资产价格与货币政策研究论文

第一篇：资产价格与货币政策研究论文

一．问题的提出：金融体系的变化及其对货币政策的挑战

自70年代以来，随着信息技术的发展，金融创新、放松管制和金融全球化使得主要以美国为代表的工业国家资本市场发展日益深化与广化，传统的货币政策目标与操作体系面临着愈来愈多的挑战。过去20年来，各国中央银行虽然在控制商品与劳务的通货膨胀方面已经取得很大成效，但是对于资产价格的膨胀，却难有对策。实践上，早在1929年，纽约股市的暴跌即已导致美国和全世界经济进入长期严重的萧条；日本80年代末资产价格极度膨胀引发的“泡沫经济”对其经济造成了长期不利影响；[1]90年代以美国为代表的西方各国资产价格明显地偏离实体经济上涨的趋势更是引起了决策部门普遍担忧。[2]

同样的情形在20世纪80年代也在北欧国家（挪威、芬兰、瑞典）出现过。在挪威，银行贷款对GDp的比重从1984年的40％上升到88年的68％，资产价格急剧上升，同时投资与消费需求也显著上升。但是石油价格的暴跌引起了自二战以后最深刻的银行危机和经济衰退。在芬兰，1987年扩张性的预算导致大规模的信用扩张，银行贷款对GDp的比重从1984年的55％上升到1990年的90％。住房价格在1987年和1988年共上升了68％。1989年中央银行为了抑制信用扩张，提高利率和储备，再加上1990年、1991年与俄罗斯贸易下降，经济环境恶化，资产价格暴跌，政府不得不对银行予以救助，GDp收缩了7％。在瑞典80年代后期持续的信用扩张导致了房地产繁荣。1991年由于大量的是基于过度膨胀的资产价值，因此，众多银行遇到了困难，政府不得不干预，经济陷入衰退。

墨西哥提供了新兴国家资产价格膨胀相同的版本。墨西哥在90年代初期进行了银行私有化和金融自由化，同时，取消了对商业银行的储备要求。Mishikin（1997）指出，银行向私人非金融企业的贷款占GDp的比重从80年代末期的10％急剧上升到1994年的40％。同一时期，股票价格急剧上升。1994年总统暗杀和农民起义引发了泡沫的崩溃，进而出现了银行与外汇危机，和严重的经济衰退。

在这种大量的历史案例背后，人们发现，随着金融市场尤其是资本市场的深化和广化，金融创新使得金融机构功能分化，货币与其他金融资产界限日益模糊，货币供应量与实际经济变量失去了稳定的联系，很多学者者感觉到传统的货币政策理论需要寻找新的微观基础，正在酝酿着新的突破。

货币政策对实体经济和物价水平的影响有多种途径。根据传统的凯恩斯主义理论，这种影响主要是借助利率变量，影响消费和投资。但是，随着金融体系的不断变化，金融资产存量的增加，货币政策也可能通过对资产价格的影响，进而影响消费和投资，具体的途径如改变财富总量，改变借贷成本，以及各经济单位的资产负债状况。金融体系已经和正在发生的变革对货币政策有着重要的影响，但同时也非常难以操作和预测。尤其是金融资产对实际经济活动的比重，可交易金融资产在总资产中的比重持续增加，这些资产对利率、经济增长等变量的预期反应更加敏感。

在中国，90年代以来金融市场的迅速发展以及居民资产结构中有价证券份额的持续增加，货币市场与资本市场的资金联系加强，货币供应量的统计划分面临新的检讨；而且，造成这种变化的基础力量（金融的国际联系、信息技术在金融领域的应用、金融创新和制度变革等）还在加强，已经并将继续对中央银行的货币政策提出同样的挑战。

下面我们首先通过主要发达国家家庭资产结构的变化来看金融市场规模的增长。[3]

自20世纪70年代以来，世界各国的金融市场无论在规模还是范围上都有显著的增长。例如，从1985年到1998年，主要的OECD国家中，未清偿的信用和股权总值对GDp之比，从150左右上升到250左右。（p.Mylonas etc.2000，）

图表1 主要工业化国家金融市场趋势（年末值，占GDp百分比）

银行对私人非银行部门信贷 私人部门国内债务证券 股票市场市值

198519951998 199019951998 198519951998

美国686469 505671 528212

3日本99118118 333040 58172257

德国93103118 394253 212248

法国768780 413933 12326

5英国47116120 161728 62119169

意大利515860 2263231 101846

加拿大687988 9914 41619

4G10758486 394252 446798

资料来源：IMF International Financial Statistics;BIS International Banking and Financial Market Development;International Federation of Stock Exchanges.转引自p.Mylonas etc.2000，p.15。

从上表中可以看出，尽管银行信贷在大多数国家中还是主要的融资来源，但是确实存在着资金从银行贷款向各种证券（包括贷款的证券化，尤其是银行的抵押贷款）的转移。这体现在金融财富从银行存款向机构投资者和直接持有债券与股权的转移，这种变化在美国尤其明显。因此，具有流动性和可交易的金融资产在GDp和金融资产总量中的比重明显上升，其结果是总财富中的一个很大比重对一般市场变化和价格变化更加敏感。

从家庭资产负债表看，OECD各国（除日本）净财富相当于个人可支配收入的4－6倍，而且在90年代有所上升。家庭负债则相当于个人可支配收入的1倍左右。因此，家庭金融资产与负债的比大约为3－5倍。非金融企业的净值与GDp的比重在大多数国家都较低。但是企业的金融资产（不包括自有股权的价值）与GDp相比是上升的。

过去20多年中，发达国家和大多数发展中国家较为成功地控制住了通货膨胀，经济学家都同意物价稳定是宏观经济稳定和持续增长的前提，但是这并不是经济增长的必然保证。随着金融结构的变化，金融资产存量的累积对货币政策提出的挑战，主要表现在以下几个方面，第一，资产价格的定价基础是什么？资产价格的变动是否应该、而且能够得到控制？第二，货币政策需要经由许多中间环节才能最终影响实体经济，在这一过程中，资产价格对消费和投资的影响如何？第三，货币政策最终目标是维持币值稳定，但是传统的衡量通货膨胀压力的指标所包含的判别经济总量的信息已逐步丧失，因此是否需要将资产价格的变化纳入通涨指标？[4]

迄今为止，对资本市场与货币政策的研究主要是一些货币政策机构，例如，BIS1998年组织过两次专题研讨，并出版了论文集；美国联储Kansas1998年年会将资产价格与货币政策关系作为三大议题之一；日本中央央行鉴于“泡沫”时期的教训，也有一些探讨。但是学术界正式的研究还比较缺乏，既有的研究成果大多还处在工作论文与讨论论文形态上。笔者近年来在德国与日本的访问研究过程中，以及与这一领域的领先学者[5]的交流中感觉到，虽然大家均认为资本市场的发展对货币政策提出了新的挑战，但是在这些国家中，这一问题的研究严格说来并没有展开。所幸的是，一些著名的经济学者，例如伦敦经济学院的C.Goodhart，普林斯顿大学的B.Bernanke, 纽约大学的M.Gertler，以及沃顿商学院的F.Allen，Gale等学者开始积极在这一领域进行探索。我国学者中，钱小安（1998），苟文均（2001）有论文进行过初步探讨；下面对既有的研究作简要归纳并分析这一研究领域存在的问题。

二． 资产价格在货币政策制订中的意义

在讨论之前，我们需要对讨论的对象即金融资产作简单的界定。由于金融创新产生了大量的新的金融资产，同时，原有资产的可交易性不断增加，目前存在着很多资产价格形式。例如证券化的债务与普通的银行贷款不同，已经具有了可观察的价格。不过，即使如此，还有大量的金融资产是不可交易的（例如个人债务），它们的市场价格与货币政策没有直接关系。换句话说，尽管金融资产的价格信息已经非常庞大，但是货币政策还是通过象银行贷款这样没有市场价格的金融资产而发挥作用的。而可交易的资产价格变动是通过影响企业的担保品价值、金融中介机构的资产负债状况等，对经济政的信贷总量发挥影响。因此，在分析资产价格与货币政策关系时，必须注意区分不同国家，不同时期金融资产形式的变化。在既有的关于资产价格与货币政策研究中，一般是以股票和房地产为代表，本文以下的讨论也是如此。[6]

