第一篇：企业并购前的财务分析与评估
南昌大学共青学院毕业设计（论文）
第1章 绪论
第1章 绪论
1.1选题背景
企业并购可以通过多种方式实现，从而实现企业经营规模扩大化，牢固企业经济竞争实力。企业并购给企业带来的利益是很多的，比如它能使企业整合改造，给企业注入新鲜血液，从而达到企业并购整合增长经济实力的目的。在财务管理中，风险和收益是并存的。在我国,全国并购发生也是层出不穷，剧统计近年来共有2万多家企业先后并被购，据调查企业并购仍呈上升趋势。虽然在2001年，世界经济进入下滑走势，全球并购金额也随着减少，但从2003年起，并购形式好转，并购的数量和金额开始恢复上升形式，2007年开始，美国经济减速，受其影响，世界经济增长有呈回落态势。就全球经济来看，并购的过程就是经济不断发展的过程。
目前，推动全球并购接踵而至的原因主要包括：（1）全球经济的稳健发展。（2）全球公司经济盈利的提高。（3）市场竞争促使企业整合加速。
企业并购有成功的但也不乏失败的案例，企业并购失败的原因一般是并购没有创造价值，或是企业在并购中并购的策略不当，伴随着并购的还有政府的过多干预有关。企业并购过多的强调降低并购成本而忽略企业并购前的分析，并购中的融资方式和并购后财务整合的问题，当今企业并购缺乏的是理论研究的正确引导。针对这样一个问题来分析并购中的财务问题，本文为并购企业提供较为实用的理论建议。
1.2国内外研究现状
1.2.1国内研究现状
并购的发展已经成为一种趋势，并购理论也随之不断发展，我国并购活动，并购理论的研究还处于起步阶段，以下是对并购的某些问题进行的研究。
1.王春，齐艳秋(2001)在《关于企业购并动机的理论研究》中介绍了构建企业并购动机框架，并从经济方面、管理方面、战略思维方面进行分析研究，多数发达国家企业已经由经济维向战略维发展，相对发达国家发展程度我国企业并购相对较慢。该论文认为单一的标准对之进行衡量和评价明显的不合时宜。将企并购动机理论进行归纳、分类，形成的理论框架，再根据企业并购动机的时间性、南昌大学共青学院毕业设计（论文）
第1章 绪论
空间性及多元性的特征进行针对性的分析，也是一种不错的研究思路。
2.朱宝宪、王怡凯(2002)在《1998年中国上市公司并购绩效的实践的效应分析》中介绍并购绩效,文章是研究控制权发生转让的并购案例，认为在合并前企业的绩效水平低于市场平均水平，然而并购后绩效水平会超出了市场的平均水平未来几年仍会上升。论文得出以下结论：第一，并购前收购方主动的被并购公司的业绩比控股方主动出让的公司业绩要好；第二，所有被并购公司并购前的主营业务资产收益率都低于净资产收益率；第三，1998年大部分并购是战略性的并购；第四，企业并购实践分析显示，战略性并购效果相对较好的是市场化。
3.申勇锋(2004)《期权定价模型在企业并购中的应用》中指出，量化各种期权定价模型，充分考虑外部经济条件，这一并购思维符合传统评估方法的优越性。本文认为在识经济不确定的背景下，我们应该尝试采用期权定价模型估计目标企业并购的价值。这样我们才能瞄准目标企业价值，为并购活动提供更科学的决策依据。
4.邹斌(2006)在《我国上市公司并购的博弈分析》中从分析我国上市公司并购的种类，然后建立多种博弈模型，求出其的解决策略。从博弈论的角度寻找影响并购的因素及它们之间的相互联系。最后，提出了有效的政策性建议和整改措施，剖析了本文的四种并购形式并进行总体评估，预测和判断我国并购情形的发展。
1.2.2国外研究现状
西方并购浪潮不断兴起，对于并购实践的研究层出不穷。西方并购理论归结起来有以下几点：竞争优势理论、代理理论、交易成本理论、价值低估理论。1.竞争优势理论
并购方选择目标企业通常是根据自己所需的目标企业的特定优势，并通过企业自身的优势实现并购，达到取长补短互利共赢企业并购目的。企业兼并是为了提高自身竞争力，不被市场经济淘汰。2.交易成本理论
交易成本理论认为企业并购是为了提高企业效率。简而言之并购就是用企业内部的组织协调从而降低交易成本。在纵向并购中，企业通过内部之间的行政指令并购就可以节约了市场交易的成本。
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3.代理理论
“代理成本”问题的提出者是詹森和麦克林。股份制公司的管理权和经营权是相互分离的，股东希望实现企业财富，而管理者希望享有高报酬低风险。公司必须付出代价以保全双方利益，这就是代理成本。企业的决策管理与决策控制分开可以降低代理成本，这将限制代理人的部分权利。如果管理层不能达到股东的目标，公司业绩不好，公司将会被收购，自己也会失业。
4.价值低估理论
当目标企业的市场价值不够真实或未能表现出来，其他企业会将其视为并购目标。企业市场价值低估的原因，经济管理能力较差，并购方有其更真实的管理信息，认为并购会得到收益。价值低估理论预言，企业的并购活动将日益频繁。
1.3研究内容和方法
1.3.1研究内容
第一章首先对并购的概念和分类进行了分析。企业并购的定义。所谓兼并，有广义和狭义之分。企业并购产生的财务效应是双面性的。本文从企业并购国内外研究现状和研究方法进行介绍。第二章主要讨论的是企业并购的概论，并购方式按照不同标准的分类。第三章主要讨论的是企业并购前的财务分析和并购动因，企业并购的驱动力（财务协同效应，谋求企业战略发展，管理层利益驱动，以并购换取竞争优势）；政府推动企业并购的驱动力。第四章讨论了企业并购的支付融资方式及融资中遇到的问题。1.3.2研究方法
本文运用分析比较的方法,通过对企业并购理论分析和并购分类,为全文奠定理论基础,并分析企业并购动因，并购可行性。结合选题背景及国内外研究现状，分析与企业并购有关的理论，同时结合实际，透过问题表面找出企业并购本质的原因，然后正对具体问题提出解决这些财务问题的方法。
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第2章 企业并购的概述及分类
第2章 企业并购的概述及分类
2.1企业并购的概述
并购(M&A)是兼并(Merger)与收购(Acquisition)的统称。由大于等于两个的实体经济构成一个经济单位的交易便是兼并。企业兼并将会最少有一个参与并购的企业的法人资格不经过清算而消失。兼并包括两种形式，其一是新设合并，在新基础上形成一个新的公司，即A+B=C。其二是吸收合并，即A+B=A。收购是指一个企业通过收买股票和股份等形式，从而取得企业的控制权和管理权。
2.2企业并购的分类
企业并购种类繁多，企业并购按不同的标准可分为不同的类型。2.2.1按被并购对象的所在行业部门分类
（1）横向并购，是指同一行业，在生产和销售相似产品的企业之间的兼并和收购。并购的目的通常是为了扩大生产经营规模，为了提高效率，提高市场竞争力。横向并购有两个鲜明的效益就是达成经济规模化和从而提升企业的集中度。
（2）纵向并购，通常是指各个环节的生产和管理，密切相关的企业之间，或者具有企业并购、纵向协调之间发生的，其目标主要是为了加强合作提高企业经济效益。并购企业所并购的是最终生产和销售的企业。
（3）混合并购，是指不同的行业的企业和生产不同产品的企业之间的并购。混合并购的目标在于拓展企业的产业规模，经营领域，可以使企业进行多样化多角度经营，进而做到分散风险，增强抗风险能力，使企业获得较稳定的满意利润。2.2.2按并购的支付方式分类
（1）现金并购是指并购企业以支付现金的方式赢得目标企业的所有权。其特点是，目标企业得到了并购企业的现金支付，但失去了对公司的所有权和决策权。现金并购包括现金购买资产和现金购买股票并购两种形式。4 南昌大学共青学院毕业设计（论文）
第2章 企业并购的概述及分类
（2）换股并购，指并购企业增发本公司的股票，以新增股票替换被并购企业的股票。这种合并不需要支付太多的现金。换股收购又分为股票换取资产和股票换取股票两种并购方式。股票换取资产是指为了得到目标企业的大部分资产，并购企业向目标企业发行自己的股票的并购方式。2.2.3按是否利用目标企业自身资产来支付并购资金分类
（1）杠杆收购的本质，杠杆收购是债务融资和资本工具的主要形式，它的债务资金保障是通过资产实现的。
（2）非杠杆收购，是指用自己的资金和营业收入而不是目标企业支付或担保支付的收购形式，早期并购形式大多是这个类型。2.2.4按产权转移的方式来划分
（1）购买式并购,购买式并购,可分为一次性购买和分期购买形式，并购企业出资购买目标企业的资产以取得对资产的全部控制权。
（2）吸收股份式并购，是指并购企业通过股权经营，收购目标企业的部分股票，达到参股经营的目的。
（3）抵押式并购，即以抵押形式，再次购买手段进行产权转移，这种形式主要是企业资不抵债自愿抵押给债权人。2.2.5按是否取得目标企业合作划分分类
（1）善意收购，指目标企业给予并购企业的承诺协助，双方达成共识并处理并购的具体安排。如果目标企业对收购条件不满意，双方进一步讨论协商，最终达成双方都能接受，董事会批准并通过。于收购双方愿意协商讨论，双方对彼此情况较为清楚，此类收购比较容易成功。
（2）敌意收购，指并购企业收购意图不清楚或是反对态度时，对目标企业进行收购的行为。在此种收购中，并购企业一般未经过协商，提出的收购条件使目标企业不能接受，对此类收购企业，目标企业会做出反收购措施。
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第3章 企业并购前的财务分析与评估
第3章 企业并购前的财务分析与评估
3.1企业并购可行性分析
企业并购可行性分析主要是从财务状况分析、人力资源分析、研发与市场营销分析四个方面比较以求得出有力的比较结果。
（1）财务状况，分析企业的财务状,主要根据目标企业宣布的年终报表等。中期业绩报告根据财务报表中的大量数据，这些数据关系到企业经营管理的各个方面。财务状况可以反映以下四点：变现能力、资产管理能力、负债比率和盈利能力。
在利用财务比率进行分析时，应关注下列几个问题：财务报表的局限性；报表的真实性问题。
（2）人力资源分析，人力资源管理的最终目标是要提高员工以及企业的工作效率。
人力资源分析的主要内容有：对企业高层领导者的分析，企业的高层领导决定着目标企业的发展方向，在实施并购时对高层领导者的经营管理能力等方面进行分析至关重要。对企业技术人员的分析，分析技术人员的数量占全体职工的百分比，进年来技术工作的绩效及惩罚等情况。
（3）目标企业的尽职调查。在并购和约中，卖方会登记并保存企业的财产情况中数据，但买方还会对目标企业进一步清查，核实目标企业数据的真实性，这种调查被称为尽职调查。尽职调查的方式有：问卷调查，实地考察与案列分析等多种形式对企业进行全方位的审查，已达到调查的真实性准确性。
（4）财务上的审查。财务审查是企业进行并购战略前的一项重要作业，为了避免企业提供虚假或错误的财务报表。在审查的过程中常迫使目标企业将财务报表作重大调整，这些都会一定程度上影响交易文件。
