【推荐阅读】政府引导基金详述

第一篇：政府引导基金详述

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未来政府引导基金将会在政策与市场竞争的引导下逐步走向市场化，这将有利于提升各地创投引导基金管理团队的运营水平与专业能力，同时也能够有效地解决创投企业募资困难等问题，鼓励更多的社会资本参与新兴产业投资。阅读提示：本文共分为六个部分，分别为：政府引导基金概述、引导基金的发展历程、政府引导基金设立情况、政府引导基金地域分布、政府引导基金级别分布、引导基金的运作模式分析、引导基金与市场化FOFs的区别。

一、政府引导基金概述

1、引导基金的定义与特点2008年由国家发改委、财政部和商务部联合发布的《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》(以下简称《指导意见》)中指出：“创业投资引导基金(以下简称“引导基金”)是指由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域。引导基金本身不直接从事创业投资业务。”从广义上来说，引导基金是由政府设立的政策性基金，政府产业引导基金、创业投资引导基金以及科技型中小企业创新基金等都属于引导基金。狭义上的引导基金主要是指政府创业投资引导基金。政府引导基金的宗旨是，发挥财政资金杠杆放大效应，增加创业投资资本供给，克服单纯通过市场配置创业投资资本的市场失灵问题。特别是通过鼓励创业投资企业投资于种子期、起步期等创业早期的企业，弥补一般创业投资企业主要投资于成长期、成熟期和重建企业的不足。引导基金的运作原则是，政府引导、市场运作和科学决策、防范风险。根据《指导意见》的要求，引导基金应具备以下三个特点：第一，非营利性。引导基金是不以营利为目的的政策性基金，并非商业性基金;第二，不直接参与创业投资。引导基金“主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域”，其本身并不直接参与创业投资;第三，市场化、有偿方式运作。引导基金应按照市场化的有偿方式运作，而不是通过政府拨款、贴息等无偿方式运作。

2、政府设立引导基金的作用与意义作为创业投资领域的重要主体之一，政府对于一国的经济发展和产业推动起到非常重要的作用，其应充分发挥宏观指导与调控职能，保障创业投资良好的外部环境，为创业投资提供政策、法律上的支持，克服“市场失灵”问题，防止“挤出效应”的发生。同时，作为资本的提供主体之一，政府也会参与到资本市场的运作，通过直接或间接参与的方式，引导并规范资本市场的投资行为。具体来说，政府参与创业风险投资的方式主要有以下几种：近年来，政府参与创业风险投资的角色正在逐渐转变——由直接投资者转变为间接投资者，不再设立创投公司，而是设立创业投资引导基金，引导更多的民间资本进入创业投资领域，充分发挥政府财政资金的杠杆放大作用，克服单纯通过市场配置创业投资资本的市场失灵问题，扶持创新型中小企业的发展。具体来说，政府设立引导基金的意义主要表现在以下几个方面：（1）引导社会资金集聚，形成资本供给效应引导基金的设立能够有效地改善创业资本的供给，解决创业投资的资金来源问题。创业投资的投资期长，风险大，流动性差;不像股票等证券投资可以迅速变现、流动性好，民间资本偏好于证券市场，而创业投资等股权投资整体资金供给不足，完全依靠市场机制无法有效解决资本供给不足问题。因此，政府设立引导基金，通过政府信用，吸引保险资金、社保资金等机构投资者的资金以及民间资本、国外资本等社会资金聚集，形成资本供给进入创业投资领域，这为创业投资提供一个很好的资金来源渠道。（2）优化资金配置方向，落实国家产业政策政府引导基金的投资对象是以创新型企业为主体，从而起到引导和带动社会资本对高科技创新企业的投资。目前，我国创业投资者偏好于投资期短见效快的IT类、教育、餐饮等领域项目，而对于成长期较长的生物医药、节能环保等领域项目投资偏少，这与国家科技发展规划所鼓励的方向不协调，创业投资不能有效地发挥其对产业调整和发展的促进作用。通过设立政府引导基金，以政府信用吸引社会资金，可以改善和调整社会资金配置，引导资金流向生物医药、节能环保、新能源与新材料等战略性新兴产业领域，培育出一批以市场为导向、以自主研发为动力的创新型企业，有利于我国产业结构的调整升级。（3）引导资金投资方向，扶持创新中小企业政府引导基金有一个较强的政策导向——扶植极具创新能力的中小企业。目前，国内很多创业投资机构及海外基金均出现投资企业阶段不均衡的特点，多倾向于投资中后期的项目，特别是已经能看到上市前景(Pre-IPO)的企业。而处于种子期与初创期的企业具有很高的风险，正处于生死存亡的关键时刻，但却很难吸引到资金的投入。创业早期企业存在融资困难，而中后期企业资金供给相对过剩。通过设立政府引导基金，引导社会资金投资处于初创期的企业，从而可以培养一批极具创新能力、市场前景好的初创期企业快速成长，为商业化创业投资机构进一步投资规避一定的风险，引导其后续投资，用“接力棒”方式将企业做强做大，最终实现政府目标的创业投资机构和商业化的创业投资机构共同发展，建立起政府资金和商业资金相互促进、相互依赖的创业投资体系。（4）引导资金区域流向，协调区域经济发展市场机制的作用会扩大地区间的创业投资资源不平衡现象，经济条件优越，发展条件越好的东部地区，越容易获得创投资本;而经济条件恶劣，发展越落后的中西部地区，越难获得创投资本。创业投资资本分布的不平衡进一步扩大了区域经济之间的差距。通过设立政府引导基金，引导社会资金投资于中西部地区，争取更多的中西部投资项目，有利于缓解区域间经济发展不平衡，对促进区域经济协调发展有好处。

二、引导基金的发展历程（1）探索起步阶段（1984-2004年），第一只政府引导基金成立。自1984年我国开始由政府推动创业投资的发展开始，之后的十多年，地方政府开始引入国际先进经验，探索新的创业投资政策。1999年8月，上海市政府批准成立了上海创业投资有限公司，并在2000年至2001年间投资设立具有基金性质的机构，其设立与运作是我国政府出资引导创业投资的最早尝试。2002年1月，中关村管委会出资设立的“中关村创业投资引导资金”，是我国第一只由政府出资设立的具有“引导”名义的创业投资引导基金。（2）逐步试点阶段（2005-2007年），创业投资引导基金管理暂行办法颁布。自2005年起，股权私募基金和创业投资基金的逐步繁荣及以“自主创新”为核心的“十一五”规划的出台，对我国创业投资发展起到了促进作用。2005年，中央十部委发布《创业投资企业管理暂行办法》，明确国家和地方政府可以设立创业投资引导基金，引导资金进入创投业。2006年3月，由国家开发银行和中新创投共同组建的“苏州工业园区创业投资引导基金”正式设立，总规模为10亿元。2007年，财政部、科技部制定了《科技型中小企业创业投资引导基金管理暂行办法》，规定科技型中小企业创业投资引导基金专项用于引导创业投资机构向初创期科技型中小企业投资。同年，规模为1亿元的第一支国家级创业引导基金宣告成立，主要用于支持科技型中小企业创业投资。数据统计显示，在2006-2007年之间，全国共新成立政府引导基金12支，基金总规模近35亿元。（3）规范化运作阶段（2008-2010年），政府引导基金指导意见出台。2008年10月，由国家发展改革委、财政部、商务部联合制订的《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》获国务院批准，并以国务院办公厅名义发布后，各级地方政府设立引导基金终于有了操作指南，为政府引导基金组织和设立明确了法律基础。《指导意见》明确了引导基金的性质和宗旨，要求引导基金在两个层面发挥引导作用：一是引导社会资金设立创业投资子基金；二是引导所扶持创业投资子基金增加对创业早期企业的投资。随着指导意见的出台，各地创业引导基金的设立进入高潮，规模也呈现出逐年增长的趋势，从2006年的25亿元增加到2008年的88.5亿元。这一期间，国内资本市场的复苏、中小板的逐步壮大以及2009年中国证监会正式开设创业板，也从宏观上优化了创业投资的外部环境，同时进一步促进了我国创业投资的全面发展。2009年10月，国家发改委、财政部与七省市人民政府联合设立了20支创业投资基金。数据统计显示，截至2010年底，全国共新成立政府引导基金116支，基金总规模超600亿元。（4）全面发展阶段（2011-2013年），支持战略新兴产业的发展。2011年8月，为了加快新兴产业创投计划的实施，加强资金管理，财政部、国家发展改革委制定了《新兴产业创投计划参股创业投资基金管理暂行办法》，明确提出中央财政参股基金应集中投资于节能环保、信息、生物与新医药、新能源、新材料、航空航天、海洋、先进设备制造、新能源汽车、高技术服务业等战略新兴产业和高新技术改造提升传统产业领域。该办法的颁布对引导基金的投资范围进行了划定，有利于推动地方战略新兴产业的发展以及中小型创业企业的发展，发挥政府资金的杠杆放大作用。数据统计显示，截至2013年底，全国共设立政府引导基金343支，基金总规模超2700亿元。（5）积极转型阶段（2014年至今），向市场化运作模式转型。2014年5月21日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议指出，“成倍扩大中央财政新兴产业创投引导资金规模，加快设立国家新型产业创业投资引导基金，完善市场化运行长效机制，实现引导资金有效回收和滚动使用，破解创新型中小企业融资难题”。2015年1月14日，国务院总理李克强再次主持召开国务院常务会议，决定设立400亿规模的国家新兴产业创业投资引导基金，助力创业创新和产业升级。9月1日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，决定设立国家中小企业发展基金，政府与市场携手增强创业创新动力，建立总规模为600亿元的国家中小企业发展基金，重点支持种子期、初创期成长型中小企业发展。从接二连三的取消和下放行政审批事项，到2015年初设立400亿元的国家新兴产业创业投资引导基金，再到现在600亿规模的国家中小企业发展基金，政府越来越重视市场化运作在推动创业创新中发挥的重要作用。数据统计显示，截至2015年12月底，国内共成立780只政府引导基金，基金规模达2.18万亿元。2015年新设立的政府引导基金为297只，基金规模1.51万亿。

三、政府引导基金设立情况根据清科集团旗下私募通数据显示，截至2015年12月底，国内共成立780支政府引导基金，基金总规模达2.2万亿元。2015年新设立的政府引导基金为297支，基金规模1.5万亿人民币。从中央层面看，2015年新设立了两大基金，一是总规模为400亿的国家新兴产业创业投资引导基金，引导社会各方面资金参与超过1800亿，并要在上海证券交易所建立战略新兴产业板；二是总规模600亿的国家中小企业发展基金，撬动社会资金千亿以上。从地方层面看，随着中央鼓励政府引导基金的发展态势明确，各地方政府设立的各类政府引导基金如雨后春笋般涌现，遍及科教文化、产业投资等各个领域，出现了一批诸如“一带一路”、PPP、文创、产业引导等主题基金。在政府引导基金的设立形式上，各地方政府根据投资方向和重点，设立股权投资基金、产业投资基金、天使投资基金等。股权投资基金有东莞长安产业股权投资基金、龙岩市产业引导股权投资基金、重庆市产业引导股权投资基金；产业投资基金有集美区产业引导金、唐山市产业投资引导基金、荆门市市级产业引导基金等；天使投资基金有重庆市天使投资引导基金、上海天使投资引导基金、青岛天使投资引导金。

四、政府引导基金地域分布纵观我国引导基金的区域分布，可以看到，近年来北京、上海、深圳、江苏等VC/PE发展较好城市的政府引导基金发展势头强劲，同时民间企业与产业园区云集的一些二线城市也先后跟进创立政府引导基金扶持当地产业发展。总体而言，在经济发达的东部地区引导基金设立密集，而中、西部经济欠发达地区设立的引导基金相对较少。具体来看，江苏和浙江地区是中国政府引导基金设立最密集的省份，云集了大批地市级、区县级引导基金。环渤海地区中，北京、天津、山东地区引导基金设立较多。中西部地区引导基金起步时间较晚，但近几年也逐渐活跃起来，湖北、四川、陕西、内蒙古是引导基金设立数量较多的地区，并不断出现十亿级规模以上的引导基金。偏远地区也成立了政府引导金，如西藏2012年成立了西藏自治区创业投资引导基金，新疆成立了新疆自治区科技风险投资基金和乌鲁木齐市科技型中小企业投资引导资金，广西成立了南宁北部湾引导基金，宁夏于2014年成立了宁夏政府引导基金。目前，我国政府引导基金已形成以长三角、环渤海地区为聚集区域，并由东部沿海地区向中西部地区全面扩散的分布特征，中西部地区成为政府引导基金设立新的沃土。此外，政府引导基金有逐渐往区县级扩展趋势，尤其以长三角地区为典型，长三角区域内各区县聚集着大量中小企业，是紧缺发展资金的企业聚集地，是资金需求的源头，因此存在其设立的必要性。从设立数量来看，北京地区累计成立88支政府引导基金，居各地区之首；另外广东和浙江地区引导基金设立相对活跃，基金数量分别为85支和84支。其次是华南地区，基金规模和数量分别为114.785亿元和23支。从基金设立规模来看，湖北以5,471.28亿规模稳居各省之首，紧随其后的是北京和广东，基金规模分别为4,367.25亿和1,451.83亿。

四、政府引导基金级别分布2015年，各地方政府纷纷积极主导设立政府引导基金，设立主体也由省级单位逐渐延伸至市级及区级单位，掀起了发展政府引导基金的新浪潮。根据清科集团旗下私募通统计显示，截至2015年12月底，国内共成立780支政府引导基金，基金规模达21,834.47亿元，平均单支管理规模为27.99亿元。其中省级政府引导基金的规模最大，226支基金规模总额达到9,980.37亿人民币。但是基金设立数量最多的是地市级政府设立的引导基金，共有417支基金，基金规模8,243.00亿。预计2016年会有更多实质性的利好消息开花结果，财政部等相关部委将很快落实配套政策和更多财政资金，并在原有创投引导基金运作机制之上进一步推行市场化的运作机制，完善竞争机制，让市场决定创新资源配置。未来引导基金将会在政策与市场竞争的引导下逐步走向市场化，这将有利于提升各地创投引导基金管理团队的运营水平与专业能力，同时也能够有效地解决创投企业募资困难等问题，鼓励更多的社会资本参与新兴产业投资。

五、引导基金的运作模式分析引导基金在中国的出现，借鉴了国外政府扶持股权投资的行业实践与成熟经验。作为政府参与创业风险投资的重要手段，引导基金以“母基金”(FOFs)的方式运作(所谓FOFs，即投资于基金的基金，其与一般的基金不同，是以股权投资基金作为投资对象的特殊基金)。引导基金通过与GP合作成立子基金来将资金投入到实体经济中去。我国引导基金的政策导向性决定了其具有中国特色的运作模式。为此，投中研究院总结了引导基金在设立、募资、管理、投资及退出等几个方面的的特性，以揭示其在中国的运作模式。

1、引导基金的设立模式（1）引导基金的资金来源根据三部委联合发布的《指导意见》要求，引导基金的资金来源主要为：支持创业投资企业发展的财政性专项资金;引导基金的投资收益与担保收益;闲置资金存放银行或购买国债所得的利息收益;个人、企业和社会无偿捐赠的资金等。目前，国内的政府引导基金资金来源主要有两种：一是地方政府通过财政出资独立完成，二是政府与政策性银行联合出资设立。绝大多数已设立的引导基金资金均来源于政府财政出资，只有少数的早期政府引导基金资金来源于政策性银行，比如，由地方政府联合国家开发银行共同出资设立的苏州工业园区创业投资引导基金、天津滨海新区创业投资引导基金、吉林省创业投资引导基金以及山西省创业风险投资引导基金;由地方政府联合中国进出口银行共同出资设立的成都银科创投及重庆市科技创业投资引导基金等。（2）引导基金的法律结构在引导基金设立的法律结构上，《指导意见》指出：引导基金应以独立事业法人的形式设立，由有关部门任命或派出人员组成的理事会行使决策管理职责，并对外行使引导基金的权益和承担相应义务与责任。目前，各地引导基金的运作主体除了独立事业法人之外，亦有部分引导基金以企业法人制(公司制)设立，在不同的法律结构下，引导基金的运作模式、监管模式以及考核激励体制均有所不同。独立事业法人制引导基金，因其事业单位的性质，更为强调“社会服务”、“让利于民”的特点，其基金管理多委托第三方管理机构，少数成立事业编制基金管理团队，对于管理团队的考核与同级国有企业类似，相对缺乏有效的利益驱动。企业法人制引导基金多采用公司制，由于对国有资产负有保值增值的义务，其一般会按照同股同权的原则获取基金收益，对于管理团队的激励机制相对市场化，某些地方已在实行参股激励方式，已经在向专业的市场化FOFs转型。

2、引导基金的管理模式对于引导基金的管理运作，地方政府一般会成立引导基金管理委员会(或投资决策委员会)作为基金的最高投资决策机构，行使引导基金决策和管理职责，管理委员会一般不直接参与引导基金的日常运作。管理委员会主要是由地方政府及相关职能部门的负责人组成，比如深圳市创业投资引导基金管理委员会主任由分管科技工作的副市长担任，市发改委、经贸信息委、科技创新委、财政委、前海管理局等作为成员单位。各地引导基金管理委员会的成员构成、职务分配等均有区别，因此其权利重心也不相同，发改委、经贸信息委、科技创新委、财政委、前海管理局等职能部门在不同的引导基金中会扮演不同角色，并对引导基金的投资决策及管理模式等产生影响。但总体来看，引导基金的管理主要归口发改委和科技部门两大系统，前者主要导向是推动本地创投业发展，后者则主要致力于推动中小科技企业融资。对于日常管理及投资运作，各地引导基金的管理模式亦有很大差别：有的会新设引导基金管理机构，或以公司制设立并对其自行管理，有的则委托相关事业单位或外部机构管理。目前，引导基金的管理方式主要有以下几种：一是成立独立的事业法人主体作为基金的管理机构。比如深圳市创业投资引导基金，专门成立了深圳市创业投资引导基金管理委员会办公室(市创投办)，负责引导基金的日常管理工作;南京市创业投资引导基金的日常管理运作，也是由专门成立的南京市创业投资发展中心负责。二是委托地方国有资产经营公司或政府投资平台公司负责引导基金的管理运作。比如石景山区创业投资引导基金是以石景山区国有资产经营公司作为受托管理机构，负责引导基金的运作;石家庄市创业投资引导基金委托石家庄发展投资有限公司负责具体投资运作。三是委托地方国有创投企业负责引导基金管理运作。如苏州工业园区创业投资引导基金的管理机构为苏州元禾控股集团，上海市创业投资引导基金由上海创业投资有限公司作为管理机构，广州市创业投资引导基金则委托广州市科技风险投资公司管理。四是成立引导基金管理公司或者由公司制引导基金自行管理。前者如北京股权投资发展基金管理有限公司、浙江省创业风险投资引导基金管理有限公司，此类公司并非引导基金的出资主体，而仅作为受托机构负责基金管理运作;后者如上海浦东科技投资有限公司、成都银科创业投资有限公司等，由公司内部团队负责基金管理运作，内部治理按照《公司法》执行。五是委托外部专业管理机构负责引导基金管理。如上海杨浦区人民政府引导基金委托美国硅谷银行，金山区、闵行区创业投资引导基金委托盛世投资，绍兴市创业投资引导基金委托凯泰基金等。此外，2009年成立的安徽省创业(风险)投资引导基金、2012年成立的荆州市创业(产业)投资引导基金均曾委托浦东科投作为其管理机构，也可算作委托专业机构管理的典型代表。在基金管理费方面，对于引导基金管理机构来说，一般会得到2%左右的固定管理费。由于多数引导基金出于政策导向，主要以带动社会资本参与创业投资为主要目的，并无营利要求，因此，管理机构获得业绩分成的情况并不常见。少数引导基金为鼓励基金投向本地，会设置一些奖励机制，比如深圳市创业投资引导基金规定，按照市场通行规则，在各出资人收回对子基金实缴出资的前提下，将子基金投资净收益的20%奖励子基金管理机构，其余80%部分由各出资人按照出资比例进行分配。为鼓励子基金更多投资深圳本地项目，子基金到期清算时，对于来自深圳本地初创期项目的子基金净收益，引导基金对子基金管理机构的奖励比例由20%提高至50%;对于来自深圳本地早中期项目的子基金净收益，引导基金对子基金管理机构的奖励比例由20%提高至30%。另外，部分引导基金决策机构通常会招标或指定一家境内商业银行，作为引导基金的资金托管银行，具体负责资金保管、拨付、结算等日常工作，并对基金运作负有一定的监管职责;大部分引导基金的资金的监管、拨付等工作划归当地财政局，引导基金管理机构的资金账户仅起到资金中转的作用，如深圳市创业投资引导基金。此外，有的引导基金理事会委托第三方机构对引导基金运作绩效进行评估，日常运作中会聘请中介机构对所参股创业投资机构进行尽职调查及各类审计工作。