(1)资产价格的信息内涵（information content）：

无论就货币政策的传导过程还是货币政策的目标而言，资产价格所包含的信息都具有重要的意义。因为资产价格是货币政策传导中联系实体经济的中介之一，也可以作为经济预测的领先指标。

一般认为，股价和利率期限结构是最具有信息内涵的变量。从理论上看，股价的变化反应未来盈利增长的预期，而未来盈利增长与产出增长关系密切，所以股价的变化可以提供未来经济活动的信息。至于利率期限结构。根据预期理论，长期利率是未来各期间短期利率的平均值，反映了未来实际经济增长和通货膨胀的市场预期。因此，也可以较好地作为未来经济活动的领先指标。但是，从实证研究来看，各国相差很大，尤其是这两个变量与实体经济变量之间的因果关系难以确认（陈裴纹，2000）。

这说明，资产价格信息内涵的大小在很大程度上与各国资本市场深化的程度有关，因此，资产价格在货币政策中的地位需要根据不同国家的具体情况而定。从目前的情况看，资产价格很难直接作为货币政策的指标，但是，可以作为间接的参考目标。例如美国和我国台湾的景气动向领先指标中即包括股价。

(2)资产价格的决定：基本面与“泡沫”

在货币政策的制订过程中，无论中央银行将资产价格是看作信息变量（information variable）、参考变量（indicator），还是目标变量（target variable），都必须了解资产价格变化的原因。同时，只有充分了解资产价格变化的原因，才能采取相应的对策。

金融资产代表了对商品和服务的请求权，现代资产定价理论建立在这样的假设基础上，即人们进行资产交易的目的是在不同时期中进行消费的最优配置，要使得一个单位当期消费的边际收益与将这一个单位的货币投资于某种资产，将来出售该资产进行消费的边际收益相等。这就导致了该资产的风险调整的预期收益率和无风险利率之间的套利条件，一种资产的价格是其预期收益流的风险调整贴现值。以股利定价的“戈顿方程”（Gordon Equation）为例，[7]

p=D/(g+r-g），p是股票价格, γ是实际利率，ρ股票风险溢价，g是股息增长率。

股价是未来股利的贴现流，既受到实际因素的影响，又受到未来预期的影响。这个简单且广泛使用的公式说明，股票价格与无风险利率或投资者的风险升水呈反向关系，与盈利增长呈正向关系。但是，它在实际应用中的问题是，由于它是基于未来盈利和利率，而者两者都是无法直接观察到的。必须依赖对未来的预期，因而必然受到投资过于乐观或悲观情绪的影响。历史经验表明，这种情绪经常使得股票价格对实际盈利和股息做出过度的反应，也就是说投资心理在股价决定中往往起着关键的作用，使其偏离“基础”或“均衡”水平。[8]

至少到目前为止，金融学理论不能准确区分资产价格中的基础价格和泡沫成分（参见野口，1993: Blanchard and Fisher, 1989, Chp.5;Kindlerberger,1996;小川?北坂，1998;）。因此，中央银行要在做出政策之前确定类似股票资产的“实际价值”，或者说要判断是否存在“泡沫”是非常困难的。

三.资产价格与货币政策的目标

目前世界各国央行多将物价稳定作为货币政策的目标。例如，日本银行法第二条规定，“日本银行的基本任务是稳定物价，并借此保障国民经济的健康发展”。因此，日本的中央银行在资产价格膨胀时期，并不是要对资产价格采取直接的措施，而是要通过一般物价的持续稳定来保障国民经济的稳定发展。但是对于“物价稳定”这一定义本身存在多种看法。白冢重典认为，物价稳定不应机械地理解为统计上的物价指标相对稳定，更本质的是将它理解为保持宏观经济稳定稳定，促进经济持续增长的前提，即“持续的物价稳定”。从日本泡沫经济的教训看，作为保障经济稳定和效率的必要条件，未来通货膨胀预期的稳定是极其重要的。与货币政策有关的是，保持未来物价预期的稳定，防止通货膨胀和通货紧缩的预期都很重要。正是在这一意义上，我们需要研究资产价格的变化在货币政策中的地位。（白冢重典，2001，p290）。

虽然理论与历史经验均显示，一般物价水平的稳定有助于经济的稳定与增长，但是并不能保证金融的稳定。相反，物价稳定有时反而导致经济主体过分承担风险的行为。例如20世纪20年代后期美国的资产价格膨胀和80年代后期日本的“泡沫经济”恰恰出现在一般价格水平比较稳定的环境中。“虽然资产价格的波动并不是什么新现象，但是多数工业化国家过去20多年中，一个显著的特点是资产价格的持续上升和急剧下跌发生在消费物价下降和宏观经济稳定的环境中”（IMF,2000, p.77）。物价下降的原因主要在于经济结构的变化、财政纪律的实施和中央银行在控制通涨方面的成功（瞿强，2000a），认为低通涨有可能助长资产价格膨胀的理由主要有以下几点（陈裴纹，2000）：1.当通涨率趋缓时，名义利率随之走低，由于“货币幻觉”，在短期内经济主体感觉不到实际利率的下降，因而引发大量借贷，增加了投资者利用银行信贷进行投资活动的机会；2.物价稳定使得经济主体预期货币当局不会提高利率，因而经济会持续扩张，并愿意承担更多的风险；3.低通涨期间，央行容易认为货币供应的扩张是货币实际需求的增加或货币流通速度减缓的现象，因而倾向于维持宽松的货币政策；4.低通涨期间，由于货币政策宽松，平均实际利率下降，风险溢价下降，因而资产价格将上升。[9]

如果说在低通涨环境下容易出现资产价格膨胀，另一方面，在这种环境下“资产泡沫”破灭对经济的危害更大，因为在这种情况下资产价格的实际调整只能通过名义价格的大幅下降来实现，而资产价格的急剧下降会对家庭、企业和金融部门的资产负债状况产生严重冲击，进而危及金融体系和实体经济的安全。Kent and Lowe（1998）比较了澳大利亚70年代初和80年代末两次房地产泡沫发现，尽管这两次资产价格实际跌幅相近，但是后者通涨水平较低，因此资产名义跌幅更大，其后的经济衰退持续更久。因此，在低通涨时期，货币当局对资产价格的持续上涨更应该警惕。[10]

资产价值取决于对未来的预期。由于货币的价值取决于货币政策，那么对未来货币政策的预期自然也会影响到那些具有名义货币收入的资产的定价。反过来，货币政策的制订本身也应该考虑反映市场预期的资产价格。这里关键的问题是资产价格是否应该包括在通货膨胀的货币政策目标中？

目前世界各国的物价指数均没有直接包括资产价格。这是因为资产价格一般是用来反映各个时点上商品的消费的成本变动，属于流量分析。根据这一理论，自然不应包括作为存量的各种资产。例如已经使用的住宅价格的变化不包括在物价指数中，但是房租的价格应计入物价指数。

但是，我们可以利用资产价格中所包含的信息，从动态的角度扩展物价指数的概念。这方面最初的尝试是Alchian and Klein(1973)，C.Goodhart（1995）进行了初步的探讨，白冢重典在一系列论著中（1998, 1999, 2001）做了系统的分析。

Alchian and Klein(1973)“沿着费雪的跨期消费分析传统”（p193），首先提出了“不同时点上的生活费用指数”（intertemporal cost of living index, ICLI）概念，借此综合反映为了实现一定的经济福利，各个不同时点上生活费用的变化。其基本思想可以简单归纳如下：

家庭或代表性个人在某个特点时点上的消费并不仅仅取决于其当期收入和当期价格，根据生命周期理论，当期消费受整个生命周期中各阶段预期收入与价格的影响。如果考虑家庭在生命周期中的消费最优化问题，其预算约束为生命周期中的收入等于生命周期中的消费。这样一来，资产价格因为反映未来商品和服务的价格预期，应该作为代理变量来考虑。

这种论述当然是非常抽象的，涉谷（1991）对此进行了具体化尝试，建立了“动态均衡价格指数”（DEpI: dynamic equilibrium price index），他用单个商品跨期科布－道格拉斯效用函数代替Alchian and Klein的一般效用函数假设，用物价指数（GDp deflator）pt和资产价格（国民财富变化率）qt加权几何平均数，构建了如下价格指数公式：