（5）并购风险评估。目标企业如果是挂牌公司，并购消息外传，会引起被并购公司的股价大涨，这样必定增加并购成本。并购对象如果是非上市公司，则会引起多家公司的竞标，使价格上抬，我们称其为并购市场风险。
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第3章 企业并购前的财务分析与评估
（6）并购价格分析。影响并购价格有以下三点： 第一，并购双方在市场所处地位，并购中双方的对并购的意愿；第二，并购双方评估并购后资产预期收益；第三，并购双方比较同一投资的计划成本。
3.2企业并购动因分析
企业并购的动因较为复杂。谋求并购可能带来的协同效应是企业并购的一个重要动机。协同效应有三种形式,经营协同效应、管理协同效应和财务协同效应。
经营协同效应是指并购企业在生产经营在效率方面带来效益。企业并购对企业效率最明显的作用是企业规模经济的取得。规模经济可以在两块领域取得:第一是工厂，第二是公司。
财务协同效应主要表现在以下几个方面：第一，企业可以利用税收的优惠，税收递延税项划拨带来的损失影响，这是一个重大的财务协同效应。第二，自由现金流量的充分利用。可用现金流量,是指企业现金在支付投资计划后所剩余的现金流。第三，融资成本的降低。通过并购,扩大企业规模,这使企业形象得以提升,这为企业融资提供更加有利的条件。第四，资本需求量的减少。
3.3谋求EPS自展效应
PS(每股收益），P(股票市价)=EPS×P/E,P/E又称市盈率,他是普通股每股市价与每股收益的比率。当P/E不变时,EPS增加则股票的市值增加,进而增加股东的财富,而P反映的是整个市场对企业未来的预期,他是依据企业过去的实际业绩作出的预测,在证券市场企业的实际业绩综合反映在EPS上。因此,在证券市场中,EPS的作用至关重要。历年的EPS增长情况给企业带来良好的预期,促使P的上升,进而提升企业的价值。3.3.1企业发展战略动机
任何一种产品都会经过开发、成长、成熟和衰退四个阶段。该理论认为企业发展就是要不断创新研发新产品:适应企业的生产情况，生命周期，除此之外还要有一个长期发展计划，另一方面，通过兼并和收购的方式进行产品转移。企业出于战略目的而进行并购是一个重要动因,具体表现在三个方面:①通过并购有效地占领市场。②通过并购能够取得相应的经验，提高效应。③通过并购能够给企 7 南昌大学共青学院毕业设计（论文）
第3章 企业并购前的财务分析与评估
业注入新鲜血液，在技术等各方面取得竞争优势。
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第4章企业并购中的财务分析
第4章 企业并购中的财务分析
4.1并购融资支付方式及其特征分析
并购融资方式主要有：现金、债券、股票、综合证券以及其他资产，使用最为广泛的是现金、股票或现金加股票。除了这些并购融资方式，还有少数特殊的融资支付方法，如承担债务式的购并等。
（1）现金融资支付方式
并购企业向目标公司一次性或分期偿付现金的并购方式就是现金融资支付方式。从广义上讲，通过发行新股票的收购和兼并公司直接发行某种形式的票据都不是真正的现金融资支付。
支付现金融资的优势：双方的信息对称的支付现金融资收购，程序较简单技术性要求也不高，容易被并购方接受；并购速度相对较快，有利于收购交易完成。劣势则是，受自身现金数量及信用能力的制约；目标公司的股东不能通过延迟纳税从中得到利益；会限制并购规模的扩大；跨国并购中，现金融资支付方式的使用将面临着货币兑换风险和汇率风险。
（2）股票融资支付方式
股票融资，指买方新发行本公司的股票替代目标公司的资产或者股票。换股合并有可具体分为若干类型，即以固定的比例交换、固定价值交换和套式交换。
股票融资支付方式的显著优点：不受并购规模大小和获得现金能力的限制；税收方面,可享受延期纳税和低税率的优惠；双方共同承担则股价风险降低。股票融资支付方式的缺点：换股并购将改变并购方原有的股权结构；承担股票价格大幅波动的风险；收购成本的不确定，加大了并购交易中的风险。换股并购一般要受到各国有关法律法规的限制。综合因素，我国上市公司换股并购尚不广泛运用。9 南昌大学共青学院毕业设计（论文）
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（3）综合证券融资支付方式
综合证券融资支付是指多种支付工具的结合的支付方式获得目标公司控制权。这些支付工具包括现金、股票、发行债券、发行普通股和优先股、可转换债券等多种形式的组合。
并购公司在收购时，为了达到优势互补，满足并购双方的需要，通常采用综合证券收购方式。在设计综合证券并购前，需要征求专业人员和专门机构的意见，充分考虑市场可能出现的各种情形，使并购顺利成功完成,以避免出现相反的效果。
（4）其他融资支付方式
①承债式支付方式
承债式支付方式是指在目标企业的资产与债务基本对等，以承担目标公司的债务的条件对其进行并购，而并购公司不用支付资金或者支付少量资金的一种并购方式。
②卖方融资
卖方融资是指作为对目标公司所有者的负债，在未来一定市场内分期、分批支付的方式并购。在企业并购中，一般是由并购方进行融资，然后支付给目标企业，并购方一般不会用外部融资，而卖方如果面临市盈率低、急于出手的情况下，企业将资产出售给收购方或者急于出售资产，那么可以向买方提供信用。
4.2企业并购中支付方式的选择
支付方式的选择是重要环节，通过方式的选取可以控制企业并购财务风险。对于多种支付方式优缺点，企业支付方式的选择可以减少部分并购风险。如果融资阶段的债务结构和期限没有得到很好的匹配，采取恰当的支付方式还可以在一定程度上弥补该过失。同融资方式一样，支付方式的选择也会受到自身支付的利弊，风险承受力以及资本市场支付环境的影响。
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第4章企业并购中的财务分析
4.2.1影响企业并购支付方式选择的因素
企业并购中支付方式多样，不同的并购支付方式将会对并购价格产生不同影响。例如在一般企业并购情况下用现金支付的价格要高于股票支付的价格，不同的支付方式对并购双方的收益、财务风险、并购后的利润、控制权关系及法律地位也将产生不同的影响，因而企业并购支付方式需根据具体情况选择。企业并购考虑选择何种支付方式时需要考虑以下问题。
1、支付对价的价值变动风险
并购方股东和被并购方股东如果用现金的支付都可以避免支付对价价值变动带来的风险。现金的汇率在短时间里通常是不变的，双方不需要考虑它的价值，因此也不必担心现金币值的变动危机，现金支付的完成需要的时间短操作简单，可以使并购很快达成。
2、并购方的现金头寸与交易规模
对收购方来说现金头寸是有限的，于是大规模并购会受到现金寸头制约。公司用大量现金将不可避免的影响公司的资金流动性进而影响公司日常运作。现金方式受交易规模限制，因此换股收购更合适。
3、收益稀释
收益稀释取决于并购后公司的总收益和并购后公司的股份总数。并购后如果收益增长比股份增加的慢，则每股收益将被稀释减少。
4、并购方的举债能力
举债能力影响因素，包括公司的财务杠杆比率、公司的大小、抵押贷款资产情况等。因为举债会受到限制，财务杠杆比率较高的公司发行债券更多的会倾向于使用股票支付。
4.2.2我国企业并购的支付方式
1、现金支付占绝对比重
我国上市公司并购支付方式单一，现金支付在各种并购支付方式最为常见，而我国企业的弱点是资金筹措能力，我国较少使用承担债权支付方式和通过资产置换完并购，国际上通行的股票支付和可转换债券更是寥寥无几。由于资本市场不成熟、股权分置改革和种种法律规定限制取消时间还不长，我国企业通过发行债券来筹集并购所需的资金的债券市场还不发达，而其他的金融衍生工具在实际 南昌大学共青学院毕业设计（论文）
第4章企业并购中的财务分析
运用中也受到诸多的限制。少量的金融工具是导致我国企业并购的支付方式单一落后的原因之一，国外常见的换股收购、杠杆收购和综合证券收购在我国也没有得到推广。
2、承债式收购
承担债务的支付方式就是我国特有的承债式收购，也叫做零成本收购是指收购方在收购目标企业时，不需要以支付现金或有价证券而取得目标公司的控制权。这种情况发生在资不抵债的时候，目标企业此时的价值小于或等于零。
3、政府无偿划拨
国家利用行政手段将拥有控股权及资产管理权主体的国企划至另国企主体,而接受企业一方无须以任何形式支付补偿出让方的就是政府无偿划拨。近年来无偿划拨随着上市公司并购的增多，已呈下降的趋势。
概括地说，支付种类并不够，我国并购支付方式的特点是以现金收购支付方式为主，对股权支付的运用能力较弱。承担债务的收购方式、无偿划拨国有企业产权，形成了我国的特色支付方式。
4.3投资银行与多元化并购融资安排 12 南昌大学共青学院毕业设计（论文）
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在资本市场上，投资银行在并购业务上大显身手。从第一次并购浪潮到第五次并购浪潮，无不看到投资银行的身影。西欧产生投资银行，并发展到非洲亚洲，拉丁美洲和美洲，目前投资银行成为重要的国际市场和金融机构，在世界经济中扮演着重要的作用。4.3.1投资银行的概念
投资银行是伴随着证券公司及股份公司制度发展的，证券市场和金融体系的发展离不开投资银行，它疏通资金供求、促成企业并购的完成、推进工业企业合并和经济形式规范化等重要作用。投资银行一词至少包括四层意义分别是机构层次；行业层次；业务层次；科学层次。4.3.2投资银行在并购融资中的作用
目前，西方国家企业并购活动，大部分由投资银行计划完成，因此，可以说投资银行是世界各国的企业兼并桥梁。企业兼并采取的手段和形式多样，投资银行在不同类型的企业兼并过程中所起的作用有不同侧重点，其中以提供融资安排最为显著，主要包括为交易设计适当的融资结构，包括要约、支付方式、融资工具选择和融资渠道安排。投资银行的创新和革命，首先就是金融工具的创新和革命。现在金融工具已经有 2000 多种，既为投资银行带来不菲的收益，同时也促进了资本市场资源配置效率的提高。4.3.3杠杆收购融资
并购为了筹集收购所需资金，向银行或金融机构借入大量款项(过多发行高利率风险债券，俗称“垃圾债券”)，这就是杠杆并购的融资方式。这些债券的担保是被收购企业的所有资产或者未来现金流入量
杠杆收购作为一种特殊的融资方式，具有以下特征：第一，杠杆收购有广泛的资金来源。第二，杠杆收购的风险性较高。第三，杠杆收购融资的必不可少的是中介机构——投资银行。第四，杠杆收购需要以发达的资本市场作为其实现并购的基础。
4.4案例分析（蒙牛并购雅士利）
