第四届中小企业融资论坛观点综述

第一篇：第四届中小企业融资论坛观点综述

第四届中小企业融资论坛观点综述

在党的十六届五中全会明确提出自主创新国家战略、新的《公司法》和《证券法》（以下简称“两法”）以及《创业投资管理暂行办法》即将实施的背景下，在中小企业板全面完成股权分置改革之际，由国家发改委、科技部、深圳市人民政府和深圳证券交易所联合主办的第四届中小企业融资论坛于12月1日在深圳隆重举行。全国人大成思危副委员长发来贺信，对论坛的召开表示热烈祝贺。全国人大常委、财经委副主任周正庆以及国家相关部委领导、国内专家学者等共23位嘉宾登台致辞或演讲，地方证监局、发改委、上市办、金融办的领导，中小企业板上市公司、证券公司、基金管理公司、拟上市公司、风险投资公司和新闻界代表等近400人参加了本次论坛。本次论坛以“自主创新国家战略与中小企业板发展”为主题，围绕创新型中小企业发展与国家创新战略实施，贯彻落实两法，加强服务于科技与资本结合的资本市场制度建设等课题进行了积极研讨，同时还对创业板市场体系建设以及后股权分置时代中小企业板如何创新与发展，以更好地服务于国家创新战略的实施进行了探讨。通过交流，与会代表涌现了许多新思想，在六个方面达成了广泛共识。

一、实施自主创新的国家战略是落实科学发展观、促进我国经济持续增长、建设小康社会的战略举措。

与会代表普遍认为，改革开放以来，我国经济社会发展虽然取得了巨大成就，但经济发展中还存在长期积累的一些深层次矛盾，这些问题的根本解决迫切需要形成一个支撑经济转型升级和持续增长的机制。自主创新国家战略的实施对落实科学发展观、促进我国经济可持续增长和建设小康社会将发挥积极作用，而在这一战略实施过程中，中小企业将是不可替代的主体。

广东省副省长宋海在演讲中指出，自主创新是国家兴旺富强之本，是民族焕发青春之源。中小企业经营机制灵活，市场反应快捷，是市场经济中最具活力的部分，是创新的主要力量。从现实看，我国66%的专利发明，74%以上的技术创新，82%以上的新产品都是由中小企业完成的。

科技日报社社长张景安指出，企业核心竞争力集中体现在自主创新能力上，应采取有力措施加强企业创新能力。一是要进一步加强高新技术开发区建设；二是要推动以企业为主体的产学研合作；三是促进企业知识产权保护体系的建立和完善；四是要支持民营科技企业的发展；五是要营造开放的、创新的文化氛围；六是要建立有利于企业自主创新的资本市场体系。

针对我国自主创新战略面临的问题，中国科学院科技政策与管理科学研究所研究员穆荣平从加大技术创新投入、完善企业为主体的技术创新体系、形成自己的知识产权体系和激励培养技术创新人才等四方面提出了25条建议。

二、大力发展资本市场是实施自主创新国家战略的关键所在，是实现科技与资本结合的必由之路

在如何实施自主创新国家战略、提高中小企业创新能力方面，与会代表一致认为，大力发展资本市场，为更多的科技含量高、自主创新能力强的中小企业进入资本市场提供便利是关键。

全国人大副委员长成思危在贺信中强调，全面实施自主创新的国家战略，必须尽快完善支持自主创新的金融机制，而建立强大、多层次的资本市场体系是关键环节。

全国人大财经委副主任周正庆在对我国资本市场支持高新技术企业发展进行简要回顾后指出，两法的修订为资本市场服务于增强自主创新能力这一新的国家战略做好了法律准备，也为资本市场更好地服务于科技型企业提供了广阔空间。有关部门结合贯彻落实“两法”，抓紧研究配套措施，拓宽科技型企业通往资本市场之门，在解决中小企业、高新技术企业融资难的问题上取得新的突破。

中国证监会副主席范福春指出，从全球经济发展潮流与高新技术产业发展趋势来看，以资本市场为主导的经济发展模式正在成为越来越多国家的战略选择，以资本市场为主的美国金融体系对带动美国高科技产业发展和引导经济转型发挥了至关重要的作用。我国资本市场的功能与作用还远未得到充分发挥，难以适应企业提高自主创新能力的需要。为此，必须加快资本市场尤其是中小企业板的发展，加快适应自主创新战略需要的资本市场制度创新步伐。

科技部副部长马颂德在致辞演讲中指出，金融界和科技界应该更加关注科技型中小企业，加强科技与金融的结合是发展高新技术产业的必由之路，在这一方面，中国证券市场应该为自主创新提供更为广阔的融资平台。

深圳证券交易所陈东征理事长在致辞中指出，企业是自主创新的主体，提高其创新能力，关键是要建立多元化的科技投融资体制，大力发展资本市场。通过资本市场的发展，为高新技术产业创新提供源动力，为提高企业自主创新能力提供保障，为创业投资发展提供最有效的促进手段。

三、现有的融资制度，尤其是资本市场制度还远远不能适应国家自主创新战略和中小企业发展的基本需要

在谈到现行的资本市场制度在国家自主创新战略实施和促进中小企业创新作用时，与会代表普遍认为，现有的融资制度，尤其是资本市场制度与国家自主创新战略和中小企业发展的要求还相差甚远。

中国证监会首任主席刘鸿儒认为，中国企业海外上市已经从最初的国营企业为主发展到民营企业齐头并进，从行业龙头出海扩展到中小企业，这在一定程度上反映出我国股票融资制度存在严重的制度缺陷。为此，他主张在金融发展上，国内国外两个市场不可偏废，企业直接融资与间接融资不可偏废，主板与中小企业板发展不可偏废。

中国证监会前主席周道炯认为，现有融资制度存在渠道单一的缺陷，应从多渠道融资支持中小企业发展，既要包括间接融资，也要包括直接融资，还要包括基金融资方式和产权交易市场。国务院发展研究中心副主任鲁志强介绍了中小企业融资调查的基本情况。根据他们的调查，有80%的企业认为目前的融资环境无变化或趋于恶化，66%的企业不满意现有的融资制度。中国社科院金融研究所副所长王国刚认为，多层次资本市场不仅仅是发行上市门槛的问题，还存在着交易制度和监管制度进一步完善的问题，企业海外上市虽然表现为作为资本的战略资源在流失，但其背后则反映出我国资本市场制度还不适应企业发展的内在需要。