此处α为当期商品?服务价格的权重参数，α=ρ/(1+ρ), ρ为时间偏好率。

白冢认为，从理论上看DEpI指标因为动态考虑了资产价格因素，很有价值，但是在实践中，还有很多难题有待解决：第一，资产价格除了受对未来商品?服务价格预期的影响之外，还受其他很多因素的影响，因此，未必能够反映未来的价格变化。第二，资产价格在指数中的权重难以确定；如果说当期消费只是生命周期中的一小部分的话，则当期消费权重势必很小，因此统计的准确性存在很大问题。因此，DEpI既不能作为政策目标，也不能用来进行直接的政策判断，至多可以在做定性分析时作为参考指标。（白冢，2001，p296）。

四?资产价格与货币政策传导

所谓“传导机制”实际上是货币政策影响实体经济的分析框架。这是一个非常复杂的机制，迄今缺乏共识，争论纷纭。总起来看，有三种观点（Mishkin, 1995；Taylor, 1995;Meltzer, 1995;Bernanke and Gertler, 1995）：

图表 三种代表性的货币政策传导图示

其一是传统的凯恩斯主义观点（Keynesian View）：货币政策操作?短期利率?长期利率?投资与消费?实体经济；

其二是货币主义观点（Monetarism View）：货币政策操作?短期利率?多种资产利率的相应变化?“财富效应”，“Tobin q”等 ?实体经济；

其三是80年代以来出现的所谓“信贷观点”（Credit View）：货币政策?资产价格变化?企业和银行资产负债表的变化?社会信用水平?实体经济。

所谓货币政策的传导，实际上就是央行货币政策的变化（货币或者短期利率的调整）如何影响实际经济，因此，关于资产价格在货币政策传导中的作用，就是研究资产价格与实际经济的关系。[11]

资产价格与实际经济的关系：

关于资产价格变化对于实际经济的影响，已经有大量的经验研究。例如，E.Fama(1990)研究了美国的案例，J.Chio etc.(1999)研究了G-7的案例；但是，资产价格是否能够作为经济变动的领先指标取决于资产的类型和一个国家资本市场的深度与广度，也即取决于一个国家的金融结构。p.Mauro研究了股票市值占GDp比重，与股价作为经济领先指标之间的关系（IMF Wp？）。一般说来，股价在很多国家具有比较显著的领先性质（例如在美国、英国、日本股价是GDp的领先指标，但在德国、法国则不是）。

图表2 工业化国家产出缺口、房地产价格、股价变化之间的相关性（IMF,2000,p78）

资产价格与消费：

资产价格对消费的影响大概有三种途径：第一，根据生命周期或持久收入模型，消费支出是家庭生命周期中总的金融资源的函数，因此金融资产价格的变化自然会影响消费支出。第二，当期消费受到对未来收入水平预期的影响，而资产价格变化影响未来收入水平的预期；第三，古典的消费生命周期理论假设资本市场是完全的，这样家庭可以根据其净财富和持久收入，在各个时期中最优分配消费支出。但是在实践中，由于各种市场磨擦的存在，家庭事实上不能单纯地根据收入预期来借贷，当期消费对可支配收入和外部融资“过度敏感”。资产价格的变化影响当期收入和外部借贷成本，因而影响到总消费水平。

证据表明，在多数工业化国家中，房地产和股价的变化对民间消费支出有显著影响。但是这种影响因各国金融结构、资本市场发达程度的不同而不同。其中最突出的是美国，据估计其消费支出对股票净市值的弹性大约在0.03—0.07之间。其次是加拿大、英国、日本等，而在法国、意大利则不明显（IMF,2000, p98）。[12]

图表3：家庭持有的股权在净财富中的比重

80－8485－8990－94959697

美国10.611.015.119.520.924.4日本4.57.65.85.44.93.7

英国5.56.39.411.311.312.4

加拿大13.713.914.215.616.518.3法国1.33.12.92.62.93.2意大利0.82.13.63.83.64.7

资料来源：L.Boone etc.Stock Market Fluctuations and Consumption Behavior, OECD, Wp.98(21)，paris。

资产价格与投资：

资产价格对投资的影响主要有三个途径：第一，Tobin’s q 效应；第二，资产价格变化影响未来的GDp增长，从而影响当期的投资支出；第三，资产价格的变化影响企业的净值，从而外部资金的成本，通过“信贷渠道”（”Credit Channel”）影响投资。

在美国90年代中后期的经济扩张中，资产价格对投资的影响非常显著，Tobin’s q 从1992年到1998年上升了75％，为战后的最高水平。其他国家，例如澳大利亚、英国、日本也是如此，而法国、德国这种关系则稍弱。（IMF, 2000, p100）。

下面我们根据“信贷观点”分析资产价格的上升和下降过程对宏观经济影响的非对称性。

资产价格变化对宏观经济的影响，如前所述大约有两个途径，一是通过财富效应对消费的影响，另一是通过外部筹资成本的变化影响投资，同时在这一过程中，金融体系的负担加重。具体说来，如果资产价格大幅下降，经济主体的担保价值、净资产下降，不良资产增加，外部资产筹措成本上升。一方面，债务人还贷困难，另一方面债权人担心债务人风险增加，两者的行为均会趋于谨慎，总需求因而收缩。Bernanke, Gertler and Gilchrist(1996)分析认为，如果债权人和债务人之间存在信息不对称，资产价格的下降和总需求下降之间就会出现恶性循环，即所谓“金融加速因子”（financial accelerator）。[13]

在分析上述过程中，自有资本对未来可能出现的风险、损失的“预防”功能非常重要。这种功能在经济顺利发展的时期通常不被重视，但是一旦经济主体对经济的预期发生变化，自有资本不足的问题就会暴露出来。因为资产价格暴落担保价值下降，自有资本大幅减少，金融机构、企业和个人的破产风险增加，经济主体的行为更加谨慎，同时对交易对方的态度也趋于谨慎。正是这一点使得泡沫崩溃时期的影响呈现出非对称性特点。资产价格变化还会通过它对金融体系的影响进一步扩大。尤其是在资产价格上升过程中，银行为客户提供信贷购买资产，这种成本就非常大。同时，泡沫时期虚假的价格信号导致实际资源的不当配置。一旦泡沫崩溃，这些实物资产难以改做其他用途，价值也会随之减小。

资产价格与金融体系的稳定：

工业化国家自20世纪70年代以来，金融业发展迅速，金融部门占GDp的比重显著上升，金融部门内部随着政府管制的放松，竞争激烈，银行业的传统业务减少，与高杠杆的家庭、企业的资产交易、抵押融资显著增加。例如，在很多国家80年代和90年代早期，银行的房地产贷款急剧上升。

图表4： 一些国家银行的房地产贷款（占私人部门贷款的％）

***

2加拿大303346

51法国28293130

德国44464240

日本12142419

挪威51485046

葡萄牙2328343

3西班牙19192730

瑞士5152545

4英国16193132

美国29314143

资料来源：BIS 年报，各期。

银行与资本市场的这种越来越密切的联系反映在资产价格（房地产和股价）的变化对银行等金融中介机构的资产负债状况有很大的影响。一方面，银行非贷款资产的价格下降和从事资产交易的收入可能下降，另一方面，更重要的是，资产价格的下降使得家庭、企业的资产负债状况恶化，净资产减少，借贷能力下降；同时银行的不良资产增加，资本状况恶化，贷款能力下降。普遍而持续的资产价格下跌更是容易形成“受用收缩”（“Credit Crunch”），使实际经济遭受打击。（Fisher,1933;Bernanke and Gertler, 1983等。）

根据Gordon 方程，如果资产价格能够完全由基本因素决定，就是最有效率的市场信号，资产价格的变动对货币政策也不会有意外的冲击。

但是，资产价格经常不是单纯由基础因素决定，从而出现所谓的“泡沫”。“泡沫”存在的关键在于投资者的预期。“泡沫”有广义和狭义之分。如果投资者出于的资产边际收益的过度预期，使得资产价格超出实际价值，可以称之为“广义泡沫”；如果在这种预期之外，投资者单纯地判断资产价格还会持续上升，并且在其下降前可以抛售套利，由此导致的资产价格上升就是“狭义的泡沫”。但是，从历史经验看，资产价格不可能脱离基础因素长期上升，含有“泡沫”的资产价格在某一时期一定会进行调整。这种调整会通过前面分析过的几种途径影响实际经济。目前关于货币政策机制的三种代表性观点均存在的问题，首先，这三种观点对于资产价格与货币政策关系均缺乏统一的解释，对于资产价格与实体经济的关系，无论理论研究还是实证检验，均不够成熟。其次，就中国的货币政策的传导而言，第一种观点将金融资产抽象为货币，显然过于简单；第二中观点需要金融资产在居民资产结构中占相当大的比重，也即在不同的金融体制中差异较大；第三种观点需要广泛的金融资产抵押贷款制度，或者金融部门与企业更密切的联系。因此，对现实的解释力都比较欠缺。

