亿美元增至1999年15700亿美元。1996年西方主要国家的跨国股票和债券累计额占有GDP的比重超过了100%，美国就高达10万亿美元。

二是国际资本流动速度加快。最典型的是跨国外汇交易急剧增加。1986——1995年，扣除重复计算，国际外汇交易的日交易额从1880亿美元猛增至12000亿美元，它占世界全部外汇储备的比重从37%增加到84%。

三是金融市场波动更为剧烈。集中表现于利率波动和汇率变动大。1993——1996年，国际金融市场利率变动幅度高达3%。1991——1999年3月，日元汇率变动幅度高达70%，美元、马克、加拿大元的汇率变动幅度也达20%～30%。在经济全球化的大趋势下，发展中国家在加速融入国际金融市场一体化进程。表现之一是90年代以来，流入发展中国家的国际私人资本猛增，而且主要集中于经济增长快、开放程度高的东亚和拉美国家。1991——1996年，发展中国家每年引进的外资净额从1000亿美元增至3000亿美元，其中私人资本从440亿美元增至2400亿美元，东亚从190亿美元增至1100亿美元，占流入发展中国家总数的40%。墨西哥和泰国在危机爆发之前，外资流入的规模都是很大的。

墨西哥1994年底外债余额854亿美元，占GDP的50%多，另有国际直接投资近200亿美元；泰国1996年9月外债余额771亿美元，占GDP的45%，另有国际直接投资200亿美元。外资大规模流入东亚和拉美发展中国家，不仅给这些国家解决了建设资金不足的矛盾，而且带来了技术和市场，促成了这些国家经济的高速度增长。但是，发达国家和发展中国家的金融国际化程度不同。发达国家金融一体化程度

高，主要发达国家之间的实际利率差逐步缩小。发展中国家参与国际金融市场的一体化程度较低，与发达国家的利率差较大，为赚取利差和汇差，国际短期资本频繁地在一些发展中国家流出和流入。这就给利用利率差和汇率差赚取收益的国际金融投机商以机会。事实上，在国际资本流动中，也不乏专门的国际金融炒家。据海外舆论报道，1997年5月泰国汇率开始贬值后，美国金融投机商索罗斯就在泰国外汇市场投放了60亿美元，进行外汇炒作，把泰铢逼上绝路。1992年欧洲汇率体系不稳时，此人利用英镑汇率的变动在外汇市场上买进卖出，赚取了10亿美元，并迫使英镑退出欧洲汇率体系。但我们在讨论这方面的原因时有两个问题需要弄清楚。

第一个问题是，发展中国家放松对外资流动的控制，大量引进外资是否对头？

第二个问题是国际金融投机商利用的机会来自哪里？

第一个问题的回答是肯定的。在经济全球化和国际金融市场一体化的今天，国际资本流动已经成为驱动世界经济发展的引擎，实现资源在全球范围内有效配置的杠杆。在当代，不管是发达国家还是发展中国家，都把引进外资作为加快本国经济发展的有效途径。东亚和拉美国家之所以能在短时间内跻身新兴工业化国家前列，在相当程度上是得益于这些国家能适应国际经济环境的变化，以积极态度对待外资，并有效利用了国际资本带来的好处。

第二个问题的答案也很清楚，国际金融投机商利用的机会不是他们自己创造的，而是他们发现的。显然，如果一个国家的利率和汇率比较稳定，他们就没有投机的机会。换句话说，是他们看准了一国金融危机发生的可能性，才利用金融市场的动荡机会来发财的。例如，墨西哥发生金融危机之前，最先感觉到危机威胁从而转移资本的是本国居民。当时，墨国居民得知出口增长下降，国际收支逆差增大，外汇储备减少，本国货币将贬值，从而大量购入美元，加速外汇储备减少，引起汇率波动，然后，外资才开始抽逃。可见，发生金融危机是一个国家的经济运行系统出了问题，内因起决定性作用，国际金融投机商只起了一种外部推动作用。

（二）金融自由化、国际化改革过快。

应当肯定，80年代以来，特别是最近几年，东亚和拉美地区的新兴工业化国家在推进金融体制改革方面采取了一系列措施，如放松银行业务限制，取消外汇管制，开放证券市场，鼓励本国金融机构对外扩张，等等，加快了金融自由化，国际化的步伐。担是，把其中一些国家发生金融危机的原因归结为对外开放金融市场是不准确的。当然，如果这些国家继续实行金融抑制政策，金融市场不开放，国际资本不能自由流出或流入，投机商也无计可施，危机自然不会发生。但国际资本不是随意流动的，其流动的目的是赚取更大的收益和分散风险，决定国际资本投资者手中的钱流向的基本要素取决于受资国的金融开放程度和经济前景。如果一个国家实行金融开放后，经济高速度增长，资本收益率也高，外资流入增加是自然现象。但是，外资大量进出和金融投机商得手不能归罪于经济金融的开放，而应从受资国的内部因素寻找原因。墨西哥、泰国等实行金融市场自由化、国际化，是这些国家经济发展的必然，但并不构成这些国家发生金融危机的必然，而它们的经济政策、经济体制和结构与国际经济环境变化，特别是与国际金融市场一体化要求的下述种种脱节之处，才是金融危机生成的原因。

经济政策不适应国际金融市场变化。在国际金融市场波动幅度增大的条件下，墨西哥和东南亚国家仍对汇率和利率变化实行限制，对国际金融市场波动反映滞后。

例如，墨西哥90年代初实行比索对美元的固定汇率，而90年代前四年累计下来的通货膨胀达53%，外贸逆差870亿美元，在汇率没有反映这种情况的条件下，比索贬值是必然的。但是当时的墨西哥政府面对比索高估迟迟不采取适时贬值的措施，以致出口受阻，外贸逆差逐年扩大，给金融危机埋下了祸根。同时，当时的墨西哥政府为了治理通胀，提高国内储蓄率，吸收外资以支持进口商品的外汇需求，实行了高利率政策。1990-1992年墨西哥实际利率高达20%-25%，1993年略有下降，但仍达14%左右，大大高于国际市场利率，而国内企业贷款的实际利率比这还高。这种高利率政策既使墨西哥企业无法承受利息成本而