蒙牛并购雅士利的背景是，国内婴幼儿奶粉行业正在重整。消息称，主要政府支持并推动兼并重组，国有资产背景龙头企业将成整合者。而蒙牛拥有这一背 南昌大学共青学院毕业设计（论文）
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景：2009年，粮集团总裁于旭波担任蒙牛集团董事长。
（1）保留雅士利独立运营平台
蒙牛乳业并购过程中，雅士利的股东将就每股股票获得两种选择：一是以现金支付；二是现金支付加上由蒙牛乳业为获得雅士利股票而专门设立的非上市股票。雅士利的股东选择了后者。
蒙牛计划在未来继续保留雅士利原有的团队；并通过董事会进行管理，保留雅士利独立运营的现状。其并购是采用现金加股票的方案实现混合并购的。
（2）依靠银团贷款收购雅士利
消息称，汇丰银行和渣打银行香港集团将是本次并购的顾问。本次收购受到政府的政策支持，鼓励婴幼儿企业并购重组，促进蒙牛并购的成功。
蒙牛并购计划交易涉及的现金量是有史以来最大的一次乳业并购。由于并购双方意见达成一致，政府政策上的鼓励和支持及各银行为其提供融资资金促成并购成功。
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第4章企业并购中的财务分析
总 结
总而言之,市场经济企业的发展离不开企业并购，企业并购之前，并购企业应认真分析目标公司的价值，充分考虑各种影响要素，选择最佳的支付和融资方式，做好企业并购之后的财务整合工作，这是优化企业基本结构最佳方案，并购产生积极的经济效应，为企业健康长期发展打下坚实基础。财务问题一直是企业并购的核心问题之一。企业并购中的财务问题包括并购前的财务分析，并购决策中的财务评价，并购整合中的财务处置等等。其中，并购准备中的财务分析是前提，并购决策的关键是财务评价，财务管理中整合并购是并购成功的关键。以下是为推动企业并购发展的政策建议：
1.不断拓展企业并购的融资渠道
企业融资渠道以自有资产为主，远不能满足企业并购的需求。首先，可将银行贷款，企业债券及发行股票应该是首选融资方式。其次，加强股票发行制度改革，可换股收购。第三，国内企业收购资金不足可通过发展民营的风险投资和股权投资缓解。充分利用民间资源。
2.规范政府监管，完善并购法律
在中国，并购离不开政府的监管。企业并购在中国的处于起步阶段，政府对并购的监管和相关法律体系还不健全。政府对于并购政策一定程度上影响了企业并购。因此，政府部门需要适当的介入企业并购，同时规范自身行为，确保其政策能促使企业更好并购。
3.企业还需要学习国内外企业并购的成功经验，做好企业并购后整合。企业并购需要了解和熟悉并购的业务知识，做到不盲目并购。除此之外，企业还需要了解并购的存在的风险，借鉴国内外并购的成功案例并向其学习，提高企业自身并购后管理整合能力。
企业在并购减少并购的财务风险，需要做好每个阶段的财务工作,进而达到并购的财务目标，提高企业自身价值和在资本市场竞争力，促进企业长期更好地发展。
第二篇：企业并购财务问题分析
企业并购作为一种市场经济下的企业行为，在西方发达国家100多年的发展史上经久不衰，其后有着深刻的经济动机和驱动力，以及政治、社会等多方面的原因。企业并购的浪潮正向全球化推进，当然对我国经济也造成巨大的冲击和影响。本文试从企业并购财务角度对此问题做一探讨。
一、企业并购的动因分析
首先，企业并购可产生协同效应，即若A公司和B公司并购，则两公司并购后价值要高于并购前各企业创造价值的总和。（V[，AB]＞V[，A]+V[，B]）V[，AB]与“V[，A]+V[，B]”之差就是“协同价值”-协同作用效应所产生的增量价值。它应是协同效应所产生的未来增量现金流量的贴现值。协同作用效应主要体现在三个方面：
1.经营协同。即企业并购后，因经营效率的提高带来的效益。其产生主要是由于企业并购能产生合理的规模经济（尤其对经济互补性企业），这里的规模经济包括生产规模经济和企业规模经济两个层次，规模经济是由于某种不可分性而存在的，譬如通过企业并购，企业原有的有形资产或无形资产（如品牌、销售网络等）可在更大的范围内共享；企业的研究开发费用、营销费用等投入也可分摊到大量的产出上，这样有助于降低单位成本，增大单位投入的收益，从而实现专业化分工与协作，提高企业整体经济效益。
2.管理协同。即企业并购后，因管理效率的提高所带来的收益。如果某企业有一支高效率的管理队伍，其管理能力超出管理该企业的需要，但这批人才只能集体实现其效率，企业不能通过自聘释放能量，那么该企业可并购那些缺乏管理人才而效率低下的企业，利用这支管理队伍提高整体效率水平而获利（这种解释有一定的局限性，因为管理资源的使用价值具有一定的特殊性，一般只能对特定的行业发挥作用，相对而言，该理论对横向一体化较具有解释力）。
3.财务协同。即企业并购后对财务方面产生的有利影响。这种效益的取得是由于税法、会计处理惯例、企业理财以及证券交易的内在作用而产生。主要表现在：（1）合理避税。税法一般包含亏损递延条款，允许亏损企业免交当年所得税，且其亏损可向后递延可以抵消以后盈余。同时一些国家税法对不同的资产适用不同的税率，股息收入、利息收入、营业收益、资本收益的税率也各不相同。企业可利用这些规定，通过并购行为及相应的财务处理合理避税。（2）预期效应。预期效应指因并购使股票市场对企业股票评价发生改变而对股票价格的影响。由于预期效应的作用，企业并购往往随着强烈的股价波动，形成股票投机机会。
其次，从企业战略管理角度看，企业并购有以下驱动因素：
1.追求高额利润的结果。由于一个经济部门的资本集中总有一定的限度，各个经济部门的利润水平也有差别，资本的本能驱使少数垄断资本，千方百计介入多个经济部门，获取更大范围的垄断利润，积累更多的资本，以谋取更高的利润。
2.减少风险，减轻由于危机所受的损失。经济危机对各个经济部门的影响程度是不同的，各经济部门在危机期间的利润率也不同。即使在非危机期间，各经济部门的经营风险也有差别。因此，采取多部门经营的方法，进行多样化经营，可在一定程度上降低经营风险，减轻在危机中所受的损失。[!--empirenews.page--]
二、企业并购的支付方式问题分析
1.现金方式并购。一旦目标公司股东收到对其拥有股份的现金支付，就失去了对原公司的任何权益。现金方式并购是最简单迅速的一种支付方式。对目标公司而言，不必承担证券风险，交割简单明了。缺点是目标公司股东无法推迟资本利得的确认从而不能享受税收上的优惠，而且也不能拥有新公司的股东权益，对于并购企业而言，现金支付是一项沉重的即时现金负担，要求并购方有足够的现金头寸和筹资能力，交易规模也常常受到获利能力的制约。随着资本市场的不断完善和各种金融创新的出现，纯粹的现金方式并购已越来越少了。
2.换股并购。即并购公司将目标的股权按一定比例换成本公司的股权，目标公司被终止，或成为并购公司的子公司，视具体情况可分为增资换股、库存股换股、母子公司交叉换股等。换股并购对于目标公司股东而言，可以推迟收益时间，达到合理避税或延迟交税的目标，亦可分享并购公司价值增值的好处。对并购方而言，即使其负于即付现金的压力，也不会挤占营运资金，比现金支付成本要小许多。但换股并购也存在着不少缺陷，譬如“淡化”了原有股东的权益，每股盈余可能发生不利变化，改变了公司的资本结构，稀释了原有股东对公司的控制权等。
3.综合证券并购方式。即并购企业的出资不仅有现金、股票，还有认股权证、可转换债券和公司债券等多种混合形式。采用综合证券并购方式可将多种支付工具组合在一起，如果搭配得当，选择好各种融资工具的种类结构、期限结构以及价格结构，可以避免上述两种方式的缺点，即可使并购方避免支出更多现金，以造成企业财务结构恶化，亦可防止并购方企业原有股东的股权稀释，从而控制股权转移。
4.杠杆收购方式。即并购方以目标公司的资产和将来的现金收入作为抵押，向金融机构贷款，再用贷款资金买下目标公司的收购方式，杠杆收购有以下几个特点：（1）主要靠负债来完成，收购方以目标企业作为负债的担保；（2）由于目标企业未来收入的不确定性和高风险性，使得投资者需要相应的高收益作为回报；（3）具有杠杆效应，即当公司资产收益大于其借进资本的平均成本时，财务杠杆发挥正效应，可大幅度提高企业净收益和普通股收益，反之，杠杆的负效应会使企业净收益和普通股收益剧减。很明显，这种方式好处在于，并购方只需出极少部分自有资金即可买下目标公司，从而部分解决了巨额融资问题。其次，并购双方可以合法避税，减轻税负。再次，股权回报率高，充分发挥了融资杠杆效应。缺点是资本结构中债务比重很大，贷款利率也较高，并购方企业偿债压力沉重，若经营不善，极有可能被债务压垮。
三、对我国企业并购的思考
下面笔者就结合我国的具体情况分析在现有环境下企业并购成功需注意几个问题：
首先，从企业并购动因来分析。企业并购是企业为了生存与发展而自愿做出的战略选择，并购的动因应主要体现为企业的动机。但从我国企业并购产生的背景分析，企业并购并不是纯粹的市场经济行为，在很大程度上是政府的动机代替了企业的动机；从政府动机看，实行企业并购主要是从摆脱企业严重亏损的困境出发的。这就造成了我国企业并购的局限性：（1）并购动机单一。即企业动机由政府动机所取代，政府以减亏、缓解财政压力为出发点；20世纪90年代初到1999年《证券法》施行前，企业并购动机又以“买壳上市”为主要目的，即主要以获取融资渠道为目的，并购效益不佳。（2）产权界定不清，产权明晰是企业并购顺利进行的基本前提。而在我国，尤其是国有企业之间的并购，出现复杂的产权关系，使并购遇到许多难题，如转让费归谁所有、兼并后企业性质为何等问题。甚至造成并购中的国有资产流失。（3）政府干预较多。我国企业兼并中仍存在政府的盲目干预，给企业兼并带来一定的负效应，也限制了兼并市场的发展。如部门所有制与地方所有制的阻碍，政府搞“拉郎配”，强行兼并，还有的将被兼并企业资产无偿划拨，等等。虽然存在上述问题，但可喜的是，我国的企业并购正走上规范化的轨道，如“万科申华事件”、“无极小飞之争”以及法人股市场上的“光大标购玉柴”等收购事件，表明我国企业并购正由政府行为向市场行为过渡。不容忽视的是，我们必须进一步实现政企分开，明确产权界定，完善市场机制，特别是加快企业并购中的法律建设问题。[!--empirenews.page--] 其次，从企业并购支付方式来分析。和西方发达国家企业并购的支付方式对比，我国企业并购支付方式主要有以下问题：（1）发达国家盛行的换股并购和综合证券并购在国内基本上没有起步，企业并购的证券化程度低。我国企业并购中被并购或交易的资产多为实物形态的资产，而非证券资产。这种以实物资产作为并购或交易标的的交易方式，往往由于被并购企业的人员安排、债务处理等一系列具体问题，使得企业并购的谈判过程和交易过程复杂化，从而并购的成交率低。（2）中介机构薄弱。企业并购以及相应的并购支付方式的多样化，需要中介机构，如投资银行、证券公司等发挥重要作用，如目前世界上较有名的高盛、美林等，它们不仅参与企业并购的咨询、策划和组织，还可以通过参股或控股，参与企业经营和管理。但是我国投资银行业务则滞后于企业并购的需要，如杠杆收购中，垃圾债权的发行和过渡性贷款的安排都强烈地依赖于投资银行，投资银行的行业操作能力低影响了我国企业并购的充分发展。针对上述情况，我国企业并购需从以下两个方面努力：（1）发展金融市场，促使金融工具多样化。多样化的融资渠道使得企业在并购支付方式上可以根据自身情况灵活选择，从而增加并购成功的几率。我们可借鉴外国经验，在发展资本市场的同时推出一系列行之有效的金融工具。比如可转换证券，1998年8月，国内首只向社会公众发行的可转换公司债券-南宁化工1500万元可转换债券正式获准发行，同时上海证券交易所还为此颁发了可转换债券的上市规则。可以预见，可转换债券，在我国企业并购中会成为一种重要的融资工具。又比如表外工具（off_balance_sheet vehicles）的运用。为了使杠杆收购能顺利完成，高成本暂时不宜列示在并购公司的资产负债平衡表上，这时投资银行在实际操作过程中可利用表外工具。（2）大力发展资本市场，培育投资银行、证券公司业务。如果没有中介机构向公众发行股票和债券来筹资，仅靠企业本身的资本很难进行大规模的并购。如上述表外工具的运用主要靠投资银行来具体操作。我国间接融资市场是资本市场的主体，作为直接融资市场的重要角色，投资银行、证券公司尚未得到充分发展。因此我们应给这些中介机构提供充分的发展空间，运用投资银行、证券公司的资本实力、信用优势和信息资源，为企业并购开创多种多样的筹资渠道。