3、引导基金的投资方式根据《指导意见》要求，引导基金应按照“政府引导、市场运作，科学决策、防范风险”的原则进行投资运作，其扶持对象主要是按照《创业投资企业管理暂行办法》规定程序备案的在中国境内设立的各类创业投资企业。引导基金本身不直接从事创业投资业务。目前来说，我国引导基金的主要运作模式有参股、跟进投资、风险补助、融资担保及投资保障等。阶段参股：是引导基金目前的主要运作模式，是指引导基金向创业投资企业进行股权投资，并在约定的期限内退出，主要支持发起设立新的创业投资企业。在该模式下，引导基金按照创投母基金(FOFs)的方式运作，与创业投资机构合作成立子基金，然后子基金投向创业企业，在此过程中，引导基金不参与子基金的日常管理，仅仅充当出资占股角色。子基金中引导基金的认购比例一般不超过25%，且不能成为第一大股东。该运作方式能够通过发起设立创业投资基金引导民间资本投资初创期企业，从而起到政府资金的杠杆放大作用。跟进投资：是指对创业投资机构选定投资的初创期科技型中小企业，引导基金与创业投资机构共同投资。一般来说，创业投资机构在选定投资项目后或实际完成投资一年内，可以申请跟进投资。引导基金应按创业投资机构实际投资额50%以下的比例跟进投资，且每个项目投资额不超过300万元人民币。引导基金跟进投资形成的股权委托共同投资的创业投资机构管理。风险补助：是指引导基金对已投资于初创期科技型中小企业的创业投资机构予以一定的补助。《引导基金管理暂行办法》规定，引导基金按照最高不超过创业投资机构实际投资额的5%给予风险补助，补助金额最高不超过500万人民币。风险补助资金主要用于弥补创业投资损失。投资保障：是指创业投资机构将正在进行高新技术研发、有投资潜力的初创期科技型中小企业确定为“辅导企业”后，引导基金对“辅导企业”给予奖励。《引导基金管理暂行办法》规定，引导基金可以给予“辅导企业”投资前资助，资助金额最高不超过100万元人民币，资助资金主要用于补助“辅导企业”高新技术研发的费用支出。

4、引导基金的投资条件对于参股基金，政府引导基金均要求尽量不参与子基金管理运作，尊重创投机构决策程序及市场化管理运作。但是，部分引导基金还是会在参股子基金中扮演一定决策角色，比如黑龙江省引导基金要求在所扶持创投机构的董事会或决策部门中至少须有1个席位，并行使相应的权利;河北省中小科技企业引导基金以及石家庄市引导基金，均要求投资对象为公司制基金，并按股东权利执行管理。(1)参股基金的注册地与投资策略限制出于“政府引导”目的，引导基金对于参股基金的注册及投资策略有诸多规定。多数引导基金要求参股基金在本地注册，部分地市级引导基金仅要求基金注册于本省。基金注册资本要求在3000万至1亿元不等，上海市创投引导基金甚至要求新参股设立的创投基金规模不少于2亿元(种子期基金规模原则上不少于1亿元)。对于子基金的法律形式，多数引导基金可接受公司制和有限合伙制两种，少数引导基金仅限公司制基金，如河北省中小企业创投引导基金、青海省中小企业创投引导基金等。对于基金管理公司，部分引导基金要求在本地注册，如深圳市创业投资引导基金及安徽省创业(风险)投资引导基金，多数则未作要求。(2)参股基金的投资范围限制首先在投资区域上，多数基金要求参股基金主要投资于本地辖区，要求投资比例不尽相同：如北京市中小企业引导基金要求投资于北京区域内创业期中小企业的资金额度不低于引导基金出资额的2倍;安徽省引导基金要求参股基金投向安徽省早期创新型企业的投资比例不得少于年投资总额的50%;湖北省创业投资引导基金要求投资湖北省内企业的资金总规模不得少于注册资本的60%。不过，由于地域投资比例要求对投资机构项目源有较大限制，因此，在实际运作中，部分引导基金在参股之后逐步放宽了投资限制。比如苏州工业园区引导基金在最初发布管理办法中，要求参股基金对园区企业的投资总额不低于引导基金出资额的2倍，在实际上该引导基金基本实现了市场化运作，参股基金并未受限于这一规定;2010年成立的青岛市创投引导基金，最初要求参股基金投资于青岛辖区企业不低于基金总额70%，而目前仅求其中引导基金出资部分投资于青岛。(3)参股基金的投资行业限制行业方面，引导基金的限制并不严格，包括新兴产业、高科技产业、地方优势产业等都在鼓励范围内，如深圳市创业投资引导基金要求参股基金应重点投向深圳市政府确定的生物、互联网、新能源、新材料、文化创意、新一代信息技术等战略性新兴产业及其他重点鼓励发展的产业，且每支参股自基金投资与上述约定产业领域的资金比例不低于基金注册资本或承诺出资额的60%，投资于初创期项目和早中期项目的资金比例不低于基金注册由于这些行业与创投基金自身投资策略较为契合，因此，行业要求很少对创投基金构成障碍。(4)参股基金的投资阶段限制投资阶段方面，引导基金作为政府服务功能的一个载体，其服务中小企业发展的政策导向十分明显，因此，多数引导基金对于其参股基金投资中小企业的比例有明确要求，比如江苏省新兴产业创投引导基金、浙江省创投引导基金等要求投资初创期创业企业的投资额比例不得低于全部投资额的30%;湖北创投引导基金要求子基金投资于种子期、初创期、早中期投资对象的资金规模不得少于注册资本的60%;北京市文化创意产业引导基金要求投资于创业早期文化创意企业的金额不低于引导基金出资额的2倍;深圳市创业投资引导基金要求投资于初创期、早中期项目的投资比例不低于引导基金出资额的2倍。

5、引导基金的退出方式由于引导基金是一种不以盈利为目的的政策性基金，引导基金退出及利益分配的过程中，通常遵循“保障政府资金”和“让利于民”的原则。根据《指导意见》的要求，引导基金可以通过上市减持、股权转让、企业回购等多种途径实现退出。目前来说，引导基金的退出方式主要有两种：一是引导基金在所投资的创业投资企业存续期内将其所持股份有限转让给其他社会投资人或公开转让，但原始投资者同等条件下具有优先购买权;二是引导基金投资的创业投资企业到期后清算退出。引导基金投资形成股权的退出，应按照公共财政的原则和引导基金的运作要求，确定退出方式和退出价格。一般来说，引导基金的参股期限为5-10年，在被调研的50家引导基金中，尚无退出案例。

六、引导基金与市场化FOFs的区别

1、引导基金与市场化FOFs的异同目前来说，国内的引导基金虽然是以FOFs的方式进行操作，但是与市场化的FOFs在各方面依然存在着较大的差异，引导基金仅具备了FOFs的“形”，但尚不具备FOFs的“神”，其本质原因在于，引导基金其本质源于政府职能的延伸，而市场化FOFs则是私募股权投资市场在进化过程中的产物。首先，就其相同点而言，引导基金和FOFs都是不以直接投资于项目而以投资基金作为基本策略，并通过对基金投资组合的管理实现投资收益和风险的投资组合匹配。在投资流程、操作方式上引导基金可大量借鉴市场化FOFs的行业实践。第二，在不同点上，首先在基金的理念和价值观基础上，引导基金是以实现各种既定的政策目标如创业扶持、经济振兴或产业战略转型为目的，而市场化的FOFs始终是以实现利益最大化为目标，这一点就决定了引导基金不会站在市场化的角度来思考问题，而且，在基金的募集、投资、投后管理、退出等各个环节上，引导基金和市场化FOFs都存在着较大的区别。

2、引导基金与市场化FOFs之间的能力差距市场化的FOFs是私募股权投资行业向专业化细分的产物，是具有丰富经验的行业精英站在行业资源整合的最高端对行业资源进行资源优化配置的过程，其在基金的筛选、投资组合的分配与风险管理以及基金的监控等方面具有较高的专业化水平。相对而言，引导基金与市场化的FOFs在各种机会、能力和限制方面都有着这样那样的差异与差距，主要体现在以下几个方面：第一，市场观测及基金筛选能力相对欠缺。虽然引导基金在成立之初可以进行大量的制度建立和知识学习过程，并且可以得到各种服务机构的支持，但是对于整个市场的洞见和基金筛选能力并不是一时就能建立起来的。市场化FOFs的市场观测和基金筛选能力往往是其确立竞争地位的核心能力，依靠着长年的积累及系统化的工作积淀而成，其行业信息知识库和行业标杆数据库资源极少向外界透露。对行业一流基金的筛选能力是FOFs分界的基础，而在这方面能力的竞争上，引导基金几乎不占有任何优势。第二，政策导向导致的限制过多，无法在市场中占据主动地位。由于引导基金的政策性导向，与市场化FOFs相对比，其投资策略受到各种限制：引导基金不能完全地进入全部行业、全部区域和全部阶段的投资标的，而是只能集中于特定扶持性早期行业，而且往往还在地域上受到行政要求的限制，由此大大限制了引导基金的市场机会。不仅如此，由于大多数引导基金具有地方封闭性色彩，使得引导基金的合作机构选择范围也极度缩小，引导基金不能在市场范围内筛选合作机构，而只能对有兴趣与其合作的机构进行谈判，在市场化谈判中的地位属于被动一方。因此，在投资机会获取上，引导基金很难与以主动筛选和主动匹配为原则的市场化FOFs相提并论。第三，投资多借助外力，自身团队建设需加强。与完全市场化运作的FOFs相比，引导基金是以政府财务投资的名义，进行政策性扶持的工具。其投资方式除了直接的股权投资之外，还包括担保、保障和补助等政策性手段。虽然看似扩展了引导基金的投资手段，但实际上限制了引导基金在股权投资方面的深入和专业化，在进行投资时带有更多政策性因素的顾虑。而且，很多引导基金的投资能力均借助于参股基金的外部管理机构，引导基金自身的管理团队能力及经验等都相对欠缺。第四，缺乏专业的基金监控流程，基金监控失灵。引导基金在进行基金谈判时，由于不具优势地位，更多是以“合作”而不是投资者的身份与投资机构建立关系，因此在基金监控过程中与投资机构的监控边界较为模糊。而FOFs作为专业化的LP，能够更为熟练且专业地运用各种谈判手段和监控工具向GP施加压力。而且，FOFs还具有长期监控的流程和能力。除此之外，引导基金还存在着由于受更多行政管理因素的影响而导致监控手段失灵。第五，引导基金收益目标及激励机制不明确。引导基金不设定明确的盈利目标，一方面导致激励机制设置上缺乏利益驱动，另一方面也导致各种政策性软性目标反向弱化了引导基金的激励因素。同时，虽然引导基金在与市场化机构合作过程中承认并引入市场化的激励机制，但是往往还是以政府管理手段作为限制和附加条件，如不进入具有高收益的充分竞争行业，及优先满足引导基金的利益回收等，将会导致管理团队的激励缺失。

第二篇：一文读懂政府引导基金

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作为政府参与创业投资的重要手段，引导基金是伴随着政府鼓励创业投资以及战略新兴产业发展的战略举措而产生的，其作为一种政策性产物会一直长期存在下去。但是政府引导基金未来是继续以发挥政府职责为目的参与创业投资，还是向市场化的FOFs转变，以市场化的方式进行运作，这取决于每一支政府引导基金自身的战略定位。

当然，不同的运作方式对于引导基金本身的运作能力也提出了不同的要求：

以市场化方式运作的引导基金，其与政府化运作的引导基金相比具有更高的活力，同时也带来了巨大的压力与挑战：市场化的运作方式对于基金的运作与管理能力提出了更高的要求，包括基金的募资策略与能力、基金的投资组合设计、专业化的基金管理团队以及市场化的团队激励机制等等。国内现有引导基金向市场化变革的内容应包括基金的原则、募资策略、投资策略、投资流程、退出策略、团队构成等一系列因素。

基金的原则：引导基金的转型，首先需要思考的是基金原则和投资哲学问题，特别是在“政府化”和“市场化”两条道路上进行抉择。当从政府引导基金的背景转变为市场化FOFs时，首先需要转变基金的根本原则，即以实现政府政策为目的还是以盈利为根本目的，亦或根据自身特点创新出一条符合自己发展的中间路线。

基金的募资策略：市场化首先从多元化的募资策略开始，即不再完全依赖政府资源的募资和谈判能力，逐渐转变为依靠政府支持，获得投资人对FOFs已经具备的资产管理能力和机会判断能力的认可，从而获得出资承诺。当然，对于引导基金而言，在初期缺乏实际的募资能力，完全可以考虑和具备相应能力的市场化机构进行合作和资源互补，通过基金管理人合作等方式，结合市场化募资能力和政府公共关系，分阶段实现的市场化之路。

基金的投资策略：关于投资策略，既然明确以收益最大化为目的，就要打破引导基金既有的政策性限制，制定相关投资策略，以达到在风险固定的条件下，追求投资收益的最大化;而在收益固定的情况下，追求投资风险的最小化的目标。在设计基金的投资组合及其他相关策略时，应结合基金自身的能力，进一步突破引导基金关于地域、行业、阶段的限制。

基金的工作流程与体系：作为FOFs参与市场化的竞争，需要建立FOFs相关的工作体系和流程，包括行业信息和数据库，基金筛选流程，基本法律条款和谈判流程，基金监测流程，投资组合管理和风险管理流程等等。

基金的团队组建：在引导基金思路下的团队组建是政府+外部合作机构的方式，而在FOFs思路下，团队组建是有经验的合格基金管理人挑选基金的方式。由此，管理团队的选聘将成为FOFs非常重要的话题和内容。

基金的退出策略：目前，引导基金在退出方面的主要问题在于退出方式较为简单且不逐利，且缺乏实际的退出经验。上市和并购作为成熟的市场化退出策略，是PE实现资本退出的重要方式，而引导基金却极少触及，在引导基金的市场化过程中，上市和并购也应成为引导基金的重要的退出策略组成部分。

虽然引导基金市场化之路充满艰辛，但引导基金向市场化的转型，将为引导基金自身提供长久发展的源动力。目前我国189家引导基金中以市场化方式运作包括苏州工业园区创业投资引导基金(该引导基金I期以及II期中的国创元禾母基金均由元禾控股负责管理)以及成都银科创投，其中，苏州园区引导基金作为国内引导基金的另类，其在成立初始便定位为市场化运作的母基金，其I期引导基金目前已与国内著名GP机构合作设立了16支子基金。

相对来说，以政府化原则运行的引导基金由于其在基金的治理以及激励机制等多方面存在缺陷，未来可能需要与外部的专业机构合作以弥补其不足，如在基金成立初期委托第三方机构协助引导基金制定各类管理制度、在基金投资时对子基金进行尽职调查、在基金投资完成后对子基金进行投后监控、在基金退出期协助引导基金完成退出等等。另外，目前国内某些引导基金通过委托某些专业机构来对引导基金进行管理，如安徽省创业投资引导基金、荆州市引导基金均曾委托浦东科投作为引导基金的托管机构，但是成效有限，且会产生管理人的代理成本以及投资意见分歧等各类问题。

一、引导基金概述

1、引导基金的定义与特点

2008年由国家发改委、财政部和商务部联合发布的《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》(以下简称《指导意见》)中指出：“创业投资引导基金(以下简称“引导基金”)是指由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域。引导基金本身不直接从事创业投资业务。”

从广义上来说，引导基金是由政府设立的政策性基金，政府产业引导基金、创业投资引导基金以及科技型中小企业创新基金等都属于引导基金。狭义上的引导基金主要是指政府创业投资引导基金。

根据《指导意见》的要求，引导基金应具备以下三个特点：

第一，非营利性。引导基金是不以营利为目的的政策性基金，并非商业性基金;

第二，不直接参与创业投资。引导基金“主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域”，其本身并不直接参与创业投资;

第三，市场化、有偿方式运作。引导基金应按照市场化的有偿方式运作，而不是通过政府拨款、贴息等无偿方式运作。

2、政府设立引导基金的作用与意义

作为创业投资领域的重要主体之一，政府对于一国的经济发展和产业推动起到非常重要的作用，其应充分发挥宏观指导与调控职能，保障创业投资良好的外部环境，为创业投资提供政策、法律上的支持，克服“市场失灵”问题，防止“挤出效应”的发生。同时，作为资本的提供主体之一，政府也会参与到资本市场的运作，通过直接或间接参与的方式，引导并规范资本市场的投资行为。

具体来说，政府参与创业风险投资的方式主要有以下几种：

图1 政府参与创业风险投资的方式

近年来，政府参与创业风险投资的角色正在逐渐转变——由直接投资者转变为间接投资者，不再设立创投公司，而是设立创业投资引导基金，引导更多的民间资本进入创业投资领域，充分发挥政府财政资金的杠杆放大作用，克服单纯通过市场配置创业投资资本的市场失灵问题，扶持创新型中小企业的发展。

具体来说，政府设立引导基金的意义主要表现在以下几个方面：

引导社会资金集聚，形成资本供给效应

引导基金的设立能够有效地改善创业资本的供给，解决创业投资的资金来源问题。创业投资的投资期长，风险大，流动性差;不像股票等证券投资可以迅速变现、流动性好，民间资本偏好于证券市场，而创业投资等股权投资整体资金供给不足，完全依靠市场机制无法有效解决资本供给不足问题。因此，政府设立引导基金，通过政府信用，吸引保险资金、社保资金等机构投资者的资金以及民间资本、国外资本等社会资金聚集，形成资本供给进入创业投资领域，这为创业投资提供一个很好的资金来源渠道。

优化资金配置方向，落实国家产业政策

政府引导基金的投资对象是以创新型企业为主体，从而起到引导和带动社会资本对高科技创新企业的投资。目前，我国创业投资者偏好于投资期短见效快的IT类、教育、餐饮等领域项目，而对于成长期较长的生物医药、节能环保等领域项目投资偏少，这与国家科技发展规划所鼓励的方向不协调，创业投资不能有效地发挥其对产业调整和发展的促进作用。

通过设立政府引导基金，以政府信用吸引社会资金，可以改善和调整社会资金配置，引导资金流向生物医药、节能环保、新能源与新材料等战略性新兴产业领域，培育出一批以市场为导向、以自主研发为动力的创新型企业，有利于我国产业结构的调整升级。

引导资金投资方向，扶持创新中小企业

政府引导基金有一个较强的政策导向——扶植极具创新能力的中小企业。目前，国内很多创业投资机构及海外基金均出现投资企业阶段不均衡的特点，多倾向于投资中后期的项目，特别是已经能看到上市前景(Pre-IPO)的企业。而处于种子期与初创期的企业具有很高的风险，正处于生死存亡的关键时刻，但却很难吸引到资金的投入。创业早期企业存在融资困难，而中后期企业资金供给相对过剩。

通过设立政府引导基金，引导社会资金投资处于初创期的企业，从而可以培养一批极具创新能力、市场前景好的初创期企业快速成长，为商业化创业投资机构进一步投资规避一定的风险，引导其后续投资，用“接力棒”方式将企业做强做大，最终实现政府目标的创业投资机构和商业化的创业投资机构共同发展，建立起政府资金和商业资金相互促进、相互依赖的创业投资体系。

引导资金区域流向，协调区域经济发展

市场机制的作用会扩大地区间的创业投资资源不平衡现象，经济条件优越，发展条件越好的东部地区，越容易获得创投资本;而经济条件恶劣，发展越落后的中西部地区，越难获得创投资本。创业投资资本分布的不平衡进一步扩大了区域经济之间的差距。通过设立政府引导基金，引导社会资金投资于中西部地区，争取更多的中西部投资项目，有利于缓解区域间经济发展不平衡，对促进区域经济协调发展有好处。

