中国农业银行IPO案例分析

第一篇：中国农业银行IPO案例分析

中国农业银行IPO案例分析

摘要：中国农业银行是我国四大国有商业银行之中上市最晚的一家银行，同时也是融资规模最大的商业银行。本文就农业银行上市前的准备、上市原因、上市情况以及上市成功的原因做了简要论述，并提出自己的观点。

关键词：农行，上市，IPO

一、前言

中国农业银行是我国四大国有商业银行之一，在国民经济和社会发展中扮演着十分重要的角色。虽然在1951年，中国农业银行已经成立，当时叫做农业合作银行，但是由于中国农业银行长期担负着中国“三农”发展问题，各种政策性业务制约着其发展。因而，农行真正的商业化道路起步很晚，至今为止也不过十几年的时间，就在2010年，农业银行在完成政策性业务及不良资产的剥离以及股份制改造后，同时在A股和H股同时成功上市。

二、农行上市原因分析

农行之所以上市，其主要原因就是为了圈钱，另外也有一定的理由是为了更好地发展。在我国，20世纪末和21世纪初，国有银行在完成股改和资本化后，纷纷上市，其中有很大的原因是因为缺钱。银行为什么会缺钱呢？其实，银行有很大一部分钱被炒房的人掏空了。从近年来的新闻和国家政策上，也可以看出，国家逐步加强对房地产行业的监控，其中有很大一部分的原因就是为了限制炒房人不择手段的利用银行的钱去炒房，当然也有其他的一些因素。

另外，从中国人民银行2010年4月20日发布的统计报告中，也可以看出房地产行业对银行业的影响。2010年1季度，房地产开发贷款新增3207亿元，季末余额同比增长31.1%，其中个人购房贷款新增5227亿元，季末余额同比增长53.4%。数据充分说明，房贷资金对银行业的影响是比较大的。

三、农行IPO前的准备

农行上市前的准备可以分为几个过程，包括商业化改革过程，对不良资产的剥离过程，补充资本金的过程和公司治理改革过程。商业化改革过程

从1980年开始，农行已经开始进行商业化改革，主要就是把政策性业务从农业银行中剥离出去。在1994年，中国农业发展银行成立，同时，农业银行按农业发展银行的会计科目和应划转业务范围，对农业政策性贷款和负债余额向农业发展银行进行划转，农业银行向商业银行转变迈出了实质性一步。到了1997年，农业银行确立以利润为核心的经营目的，从此农业银行正式步入现代商业银行的行列。不良资产的剥离过程

由于农业银行一直以来主要依靠政策性业务与其他商业银行竞争，1997年后，政策性业务额完全剥离，导致农业银行的经营状况出现很多问题，包括存款结构不合理，经营规模萎缩，贷款质量下降等。因此，农行上市前要对这些问题进行整治，其中最主要的就是对不良贷款进行剥离。

从1998年开始，农行在政府的指导下，逐渐剥离其不良资产给四大资产管理公司，除此之外，农行还通过对外打包出售，资产证券化，提取呆账准备金等方式，对其不良资产进行处置，2005年底，农行的不良资产率为26.17%，最后到上市前，也就是2009年底，其不良贷款率已经降低到2.91%，已经低于国有银行上市要求的10%。补充资本金的过程

除了政府向农业银行注资外，农业银行还通过其他途径来补充资本金。

2008年，中央汇金投资公司向农业银行注资1300亿元人民币等值美元，同时，这也标志着农业银行从国有独资银行转变为股权多元化的股份公司。

2009年，农业银行发行了500亿元次级债，以此来提高资本充足率，增强营运能力，提高抗风险能力。公司治理改革过程

2009年1月15日，中国农业银行整体改制为中国农业银行股份有限公司，注册资本为2600亿元人民币，此时中央汇金投资有限责任公司和财政部代表国家各持有中国农行股份有限公司50%股权。另外，中国农业银行股份有限公司按照国家有关法律法规，制定了新的公司章程，以“三会分设、三权分开、有效制衡”为原则，形成“三会一层”（股东大会、董事会、监事会和高级管理层）的现代公司法人治理架构。董事会下设战略规划委员会、三农金融发展委员会、提名与薪酬委员会、审计委员会、风险管理委员会。