最后，我们应认识到：从理论上讲，企业并购行为是经济学、管理学、财务学、金融学等共同作用的产物。从实践角度看，企业并购行为受经济环境、政治环境、法律环境等多个因素的共同影响。所以，我们必须多方位的看待这个问题。作为企业的财务管理人士，在从财务上对企业并购行为进行合理的分析和选择的同时，还应考虑到市场、管理等方面的因素，从而为企业经营者提供全方位的最有效的信息。
[参考文献] [1]J.Fred Westons.Mergers，Restructuring and Corporate control.[2]P.S.Sudersanam.The Essence of Mergers and Acquisitions.[3]Gerry Tohnson［英］。公司战略教程[M].北京：华夏出版社，1998.[4]兹维。博迪，罗伯特。C.莫顿，金融学[M].北京：中国人民大学出版社，2000.[!--empirenews.page--] [5]企业兼并有关财务问题暂行规定[Z].1996-08-20.财工字[1996]224号。
第三篇：毕业论文-企业并购的财务分析
目 录
摘要..............................................3
一、企业并购的概述................................4
（一）.企业并购的定义.......................................................................................4
（二）企业并购的分类........................................................................................3
（三）.企业并购的主要原因...............................................................................4
二、企业并购前的财务分析与评估....................5
（一）财务审查....................................................................................................5
（二）企业并购可行性的财务分析....................................................................5
三、企业并购中的财务分析..........................8
（一）企业并购的支付方式................................................................................8
（二）企业并购的融资方式................................................................................9
（三）企业并购财务方式的最优选择..............................................................10
四、并购后的财务整合分析.........................12
（一）财务管理目标导向的整合......................................................................12
（二）财务管理制度体系的整合......................................................................12
（三）存量资产的整合......................................................................................13
注释.............................................15 参考文献.........................................15
企业并购的财务分析
摘要
企业并购是经济生活中的一种重要的现象，也是企业发展过程中采用的一种重要的手段。每一次经济的繁荣，都伴随着大量并购活动的发生；每一次企业扩张，都经常以并购为标志。通过企业并购中目标企业财务风险问题的研究，可以增强企业制定重要决策的能力，为实现企业价值最优化提供多种途径。
本文认为自从中国改革开放，建立社会主义市场经济体制以来，企业并购成为中国企业深化改革、加快发展，提高获利能力的一个重要途径。企业并购中涉及到许多财务问题，如何解决这些财务问题往往成为企业并购成功的关键。本文介绍了关于企业并购动因的经济学解释，企业并购财务上的可行性，企业并购的支付和融资方式，企业并购的会计处理及并购后的财务整合等进行了全面分析，并运用目标企业价值评估、资本结构、财务整合等理论，提出了解决企业并购的财务问题的有关方法和建议。
关键词：并购； 财务分析； 风险；
一、企业并购的概述
（一）企业并购的定义
1.企业并购是指企业兼并和企业收购。它是通过产权交易转移企业所有权的方式，将一个或多个企业的全部或部分产权转归另一个企业所有，重新组成一个新的企业法人，即吸收合并和新设合并。企业收购是指企业用现金、债券或股票购买另一家企业的部分或全部资产或股权，以获得该企业的控制权或管理权，而目标企业的法人地位不消失。
2.虽然兼并与收购存在差别，但它们的内涵还是非常接近，它们都是在市场机制作用下企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动，因此经常把兼并和收购合称为并购。企业并购泛指在市场机制作用下，企业为了成功地进入新的产品市场或新的区域市场，以现金、债券、股票或其他有价证券，通过收购债权、直接出资、控股及其他多种手段，购买其他企业的股票或资产，取得其他企业资产的实际控制权，使其他企业失去法人地位或对其他企业拥有控制权的产权交易活动。
（二）企业并购的分类
按并购双方产品与产业联系划分
1.横向并购，指同一产业的两个或多个生产和销售同类产品或生产工艺相近的具有竞争关系的企业之间的并购。
2.纵向并购，指生产过程或经营环节相互衔接、密切联系或具有纵向协作关系的专业化企业之间的并购。
3.混合并购，指生产经营的产品或服务彼此没有关联的企业之间的并购。按涉及被并购企业的范围划分
（1）整体并购，指将被并购企业的资产和产权整体转让的并购。
（2）部分并购，指将被并购企业的资产和产权分割成若干部分进行交易而实现的并购。
按业并购双方是否友好协商划分
（1）善意并购，指并购双方通过友好协商来确定相关事宜的并购。（2）恶意并购，指收购方在目标企业管理层对其收购意图尚不知晓或 反对态度的情况下，对目标企业强行收购的行为。
（三）企业并购的主要原因
企业并购可产生协同效应，即若A公司和B公司并购，则两公司并购后价值要高于并购前企业创造价值的总和。协同作用效应主要体现在以下三个方面：
1.经营协同。即企业并购后，因经营效率的提高带来的效益。其产生主要是由于企业并购能产生合理的规模经济(尤其对经济互补性企业)，这里的规模经济包括生产规模经济和企业规模经济两个层次，规模经济是由于某种不可分性而存在的，譬如通过企业并购，企业原有的有形资产或无形资产(如品牌)可在更大的范围内共享。
2.管理协同。即企业并购后，因管理效率的提高所带来的收益。如果某企业有一支高效率的管理队伍，其管理能力超出管理该企业的需要，但这批人才只能集体实现其效率，那么该企业可并购那些缺乏管理人才利用这支管理队伍提高整体效率水平而获利。
3.财务协同。即企业并购后对财务方面产生的有利影响。这种效益的取得是由于会计处理惯例、企业理财、税法、以及证券交易的内在作用而产生。主要表现：
（1）合理避税。税法一般包含亏损递延条款，允许亏损企业免交当年所得税，且其亏损可向后递延可以抵消以后盈余。同时一些国家税法对不同的资产适用不同的税率，股息收入、利息收入、营业收益、资本收益的税率也各不相同。企业可利用这些规定，通过并购行为及相应的财务处理合理避税。
（2）预期效应。预期效应指因并购使股票市场对企业股票评价发生改变而对股票价格的影响。由于预期效应的作用，企业并购往往随着强烈的股价波动，形成股票投机机会。
二、企业并购前的财务分析与评估
买方在做出并购决策前进行一系列的财务分析与评估是相当重要的，不但要从目标企业的角度出发进行财务审查和价值评估，同时也要考虑到这一并购过程将会给自身企业带来的各种财务风险，从财务角度确定并购的可行性，以保证并购决策的正确与成功。
(一)财务审查
1.买方应确定目标企业所提供的财务报告是否准确反映该企业的财务状况，通过对资产、负债及提供的其他信息的审查，对公司的财务状况进行分析。盈利能力分析，在损益表中，从收入中逐一扣减各项成本费用、上缴税金后便得到净利润，扣减项目的多少可以反映企业不同的经济信息，由于存在折旧、贷款本金偿还、资本支出、流动资金变动等方面的差别，现金流量更能反映企业的实际情况，并购企业可以从目标企业的资本结构中，判断其抗风险能力和融资能力。