无力归还银行贷款，造成银行坏账问题严重，又使墨西哥对外支付高额利息，造成国际收支恶化，货币贬值压力加大。

又如泰国，长期实行泰铢与美元联系汇率制，14年来，一直保持在25铢左右兑换1美元的水平上，当美元贬值时，它对西方主要货币的汇率也随之贬值，增强了出口竞争力。当美元升值时，泰铢随之升值，出口竞争力下降。1996年以后，美元对日元持续升值，泰铢随之升值，出中竞争力下降。1996年以后，美元对日元持续升值，泰铢对日元也不断升值，成为进口增长过快和出口增长率降低，以及国际收支恶化的重要原因。

经济体制不适应对外开放。一国经济开放之后，外资流入增加，本应加强金融体制建设。但是，东南亚国家和墨西哥对金融市场开放的准备不充分，国内金融体系不健全，金融市场的基础设施不足，监管措施和机构不完备，盲目向外资开放。例如，在本国银行体系风险过大的情况下，泰国主动向外商提供低息美元贷款，为房地产投资热火上浇油。国际资本自由流动必然导致本币和外币的频繁交易，采用中央银行控制汇率的方法与巨额外汇交易相矛盾，当资本外流增大时，对外汇的需求增加，本币贬值受到压力。为了捍卫联系汇率，泰国在一个月内就动用了40亿美元的外汇储备仍杯水车薪无济于事，给国际金融投机商炒作外汇以可乘之机。1994年12月20日，墨西哥中央银行曾经一天之内抛售几十亿美元，企图把比索兑美元的比价稳定在政府设置的指标范围内，结果仍抑制不住比索跌势，外汇储备锐减到无法保持经济正常运转的60亿美元，次日不得不宣布中央银行不再干预外汇市场。这些事实说明，政府行为与市场对抗，难以成功。只有适应市场规律，实行浮动汇率才是出路。

1、金融体系不适应金融市场的发展，长期资本市场发展滞后。经济过热导致“泡沫经济”，形成脱离实体经济的虚假繁荣，只是金融动荡的表层原因。长期资本市场建设滞后造成金融市场结构不合理才是深层次原因。具体包括：一是资本结构不合理，投资者较少用中长期债券筹资，而主要依靠银行贷款，而且往往是短期资金，不适应长期投资项目的需要。二是信贷投向结构不合理。银行倾向于提供非生产性用途的贷款。例如，泰国的银行贷款有1/4是消费性贷款，1/4是房地产贷款，这类贷款难以产生收益，银行坏帐增加。据世界银行断定，1996年泰国放款机构的不良贷款占其贷款规模的10%，达155亿美元，1997年银行的坏账相当于泰国GDP的9%。三是外资结构不合理。由于中长期资本市场不发达，外资多以短期资本形式流入。1994年进入墨西哥的700多亿美元外资中，3/4属于短期证券资本，美国互助基金一类的短期投资比重很大，其中进入股市的有330多亿美元。1995年流入泰国的6466亿泰铢外资中，直接投资仅上中5.5%，商业银行贷款占51.1%，且大部分是短期贷款，投机性和流动性最大的非居民泰铢存款和证券投资占30.7%。由于金融市场结构不合理，当宏观经济不稳定时，外资抽逃，引发股价下跌，金融机构瘫痪，本币贬值，是不足为怪的。

2、产业结构调整不适应经济发展的需要。一是东南亚国家和墨西哥的产业结构调整片面迎合外资投向，不但彼此之间及其与后起的工业化国家的产业结构趋同，而且过分集中技术含量不高的一般加工工业。二是这些国家的基础设施和基础工业能力较低，国内科技水平不高，对进口技术和设备的依赖过大。三是劳动成本上升过快，不利于劳动密集型制成品出口，国际竞争能力被削弱，出口增长速度下降，造成国际收支巨额逆差，导致宏观经济不稳定。例如，墨西哥和泰国的出口产业面对来自后起的工业化国家低成本同类产品的竞争，未能升级换代，以致竞争力减弱，出口增长缓慢，国际收支逆差扩大，两国在危机爆发之前，外贸逆差占GDP的比例分别接近和超过了8%，大大高于国际公认的安全线5%，成为金融危机爆发的直接推动因素。

3、贻误时机，调整不及时。当出现金融动荡之后，政府出于种种原因，对经济政策，经济体制和结构不及时调整，以致贻误时机，激化矛盾。墨西哥和泰国的情况都是这样。1968—1988年墨西哥先后有4届

总统因经济危机而下台。1994年西方经济复苏，利率随之上扬，加上当时墨西哥政局不稳，一些外国投资者便开始抽走资金，货币危机苗头已经出现。此时，本应果断采取调整措施，但当时的萨利纳斯总统为了赢得年底的总统选举连任，不但不及时调整货币政策，改革汇制，反而动用了上百亿美元的国际储备弥补亏空，极力制造繁荣假象。结果等到当年12月1日新总统塞迪略就职时，国库剩下的国际储备已经不多，12月19日晚遂决定通过比索一次性贬值15%，来促进出口，减少进口，阻止资金外流，稳定外汇市场，结果引起始料不及的比索汇价暴跌，最终酿成了严重的金融危机。1997年2月，泰国金融形势开始恶化，政府未采取拯救措施。5月，泰铢贬值到14年的最低点，政府仍坚持对汇率的控制。对应该倒闭的金融机构，政府仍实行注资的做法，白白花费了大量资金。7月，被迫实行有管理的浮动汇率制之后，泰铢继续贬值，外汇储备持续下降，但政府仍背着多年经济高速度增长和“虎”国的美誉包袱，对国际货币基金组织的援助计划犹豫不决，以致矛盾越积越多，一发难以收拾。此外，墨西哥、泰国等政局不稳，贫富差距扩大，社会矛盾加深，也是金融危机爆发的