五?政策选择

既然我们分析了资产价格泡沫对经济有多种不利影响，货币政策应该如何应对呢？

从理论上说，货币政策的最终目标是保持货币币值的稳定和整个金融体系的稳定，而资产价格的变化与金融体系的稳定关系密切。如果存在资产价格过度波动的现象，常常会引起实体经济的损失，因此，有些学者认为央行应通过调控利率等手段，进行干预。澳大利亚央行学者Kent And Lowe认为，资产价格上涨与下跌对实际经济的影响是不对称的，金融体系内部的监管能够限制，但不能消除“泡沫”，因此，为了避免资产价格过度上涨和最终崩溃带来的长期影响，货币政策在资产价格上涨的初期就应该通过调整利率等手段来干预资产价格（Kent and Lowe,1997）。

Goodhart 认为，中央银行将货币政策的目标只限定的通货膨胀上，显得过于狭窄，象住宅、金融资产等的价格也应该包括在广义的通货膨胀指标内。如果将通货膨胀定义为货币价值的下降，那么，未来消费的价格应该与现在消费的商品与劳务的价格一样重要。

但是，鉴于资产价格决定的基础难以把握，缺乏可操作的工具，各国中央银行在实践中也持比较保守的态度[14]。更多的学者较为普遍的看法是，货币政策不应该试图直接对资产价格的变化作出反应（Bernanke and Gertler,1999；Cogley,1999）。小川?北坂认为，“尽管资产价格影响消费与投资，但是政策当局将资产价格纳入一般物价目标，为了稳定资产价格而介入资金分配，从经济理论上看有违市场效率原则，从技术层面看，也缺乏有效的手段。政府所能做的充其量是规范市场信息披露制度，最大限度地抑制市场‘噪音’”（小川一夫?北坂真一，1998，p261）。[15]也有人认为，虽然中央银行不应该也无法直接控制资产价格，但是对于资产价格变化对实际经济活动的物价水平的影响，应该采取一定的措施。Crockett（1998），“比较一直的共识是，货币政策不应该以任何直接的方式就资产价格纳如目标体系，而是应该致力于物价的稳定，并保证金融体系足以应付资产价格的波动”。这方面值得注意的研究是Bernanke and Gertler（1999）。他们提出了“有弹性的通货膨胀目标”（flexible inflation targeting），认为长期中的通涨目标，应该能同时保证宏观经济的稳定和金融体系的稳定。[16]下面，我们简要讨论与这一主张有关的经常被中央银行当作反应函数使用的Taylor’s Rule。其基本思想是，作为货币政策操作目标的利率要综合考虑通涨率和GDp缺口对均衡水平的偏离（Taylor,1993；King,1999；更多的资料参见J.Taylor的webside）。公式为，公式中it为t期的短期名义利率（央行的操作目标），为长期均衡中的短期名义利率，为t期的通货膨胀率，为通货膨胀目标值，yt为t期的GDp缺口，为GDp缺口的均衡水平。

Taylor’s Rule的标准解释是，央行应将通涨率和GDp缺口作为经济活动水平的两个代表性指标，并根据各自对目标值在偏离程度来评价其相对重要性。但是，如果将GDp缺口看作未来通涨压力的代理变量，泰勒规则也可以被理解为央行对现在与未来物价趋势反应的一种规则（Mayer, Goodhart）。根据这种理解，资产价格的变化可以通过前述财富效应、资产负债（净值）效应等途径，对GDp缺口产生影响，最终作为未来物价变动压力而发挥作用。具体说，一方面，当期GDp缺口中，吸收了资产价格变化的影响，根据泰勒规则，短期名义利率的调整，可以对未来的通货膨胀采取相应的措施；或者，将泰勒规则公式加以扩展，加入资产价格信息变量。[17]

结语：

本文从金融体系的变化，资产价格与货币政策目标，资产价格在货币政策传导中的地位，和目前各国央行在实践中对资产价格的处理方法等四个方面，对资产价格与货币政策的关系进行了总结。可以看出，迄今的研究主要着眼于政策操作层面上，具体说，就是在政策传导和政策目标上，至于引起这些困难的制度变化和影响的理论问题缺乏更深入、系统的分析。而正是在这方面需要新的突破。笔者认为，目前这一领域的研究困难在很大程度上与过于专业化的研究方法有关，货币政策与资本市场尤其是与资产价格之间的关系，涉及到至少两个研究领域，即货币理论与政策，以及金融经济学。[18]过于专业化的方法在一定程度上限制了研究的深入和扩展。

从某种意义上说，20世纪70年代以来世界范围内出现的金融体系的大幅变革，未必改变了金融体系的基本关系，尽管资产存量显著增加，资本市场日益发达，衍生工具层出不穷，但是，资产价格膨胀的过程、影响在历史上的各个时期并没有多大改变（Goodhart，1995c）。日本一桥大学的清水启典，按照Fisher(1933)年“债务收缩”分析框架，对比了29－33年美国金融危机和80年代后期日本的泡沫经济，发现两者在形成原因、过程和危害等各方面具有高度的相似性（清水启典，1997，第11章）。这就提出了一个重要的理论问题，在资本市场高度发达的情形下，货币－信用－资产在形式上更趋复杂，相互转换更为迅捷，但是其本质关系是否发生了变化？换言之，现代经济中，推动实际经济运动的主要力量是什么？商业银行的作用是否会发生根本性变化，或者象有些学者认为的会“消失”？迄今，学术界在这一根本问题上缺乏共识，也没有对货币－信用－资产简洁的模式描述，提供一个解释力较强的分析框架。[19]

此外，迄今对资产价格与实际经济的关系多从信用扩张与收缩的角度分析，但是，从社会资金总量的角度看，这一问题本身或许并不严重，因为资本市场的交易是一种“零和博弈”；关键在于资产价格脱离基础因素的上升会给实际经济发出错误的信号，同时引起社会财富的重新分配，最终导致总供给与总需求的错位，引起宏观经济波动。

附录一：资产价格泡沫模型

附录二：资产价格与实际经济关系模型

主要参考文献：

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第二篇：货币银行学论文

宏观经济的舵手

——通货膨胀时期的中国人民银行任务分析

内容摘要：2010年的物价飞涨让百姓的目光再次聚焦于宏观经济的发展，通货膨胀的红灯点亮了中国经济潜在的危机。在社会主义的背景下，我国政府将会采取哪些举措扭转不利局面，继续保持经济航母的稳定而高速发展呢？中国人民银行无疑是这一系列举措的舵手。从目前央行所实施的多项措施来看，包括提高存贷款利率，提高银行存款准备金率和再贴现率等多都收到了一定的效果。由此看来，中国人民银行在宏观经济的发展中起着至关重要的作用。从长远的角度讲，它的任务，也在这关键时期显得尤为艰巨„„

随着第一次世界大战的结束，金融恐慌和通货膨胀成为了全世界人民头疼的问题，跌宕起伏的经济加深了人们对于拥有强大控制力和可靠性的银行的需要，自此，中央银行便在世界广泛发展起来。由于各国政府通过中央银行实施干预经济的货币政策和财政政策，中央银行的角色变得愈发重要。到了21世纪，中央银行已经是世界经济走向的强大推动者，它们的一举一动都牵动着全世界的目光。自本伊始，让老百姓深恶痛绝的物价飞涨就迎面给了我们一击，加之久病难医的房价调控问题，我国的通货膨胀现象已经完全暴露出来。针对通胀的严重影响，我国央行已经出台多种政策对宏观经济进行轮番调控。可见，央行在人们的生活中已经扮演了举足轻重的角色。