2.收购企业整个过程，涉及很多税务问题，企业的税务结构以及地位对企业财务会产生重要影响，因此，要对企业并购进行税收相关评价，有关税务评价应包括被收购企业的税务结构以及买方整体评价收购目标企业后新的税务结构和地位。
（二）企业并购可行性的财务分析
1.成本效益分析
若A公司准备并购B公司，在财务审查、目标企业价值评估等工作的基础上，必须对并购的收益和成本进行详细的分析。从财务决策的角度出发，只有当企业能增加企业的价值，即并购效益要大于并购成本时才可行。因此，A公司应该作如下的估算：
(1)并购经济效益的计算。企业并购的经济收益(G)指并购后新企业的价值大于并购前并购企业和目标企业的价值之和的差额。假定A公司并购B公司，并购后A公司的价值为PVAB，则企业并购的经济效益为：G=PVAB-(PVA+PVB)。只有当G大于0时，则对A有利。
(2)并购成本的计算。设因企业并购，并购企业所发生的全部支出为：C =支付价值-PVB。
(3)并购净效益的计算。对于并购企业来说，只有并购收益大于并购成本才可行。企业并购的净收益(NPV)指企业并购的经济收益减去并购成本后的净额(G-C)。企业并购的经济收益是并购活动中产生的全部经济收益，这个收益要在并购方企业和目标企业之间进行分配。2.财务风险分析
（1）并购对公司财务框架的影响及其带来的财务风险
企业并购的融资决策对企业的资金规模和资本结构产生重大影响。企业并购所需大量资金的融资渠道有：银行借款、发行债券和股票以及认股权证等。由于并购的动机不同以及目标企业收购前资本结构的不同，使得企业并购所需的长期资金和短期资金、自有资本和债务资金的投入比例存在差异。
债务的存在是财务的根本原因，也是产生财务效益的源泉。同时，正因为财务。效益存在，使得债务的存在合理。随着债务增加，效益亦是水涨船高，高财务风险的背后是投资高回报的预期。这种收购在通过举债解决收购中的资金问题，并期望在并购后获得财务利益。并购企业必须合理安排资本结构，使并购中产生的财务利益抵消财务风险增大所带来的不利影响。（2）并购过程中的财务风险
一项完整的并购活动通常包括目标企业选择、目标企业价值的评估、并购的可行性分析、并购资金的筹措、出价方式的确定以及并购后的整合，上述各环节中都可能产生风险。并购过程中的财务风险主要有以下几个方面：
资本结构偏离风险
企业并购所借入的大量债务和新发行的债券、股票往往造成企业资本结构失衡，形成资本结构偏离，给企业带来巨大的财务风险。资本成本最低和企业价值最大的暂时背离是以巨大的财务风险为代价的。债务资金的规模庞大和新发行债券、股票的沉重压力使并购方不得不考虑融资决策所带来的财务风险。
企业价值评估风险
目标企业的估价取决于并购企业对其未来自由现金流量和时间的预测。对目标企业的价值评估可能因预测不够准确，这就产生了并购公司的估价风险，风险的大小取决于并购企业所用信息的质量，而信息的质量又取决于下列因素：目标企业是上市公司还是非上市公司；并购企业是善意收购还是恶意收购；准备并购的时间；目标企业审计距离并购时间的长短等。在定价中可能接受高于目标企业价值的收购价格，导致并购企业支付更多的资金或更多的股权进行交易。并购企业可能由此造成资产负债率过高以及目标企业不能带来预期赢利而陷入财务困境。流动性风险
流动性风险是指由于企业并购造成的债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。由于采用现金收购的企业首先考虑的是资产的流动性，流动资产和速动资产的质量越高，变现能力就越高，企业越能迅速、顺利地获取收购资金，这同时也说明并购活动占用了企业大量的流动性资源，从而降低了企业对外部境变化的快速反应和调节能力，增加了企业的经营风险。若并购方的融资能力较差，现金流量安排不当，则流动比率也会大幅下降，影响其短期偿债能力，给并购方将带来资产流动性风险。
融资风险
并购的融资风险主要是指能否按时足额地筹集到资金，保证并购的顺利进行，如何利用企业内部和外部的资金渠道在短期内筹集到所需的资金是关系到并购活动能否成功的关键。并购对资金的需要决定了企业必须综合考虑各种融资渠道。如果企业进行并购只是暂时持有，待适当改造后重新出售，这就需要投入相当数量的短期资金才能达到目的，可以选择资本成本相对较低的短期借款方式，但还本付息的负担较重，企业若届时安排不当，就会陷入财务危机。在并购企业不会出现融资危机的前提下，尽量降低资本成本，力求资本结构的合理性。
三、企业并购中的财务分析
在企业并购中，常常涉及不同的金融交易工具和财务行为，因而导致不同的财务方式。这些不同的并购财务方式都会对收购企业的资本结构带来不同的影响，直至影响企业的价格。以下运用相关的资本结构理论来考虑并购支付和融资方式的最优选择。
当收购企业决定在市场上发动对目标企业的并购战时，它首先要面对两个基本问题：一是支付问题；二是融资问题。支付问题是指收购企业应以何种资源获取目标企业控制权；融资问题是指收购企业应该利用何种金融工具筹集用以实施并购所需的资源。
（一）企业并购的支付方式
并购支付中主要考虑的是获取并购目标的资源或金融工具，主要有以下几种方式：
1.现金支付方式。现金支付方式是指收购企业通过支付现金获得目标企业资产或控制权。现金支付方式需要收购企业筹集大量现金用以支付收购行为，这会给收购企业带来巨大的财务压力。
2.证券支付方式。
证券支付方式是指收购企业通过发行新证券(股票或债券)以换取目标企业(资产或股票)的并购过程。具体有以下两种形式：
（1）股票支付方式。在股票支付方式下，收购企业通过发行新股以购买目标企业的资产或股票，其中较为普遍的是股票交换这种形式。股票交换是指收购企业发行新股以换取目标企业股票。
（2）债券支付方式。在债券支付方式下，收购企业通过发行债券获取目标企业的资产或股票，此类用于并购支付手段的债券必须具有相当的流通性及一定的信用等级。
（二）企业并购的融资方式
融资方式问题是收购企业决定发动对目标企业并购战时首先要面对的基本问题之一，是指收购企业应该利用何种金融工具筹集用以实施并购所需的资源。融资方式所涉及的是筹集并购资源的金融工具：主要有债务融资、权益融资和混合融资。
1.债务融资
债务融资指收购企业通过举债来筹集并购所需的资金，主要有定期贷款、周转贷款、公开和非公开债务发行、售后回租票据、银行承兑汇票、商业票据和各种债券。纯粹的债务是一种无条件偿还本金和利息的责任，它有一个确定的到期日，不能转换也不能依附于其他筹资工具。
2.权益融资
权益融资指收购企业通过发行权益性证券（如股票）筹集用于并购支付的资金，主要有公开和非公开发行优先股或普通股。与债务融资相对应，纯粹的权益是对公司股份的所有权。权益融资有几方面的优点：比如权益融资具有刚性，是公司的永久性资金来源；尤其是当发行普通股筹集的资本是公司最基本的资金来源，反映了公司的实力，可以作为其他方式筹资的基础，可为债权人提供保障，增强公司的举债能力；此外，权益融资的预期收益一般较高，并且可以一定程度上抵消通货膨胀的影响，因此较容易吸收资金。3.混合融资
（1）混合融资在并购中的运用分为混合性融资安排和混合性融资工具的运用。混合性融资安排指在一项并购交易中，既有银行贷款资金、发行股票、债券筹集的资金，也包括并购公司与目标公司之间的股票互换，发行可转换债券、优先股、认股权证等多种融资工具的综合运用，其中主要以企业收购为代表；混合性融资工具是指兼具债务和权益两者特征的融资工具，包括可转换债券、认股权证等。
（2）大多数融资决策都包括风险收益权衡问题，一般说来，债务融资成本相对较低，但财务风险较大。当资产报酬率高于利息率时，适当负债可以取得财务利益的作用，但企业面临还债的压力和风险，特别是一些企业负债率过高，导致企业财务风险增加。当并购后的实际效果达不到预期时，将可能产生利息支付风险和按期还本风险。权益融资成本较高，但可以构成资金的持续永久性的占用，为企业积累资本、赢得时机，风险较小，但不能对资金余缺进行调整，而且当并购后的实际效果达不到预期时，会使股东利益受损，从而为收购者提供机会。
（3）因而究竟采用债务融资还是采用权益融资，或是采用混合融资，常常使企业陷入艰难抉择。从企业理财的理论和实践上看，应该结合企业的实际，根据宏观经济环境和不同的融资条件，寻求各种资本结构中的融资成本与融资风险的均衡和对称。在二者之间进行权衡，既采用债务融资也采用权益融资，使债务融资和权益融资优势互补，二者保持在合理的资本结构之内，使企业的财务风险和融资成本之间形成相对均衡，形成最优的资本结构。
（三）企业并购财务方式的最优选择
通过上述分析，可以发现并购支付方式和融资方式问题最终都可归结为收购企业利用何种金融工具实施并购的问题，其所讨论的焦点是一致的：均涉及企业的融资方式。因此，在这里我们将支付方式和融资方式并称为并购财务方式。本文运用资本结构理论分析不同并购财务方式对企业价值的影响及其最优选择
1.投资现金流理论定理及其扩展
该理论指出公司价值仅与公司的资产及其投资决策有关，取决于企业的基本获利能力(投资现金流)和风险：资本结构的调整不会改变企业的平均资本成本和企业价值。投资现金流理论定理对于并购活动的财务方式的意义在于：并购财务方式的 不同并不会影响收购企业的价值。
投资现金流理论定理并提出税盾和破产成本的权衡理论。该理论认为债务具有增加企业价值的税盾作用和不利于企业价值的破产成本。当债务的边际税盾收益大于其边际破产成本时，应选择债务融资以增加企业价值；反之，应放弃债务融资以避免企业价值的不利变化。根据税收和破产成本理论，当债务发行的边际税收益大于其边际破产成本时，收购企业应选择债务融资方式实施并购交易。
2.代理成本
代理成本源于利益冲突，代理成本的模型表明资本结构取决于代理成本。它将企业作为一个契约结点，并区分了两种类型的利益冲突：一是股东和经理之间的冲突；二是股东和债权人之间的冲突。
代理成本理论对并购财务方式选择的启示是：当债务融资的边际收益大于其边际成本时，收购企业应选择债务融资方式以实现企业价值增加；反之，收购企业应放弃债务融资方式以避免企业价值的减少。
3.不对称信息
在关于企业知识的信息结构中，企业内部人(或经理)与外部人(或外部投资人)之间存在着信息不对称；关于企业的收入流或投资机会的特征，内部人拥有私人信息。不对称信息下的资本结构理论主要有两类观点：一是信号理论，另一类观点认为：资本结构可设计用于缓解由不对称信息所导致的企业投资决策的无效率。
不对称信息下的资本结构的主要理论观点可归纳为：为新项目的融资，发行债务是预示着企业具备较高质量的信号。或者存在一个融资的“等级次序”：内部融资优于(无或低风险)债务融资，而债务融资优于权益融资。这些理论所给予的启示是：收购企业应首选现金支付方式，其次债券支付方式，最后才是股票支付方式。