第三篇：97年东南亚金融危机讲稿

目录

个条件:一是看外资流入能否保持持续性;二是看流入的外资能否使本国的出口能力提高,从根本上减少经常项目逆差,换言之,泰国必须保持15 %的年平均出口增长率。根据这两个条件,泰国在引进外资时,应该以引进能够使其出口能力提高且流动性较低的长期直接投资为宜。但在过去的几年里,泰国引进外资几乎达到了饥不择食的地步,致使其外债总额扶摇直上,外债结构严重失衡。

据统计,1992年泰国外债余额仅为 200 亿美元, 1995 年和1996年分别增加至680亿美元和850亿美元。截至1997年6月,泰国外债总额已突破900亿美元大关, 占其国内生产总值的 50 %以上,其中短期外债总额达到400多亿美元,约占外债总额的 45 %。

一般而言,短期外资具有较强的趋利性,泰国高利率政策是吸引其涌入泰国的直接动力,而泰国政府对这一点却未能够引起足够警惕,未能及时调低汇率及对外资的投向领域进行适当引导,再加上泰国真正有较高投资效益的投资场所不多,结果使大量外资特别是短期外资一开始就投向了房地产、证券业及私人企业,大大炒热了房地产和股市。有关统计资料表明,国私人企业的 700 亿美元外债(含短期外债400亿美元)中的大部分投向了房地产和股市,使泰国经济过热,初期投资回报率较高,但到 1997 年泰国经济恶化,投资回报率大大下降时,短期外资见无利可图便纷纷撤离,使泰国依赖引进外资发展经济的策略遭到重挫,严重影响了其经济、金融的发展和稳定。对此,法国的《商报》评论说:由于“在短期内筹集了弥补经常项目赤字所需的资金而变得非常容易发生支付能力危机。”泰国国内的某些评论也认为,这场金融危机的根源在于对外资敞开了大门,甚至连泰国总理也承认:肆意借贷是产生这场危机的根源。经常项目巨额逆差不仅是泰国的问题,而且在东南亚其他国家也都存在,这些国家在经济发展过程中不仅忽视了这一问题,而且都过分依赖外资,特别是依赖短期外资维持其国际收支平衡。有资料显示,在危机爆发前菲律宾、印尼、马来西亚的外债占国内生产总值的比例分别为54 %、47 %、39 %。

3.资本项目开放过早,外汇输入失控,是促使东南亚各国发生金融危机的催化剂。

从 80 年代起,国际资本流动速度迅速提高,发达国家流向发展中国家的资本逐渐增多,东南亚各国为了更多地引进外资以促进本国经济的发展,便加快了开放资本项目的步伐。泰国90 年代初基本取消了对资本流动的管制。1993年3月,泰国政府批准在曼谷开设了期权金融中心,并随之放宽了对外国银行在泰国设立支行的限制,允许外国资本在曼谷期权金融中心进行交易。1995年,泰国政府宣布泰国将在2000年以前完全实现资本自由输出输入。不容否认,资本项目的开放确实对东南亚国家经济的快速增长起了一定的推动作用。但是从另一个角度来看,这些国家经济的快速增长是在对国际资本的过度依赖下取得的,并且这些国家引进的外资从期限结构和部门结构来看,也都不同程度地存在着问题。期限结构的失衡如上所述,即短期外债比重过高,泰国1997年 6月这一比例已达 45 %。部门结构的失衡,如菲律宾引进的外资大部分集中在证券业等收益高但风险大的行业,泰国的 730 亿美元私人外债中约有 1/3 流进了房地产产业。这种部门结构上的失衡极大地限制了东南亚国家的外债偿付能力,更为严重的是这种投资一旦回报率不高或有风吹草动,就会立即撤走,从而导致该国对美元的需求上升而本国货币则迅速贬值。这两个方面的失衡,究其原因主要是东南亚国家在开放资本项目的同时缺乏对外资项目的引导和管理。实际上,从东南亚各国的经济条件来看,它们开放资本项目的条件还远未成熟。

以泰国为例,主要表现在:(1)泰铢与美元挂钩的固定汇率制尚不是市场汇率,不能真实反映实际汇率水平,起不到汇率调节经济、金融的作用。

(2)泰铢存贷款利率水平过高,平均为15 %,超过国际资本市场水平2倍,极易遭受国际短期投机资本套汇套利性冲击。

(3)国家宏观经济调控能力薄弱,长期存在财政预算赤字,国际收支经常项目严重逆差,国际外汇储备水平偏低(外汇储备量大约在300亿～350亿美元)等,无法有效地调节社会总供需平衡,保持良好稳定的宏观经济环境。在不具备条件的情况下,过早实行资本项目开放,势必导致外汇输出输入的失控。1997年1～6月,面对外国短期资本纷纷撤离、泰铢贬值压力日益增加,泰国政府除了令中央银行抛售

外汇进行平抑外,别无良策。泰国中央银行累计向金融市场投放外汇约 200 亿美元(仅 5 月份就投放40多亿美元),但是国内外的“投机者”对泰国的外汇储备实力了如指掌,投机造势、兴风作浪势头不减,最终使中央银行干预金融市场的操作完全失败,短期资本外流仍在继续。可以说,泰国过早开放资本项目是一大战略性失误。美国著名经济学家、诺贝尔经济学奖获得者詹姆斯・托宾教授在评论这场金融危机时指出:发展中国家“不应匆忙将其国内金融市场与世界金融市场一体化”,而“应该优先考虑参与商品和服务领域的世界贸易”。这一论断是深刻的。