2009年11月，中国农业银行股份有限公司在香港成立农银国际控股有限公司，成为其全资附属机构，注册资本近30亿港元。农银国际控股有限公司及旗下各子公司作为中国农业银行开展投行业务的专业平台，主要从事直接投资、企业融资、证券经纪、资产管理等全方位的投资银行服务。

四、农行上市情况

农行上市可分为上市策划，承销商选择，上市定价和最终上市四个过程。上市策划

在考虑选择在何地上市的问题上，农行借鉴了之前股改上市的几家国有银行。境外上市。显然对于农行而言，境外上市是不太现实的，美国市场要求相当高。

但是股改后财务指标明显变好的农行，不少境内外投资者对投资农行IPO表现出了浓厚兴趣，加之在国际化方面，周边地区例如香港、东南亚等将是农行走向国际的重点区域。选择在香港联交所上市将是必然选择。

同时，由于农业银行的主要业务是立足于大陆本土的，且肩负了支持三农这样的本土政策性任务，在国内进行募股融资也将是一个必然的选择。之前上市的国有银行积累的A+H上市的经验使得农行在克服上市过程中可能出现的在不同市场要同股同权同价等技术问题有了一定的应对准备。

在充分考虑了这些因素之后，农行选择了同时在A股和H股IPO上市融资的上市策划方案。承销商选择

在农行IPO开始遴选承销商的时候，预计超过200亿美元募资额将使得农行IPO成为世界上最大桩的IPO案例之一，若按2.5%的费率计算,参与的投行将可分享约5亿美元的佣金，因此，争夺农行IPO承销商的大战在农行上市之前便显得异常激烈。

最后世界顶级的承销商们名列农行IPO承销商名单：高盛、中金公司、摩根斯坦利、摩根大通、德意志银行、麦格理和农银证券等机构将承销农行H股。中金公司、中信证券、国泰君安以及银河证券入选为农行A股承销商。股票定价

由于农行上市时机并不是很好，2010年，中国市场不景气，相应的各大银行的市盈率都不是很高，因此在定价时，农行的股票价格比当年中行、建行以及交行都要低，但是，由于农行有其自身的优势，在路演推介阶段，农行以“中国网点最多的商业银行”、“盈利增长最快的商业银行”为卖点，最终，在市场和承销商的博弈之下，A股首次公开募股价定在每股人民币2.68元，同时H股首次公开募股价定在每股3.2元港元。4 上市

2010年7月15日，中国农业银行A股在上海证券交易所挂牌上市，同时于7月16日H股在香港证券交易所上市。另外，由于农行首次公开发行股票数量远远超过4亿股，因而农行及其主承销商可以在发行方案中采用“超额配售选择权”，即“绿鞋机制”，用来稳定大盘股上市后的股价走势，防止股价大起大落。

最终，农行A+H两股的新股集资总额合共为221亿美元，成为当时全球最大的集资记录。

五、上市后农行经营情况

总体来说，农行上市后的经营情况是非常好的，主要体现在两个方面：经营业绩大幅提升和资产质量显著提高。经营业绩大幅提升

截止2010年底，中国农业银行实现营业收入2904亿元，同比增长30.7%，实现净利润949亿元，同比增长46%，增速位居四大国有银行之首。农行2010年实现归属于母公司股东的净利润948.7亿元，高于招股说明书中预测的829.1亿元，为公司股东创造了超出预期的利润，保持了强劲的增长势头。资产质量显著提高