4.公司控制权
伴随着上个世纪80年代日益增加的收购活动，财务文献开始考察公司控制权市场和资本结构的联系。这些研究揭示了一个事实：普通股股东具有债权人所没有的投票权。这些研究中，主要有交易成本理论和控制权稀释理论。
交易成本理论所给予的启示是：如果收购目标企业的资产专性较低，收购企业应选择债务融资；如果收购目标企业的资产专用性较高，收购企业就应选择股权融 资(股票支付或交换方式)。控制权稀释理论的启示是：收购企业的管理当局如果要避免控制权的稀释，应选择现金支付方式或债务支付方式。
四、并购后的财务整合分析
在理论界和实践中热衷于研究企业并购的战略和策略的同时，有时经常忽视了并购后的整合。而不少企业并购因事后整合不力而导致整个战略失败或者部分失败，这不能不引起人们的重视。从某种意义而言，并购容易整合难，并购企业在实现战略整合，人力资本整合与文化整合的同时，必须进行及时有效的财务整合。财务整合的基本内容包括：财务管理目标导向的整合，财务管理制度体系的整合，会计核算体系的整合，存量资产的整合，业绩评估考核体系的整合，现金流转内部控制的整合。以上六个方面，是企业并购整合的理论框架，并且这六个方面彼此连接与配合，才能构成一个完整的财务整合理论框架。
（一）财务管理目标导向的整合
股东财富最大化与企业价值最大化是目前较常采用的财务管理目标。西方大型企业成功的历史都印证了著名管理学家迈克尔。迈克尔的理论：企业的竞争优势，首先取决于企业是否处在具有长期盈利能力的产业领域，其次才决定于企业在产业内竞争地位的高低。从国际经验看，几乎所有的国家当经济发展到一定阶段，都要进行交替性产业结构调整和产业升级。因此，企业的兴衰强盛，大多都与企业是否能够对国际国内产业格局的演变作适应性调整，不断进行产业的再选择有很大关系。企业并购正是企业进行产业整合的手段和载体。既然企业并购是为了最大程度地获得可持续发展的能力，那么其财务目标应确定为企业价值最大化。目前企业并购中很多企业以追求股东财富最大化的名义，忽略我国股票市场发展并不成熟的现状，将其演变为每股市价暂时最大化，对于并购是形式重于实质，只是利用并购题材进行炒作，抬高二级市场价格，从而获得短期超额收益。所以一些企业虚假、盲目的并购，短期看似乎增加了部分“先知先觉”的股东的财富，但长远看既扰乱市场秩序，又使企业失去了产业并购的优势，因此必须予以整合。
（二）财务管理制度体系的整合
并购成功的企业其财务制度体系的整合都是成功的。相反，并购失败的企业其财务制度整合几乎都是失败的。财务制度体系整合包括三方面风险：投资风险，融资风险和财务风险。
1.企业集团作为财务决策的最高权力机关，以集团整体经营目标为指导对各被并购企业施以相应的财务管理。一般说来，战略性的财务决策由集团掌握，而操作性和日常性的决策可由各被并购企业自行做出，以确保与集团战略性财务决策的一致性。归纳起来，集团对被并购企业财务管理的内容有如下几点：
2.资本金的管理
总公司的目标是追求集团和被并购企业整体股东权益的最大化，希望总公司在被并购企业的资本金的保值和增值。因此，总公司可根据其发展战略的需要，灵活地运用对被并购企业改组、上市、增资扩股、出售、托管、分立、清算等形式，快速实现对被并购企业资本的集中、集聚、扩张、收缩和撤退。这种资本经营的权利只能由集团总公司而不能由被并购企业掌握。
3.资金的管理及调动
资金是企业的血液，良好的企业运作不仅需要有资金的支持，还需要资金流通顺畅。资金的取得、使用和回收中任何一个环节出现问题，都可能给企业带来致命的打击。特别是规模庞大、与子公司、分公司资金往来较多的大企业集团，更需要协调、规划好企业资金，以提高资金的使用效率，为集团整体目标服务。另外，集团在收购和管理被并购企业中，在企业文化、管理制度等方面摩擦会比较大，为寻求管理和财务的协同效应和加强对并购企业必要的管理力度，也有必要在集团与被并购企业之间、被并购企业与被并购企业之间进行资金融合、资金调控，这是集团对被并购企业财务管理的重点内容之一。企业集团的财务管理应注重其内部资金的管理，提高内部资金使用效率，降低资金使用成本，做好内部资金有效融通的工作。由于各个被并购企业具有法律上的独立性，就需要解决各公司资本流动问题以及采用什么样的方式才能保证各公司间的资金循环问题。一般的方式有两种，即商业方式(转移方式)和财务方式(股息分配、借款)。商业方式主要涉及关联交易；财务方式则主要涉及企业集团利用财务公司或内部结算中心向被并购企业发放内部贷款、各被并购企业之间的相互贷款等业务。
4.负债的管理和资金合理的利用 一般地讲，公司的负债能力由其自有资本、还款可能性和提供的担保决定，但集团总公司由于企业规模庞大，可依据同样的资金取得更多借款，提高负债成为可能，因此，集团如何利用这种资金合理效应以及防范这种合理利用效应所产生的风险，对各并购企业的资本结构、负债能力适时调整和控制，做好事前负债资金的规划和控制工作，是集团的一大财务管理内容。
5.控制权的落实
集团欲对各被并购企业的财务经营发挥控制作用，就必须拥有相应的权限并保证落实，如：(1)最高经营管理者的任命权和财务总监的委派。居于并购后控制地位的总公司，可以自己派人担任被并购企业最高经营管理者和财务总监，在得到少数股东认同后共同管理公司。(2)对重大财务事项的审批权。(3)业务控制 权：公司并购后，不仅涉及利润的分享，更涉及产品形象和产销等的控制。财务政策的协调与总公司内部不同层次的财务决策相适应，各层次之间的财务决策需要集团总公司加以协调，以保证集团在投资、筹资、成本费用核算制度、收益分配等政策上保持一致性和有效性，避免财务失控现象的发生。
上述五点是集团总公司对被并购企业财务管理的主要内容。但在实践中，由于集团总公司对被并购企业管理的方针政策不同，对其的财务管理侧重点就会不同。例如，有的集团追求与被并购企业的产品协同效应，企业之间的资金往来频繁，因此就会偏重于对被并购企业资金的管理和调动；有的集团并购被并购企业的目的是为下一步资本运作准备条件，那么财务管理可能是以资本金的管理为重点；有的集团并购被并购企业目的是扩大企业规模、多样化经营、分散投资，那么财务管理可能会侧重于控制权的落实。还有一个影响集团对被并购企业财务管理的因素是集团对被并购企业管理的模式，是集权还是分权以及管理信息的传播途径等的不同，将会直接影响到对被并购企业财务管理的力度和侧重点的不同。
（三）存量资产的整合
企业并购在我国作为盘活存量资产、调整经济结构、促进经济增长的主要方式已发挥着越来越重要的作用。存量资产的整合是并购企业高效运营的重要的一环。一般来说，被并购企业资产结果不尽合理，债务过多，不良资产较大，尤其我国国有企业普遍存在这一现象。因此，对于经营业绩和财务状况不佳的企业，接受后的首要工作常常是处理不良资产、停止获利能力弱的产品线、办公转移到地租较便宜的地段、裁减人员等。并购盘活存量资产是优势企业兼并弱势企业的好办法。它使弱势企业的债权、债务、人员得到安置解 决，比迫使企业破产，把富余下岗人员推向社会的急剧作法要好，有更大的社会和经济效益。
注释：
企业并购是现代市场经济发展的必然要求，是企业资本运营和组织规模发展的重要方式。成功的并购可以迅速增强企业在现代市场经济中的竞争能力，实现存量资产的优化配置和经营规模的扩大发展，提高企业资产的整体效率。本文所阐述的内容不能全面的将这以复杂的过程完全分析清楚，只简单的围绕并购事件的必要的财务分析活动展开论述。再简要阐述企业并购动因的经济学解释；接着阐述企业并购前应该如何应用财务分析理论与方法来分析、评价目标企业的财务经营状况和整体价值；选择企业最优的并购支付和融资方式；最后，分析企业并购后的财务整合。通过对企业并购过程中财务问题的分析和研究，为中国企业在进行并购活动时提供理论和现实的指导作用。参考文献
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第四篇：企业并购财务问题
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企业并购作为一种市场经济下的企业行为，在西方兴旺国家100多年的开展史上经久不衰，其后有着深刻的经济动机和驱动力，以及政治、社会等多方面的原因。企业并购的浪潮正向全球化推进，当然对我国经济也造成巨大的冲击和影响。本文试从企业并购财务角度对此问题做一探讨。
一、企业并购的动因分析
首先，企业并购可产生协同效应，即假设A公司和B公司并购，那么两公司并购后价值要高于并购前各企业创造价值的总和。〔V[，AB]＞V[，A]+V[，B]〕V[，AB]与“V[，A]+V[，B]〞之差就是“协同价值〞-协同作用效应所产生的增量价值。它应是协同效应所产生的未来增量现金流量的贴现值。协同作用效应主要表达在三个方面：1.经营协同。即企业并购后，因经营效率的提高带来的效益。其产生主要是由于企业并购能产生合理的规模经济〔尤其对经济互补性企业〕，这里的规模经济包括生产规模经济和企业规模经济两个层次，规模经济是由于某种不可分性而存在的，譬如通过企业并购，企业原有的有形资产或无形资产〔如品牌、销售网络等〕可在更大的范围内共享；企业的研究开发费用、营销费用等投入也可分摊到大量的产出上，这样有助于降低单位本钱，增大单位投入的收益，从而实现专业化分工与协作，提高企业整体经济效益。2.管理协同。即企业并购后，因管理效率的提高所带来的收益。如果某企业有一支高效率的管理队伍，其管理能力超出管理该企业的需要，但这批人才只能集体实现其效率，企业不能通过自聘释放能量，那么该企业可并购那些缺乏管理人才而效率低下的企业，利用这支管理队伍提高整体效率水平而获利〔这种解释有一定的局限性，因为管理资源的使用价值具有一定的特殊性，一般只能对特定的行业发挥作用，相对而言，该理论对横向一体化较具有解释力〕。3.财务协同。即企业并购后对财务方面产生的有利影响。这种效益的取得是由于税法、会计处理惯例、企业理财以及证券交易的内在作用而产生。主要表现在：〔1〕合理避税。税法一般包含亏损递延条款，允许亏损企业免交当年所得税，且其亏损可向后递延可以抵消以后盈余。同时一些国家税法对不同的资产适用不同的税率，股息收入、利息收入、营业收益、资本收益的税率也各不相同。企业可利用这些规定，通过并购行为及相应的财务处理合理避税。〔2〕预期效应。预期效应指因并购使股票市场对企业股票评价发生改变而对股票价格的影响。由于预期效应的作用，企业并购往往随着强烈的股价波动，形成股票投机时机。