4.长期实行与美元紧密挂钩的僵硬的固定汇率制度,汇率政策不当,是导致这场金融危机的直接原因。

在80年代,泰国、菲律宾、马来西亚等多数东南亚国家出于经济发展和对外开放的需要,将本国货币与美元挂钩,即实行固定汇率制度,而不是根据外汇市场的供求变化随时进行调整。

如泰国在 1984年6月决定实行该制度时的主要考虑是

:(1)稳定的汇率将有助于增强外国投资者的信心,特别是有利于稳定外国投资者在泰国的直接投资;(2)稳定的汇率有助于防止由于进口商品价格的上升而引发的通货膨胀;(3)稳定的汇率有助于本国的出口商对成本和收益的核算,从而有利于出口的稳定(因为泰国进出口的80 %是以美元结算的)。

但是,这种固定汇率制度的缺点是容易促使本币升值,汇率高估,国内利率居高不下,国际短期资本进入套汇套利,削弱本国出口能力等。据统计,从 1984 年到 1997 年 6 月,泰国长时间将汇率控制在 24～27 泰铢兑换 1 美元的狭小空间内,其贷款利率则长期维持在 15 %以上。由于泰国长期实行固定汇率制,不能根据市场供求适时调整汇率,不仅使汇率调节经济活动的杠杆作用基本丧失,而且也使中央银行对利率工具不能很好地加以利用,国内货币政策的独立性受到一定限制。

由于这一原因,泰国中央银行在 1993～1994 年的经济过热期间,无法提高利率,因为提高利率将导致外国短期资本进一步流入,随着资本流动性加大,利率会降到原有水平,而此时的货币供给量已经增大,从而无法达到紧缩银根的目的。相反,在1995～1996年间,美元利率开始上升,而泰国经济却开始出现不景气的现象,因此需要降低泰铢利率,但泰国政府却无法实现这一目标。这是因为,降低泰铢利率在此时会导致国内资本外流,从而使经济不景气进一步加剧。

1995年,美日两国为减少贸易摩擦,签订加强美元协议,美元对日元开始升值,泰国也未能及时改变固定汇率政策,致使泰铢不断升值。泰国实行固定汇率政策使国内外投机者完全没有了汇率风险,大量投机现象便成为必然。到 1996 年泰国经济恶化,贸易赤字猛增时,国内外投机者见有机可乘,有利可图,便抛出手中持有的泰铢,抢购美元。泰国政府为了保持泰铢币值,只好大量吃进泰铢,抛出外汇。同时,由固定汇率制引起的泰铢升值,也使得近两年来泰国进口增长过快和出口增长率降低。总之,泰国政府不能随着国内外经济形势的变化,采用灵活的汇率政策,而是采取行政手段将本国汇率维持在被扭曲的水平上(高估),必然对其经济活动产生不正确的信息导向,导致巨大的机会成本,并带来经济、金融的极大不稳定性,金融市场剧烈动荡也就在所难免。泰国政府最终被迫宣布放弃固定汇率制度,即对泰铢实行贬值。由此可以肯定,僵硬的固定汇率制度和汇率政策不当是导致这场金融危机的直接原因。

5.金融体制不健全,特别是金融监管不力,是导致这场金融危机的又一个重要原因。

从 80 年代起,受发达国家金融理论的影响,多数东南亚国家推行了以金融自由化为主要内容的金融体制改革。

如马来西亚政府允许自1991年 10月起,将证券银行(即投资银行)接受一般定期存款的最低起存点降低为20万林吉特;印尼政府于1988年取消了中央银行对信贷市场存放款利率和限额的硬性规定,并取消了有关国内银行向海外贷款不得超过 600 万～800 万美元的规定,还允许非银行金融机构与银行一样,通过发行存款单吸收定期存款;菲律宾政府在 1987 年金融改革中积极鼓励非银行金融机构的发展;

泰国政府为了鼓励金融系统内部的竞争,不仅逐渐放松管制,增批了许多非银行金融机构,而且还放宽了对商业银行、金融公司及证券公司在业务范围上的限制,如允许银行包销债券,允许金融公司从事外汇业务等。在金融自由化加速进行的过程中,多数东南亚国家的金融行业中出现了一系列极不正常的现象:(1)商业银行为了牟取超额利润,将很大比例的资产,特别是短期资金投在房地产贷款业务上。据统计,近年来泰国、菲律宾、马来西亚及印尼四国商业银行向本国房地产产业提供的贷款占其贷款总额的比重都在20 %～30 %。

(2)非银行金融机构发展过快并且都在高风险经营中运作,其资产主要分布在房地产、消费信贷以及证券投资等风险大、易波动的项目上。

(3)地下金融活动猖獗。如菲律宾金融体系中一直存在二元结构,大多数中小企业主要依靠地下金融市场融资,私人放款和典当业在农村也相当普遍。至于非银行金融机构以各种名义进行非法集资融资活动的现象,在多数东南亚国家中也都广泛存在。

上述不正常现象之所以在多数东南亚国家中广泛存在,其根本原因在于这些国家的政府在积极推进金融自由化的过程中,忽视了金融体制的建设,没有及时对失控的金融秩序和险象环生的金融体系进行必要的规范和整顿,以致于最终产生了极其严重的后果。

到 1997 年 10 月,印尼、马来西亚、菲律宾、泰国及新加坡等五国银行呆账总额已达730亿美元,占五国银行贷款总额的 15 %以上。因此,可以肯定,金融体制不健全,特别是金融监管不力,是导致这场金融危机的又一个重要原因。美国著名经济学家、诺贝尔经济学奖获得者劳伦斯・克莱因教授在谈到泰国金融危机的原因时指出:“金融自由化不应加速,而应一个时期一个步骤地进行,以确保每一步都不出错。如果哪一步出了问题,应当能够撤回来重新考虑下步如何走。”这一论断对东南亚其他国家也同样适用。