四、努力构建适应国家自主创新战略和中小企业发展的有效的资本市场体系

在讨论到如何构建适应国家自主创新战略要求和促进中小企业创新的资本市场体系时，与会代表提出了许多建设性意见。

周正庆指出，中小企业板已经率先完成股权分置改革，实现了股份的全流通，依托中小企业板来解决科技型企业的上市融资问题是当前现实而有效的选择。一是要加大科技型企业上市的规模数量，改善其上市公司结构，以保证中小企业板的未来健康发展与活力；二是要在中小企业板率先建立风险投资退出机制，实现科技型中小企业、风险投资与资本市场的良性互动；三是要稳步推进中小企业板制度创新和产品创新，为科技型中小企业上市后的可持续发展和做优做强提供有效平台。

范福春在演讲中指出，要推动科技与金融的有机结合，必须加快适应自主创新战略需要的资本市场制度创新。为此，要加快推进股权分置改革进程，进一步稳定市场预期；认真做好两法的实施准备工作；大力发展机构投资者，积极推进监管制度创新；认真贯彻落实国务院批转的证监会《关于提高上市公司质量的意见》，使资本市场的投资价值进一步提升；要继续深化发行制度改革，使资本市场成为投资者和融资者互利互惠、和谐共赢的舞台。

国家发改委高新技术产业司司长许勤在发言中认为，资本市场是国家创新体系建设的重要组成部分，当前要下大力气推动创业体系的投资建设。《创业投资企业管理暂行办法》的出台为创业投资运作提供法规依据，为创投企业发展奠定制度基础。随着两法的修订实施与股权分置改革的推进，要加快创业板体系建设和多层次资本市场建设，为创投企业发展提供退出机制。

五、加快中小企业板建设是当前情况下实施国家自主创新战略的根本举措 在谈到中小企业板建设时，与会代表一致认为，当前条件下，加快中小企业板建设是实施国家自主创新战略的必然选择。

范福春指出，推动自主创新战略实施，促进科技与资本的有效结合，必须加快中小企业板建设，加大对投资者特别是公众投资者合法权益的保护力度，在此基础上，择机恢复中小企业板的融资功能；同时要加快中小企业板发展，抓紧创业板筹备工作，推进多层次市场建设。

马颂德基于我国内地已经积累了比较丰富的优质科技型中小企业资源以及股权分置改革全面展开的实际，进一步建议在深圳中小企业板市场基础上实施科技型中小企业上市融资“绿色通道”工程。主要包括：（1）适当缩短或取消中小企业上市之前为期一年的辅导期；（2）适当放宽保荐家数限制，加快中小企业批量上市的步伐；（3）企业在通过证监会发行部初审以后，必要时可以组织专场发审会；（4）企业股票发行和上市适当分开等。

中国证券登记结算公司董事长陈耀先提出，把为中小企业提供直接融资服务作为我国资本市场的长期任务，中小企业板建设应借鉴海外中小企业资本市场的经验，未来中小企业板IPO家数远远超过主板符合国际惯例。他指出，即使是在最低迷的2000年至2002年，纳期达克市场IPO家数为730家，远超同期纽交所的306家，筹资额也达到了纽交所的50%。韩国科斯达克同期IPO507家，韩国股票交易所仅40家，前者是后者的12倍，筹资额也达到了后者的60%。英国AIM市场今年头10个月净增上市公司311家，同期伦敦证交所只增加210家。中小企业市场IPO远比主板市场活跃，是由中小企业融资需求与特点决定的。对我国中小企业板而言，由于上市企业单个融资额低，不会给市场带来扩容的压力和影响。因此，应放开中小企业板IPO的速度和家数限制，加快符合条件的中小企业上市步伐，尽快形成中小企业板的规模效应。

深圳证券交易所副总经理周明在演讲中提出了制度创新是中小企业板的希望和灵魂的观点，认为大力推进中小企业板制度创新是进一步发展资本市场和支持国家自主创新战略的必然要求，随着中小企业板上市公司股权分置改革的全面完成，中小企业板制度创新的条件已经成熟，进而提出了中小企业板下一步制度创新将在深入研究新的市场环境和运行机制的基础上，结合两法修订实施，从上市准入、监管、退市、交易和市场监察等各环节不断深化的基本思路。中国证监会上市公司监管部主任杨华认为，中小企业板交投活跃，市盈率高，其上市公司具有经营机制灵活、小而专和高成长性的优势，可率先在中小企业板建立风险投资退出机制，并在四个层次上进行创新：一是引入多元化主体，通过主体创新，对市场起到稳定和引导作用；二是进行市场交易制度创新；三是随着股权分置改革的全面完成，进行要素定价机制的创新；四是在监管对象、监管主体和规则协调方面进行上市公司监管创新。

首都经贸大学刘纪鹏教授认为，当务之急是要做大做强中小企业板，同时以中小企业板建设为突破口，适时推出创业板，完善代办股份转让系统，适时研究升级转板机制，探索与地方OTC市场的柔性连结，从而加快推进服务于高新技术产业发展的创业板市场体系建设，使更多具有自主创新能力的优质中小企业尽快与资本市场接轨。

六、支持国家自主创新战略的资本市场体系正在形成，资本市场将在自主创新战略实施中发挥越来越重要的作用

与会代表认为，当前，我国支持国家自主创新战略的资本市场体系正在形成，科技与金融结合的政策环境正不断完善，从而对资本市场推动自主创新战略实施的前景普遍充满信心。

周正庆指出，两法的修订为资本市场的改革开放和稳定发展提供了新的机遇，“ 可以预见，在未来的几年中，中小企业板有能力建立起面向广大科技型中小企业的便捷融资渠道，也应当服务于更多的自主创新能力强、盈利前景好、成长速度快的科技型企业，成为培育我国科技发展中坚力量的重要推动力”。

范福春指出，中小企业板已经率先整体完成了股权分置改革，既为股权分置改革的全面推进积累了经验，也将进一步促进服务自主创新战略的资本市场环境的形成和完善，从而有助于科技创新型企业引入风险投资基金或战略投资者，做大做强科技型创新企业。

张育军在总结发言时指出，中小企业板的顺利启动与平稳运行，迈出了科技与资本有效结合具有标志性意义的一步。中小企业板率先完成了股权分置改革，一个有助于实施自主创新战略的资本市场体系正在形成，这必将为高新技术产业与资本市场的良性互动奠定坚实的基础。