二、引导基金的发展历程与政策环境

中国创业投资引导基金的发展经历了探索起步(2002年-2006年)、快速发展(2007年-2008年)，以及规范化设立与运作(2009年至今)的三个历史阶段。

1、探索起步阶段

1998年以后，受国家“科教兴国”战略的鼓舞，我国创业投资掀起热潮，北京、深圳、上海、江苏、山东等地相继成立了多家政府背景的创业投资公司。这些政府主导型创业投资机构，很快成为我国创业投资行业的重要力量。在某种意义上，上海、江苏、深圳、天津等地方政府主导型创业投资机构虽然没有被称为“创业投资引导基金”，但其在实际运作中，起到了政府引导基金的作用。

2002年，我国第一家政府引导基金——中关村创业投资引导资金成立(由于中关村创业投资引导资金成立时，国内尚未出现“引导基金”的概念，通常意义上的“基金”是指证券投资基金。因此，为避免混淆概念，这里命名为资金。)该引导资金是由北京市政府派出机构——中关村科技园区管理委员会设立。目前，该基金的运作主体为北京中关村创业投资发展中心，资金来源于中关村管委会，总规模5亿元，主要采用种子资金、跟进投资和参股创业投资企业的方式进行运作。

为了有效克服财政资金参与创业投资的不足，2005年11月，国务院十部委联合发布《创业投资企业管理暂行办法》(以下简称《办法》)，《办法》第二十二条明确规定：“国家与地方政府可以设立创业投资引导基金，通过参股和提供融资担保的方式扶持创业投资企业的设立与发展”。但“具体管理办法另行制定”。至此，引导基金第一次以法规的形式出现。在此文件中，概括规定了引导基金的设立方式和作用，第一次从正式文件上引出了引导基金的概念，确立了引导基金的法律地位。2007年，为贯彻《国务院关于实施<国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020)>若干配套政策的通知》，财政部和科技部联合制定了《科技型中小企业创业投资引导基金管理暂行办法》。，该办法对科技型中小企业创业投资引导基金的设立目的、资金来源、运作原则、引导方式和管理方式等进行了规定。科技型中小企业创业投资引导基金专项用于引导创业投资机构向初创期科技型中小企业投资，属于典型的风险投资引导基金。

随后在《国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020年)》等政策的鼓励下，苏州工业园区、北京海淀区、上海浦东新区和无锡新区相继设立引导基金，根据投中研究院统计，截至2006年底，全国共设立引导基金6只，基金总规模接近40亿元。

表1 2006年之前政府引导基金设立情况

2、快速发展阶段

2007年开始，国内创业投资进入高速发展期，政府引导基金也得到了快速发展。从科技部到地方地级市政府，都开始或筹划设立创业投资引导基金。除了京津、江浙地区引导基金不断涌现之外，山西、陕西、成渝、湖北、吉林、广东、云南等地区也相继设立了政府引导基金。根据投中研究院统计，2007-2008年之间，全国共新成立政府引导基金33只，总规模接近200亿元。其中，科技部、财政部启动了我国第一个国家级的科技型中小企业创业投资引导基金，首期规模为1亿元。

表2 2007-2008年中国政府引导基金设立情况(部分)

但是，在引导基金设立后，有关引导基金的性质、宗旨、管理、运作模式、监管考核和风险控制等很多关键问题并没有得到解决，导致许多地方政府引导基金虽已设立很长时间，但一直没有实际的运作。

为了有效指导国务院有关部门及地方政府规范设立和运作创业投资引导基金，2008年10月18日，国家发改委联合财政部、商务部共同出台了《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》(以下简称《指导意见》)，该意见第一次对引导基金的概念进行了详细地定义，并对引导基金的性质与宗旨、设立与资金来源、运作原则与方式、管理、监管与指导及风险控制等进行了要求。

《指导意见》指出，“引导基金是由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域。引导基金本身不直接从事创业投资业务。”

3、规范化设立与运作阶段

为了对引导基金股权投资收入的收缴工作进行规范，2010年，由国家财政部、科技部联合印发了《科技型中小企业创业投资引导基金股权投资收入收缴暂行办法》。根据《办法》，引导基金股权投资收入包括：引导基金股权退出应收回的原始投资及应取得的收益;引导基金通过跟进投资方式投资，在持有股权期间应取得的收益;被投资企业清算时，引导基金应取得的剩余财产清偿收入。

2011年8月，为了加快新兴产业创投计划的实施，加强资金管理，财政部、国家发展改革委制定了《新兴产业创投计划参股创业投资基金管理暂行办法》，明确提出中央财政参股基金应集中投资于节能环保、信息、生物与新医药、新能源、新材料、航空航天、海洋、先进设备制造、新能源汽车、高技术服务业等战略新兴产业和高新技术改造提升传统产业领域。该办法的颁布对引导基金的投资范围进行了划定，有利于推动地方战略新兴产业的发展以及中小型创业企业的发展，发挥政府资金的杠杆放大作用。

《科技型中小企业创业投资引导基金管理暂行办法》、《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》以及《新兴产业创投计划参股创业投资基金管理暂行办法》这三个文件的颁布，为引导基金的设立和运行提供了实质性的法律指导。全国各地政府迅速地作出了反应和对策，不但很快设立了一批地方引导基金，还相应地制定了一系列地方实施办法，引导基金进入一个繁荣时期: 江浙地区政府引导基金的设立继续保持快速发展势头，不仅数量上快速增长，而且新成立引导基金在规模上也迅速扩大。同时，上海、辽宁、内蒙古等地区也相继出现了规模在30亿元的大型引导基金。根据投中研究院统计，2009年到2013年12月期间，全国共设立政府引导基金150只，基金总规模超过700亿元。

表3 2009年至今中国政府引导基金设立情况(部分)

表4 政府引导基金管理相关政策法规一览

三、引导基金的运作模式分析

引导基金在中国的出现，借鉴了国外政府扶持股权投资的行业实践与成熟经验。作为政府参与创业风险投资的重要手段，引导基金以“母基金”(FOFs)的方式运作(所谓FOFs，即投资于基金的基金，其与一般的基金不同，是以股权投资基金作为投资对象的特殊基金)。引导基金通过与GP合作成立子基金来将资金投入到实体经济中去。我国引导基金的政策导向性决定了其具有中国特色的运作模式。为此，投中研究院总结了引导基金在设立、募资、管理、投资及退出等几个方面的的特性，以揭示其在中国的运作模式。

1、引导基金的设立模式 1.1 引导基金的资金来源

根据三部委联合发布的《指导意见》要求，引导基金的资金来源主要为：支持创业投资企业发展的财政性专项资金;引导基金的投资收益与担保收益;闲置资金存放银行或购买国债所得的利息收益;个人、企业和社会无偿捐赠的资金等。

目前，国内的政府引导基金资金来源主要有两种：一是地方政府通过财政出资独立完成，二是政府与政策性银行联合出资设立。绝大多数已设立的引导基金资金均来源于政府财政出资，只有少数的早期政府引导基金资金来源于政策性银行，比如，由地方政府联合国家开发银行共同出资设立的苏州工业园区创业投资引导基金、天津滨海新区创业投资引导基金、吉林省创业投资引导基金以及山西省创业风险投资引导基金;由地方政府联合中国进出口银行共同出资设立的成都银科创投及重庆市科技创业投资引导基金等。1.2 引导基金的法律结构

在引导基金设立的法律结构上，《指导意见》指出：引导基金应以独立事业法人的形式设立，由有关部门任命或派出人员组成的理事会行使决策管理职责，并对外行使引导基金的权益和承担相应义务与责任。

目前，各地引导基金的运作主体除了独立事业法人之外，亦有部分引导基金以企业法人制(公司制)设立，在不同的法律结构下，引导基金的运作模式、监管模式以及考核激励体制均有所不同。

独立事业法人制引导基金，因其事业单位的性质，更为强调“社会服务”、“让利于民”的特点，其基金管理多委托第三方管理机构，少数成立事业编制基金管理团队，对于管理团队的考核与同级国有企业类似，相对缺乏有效的利益驱动。

企业法人制引导基金多采用公司制，由于对国有资产负有保值增值的义务，其一般会按照同股同权的原则获取基金收益，对于管理团队的激励机制相对市场化，某些地方已在实行参股激励方式，已经在向专业的市场化FOFs转型。

2、引导基金的管理模式

对于引导基金的管理运作，地方政府一般会成立引导基金管理委员会(或投资决策委员会)作为基金的最高投资决策机构，行使引导基金决策和管理职责，管理委员会一般不直接参与引导基金的日常运作。

管理委员会主要是由地方政府及相关职能部门的负责人组成，比如深圳市创业投资引导基金管理委员会主任由分管科技工作的副市长担任，市发改委、经贸信息委、科技创新委、财政委、前海管理局等作为成员单位。各地引导基金管理委员会的成员构成、职务分配等均有区别，因此其权利重心也不相同，发改委、经贸信息委、科技创新委、财政委、前海管理局等职能部门在不同的引导基金中会扮演不同角色，并对引导基金的投资决策及管理模式等产生影响。但总体来看，引导基金的管理主要归口发改委和科技部门两大系统，前者主要导向是推动本地创投业发展，后者则主要致力于推动中小科技企业融资。

对于日常管理及投资运作，各地引导基金的管理模式亦有很大差别：有的会新设引导基金管理机构，或以公司制设立并对其自行管理，有的则委托相关事业单位或外部机构管理。目前，引导基金的管理方式主要有以下几种：

一是成立独立的事业法人主体作为基金的管理机构。比如深圳市创业投资引导基金，专门成立了深圳市创业投资引导基金管理委员会办公室(市创投办)，负责引导基金的日常管理工作;南京市创业投资引导基金的日常管理运作，也是由专门成立的南京市创业投资发展中心负责。

二是委托地方国有资产经营公司或政府投资平台公司负责引导基金的管理运作。比如石景山区创业投资引导基金是以石景山区国有资产经营公司作为受托管理机构，负责引导基金的运作;石家庄市创业投资引导基金委托石家庄发展投资有限公司负责具体投资运作。

三是委托地方国有创投企业负责引导基金管理运作。如苏州工业园区创业投资引导基金的管理机构为苏州元禾控股集团，上海市创业投资引导基金由上海创业投资有限公司作为管理机构，广州市创业投资引导基金则委托广州市科技风险投资公司管理。

四是成立引导基金管理公司或者由公司制引导基金自行管理。前者如北京股权投资发展基金管理有限公司、浙江省创业风险投资引导基金管理有限公司，此类公司并非引导基金的出资主体，而仅作为受托机构负责基金管理运作;后者如上海浦东科技投资有限公司、成都银科创业投资有限公司等，由公司内部团队负责基金管理运作，内部治理按照《公司法》执行。

五是委托外部专业管理机构负责引导基金管理。如上海杨浦区人民政府引导基金委托美国硅谷银行，金山区、闵行区创业投资引导基金委托盛世投资，绍兴市创业投资引导基金委托凯泰基金等。此外，2009年成立的安徽省创业(风险)投资引导基金、2012年成立的荆州市创业(产业)投资引导基金均曾委托浦东科投作为其管理机构，也可算作委托专业机构管理的典型代表。

在基金管理费方面，对于引导基金管理机构来说，一般会得到2%左右的固定管理费。由于多数引导基金出于政策导向，主要以带动社会资本参与创业投资为主要目的，并无营利要求，因此，管理机构获得业绩分成的情况并不常见。

少数引导基金为鼓励基金投向本地，会设置一些奖励机制，比如深圳市创业投资引导基金规定，按照市场通行规则，在各出资人收回对子基金实缴出资的前提下，将子基金投资净收益的20%奖励子基金管理机构，其余80%部分由各出资人按照出资比例进行分配。为鼓励子基金更多投资深圳本地项目，子基金到期清算时，对于来自深圳本地初创期项目的子基金净收益，引导基金对子基金管理机构的奖励比例由20%提高至50%;对于来自深圳本地早中期项目的子基金净收益，引导基金对子基金管理机构的奖励比例由20%提高至30%。

另外，部分引导基金决策机构通常会招标或指定一家境内商业银行，作为引导基金的资金托管银行，具体负责资金保管、拨付、结算等日常工作，并对基金运作负有一定的监管职责;大部分引导基金的资金的监管、拨付等工作划归当地财政局，引导基金管理机构的资金账户仅起到资金中转的作用，如深圳市创业投资引导基金。此外，有的引导基金理事会委托第三方机构对引导基金运作绩效进行评估，日常运作中会聘请中介机构对所参股创业投资机构进行尽职调查及各类审计工作。

3、引导基金的投资方式

根据《指导意见》要求，引导基金应按照“政府引导、市场运作，科学决策、防范风险”的原则进行投资运作，其扶持对象主要是按照《创业投资企业管理暂行办法》规定程序备案的在中国境内设立的各类创业投资企业。引导基金本身不直接从事创业投资业务。

目前来说，我国引导基金的主要运作模式有参股、跟进投资、风险补助、融资担保及投资保障等。

阶段参股：是引导基金目前的主要运作模式，是指引导基金向创业投资企业进行股权投资，并在约定的期限内退出，主要支持发起设立新的创业投资企业。在该模式下，引导基金按照创投母基金(FOFs)的方式运作，与创业投资机构合作成立子基金，然后子基金投向创业企业，在此过程中，引导基金不参与子基金的日常管理，仅仅充当出资占股角色。子基金中引导基金的认购比例一般不超过25%，且不能成为第一大股东。该运作方式能够通过发起设立创业投资基金引导民间资本投资初创期企业，从而起到政府资金的杠杆放大作用。

跟进投资：是指对创业投资机构选定投资的初创期科技型中小企业，引导基金与创业投资机构共同投资。一般来说，创业投资机构在选定投资项目后或实际完成投资一年内，可以申请跟进投资。引导基金应按创业投资机构实际投资额50%以下的比例跟进投资，且每个项目投资额不超过300万元人民币。引导基金跟进投资形成的股权委托共同投资的创业投资机构管理。

风险补助：是指引导基金对已投资于初创期科技型中小企业的创业投资机构予以一定的补助。《引导基金管理暂行办法》规定，引导基金按照最高不超过创业投资机构实际投资额的5%给予风险补助，补助金额最高不超过500万人民币。风险补助资金主要用于弥补创业投资损失。

投资保障：是指创业投资机构将正在进行高新技术研发、有投资潜力的初创期科技型中小企业确定为“辅导企业”后，引导基金对“辅导企业”给予奖励。《引导基金管理暂行办法》规定，引导基金可以给予“辅导企业”投资前资助，资助金额最高不超过100万元人民币，资助资金主要用于补助“辅导企业”高新技术研发的费用支出。

4、引导基金的投资条件

对于参股基金，政府引导基金均要求尽量不参与子基金管理运作，尊重创投机构决策程序及市场化管理运作。但是，部分引导基金还是会在参股子基金中扮演一定决策角色，比如黑龙江省引导基金要求在所扶持创投机构的董事会或决策部门中至少须有1个席位，并行使相应的权利;河北省中小科技企业引导基金以及石家庄市引导基金，均要求投资对象为公司制基金，并按股东权利执行管理。(1)参股基金的注册地与投资策略限制

出于“政府引导”目的，引导基金对于参股基金的注册及投资策略有诸多规定。多数引导基金要求参股基金在本地注册，部分地市级引导基金仅要求基金注册于本省。基金注册资本要求在3000万至1亿元不等，上海市创投引导基金甚至要求新参股设立的创投基金规模不少于2亿元(种子期基金规模原则上不少于1亿元)。对于子基金的法律形式，多数引导基金可接受公司制和有限合伙制两种，少数引导基金仅限公司制基金，如河北省中小企业创投引导基金、青海省中小企业创投引导基金等。对于基金管理公司，部分引导基金要求在本地注册，如深圳市创业投资引导基金及安徽省创业(风险)投资引导基金，多数则未作要求。

(2)参股基金的投资范围限制

首先在投资区域上，多数基金要求参股基金主要投资于本地辖区，要求投资比例不尽相同：如北京市中小企业引导基金要求投资于北京区域内创业期中小企业的资金额度不低于引导基金出资额的2倍;安徽省引导基金要求参股基金投向安徽省早期创新型企业的投资比例不得少于年投资总额的50%;湖北省创业投资引导基金要求投资湖北省内企业的资金总规模不得少于注册资本的60%。不过，由于地域投资比例要求对投资机构项目源有较大限制，因此，在实际运作中，部分引导基金在参股之后逐步放宽了投资限制。比如苏州工业园区引导基金在最初发布管理办法中，要求参股基金对园区企业的投资总额不低于引导基金出资额的2倍，在实际上该引导基金基本实现了市场化运作，参股基金并未受限于这一规定;2010年成立的青岛市创投引导基金，最初要求参股基金投资于青岛辖区企业不低于基金总额70%，而目前仅求其中引导基金出资部分投资于青岛。(3)参股基金的投资行业限制

行业方面，引导基金的限制并不严格，包括新兴产业、高科技产业、地方优势产业等都在鼓励范围内，如深圳市创业投资引导基金要求参股基金应重点投向深圳市政府确定的生物、互联网、新能源、新材料、文化创意、新一代信息技术等战略性新兴产业及其他重点鼓励发展的产业，且每支参股自基金投资与上述约定产业领域的资金比例不低于基金注册资本或承诺出资额的60%，投资于初创期项目和早中期项目的资金比例不低于基金注册由于这些行业与创投基金自身投资策略较为契合，因此，行业要求很少对创投基金构成障碍。

(4)参股基金的投资阶段限制

投资阶段方面，引导基金作为政府服务功能的一个载体，其服务中小企业发展的政策导向十分明显，因此，多数引导基金对于其参股基金投资中小企业的比例有明确要求，比如江苏省新兴产业创投引导基金、浙江省创投引导基金等要求投资初创期创业企业的投资额比例不得低于全部投资额的30%;湖北创投引导基金要求子基金投资于种子期、初创期、早中期投资对象的资金规模不得少于注册资本的60%;北京市文化创意产业引导基金要求投资于创业早期文化创意企业的金额不低于引导基金出资额的2倍;深圳市创业投资引导基金要求投资于初创期、早中期项目的投资比例不低于引导基金出资额的2倍。

5、引导基金的退出方式

由于引导基金是一种不以盈利为目的的政策性基金，引导基金退出及利益分配的过程中，通常遵循“保障政府资金”和“让利于民”的原则。根据《指导意见》的要求，引导基金可以通过上市减持、股权转让、企业回购等多种途径实现退出。目前来说，引导基金的退出方式主要有两种：

一是引导基金在所投资的创业投资企业存续期内将其所持股份有限转让给其他社会投资人或公开转让，但原始投资者同等条件下具有优先购买权;

二是引导基金投资的创业投资企业到期后清算退出。

引导基金投资形成股权的退出，应按照公共财政的原则和引导基金的运作要求，确定退出方式和退出价格。一般来说，引导基金的参股期限为5-10年，在被调研的50家引导基金中，尚无退出案例。

四、引导基金的设立情况

自从2005年十部委《创业投资企业管理暂行办法》发布，尤其是2008年国务院办公厅转发《关于促进创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》以来，地方政府设立引导基金的积极性显著提高。根据投中研究院统计，截至2013年12月份，目前中国政府共成立189家引导基金，累计可投资规模接近1000亿元(以基金首期出资规模为准)，参股子基金数量超过270支。其中，2010年成立的苏州创业投资引导基金二期预期规模为150亿元，若其募资完成，将成为国内规模最大的政府引导基金，另外，2009年成立的北京股权投资发展基金规模达50亿元，2011年成立的杭州市产业发展投资基金规模达40亿元，2010年成立的大连市股权投资引导基金规模为30亿元。根据投中研究院统计，目前成立的多数引导基金规模均在10亿元以下，其中首期出资额在2亿元以下的引导基金超过50支。

从地区分布来看，浙江省设立引导基金数量最多，包括县区级引导基金在内共有35支，其次是江苏省，共设立引导基金22支，上述两省均是民间资本比较活跃的区域，由此可以看出，当地资本活跃度也是设立引导基金的重要基础。北京、上海、广东作为中国VC/PE投资最为活跃的三个区域，政府部门也积极担当引导角色，三地已披露设立引导基金数量分别为10支、11支和12支。目前，除港澳台之外的32个行政区中，有29个省(市、自治区)已设立引导基金，既有省级引导基金，也有由地市或县区级政府主导的引导基金。除此之外，江西、海南、甘肃3个省份尚未有政府引导基金披露。