索罗斯带着资金，将少量美元换取泰铢，由于泰国采用固定汇率时1美元兑25泰铢。同时再挪用少量资金购入泰国股市蓝筹股，以备抛盘使用。

1997年3月3日．泰国中央银行宣布国内9家财务公司和1家住房贷款公司存在资产质量不高以及流动资金不足问题。

索罗斯由此开始出击先发制人。他下令抛售泰国银行和财务公司的股票，储户在泰国所有财务及证券公司大量提款。此时，以索罗斯为首的手持大量东南亚货币的西方冲击基金联合一致大举抛售泰铢，在众多西方“好汉”的围攻之下，泰铢一时难以抵挡，不断下滑，5月份 最低跃至1 美元兑26．70铢。泰国中央银行倾全国之力，于5月中下旬开始了针对索罗斯的一场反围剿行动，意在打跨索罗斯的意志，使其知难而退，不再率众对泰铢群起发难。

泰国中央银行

左右，远远超出了政府一厢憎愿所制定的每年5%-6% 的指标，贬值幅度之大，在东南亚仅次于泰国。受汇率影响，雅加达证券市场的股票综合指数也一降再降。仅8月份头三月就下降了20% 以上，一个月内降下150．55点。印尼银行界、经济界及社会大众哭天喊地，捶胸顿足。

印尼盾贬值后，给印尼经济带来的最明显影响，是以进口原料为主的制造业成本大增，导致包括汽车、计算机在内的产品价格大幅上扬，建筑材料涨价，主要日常必需品价格也上涨了5％至13％。业内经济人士认为，物价上涨将使今年的通货膨胀率从预计的6％以下升 至8％以上。外债偿还成本进一步攀升。

在“四小虎”身上的攻击获得成功后，给整个东南亚地区带来了巨大的负面作用，包括日本，韩国，台湾，香港。

在期货市场上将8月合约价格推高到7990点，结算价为7851点，比入市前高1200点。8月27日、28日，港府将所有卖单照单全收，结果27日交易金额达200亿港币，28日交易金额达790亿港币，创下香港最高交易记录。

27日，8月份期货结算前夕，特区政府摆出决战姿态。虽然当天全球金融消息极坏，美国道琼斯股指下挫217点，欧洲、拉美股市下跌3%-8%，香港股市面临严峻考验。据市场人士说，港府一天注入约200亿港元，将恒生指数稳托上升88点。为最后决战打下基础。

同日，国际炒家量子基金宣称：港府必败。投机香港市场的国际大炒家索罗斯量子基金首席投资策略师德鲁肯米勒在接受CNBC电视台的访谈中，他首先承认量子基金一直在沽空港元和恒生期指。并说，由于香港经济衰退，所以港府在汇市与股市对国际投资人发起的“战争”中，将以失败告终。索罗斯虽然每次的动作都是大手笔，但从来不公开承认自己在攻击某个货币，这种以某个公司或部分人的名义公开与一个政府下战书，扬言要击败某个政府的事件闻所未闻、史无前例。

28日是期货结算期限，炒家们手里有大批期货单子到期必须出手。若当天股市、汇市能稳定在高位或继续突破，炒家们将损失数亿甚至十多亿美元的老本，反之港府前些日子投入的数百亿港元就扔进大海。当天双方交战场面之激烈远比前一天惊心动魄。全天成交额达到创历史纪录的790亿元港币。港府全力顶住了国际投机者空前的抛售压力，最后闭市时恒生指数为7829点，比金管局入市前的8月13日上扬了1169点，增幅达17.55%。

香港财政司司长曾荫权立即宣布：在打击国际炒家、保卫香港股市和货币的战斗中，香港政府已经获胜。香港市场人士估计，港府在这两星期托市行动中，投入资金超过1000亿港元，集中收购了香港几大蓝筹股公司的股票，预计港府目前持有相当于香港股市2100亿美元总市值的4%股票，成为多家香港蓝筹股公司的大股东。

香港期货交易所于29日推出三项新措施。即是：由8月31日开市起，对于持有一万张以上恒指期货合约的客户，征收150％的特别按金，即每张恒指期货合约按金由8万港元调整为12万港元；将大量持仓呈报要求由500张合约降至250张合约必须呈报；呈报时亦须向期交所呈报大量仓位持有人的身份。

31日，在政府终止扶盘行动后股市猛跌7.1%，但其跌幅比市场人士预期的少。恒生指数下滑554.70点，闭市报7257.04点，全场成交总值仅66亿港元，不到上星期五的历史新高记录790亿港元的十分之一。而有些投资者原本预测该指数可能大泻15%。

但投机资本并不甘休，他们认为港府投入了约1000亿港币，不可能长期支撑下去，因而决定将卖空的股指期货合约由8月转仓至9月，与港府打持久战。从8月25日开始，投机资本在8月合约平仓的同时，大量卖空9月合约。与此同时，港府在8月合约平仓获利的基础上趁胜追击，使9月合约的价格比8月合约的结算价高出650点。这样，投机资本每转仓一张合约要付出3万多港币的代价。投资资本在8月合约的争夺中完全失败。

对恒生指数涨落举足轻重。以汇丰为例，该股占恒生股指的权重达到30％，故成为多空必争之股。至1999年8月底，当时购入的股票经计算。帐面盈利约717亿港元，增幅60.8％，恒生指数又回升至13500点。国际炒家损失惨重，港府入市大获成功。据称，仅索罗斯就赔了8亿美元。