（深交所办公室 徐良平执笔）

第二篇：第四届中国证券投资基金国际论坛观点综述

第四届中国证券投资基金国际论坛观点综述

徐良平

（深圳证券交易所，广东 深圳 518010）

摘要：2005年12月2日，由深圳证券交易所、中国证券业协会、资本市场研究会和深圳市人民政府联合主办的第四届中国证券投资基金国际论坛在深圳隆重举行。本次论坛以“变革时期的中国基金业”为主题，就基金业发展的意义、制度建设、机构投资者发展、基金产品创新、基金持续销售和投资策略以及养老金制度建设等问题进行了广泛研讨，并达成了六个方面的基本共识。

关键词：证券投资基金；国际论坛；论点综述 作者简介：徐良平，供职于深圳证券交易所办公室

中图分类号:F830.9 文献标识码:A

1.发展机构投资者是促进我国金融服务体系协调发展的客观要求，证券投资基金作为一支重要力量，与证券市场相互促进，共同成长

中国证监会主席尚福林指出，发展机构投资者有利于改善储蓄转化为投资的机制与效率，促进直接金融市场的发展；有利于促进不同金融市场之间的有机结合与协调发展，健全金融市场的运行机制；有利于分散金融风险，促进金融体系的稳定运行；有利于实现社会保障体系与宏观经济的良性互动发展。这对完善我 1 国金融体系和实现经济发展远景目标具有非常重要的作用，是金融服务业的重要组成部分，也是建立现代金融体系以及社会主义市场经济体制的客观要求。

中国保监会副主席吴小平提出，大力发展基金市场，对于促进直接融资发展、提高资金运作效率、健全金融服务体系有着至关重要的作用。资本市场作为保险资金投资的重要场所符合国际经验，随着我国保险市场的稳定持续发展，保险市场与资本市场相互促进的关系将进一步提升。

全国社会保障基金理事会副理事长王忠民指出，社保基金是长期的机构投资者，根据国际经验，长期机构投资者在证券市场中的市值应达到40%以上，并且社保基金的主要收益来源于证券市场，所以社保基金与中国证券市场必将共同成长。

深圳证券交易所理事长陈东征强调，随着市场化改革和行业创新的稳步推进，我国基金市场已初步形成了有效的竞争格局，证券投资基金已成为我国证券市场上非常重要的一支力量。大力发展机构投资者既是资本市场改革开放和稳定发展的重要基础和保证，又是保持市场稳定、拓宽合规资金入市渠道、完善上市公司治理结构的必然选择。

2.基金业发展迅速，正进入难得的历史发展机遇期 尚福林指出，近年以来我国机构投资者发展迅速，证券投资基金规模稳步增长，市场主体行为不断规范，整个基金业处于健康发展态势。同时，ＱＦＩＩ、保险、社保基金、企业年金等各类机构投资者日益壮大，初步形成了多元化的机构投资者格局。当前，我国金融体制改革步伐明显加快，机构投资者面临三大发 展机遇：一是股改步入关键时期，进入股改程序的公司已有三百多家，市场预期、政策预期和价格预期趋于稳定，各项配套措施正得到逐步落实；二是商业银行改革深化，资产结构调整，银行有大量资金要寻找出路；三是在利率水平较低的情况下，企业和居民的闲置资金要寻找高收益的金融产品。这些都将为机构投资者提供更活跃的市场基础和更宽的市场空间。

吴小平分析了中国保险市场快速健康发展的情况，认为随着保险业的迅猛发展，保险业通过证券投资基金间接入市的规模将不断增大，保险机构将成为证券投资基金市场最重要的机构投资者。

资本市场研究会主席刘鸿儒指出，我国基金业在短短七年中实现了从封闭式到开放式、从资本市场到货币市场、从内资到合资、从最早以券商为主导设立基金公司到国有大型商业银行积极参与设立基金公司的历史性转变，已经成为资本市场的中流砥柱。

深圳证券交易所总经理张育军分析了中国GDP快速增长引起社会财富迅速积累的情况，指出日益庞大的社会财富必然产生如何进行有效管理的内在要求，从而为基金业发展提供了难得的历史机遇。为此，建议借鉴海外经验，创造良好环境，大力发展基金业，打造中国财富管理中心。在这一过程中，交易所将通过搭建基金销售与交易综合服务平台，推动基金业务创新，深化对机构投资者的服务，在促进中国基金业发展中发挥积极作用。

3.基金业还不能适应资本市场发展的内在要求，需要加大改 3 革创新的力度

尚福林提出，提高创新能力是发展机构投资的根本途径，认为在下一步机构投资者发展创新的过程中，应注意把握好三方面的问题：一是要积极跟踪市场变化，提高产品创新、组织创新和制度创新的水平；二是要坚持循序渐进，合理掌握转轨市场的创新步骤，不失时机地推进机构投资者的发展进程，三是要健全监管体制，强化风险管理，正确把握市场创新与金融监管的关系。

广东省副省长宋海提出了本地区基金业发展亟待改进的一些问题，如：缺乏统一规划 发展后劲不足；公司股权结构不合理，存在内部人控制风险和经营风险；资产规模小，资本实力不强，抗风险能力差；经营模式单一，难以适应市场变化；金融生态环境不完善影响基金业的整体发展等。建议深化改革开放、强化监管服务、加快诚信建设、制定优惠政策、不断改善基金业发展的创新环境、监管环境、金融生态环境和政策环境。

陈东征提出，我国机构投资者虽然获得了长足发展，但投资品种单一，整体规模偏小，多元化尚显不足，持续增长能力受到制约，难以适应资本市场发展的要求。

中国证监会基金监管部主任孙杰建议基金管理公司应该从以下五方面加以提高：一是要规范运作，提高并保持基金业的公信力；二是要完善公司治理结构，建立有效的内部制衡制度；三是要发挥制度的作用，防范风险，确保养老金的安全；四是要体现专业理财的作用，为养老金保值增值服务；五是要以创新求发展，满足养老基金多样化的投资需求。