表5全国政府引导基金区域分布情况

图2 2006年至今全国政府引导基金分布情况

引导基金资金来源的不同，在一定程度上决定了引导基金的运作模式。资金全部来源于政府财政出资的引导基金，其运作过程中一般会以发挥政府引导职责为主，对于子基金的投资区域、投资行业、投资阶段以及投资策略、注册地等各个方面都会有一定的限制;而资金来源多样化的引导基金，如由中新创投联合国家开发银行共同出资设立的苏州工业园区创业投资引导基金，以及由成都高新投与中国进出口银行联合出资设立的成都银科创投，它们的运作相对市场化，不会对子基金的投资区域、投资行业、投资阶段等各方面进行限制，完全按照市场化的方式运作，多年以来积累了一定的投资经验，与一般的政府化引导基金相比，具有较高的基金管理能力及市场化水平。

五、案例分析

1、国内案例——深圳引导基金与同创伟业

深圳市创业投资引导基金

深圳市创业投资引导基金成立于2009年，总规模为30亿元，是由深圳市人民政府出资设立的按市场化方式运作的政策性基金。其定位是发挥财政资金的杠杆放大效应，通过参股创业投资基金，引导社会资金加大对深圳市战略性新兴产业的投资，并重点投资处于初创期、早中期的创新型企业，促进相关产业和科技的发展，形成新的经济增长点。截至2012年9月，深圳市引导基金已完成参股子基金8只，与众多知名创投机构，如深创投、同创伟业、松禾资本、力合创投、达晨创投等均保持了良好的合作关系。

深圳市创业投资引导基金管理委员会办公室作为深圳市创业投资引导基金管理委员会下设机构，为深圳市政府直属事业法人单位，是引导基金的日常管理部门，对外行使引导基金的权利并承担相应义务。

深圳市同创伟业创业投资有限公司

深圳市同创伟业创业投资有限公司成立于2000年6月26日，注册资本1亿元人民币，管理资产规模约80亿元，是中国第一批专业创业投资公司，到目前为止，同创伟业已完成对国内超过150家企业的投资，其中，上市企业有24家，并购转让回购20家，项目成功退出率超过50%。该公司为深圳和全国多家中小型企业提供创业资金，协助企业规范运作、改善治理结构、参与企业战略决策、提高企业的盈利水平，并策划企业上市，从而与企业实现共同成长。同创伟业成立14年以来，旗下共设立了5支南海成长系列基金，如下表所示：

表6 同创伟业旗下主基金基本情况

今年7月份，同创伟业与深圳引导基金共同出资合作设立了一支创投子基金(深圳市同创伟业创新节能环保创业投资企业)，该子基金为有限合伙制，基金规模为2.5亿元，主要投向节能环保行业。

2、国外案例——以色列引导基金与Infinity

以色列政府引导基金

为了推进本国高科技产业的发展，帮助国内初创期企业实现融资，促进本国创业投资的发展，以色列政府于1993年1月拨款1亿美元设立了Yozma政府引导基金，主要宗旨在于建立以色列本土风险投资市场，募集国内私人资本，同时吸引国际投资者共同参与风险投资，从而扶持以出口为主的以色列高科技企业的成长。Yozma政府引导基金由政府独资设立的Yozma公司负责运营管理，主要通过与国际知名的创业投资机构合资在以色列发起创业投资基金。在合资成立的子基金中，以色列政府出资额最高占比40%，私人资本则占到60%以上，因此政府的1亿美元基金能够带动1.5亿美元以上的私人资本，从而起到政府资金的杠杆放大作用。

在投资范围上，Yozma计划要求子基金必须投资于早期阶段的技术创新型企业，作为补偿，政府给予私人投资者一项期权，私人投资者可以在子基金成立5年内以事先确定好的较低价格购买政府在子基金中的份额。Yozma计划要求其参股的创投子基金投资于通信、IT、生命生物科学、医药技术等领域的企业，重点是基础设施和专利技术的企业。

以色列政府创业投资基金的模式是“政府+民间资本+海外资本”三者相融合的模式。这种多种资本相互融合的模式不仅增强了资本实力，而且有利于资源的优势互补。以色列政府创业投资基金的引导模式对于推动以色列本土创业投资业的发展起到了很大的作用，如通过政府信用为有竞争力的创业投资机构输送了资本;学习国外经验，培养国内创业投资人才;吸引了一些非常著名的机构投资者进入以色列;充分利用国际资本市场，推动了国内科技产业的快速发展。

英菲尼迪股权基金管理集团

英飞尼迪股权基金管理集团(Infinity Group)是一家以色列私募股权投资基金，是世界领先的专注于中国市场的跨境基金管理集团，透过旗下18支基金(其中16支基金位于中国)管理着100亿人民币和7亿美金的资金。英飞尼迪得到国际投资者如以色列最大的多元化产业集团IDB集团和中国国家开发银行等的鼎力支持。另外，基金还获得中以两国政府的有力支持。英飞尼迪集团的目标是充分利用其在以色列、中国和北美所拥有的商业网络、知识产权、技术专利以及创业和经营管理经验，与中国市场上的领先企业建立牢固的合作关系、对其进行可靠有效的投资。

英飞尼迪集团的第一支中国概念基金Infinity-CSVC成立于2004年，是中国最早的中外合作人民币创业投资基金，获得中国政府颁发的第一张非法人制中外合作创业投资基金的营业执照。设立于2007年的Infinity I-China基金是英飞尼迪的第二支中以基金，管理着等值于3亿美金的资金(包括人民币和美元)。

自2010年开始，英飞尼迪在中国主要城市和高新技术开发区设立了16支合作PE基金并通过引入成熟的技术和专利以支持中国地方经济的发展。新基金的设立标志着继2004年设立第一支人民币基金和2009年设立第一支跨境基金之后，英飞尼迪进入了其“中国十年计划”的第三阶段。

英菲尼迪与政府引导基金合作成立的子基金情况如下：

表7 英菲尼迪与政府引导基金合作设立子基金情况

六、引导基金发展过程中存在的现象与问题

1、引导基金规模普遍偏小募资渠道亟需扩充

目前，我国政府设立的引导基金规模普遍偏小，据我们统计，全国29家省级引导基金中规模超过10亿元的仅占到15%左右，特别是在一些经济欠发达地区，引导基金的规模相对偏小，无法起到其应有的引导作用。除此之外，目前国内的引导基金的主要资金来源为政府财政出资，仅有一小部分有国开行等政策性银行参与，募资渠道狭窄，未来亟需扩充。

基于以上现象，投中研究院认为，在引导基金的募资运作过程中，仍然存在很多问题：

首先，我国LP市场发展尚不成熟，国开行、社保基金、保险等大型机构LP偏少，民营企业和个人LP偏多，而且多数LP追求短期收益，长期投资意愿不高，这在一定程度上决定了引导基金的资金来源狭窄，专业水平偏低;其次，政府出资存在不确定性。政府人员换届往往导致政策的连续性差，影响引导基金后续出资;第三，引导基金的投资人地域性强，全国性、产业性投资人少。引导基金投资人主要为当地政府和企业，利益诉求复杂且限制条目繁多，协调困难，较难推动全国性的行业并购整合。

2、引导基金投资限制条件偏多“择地不择优”

通过对各地区引导基金已出台管理办法的研究，我们发现目前多数引导基金都对其合作对象有一定的要求与限制，如地方政府要求与其合作投资的创业投资企业的管理团队在不同的地区均设立管理公司，有些要求合作基金必须注册在本地。而且，很多引导基金基于政府扶持当地的创业投资以及战略新兴产业发展的考虑，对于子基金投资项目的地域分布也限制在本地，从而产生了“择地不择优”的现象。

投中研究院调研发现，一般运作时间不长、相对不成熟的引导基金对于投资阶段及领域的限制更为严格，而且要求基金投向本地的比例更高。

一方面，这使得引导基金寻找合适的投资对象变得更加困难，引导基金资金出现沉淀、闲置现象，资金利用效率低下;

另一方面，由于在当地找不到好的投资项目，导致一些优秀的创业投资企业不敢与引导基金合作，长此以往，引导基金的引导作用受到严重制约，无法达到其引导创业投资的目的。

另外，由于多数引导基金都是由地方财政出资，挂靠于地方财政厅或者财政投资公司的名下，可能会出现资金“左手倒右手”现象，从而使引导基金成为寻租腐败等弊病的“温床”。

3、引导基金政策导向与GP利益不一致两者诉求存在分歧

由于引导基金“社会服务”及“让利于民”的特点，其政策导向与参股基金的收益导向存在天然的矛盾抵触——前者更为注重资金的安全，不以盈利为目标，后者则追求利益的最大化。因此，LP与GP的利益无法做到一致，一方面这将会严重影响基金的运作效率、另一方面，双方诉求存在分歧，容易导致“利益共享，而风险不共担”的局面，对于参股基金的收益及风险控制等各个方面均会造成不利影响。

4、引导基金专业能力偏弱且缺乏有效的激励机制

由于引导基金是政府主导而非市场环境下自发成立，引导基金的管理团队在市场认知及专业能力等许多方面普遍较弱，对于合作基金的尽职调查等许多工作均需要借助第三方的其他机构来完成，因此引导基金的整理运作效果必然大打折扣。

另外，引导基金多以事业法人制成立，引导基金管理团队内部激励机制基本无实现的可能性。作为政府全额拨款事业单位，引导基金的的经费、部门预算和引导基金是完全分开的。因此，团队的激励只能体现在两个方面：一是给予引导基金负责人提升行政级别的预期，享受政府待遇;二是对普通员工的待遇适当提高，给予铁饭碗承诺。这也许是目前事业型引导基金最可行有效的激励机制。

对于少部分以公司制成立的引导基金来说，对于公司管理团队的激励机制相对市场化，但此类做法与一些国有企业现行的管理制度和规范性文件并不相符，所以仍然处于地方性的尝试中，要推广到全国范围仍有一定的难度。

七、引导基金与市场化FOFs的区别

1、引导基金与市场化FOFs的异同

目前来说，国内的引导基金虽然是以FOFs的方式进行操作，但是与市场化的FOFs在各方面依然存在着较大的差异，引导基金仅具备了FOFs的“形”，但尚不具备FOFs的“神”，其本质原因在于，引导基金其本质源于政府职能的延伸，而市场化FOFs则是私募股权投资市场在进化过程中的产物。

首先，就其相同点而言，引导基金和FOFs都是不以直接投资于项目而以投资基金作为基本策略，并通过对基金投资组合的管理实现投资收益和风险的投资组合匹配。在投资流程、操作方式上引导基金可大量借鉴市场化FOFs的行业实践。

第二，在不同点上，首先在基金的理念和价值观基础上，引导基金是以实现各种既定的政策目标如创业扶持、经济振兴或产业战略转型为目的，而市场化的FOFs始终是以实现利益最大化为目标，这一点就决定了引导基金不会站在市场化的角度来思考问题，而且，在基金的募集、投资、投后管理、退出等各个环节上，引导基金和市场化FOFs都存在着较大的区别。

表8 引导基金与市场化FOFs的区别

2、引导基金与市场化FOFs之间的能力差距

市场化的FOFs是私募股权投资行业向专业化细分的产物，是具有丰富经验的行业精英站在行业资源整合的最高端对行业资源进行资源优化配置的过程，其在基金的筛选、投资组合的分配与风险管理以及基金的监控等方面具有较高的专业化水平。相对而言，引导基金与市场化的FOFs在各种机会、能力和限制方面都有着这样那样的差异与差距，主要体现在以下几个方面：

第一，市场观测及基金筛选能力相对欠缺。

虽然引导基金在成立之初可以进行大量的制度建立和知识学习过程，并且可以得到各种服务机构的支持，但是对于整个市场的洞见和基金筛选能力并不是一时就能建立起来的。市场化FOFs的市场观测和基金筛选能力往往是其确立竞争地位的核心能力，依靠着长年的积累及系统化的工作积淀而成，其行业信息知识库和行业标杆数据库资源极少向外界透露。对行业一流基金的筛选能力是FOFs分界的基础，而在这方面能力的竞争上，引导基金几乎不占有任何优势。

第二，政策导向导致的限制过多，无法在市场中占据主动地位。

由于引导基金的政策性导向，与市场化FOFs相对比，其投资策略受到各种限制：引导基金不能完全地进入全部行业、全部区域和全部阶段的投资标的，而是只能集中于特定扶持性早期行业，而且往往还在地域上受到行政要求的限制，由此大大限制了引导基金的市场机会。不仅如此，由于大多数引导基金具有地方封闭性色彩，使得引导基金的合作机构选择范围也极度缩小，引导基金不能在市场范围内筛选合作机构，而只能对有兴趣与其合作的机构进行谈判，在市场化谈判中的地位属于被动一方。因此，在投资机会获取上，引导基金很难与以主动筛选和主动匹配为原则的市场化FOFs相提并论。

第三，投资多借助外力，自身团队建设需加强。

与完全市场化运作的FOFs相比，引导基金是以政府财务投资的名义，进行政策性扶持的工具。其投资方式除了直接的股权投资之外，还包括担保、保障和补助等政策性手段。虽然看似扩展了引导基金的投资手段，但实际上限制了引导基金在股权投资方面的深入和专业化，在进行投资时带有更多政策性因素的顾虑。而且，很多引导基金的投资能力均借助于参股基金的外部管理机构，引导基金自身的管理团队能力及经验等都相对欠缺。

第四，缺乏专业的基金监控流程，基金监控失灵。

引导基金在进行基金谈判时，由于不具优势地位，更多是以“合作”而不是投资者的身份与投资机构建立关系，因此在基金监控过程中与投资机构的监控边界较为模糊。而FOFs作为专业化的LP，能够更为熟练且专业地运用各种谈判手段和监控工具向GP施加压力。而且，FOFs还具有长期监控的流程和能力。除此之外，引导基金还存在着由于受更多行政管理因素的影响而导致监控手段失灵。

第五，引导基金收益目标及激励机制不明确。

引导基金不设定明确的盈利目标，一方面导致激励机制设置上缺乏利益驱动，另一方面也导致各种政策性软性目标反向弱化了引导基金的激励因素。同时，虽然引导基金在与市场化机构合作过程中承认并引入市场化的激励机制，但是往往还是以政府管理手段作为限制和附加条件，如不进入具有高收益的充分竞争行业，及优先满足引导基金的利益回收等，将会导致管理团队的激励缺失。（来源：投中集团

第三篇：政府引导基金定稿

政府引导基金

1政府引导基金简介

1.1政府引导基金的定义及特点

政府引导基金是指由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域。这一定义包含三层含义。

1．非营利性。基金的出资人是政府，其设立目的是要扶持某一产业发展，具有较强的政策性，不以营利为目的。

2．间接性。引导基金的运行机制是由政府出资成立母基金，再吸引金融资金、社会资金投入成立子基金，然后按照市场化的方式进行专业运作。

3．市场化运作。支持对象的选择，由基金管理机构与政府支持建立规定来确定范围，结合各种因素综合考虑，包括系统性和非系统性的风险、收益和政策目标等；在使用过程中，充分体现“有偿使用”原则，对加强风险投资企业的财务约束机制有利。

根据微观经济学理论，完全通过市场配置资源容易导致市场失灵，尤其是在创业投资这种高风险的领域，更需要通过外力引导资本配置，实现资源的合理高效使用。而政府设立引导基金的主要目的就是要利用政府引导基金的放大效应，减轻财政负担，变直接补贴为间接扶持，改革对中小企业的支持方式，从补到奖，以奖代补，以政府调控“看得见的手”引导市场机制“看不见的手”，从而克服市场失灵问题，实现政府、创投企业、创业企业的多赢局面。主要投资目标是种子期和初创期创业早期的企业，帮助这些企业解决融资难，融资贵问题，以促进其做大做强，上市，产生效益。这其中，引导基金发挥了两个层面的引导作用：一是从母基金到子基金，从政府投资抛砖引玉到社会资本活跃加入，实现了资本积聚；二是引导子基金向中小企业、创业早期企业投资。这种引导作用帮助潜力大的优秀创业企业解决融资难问题，改变一般创投企业热衷于投资成熟期、扩展期、重建企业及收益快的新兴热门行业的现状，扩展中小企业融资渠道，促进产业结构升级，实现国家经济战略性发展。由于引导基金具有资金杠杆放大效应的特点，使其在世界各国培育新兴产业领域企业自主创新能力中发挥了重要作用。

1.2政府引导基金的目的与作用

作为创业投资领域的重要主体之一，政府对于一国的经济发展和产业推动起到非常重要的作用，其应充分发挥宏观指导与调控职能，保障创业投资良好的外部环境，为创业投资提供政策、法律上的支持，克服“市场失灵”问题，防止“挤出效应”的发生。同时，作为资本的提供主体之一，政府也会参与到资本市场的运作，通过直接或间接参与的方式，引导并规范资本市场的投资行为。

政府参与创业投资包括设立创投公司及产业基金、财政补贴、设立创业孵化器、、制定政策和法规、设立引导基金这几种方式。近年来，政府参与创业风险投资的角色正在逐渐转变——由直接投资者转变为间接投资者，不再设立创投公司，而是设立创业投资引导基金，引导更多的民间资本进入创业投资领域，充分发挥政府财政资金的杠杆放大作用，克服单纯通过市场配置创业投资资本的市场失灵问题，扶持创新型中小企业的发展。

通过设立创业投资引导基金，政府不再与创业企业直接对话，政府就在通过创投市场就实现了在市场经济中角色的转变，从直接投资者转换为间接投资者，引导更多的社会资本进入创业投资领域，充分发挥政府财政资金的杠杆放大作用，扶持符合产业政策的创新型中小企业的发展。对于我国来说，设立政府引导基金的意义有以下几点：

1．合理配置市场资源，助力我国产业升级

政府引导基金的投资目标是创新型企业为主体，以引导和促进高新技术企业创新投资社会资本。目前，我国风险投资偏好在投资周期短、快速的这类项目，教育，餐饮等领域，以及项目的田间生长期较长的生物医药，能源节约和环境保护投资少，我国科技发展战略支持的目标则不同，因此一般的风险投资对此难以发挥有效充分的引导作用。通过创设引导基金，借助政府信誉吸收社会闲置资本，能够改进和调整社会资金配置，引导资金流向政府鼓励扶持的新兴产业领域，支持发展对我国国民经济发展有利的一批产业、企业，快速推进我国产业结构的调整升级。

2．引导地域性资本积聚，支持经济落后地区发展

我国目前地域之间经济发展有先有后，并不均衡，完全依靠市场机制的资源配置，经济不均衡的情况只会继续恶化，对于经济发展迅速，竞争充分激烈的东部地区更容易获得创投企业的青睐，融资相对容易；而中西部地区由于落后的经济、生活条件，难以吸引优秀的企业和人才，既缺少经济发展的硬件，也难有帮助发展的软件，不符合风投企业的投资原则。风险资本的分布与区域经济差距进一步扩大的不平衡。引导基金通过建立政府引导，并在中西部的社会资本投资，争取更多的投资项目，有利于缓解区域经济发展不平衡，是促进区域经济协调发展的良好契机。

3．发挥基金引导作用，促进资本汇集

引导基金的设立能够有效地改善创业资本的供给，解决创业投资的资金来源问题。创业投资与股票和其他证券类的金融工具不同，其投入的资本要想看到收益必须经过长时间的运作管理，不具有短期投机性，因此周转期限较长，不能迅速转换为货币现金收益，流动性差，风险很高，因此民间资本的偏好低，所以如果完全靠市场机制进行资源的配置，就会导致风险投资供应不足的问题。是以，国家设置引导基金，借助政府信誉，吸收社会保险机构等部分投资者的资本和民间资本、国际资本等社会资本汇集，形成资本供应进入风险投资领域，这为风险投资提供了很好的资金来源渠道。

4．明确国家政策导向，扶持新型中小企业

政府引导基金是具有明确导向性的政策性基金，从近年来的中央各类会议、文件精神来看，主要导向是支持新兴行业的中小企业、创新型企业。目前，国内许多风险投资机构和海外基金投资企业表现出资金投向不平衡的特点，多倾向于投资在项目的后期阶段，特别是已经可以看到前景（pre-IPO企业上市前）的企业。而在种子期和初创企业的高风险期，是至关重要的一个关键时刻，但很难吸引资本投资。导致了前期起步过程中的中小企业资金供给少，而处于成熟期、扩展期的企业资金融资略显过多。