国服务业就能和世界市场自由地融合，更不能为了追求虚名像墨西哥和韩国那样付出昂贵的学费。对于债券、证券等短期外资的开放要更为谨慎。中国也没有必要做出具体的金融开放时间表的承诺，关于关税减让的主动权也要牢牢掌握在自己手里而不能轻易让步，这样才能逐步从容主动消化人民币升值的压力。同时，以国际投资和贸易自由化为核心的对外经济合作也只能有条件、有步骤地实现．尤其是参加发达国家主导的多边经济合作体系时，要坚持亚太经合组织给中国制定的发展中国家的标准，以有利于控制经常性贸易逆差和维持国际收支平衡，最终实现汇率的长期稳定性，为国民经济的进一步增长和人民币成为完全自由兑换货币提供较为宽松的金融发展环境.改革开放之路，任重而道远，金融发展前程似锦，仍需谨慎。

第四篇：正确总结东南亚金融危机的经验教训

正确总结东南亚金融危机的经验教训

促进我国经济稳定持续快速发展

林毅夫

自去年以来的东亚金融风暴，给亚洲和其他地区的经济造成了巨大的冲击，韩、泰、马、印尼等国经济损失近6000亿美元，这些国家按美元计算的人均收入水平一下倒退10多年。

东南亚金融风暴的导火线是银行不良贷款比例太高，储蓄者对银行体系和本国货币的币值丧失了信心，因而给国际金融炒家提供了狙击本国货币的机会。国际炒家先向银行借入当地货币，然后拿到外汇市场上去抛售。政府为了维系汇率的稳定，拿出国内的外汇储备去托市，但国内储蓄者见到国内货币受到狙击，信心随之崩溃，也争相抛售本国货币，改持外币以保值，外汇市场出现墙倒众人推的局面。为了维系脆弱的汇率，数百亿美元的国家外汇储备几日之内即耗尽，等外汇储备用尽，中央银行再也无力去托市，外汇市场出现崩盘，短短几个月，币值贬低百分之五十，甚至百分之八十。这些国家短期外债又太多，为了还债，只好接受苛刻的条件，向国际货币基金等国际金融机构借款，丧失了按国内情况制定经济政策的自主权。

由于我国金融市场还未开放，人民币不能随意自由买卖，外汇储备丰富，外债也少，是少数几个不受这场金融风暴直接冲击的东亚国家。人民币币值的稳定，使东亚国家的货币免于新一轮的竞相贬值，对于世界金融体系的稳定以及东亚国家早日走出这场危机，做出了积极的贡献。

目前我国经济的总体发展水平还低，为了更好地利用外国的资金、技术，加速我国经济的发展，开放国内金融市场，加入国际金融、外贸体系是必然要走的道路。但是，我国目前的金融体系还很脆弱，银行不良债务的比例偏高，为了避免金融风暴将来在我国发生，我们应该分析清楚东亚国家银行不良债务偏高的原因，及早采取防范措施，将危机消除于未发之时。

东亚国家银行不良债务偏高的第一个导因是泡沫经济的破灭。泡沫经济又可分为房地产泡沫和股市泡沫。

房地产泡沫在东亚国家和地区上从日本、韩国，下到泰国、马来西亚、印尼，几乎是无一幸免。这种现象的产生既有经济规律的内在原因，也有人为政策的外在原因。东亚国家和地区，总的情况是人多地少，土地资源相对稀缺，和人少地多的国家和地区相比，在同样的发展水平下，东亚的土地价格将会相对的高。但造成房地产泡沫更关键的因素是，在经济发展的过程中，随着社会总需求的增长，供给弹性越小的要素的价格会增长得越快，在所有生产要素中，土地的供给弹性最小，因此，价格的上涨也会最大。尤其，在东亚的国家，其经济活动经常集中于像日本的东京、大阪、韩国的汉城、泰国的曼谷、菲律宾的马尼拉等大城市，这更加限制了土地的供给弹性。由于在经济增长的过程中，大家预期土地的价格会快速上涨，为了赚取土地价格上涨的资本所得，许多人将大量资金投入到房地产业，因此更加速了房地产价格的飙升。当大家看到房地产价格只涨不跌，就大胆以购买到的房地产为抵押向银行借

款来进行房地产投资。因为房地产是不动产，容易查封、保管和变卖，而且，房地产的价格只涨不跌，银行以为房地产抵押贷款万无一失，所以不少银行发放过量的房地产贷款。但不幸的是，当经济发展的速度因各种原因而放慢时，价格跌得最惨的也将是供给弹性最小的土地和房地产业，而房地产投资者看到房地产价格下跌，为了保护投资利益，竞相抛售，使房地产价格直线下落，泡沫随之破裂，原来万无一失的房地产抵押贷款也就成了不良的呆帐、坏帐。

东亚国家银行不良贷款比例偏高的第二个原因是股票市场泡沫经济的破灭。股票市场泡沫产生的机制和房地产泡沫相似。在短期内，股票的供给弹性有限，当经济处于上升期时，大家看到股票价格普遍上升，为了赚取价格上涨的资本所得，大量资金涌向股市，推动了股市的狂飙，股票价格远远偏离了股票分红所能支撑的水平。涌向股市的资金中有不少是以股票为抵押的银行贷款。和房地产市场一样，当经济发展减缓时，股市泡沫随即破灭，以股票为抵押的银行贷款也就变成了不良贷款。

东南亚国家银行不良贷款比例偏高的另一类重要原因是银行将可贷资金投向效益低的行业和企业。许多以高额银行贷款建立起来的项目，建成后利润低无法付息还本，银行贷出去的钱逐渐变成呆帐、坏帐。这样金融机构可贷资金开始减少，银行资金紧缩，利率提高，还不起银行贷款的企业增加，可贷资金进一步减少，利率进一步提高，金融机构的不良资产便迅速膨胀起来。一方面，这种膨胀一旦到了储蓄者对某一家银行失去信心，该银行就会出现挤提而崩溃。而一、二家银行的崩溃经常会产生多米诺骨牌效应，使许多家银行同时发生挤提，从而爆发金融危机。另一方面，如果经济中已存在房地产泡沫和股市泡沫，银行可贷资金减少，利率上升，投资和消费需求下降，经济增长减缓，也可能导致前面论述的泡沫经济的破裂而引发金融危机。