我国的中央银行是中国人民银行，它是在根据地银行的基础上发展起来的，于1948年在石家庄成立，1949年随解放军进入北京并将总行设在北京。到1949年9月，中国人民政治协商会议通过《中华人民共和国中央人民政府组织法》，赋予中国人民银行国家银行的职能，直属政务院，与财政部保持着密切的联系。到了1982年7月，国务院宣布中国人民银行成为我国的中央银行，是国务院领导下的统一管理全国金融事务的国家机关，开始组建专门的中央银行体制的准备工作。从1984年1月1日起，中国人民银行正式开始行使中央银行的职能，开始发挥其在国家财政中的重要作用。而从1949年的国家银行到今天的中央银行，中国人民银行有着不断更新的改变。这些新的变化进一步地强化了作为我国中央银行在实施金融宏观调控、保持币值稳定、促进经济可持续增长和防范化解系统性金融风险中的重要作用。随着社会主义市场经济体制的不断完善，中国人民银行作为中央银行在宏观调控体系中的作用更加突出。可以说，中国人民银行在某种程度上的确充当了宏观经济“舵手”的角色。因此，我们就很有必要了解一下央行的任务与职能，从而认识当前的经济状况和发展方向，并以此为依更好的据研究通货膨胀时期中国的出路。

中央银行作为一个国家财政和货币政策的实施机关，其职能应从宏观调控作用及其业务活动中具体体现。传统上把中央银行的职能归纳为“发行的银行、银行的银行、国家的银行”。下面我们就从这三个方面具体分析中国人民银行在通胀时期应承担的任务。

1.中央银行是“发行的银行”

所谓“发行的银行”, 主要具有两个方面的含义: 一是指国家赋予中央银行集中与垄断货币发行的特权, 是国家惟一的货币发行机构;二是指中央银行必须以维护本国货币的正常流通与币值稳定为宗旨。中央银行集中与垄断货币发行权是其自身之所以成为中央银行最基本、最重要的标志, 也是中央银行发挥其全部职能的基础。中央银行垄断货币发行权是统一货币发行与流通和稳定货币币值的基本保证。货币发行是中央银行的重要资金来源, 也为中央银行调节金融活动和全社会货币、信用总量, 促进经济增长提供了资金力量。因此, 具有“发行的银行” 这一基本职能是中央银行实施金融宏观调控的充分与必要条件。中央银行作为一国发行货币和创造信用货币的机构,在发行现钞、供给货币的同时, 必须履行保持货币币值稳定的重要职责, 将货币量和信贷规模控制在适当的水平, 使社会经济能正常运行与发展。

从我国来看，人民币现金的发行具体由中国人民银行设置的发行基金保管库执行。发行库在中国人民银行总行设总库, 下属分支行设分库和支库, 发行库中保管的是已印制好而未进入流通的人民币票券, 称为发行基金。商业银行及其基层行设业务库, 业务库保存的人民币现金是商业银行日常收付业务的备用金。为了避免业务库现金过多或不足带来的浪费和支付困难, 通常由上级行和同级中国人民银行为业务库核定库存限额。当商业银行的现金不足以支付时, 可以从本行在中国人民银行存款账户的余额内提取现金, 提取的现金

由中国人民银行的发行库转移到商业银行的业务库, 意味着这部分现金进入流通领域。相反, 如商业银行收入的现金超过其业务库库存限额时, 则超过部分应自动送交中国人民银行, 向发行库回流, 意味着这部分现金退出流通领域。众所周知，通货膨胀是因为流通中的货币供给大于货币需求，从而导致货币贬值，物价上升的现象。所以有人认为货币的供给失调一定会导致严重的通货膨胀，其实不然。货币供给增长并非在任何时候都会主导通胀形势。当经济不在均衡增长状态时，经济形势变化是由货币需求主导的，只有经济处于均衡状态时，或者说经济处于偏热状态时，货币供给才会直接影响通货膨胀。可以说，通胀是多方面的原因造成的。过热的经济让中国的金融市场趋于失控的边缘，市场自身的调节机制已经难以发挥作用。所以，调节通胀不能只从浅显的货币供给与需求角度理解，而应当综合经济发展的多方原因和央行的其他职能予以认识。

2.中央银行是“银行的银行”

所谓“银行的银行”, 其一, 是指中央银行的业务对象不是一般企业和个人, 而是商业银行和其他金融机构及特定的政府部门;其二, 中央银行与其业务对象之间的业务往来仍具有“ 存、贷、汇” 业务的特征;其三, 中央银行为商业银行和其他金融机构提供支持、服务的同时, 对其进行管理。具体表现在以下几个方面:

(1)集中存款准备金。实行中央银行制度的国家通常以立法的形式, 要求商业银行和其他金融机构将其吸收的存款按法定的比率向中央银行缴存存款准备金, 存款准备金集中于中央银行的“ 法定存款准备金” 账户, 成为中央银行的资金来源, 并由中央银行集中统一管理。中央银行集中保管存款准备金的意义在于: 一方面确保存款机构的清偿能力, 从而保障存款人的资金安全, 以防止商业银行等存款机构因发生挤兑而倒闭。另一方面中央银行通过调整存款准备金的上缴比率, 来控制商业银行的货币创造能力和信用规模, 以达到控制总体货币供应量的目的。

08年以来，我国央行加紧治理通货膨胀，通过上调存款准备金率，紧缩银根，降低商业银行信贷规模，能够对当前房地产过热、房价过高起到抑制作用。因为目前国内房地产行业对银行贷款的依存度较高，一般占到60%左右。上调存款准备金率后，首先，银行信贷总量相对减少，贷款更加谨慎，导致房地产商的资金链吃紧;其次，银行对个人消费性房贷信用也会紧缩，会压缩房贷需求市场，缓解房地产市场过热的状况;再次，我国GDP及投资增速已有所减缓，主要行业的投资增速也有所回落，对于涉及行业极广、资金高度密集、投资回收期较长的房地产行业也有明显紧缩的效果。

(2)充当商业银行等金融机构的“最后贷款人”。当商业银行和其他金融机构发生资金困难而无法从其他银行或金融市场筹措时, 可通过再贴现或再贷款的方式向中央银行融通资金, 中央银行则成为整个社会信用的“最后贷款人”。中央银行向商业银行发放贷款可以通过调整再贴现率, 起到调控货币供应量和信用规模的作用。充当最后贷款人是中央银行极其重要的职能之一, 也确立了中央银行在整个金融体系中的核心地位。

央行对金融机构贷款的作用体现在再贴现率上，调整再贴现率也是中国人民银行治理通胀，调节经济的一个重要手段。社科院金融研究所刘煜辉说：“再贴现利率，本来是一种惩罚式工具，也就是说当商业银行需要调节流动性的时候，要向央行付出的成本。”但现在商业银行的流动性充裕，“这项惩罚式工具已经失去了原有的作用”从而成为央行调控金融市场和经济的强有力工具。比如，上一年末央行公告，上调对金融机构贷款利率，其中一年期升0.52个百分点至3.85%。同时上调再贴现利率，由1.80%上调至2.25%。这是两年来，央行首次提高对金融机构再贷款和再贴现率。申银万国分析师李瑜认为，再贴现利率和再贷款率提高，将对冲掉“存款利率提高为银行带来的输血效应”，表明央行继续收紧银根，为宏观经济降温的决心。

3.中央银行是“国家的银行”

中央银行是国家的银行是指: 一方面代表国家制定并执行有关金融法规、代表国家监督管理和干预各项有关经济和金融活动, 另一方面还为国家提供多种金融服务。另外, 许多国家中央银行的主要负责人是由政府任命;绝大多数国家中央银行的资本金为国家政府所有或由政府控制股份;还有些国家的中央银行直接是政府的组成部门。中央银行具有国家的银行的职能, 主要通过以下几个方面得到具体体现:

(1)代理国库。国家财政收支一般不另设机构, 而交由中央银行代理。财政收入和支出均通过财政部在中央银行内开设的各种账户进行。具体包括按国家预算要求代收国库库款, 并根据财政支付命令拨付财政支出, 向财政部门反映预算收支执行情况, 代理国库办理各种收支清算业务。因此中央银行又被称为国家的总出纳。

(2)代理政府债券的发行。当今世界各国政府均广泛利用发行国家债券的形式以弥补开支不足。中央银行通常代理国债的发行、推销以及发行后的还本付息等事宜。

(3)为政府融通资金、提供特定的信贷支持。当财政因先支后收而产生暂时性收支不平衡时, 中央银行一般会向政府融通资金、提供信贷支持。各国中央银行一般不承担向财政提供长期贷款或透支的责任。因为向政府发放中长期贷款将会陷入弥补财政赤字而发行货币的泥潭, 会导致通货膨胀, 危及金融体系的稳定。同样中央银行也不宜在一级市场上承购政府债券。中央银行在二级市场上买卖政府债券虽然也是对政府的间接资金融通, 但一般不会导致通货膨胀, 反而是中央银行控制货币量的有效手段。