政府设置引导基金，就可以发挥引导基金的导向作用，引导民间资本流向引导基金导向的行业，能够帮助符合国家政策导向的潜力大、高成长的创新型优秀企业，也为一般的风险投资机构起到风险担保、资金示范的作用，并指导后续的投资，以“接力”的方式将企业做大做强，保障政府对风险投资机构和商业创业投资机构和共同发展目标的最终实现，建立起风险投资体系的政府资金和商业资本的相互促进，相互依赖的关系。

2我国政府引导基金发展现状 2.1政府引导基金的发展历程

中国创业投资引导基金的发展经历了探索起步(2002年-2006年)、快速发展(2007年-2008年)，以及规范化设立与运作(2009年至今)的三个历史阶段。

1.探索起步阶段

1998年以后，受国家“科教兴国”战略的鼓舞，我国创业投资掀起热潮，北

京、深圳、上海、江苏、山东等地相继成立了多家政府背景的创业投资公司。这些政府主导型创业投资机构，很快成为我国创业投资行业的重要力量。在某种意义上上海、江苏、深圳、天津等地方政府主导型创业投资机构虽然没有被称为“创业投资引导基金”，但其在实际运作中，起到了政府引导基金的作用。

2002年，我国第一家政府引导基金——中关村创业投资引导资金成立(由于中关村创业投资引导资金成立时，国内尚未出现“引导基金”的概念，通常意义上的“基金”是指证券投资基金。因此，为避免混淆概念，这里命名为资金。)该引导资金是由北京市政府派出机构——中关村科技园区管理委员会设立。目前，该基金的运作主体为北京中关村创业投资发展中心，资金来源于中关村管委会，总规模5亿元，主要采用种子资金、跟进投资和参股创业投资企业的方式进行运作。

为了有效克服财政资金参与创业投资的不足，2005年11月，国务院十部委联合发布《创业投资企业管理暂行办法》(以下简称《办法》)，《办法》第二十二条明确规定：“国家与地方政府可以设立创业投资引导基金，通过参股和提供融资担保的方式扶持创业投资企业的设立与发展”。但“具体管理办法另行制定”。至此，引导基金第一次以法规的形式出现。在此文件中，概括规定了引导基金的设立方式和作用，第一次从正式文件上出现了引导基金的概念，确立了引导基金的法律地位。

2007年，为贯彻《国务院关于实施<国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020)>若干配套政策的通知》，财政部和科技部联合制定了《科技型中小企业创业投资引导基金管理暂行办法》，该办法对科技型中小企业创业投资引导基金的设立目的、资金来源、运作原则、引导方式和管理方式等进行了规定。科技型中小企业创业投资引导基金专项用于引导创业投资机构向初创期科技型中小企业投资，属于典型的风险投资引导基金。

随后在《国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020年)》等政策的鼓励下，苏州工业园区、北京海淀区、上海浦东新区和无锡新区相继设立引导基金，根据投中研究院统计，截至2006年底，全国共设立引导基金6只，基金总规模接近40亿元。

2．快速发展阶段

2007年开始，国内创业投资进入高速发展期，政府引导基金也得到了快速发展。从科技部到地方地级市政府，都开始或筹划设立创业投资引导基金。除了京津、江浙地区引导基金不断涌现之外，山西、陕西、成渝、湖北、吉林、广东、云南等地区也相继设立了政府引导基金。根据投中研究院统计，2007-2008年之间，全国共新成立政府引导基金33只，总规模接近200亿元。其中，科技部、财政部启动了我国第一个国家级的科技型中小企业创业投资引导基金，首期规模

为1亿元。

但是，在引导基金设立后，有关引导基金的性质、宗旨、管理、运作模式、监管考核和风险控制等很多关键问题并没有得到解决，导致许多地方政府引导基金虽已设立很长时间，但一直没有实际的运作。

为了有效指导国务院有关部门及地方政府规范设立和运作创业投资引导基金，2008年10月18日，国家发改委联合财政部、商务部共同出台了《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》(以下简称《指导意见》)，该意见第一次对引导基金的概念进行了详细地定义，并对引导基金的性质与宗旨、设立与资金来源、运作原则与方式、管理、监管与指导及风险控制等进行了要求。

《指导意见》指出，“引导基金是由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域。引导基金本身不直接从事创业投资业务。

3．规范设立与运作阶段

为了对引导基金股权投资收入的收缴工作进行规范，2010年，由国家财政部、科技部联合印发了《科技型中小企业创业投资引导基金股权投资收入收缴暂行办法》。根据《办法》，引导基金股权投资收入包括：引导基金股权退出应收回的原始投资及应取得的收益;引导基金通过跟进投资方式投资，在持有股权期间应取得的收益;被投资企业清算时，引导基金应取得的剩余财产清偿收入。

2011年8月，为了加快新兴产业创投计划的实施，加强资金管理，财政部、国家发展改革委制定了《新兴产业创投计划参股创业投资基金管理暂行办法》，明确提出中央财政参股基金应集中投资于节能环保、信息、生物与新医药、新能源、新材料、航空航天、海洋、先进设备制造、新能源汽车、高技术服务业等战略新兴产业和高新技术改造提升传统产业领域。该办法的颁布对引导基金的投资范围进行了划定，有利于推动地方战略新兴产业的发展以及中小型创业企业的发展，发挥政府资金的杠杆放大作用。

《科技型中小企业创业投资引导基金管理暂行办法》、《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》以及《新兴产业创投计划参股创业投资基金管理暂行办法》这三个文件的颁布，为引导基金的设立和运行提供了实质性的法律指导。全国各地政府迅速地作出了反应和对策，不但很快设立了一批地方引导基金，还相应地制定了一系列地方实施办法，引导基金进入一个繁荣时期：江浙地区政府引导基金的设立继续保持快速发展势头，不仅数量上快速增长，而且新成立引导基金在规模上也迅速扩大。同时，上海、辽宁、内蒙古等地区也相继出现了规模在30亿元的大型引导基金。根据投中研究院统计，2009年到2013年12月期间，全国共设立政府引导基金150只，基金总规模超过700亿元。

2.2引导基金的运作模式

2.2.1引导基金的资金来源及设立模式

我国引导基金的资金来源主要为：支持创业投资企业发展的财政性专项资金；引导基金的投资收益与担保收益；闲置资金存放银行或购买国债所得的利息收益；个人、企业和社会捐赠资金等。各地制定政府引导基金管理办法时也大都引用了这一条作为资金来源的条款。而实际上当前我国政府引导基金的资金来源主要为财政专项资金出资，由当地财政部门负责筹措资金。也有少数地方政府早期设立的引导基金是与国家政策性银行联合出资设立的。例如2006年成立的苏州工业园区创业投资引导基金一期注册资金规模10亿元，主要就是由国家开发银行投资的。在我国的政府引导基金中，国家开发银行作为政策性银行成为最主要的机构投资者，参与出资设立了天津滨海新区创业投资引导基金、吉林省创业投资引导基金和山西省创业风险投资引导基金；另外，中国进出口银行也参与设立了两支政府引导基金。募集资金的规模也多在当地政府引导基金管理办法中进行了规定，根据各地财政资金的规模各有不同，从财政资金比较少的中西部地市到财力雄厚的东南部地区，规模从几千万到几十亿元不等。目前规模最大的是苏州创业投资引导基金二期，募集完成后规模可达150亿，其资金来源除了一期的国家开发银行，还有全国社保理事会基金和中国人寿，正是一期引导基金的成功运营才带来了后续雄厚的资金支持。截至2014年底全国共有政府引导基金228支，基金管理规模将近3000亿元。由此可见基金管理规模的总量是很大的。深圳市的效果较好，从2011年设立到2014年底，政府承诺出资约9亿元，获得合作机构协议投资约110亿元，财政资金的放大效果达12倍。而天津市的天津滨海新区创业风险投资引导基金注册资本的规模高达20亿元，但获得的合作投资为47亿元，放大规模不到 2.5倍。政府引导基金放大效应的效果并不在于政府设立引导基金的投资额，更多的要看基金后续的运营，包括当地政府的政策环境，当地的经济发展水平，资本活跃程度，基金的投资效果等。

引导基金的设立形式包括独立事业法人和企业法人制（公司制）。独立事业法人制引导基金，因其事业单位的性质，更为强调“社会服务”、“让利于民”的特点，其基金管理多委托第三方管理机构，少数成立事业编制基金管理团队，对于管理团队的考核与同级国有企业类似，相对缺乏有效的利益驱动。企业法人制引导基金多采用公司制，由于对国有资产负有保值增值的义务，其一般会按照同股同权的原则获取基金收益，对于管理团队的激励机制相对市场化，某些地方已在实行参股激励方式，已经在向专业的市场化FOFs（即基金中的基金）转型，与

基金经理合作（GP）成立的间接风险子基金的投资。

2.2.2引导基金的管理模式

对于引导基金的管理运作，地方政府一般会成立引导基金管理委员会(或投资决策委员会)作为基金的最高投资决策机构，行使引导基金决策和管理职责，管理委员会一般不直接参与引导基金的日常运作。

管理委员会主要是由地方政府及相关职能部门的负责人组成，比如深圳市创业投资引导基金管理委员会主任由分管科技工作的副市长担任，市发改委、经贸信息委、科技创新委、财政委、前海管理局等作为成员单位。各地引导基金管理委员会的成员构成、职务分配等均有区别，因此其权利重心也不相同，发改委、经贸信息委、科技创新委、财政委、前海管理局等职能部门在不同的引导基金中会扮演不同角色，并对引导基金的投资决策及管理模式等产生影响。但总体来看，引导基金的管理主要归发改委和科技部门两大系统，前者主要导向是推动本地创投业发展，后者则主要致力于推动中小科技企业融资。

对于日常管理及投资运作，各地引导基金的管理模式亦有很大差别：有的会新设引导基金管理机构，或以公司制设立并对其自行管理，有的则委托相关事业单位或外部机构管理。目前，引导基金的管理方式主要有以下几种：

一是成立独立的事业法人主体作为基金的管理机构。比如深圳市创业投资引导基金，专门成立了深圳市创业投资引导基金管理委员会办公室(市创投办)，负责引导基金的日常管理工作;南京市创业投资引导基金的日常管理运作，也是由专门成立的南京市创业投资发展中心负责。

二是委托地方国有资产经营公司或政府投资平台公司负责引导基金的管理运作。比如石景山区创业投资引导基金是以石景山区国有资产经营公司作为受托管理机构，负责引导基金的运作;石家庄市创业投资引导基金委托石家庄发展投资有限公司负责具体投资运作。

三是委托地方国有创投企业负责引导基金管理运作。如苏州工业园区创业投资引导基金的管理机构为苏州元禾控股集团，上海市创业投资引导基金由上海创业投资有限公司作为管理机构，广州市创业投资引导基金则委托广州市科技风险投资公司管理。

四是成立引导基金管理公司或者由公司制引导基金自行管理。前者如北京股权投资发展基金管理有限公司、浙江省创业风险投资引导基金管理有限公司，此类公司并非引导基金的出资主体，而仅作为受托机构负责基金管理运作;后者如上海浦东科技投资有限公司、成都银科创业投资有限公司等，由公司内部团队负

责基金管理运作，内部治理按照《公司法》执行。

五是委托外部专业管理机构负责引导基金管理。如上海杨浦区人民政府引导基金委托美国硅谷银行，金山区、闵行区创业投资引导基金委托盛世投资，绍兴市创业投资引导基金委托凯泰基金等。此外，2009年成立的安徽省创业(风险)投资引导基金、2012年成立的荆州市创业(产业)投资引导基金均曾委托浦东科投作为其管理机构，也可算作委托专业机构管理的典型代表。

在基金管理费方面，对于引导基金管理机构来说，一般会得到2%左右的固定管理费。由于多数引导基金出于政策导向，主要以带动社会资本参与创业投资为主要目的，并无营利要求，因此，管理机构获得业绩分成的情况并不常见。

少数引导基金为鼓励基金投向本地，会设置一些奖励机制，比如深圳市创业投资引导基金规定，按照市场通行规则，在各出资人收回对子基金实缴出资的前提下，将子基金投资净收益的20%奖励子基金管理机构，其余80%部分由各出资人按照出资比例进行分配。为鼓励子基金更多投资深圳本地项目，子基金到期清算时，对于来自深圳本地初创期项目的子基金净收益，引导基金对子基金管理机构的奖励比例由20%提高至50%;对于来自深圳本地早中期项目的子基金净收益，引导基金对子基金管理机构的奖励比例由20%提高至30%。

另外，部分引导基金决策机构通常会招标或指定一家境内商业银行，作为引导基金的资金托管银行，具体负责资金保管、拨付、结算等日常工作，并对基金运作负有一定的监管职责;大部分引导基金的资金的监管、拨付等工作划归当地财政局，引导基金管理机构的资金账户仅起到资金中转的作用，如深圳市创业投资引导基金。此外，有的引导基金理事会委托第三方机构对引导基金运作绩效进行评估，日常运作中会聘请中介机构对所参股创业投资机构进行尽职调查及各类审计工作。

2.2.3引导基金的投资模式 2.2.3.1引导基金的投资方式

引导基金应按照“政府引导、市场运作，科学决策、防范风险”的原则进行投资运作，引导基金本身不直接介入到创业投资业务活动中。根据各个地市出台的政府引导基金管理办法可以看到，我国引导基金的目前主要运作模式是参股和跟进投资，以风险补助和投资保障为辅助模式。融资担保模式虽然在国际上有着成功的经验，但与中国多数地区的情况并不适应，目前国内除了上海市在引导基金管理办法中明确规定可根据实际需要采用融资担保的模式，其他省、市和地区

都未采取这种模式。

参股模式：政府引导基金主要采用的是阶段参股模式，也就是说引导基金与创业投资企业合作参股设立新的创投机构，在设立时约定一个退出的期限，政府基金在期限到期时退出，如果有受让方也可以随时退出。其运作的过程是采用的私募股权投资中的母基金（FOFs）的方式，由政府作为出资人与创业投资机构合作成立子基金，然后子基金投向创业企业。这个合作方式可以是公司制，也可以是有限合伙制，公司制的企业允许政府作为股东在基金运行事务中有一定的参与权，对此政府可以在协议中，做出规定。不过管理规定中一般都会设定引导基金不能是新设创业投资企业的最大股东，以及对子基金中引导基金的认购比例作出规定，这个比例比较低，一般在百分之二十五，以限制政府部门在创投基金中权力，保证创投基金充分市场化运营。有限合伙制的组织形式中，政府就只能是引导基金作为出资人是有限合伙人（LP），并不参与到基金的管理中去。

跟进投资：我国跟进投资重点在发展高新技术产业，一般要在完成一轮投资后跟进，且规定了一定的投资限额，这个限额从每个项目五百万元到三千万元不等，且所占的比例在本轮投资中的比例较小，一般在百分之三十，不会超过投资额的一半。

风险补助：引导基金对已投资于初创期科技型中小企业的创业投资机构予一次性的补助。《引导基金管理暂行办法》规定，引导基金按照最高不超过创业投资机构实际投资额的5%给予风险补助，补助金额最高不超过500万人民币。风险补助资金主要用于弥补创业投资损失。

投资保障：创业投资机构将正在进行高新技术研发、有投资潜力的初创期科技型中小企业确定为“辅导企业”后，引导基金对“辅导企业”给予奖励。《引导基金管理暂行办法》规定，引导基金可以给予“辅导企业”投资前资助，资助金额最高不超过100万元人民币，资助资金主要用于补助“辅导企业”高新技术研发的费用支出。

2.2.3.2参股基金的投资限制

一般对于股权投资基金，政府引导基金都要求尽量不参与风险投资机构的子基金管理运作方面，决策程序和市场管理。但是政府引导基金作为具有政府政策导向性的工具基金，不直接参与运作过程自然就要对合作的基金设定一定的条件，来保证资本的流向能够符合国家产业发展战略、符合当地经济发展方向、符合地区经济利益等。合理的投资限制条件是保证引导基金发挥好引导作用的必要条件。

1．参股基金的注册地限制

出于“政府引导”目的，引导基金对于参股基金的注册及投资策略有诸多规定。多数引导基金要求参股基金在本地注册，部分地市级引导基金仅要求基金注册于本省，基金注册资本要求在3000万至1亿元不等。对于子基金的法律形式，多数引导基金可接受公司制和有限合伙制两种，少数引导基金仅限公司制基金，如河北省中小企业创投引导基金、青海省中小企业创投引导基金等。对于基金管理公司，部分引导基金要求在本地注册，如深圳市创业投资引导基金及安徽省创业(风险)投资引导基金，多数则未作要求。

2．参股基金的投资规模限制

首先在投资区域上，多数基金要求参股基金主要投资于本地辖区，要求投资比例不尽相同：如北京市中小企业引导基金要求投资于北京区域内创业期中小企业的资金额度不低于引导基金出资额的2倍;安徽省引导基金要求参股基金投向安徽省早期创新型企业的投资比例不得少于年投资总额的50%;湖北省创业投资引导基金要求投资湖北省内企业的资金总规模不得少于注册资本的60%。不过，由于地域投资比例要求对投资机构项目源有较大限制，因此，在实际运作中，部分引导基金在参股之后逐步放宽了投资限制。比如苏州工业园区引导基金在最初发布管理办法中，要求参股基金对园区企业的投资总额不低于引导基金出资额的2倍，在实际上该引导基金基本实现了市场化运作，参股基金并未受限于这一规定;2010年成立的青岛市创投引导基金，最初要求参股基金投资于青岛辖区企业不低于基金总额70%，而目前仅要求其中引导基金出资部分投资于青岛。

3．参股基金的投资行业限制

行业方面，引导基金的限制并不严格，包括新兴产业、高科技产业、地方优势产业等都在鼓励范围内，如深圳市创业投资引导基金要求参股基金应重点投向深圳市政府确定的生物、互联网、新能源、新材料、文化创意、新一代信息技术等战略性新兴产业及其他重点鼓励发展的产业，且每支参股基金投资与上述约定产业领域的资金比例不低于基金注册资本或承诺出资额的60%，投资于初创期项目和早中期项目的资金比例不低于基金注册资金或承诺出资额的60%。由于这些行业与创投基金自身投资策略较为契合，因此，行业要求很少对创投基金构成障碍。

4．参股基金的投资方向限制

投资阶段方面，引导基金作为政府服务功能的一个载体，其服务中小企业发展的政策导向十分明显，因此，多数引导基金对于其参股基金投资中小企业的比例有明确要求，比如江苏省新兴产业创投引导基金、浙江省创投引导基金等要求投资初创期创业企业的投资额比例不得低于全部投资额的30%;湖北创投引导基金要求子基金投资于种子期、初创期、早中期投资对象的资金规模不得少于注册

资本的60%;北京市文化创意产业引导基金要求投资于创业早期文化创意企业的金额不低于引导基金出资额的2倍;深圳市创业投资引导基金要求投资于初创期、早中期项目的投资比例不低于引导基金出资额的2倍。

2.2.4引导基金的退出方式

有“退”才有“进”，一个好的引导基金必然要有合理的退出方式，这样才能形成资本的良性循环，实现战略性产业的整体提高。《指导意见》中并未明确规定政府引导基金的退出方式，只是框定了引导基金的退出原则，即在公共财政原则和引导基金运作要求中寻求一个统一，合理确定退出方式和退出价格，引导基金可以通过上市减持、股权转让、企业回购等多种途径实现退出。《指导意见》的这一规定为各地引导基金的实践操作提供了广阔的实验空间，有利于各地探索出符合当地实际要求的具体操作方式，避免形成制度性障碍，有利于促进引导基金的发展。但这一规定也对各地的实践能力提出了新的考验。根据各地的引导基金管理办法规定，引导基金的退出基本上借鉴了私募股权基金的退出，主要渠道包括：

一是引导基金在所投资的创业投资企业存续期内将其所持股份有限转让给其他社会投资人或公开转让，但原始投资者同等条件下具有优先购买权；

二是引导基金投资的创业投资企业到期后清算退出。

退出期限的规定并不十分严格，各地本着“不与民争利”的原则，多鼓励引导基金尽快退出，上限一般为5年，最多不超过10年。对于退出收益的规定多数地区的规定并没有过多细化，这也与我国引导基金起步较晚经验不足有关。只有少数基金做出了明细规定，比如科技部科技型创投企业引导基金、广州市创投引导基金和苏州工业园区创业引导基金都提出转让价格与退出收益应与投资企业的投资期限挂钩，投资期限越长的获得的收益也越高，苏州工业园区引导基金还提出退出时让渡50%的投资收益，这些规定都有效刺激了创投企业的投资积极性，活跃了资本市场。