以银行贷款来支撑低效益行业的扩张又可分成两类情况。一是，国家的产业政策好高骛远，不顾国内经济发展水平的实际状况，盲目追求资本密集、技术密集型产业的发展。在东亚地区，即使是发展最快速的四小龙，国内资金的拥有量和发达国家相比，还是处于相对稀缺的阶段，由市场决定的利率水平相对较高，不具有发展资本密集型的重工、重化及高新技术产业的条件。为了支持这类型产业的扩张，政府以人为方式压低银行利率，并指令银行贷款支持这类型项目。由于资本密集和技术密集型产业的资本规模一般很大，单靠国内自有资金尚不足以支撑这类型产业的大规模扩张，因此它们便大量向国外举债。但资本密集、技术密集型的项目到底不是资金相对稀缺的东亚国家的比较优势之所在，在政府的支持下，这类型产业可以建起来，但和发达国家相比生产成本较高，只有以亏本的方式才能把产品卖出去。导致投资于这类型项目的企业无力还本付息，国内外的银行贷款变成呆帐、坏帐。

在上述类型的问题中，韩国是一个典型的例子。韩国在70年代以前的发展，以充分利用国内比较优势的劳动密集型产业为主，经济发展取得了很大的成功。70年代以后开始以政府政策扶持少数几家大型企业集团发展重工、重化、汽车和微电子产业。但建起来的产业资金利润率极低，不仅难于还本付息，有时企业连维持生产所需的流动资金都成问题。为了解决燃眉之急，这些企业就以建设新项目为借口，去向银行借款，用借来的钱去维持已建项目的运转。国内银行借不到钱，就向国外银行借。开始时，外债少，信用等级高，而且，经济处于扩张期，借款容易。企业集团以债养债，规模越来越大，负债率也越来越高，30家主要企业集团的平均负债率为350％，有些竞达1200％，而资金利润率却越来越低，达不到0.5％。当外债高到一定比例，外国银行和投资者看到韩国企业利润率低，对还本付息失去了信心，不再给予新的信贷，并开始回收资金。大型企业集团立即陷于岌岌可危的状况，开始有一、二家维持不住而倒闭，这影响到投资者对大型企业集团和韩国经济的信心，进而韩国的汇市、股市、房地产市场出现恐慌，在经济扩张期形成的泡沫破裂，外汇和金融市场双双出现危机。存在于韩国大企业集团的问题在相当程度上也存在于马来西亚、印度尼西亚等东南亚国家。

以银行贷款来支撑国内产业扩张而效益低下的另一类情况是国际资金大量流入，融资容易，投资的产业虽大体还和国内的比较优势相符，但投资时未经细致的市场分析和已建和在建生产能力的调研，生产能力扩张太快，超过国内外市场能够吸收的规模，导致建成的项目开工不足，投资效益低。80年代中期以后，日本经济出现低增长，银行利率低，不少日本银行和企业将资金投向东南亚，推动了东南亚经济的繁荣，在90年代初期，整个国际资本看好东亚经济，大量国际私人资本流入东亚地区，1995年日本给中国内地、印尼、韩国、马来西亚、菲律宾、台湾、泰国等地的融资余额为1090亿美元，英、德、法、荷、比等欧洲国家银行的贷款余额则为870亿美元，1996年日本给东亚的放款余额为1140亿美元，欧洲银行则增加为1160亿美元。这些大量涌入的资金有一部分流向股市和房地产市场，导致股市和房地产市场的过渡兴旺，另有一大部分流向出口产业，90年代初期亚洲各国出口增长很快，而从1996年下半年起出口增长率普遍下降。1995年上半年，泰国出口增长23％，1996年上半年只增长5.8％，1997年以来出口增长为零；新加坡从1996年的28.2％降到1997年的10.4％，马来西亚从26.8%降到11.6%。外贸出口增长率下降的一个后果是，许多新增的生产能力大量闲置，投资效益低，企业信用和还债能力下降。另一个后果是外贸逆差增加，危及外汇储备的安全。

在导致金融风暴的两类原因中，泡沫经济和投资失策有内在的联系。当经济增长快时，房地产和股市容易出现过热，但只要发展的行业有竞争力，企业的效益高，自有资金的积累快，对外债的依赖程度就低，经济增长率容易维持，股市和房地产泡沫破裂的可能性也会相对小。比较台湾省和韩国的发展模式和经验最能说明这点。同为亚洲四小龙之一，台湾省和韩国从60年代以来的平均年增长率差不多，在70年代以前，台湾省和韩国的发展同样以劳动密集型产业为主，70年代以后，发展模式开始分道扬镳。韩国政府大力发展资本密集的大型产业，台湾省虽随着资本和技术的积累而产业不断升级，但仍以资本和技术密集程度不如韩国的中、小型企业为主。以汽车产业为例，韩国生产和出口的是整车，台湾省生产和出口的是零部件，以计算机产业为例，韩国生产的是芯片，台湾省生产的是鼠标、键盘、计算机母板、显示器、没有品牌或替名牌厂家组装的个人计算机、手提计算机等。但韩国生产的整车和芯片无法和欧、美、日本的同类产品竞争，必须以低于成本的价格才能出口，而台湾出口的汽车零部件和计算机产品则获利甚丰。台湾省由于发展的产业利润率高，企业资金雄厚，经济内部的资本积累快速，新投资项目的规模一般不超过岛内资本市场所能动员的资金规模，因此，外债很少。其实，台湾省经济也已有泡沫的迹象，根据美林证券台湾分公司的研究，台湾省40％的银行贷款用于房地产投资，这个比例和发生金融危机的东南亚国家不相上下。但台湾省发展的行业竞争力强，企业利润率高，经济和出口仍维持适度增长，房地产和股市泡沫并未受东亚金融风暴的影响而破灭。即使台湾省将来像日本经济增长那样由80年代中期前的缩小和发达国家技术差距的高速期，转向80年代中期后技术成熟的慢速期，房地产和股市泡沫破裂，但因为台湾省外债少，外汇和金融市场也可能像日本一样可以维持住一段相当长的时间，而不是像泰国、马来西亚、印尼那样，立即发生大崩溃。