上海证券交易所总经理朱从玖针对基金业销售困难和机构 4 投资者影响力等问题提出了建设性的意见：一是基金公司投资要着眼于未来价值，并将挖掘未来价值作为自己的使命；二是要提高中介机构的定价能力、自律能力和创新能力；三是要深化产品联系，丰富交易机制；四是要在制度上保持适度弹性，为基金业发展创造良好的外部条件。

针对中国基金业高速发展中出现的基金公司盲目扩张产生的无序竞争、股票基金缺乏赚钱效应、基金产品同质化等问题，刘鸿儒提出了“在创新中求发展，在发展中解决问题”的思路，认为应在六个方面为基金业发展创造良好条件，即提高上市公司质量，增加投资品种和工具；合理规划理财市场；推进利率市场化改革，发展债券市场；完善基金公司治理结构；监管部门应增强市场理念；研究基金公司成为全面资产管理载体问题，拓展发展空间。

UBS环球资产管理亚太区总裁Christof Kutscher提出，中国基金业提高创新能力应借鉴欧美基金业发展经验，包括：加强对基金销售人员的培训；加强对客户的教育；采用开发式结构模式，为客户提供一站式服务。其中，保持与投资人的信任关系则是基金业创新的根本。

4.着力养老金制度建设，推动养老金与资本市场的良性互动

养老金是社会金融资产的重要组成部分，与资本市场相互依存，相互促进，对于优化我国金融市场结构和养老金保值增值具有特殊意义。因此，要加强养老金制度建设，实现养老金市场与资本市场的共赢。

美林集团主任副总裁林羿重点介绍了美国目前最流行、增长速度最快的401（k）企业养老金计划及其证券市场发展的关系，认为美国企业养老金计划的普及与证券市场发展已经形成了相互促进的关系。一方面，该计划吸引了大量计划参考者将规模不断扩大的资产持续投资于证券市场；另一方面，证券市场的发展对401（k）计划的进一步普及起到积极的推动作用。信安国际（亚洲）有限公司副总裁徐军也认为，美国养老金体制增加了投资资金来源，稳定了金融市场，增强了消费者信心。美国联邦政府从401（k）计划获得了诸如提高储蓄率增加投资资金来源、建立未来税收基数、延迟税收但不使税收损失等项收益。同时，政府从私营养老金计划获取了降低了资金成本和股票价格波动、增加交易量和投资规模进而促进了资本市场发展和经济增长等好处。从美国情况看，私营养老金计划的收益大于现收现付系统，其政治风险明显低于传统的社会保障系统。

国家劳动和社会保障部基金监管司司长陈良认为，随着经济发展和养老保障体系的完善，中国养老金制度建设有三大主要目标：一是养老金制度要进一步分清各方责任，二是要加强养老金的统筹调剂，三是要进行养老金的战略储备。同时，养老金制度要体现三方面责任：一是基础养老金，体现政府责任；二是个人账户养老金，体现个人责任；三是企业年金，体现企业责任。

孙杰总结了海外养老金制度发展的国际经验，认为养老基金在金融体系和资本市场中占有重要地位，养老保险体制的变革和创新是资本市场发展完善的基本推动力之一，而一个健全高效的资本市场又是养老基金实现保值增值的重要载体和主要途径。实 6 现养老金与资本市场的良性互动，对于优化我国的金融市场结构和养老金保值增值具有特殊意义。

中国保监会资金运用部主任孙建勇分析了我国养老金的发展状况，指出养老金制度应依据全球化、现代化、资本化和市场化的原则实施改革，通过“调整结构（建立基础养老金、个人帐户养老金和企业年金，完善多支柱体系）、明确责任和重组资源”等三项措施，实现养老金制度结构的三大转变，即由单一支柱体系向多支柱体系的转变，基金模式由现收现付制向部分积累制转变，管理模式由政府管理向市场管理转变。

5.借鉴海外经验，增强基金公司的持续销售能力 以银行系基金为代表的新竞争者的进入强化了基金市场的进一步分化趋势，加速了行业内资源的重新配置，如何保证基金的持续销售成为热点问题。参加由景顺集团亚太区总裁罗德城主持的小组对话的四位海外嘉宾对这一问题进行了研讨，认为在当前条件下，中国基金业发展的关键在于增强持续销售能力，发挥基金业守门者（gatekeeper）对整个市场持续增长的作用。

要增强基金业持续销售能力，首先要转变营销理念。国内基金市场目前仍然是一个推销市场（push）而非是一个拉销市场（pull）。根据海外基金市场的开发经验，拉销市场才是一个健康的可持续发展市场。国内基金市场要实现由推销到拉销的转变，关键是要做好投资者教育，使投资者变“要我投资”为“我要投资”。

在基金销售渠道上，不同的销售渠道有不同的优势，不同的国家在销售渠道中发挥作用的主体也不同。银行成为基金销售主 7 渠道有其优势，但也出现了许多新的问题。从区域看，在日本和韩国，保险公司在基金销售中发挥主渠道作用，而在澳大利亚，基金的咨询顾问在搭建基金销售人员与客户中起着关键作用。

对于如何增强基金公司的持续销售能力，建议一是增强资产管理能力，提高基金业绩；二是强调品牌营销，建立品牌形象；三是建立与客户的长期关系，注重诚信。

6.适应后股权分置时代的创新环境，采取相应的投资策略 随着股权分置改革的逐步完成，新的《公司法》和《证券法》的即将实施，利率市场化进程的加速，基金业将面临新的创新环境，应采取相应的投资策略。

中国人民银行金融市场司司长沈炳熙认为，这几年我国利率市场化步伐在加快，利率作为资金使用的价格正发挥越来越重要的作用。随着短期融资券发行方式和主体的发展，将对利率市场化产生积极影响，进而要求基金公司相应调整投资策略和行为。

博时基金管理有限公司肖风在认为，在全流通背景下，上市公司治理水平得以改善，市场交易环境面临新格局，IPO定价及国有股权的定价和转让机制趋于市场化，市场估值标准和投资理念更趋国际化，因而市场环境变得更健康，A股市场风险溢价将处于正常水平。此时，基金公司应在以下方面适时调整投资策略：一是秉持全球化的投资理念；二是关注后股权分置时代IPO投资的变化，建议参与大盘股尤其是超级大盘股的发行申购；三是关注金融创新和收购兼并市场的变化；四是公司治理将在投资评估中的重要性增强。

中国人寿资产管理公司副总裁刘慧敏认为，对基金的关注应 8 该回归收益本位，同时基金业应坚守价值投资理念，这是一种责任和义务，还要加强品牌管理和信用建设，首要的是加强信托责任的教育和建设。