2.3引导基金的发展现状

自从2005年十部委《创业投资企业管理暂行办法》发布，尤其是2008年国务院办公厅转发《关于促进创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》以来，地方政府设立引导基金的积极性显著提高。根据投中研究院统计，截至2013年12月份，目前中国政府共成立189家引导基金，累计可投资规模接近1000亿元(以基金首期出资规模为准)，参股子基金数量超过270支。其中，2010年

成立的苏州创业投资引导基金二期预期规模为150亿元，若其募资完成，将成为国内规模最大的政府引导基金，另外，2009年成立的北京股权投资发展基金规模达50亿元，2011年成立的杭州市产业发展投资基金规模达40亿元，2010年成立的大连市股权投资引导基金规模为30亿元。根据投中研究院统计，目前成立的多数引导基金规模均在10亿元以下，其中首期出资额在2亿元以下的引导基金超过50支。

从地区分布来看，浙江省设立引导基金数量最多，包括县区级引导基金在内共有35支，其次是江苏省，共设立引导基金22支，上述两省均是民间资本比较活跃的区域，由此可以看出，当地资本活跃度也是设立引导基金的重要基础。北京、上海、广东作为中国VC/PE投资最为活跃的三个区域，政府部门也积极担当引导角色，三地已披露设立引导基金数量分别为10支、11支和12支。目前，除港澳台之外的32个行政区中，有29个省(市、自治区)已设立引导基金，既有省级引导基金，也有由地市或县区级政府主导的引导基金。除此之外，江西、海南、甘肃3个省份尚未有政府引导基金披露。

引导基金资金来源的不同，在一定程度上决定了引导基金的运作模式。资金全部来源于政府财政出资的引导基金，其运作过程中一般会以发挥政府引导职责为主，对于子基金的投资区域、投资行业、投资阶段以及投资策略、注册地等各个方面都会有一定的限制;而资金来源多样化的引导基金，如由中新创投联合国家开发银行共同出资设立的苏州工业园区创业投资引导基金，以及由成都高新投与中国进出口银行联合出资设立的成都银科创投，它们的运作相对市场化，不会对子基金的投资区域、投资行业、投资阶段等各方面进行限制，完全按照市场化的方式运作，多年以来积累了一定的投资经验，与一般的政府化引导基金相比，具有较高的基金管理能力及市场化水平。

2.4引导基金发展过程中的问题与不足

1．引导基金规模偏小

目前，我国政府设立的引导基金规模普遍偏小，据我们统计，全国29家省级引导基金中规模超过10亿元的仅占到15%左右，特别是在一些经济欠发达地区，引导基金的规模相对偏小，无法起到其应有的引导作用。除此之外，目前国内的引导基金的主要资金来源为政府财政出资，仅有一小部分有国开行等政策性银行参与，募资渠道狭窄，未来亟需扩充。

在引导基金的募资运作过程中，仍然存在很多问题：

首先，我国LP市场发展尚不成熟，国开行、社保基金、保险等大型机构LP偏少，民营企业和个人LP偏多，而且多数LP追求短期收益，长期投资意愿不高，这在一定程度上决定了引导基金的资金来源狭窄，专业水平偏低；其次，政府出资存在不确定性。政府人员换届往往导致政策的连续性差，影响引导基金后续出资；第三，引导基金的投资人地域性强，全国性、产业性投资人少。引导基金投资人主要为当地政府和企业，利益诉求复杂且限制条目繁多，协调困难，较难推动全国性的行业并购整合。

2．引导基金投资限制条件偏多，“择地不择优”

通过对各地区引导基金已出台管理办法的研究，我们发现目前多数引导基金都对其合作对象有一定的要求与限制，如地方政府要求与其合作投资的创业投资企业的管理团队在不同的地区均设立管理公司，有些要求合作基金必须注册在本地。而且，很多引导基金基于政府扶持当地的创业投资以及战略新兴产业发展的考虑，对于子基金投资项目的地域分布也限制在本地，从而产生了“择地不择优”的现象。一方面，这使得引导基金寻找合适的投资对象变得更加困难，引导基金资金出现沉淀、闲置现象，资金利用效率低下；另一方面，由于在当地找不到好的投资项目，导致一些优秀的创业投资企业不敢与引导基金合作，长此以往，引导基金的引导作用受到严重制约，无法达到其引导创业投资的目的。另外，由于多数引导基金都是由地方财政出资，挂靠于地方财政厅或者财政投资公司的名下，可能会出现资金“左手倒右手”现象，从而使引导基金成为寻租腐败等弊病的“温床”。

3．引导基金政策导向与GP利益不一致，两者诉求存在分歧

由于引导基金“社会服务”及“让利于民”的特点，其政策导向与参股基金的收益导向存在天然的矛盾抵触——前者更为注重资金的安全，不以盈利为目标，后者则追求利益的最大化。因此，LP与GP的利益无法做到一致，一方面这将会严重影响基金的运作效率、另一方面，双方诉求存在分歧，容易导致“利益共享，而风险不共担”的局面，对于参股基金的收益及风险控制等各个方面均会造成不利影响。

4．引导基金专业能力偏弱且缺乏有效的激励机制

由于引导基金是政府主导而非市场环境下自发成立，引导基金的管理团队在市场认知及专业能力等许多方面普遍较弱，对于合作基金的尽职调查等许多工作均需要借助第三方的其他机构来完成，因此引导基金的整理运作效果必然大打折扣。

另外，引导基金多以事业法人制成立，引导基金管理团队内部激励机制基本无实现的可能性。作为政府全额拨款事业单位，引导基金的的经费、部门预算和引导基金是完全分开的。因此，团队的激励只能体现在两个方面：一是给予引导基金负责人提升行政级别的预期，享受政府待遇；二是对普通员工的待遇适当提

高，给予铁饭碗承诺。这也许是目前事业型引导基金最可行有效的激励机制。对于少部分以公司制成立的引导基金来说，对于公司管理团队的激励机制相对市场化，但此类做法与一些国有企业现行的管理制度和规范性文件并不相符，所以仍然处于地方性的尝试中，要推广到全国范围仍有一定的难度。

3政府引导基金发展的国外经验 3.1国外经验

从国际经验看，创业投资引导基金的杠杆放大作用可以推动国家创业投资行业的迅速发展，有效引导民间资金进入创业投资这种高风险领域。美国、英国、以色列等国家，均采取政府出资设立创业投资引导基金的方式，引导社会资金投资于创业期中小企业，以市场化的方式解决创业期中小企业融资难题，建立了成功的运作模式。

3.1.1美国

1958年美国国会出台SBIC计划，先后采取了优惠贷款、债务担保和权益担保的方式，引导民间资本创办小企业投资公司，向小企业提供长期贷款或股权投资。在组织管理上，SBIC计划采取了政府监督、私人经营的形式。小企业管理局（SBA）代表国会负责审批SBIC的创立，对SBIC的注册资本、投资计划、管理人员的资格进行审查，为SBIC提供政府资助和贷款担保，并对SBIC的投资行为和财务状况进行监督。个人、银行或其他金融机构与非金融机构都可以开办SBIC，但其私人注册资本、管理人员资历、投资对象、投资方式及组织结构等方面受《SBIC法》约束。SBIC计划坚持了摸索前行、让利于民的原则，如在1958-1994年间，美国政府通过SBA向SBICs提供优惠贷款，对于私人资本不超过1500万美元的SBICs，政府贷款金额与私人资本的比例达3:1，对于规模更大的SBIC，比例也达到2:1，当SBICs将其可用于投资的全部资金的50%委托或进行创业投资时，每投入1美元就可从政府获得4美元的低息贷款；1985年美国政府取消了对SBIC的直接资金支持，以提供发行长期债券担保的方式，支持SBIC向初创企业提供股权投资，这些政府担保的债券期限长达10年，且不需分期偿付；1995年政府又增设了参与型证券，以提供权益担保来促进SBIC的股权投资，对于参与型证券，SBIC在累积盈利前，可延迟对SBA的优先支付，直到其累积获取利润，在利润分配上，SBIC和SBA的具体分割比率按照私人资

本杠杆比例（参与证券总值/私人资本）确定，2SBA分享SBIC约10%的净利润。

SBIC计划的实施带动了私人资本投资中小企业的热潮，并确定了20世纪70年代美国创业投资的经营模式，为民间资本培养了大批有经验的创业投资基金管理人，弥补了民间资本大规模采用合伙制组织形式从事创业投资活动前的空缺，因而促成了美国创业投资行业的形成，提高了美国风险资本的可获得性。

3.1.2以色列

1993年1月，以色列政府拨款1亿美元，正式设立YOZMA基金，目标是通过引导民间资金设立更多的商业性创业投资基金，杠杆放大对创业企业的资本支持，并培育创业投资专门人才。YOZMA 基金通过参股支持，引导民间资金共设立了10家商业性创业投资基金，对每家基金的参股比例不超过40%，私人投资者占股比例60%以上，参股金额均为800万美元。这10家商业性创业投资基金均采取有限合伙制，政府作为有限合伙人，在创业投资基金中没有投资决策权，以确保基金的商业化运作。

政府基金所参股的商业性创投基金对以色列创投行业起到了良好的示范作用。在政府基金的引导和带动下，到1998年，以色列累计有90家以上的创业投资基金设立，基金规模达到35亿美元，实际投资规模约30亿美元，极大地推动了高科技产业的发展。鉴于私人部门进行创业投资的能力已经足够强大，以色列政府在1997年，通过YOZMA基金所参股基金的私有化，实现了政府退出。创投基金中的私人投资者在投资5年后可回购基金中的政府投资部分，回购额为成本加5-7% 的利率。2000年，YOZMA基金所参股的创投基金全部私有化，政府从创业投资领域全部退出。而此时国内注册的创业基金达97家基金，通过62家基金管理公司管理50亿美元的资金。筹资额占当年GDP的2.7%，在所有国家中都是最高的。

3.1.3英国

1998年，《英国竞争力白皮书》宣布设立政府创业投资企业，用于消除中小企业的融资难问题。基金首期投入1.00亿英镑，由贸工部中小企业政策理事会负责管理，从2000年4月1日起移交给新成立的小企业服务局管理。英国的政府创业投资企业不直接投资中小企业，而是通过支持各地区设立商业性创业投资企业，促进对中小企业的投资。英国政府创业投资企业的扶持方式主要包括参

股投资、提供风险补偿、提供管理补贴三种。

基金明确规定政府参股的所有区域性创业投资企业只能投资中小企业，首期不得超过25.00万英镑；间隔大于6个月后可以进行第二期投资，但投资总额不超过50.00万英镑，除非是得到特别许可。在任何情况下，区域性创业投资企业在一家企业或一个关联企业集团的投资不得超过其资本的10.0％，最低投资金额不限。

英国通过政府创业投资基金计划，有效地促进了各地区设立区域性创业投资基金，并通过政府参股区域性创业投资基金的示范作用，有效性地促进了民间资金设立创业投资基金。目前，英国已成为欧洲创业投资最发达的国家，其创业投资规模已超过整个欧洲的一半。

3.2对我国的借鉴意义

通过设立政策性创业投资引导基金来引导民间资金设立商业性创业投资基金是创业投资发达国家和地区的重要经验。引导基金运作模式因各国国情而异：美国通过政府基金提供融资担保，引导民间资金设立“小企业投资公司”，投资处于创业前期的中小企业；英国设立政府创业投资基金，主要通过参股投资方式支持各地区设立商业性创业投资子基金；以色列政府设立了创业投资引导基金，通过参股支持引导民间资金共同设立若干个商业性创业投资子基金，投资于创业期企业，扶持企业发展。

国外政府引导基金典范的成功运作带给我们的启示包括：

（1）明确角色定位。政府引导基金的建立旨在引导社会资本进入到那些市场化基金不愿进入的、高风险的高新技术领域，引导创业投资企业加大投资处于种子期和起步期的企业。政府要通过制度化管理真正做到有所为和有所不为，不因市场环境的变化轻易改变自身的市场角色。

（2）完善退出机制。根据国内外经验，创业投资真正获得收益通常需要5-7年的时间，过晚或过早退出都会影响政府引导基金的成效。政府引导基金可以通过上市减持、股权转让、企业回购等多种途径，实现退出，保证政府引导基金的使用效率。

（3）模式的灵活运用。除了通过FOF方式运作政府引导基金来吸引社会投资外，对于不同地区，可尝试灵活配合其它模式。例如，对创业投资发展处于初期阶段的地区，可采用引入风险补助模式以解决创业投资企业的后顾之忧，引导社会资本进入高风险、高潜力的领域。

4政府引导基金和私募股权基金（PE）的差别 4.1私募股权基金（PE）在我国的发展现状 4.1.1私募股权基金的概述

私募股权基金(Private Equity Fund，简称PE基金)，是指以非公开的方式向少数特定投资者募集资金，主要向未上市企业进行的权益性投资，最终通过被投资企业上市、并购或管理层回购等方式退出而获利的一类投资基金。典型私募股权基金需具备五个要素: 一是私募方式募集资本;二是主要投资于未上市公司股权;三是强调激励约束对称、合作共赢的合伙人文化;四是主动管理，为被投企业增值服务;五是谋求适时退出。

私募股权投资基金在运作方面有其鲜明独特的文化，即强调充分激励、合作共赢的合伙人文化。首先，在PE基金的投资过程中，PE基金将被投资企业的管理层作为合伙人，给予其管理极大的激励和充分的约束，同时提供必要的增值服务，与管理层一起提升企业的内在价值，实现多方共赢;其次，在PE基金投资获利之后的分配环节，PE基金的投资人(LP)将基金管理人作为合伙人，给予其充分的激励和有效的约束。在美国，PE基金一般采取有限合伙的形式。合伙企业的普通合伙人(GP)负责基金的管理事务，出资比例仅为1%，但是能够获得两个部分的收入，一是基本管理费，一般为PE基金总承诺资本的1.5%～2.5%，这部分费用基本上能够支付PE基金的日常运行费用;二是利润分成，一般占超额利润的20%。通过上述安排赋予GP较的权力，并给予GP充分的激励，同时要求GP对合伙企业的债务承担无限连带责任，从而对其继续有效的约束。

4.1.2我国私募股权基金的发展现状

近年来，随着经济的持续快速增长和资本市场的蓬勃发展，我国私募股权投资迅速成长，呈现出良好的发展态势。据清科研究中心数据显示，进入21世纪以来，我国PE市场以超过15%的年复合增长率增长;2011年，我国共有235只PE完成募集、募集金额超过400亿美元，同比分别增长187%和45%，完成投资695起、投资金额近300亿美元，同比分别增长91%和188%。

目前，中国已经成为亚洲最为活跃的PE市场之一。尽管中国PE市场发展迅速，但总体而言还处于“野蛮成长”的初级阶段，在发展过程中面临着诸如投资理念尚不成熟、制度建设相对滞后、退出渠道较为狭窄、人员素质需要提升、监

管规范有待完善等问题和挑战。与此同时，国内PE发展面临诸多难得的历史性机遇。这主要体现在: 一是产业升级加快推进。这是当前和未来一段时期我国产业发展的主题。目前国家已经确定了节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车等七大战略性新兴产业，并计划其产值占GDP的比重由目前的4%提升到2020年的15%左右;同时，我国研发投入占GDP的比重将由目前的1.7%上升至2020年的2.5%，一大批创新型企业将迅速成长。在产业转型升级的过程中，PE的孵化器和推进器作用将大显身手。

二是小微企业经济蓬勃发展。我国小型微型企业占全国企业总数的99%以上，不仅数量庞大，而且在产业升级、技术改造、规模扩张过程中的融资需求相当旺盛。目前小微企业的融资渠道依然较为狭窄单一，银行信贷占其外源融资的比重高达80%以上。尽管近年来银行业加大了对小微企业的信贷投放力度，但其面临的贷款难的问题始终难以得到有效解决，亟待拓展新的融资渠道。这无疑为PE提供了用武之地。

三是富裕人群持续增长。一般而言，当一国的人均GDP达到3000美元时，其国民的PE投资需求将快速增长，而中国的人均GDP在2008年就达到了3100美元。目前，中国已是全球仅次于美国和日本的第三大财富来源地，据波士顿咨询公司最新发布的《中国财富管理市场》报告显示，2011年中国境内个人可投资资产总额达到62万亿元人民币，比上年增长19.2%，其中，个人可投资资产在600万元人民币以上的高净值家庭数量约121万户，高净值人群持有的个人可投资资产规模约27万亿元人民币。居民财富的持续增长，将推动PE行业的快速发展。

四是消费革命悄然兴起。近年来，居民消费观念正以前所未有的广度和深度迅速与国际接轨，特别是年轻一代的消费观念与过去大不一样，追求时尚，消费意愿非常强烈，消费能力超过收入;而且，随着居民收入水平的提高，以及对生活品质的追求，休闲消费、健康消费、绿色消费、网络消费等新的消费形态和模式不断涌现，从而为PE发展提供广阔的市场机会。

五是资本市场快速发展。美国之所以能够成为全球最大的PE市场，拥有层次丰富的退出渠道，特别是容量巨大、门槛较低的创业板和柜台交易市场，是其中的重要原因。我国创业板于2009年10月正式推出，在首批上市的28家企业中，就有23家得到了PE资金的支持，一年后这些资金通过二级市场退出时，其投资回报率平均达10.8倍;目前，证监会正在着力推动场外交易市场的建设。多层次资本市场的加快构建，将为PE运作特别是投资退出及资产结构调整提供更加便捷的渠道和广阔的平台。

六是投融资领域加快开放。融资方面，国家积极鼓励各类资金进入PE市场，2008年4月，社保基金获准进入PE领域;2010年9月，保险资金投资PE的限制被放开;2011年6月，券商直投公司获准以有限合伙人(GP)身份试点PE，等等。与此同时，国际资本加速涌入国内PE市场，仅2011年就有26只外币基金完成募集，同比增长136.4%，募资金额达155亿美元。投资方面，国务院2010年下发《关于促进企业兼并重组的意见》，明确鼓励PE参与企业兼并重组，并向企业提供直接投资、委托贷款、过桥贷款等融资支持;近期，发改委称将尽快出台旨在拓宽民间投资领域的国务院“新36条”的实施细则。投融资领域的加快开放，进一步打开了PE的成长空间。

4.2引导基金和FOF的区别

国内的引导基金虽然是以FOFs的方式进行操作，但是与市场化的FOFs在各方面依然存在着较大的差异，引导基金仅具备了FOFs的“形”，但尚不具备FOFs的“神”，其本质原因在于，引导基金其本质源于政府职能的延伸，而市场化FOFs则是私募股权投资市场在进化过程中的产物。

首先，就其相同点而言，引导基金和FOFs都是不以直接投资于项目而以投资基金作为基本策略，并通过对基金投资组合的管理实现投资收益和风险的投资组合匹配。在投资流程、操作方式上引导基金可大量借鉴市场化FOFs的行业实践。

第二，在不同点上，首先在基金的理念和价值观基础上，引导基金是以实现各种既定的政策目标如创业扶持、经济振兴或产业战略转型为目的，而市场化的FOFs始终是以实现利益最大化为目标，这一点就决定了引导基金不会站在市场化的角度来思考问题，而且，在基金的募集、投资、投后管理、退出等各个环节上，引导基金和市场化FOFs都存在着较大的区别。

4.3引导基金与市场化FOFs之间的能力差距

市场化的FOFs是私募股权投资行业向专业化细分的产物，是具有丰富经验的行业精英站在行业资源整合的最高端对行业资源进行资源优化配置的过程，其在基金的筛选、投资组合的分配与风险管理以及基金的监控等方面具有较高的专业化水平。相对而言，引导基金与市场化的FOFs在各种机会、能力和限制方面都有着这样那样的差异与差距，主要体现在以下几个方面：

第一、市场观测及基金筛选能力相对欠缺。虽然引导基金在成立之初可以进行大量的制度建立和知识学习过程，并且可以得到各种服务机构的支持，但是对

于整个市场的洞见和基金筛选能力并不是一时就能建立起来的。市场化FOFs的市场观测和基金筛选能力往往是其确立竞争地位的核心能力，依靠着长年的积累及系统化的工作积淀而成，其行业信息知识库和行业标杆数据库资源极少向外界透露。对行业一流基金的筛选能力是FOFs分界的基础，而在这方面能力的竞争上，引导基金几乎不占有任何优势。