从东亚的这场金融风暴中，我们可以吸取如下几点经验教训：

1.产业的发展应以充分利用我国的比较优势为主导。在我国目前的资本和劳动力的结构条件下，根据比较优势建立起来的企业，一般规模不会过于巨大，多数依靠国内自有资金即可建立起来，不会形成过渡依赖外债来发展经济的格局。而且，这样的企业竞争力强，利润率高，一般不会出现还本付息的问题。企业利润率高也有利于资金的积累，和整个国民经济资源结构的升级。随着资源结构的升级，资金逐渐由相对稀缺变为相对丰富，劳动力由相对丰富变为相对稀缺，产业结构和技术结构自然要随着比较优势的变化而升级。这样按比较优势来发展产业，最有利于国民经济的持续、稳定、快速发展，以及较快速地缩小和发达国家的差距。

2.在经济快速发展时期，房地产和股市的发展容易产生过热的现象。如果允许以房地产和股票做为抵押来炒卖房地产和股票，而政府对银行向房地产和股票的放款比例又没有合适的规定，或是有规定而没有严格的监督和执行，这种过热很容易变成泡沫。为了减低房地产在经济快速发展期的过热现象，政府应考虑经济的合理地理布局，增加土地的有效供给，避免经济活动过渡集中于一、二个城市。为了减低股市的过热，政府应避免采用金融抑制政策，让银行储蓄有合理的利率水平。当然，如果国民经济是按比较优势来发展，劳动密集型产业分布的地域会较广，而且劳动密集型产业较依赖于银行间接融资，也付得起较高的贷款利率。这样，房地产泡沫和股市泡沫就较不易形成。

3.在我国目前这样的发展阶段，对于外国资金，应以鼓励直接投资为主。外国直接投资流动性较低，不容易受心理和预期因素变动的影响于短期间大进大出，而使国内经济突然大热，突然大冷。利用这种外国直接投资的方式还有利于外国先进技术向国内转移。同时，我国政府也可以允许一些条件成熟的中国企业到国外的资本市场去上市。但对开放我国的资本市场，允许外国资金直接炒买炒卖流动性大的国内股票、债券和允许国内企业借用短期外债等融资方式，则要格外谨慎。

4.对我国的银行体系要早日下定决心彻底改革，真正实现在14届三中全会决定的“银行商业化，利率市场化”的改革目标。让银行对贷款项目的审批、资金的使用和回收以及银行的利润负起完全的责任。既要避免再以政策指令要求银行以低息贷款去支持不具比较优势的资本过渡密集型产业的发展；也要避免再度在人为压低银行利率的情况下，出现一放开对银行信贷的控制即出现投资过热，盲目、重复建设的情形，使生产能力在低水平的情况下形成过剩。上述两种情况都会使银行的贷款变成呆帐、坏帐。只有对银行进行彻底改革，完善银行监控体系，铲除产生银行不良贷款的原因，才可真正避免产生金融风暴的危险。

第五篇：对98年东南亚金融危机起因的几点认识

对

98年东南亚金融危机起因的几点认识

一、金融危机爆发的根本原因： 由于各个国家的经济危机引起的。

东盟四国原来都是农业国，生产的农产品大部分都是作为出口产品对外销售，在国际市场上占有重要地位，为了经济的进一步发展，各国开始生产劳动密集型的工业产品，但是由于各国国内市场狭小，需求达到基本饱和后只好转向出口主导型工业，引进外资，利用外资和本国资源来促进本国经济的发展。生产的产品也从劳动密集型转向技术密集型，东盟四国逐渐发展为世界上重要的电子、电器业生产和装配基地。这些工业企业都是靠外资发展起来的，然而东盟四国的货币和美元实行固定联系汇率，自1995年起，美元汇率迅速上升，它们的货币也随之升了值，从而使东盟各国出口产品成本上升，降低了产品在国际市场的竞争力。自1996年开始，在国际市场上，电子产品销售不畅，价格普遍下跌，到1997年上半年，泰国的电子产品的出口增长率为0，其他三国也大幅下降，造成企业的大量亏损。在这种情况下，外国投资者尤其是短期投机资本必然要大量抽走投资，也就意味着大量抛售东南亚各国的货币，致使美元汇率大幅上升，东南亚各国货币大幅贬值。因此这次经济危机的主要表现形式就是金融危机，而且是表现为外汇短缺形式的金融危机。

二、泰国金融危机迅速波及东南亚及东亚各国的原因

1.世界经济一体化和地区经济集团化，使得各国和地区之间的商品流通和资本流动关系非常紧密，相互之间的影响也更加直接。

2.东盟四国对外贸易额的大幅度下降，冲击了自身经济的发展，也减弱了抵御外来影响的能力。东盟四国为了各自的发展大量引进发达地区的外资，这使得过分依赖外资经营的企业很大程度上受到别国外汇的影响。

3.东盟四国的外国资本的流入和流出。进入90年代，东盟四国都有外国银行设立的分行，同时还允许外资进入本国的股票市场，使得东盟四国与各投资国之间发生了密切的联系。