第三篇：中小企业融资

中小企业融资：还有哪些渠道可以拓宽

一份由中国工业和信息化部提供的材料显示，目前我国中小企业的融资渠道主要有：政府扶持、银行贷款、上市融资、创业投资、产权交易市场、集合发债、小额贷款公司、以及典当、融资租赁、PE、拍卖、中小企业投资等。而现实是，贷款成为中小企业主要的融资渠道。例如企业发行股票上市融资有十分严格的限制条件，中小企业大多在创业期和成长期很难达到上市门槛。此外根据《公司法》规定，只有股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，为筹集生产经营资金，可以集合发债。由于自身条件的限制，也就出现了千军万马过独木桥——通过银行的贷款来解决中小企业融资难。

创业板的推出，为中小企业打开了另一扇门。

2009年5月，创业板正式启动，创业板又称二板市场，即第二股票交易市场，是指主板之外的专为暂时无法上市的中小企业和新兴公司提供融资途径和成长空间的证券交易市场，是对主板市场的有效补给。它最大的特点就是低门槛进入，严要求运作，因此对于资金实力不雄厚的中小企业来说，将会进一步拓宽它的融资渠道。

全国人大常委、民建中央副主席辜胜阻认为，创业板可以使一部分优秀的创业企业群体通过上市获得直接融资,可以极大地带动风险投资和私募股权投资对更广大中小企业的投入,可以带动银行及其他信贷等对中小企业的支持。

据人民银行温州中心支行调研中小企业融资构成时发现，小型企业向亲友借款和内部集资的分别占68.6％和45.7％，中等企业分别为45.8％和41.0％；农村企业分别为59.3％和46.5％，城市企业分别为48.9％和45.6％，中小企业的生存和更快的发展少不了民间资本的支持。引导民间资本合法有序地流入中小企业，也是一个渠道。

目前中国融资方式：

1.债券融资

2.股权融资

3.产业投资

4.贸易融资

5.私募基金

6.合伙人或员工入股

7.租赁

8.银行

第四篇：中小企业融资

摘要:作为追求高回报、承担高风险的创业投资,在促进中小企业发展的过程中逐步扮演起重要角色。中小企业在引进创业投资解决“资金瓶颈”问题的同时,应重点关注创业投资与资本市场的有机结合,为中小企业的持续和快速发展奠定良好基础,也为创业投资的适时退出和获取高额回报创造条件,从而最终达到中小企业与创业投资双赢的局面。

关键词:中小企业;创业投资;策略研究

Abstract: The venture investment which pursues the high returns and high risk will play an important role in promoting the development of small and medium-sized enterprises.At the same time, when the small and medium-sized enterprises import the venture capital investment to solve the bottom neck problem in finance, they should also pay high attention to the organic combination of venture capital investment and capital market, which will lay a good foundation for the continuous and rapid development of small and medium-sized enterprises, so as to establish the condition for the timely withdrawal of the venture capital investment ,obtain the high return, and finally achieve the mutual success between the small and medium-sized enterprises and the venture investment.Key words:small and medium-sized enterprises;venture investment;strategic research

2006年3月国家发改委等十部委联合制定并颁布施行的《创业投资企业管理暂行办法》,为中小企业吸收创业投资并利用资本市场谋求创新发展奠定了良好的制度基础,同时也为创业投资在中小企业发育成熟或相对成熟后通过股权转让获得高额资本增值收益提供了有利条件。但创业投资毕竟属于新生事物,中小企业如何将引进创业投资与顺利进入资本市场有机结合起来,是当前非常值得关注的问题。

一、引进创业投资的基本原则

(一)不变更实际控制人原则

在资本多数决定原则下,公司意志的形成最终取决于控股股东的意志及其行使表决权的结果,而控股股东的意志则总是由能够实际支配公司行为的实际控制人所左右。①因此,一旦公司实际控制人发生变更,公司新实际控制人与原实际控制人二者的意志将可能出现差异,并进一步通过影响控股股东的意志而改变公司的意志,导致公司在发展战略、主营业务和生产经营等方面发生一系列重大变化,从而不可避免地影响公司的稳定性。

具备良好的稳定性是企业维护持续经营能力的前提和保证,一个欠稳定的企业不可能进入资本市场,股东也很难从一个经营欠稳定的企业获得持续稳定的投资回报。因而,不变更实际控制人是中小企业引进创业投资首要坚持的原则。

衡量实际控制人变更的标准不仅仅以其实际控制股份数量的变化来确定,通过协议或其他能够实际支配公司行为的制度安排都可以导致公司实际控制人的变更。所以,中小企业在引进创业投资时,在控制创业投资持股比例的同时,也要重视与创业投资签署协议的主要条款及其它安排,确保不因上述因素导致实际控制人地位发生变更。

(二)管理层不发生重大变化原则

一般而言,管理层是指由公司董事、监事、高级管理人员和公司章程规定的其它人员组成的公司核心领导层。这些对公司负有忠实义务和勤勉义务的人员是具体贯彻落实公司意志的重要力量②,保持管理层的相对稳定对于保证公司意志的执行力具有重大意义。若公司管理层发生重大变化,不但表明公司管理层成员之间存在较大分歧,而且也预示着企业的稳定性将受到削弱。

尽管管理层发生重大变化尚无统一的衡量标准,但笔者认为,发生下列情形之一的,应属于重大变化:一是公司管理层成员的变化比例超过三分之一;二是公司董事长、总经理同时发生了变化;三是公司董事会成员的变化超过三分之一;四是公司财务负责人、董事会秘书等关键岗位人员同时发生变化等。

中小企业在引进创业投资时,在增加管理层成员的前提下,对管理层原成员只能进行微调,对关键职位不予调整,以避免出现管理层发生重大变化的嫌疑。

(三)不改变企业登记注册类型原则

近两年来,在国家政策的鼓励和支持下,创业投资发展较快,国有的、民营的、中外合资的以及外商独资的创业投资企业均已出现。面对形式多样的创业投资企业,中小企业该如何选择呢?这就要结合企业的实际情况而论。通常认为,引进民营的创业投资所涉及的程序简单、效率较高;引进国有的或有外资背景的创业投资,往往涉及国资、财政或外资等管理部门,审批环节较多,程序比较复杂。