第二、政策导向导致的限制过多，无法在市场中占据主动地位。由于引导基金的政策性导向，与市场化FOFs相对比，其投资策略受到各种限制：引导基金不能完全地进入全部行业、全部区域和全部阶段的投资标的，而是只能集中于特定扶持性早期行业，而且往往还在地域上受到行政要求的限制，由此大大限制了引导基金的市场机会。不仅如此，由于大多数引导基金具有地方封闭性色彩，使得引导基金的合作机构选择范围也极度缩小，引导基金不能在市场范围内筛选合作机构，而只能对有兴趣与其合作的机构进行谈判，在市场化谈判中的地位属于被动一方。因此，在投资机会获取上，引导基金很难与以主动筛选和主动匹配为原则的市场化FOFs相提并论。

第三，投资多借助外力，自身团队建设需加强。与完全市场化运作的FOFs相比，引导基金是以政府财务投资的名义，进行政策性扶持的工具。其投资方式除了直接的股权投资之外，还包括担保、保障和补助等政策性手段。虽然看似扩展了引导基金的投资手段，但实际上限制了引导基金在股权投资方面的深入和专业化，在进行投资时带有更多政策性因素的顾虑。而且，很多引导基金的投资能力均借助于参股基金的外部管理机构，引导基金自身的管理团队能力及经验等都相对欠缺。

第四，缺乏专业的基金监控流程，基金监控失灵。引导基金在进行基金谈判时，由于不具优势地位，更多是以“合作”而不是投资者的身份与投资机构建立关系，因此在基金监控过程中与投资机构的监控边界较为模糊。而FOFs作为专业化的LP，能够更为熟练且专业地运用各种谈判手段和监控工具向GP施加压力。而且，FOFs还具有长期监控的流程和能力。除此之外，引导基金还存在着由于受更多行政管理因素的影响而导致监控手段失灵。

第五，引导基金收益目标及激励机制不明确。引导基金不设定明确的盈利目标，一方面导致激励机制设置上缺乏利益驱动，另一方面也导致各种政策性软性目标反向弱化了引导基金的激励因素。同时，虽然引导基金在与市场化机构合作过程中承认并引入市场化的激励机制，但是往往还是以政府管理手段作为限制和附加条件，如不进入具有高收益的充分竞争行业，及优先满足引导基金的利益回收等，将会导致管理团队的激励缺失。

第四篇：2016政府引导基金报告

清科观察：《2016政府引导基金报告》发布，管理办法支持四大领域、明确负面清单

2016-03-30 11:40·投资

清科研究中心

桂洁英

摘要

据私募通数据显示，截至2015年12月底，国内共成立780支政府引导基金，规模达21834.47亿元。2015年新设立的政府引导基金为297支，基金规模15089.96亿元，分别是2014年引导基金数量和基金规模的2.83倍和5.24倍。

财政部于2015年11月12日，发布《政府投资基金暂行管理办法》（财预[2015]210号），对政府投资金的设立、运作和风险控制、终止和退出、预算管理、资产管理以及监督管理进行了规范。《办法》重点支持四大领域的投资，并引入否定清单管理，指出不得投资二级市场股票等六大业务。此外，《办法》明确各级财政部门应建立政府投资基金绩效评价制度，按对基金政策目标实现程度、投资运营情况等开展评价，有效应用绩效评价结果。在此背景下，清科研究中心近日发布《2016年中国政府引导基金专题研究报告》，对政府引导基金的政策背景、市场发展环境进行了梳理分析，并选取两支政府引导基金—湖北省长江经济带产业基金和重庆市产业引导股权投资基金作为案例进行了详细分析，在研究政府引导基金运营管理模式的基础上对引导基金现存的问题提出相关的建议，以供VC/PE机构和投资者参考借鉴。

2015年国务院大力推动引导基金发展，地方政府引导基金遍地开花

自1984年我国开始由政府推动创业投资的发展以来，地方政府一直是我国创业投资机构的积极建设者。1999年8月，为了推动政府科技投入改革，加快高新技术成果转化，上海市政府批准成立了国有独资的上海创业投资有限公司，这是我国政府出资引导创业投资的最早尝试。此后，政府引导基金开始进入快速发展期，各地方政府纷纷开始或筹划设立创业投资引导基金，各类基金如雨后春笋般涌现并发挥出巨大的积极效应。

根据清科集团旗下私募通数据显示，截至2015年12月底，国内共成立780支政府引导基金，基金规模达21,834.47亿元。2015年新设立的政府引导基金为297支，基金规模15,089.96亿人民币，分别是2014年引导基金数量和基金规模的2.83倍和5.24倍。

图1 2006-2015年政府引导基金设立情况比较

从国家层面看，2015年新设立的两大基金受市场关注，一是总规模为400

亿的国家新兴产业创业投资引导基金，引导社会各方面资金参与超过1,800亿；二是总规模600亿的国家中小企业发展基金，撬动社会资金千亿以上。从地方层面看，随着中央鼓励政府引导基金的发展态势明确，各地方政府设立的各类政府引导基金如雨后春笋般涌现，遍及农业、服务业、文化、旅游、科技等各个领域。

引导基金设立形式多样化，设立主体也由省级单位逐渐延伸至地市级甚至区县级单位，2015年，各地方政府纷纷积极主导设立政府引导基金，设立主体也由省级单位逐渐延伸至市级及区级单位，掀起了发展政府引导基金的新浪潮。在政府引导基金的设立形式上，各地方政府根据投资方向和重点，设立股权投资基金、产业投资基金、天使投资基金等。股权投资基金有东莞长安产业股权投资基金、龙岩市产业引导股权投资基金、重庆市产业引导股权投资基金；产业投资基金有集美区产业引导基金、唐山市产业投资引导基金、荆门市市级产业引导基金等；天使投资基金有重庆市天使投资引导基金、上海天使投资引导基金、青岛天使投资引导基金。

根据清科集团旗下私募通统计显示，截至2015年12月底，国内共成立780支政府引导基金，基金规模达21,834.47亿元，平均单支管理规模为27.99亿元。其中省级政府引导基金的规模最大，226支基金规模总额达到9,980.37亿人民币。但是基金设立数量最多的是地市级政府设立的引导基金，共有417支基金，基金规模8,243.00亿。

图2 2006-2015年政府引导基金设立级别分布情况

典型案例—湖北省长江经济带产业基金，400亿财政资金预带动万亿元投资

2015年10月，为抢抓“一带一路”、长江经济带开发开放和长江中游城市群建设等国家重大战略机遇，推进湖北省战略性新兴产业发展、传统产业转型升级，引导和推动“大众创业、万众创新”，湖北省委、省政府公布设立“湖北省长江经济带产业基金”的方案。通过采取基金管理等市场化运作模式，盘活财政存量资金，与金融资本相结合，发挥撬动社会资本的杠杆作用，引导社会资本投向实体经济，推动湖北省科学发展、转型发展、跨越式发展。基金通过结构化设计，以400亿的政府出资和部分其他风险偏好较高的LP出资作为劣后投资，撬动银行资金或险资作为优先资金进入基金，最终募集规模约为2000亿的母基金。母基金再通过发起子基金或直接投资的方式实现对外投资，力争放大到4000亿元，最终带动约10000亿元的社会投资投向实体经济。

清科集团联合海尔集团在湖北落地了武汉清海共赢投资管理有限责任公司作为管理公司联合发起人及共同管理人，将全面参与管理湖北省长江经济带产业引导基金。产业基金采取有限合伙制，设立湖北省长江经济带产业引导基金合伙企业（有限合伙）作为产业基金的基金实体。其执行事务合伙人为湖北省长江经济带产业基金管理有限公司。分期母基金采取有限合伙制，由基金管理人通过非公开方式募集，分若干期设立，每期根据不同投资人的特点，对存续期、结构化、决策机制等进行差异化安排。

政府投资基金管理暂行办法出台，绩效评价制度亟待建立完善

2015年从中央层面到地方层面，各地政府都开始或者筹划设立政府引导基金，广泛撬动社会资本，拓宽企业股本市场化补充渠道。财政部于2015年11月12日，发布《政府投资基金暂行管理办法》（财预[2015]210号），对政府投资金的设立、运作和风险控制、终止和退出、预算管理、资产管理以及监督管理进行规范管理。《办法》重点支持四大领域的投资，并引入否定清单管理，指出不得投资二级市场股票等六大业务。

《办法》明确，各级财政部门一般应在以下领域设立投资基金：支持创新创业、支持中小企业发展、支持产业转型升级和发展以及支持基础设施和公共服务领域。《办法》明确提出不得从事以下业务：从事融资担保以外的担保、抵押、委托贷款等业务；投资二级市场股票、期货、房地产、证券投资基金、评级AAA以下的企业债、信托产品、非保本型理财产品、保险计划及其他金融衍生品；向任何第三方提供赞助、捐赠；吸收或变相吸收存款，或向第三方提供贷款和资金拆借；进行承担无限连带责任的对外投资；发行信托或集合理财产品募集资金。《办法》规定，为更好地发挥政府出资的引导作用，政府可适当让利，但不得向其他出资人承诺投资本金不受损失，不得承诺最低收益。

在政府投资基金运作和风险控制方面，《办法》称，政府投资基金应按照“政府引导、市场运作，科学决策、防范风险”的原则进行运作。政府投资基金募资、投资、投后管理、清算、退出等通过市场化运作。财政部门应指导投资基金建立科学的决策机制，确保投资基金政策性目标实现，一般不参与基金日常管理事务。

在政府投资基金的预算管理方面，《办法》规定，各级政府出资设立投资基金，应由同级财政部门根据章程约定的出资方案将当年政府出资额纳入政府预算。同时，各级财政部门应建立政府投资基金绩效评价制度，按对基金政策目标实现程度、投资运营情况等开展评价，有效应用绩效评价结果。政府投资基金应当接受财政、审计部门对基金运行情况的审计、监督。

近几年来，我国政府引导基金发展规模愈加壮大，但就不同的政府引导基金具体状况而言，仍然十分参差不齐，因此建立一套准确有效的适应于我国创业投资引导基金绩效评价指标体系和评价方法成为引导基金纳入公共财政考核评价体系的迫切需求，也是进一步提高政府引导基金的政策效应和引导效应、推进引导基金更好更快良性发展的必然诉求。

政府引导基金既要肩负“引导社会资金投资创业企业”的政策性任务，又要兼顾社会资本与基金管理人的回报诉求，还得考虑自身管理的规范性和专业性。因此，可以从政策效益、经济效益、管理效益三个方面构建政府引导基金绩效评价体系，从而能更好的明确引导基金的使用方向，进一步提高政府引导基金配置效率，发挥引导基金的杠杆作用，弥补市场缺陷和不足。

政府引导基金绩效考核体系亟待建立，募投管退市场化运作是大势所趋

加强监管，完善引导基金风险防范措施

为避免政府资金面临的道德风险问题，可将政府引导基金委托给专业的管理公司经营，政府成立监管机构，资金委托给银行进行托管，构成一个“政府监管机构-专业管理公司-托管银行”的初步监管流程。专业的管理公司独立负责项目论证、投资、管理并实施套现，银行作为托管机构根据管理公司项目投资计划和政府监管机构的指令，将资金划到指定的项目公司账上，管理公司一般无法直接接触到全额大宗的委托款项，则可有效地防范可能出现的问题。在此基础上，财政部门作为风险投资引导基金财务监管部门，应当对风险投资引导基金预算进行审查和监督，检查风险投资引导基金资金使用。风险投资企业备案管理部门作为业务指导部门，应当督促风险投资引导基金加强制度建设，引导其所参股的风险投资企业主要投资于中小高新技术。

强化市场化运作，提高引导基金运行效率

一直以来，受限于政府引导基金中地方政府财政资金属性及当前的管理思路，引导基金被赋予了过多的政策性目标，对基金注册地、投资地域限制、投资范围做了限制，对投资当地的资金也做出了要求。一方面，这使得引导基金寻找合适的投资对象变得更加困难，引导基金资金出现沉淀、闲置现象，资金利用效率低下；另一方面，由于在当地找不到好的投资项目，导致一些优秀的创业投资机构不敢与引导基金合作，长此以往，引导基金的引导作用受到严重制约，无法达到其引导创业投资的目的。政府引导基金要做到“四化”，首先资金来源要市场化。政府作为主要出资人，并提供相应的支持，同时，和具备相应能力的市场化机构进行合作和资源互补，实现资金规模的对曾杠杆放大。其次是投资策略市场化。打破引导基金既有的政策性限制，制定相关投资策略，以达到在风险固定的条件下，追求投资收益的最大化；而在收益固定的情况下，追求投资风险的最小化的目标。在设计基金的投资组合及其他相关策略时，结合基金情况，进一步突破引导基金关于地域、行业、阶段的限制，更加注重于资本生态和产业环境的打造。第三是内部管理市场化。建立相关的工作体系和流程，包括行业信息和数据库，基金筛选流程，基本法律条款和谈判流程，基金监测流程，投资组合管理和风险管理流程等完整的内控流程。最后退出要市场化。配合使用事先条款约定、市场上转让退出、政府让利等方式，提高政府资金的利用效率。

统筹兼顾，实行基金投资组合策略

在政府引导基金运作过程中，政府引导基金更多考虑的是政策目标的实现程度，而社会资本与基金管理人更关注的是投资回报，这其中的矛盾实际上是引导基金设立和发展过程中一直存在的核心问题，即政府引导基金的引导目标与商业性资本目标之间的冲突。对于引导基金引导目标与商业性资本目标之间的冲突，可以考虑实行基金投资组合策略。政府成立引导基金时，可以在基金规模、投资行业、投资阶段、投资地域等方面实行差异化组合。可以成立规模较大的综合性投资基金，也可以根据各市或各区县的产业发展布局，有针对性地成立规模5亿元左右的专业性投资基金，或者1亿元以下的天使投资基金，并通过对单个项目的投资额的限制，达到促使其投资初创企业或者战略型新兴产业的目的。这样有利于对引导基金的政策目标进行具体分解，并能找到投资理念和专业较为契合的基金管理人。政府引导基金的政策目标与基金管理人的投资理念相近时，两者之间的利益冲突便会减少，并且对引导基金投资收益有一定的保障。

明晰定位，建立完善绩效评价体系

目前，大多数政府引导基金尚未建立完善的基金绩效考核体系，即使小部分政府引导基金实行了绩效考核，也是相当宽泛，主要对资产情况进行保值增值的评价，对于如何监管以及具体考核体系并未做出详细的办法规定。同时，多数政府引导基金把业务中心放在合作管理机构评估筛选、引资和投资上，对基金的运作管理较为轻视，这使得政府无法对当前业已运作中的政府引导基金全面客观地做出考核。随着越来越多的政府引导基金进入投资后期甚至是退出期，建立完善政府引导基金绩效评价体系已经成为当前政府引导基金亟待解决的问题。完善基金的绩效评价体系要兼顾引导基金的政策效益和经济效益，设立一个全方位、立体的投资绩效评价体系，比如可以从合规、管理、效益等三个角度对相关人员进行考核。合规指标只指对引导基金立项的合理性以及完成程度的评价，具体包括引入社会资本的规模、投入初创期企业的资金占比、投入中小型企业的资金占比以及参股子基金比例等等。管理指标包括对引导基金组织管理、资金运用方面的评价，主要考察基金管理的规范性和专业性，包括合作创投企业筛选的规范性，项目评审流程规范性，引导基金专家评审委员的专业评审能力以及内部控制制度的健全性。效益指标主要是指对引导基金运行效果以及其对社会影响的评价，主要包括对本区域风险投资及发展带来的直接或间接受益、社会就业人数、当地经济的增长以及对科技进步的贡献等等。

第五篇：政府引导基金专题研究报告(V1.0)

政府引导基金专题研究报告

2015年9月

一、政府引导基金概述

（一）政府引导基金的定义

作为创业投资领域的主体之一，政府的作用是极其重要的，不仅应充分发挥其宏观指导与调控的职能，保障创业投资良好的外部环境，为创业投资提供政策、法律上的支持，并会直接参与资本的进入，完善市场体系，做好创业投资的监管，规范投资行为。自1998 年以来，创业投资在我国成为热点。以“自主创新”为核心的“十一五”规划的出台，从国家发展的战略高度为我国创业投资的发展奠定了基础，对我国创业投资的发展起到了极大的促进作用。2005 年11 月15 日，国家发展改革委、科技部等十部委联合发布了《创业投资企业管理暂行办法》，从宏观上优化了创业投资的外部环境。2009 年，中国证监会正式开设创业板，为创业投资提供最佳的退出渠道，进一步促进我国创业投资的大发展。可见，政府对推动创业投资的发展起着至关重要的作用。

政府参与创业投资的方式：

近年来，政府在创业投资领域的角色在发生转变——由直接投资者转变为间接投资者，不再直接投资设立创业投资公司，而是设立政府引导基金，引导更多的资金进入创业投资领域，进而引导这些资金的投资方向。创业投资是高风险和权利义务高度不对称的投资活动，一般投资者对其望而生畏，单纯依靠市场配置创业资本往往面临市场失灵问题，因此需要政府发挥“引导”作用。另一方面，大部分创业企业在创业初期都缺乏资金，尝试通过各种方式向创业投资者以入股等方式筹集基金，但是由于创业企业规模不大，前景不明朗带来的风险性很高，使一些创业投资分外谨慎，因而政府建立创业投资引导基金，为企业有效的获得创业投资提供了“辅助”作用。

所谓政府引导基金，是指由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域。这一定义包含三层含义：

（1）引导基金是不以营利为目的政策性基金，而非商业性基金。（2）引导基金发挥引导作用的机制是“主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域”，而非直接从事创业投资。

（3）引导基金按市场化的有偿方式运作，而非通过拨款、贴息或风险补贴式的无偿方式运作。所谓“市场化运作”包括两方面内容：一是引导基金在选择扶持对象时应由引导基金管理机构根据市场状况，综合考虑风险、收益和政策目标等多方面因素来确定。二是引导基金在使用方式上，主要应当体现“有偿使用”原则，以利于所扶持创投企业强化财务约束机制。

政府设立引导基金的宗旨主要是为了发挥财政资金的杠杆放大效应，增加创业投资资本的供给，克服单纯通过市场配置创业投资资本的市场失灵问题。特别是通过鼓励创业投资企业投资处于种子期、起步期等创业早期的企业，弥补一般创业投资企业主要投资于成长期、成熟期和重建企业的不足。这实际上要求引导基金在两个层面发挥引导作用：一是引导社会资金设立创业投资子基金；二是引导所扶持创业投资子基金增加对创业早期企业的投资。

（二）政府引导基金的意义

1、引导社会资本，推动形成创业资本的聚集机制

中国本土LP 市场发展还处于非常初级的阶段，真正意义的本土LP 群体主要由全国社会保障基金、政府财政和民营资本（民营企业/ 富有个人）组成。政府引导基金的设立会极大地改善创投资本的来源问题。一方面，设立政府引导基金本身为创投市场提供了一个资金来源渠道；另一方面，也会通过政府信用，吸引民间资本、国外资本进入创业投资领域，同时也可以通过在引导基金运作机制中设计相应的“让利机制”，吸引保险资金、社保资金等机构投资者的资金进入创业投资领域，降低其资本风险。

2、引导投资方向，弥补市场空白

各国设立政府创业投资引导基金的一个较强的政策导向就是扶植既有创新能力的中小企业。然而，很多创投机构包括海外基金都倾向于投资中后期的项目，特别是上市前阶段的企业。一般而言，处于种子期与初创期的公司都具有很高的风险，是最难引入资金的时期。目前，我国能够为初创企业提供资金的天使投资也较不活跃。因此，政府通过设立引导基金，引导社会资金投资处于初创期的企业，可以培养一批极具创新能力、市场前景好的初创期企业快速成长，为商业化创投机构进一步投资规避一定的风险。

3、优化资源配置，促进自主创新

目前，我国民间存在大量的闲置资金。通过设立政府引导基金，以政府信用吸引社会资金，可以改善和调整社会资金配置，引导资金流向高科技产业，通过运用创业投资机制，利用创业投资机构的综合能力，对处在生物医药、集成电路、软件、新能源与新材料等领域的企业加大扶持力度，培育出一批以市场为导向、以自主研发为动力的创新型企业，提高我国自主创新能力，带动我国以自主创新为主的高新技术产业的发展。