其次，从企业战略管理角度看，企业并购有以下驱动因素：1.追求高额利润的结果。由于一个经济部门的资本集中总有一定的限度，各个经济部门的利润水平也有差异，资本的本能驱使少数垄断资本，千方百计介入多个经济部门，获取更大范围的垄断利润，积累更多的资本，以谋取更高的利润。2.减少风险，减轻由于危机所受的损失。经济危机对各个经济部门的影响程度是不同的，各经济部门在危机期间的利润率也不同。即使在非危机期间，各经济部门的经营风险也有差异。因此，采取多部门经营的方法，进行多样化经营，可在一定程度上降低经营风险，减轻在危机中所受的损失。
二、企业并购的支付方式问题分析
1.现金方式并购。一旦目标公司股东收到对其拥有股份的现金支付，就失去了对原公司的任何权益。现金方式并购是最简单迅速的一种支付方式。对目标公司而言，不必承当证券风险，交割简单明了。缺点是目标公司股东无法推迟资本利得确实认从而不能享受税收上的优惠，而且也不能拥有新公司的股东权益，对于并购企业而言，现金支付是一项沉重的即时现金负担，要求并购方有足够的现金头寸和筹资能力，交易规模也常常受到获利能力的制约。随着资本市场的不断完善和各种金融创新的出现，纯粹的现金方式并购已越来越少了。
2.换股并购。即并购公司将目标的股权按一定比例换本钱公司的股权，目标公司被终止，或成为并购公司的子公司，视具体情况可分为增资换股、库存股换股、母子公司交叉换股等。换股并购对于目标公司股东而言，可以推迟收益时间，到达合理避税或延迟交税的目标，亦可分享并购公司价值增值的好处。对并购方而言，即使其负于即付现金的压力，也不会挤占营运资金，比现金支付本钱要小许多。但换股并购也存在着不少缺陷，譬如“淡化〞了原有股东的权益，每股盈余可能发生不利变化，改变了公司的资本结构，稀释了原有股东对公司的控制权等。
3.综合证券并购方式。即并购企业的出资不仅有现金、股票，还有认股权证、可转换债券和公司债券等多种混合形式。采用综合证券并购方式可将多种支付工具组合在一起，如果搭配得当，选择好各种融资工具的种类结构、期限结构以及价格结构，可以防止上述两种方式的缺点，即可使并购方防止支出更多现金，以造成企业财务结构恶化，亦可防止并购方企业原有股东的股权稀释，从而控制股权转移。
4.杠杆收购方式。即并购方以目标公司的资产和将来的现金收入作为抵押，向金融机构贷款，再用贷款资金买下目标公司的收购方式，杠杆收购有以下几个特点：〔1〕主要靠负债来完成，收购方以目标企业作为负债的担保；〔2〕由于目标企业未来收入的不确定性和高风险性，使得投资者需要相应的高收益作为回报；〔3〕具有杠杆效应，即当公司资产收益大于其借进资本的平均本钱时，财务杠杆发挥正效应，可大幅度提高企业净收益和普通股收益，反之，杠杆的负效应会使企业净收益和普通股收益剧减。很明显，这种方式好处在于，并购方只需出极少局部自有资金即可买下目标公司，从而局部解决了巨额融资问题。其次，并购双方可以合法避税，减轻税负。再次，股权回报率高，充分发挥了融资杠杆效应。缺点是资本结构中债务比重很大，贷款利率也较高，并购方企业偿债压力沉重，假设经营不善，极有可能被债务压垮。
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1.工程背景〔各种资料〕
2.财务风险现状〔各种资料〕
3.管控风险的相关理论和可验证的方法
4.实际应用案例
5.个人分析及结论
答案
摘要：企业并购对其财务框架会发生重大影响，相应带来财务风险：最正确资本结构的偏离，造成企业价值下降，财务风险高涨；杠杆效应使负债的财务杠杆效益和财务风险都相应放大；股利和债息政策也随负债的变化而变化。同时，目标企业价值评估风险、融资风险和流动风险贯穿企业并购的始终。因此，在并购的过程中，应认真分析并有效防范和控制财务风险。
目前，并购作为企业间的一项产权交易日益活泼于资本市场。1990年，全球企业并购金额还只有4000亿美元，而到2000年，就上升到3.5万亿美元，并购浪潮可谓风起云涌。国内企业间的并购亦是如火如荼。并购作为资本运营方式日益为企业所推崇。本文是对企业并购的含义、并购财务风险及其防范措施的探讨。
一、并购的含义
企业并购〔M＆A〕，即企业之间的合并与收购行为。企业合并〔Merger〕是指两家或更多的独立企业合并组成一家公司，常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。我国?公司法?规定：公司合并可采取吸收合并和新设合并两种形式。一个公司吸收其他公司，被吸收的公司解散，称为吸收合并。两个以上公司合并设立一个新的公司，合并各方解散，称为新设合并。收购〔Acquisition〕是企业通过现金或股权方式收购其他企业产权的交易行为。合并与收购两者密不可分，它们分别从不同的角度界定了企业产权交易行为。合并以导致一方或双方丧失法人资格为特征。收购以用产权交易行为的方式〔现金或股权收购〕取得对目标公司的控制权力为特征。由于在运作中它们的联系远远超过其区别，所以兼并、合并与收购常作为同义词一起使用，统称为“购并〞或“并购〞，泛指在市场机制作用下企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动。企业并购的直接目的是并购方为了获取被并购企业一定数量的产权和主要控制权，或全部产权和完全控制权。企业并购是市场竞争的结果，是企业资本运营的重用方式，是实现企业资源的优化，产业结构的调整、升级的重要途径。
二、并购对公司财务框架的影响及其带来的财务风险
〔一〕资本结构偏离风险
企业并购的融资决策对企业的资金规模和资本结构产生重大影响。企业并购所需大量资金的融资渠道有：银行借款、发行债券和股票以及认股权证等。由于并购的动机不同以及目标企业收购前资本结构的不同，使得企业并购所需的长期资金和短期资金、自有资本和债务资金的投入比例存在差异。企业并购所借入的大量债务和新发行的债券、股票往往造成企业资本结构失衡，形成资本结构偏离，给企业带来巨大的财务风险。资本本钱最低和企业价值最大的暂时背离是以巨大的财务风险为代价的。债务资金的规模庞大和新发行债券、股票的沉重压力使并购方不得不考虑融资决策所带来的财务风险。
〔二〕杠杆效应
债务的存在是财务杠杆发生作用的根本原因，也是产生财务杠杆效益的源泉。同时，正因为财务杠杆效益存在，使得债务的存在合理。随着债务增加，杠杆效益亦是水涨船高，高财务风险的背后是投资高回报的预期。研究说明，企业并购导致杠杆率增加，特别是在杠杆收购案例中。杠杆收购指并购企业通过举债获得目标企业的股权或资产，并用目标企业的流量归还负债的并购方式。杠杆收购旨在通过举债解决收购中的资金问题，并期望在并购后获得财务杠杆利益。并购企业的自有资金只占所需资金的10%，投资银行的贷款占资金总额的50%～70%，向投资者发行垃圾债券占收购金额的20%～40%.所谓的垃圾债券是指企业在并购过程中发行的利息很高，但评级很低，存在较大违约风险的债券。高息垃圾债券的发行及大量投资银行的贷款使企业资本财务效益的同时也带来了高风险。并购企业必须合理安排资本结构，使并购中产生的财务杠杆利益抵消财务风险增大所带来的不利影响。
〔三〕股利和债息政策的影响及偿债风险
三、并购过程中的财务风险
一项完整的并购活动通常包括目标企业选择、目标企业价值的评估、并购的可行性分析、并购资金的筹措、出价方式确实定以及并购后的整合，上述各环节中都可能产生风险。并购过程中的财务风险主要有以下几个方面：
〔一〕企业价值评估风险
在确定目标企业后，并购双方最关心的问题莫过于以持续经营的观点合理地估算目标企业的价值并作为成交的底价，这是并购成功的根底。
目标企业的估价取决于并购企业对其未来自由现金流量和时间的预测。对目标企业的价值评估可能因预测不当而不够准确，这就产生了并购公司的估价风险，风险的大小取决于并购企业所用信息的质量，而信息的质量又取决于以下因素：目标企业是上市公司还是非上市公司；并购企业是善意收购还是恶意收购；准备并购的时间；目标企业审计距离并购时间的长短等。也就是说，目标企业价值的评估风险根本上取决于信息不对称程度的大小。由于我国会计师事务所提交的审计报告水分较多，上市公司信息披露不够充分。严重的信息不对称使得并购企业对目标企业资产价值和赢利能力的判断难于做到非常准确，在定价中可能接受高于目标企业价值的收购价格，导致并购企业支付更多的资金或更多的股权进行交易。并购企业可能由此造成资产负债率过高以及目标企业不能带来预期赢利而陷入财务困境。
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2021-09-08
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〔二〕流动性风险
流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。流动性风险在采用现金支付方式的并购企业中表现得尤为突出。由于采用现金收购的企业首先考虑的是资产的流动性，流动资产和速动资产的质量越高，变现能力就越高，企业越能迅速、顺利地获取收购资金。这同时也说明并购活动占用了企业大量的流动性资源，从而降低了企业对外部环境变化的快速反响和调节能力，增加了企业的经营风险。如果自有资金投入不多，企业必然采用举债的方式，通常目标企业的资产负债率过高，使得并购后的企业负债比率和长期负债都有大幅上升，资本的平安性降低。假设并购方的融资能力较差，现金流量安排不当，那么流动比率也会大幅下降，影响其短期偿债能力，给并购方带来资产流动性风险。
〔三〕融资风险
并购的融资风险主要是指能否按时足额地筹集到资金，保证并购的顺利进行，如何利用企业内部和外部的资金渠道在短期内筹集到所需的资金是关系到并购活动能否成功的关键。
并购对资金的需要决定了企业必须综合考虑各种融资渠道。如果企业进行并购只是暂时持有，待适当改造后重新出售，这就需要投入相当数量的短期资金才能到达目的。这时可以选择资本本钱相对较低的短期借款方式，但还本付息的负担较重，企业假设届时安排不当，就会陷入财务危机。如果买方是为了长期持有目标公司，就要根据目标企业的资本结构及其持续经营的资金需用，来确定收购资金的具体筹集方式。并购企业应针对目标企业负债归还期限的长短，维持正常的营运资金，使投资回收期与借款种类相配合，合理安排资本结构。比方用短期融资来维持目标公司正常营运的流动性资金需用，用长期负债和股东权益来筹集购置该企业所需要的其他资金投入，在并购企业不会出现融资危机的前提下，尽量降低资本本钱，力求资本结构的合理性。
四、企业并购财务风险的防范对策
在并购过程中应有针对性地控制风险的影响因素，降低财务风险。如何躲避和减少财务风险，可以采取以下具体措施：
〔一〕改善信息不对称状况，采用恰当的收购估价模型，合理确定目标企业的价值，以降低目标企业的估价风险
由于并购双方信息不对称状况是产生目标企业价值评估风险的根本原因，因此并购企业应尽量防止恶意收购，在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价。并购方可以聘请投资银行根据企业的开展战略进行全面筹划，审定目标企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业的未来自由现金流量做出合理预测，在此根底之上的估价较接近目标企业的真实价值。