(4)保管外汇和黄金储备, 进行外汇、黄金的买卖和管理。世界各国的外汇、黄金储备一般都由中央银行集中保管。中央银行可以根据国内国际情况, 适时适量购进或抛售某种外汇或黄金, 可以起到稳定币值和汇率、调节国际收支、实现国际收支平衡的作用。

(5)代表政府从事国际金融活动, 并提供决策咨询。中央银行一般都作为政府的代表, 参加国家的对外金融活动, 如参加国际金融组织、代表政府签订国际金融协定、参加国际金融事务与活动等;同时, 在国际、国内的经济和金融活动中, 中央银行还充当政府的顾问, 提供经济、金融情报和决策建议。

(6)对金融业实施金融监督管理。中央银行作为国家最高的金融管理当局,行使其管理职能。其主要内容包括: 制定并监督执行有关的金融政策、金融法规、基本制度和业务活动准则等;监督管理金融机构的业务活动;管理和规范金融市场。

从国家的银行角度看，央行应当实施综合性的货币政策，并且与财政政策相结合，才能有效的调节宏观经济，抑制通货膨胀。将中央银行再贷款、再贴现、存款准备金率、公开市场业务、基准利率以及国务院规定的其他货币政策工具等统筹实施。应该注意到不能一味的致力于控制通胀而忽略了经济建设，所以要辅以“适度宽松”的稳健货币政策。稳健的货币政策目标不仅要把流动性控制在合理水平，把通胀控制在可承受的水平上，而且要提供充分的流动性保证经济的平稳正常增长，从而稳定经济发展。并且，加快推进金融企业改革，健全金融市场体系，加强和改进外汇管理，维护金融体系稳定，进一步提高中央银行金融服务水平，促进国民经济持续快速协调健康发展。归根结底来讲，无论是央行还是其他国家权力机构的调整，其最终目的只有一个：将我国的社会主义市场经济推向更高的台阶。

当下，国际经济局势错综复杂，国内通货膨胀压力加大，经济浪潮的的大起大落中，中国人民银行如何掌舵中国经济的走向无疑对将对国内外都有深远的影响。调节国民经济是永无休止的活动，央行的任务仍然艰巨而长远。伴随着新一轮政策的到来，这艘中国经济的大船究竟会驶向何处，我们仍需拭目以待。

参考书目：刘锡良、曾志耕编著：《中央银行学》，中国金融出版社1997年版。

第三篇：货币银行学论文

商学院2012-2013年第1学期《货币银行学》期末考核

国际金融环境对我国外贸企业的影响

摘要：现在的国际经济环境是经济全球化的年代，所以一国所发生的经济危机或波动

都会对全球的经济发生影响。美国的经济危机不仅影响了本国的经济，而且对全球大多数国

家的经济产生了冲击。我国的外贸企业也面临了极大的冲击。虽然时间已经过去很久，但金

融危机的影响还在。本文就是论述我国的外贸经济如今所面临的国际金融环境和在金融危机的背景下我国金融企业面临的机遇和挑战。

一、金融危机相关内容以及我国外贸公司现状介绍

2008年下半年，由美国的次贷危机所诱发的金融危机影响了全球的经济发展，时至今

日很多国家仍未从经济危机的阴霾中走出来。我国一直以来是个依靠出口来促进国内经济发

展的国家，对外贸出口的依存很大，所以我国受到金融危机的影响也很大。现在的国际金融

环境对我国外贸企业来说存在着极大的机遇和挑战，就要看我国的外贸企业如何去权衡

（一）金融危机引发的原因

美国房地产泡沫是引发08年金融危机的源头，而房地产泡沫和美国的房地产金融政策

和长期维持的宽松紧急货币政策有直接关系。金融衍生品过多也掩盖了巨大的风险，美国的大批放贷机构把数量众多的次级住房贷款在市场上发售引起各类投资机构购买。建立在这个

基础上的衍生市场轰然的倒塌也是必然。而且美国的金融监管体制滞后，整个国际层面也缺

乏有效的金融监管。

（二）我国外贸公司的表现形态

1出口贸易受阻

我国的珠三角长三角地区的外贸企业组要以电子化工玩具等产品的出口为主，主要销售

方式是出口到东南亚北美拉丁美洲等国家和地区。我国外贸企业的立足之本就是依靠产品的价格优势迅速占领海外市场，以销量带动整体经济效益的实现。但是随着金融危机在全球范

围内的蔓延，世界各国无一幸免，各国出口或多或少都遭受到了打击和影响。虽然金融危机

渐渐退去但其影响之深远仍旧影响着各国的经济发展。

2融资困难

长期以来融资问题始终是制约我国外贸企业发展的主要问题之一，也是导致我国外贸企

业难以形成规模化发展的主要制约因素。与欧美国家的出口企业相比，我国外贸企业的发展

生命周期普遍比较短银行在对企业放贷是有着诸多顾虑。尤其是在我国银行业的高度集中，银行监管体制和法律方面的不完善，造成了我国外贸企业融资形式更加严峻。经过了金融危

机我国的融资难度进一步加大。我国外贸企业受到通货膨胀的影响，在银行融资和社会融资

中造成更大的阻碍。

3汇率风险

由于金融危机的影响，我国的人民币不断的升值，这客观造成了我国外贸企业在出口贸易中面临更严峻的处境，需要克服更多的困难和阻力。为了积极创造适应我国外贸企业在国际贸易环境中生存和发展的环境，我国中央银行及财政部门适时调整了经济政策，并通过出口退税和减免税收等方式为外贸企业提供功能更多的发展空间。但是在全球金融为背景下我国外贸企业必须勇于面对人民币升值而引发汇率风险加剧的现实，特别是随着人民币升值速度的不断加快，外贸企业如果不能及时对于国际经融试产的走势进行准确的判断和分析，极有可能导致外贸企业出现出口量的不确定性，由于外贸企业难以准确把握汇率升降，而对于国际贸易中的盈亏缺乏信心。劳动成本增加

经济危机爆发以来，多种生产要素价格走势都出现了拐点最典型的是劳动成本的上升。而我国长期依靠出口劳动密集型产品，打得就是地劳动价格牌，随着劳动价格的上升，这种优势将逐渐消弱，对我国的出口具有深远的影响。此外，危机导致发达国家消费能力下降，投资领域也很疲软，特别是重大工程建设的信贷也变得更加谨慎。这样就导致全球的对外对内投资都在压缩，大大地限制了我国工业制成品的出口，抑制了外国对我国的资本流动，消弱了我国企业资金支持，降低了资本在全球范围内的溢出效应，不利于我国对外贸易的开展。

二 在巨大金融环境的背景下我国贸易公司面临的机遇

美国次贷危机演变为国际金融危机后，对世界经济产生了广泛而深刻的影响。面对危机，我们不仅要看到此次危机给处于转型期的中国经济带来的挑战，更要看到其中蕴含的机遇。在我国经济与世界经济联系日益紧密的今天，国际金融危机对我国海外投资、进出口、金融证券保险业、房地产业、旅游业、劳动就业、经济增长、经济地位等层面都会产生重要的影响，并蕴含着难得的机遇。

（一）在海外投资方面的机遇

危机发生后，海外资本市场出现暴跌，对我国较多海外投资都产生了很大的负面影响。我国海外直接投资的风险也不可忽视，一些项目可能面临着资产价格缩水、投资收益下降、投资回收期延长等一系列风险。国际金融危机使得海外许多股市大幅缩水，资产价格大幅下降，一些公司股票估值已居历史低位；一些公司为了渡过目前的难关，贱卖公司资产或控股权；一些国家大幅降低了外资进入门槛。这些都为我国相关企业、机构创造了一系列海外直接或间接投资的潜在机会。国际金融危机延续时间越长，破坏程度越大、经济恢复越慢，我国海外投资的潜在机会就会越多。