由于创业投资企业的类型各异,因此中小企业引进不同类型的创业投资将有可能导致企业登记注册类型的改变,而这一变化将会给企业带来诸多麻烦,包括企业性质的变更、繁杂的审批程序等,特别是引进有外资背景的创业投资,将导致原本是内资性质的企业变为中外合资企业。

笔者认为,中小企业引进创业投资应结合自身实际情况进行,以不改变企业本身的注册登记类型为宗旨。因此,企业可以考虑根据以下要求来引进创业投资:民营企业最好引进民营性质的创业投资;国有或国有控股的非中外合资企业最好引进民营的或国有的创业投资;中外合资企业则三种类型的创业投资均可引进;民营控股的和国有控股的非中外合资企业最好不要引进具有外资背景的创业投资。

二、引进创业投资的主要动机

需要明确指出的是,并非每家中小企业都需要引进创业投资,也不是创业投资对每家中小企业都具有吸引力。深圳证券交易所中小企业板上市企业的信息显示,绝大多数企业在上市前并没有引进创业投资。不过从目前的发展趋势来看,随着创业板市场推出预期的明朗化以及国家对创业投资的鼓励支持政策的推行,创业投资与中小企业“联姻”的现象将会比较普遍 笔者认为,中小企业引进创业投资的动机主要在于解决所面临的财务和战略两大问题,具体包括改变财务状况和降低资产负债率、优化股权结构和股东结构、建立战略合作关系等。

(一)降低过高的资产负债率

中小企业在引进创业投资之前,获取资金的渠道主要是通过银行进行间接融资,这样产生的直接后果就是企业的资产负债率较高。面对高企的资产负债率,银行为控制风险而惜贷。企业为改变高负债的财务状况,只有通过增加资本金即通过直接融资来稀释资产负债率,为增加银行贷款创造条件。企业资本金增加的方式可以通过老股东增资的方式进行,也可以依靠引进新股东来实现。由于老股东增资是以净资产的价格为主要参考,基本上没有多少资本溢价,因此该方式对于企业资产负债率的降低效果并不明显。而通过引进创业投资的方式产生的效果则显著不同,企业引进创业投资是通过较高发行溢价的方式进行,且溢价部分全部计入资本公积金,使得企业所有者权益快速增加、资产负债率快速下降。

(二)改变过于单一的股权结构和股东结构

中小企业在进入资本市场之前,尚不是公众公司,股东结构一般都比较单一且股东人数较少。这种单一化的构成不利于企业信用的提升、市场的开拓和社会地位的提高。因而在实际控制人不发生变更的前提下,企业乐于引进创业投资以改变自身的社会形象和地位,为下一步进入资本市场创造有利条件。

(三)建立与创业投资之间的战略合作关系

在实践中,也存在这样一种情形,企业并非基于改变财务状况和股东构成的原因引进创业投资,而是出于利用创业投资在资本市场中的良好形象和专业化服务水平的考虑,以期通过与创业投资建立战略合作关系,共享创业投资拥有的各种社会资源,从而实现企业尽快进入资本市场的目的。

三、引进创业投资的时机选择

企业何时引进创业投资?理论上而言,并没有严格的时间限制。从实际运作的情况分析,企业引进创业投资的时机有三个时点可供选择,即企业改制前、改制后和申请上市前。

(一)在企业改制前引进

不可否认的是,绝大多数创业投资进入中小企业的目的是基于企业在资本市场能够顺利实现上市的良好预期。由于上市公司的组织形式必须是股份有限公司,而绝大多数中小企业在引进创业投资之前是有限责任公司,因此企业为了尽快融入资本市场,必须通过整体变更的方式进行改制。但由于企业改制面临包括审计、评估等诸多工作,企业在资产、人员、财务、业务和机构等方面存在的规范问题也较多,企业引进创业投资的困难较多。并且创业投资也认为,在企业改制前进入的风险较大,愿意进入的价格也比较低。因此,对双方来说,在此阶段引进创业投资难度较大、风险较大、成功率较低。当然,对于那些组织形式已经是股份有限公司的企业并不存在组织形式变更问题,如果其在规范方面不存在大的障碍,其引进创业投资的时机可以比较灵活。

(二)在企业改制后引进

有限责任公司整体变更为股份有限公司后,企业的审计、评估工作已经完成,规范工作取得了一定的进展,大部分历史遗留问题也得到了解决。有的企业已经聘请了中介机构,甚至还进入了辅导期,企业上市的战略已经非常清晰。因而,企业在此时引进创业投资的机会比较成熟。创业投资也认为此时进入企业的风险较小,大多数企业均是在这个阶段完成了引进创业投资的工作。

(三)在企业上市基准日前引进

企业上市基准日明确以后,中介机构已经开始准备申请上市的核查和保荐工作,创业投资在此时进入的风险最小,相应地,进入价格也最高,不过绝大多数企业在这时是不会再引进创业投资的。因为随着基准日的临近,公司消化创业投资的时间较短,有可能出现的情况是,在申报基准日公司财务报表上尚有大量的货币资金,这样一来将会给人们带来该企业并不缺少资金、申请上市并募集资金的理由不充分的质疑。

综上所述,笔者主张,企业在改制后着手进行并尽快完成创业投资的引进工作是最优选择。

四、引进创业投资的规模分析

中小企业引进创业投资的规模多大比较合适呢?在遵循前面所述基本原则的前提下,应根据公司的实际需要进行,对规模大小并没有严格要求,但企业在引进创业投资时,还是应该考虑以下影响因素。

(一)对引进总规模的控制

一般而言,企业引进创业投资的规模需要综合考虑以下因素:一是企业控股股东的持股比例。若控股股东持有的股份比例非常高,处于绝对控制地位,则引进创业投资的规模可以大一些,反之,则应少些。二是企业对资金需求的数量。企业若纯粹是为了降低资产负债率,引进规

模可以设定为将该指标降到70%以下的水平即可。若企业除此而外还有新的投资项目,则应根据项目建设的实际需要,适当扩大引进创业投资的规模。从实践上看,中小企业在引进创业投资后,后者占总股本的比例不超过20%,总的引进资金总额不宜超过引进前的所有者权益的规模。