另外，采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行评估，可能会得到不同的并购价格。企业价值的估价方法有贴现现金流量法、账面价值法、市盈率法、同业市值比拟法、市场价格法和清算价值法，并购公司可根据并购动机、并购后目标公司是否继续存在以及掌握的资料信息充分与否等因素来决定目标公司的合理评估方法，合理评估企业价值。
〔二〕从资金支付方式、时间和数量上合理安排，降低融资风险
并购企业在确定了并购资金需要量以后，就应着手筹措资金。资金的筹措方式及数量大小与并购方采用的支付方式相关，而并购支付方式又是由并购企业的融资能力所决定的。并购的支付方式有现金支付、股票支付和混合支付三种，其中现金支付方式资金筹措压力最大。
并购企业可以结合自身能获得的流动性资源、每股收益摊薄、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税收筹措情况，对并购支付方式进行结构设计，将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种组合，以满足收购双方的需要来取长补短。比方公开收购中两层出价模式，第一层出价时，向股东允诺以现金支付，第二层出价那么标明以等价的混合证券为支付方式。采用这种支付方式，一方面是出于交易规模大、买方支付现金能力有限的考虑，维护较合理的资本结构，减轻收购后的巨大还贷压力；另一方面是诱使目标企业股东尽快承诺出售，从而使并购方在第一层出价时，就到达获取目标企业控制权的目的。
〔三〕创立流动性资产组合，加强营运资金管理，降低流动性风险
由于流动性风险是一种资产负债结构性的风险，必须通过调整资产负债匹配，加强营运资金的管理来降低。但假设降低流动性风险，那么流动性降低，同时其收益也会随之降低，为解决这一矛盾，建立流动资产组合是途径之一，使流动性与收益性同时兼顾，满足并购企业流动性资金需要的同时也降低流动性风险。
〔四〕增强杠杆收购中目标企业未来现金流量的稳定性，在财务杠杆收益增加的同时，降低财务风险
杠杆收购的特征决定了归还债务的主要来源是整合目标企业产生的未来现金流量。在杠杆效应下，高风险、高收益的资本结构能否真正给企业带来高额利润取决于此。高额债务的存在需要稳定的未来自由现金流量来偿付，而增强未来现金流量的稳定性必须：〔1〕选择好理想的目标公司，才能保证有稳定的现金流量。〔2〕审慎评估目标企业价值。〔3〕在整合目标企业过程中，创造最优资本结构，增加企业价值。只有未来存在稳定的自由现金流量，才能保证杠杆收购的成功，防止出现不能按时偿债而带来的技术性破产。
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第五篇：关于企业并购的财务效应分析
论文摘要：企业并购具有多方面的效应，它不仅可以提高企业管理效率，分散企业经营风险，还能通过并购达到一定的规模，增加企业市场占有率。并购是一个多因素的综合平衡过程，但初始动机总是与节约财务费用、降低生产经营成本联系在一起的，其直接动因就是财务协同效应。并购犹如一把双刃剑，对我国经济产生积极影响的同时也有其不利的一面，产生的财务效应也分为正向效应和负向效应。
论文关键词：并购；财务效应；分析
企业并购是企业兼并和收购的总称，是企业为获得目标企业的经营决策控制权(部分或全部)，而运用自身可控制的资产，如现金、证券及实物资产等去购买目标企业的控制权(股权或实物资产)，并使目标企业法人地位消失或引起法人实体改变的经济行为。
一、企业并购的正向效应分析
经营机制的僵化一直是制约很多企业发展的根本问题。在企业形成了巨大的内部利益而无法从内部突破时，只有借助于外部的力量来打破阻碍改革的利益链条。一些大公司正是这样的一个外部力量，其雄厚的资本和高水平的公司治理模式，是企业改革走到今天最需要的东西。
企业并购的正向效应包含：税收效应、股票预期效应、资金杠杆效应和生产经营效应。
(一)税收效应
在市场经济环境下，税收对企业和个人的财务决策有重大影响。各行业、各地区都会在税收政策上有一定的差异性，这种差异性使得企业并购过程在实现资本流动的同时，相同企业资本投入所产生的收益会承受不同的税收负担，在某些情况下，会由于税收负担的不同而实现资本收益率的大幅增长，企业可利用税法中的亏损递延条款实现避税目的。一个亏损企业往往有可观的累积税前未弥补亏损，如果这个企业被另一家企业所兼并，则兼并方可以节省一大笔税收支出。
1、利用亏损递延条款避税。税法规定：“纳税人发生亏损时，可以用下一纳税的所得额弥补，下一纳税的所得不足弥补的，可以逐年延续弥补，但延续弥补期最长不得超过五年。”当一家企业购买了另一家拥有相当数额亏损的企业时(盈余与亏损相抵使应纳税利润额减少)，即可获得少交所得税的好处，因此拥有较大盈利的企业往往考虑把那些拥有相当数量累积亏损的企业作为并购对象。
2、采用换股收购避税。如果企业采取交换股票的方式进行并购，收购公司既未收到现金也未收到资本收益，因而这一过程是免税的。
(二)股票预期效应
股票预期效应是指通过并购能改变市场对企业股票的评价，从而影响股票价格。股票预期效应可导致股价上升，提高企业资产的市场价格。预期效应对公司并购有巨大的刺激作用，它是股票投机的一大基础，而股票投机又刺激了并购的发生。
在股票市场上，并购往往传递一个信号：被收购公司的股票价值被低估了。无论收购是否成功，目标公司的股价一般会呈现上涨趋势，对于股东来说股票上涨，就意味着财富的增加。为实现这一效应，并购方企业一般选择市盈率比较低，但是有较高每股收益的企业作为并购目标。股票预期效应的作用，在国内几次并购浪潮中表现得非常显著。在绝大部分的并购活动中，并购企业的市盈率都有较大程度的上升。[!--empirenews.page--](三)资金杠杆效应
资金杠杆效应是指某一企业拟收购其他企业时，以被收购企业资产和将来的收益能力做抵押，从银行筹集部分资金用于收购行为的效应。通过杠杆效应，重新组建后的公司总负债率可达85％以上，且负债中主要成分为银行的借贷资金。
假定最高层次的母公司用5万元对子公司进行投资，这5万元的构成，一半是负债，一半是股东权益。如果子公司的负债率也是50％，则可形成1O万元的资本对孙公司投资，如果孙公司负债率也为5OO／oB~，可形成孙公司2O万元的资产，从整个控股公司来说，它的负债率达到了87，5％(17，5万元／20万元)。
(四)生产经营效应
此外，通过企业之问的并购还可对企业的生产、销售等生产经营环节产生影响，具体包括：降低交易费用和降低产品成本。[1][2]下一页
1、降低交易费用。按照科斯交易费用理论，并购可以节省企业在市场中花费的交易费用。企业在生产要素的购置和产品销售时，对交易对象进行选择、评估和监督会发生交易成本。而企业并购后，不仅可以减少交易环节，还可对企业实现资源重新优化配置，以达到降低交易成本的目的。
2、降低产品成本。产品成本主要包括固定成本和变动成本，并购可使固定成本和变动成本均降低。首先，并购可直接导致固定成本的降低，如企业合并后只需要一个财务部门或其它职能部门，使人工成本和制造费用等降低；其次，当两个企业合并之后，生产量的提高可以增加对供应商讨价还价的能力，从而降低单位变动成本。
成功的并购不仅可以提高企业管理效率，分散企业经营风险，还能通过并购：达到一定的规模，增加企业市场占有率。正是因为并购的：这些正向效应才使很多企业愿意加入这个行列，如果能正确地处理并购企业之间的效应，就可以使新企业得到更好的发展。
二、企业并购的负向效应
事实上，并购重组也有不少失败的案例，如把重组简单地等同于规模扩张，将“小舢板”硬捆绑成“航空母舰”，结果规模虽然扩大了，资产创利能力却不断下降。并购的负效应主要表现在以下几方面。
(一)并购后价值创造的潜力有限
企业并购过多地关注短期财务利益，以短期获取生产要素资源为导向，缺乏以核心能力为导向的并购思维；或者说企业并购在决策上倾向于财务性并购，而不是战略性并购，并购双方战略匹配性不好决定了并购后价值创造的潜力有限。譬如，以获取土地资源为动机的并购，由于大量国有企业建立时，土地是由政府无偿划拔的，财务没有入账，使不少企业在兼并时尤其是在同一主管部门进行划拔式兼并时，可以无偿获取大量土地资源，或者是低价获得土地使用权。在这些以土地资产为中心的并购中，往往会给企业日后生产经营带来诸多麻烦，会在将来付出更大的代价。由于财务性并购的双方一开始就“门不当户不对”，导致并购后的重组之路往往是举步维艰，包括无法对被并购企业进行产品结构、组织架构、企业文化等方面的实质性改变，使得并购后效益反而恶化。财务利益固然不能忽视，但不少具有显著短期财务利益的并购对象，由于不能对培养企业核心能力做出显著贡献，从长远发展看，并没有多少价值，反而使企业可能在被并购企业的短期财务利益消失后为其所累。[!--empirenews.page--](二)并购后资产质量差
不少企业收购的目标公司资产质量较差，长期以来沉淀了很多的不良资产，还存在大量的或有负债，信息不对称使得收购方对潜在的风险浑然不觉，收购这样的企业必然为将来的重组失败埋下伏笔。
收购此类业绩差的公司的主要风险在于：一是目标公司有大量的不良资产，又始终没有进行清理核销，当新的大股东进入时，它们已经是病人膏肓了；二是原有大股东陷入债务困境，占用资金不能归还；三是这些公司多有大笔逾期贷款不能归还，利息负担沉重，偿债能力严重不足；四是不少公司盲目担保，形成大量的或有债务，特别是与大股东的债务问题联系到一起，在债务诉讼中都要因替大股东担保而承担连带责任。
三、减少负向效应的对策
(一)并购前应充分调查
企业在决定是否并购前应根据企业发展需求，慎重选择并购企业及并购方式，对被并购企业进行周密详尽的分析调查，计算并购成本和并购收益，为并购进行充分的预测。
(二)并购后应对资产进行有效的整合与拆分
一些公司在并购以后发生失败，其原因往往不在于并购事件本身，而在于忽略了对并购以后的公司进行合理的整合。假如整合做得不理想，影响到被并购企业的运作，就需要推倒重做，将大大消耗企业的财力、物力、精力，致使企业为并购而疲惫不堪。企业并购只有在资源整合上取得成功，才是成功的并购。否则，如果仅是品牌的合并而没有进行充分有效整合与管理，将导致产品和品牌形象的双重危机。盲目的并购是不能给企业带来理想的经济价值的，只有对并购进行合理的整合才能为企业带来巨大的利益，才能使并购后的企业做大做强。
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