（二）在进出口贸易方面的机遇

这次国际金融危机主要发生在发达国家和地区，而我国一般贸易进出口的目标地也主要

在发达国家和地区，因此这次危机对我国进出口将产生重大影响，尤其对我国出口导向型经济将会带来冲击，一些出口导向型企业面临着资金回收困难、订单减少的风险。我国一般性贸易出口收入、贸易顺差、外汇收入等一系列宏观经济指标可能都会发生重要变化。就我国进口而言，一些国家基于生产自救可能会出台一些有利于产品出口的政策，如降低出口关税、降低出口价格、放松技术封锁等。目前，一些大宗商品如石油、铜、铁矿石等价格大幅调整降低了我国进口相关商品的成本，这些都有利于相关商品的进口。我国企业应抓住这一机遇，根据自身的需要和能力，扩大技术类、资源类、短缺类、价格优势类商品的进口。

（三）在金融证券保险业的机遇

这次国际金融危机对我国金融业的影响主要表现为：利率联动、汇率波动及其对金融机构经营的影响；金融环境的变化对银行贷款业务可能产生重要影响；海外金融机构的风险可能传导到其设置在我国的分支机构上来。对我国证券业的影响主要体现在：股价波动及其对证券机构经营、业绩和对投资者投资收益的影响；股价波动对市场融资功能的影响及其对上市公司和再融资的影响。对我国保险业的影响主要表现为：利率波动对保险业经营及业绩的影响；资本市场波动对保险业投资收益的影响。就影响程度而言，我国金融证券保险业对外有所开放但尚不充分，这就决定了此次危机所产生的影响程度相对有限。一方面，在国际金融、证券市场没有稳定之前，我国金融、证券市场不可能走出反向的单边行情。另一方面，影响我国金融、证券市场未来走势的主要因素仍是国内的市场环境和运行机制。今后我国仍会坚持金融改革、开放、创新的发展路径，但市场监管和风险防范会进一步加强。

（四）在房地产业的机遇

这次危机从源头上看是房地产市场危机。因此，由房地产市场引发的国际金融危机对我国房地产业会产生多方面的影响：首先，我国几个一线城市如北京、上海、广州、深圳和部分二线城市的房地产市场，有可能面临一些海外投资客抛售房产、抽离资金的情况；其次，基于美国这次房地产市场危机的深刻教训，我国未来会进一步规范房地产市场的发展，会控制房地产虚假需求的扩大和价格的暴涨暴跌，以避免房地产市场的剧烈波动引发金融业系统性风险。

（五）在劳动就业方面的机遇

此次危机对我国劳动就业的影响主要体现在三个方面：一是经济增长放缓，新增就业机会可能相对减少。因此，未来一定时期可能面临更大的就业压力；二是金融危机爆发后，美国等金融业发达的国家和地区失业金融从业人员有可能流向受金融危机影响较少的国家和地区。因此，我国面临着引进海外金融人才的良好机遇，国内金融业也可能面临着更加严峻的人才竞争的态势。但从长远来看，这种人才竞争对我国金融、证券、保险业的发展是有利的。

三 在巨大金融环境的背景下我国贸易公司的应对政策

在我国社会主义经济的建设与发展中，外贸公司所占据的重要地位和作用，这是不容忽视的，也是我国现代经济发展的重要标志之一。金融危机背景下，我国外贸企业不但要积极适应国际金融市场环境的变化，而且要在充分利用国家宏观调控政策和优惠条件的上，不断发现分析和解决现有的风险管理弊端和问题，进而才能促进我国外贸企业的健康稳定科学发展和进步。

（一）建立完善的财务监控体系

在我国外贸企业的风险管理中，为了有效避免有可能出现的各类风险，必须重视对于出口结算方式的合理选择。国际金融危机对于我国外贸企业的影响表现在诸多方面，企业为了保证资金的安全，规避信用及汇率风险，应尽量采用全额或部分资金的即期信用证和即期托收，保证在收取对方付款后，采取银行保函或国际保利等现代化的结算方式。为了有效缓解我国外贸企业的信用风险问题，必须实施建立相应的信用管理制度及逾期应收账款管理制度。我国外贸企业不但要全面加强自身的信用管理，而且要采取有效的措施加强对于国际贸易合作伙伴的资信管理，并且建立相应的客户信用档案，对于客户的信用等级进行综合评定，在确定客户的信用额度以后，实现从源头控制信用风险目标。

（二）积极推行出口市场多元化战略

在我国外贸企业的经营与管理中，市场多元化主要是指外贸企业所选择的目标市场不仅仅局限于某一国家或地区，而是要放眼整个全球的潜在市场，逐步构建一个多样化的目标市场。我国外贸企业由于产品单一，技术落后，管理方式成就等原因，所面临的目标市场往往局限于某一单一地区和行业。在金融危机席卷中国时，外贸企业赖以生存的行业发展受阻，应变能力也相对较差，就必然濒临破产。我国外贸企业在确定市场目标时，要坚持多元化的原则，将有限的资金有效应用于多个行业当中，当某一行业发展受挫时，其他行业尚有发展的空间和资金，不至于外贸企业的经营风险全系于某一市场目标上，降低外贸企业的经营风险。

（三）坚持综合防控和专项防控相结合在国际经济环境下，我国外贸企业是无法躲避竞争和风险的，两者之间的关系是极为复杂的。在我国外贸企业的风险防范中一定要坚持坚持综合防控和专项防控相结合的基本原则，特别是要注意财务部门在预算管理工作中的基本职能，其中主要包括对于经营管理财务汇率信用风险的全面控制，并且深刻认识到各类风险综合防控的重要性。与其他类型企业相比，外贸企业在经营和管理的侧重点略有不同，在其风险管理中实行综合防控虽然可以有效降低风险发生率，但不能从根本上杜绝风险，因此，我国外贸企业对于某些特殊换届必须采用有针对性的防控措施。

参考文献

[1]李淑玲.《国际贸易问题》：国际贸易问题杂志出版社，2009年12期

[2]姜荣春，华晓红：《国际贸易问题》：国际贸易问题杂志出版社，2009年第5期

[3]财政部.关于当前应对金融危机加强企业财务管理的若干意见（财企[2009]52号）.[4]胡荣芳.金融危机对我国外贸企业的影响及其对策[J].消费导刊，2009，（1）：83.[5]薛荣久.经济全球化下贸易保护主义的特点，危害与遏制[J].国际贸易，2009（3）.[6]李文华.后金融危机时期我国外贸企业战略转型研究[J].经济与管理研究，2009（6）.[7]田林.关于中国企业海外风险预警初探[J].保险研究.2008,(11);19-52.[8]徐松，戴翔：《国际商务——对外经济贸易大学学报》2009年第2期

第四篇：货币银行学论文

现代科技与银行业务的结合在进行了两个月的货币银行学理论学习后，我们对货币银行学有了一个基本的认识。理论知识的学习和实践结合起来，才能更好的掌握这门课程的知识，并用以指导将来的实践。本周，我们以四人为一个小组的形式进行了一次实践的学习—去各大银行体验考察学习。以下便是我们这一小组实践后的一些感想和总结。

我们这组考察的重点放在了银行业务的进行与现代科技的结合上。

现今，各大银行的营业点，大到商业中心，小到农村小镇，几乎到处都有，极大地方便了人们办法各种业务。商业银行提供的各种业务，负责业务、资产业务、表外业务和中间业务，也为人们提供了更多的选择。银行业发展十分迅速。但是，从以往可以看到，固定的营业点有时候并不能满足人们的某些特定的需要，即使能够满足，也并不是人们的最优化选择方案。比如，A在学校急需一笔钱来缴纳学费，过去家长们必须赶到银行去为孩子打钱，浪费了一定的时间，也给家长带来不便，但是现在，就不需要了，由于网上银行的出现，节约了时间精力等。

随着人们需求的多元化的增加，以及网络技术的发展，银行业也与时俱进，将先进的网络技术与银行的业务结合起来，强化了信息技术的投入，普及自动机系统，开拓电子银行服务，发展电子货币，构思电子货币联网系统等等，大力实现银行业务、服务的创新。越来越朝着电子化的方向发展。

一、银行业务与网络技术结合的具体表现

1、网上银行。这次的实践考察，我们小组选择了办理个人网上银行业务，填写完基本

资料，经窗口办理手续开通后便可使用，传统的银行业务的办理只能通过自动业务机器以及人工窗口服务进行，要办理业务必须到各大银行进行，使得一些居住较为偏远的人们来说极其的不方便，通过网上银行业务的办理，极大地改善了这种状况，通过网络就可以进行转账，账户查询等。初次之外，办理网上银行业务还刺激了电子交易的发展，使得人们的购物不在需要出门便可以购买到自己想要的商品和服务。使用电子银行支付可以降低货币的使用，降低出现假钞的风险。