(二)对引进单个创业投资规模的控制

从数量上看,企业引进创业投资的规模通常在两个及以上,这是因为企业不希望出现一个持股比例较高、对控股股东地位构成潜在威胁的股东;而创业投资企业本身也不愿意将较多的资金投资于一家企业而扩大投资风险。不过,如果企业出于战略考虑只引进一家投资规模较小的创业投资也未尝不可。总的来说,不管企业引进创业投资家数的数量多少,单个创业投资在中小企业的的持股比例最好控制在总股本的5%以下。因为比照《证券法》、《公司法》、《首次公开发行并上市管理办法》及《上市公司收购管理办法》等法律、规章的规定,持股比例超过5%的股东在企业股票发行和交易过程中将承担较多的信息披露义务,而企业聘请的中介机构在尽职调查和上市保荐过程中也将因此承担更多的义务和责任。

五、引进创业投资所涉及的核心条款

由于创业投资是以高溢价进入中小企业且不谋求对企业的控制权,因此创业投资对游离于自身控制之外的该部分资产必须采取一些措施,以最大限度保证其权益不受侵害或降低受侵害的程度。从具体实践来看,关注的重点主要包括以下几个方面:

(一)定价机制

由于中小企业希望以高溢价向创业投资出售股份,而创业投资试图从中小企业高速的成长中获取高额回报,因此,股份定价就成为双方关注的重点。一般来说,中小企业引进创业投资所采取的定价方式主要包括净资产法、动态市盈率法和静态市盈率法。至于定价的倍数将由双方谈判决定。从实践来看,影响最终定价的因素包括:企业本身的成长性、盈利水平、二级市场行情以及创业投资本身的背景、拟购买股份数量等。一般来说,5-8倍的静态市盈率可能是双方比较能够接受的价格。如果最终确定的价格较低,则创业投资所附加的条件就较少,否则,附加条件就较多。目前市场中还有一种称之为“对赌条款”的定价机制。该机制对于那些成长性很好且急需资金的中小企业比较有利,但是,其对企业带来的潜在风险也不容忽视,一旦企业盈利水平下降,企业控股股东将拱手相让部分股份,甚至最终失去控股地位而沦落为中小股东。鉴于这种机制风险较大,中小企业在采取之前一定要三思而行。

(二)权利行使机制

创业投资为行使股东知情权和监督权的需要,一般从以下几个方面来重点强调其享有的股东权利。

1.要求在企业董事会或监事会中占有一定的席位。通常是派一人出任公司董事,也有出任监事的。对于投资比例较低的创业投资,中小企业一般不给予董、监事席位。由于创业投资是一种股权投资,并不参与企业具体的经营管理活动,其一般并不谋求企业高级管理人员的职位2.要求享受类别股东表决权。创业投资为保护其股东权益不受侵害,在享有知情权的同时,要求对企业重大事项享有“一票否决”的权利,重大事项主要包括:修改公司章程;以股权或债务的形式进行金额超过公司最近一期经审计净资产一定比例的重大业务或资产收购;处置超过公司最近一期经审计净资产一定比例的其全部或大部分的业务或资产;与关联企业或关联方的关联交易;向第三方提供任何担保或借款;贷款余额的增加;或在任何一个会计内发生金额超过公司最近一期经审计净资产一定比例的固定资产或非流动资产的支出;募集资金的投向等。

3.财务资料的查阅权和检查权。创业投资一般要求,每一财务季度结束后有权获得季度财

务报告和经营报告;在每会计结束后有权获得经审计的合并财务报告和经营报告;有权随时对企业财务状况进行检查。

(三)权益保护机制

由于创业投资是以高溢价的形式进入中小企业,因此,企业对资产负债表中所有者权益科目的任何处理都可能造成对创业投资权益的实际侵害。因此,创业投资设置了许多条款来保护自身权益。

1.不分红利、不送红股。创业投资要求,在一定期限内(一般是指在企业上市前或上市情况明朗前),企业不得进行利润分配。其原因在于,创业投资的入股价格远远高于企业的其他股东,按照“同股同权、同股同利”原则进行的利润分配,创业投资的投资回报率将大大低于其他股东,因此,利润分配实际上是对创业投资权益的摊薄。况且创业投资涉足中小企业的目的并不在于获取红利,而是为了在股权转让时获得高额差价。

2.不进行资本公积金转增股本。因为企业资本公积金的大部分是由创业投资以高溢价投资形成的,老股东对资本公积金的贡献较小,若以资本公积金转增股本,创业投资只能与原股东一样同比例转增,这实际上是对创业投资股东权益的稀释。

3.不增发新股。引进创业投资后,企业可以还可以通过两种方式增发新股:一是向老股东配股、定向发行股份来增加资本;二是向新的投资者发行新股来增加资本。对于第一种方式,由于老股东不可能同意以溢价的形式增购股份,所以向老股东发行新股获得较高的资本金难以实施。对于第二种方式,只有在增发新股的价格高于创业投资的入股价格时,创业投资股东才会同意。由于创业投资毕竟是高风险的投资,若以更高的溢价再次引进投资者,也难以实现。因此,除非企业确实因为新项目建设的需要,否则创业投资不主张企业在上市前再次发行股份,以免稀释其在中小企业中实际享有的股东权益。

4.控股股东持有的股份不得转让、质押。控股股东股权转让不但削弱其控股地位,而且还存在控股股东套现的嫌疑,这在一定程度上侵害了创业投资的权益。另外,控股股东持有的股份一旦质押,则表明企业的控制权处于不稳定状态,存在随时被交易的可能。当质押权人行使权利时,将可能导致企业控股股东、实际控制人发生变更,这将直接导致创业投资的投资权益造成实质损害。

(四)退出机制

不容置疑的是创业投资持有中小企业的股份是阶段性的,其最终目的是在条件成就时退出。创业企业何时退出以及如何退出呢?通过分析表明,方式一般有以下几种。

1.在企业上市后退出。创业投资通过在二级市场抛售的方式直接取得高回报,这也是中小企业和创业投资都希望看到的“双赢局面”。根据目前《股票上市规则》的规定,创业投资持有的股份在股票上市满一年后可以交易,创业投资在退出过程中应遵守交易规则,履行相应的义务。

2.股权转让。在约定的期限内,企业仍未实现上市或创业投资认为退出时机已经成熟,创业投资将持有的股份转让给其它投资者。

3.约定由企业回购股份。在约定的期限内(一般是三年),企业仍未实现上市,创业投资有权要求企业以约定的条件回购。回购的价格通常是创业投资金额加上每年不低于同期银行贷款利率的补偿。