4、培养人才，促进本土创业投资发展

培养创业投资家是一个地区创业投资发展的关键因素之一。通过设立政府创业投资引导基金培养创业投资管理团队是美国和以色列创业投资成功之路，而建设本土创业投资人才队伍又是创投发展的必由之路。如美国小企业投资公司(SBIC)计划的一个成功之处就是为美国创业投资业的发展输送了大量的优秀人才，使创业投资业成为一个具有吸引力的行业。因此，设立政府创业投资引导基金，应该注重培育本土的创业投资家，从而推动我国创业投资业获得快速发展。

二、政府引导基金发展历程分析

（一）探索起步阶段

（二）快速发展阶段

（三）规范化设立与运作阶段

三、政府引导基金运作模式分析

政府引导基金是按政府产业政策对符合优先鼓励发展的技术创新和高技术项目给予相应支持的重要渠道。虽然全球各国或地区创业投资引导基金在运作上各有特点，但主要采用参股支持和融资担保两大运作模式。

（一）参与支持模式

参股是引导基金运作的最基本的业务模式，是我国政府引导基金采取的主要运作模式。所谓参股就是指由政府出资组建母基金，母基金以参股方式与社会资本共同发起组建子基金，即创业投资企业。由母基金作为引导基金，和具有较强管理经验及投资能力的创业投资企业合作，吸引大量社会资金的投入以共同组建创业投资子基金来支持创业投资发展。母基金承担出资义务，参与基金运作，负责与其它出资人共同确定子基金管理团队和基金运作规则，确保子基金投资于政府规划中重点产业的创业企业，但具体投资决策完全由子基金的管理团队自由决策，最终以出售基金的形式实现退出。这种模式能够很好地发挥政府资金的放大效应，提高公共资金的使用效率，促进创业投资市场的繁荣。以色列、澳大利亚、英国、新西兰、新加坡、台湾等国家和地区是成功采取该种模式的典范。

（二）融资担保模式

融资担保方式适合于信用体系健全的国家和地区。所谓融资担保是指政府引导基金为已设立的创业投资企业提供担保，支持其通过债权融资增强投资能力。一般政府引导基金以货币形式向创业投资企业提供信用担保，按照商业准则，创业投资企业应将其股权作为反担保或作为质押提供给政府引导基金，对政府引导基金的货币资本亏损承担责任。美国和德国是成功采取该种模式的典范。

（三）其他模式

除以上两种模式外，有的政府引导基金还根据自身的实际情况采取了跟进投资、阶段参股、风险补助以及投资保障等其它形式。其中阶段参股、跟进投资属于股权投资，风险补助和投资保障属于无偿资助。

跟进投资是指引导基金与创业投资机构共同对选定的科技型中小企业投资，5 年内退出，投资收益用于向创业投资机构支付管理费和效益奖励。跟进投资是引导基金业务模式中唯一直接投资企业的方式，也是引导基金的一种辅助业务模式。在实际操作过程中，跟进投资的资金只能占整个引导基金总额中很小的比例。

阶段参股是引导基金向创业投资企业进行股权投资并在约定期限内退出，参股期限一般不超过5 年，并且不参与日常经营和管理。

风险补助主要用于弥补创业投资损失，补助资金不超过实际投资额的5.0%。

投资保障是指对创业投资机构确定的辅导企业予以投资前或投资后的资助，各地引导基金在运作中还引入担保机构，取得较好的效果。

四、政府引导基金存在的问题与建议

（一）政府引导基金存在的问题

（二）对政府引导基金发展的建议

（三）对政府引导基金发展的展望

五、案例分析

（一）上海浦东科技园区创业投资引导基金

上海浦东科技园区创业投资引导基金（以下简称“上海浦东创投引导基金”）成立于2006年，资金规模10亿元人民币，由上海市浦东科技投资有限公司（以下简称“浦东科投”）具体负责运作。

上海浦东创投引导基金的运作模式最有创新性，首先成立人民币基金，然后再走出海外设计架构，投资于美元基金，再回到中国进行投资，开创出引导基金“走出去”投资外资VC的先河。例如引导基金成立当年的第一单，浦东科投在开曼群岛设立一支有限合伙制基金，以外资LP身份给德丰杰龙脉中国投资基金500万美元，避免了商务部、中国人民银行等审批程序的麻烦，成功走出一条国有资本参与国际主流创业投资基金的合规路径，成为中国第一个规范登记的示范案例。

上海浦东新区创业投资引导基金投资概览

（二）苏州工业园区创业投资引导基金

2006年3月22日，由国家开发银行与中新创投共同组建的苏州工业园区创业投资引导基金（以下简称“ 苏州创投引导基金”）正式设立，总规模为10.00亿元。创业投资引导基金设立时为了充分发挥地方资金的引导功能，吸引和集聚一批国内外优秀的创业投资机构和管理团队，进一步活跃地方投资氛围，培育出一批具有可持续自主创新能力的市场化的高科技企业，推动园区由“制造”向“创造”迈进。通过这一“向创投基金投资”的母基金的设立，园区将力争在3年内，吸引10家左右国内外优秀的创业投资机构入驻，形成创业资金与创业项目的良性互动。

2009年9月，国内政府引导基金热潮翻涌之际，苏州工业园区创业投资引导基金已完成其所有投资，吸引众多地方政府前去取经，基金管理者坦言所谓的苏州模式是“以引导基金之名，行市场化之实”，基金成立三年来，边实践边摸索，走出一条市场化道路，成为了创投眼中难得的优质本土LP。

1、模式探索

苏州工业园区创业投资引导基金设立之初，运作模式并无先例可供参考，只能摸着石头过河。成立后的半年，由于外汇管制严格而无法投资境外基金，投资境内基金的条件还不成熟，引导基金并无施展的空间。此外，在“红筹模式”仍然通畅时，一流的GP并不青睐人民币基金，外资LP较本土LP成熟得多，资金供给也相当充裕，相对二流的GP又难以满足引导基金的要求，所以需要接触大量GP以寻找合作伙伴。直到2007年，引导基金的运作出现转机：首先是“红筹模式”被禁，境外上市受阻，加之人民币升值，国内二级市场活跃，创业板开闸加速，GP开始考虑“本土募资、本土投资、本土退出”。

2008年5月，苏州引导基金宣布与德同资本、软银中国、智基创投等共同设立6支人民币子基金，规模分别为5亿左右，其中，引导基金分别投资1亿元，其余由创投公司自筹，这些基金的架构都遵循“基金+基金管理公司”的模式。尽管开局良好，但第一批合作机构在设立时仍然面临重大挑战，主要是子基金的法律架构问题，国际通行的有限合伙制在中国没有得到普遍许可，而且GP在境内募集基金面临LP偏少的窘况，即便募集成功也会与同时管理的境外基金的产生潜在利益冲突。经过反复研究，引导基金和GP共同选择了与有限合伙制最为接近的中外合作非法人制，即外资GP与本土基金做中外合资（Joint Venture，简称JV）的结构。具体操作是：先在托管银行设立人民币账户和外币账户，在需要投资某个项目时再向海外“CALL”钱，海外的LP按照出资比例将外币汇入，按照当天的外汇牌价转为人民币后再投资。

关于“JV基金”的设置还有两个问题：其一，搭建了中外结构的人民币基金按照现有相关法规的规定，对项目的投资仍被视为外资，这些基金的投资就受到很多限制，比如在产业投资方面会受到严格限制，需要按照相关产业目录去做。其二，结构中加入了外资，基金设置程序也会比较复杂，管理团队在这方面有经验，帮助GP一起做架构，去跟商务部进行沟通，做了很多这方面的复杂工作。然而这些国际一流的GP仍然选择与苏州创投引导基金合作，最大的吸引力在于充分的市场化。

2、与GP合作现状

关于如何选择GP有一个转变的过程。引导基金成立初期主要与海外的美元基金管理人合作较多，看中其有较好的过往经验。从2008年下半年起，挑选GP的战略重心开始有所转移，随着国内创业板的开放，国内资本市场回暖，引导基金的管理团队认为未来本土GP中一定会诞生出更多出色的团队，能与美元基金抗衡。

2009年9月，整个引导基金已全部投完，一共投了16家基金。从投资阶段来看，8支针对成长期和早期投资，5支是相对成熟期的投资，3支后期IPO投资，还有2支与食品饮料相关的并购基金。从法律架构来看，16支基金中各种法律形式均有体现，其中8支是中外合作非法人结构，即与那些海外的、以前管理美金基金的GP合作，另有3支基金是传统的公司形式，剩下的5支则采取有限合伙形式。如表1.2.3.1.1所示，引导基金选择的GP基本为国际一流的创投管理机构，本土创投鲜见。

3、市场化运作

苏州工业园区创业投资引导基金的定位是，国内第一支完全按照国际惯例运作的创业投资母基金，充分发挥创投资金引导、管理团队引导、创业企业引导、产业资源引导的作用，丰富和完善了苏州工业园区和长三角地区的自主创新平台功能。

苏州创投引导基金在国内条件许可的情况下做到了最大程度的与国际接轨，其市场化运作表现在以下几个方面：首先，以参股GP设立子基金作为运作模式，不设投资地域和投资规模限制，给予GP最大的决策自由，并且与其它LP同股同权，不放弃投资收益，遭遇损失时也能平等地分担投资风险；其次，引导基金的管理团队足够专业，熟悉国际通行做法和语言，降低了沟通成本，再加上积极的服务态度，务实的解决问题的精神，极大地提高了合作效率。此外，苏州创投引导基金的资金配比方式为将不到1/4的资金放在当时如火如荼的Pre-IPO基金上，而投入在成长期基金的金额高达50%以上，剩下的则是给了更早期的基金，通过投资偏好不同投资领域和投资阶段的创投管理团队完善自身的投资组合，分散投资风险，以达到FOF在整体收益上的安全和平衡。目前所投资基金的情况和行业分布为，种子期、初创期占50%，还有30%在成长期，投资领域方面包括TMT、生物医药、新能源、消费服务，通过分散化投资达到对各个行业的覆盖，在金融危机的覆盖下，能更多地减弱金融周期的影响。

4、经验总结

苏州创业投资集团有限公司之所以能够成功的主要原因可以归结为三点：一是得到苏州地方政府的大力支持。在2008年10月，国家发改委出台了《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》之后，苏州政府要求苏州创业投资集团的引导基金在实现一定的政府职能前提下，以盈利为目的，自负盈亏，不向所投创业投资企业强加让利或保底等条款；二是依托国家开发银行的优势。苏州创业投资集团与国家开发银行已有业务对接，共同向被投企业提供一条龙金融服务；三是开放的投资策略和投资思路。苏州创业投资集团自成立之初就定位于全国，对投资范围不加限制并尽量不参与所投基金的日常运作与项目的投资决策，以市场化最优为衡量标准。

总体起来，苏州工业园区创业投资引导基金是一个市场化定位运作的基金，引导基金不参与GP团队的日常运作，也不参与项目的投资决策，不会占GP管理公司的股权。引导基金以项目最优的原则，只是选择最合适的项目，而对投资地域不加以限制。此外，依托自身的LP国家开发银行面向全国。最后，截至目前，引导基金对人民币基金的设立，尤其是中外合作非法人制基金的设立有丰富的实践经验。

苏州工业园区创业投资引导基金投资概览

（三）深创投运作政府引导基金的探索与实践

深圳市创新投资集团有限公司成立于1999 年8 月，注册资本18.68 亿元人民币，可投资资本量为80 亿元人民币，是目前国内资本规模最大、投资能力最强的创业投资机构。公司股东包括深圳市国有资产监督管理局、深圳市投资控股有限公司、上海大众公用事业集团股份有限公司、广东电力发展股份有限公司、深圳能源投资股份有限公司、中兴通讯股份有限公司等。目前，公司在北京、上海、香港、深圳、重庆、苏州、西安、成都、武汉、中山、郑州、湘潭、南通、萍乡、淄博、威海、合肥、襄樊、潍坊、北京、常州、无锡、杭州、洛阳等地设有分支机构或区域性引导基金，合作伙伴遍及全国。

1、深创投设立政府引导基金的现状分析（1）背景介绍

2005年，国家发改委等十部委联合下发了《创业投资企业管理暂行办法》（以下简称“办法”）。《办法》出台的根本意义在于扶持中国创业投资企业及创业投资基金的发展，从而推动中小企业特别是中小高新技术企业的发展。《办法》出台后，各级地方政府逐渐意识到政府出资设立创业投资引导基金对于发展当地经济的重要性，并试图付诸于实施。深圳创新投政府引导基金的创立初衷缘于：一是被称为“红色创投”，深创投应该起带领作用；二是深圳创新投成立之初的宗旨即为“立足深圳、面向全国”，为完成搭建在全国的网络布局，创新投决定用政府引导基金的形式来创建全国性网络，在此过程中实现自己的行业责任、社会责任。

（2）建立政府引导基金的好处：

与政府合作设立政府引导基金，对深创投的优势是显而易见的：  丰富投资项目来源

创投机构的投资难点就是项目，设立政府引导基金，就有了政府的参与，那么政府就有责任推荐优势项目，也就解决了创投机构项目来源的难题，有了政府的优势项目作保证，也为创投机构提供了发展空间。

 与政府和谐互动

政府设立了引导基金，实际就是创投机构和各级政府建立了一种良性、互动、相互依存的关系，而这种依存关系就是不可或缺的资源优势。有了这种特殊的政府资源作保证，在涉及许可证、税收、土地等软环境方面的实际问题时，就会得到优化的服务，很多难题就会迎刃而解。

 低成本扩张

创投机构要想做大做强、实现良性扩张，最大的难点就是布点的成本过高。而有了政府引导基金的参与，创投机构就可以最大限度的利用政府网络和政府的诚信优势，实现低成本的布点、扩张，形成准入门槛。

 吸引民间资本

扩大资金规模创投机构要想放大资金规模，难点就是民间资本的信任，有了政府引导基金，无疑就是为创投机构提供一份信用担保，成为吸引民间资本参与创投的不竭动力。

 突出了政策优势

在中国这样一个特殊的国情中，一切发展都离不开政策的支持。而政府引导基金的设计，恰恰突出了政策的优惠，有了优惠的政策和良好的制度，就可以保证创投机构的经济收益。（3）与政府引导基金的合作情况

深圳创新投资集团于2005 年开始思索建立政府创业投资引导基金，2006 年做了大量的工作。2006 年高交会期间，创新投与七个地方政府就创业投资引导基金签约，随之正式创立政府引导基金是2007 年1 月，与苏州市人民政府（苏州科技创业投资公司）、张家港市人民政府（张家港市金茂投资发展有限公司）、苏州国际发展集团有限公司共同发起设立首期基金规模为3 亿元人民币的苏州地区政府引导基金——苏州国发创新资本投资有限公司，采用基金委托基金管理公司管理的模式。与深创投合作设立引导基金的政府机构按层次分为：中央级、省级、地市级、县级。当地政府能提供稳定的产业政策，不断提供好的项目源，和足够的合作诚意及资本金，机构投资人愿意与各级政府合作，为地区发展作出贡献。

中央级：如中华青年创业基金（拟与团中央设立）、留学生创业基金；

省级：如重庆基金、北京基金、湖北基金；

地市级：如郑州百瑞基金、苏州基金、西安基金、成都基金等； 县级：如武进基金，长兴基金等。

深圳创新投资集团与政府引导基金合作情况（部分）

2、深创投设立政府引导基金的运作模式分析

深圳创新投定位于直接投资和基金投资相结合，并逐渐以基金投资为主。现在，已与苏州市、武汉市、淄博市、重庆市、湘潭市、中山市政府共同组建了创业投资引导基金。在具体运作中，主要是采用深圳创新投和地方政府联合出资设立基金公司，然后再委托给深圳创新投资集团组建成立的管理公司管理。

（1）管理方式

深创投设立的政府引导基金一般采取公司制，其具体的管理方式和合作方式较为灵活，主要有以下几种：一是委托管理制，也就是“基金+ 管理公司”模式，如西安基金等；二是全权委托管理制，即不单独成立区域基金管理公司，基金的管理者为深创投集团总部，依托创新投的几大优势，基金投资及退出的最终决策者为基金董事会，现在深创投一般推荐使用这种模式，因为其决策流程相对简单；第三种是跟进投资制，即不需设立基金公司，政府承诺一部分投资用于跟投，深创投负责寻找项目并作出投资决策，之后跟投方依照合同所规定的内容，签署跟进投资协议，在合同范围内跟随投资，这样政府便可以解决资金问题，因为资金不需要一次到位，随跟随投，合作方式比较灵活。

（2）政府出资比例

对于在与政府成立政府引导基金的过程中政府财政的出资比例，如果由政府与深创投出资设立，出资比例一般低于50%，如果由政府、深创投引导其他商业机构共同出资设立，政府出资比例一般为30% 至40%，一般来说，合作基金存续期限按规模有所不同，一般7-10 年不等。另外，政府出资引导基金的资金可以分步到位，首期到位资金不小于基金总规模的20%。

（3）基金利益的分配

为保证投资人的利益，保证金融杠杆的有效性，政府引导基金签订的同时，双方一般约定合作基金的多少比例必须指定投向哪个地区，之外的部分才可以在周边及更远的区域进行投资，这样便可以在市场化运作和政府支持本地企业这种博弈中找到平衡。

对于利益分配的问题，根据不同的合作模式，利益分配方式是不同的，同时还有很多补充条款可以作为补充。委托管理制和全权委托管理制的利益分配方式较为类似，在基金净资产低于注册资本50%情况下，政府方可以要求对基金清算，并享有有限受偿权，在基金盈利时，政府方享有固定收益；对于跟进投资制，合作基金不收管理费用，也不需要支付管理公司相应的奖励额度，但在发生投资收益后，跟进投资方按比例所获得的投资收益中的50% 将支付给管理公司。

除此之外，还有其它的一些分配方式，如政府承诺部分让渡其出资份额应享有的投资收益，在跟进投资中共担风险，高比例分享投资收益或者是选择收购，也就是2-4 年后可按原始投资加固定回报收购股权。这些特殊的分配方式主要适用于种子期、初创期或成长期的项目投资，以弥补对中小企业投资的不足，从而贯彻政府意图。

深创投政府引导基金不同运作模式对比

3、深创投模式的经验总结 作为国内最大的创业投资机构，深圳创新投在基金管理和投资方面的丰富经验，一方面，许多地方政府慕名而来，另一方面，深圳创新投同样需要丰富的可投资资金和项目来源。所以由各地方政府和创新投联合设立政府创业投资引导基金是一种必然，其将打造一个政府与市场战略合作的“双赢模式”。深创投在引导基金运作模式上的创新主要有以下几点：

 出资模式创新

政府引导基金牵涉到政府的投资，也牵涉到企业的投资，投资是一个过程，在没有投资的时候将资金都沉淀起来显然不是最优的，所以深创投政府引导基金是按照投资进度资金逐步到位。

 管理模式创新

深创投政府引导基金采用商业化运作，即政府派人参加基金的运作，但是政府并不干预基金运作的具体进程，这样就既能够贯彻政府的意图又符合商业化管理的要求。

 收益模式创新

政府出资部分类似优先股，当基金的净值接近政府投资额的时候，余下的由其他商业机构来承担，也就是说政府不承担损失，跟他合作的商业机构要承担损失。同时，引导基金运作好的话，政府只收取固定回报。目前固定回报绝大多数是利息，也有一些银行的同期存款利息。

近几年来，深圳市创新投资集团有限公司政府引导基金建设的已初具规模，网络布局正在形成，基本完成了在沿海中心地区的重点布局，并开始向中西部地区扩张，创业投资与基金管理网络即将覆盖全国重点二线城市和地区。对于未来的规划，深创投将在区域布局方面，在全国建立区域性引导基金30 支至40 支，覆盖全国大多数省份；在行业布局方面，要选择合适的合作机构，建立能源环保、生物医药、新材料、信息产业等行业引导基金10 支；在基金规模规划方面，要实现从“多数量，小规模”到“少数量、大规模”的战略转变，即在全国布局完成后，重点设立规模在10 亿人民币以上的引导基金，并控制基金的数量。同时，将完善基金的投资管理制度，解决部分基金在投资项目分配上的利益冲突问题，形成基金投资项目的投资经理汇报制度与业绩薪酬考核制度，促进创新投的优质服务。