2、手机提取现金业务。我们考察的银行工作人员向我们推荐了一款软件，直接下载到

手机里，就可以实现无卡提取现金。过去，如果出门时银行卡丢失或者忘记携带，就没有办法取得现金来解燃眉之急，有了这项业务，就可以不用卡，只要有手机，便可以在ATM自动取款机上取得现金。极大地满足了人们的需求，给人们的出行带来了极大地方便。

第五篇：浅析应对资产价格策略

内容摘要：近年来，物价稳定而资产价格频繁波动是许多国家遇到的一个新问题。货币政策是否应该对泡沫进行干预这一问题成为理论界的研究热点。本文就此问题展开论述，并提出应对资产价格泡沫的策略以供参考。

关键词：泡沫 货币稳定 金融稳定

货币政策目标大致分为两类：一类是经济稳定，即在保持物价稳定的基础上，维持经济的健康发展；另一类是金融稳定，即保持金融体系的健康。根据历史经验，一般物价水平的稳定有助于经济稳定和增长，但是不能确保金融稳定。近20多年来，物价稳定而资产价格频繁波动是许多国家遇到的一个新问题。资产价格泡沫在许多国家均有发生，但是在泡沫产生－膨胀－破裂的过程中，货币政策是否应该对其进行干预这一问题成为理论界的研究热点代写论文。

资产价格泡沫中的货币政策干预问题分析

关于货币政策是否应该对资产价格泡沫进行干预的问题，近年来在学术界产生了持久性的争论。到目前为止，有一点已经达成共识，那就是，运用货币政策进行干预或者不干预的关键并不在于判断资产价格是否合理估值，而是取决于资产价格所包含的信息内涵，即价格中是否含有货币政策最终目标(通货膨胀或者产出)的信息。换句话来讲，就是要看资产价格是否能够作为经济预测的领先指标。如果资产价格中包含了未来通货膨胀或者产出的信息，那么货币政策就应当对泡沫进行干预。

目前争论的焦点问题在于，如果资产价格不包含货币政策最终目标的信息，那么货币政策是否仍旧应该对泡沫进行干预？对于这一问题，存在两种完全对立的观点。一种观点认为即使资产价格没有信息内涵，即不包含诸如通货膨胀或者产出等货币政策最终目标的信息，货币政策仍然应当积极对泡沫进行干预，我们称之为“有为论”。相反，另一种观点认为，如果资产价格没有信息内涵，那么央行应当忽略泡沫的影响，不对其进行干预，我们将其简称为“无为论”。

（一）无为论

Bernanke，Mishkin，Filardo以及Goodfriend等都是“无为论”的支持者。他们认为，除非资产价格泡沫影响到通货膨胀预期，否则货币政策不应该对泡沫进行干预。

Bernanke and Gertler(1999)的研究颇具代表性。他们对BGG模型进行扩展，加入泡沫因素。通过对四种不同的货币政策在泡沫从膨胀到破裂的全过程进行模拟分析，最后得出结论认为：采用的一种货币政策，即仅对通货膨胀反应的货币政策虽然不直接对泡沫做出反应，但是仍然能够取得最小的通货膨胀波动和产出波动，是四种候选货币政策中最好的一种。一些中央银行家也持有“无为论”的观点，如美联储前任主席Greenspan。Greenspan(1999)在众议员战略委员会提供证词时，对资产价格与货币政策之间的关系进行了如下论述：“尽管财产价值对经济至关重要，美联储必须对此认真监督和审查，但是其本身并不是货币政策的目标。货币政策的目标是美国经济的最大可持续性增长，而不是资产具体的价格水平。”

（二）有为论

Cecchetti，Genberg以及Wadhwani(2000)等学者明确主张中央银行应该直接干预资产价格泡沫。他们认为，从理论上来讲，货币政策的最终目标是保持货币币值稳定(即经济稳定)以及整个金融体系的稳定，而资产价格泡沫与金融稳定有着密切的关系。泡沫崩溃往往会给实体经济造成巨大冲击，所以，中央银行应该通过调控利率等手段，对泡沫进行干预。

持有为论的学者和中央银行家为数也不少，如Smets(1997)、Kent and Lowe(1997)以及Goodhart and Hofmann(2000)等。他们并不是建议将资产价格纳入货币政策的损失函数，而是将资产价格作为货币政策反应函数中的一项，即采取形如第四种情况的货币反应函数。也就是说，有为论并不是要求改变货币政策的损失函数，有为论与无为论之间的主要争论也在于对货币政策反应函数的不同看法。

货币政策直接干预资产价格泡沫的局限性

尽管中央银行的货币政策在宏观经济管理中发挥了重要的作用，但是其在应对资产价格泡沫中也存在许多局限性。如果中央银行运用货币政策直接对泡沫进行干预，存在如下的问题：首先，央行必须准确判定资产价格泡沫是否存在以及合理评估泡沫程度大小。但是，要识别正在逐渐发展的泡沫是非常困难的。这是因为资产的基础价值本身是无法观测的，而且难以对其进行准确估算。实际上，相于私人部门而言，中央银行并不拥有信息优势以及更强的泡沫预测能力。Greenspan(1998)曾经说：“想通过市场干预来戳破股市泡沫，有个根本性的问题尚未解决，那就是你必须比市场本身更了解市场。”事实证明政府并不比市场知道更多信息。如果中央银行在不具备信息优势的情况下错误地对是否存在泡沫做出判断，那么就会导致错误的货币政策。

其次，货币政策对于资产价格泡沫仅具有有限调节能力，许多实证研究结论表明，货币政策与资产价格之间的关系并不存在固定的模式，这表明中央银行运用货币政策控制资产价格的手段和能力是有限的。而且，运用货币政策对泡沫进行调控一般需要较长的时间，使用时有一定的政策时滞。

第三，货币政策的成本也需要引起关注。运用货币政策抑制泡沫的同时也会对实体经济造成影响，紧缩的货币政策对宏观经济的负面影响可能比泡沫带来的危害更大。如果央行采取激进的措施，比如大幅度提高利率，即使有可能会成功地抑制泡沫，但是其后果是经济出现下滑，甚至陷入衰退。所以，即使可以识别泡沫，货币政策仍然很难在刺破泡沫的同时不损害实体经济。

正是由于以上原因，Bernanke and Gertler(1999)提出了基于弹性通货膨胀目标制框架下干预方法：即使在资产价格泡沫对预期通货膨胀率产生影响的情况下，货币政策也不应当直接对泡沫本身进行干预，而是应当对被影响的通货膨胀率进行干预。但是，这种方法需要预测泡沫对预期通货膨胀率的影响，而这在操作上也并不是一件容易的事情。

无论如何，货币政策无法从根本上抑制泡沫的产生。货币政策只能通过信贷的扩张与收缩，间接影响资产价格泡沫的变动。防治泡沫需要有良好的制度设计、完善的会计制度、执行有效的法律体系，高效的监管构架以及投资者理性投资理念的建立。货币政策对于金融稳定的作用也只能是治标，最后贷款人功能的发挥局限于事后的“救火”以及防止危机的扩散。

结论

按照丁伯根“政策目标与政策手段数量一致”的原则，为了同时实现货币稳定和金融稳定两大政策目标，中央银行应该使用至少两种政策手段：一种是控制货币数量或者进行利率调节，另一种则是对金融机构进行监管以及通过“贴现窗口”实施“最终贷款人”的功能。

中央银行的货币政策应该密切关注资产价格变化的动向，但是货币政策本身不应该被直接用于阻止资产价格泡沫的膨胀，而是应该针对宏观经济本身，尤其是一般价格水平。对于“疑似”资产价格泡沫，中央银行应该采取弹性通货膨胀目标制的方法。与此同时，为了维护金融市场的稳定，中央银行应该充分发挥政策制定者、监管者的职能，与其他金融监管部门协调配合，通过制度建设以及严格监管做好资产价格泡沫的事前防范，主要是增加银行体系的风险防范能力，如加强资本重组率、充分披露信息等等。当泡沫破裂时，中央银行应当首先保证整个金融体系的平稳运行，在必要的时候充分发挥其作为最后贷款人的作用，积极应对以避免泡沫破裂给实体经济造成的严重打击。