4.退出保证。创业投资一般还会在回购条款中约定,企业的控股股东或实际控制人应对回购股份的承诺提供相应担保并承担连带责任,当企业不能履行回购义务的时候,控股股东或实际控制人必须受让创业投资持有的股份,以保证其能够成功退出。

(五)司法救济机制

任何投资都面临投资风险,具有高风险的创业投资更不例外,其投资利益存在随时受到侵害的可能,因此在投资协议中必须约定司法救济条款。当创业投资的股东权益受到或可能受

到损失时,其将启动司法救济机制予以保护。

司法救济的途径主要包括两种:一是诉讼救济。通常约定由创业投资企业所在地的法院行使管辖权。为做到这一点,投资协议一般是在创业投资企业的住所地签署,并约定将合同签订地作为纠纷诉讼的法院管辖地,以避免可能产生的由中小企业所在地法院管辖引起的地方保护主义。二是仲裁救济。鉴于仲裁具有的“一裁终局”的特点,大多数创业投资在协议里同意将投资纠纷提交双方确定的境内仲裁机构进行仲裁。

六、结论

综合对引进创业投资的基本原则、动机、时机、规模与核心条款的分析,可以看出,中小企业应在坚持实际控制人不发生变更等三项基本原则的前提下,根据自身发展的客观需要,在与创业投资就定价机制、权利行使机制、权益保护机制、退出机制及司法救济机制等五方面达成一致的情况下,于改制结束后尽快完成创业投资的引进工作,从而实现中小企业快速成长和创业投资顺利退出的双赢局面。

注释:

① 《公司法》第217条规定,实际控制人是指,通过投资关系、协议或者其他安排能够实际支配公司行为的实际控制人。

② 关于董事、监事和高级管理嗯的法定义务的规定,参见《公司法》第148条。

参考文献:

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第五篇：中小企业融资

资料源自 网络P2P借贷平台《你我贷》

中小企业融资

-----关于中小企业融资问题的分析

中小企业融资难，是我国近年来制约我国中小企业发展的最主要的瓶颈。而中小企业的融资难问题则主要是因为金融领域融资渠道有限，企业告借无门。银行嫌贫爱富，重大轻小，偏私向公。特别是民营企业资金基本靠自己积累，不利于企业发展，不利于企业抵抗风险。

目前，中小微企业的融资很多都来源于小额贷款公司。2008年颁布的《关于小额贷款公司试点的指导意见》鼓励小额贷款公司面向农户和微型企业提供信贷服务。据人民银行统计，截至2011年末全国共有小额贷款公司4282家，贷款余额3915亿元。其中，出现一些在微贷技术等领域取得很多成果，并实现服务大批量小微企业的小额贷款公司和P2P在线借贷平台。以“你我贷”小额贷款业务为代表。截止2012年2月末，“你我贷”已经累计为近万户小微企业发放信用贷款。小额贷款公司已然成为小微企业融资的重要渠道之一，而第三方P2P借贷平台则更是功不可没。

虽然小额贷款企业在促进中小企业融资方面做出了重大贡献，但是其发展却并不顺畅。目前小额贷款公司面临在发展过程中遇到身份不清晰、融资来源有限、税负较重等难题。其中，现有资金来源已经成为小额贷款公司能够持续经营的瓶颈。金融监管机构的指导意见明确规定，小额贷款公司从银行业金融机构融入资金余额不得超过其资本净额的50%。因此，小额贷款公司能不能承担政府的初衷，可以的确值得我们反思。而以“你我贷”为首的在线第三方网络借贷投资平台的出现，又是否真的会对我国的小额资金需求起到有效的补充吗？

小额贷款公司催债手段五花八门，合法的不合法的手段大显神威。所以，有的企业现在是不敢贷款，用企业的话说，不贷款等死，贷款后找死。

小额贷款公司是金融领域的怪胎，这是金融领域不开放的产物。国家应该放开民间资本进入金融领域。允许社会资金进入银行业。成立私人银行已是大势所趋。现在我们的银行结构单一，只有国有银行和商业银行。或者说分成国家银行和地方银行。但是，就缺少民营银行。即便少数的外资银行也受到经营人民币业务的制约。我想，既然我们的金融业可以向外国开放，为什么不行国人开放。不同的国家，在鼓励中小型企业贷款的时候都有不同的方法。有些国家会规定银行放贷给中小型企业的最低比重;或者会通过税收刺激政策鼓励银行对中小型企业放贷;或者如果银行给中小型企业放贷越多，那政府对银行的审查可能就越少。

民间集资，高利贷泛滥，典当行融资已经是屡禁不止，这正说明市场有资

资料源自 网络P2P借贷平台《你我贷》

金需求。当国有银行不能满足这种需求，就会衍生各种形式的银行怪胎。我们不要这种贷款公司，徒增社会金融成本。金融开放，还要多久?小额资金缺口，如何解决?

而就在这个时候，以“你我贷”为首的网络P2P借贷平台应运而生了。这类网站平台主要为客户提供专业的P2P个人和中小企业借贷调剂服务，你我贷网站既不吸储、也不放贷，仅仅是担任类似于中介的角色，通过选择合格的借贷者，顺利对接借贷服务，让这一古老的业务变得更加透明、便捷，让资本向诚信、高效的方向流动。

我国小额信贷专家、国家开发银行资深顾问王灵俊曾经打个比喻，大银行基本像一个大型水泵，把水从资金池子里抽出来，输送到大型国企、政府融资平台和大型民营企业上，而P2P拿一个橡皮管，把一部分水从资金池子里抽出来，疏导到微小企业和农户这个层次上，从这个层面上看，是有积极意义的。因为靠目前这个金融系统，在短期之内让低端客户拿到钱，还不是一件容易的事情。

对外经济贸易大学公共政策研究所首席研究员苏培科表示，“有需求才有市场，监管部门要想办法监管、疏导，而不是为了商业银行的利益而堵死。应当允许发展，适当监控。应尊重合同法，不超过目前法定标准的，可以按照合同法来执行。”他还认为，对于“你我贷”为主的P2P小额信贷行业，不应一棍子打死，原则上鼓励创新，也需要加强监督。P2P行业健康发展需要进一步建立进入门槛、开放征信系统、完善法律法规等。