2011年1季度末，农行不良贷款余额为917亿元，较2010年末减少87亿元，不良贷款率为1.76%，较2010年末降低0.27个百分点；拨备覆盖率达到197.44%，较上年末上升29.39个百分点，风险抵补能力显著增强。农行的资产质量不断提高，风险抵御能力不断增强，为其以后的成长打下坚实的基础。

另外，从表1中的数据，我们也可以看出农行近年来资产结构方面也是逐渐好转的。

表1 中国农业银行2011年度与2012年度部分财务数据（比率）表

六、农行上市成功原因分析 农行在中国经济不是很景气的时候上市成功的原因并不仅仅是因为它是中国国有商业银行，有国家的支持。其实，农行上市成功与其发行方案的设计等方面有很大的关系。目前，国外很多大学都把农行上市的过程作为一个经典的案例在课堂上与同学们一起探讨，由此也可以看出农行上市的成功并不是一个偶然。

对于外部条件，比如中国经济快速增长，中国银行业具有良好的成长性和发展前景等，这个不是人为可以控制的，因此，在此就不在一一赘述了。

科学发行方案的设计是农行上市成功的关键。农业银行上市发行的股份配售采取了科学、合理的发行机制和分配模式。在发行机制方面，农业银行在股票发行过程中还引入了“绿鞋”机制，为稳定发行价格起到了保驾护航的作用。

高密度且全面覆盖的IPO预路演和科学合理的定价也为农行成功上市奠定了基础，除此之外，农行独特的优势也是其成功上市的原因之一。

七、结语

中国农业银行通过长期的准备，吸收其他国有商业银行的上市经验，最终在中国经济比较低迷的时候同时在A股和H股成功上市。这是一个经典的IPO案例。我们可以从中认识到一个企业想要成功上市，时机固然重要，但是也不能忽略其他因素的影响，比如充足的准备，科学发行方案的设计以及科学合理的定价等。要能够利用一切可以利用的有利条件，比如农行利用“绿鞋机制”来稳定上市后短时间内的股价，来达到成功上市的目的。

参考文献 [1] 冯哲,王端.农行上市拉锯战[J].畅谈,2010,(13):52-53.[2] 桥辉.农行:“差班生”毕业了[J].新经济,2010,(7):28.[3] 农行上市为什么[J].三联竞争力,2010,(6):19.[4] 刘轩.国有商业银行股份制改革的思考[J].大众商务（投资版）,2009,(6):55-55.[5] 陈佳,夏志琼.农行上市:国有商业银行上市收官之战[J].新财经,2008,(12):32-33.

第二篇：中国农业银行IPO

一、农行上市背景

（一）农行简介与政策负担

由于农行承担着服务“三农”的特殊使命，而农业本身就是风险性和波动性比较大的行业，在我国农村金融发展很不完善的大条件下，农行更是背负了多年不良贷款过高的包袱。农业发展很大程度上依赖政策的导向，所以农行的盈利也会在很大程度上受到政策的影响。

（二）农行上市的财务压力

不满足监管部门对于国有银行股改上市的普遍要求

（三）不利的外部市场环境

2010年初爆发的希腊主权债务危机严重损害了投资者的信心，由此导致欧洲债务危机严重影响了欧洲经济发展，增加我国经济复苏的不确定性。

（四）政府的上市造势

对纳入“三农金融事业部”改革试点的县域支行提供各种优惠政策，使农行释放更多的可待信用资金，有助于提高收入、降低成本，有效地降低成本收入比。

二、农行IPO之路

（一）“一波三折”的股改

1、农行早在2003年就已经开始着手研究股份制改革方案，并作出了大量筹备工作。

2、在2004年农行递交了股改方案，3、2007年1月召开的全国金融会议明确了农业银行的改革原则，指明了农业银行股份制改革的大方向。2月成立了“农业银行改革工作小组”，按照中央“一行一策”的改革要求，研究制定农业银行改革实施方案；

4、自2007年始开展金融服务试点和事业部改革试点工作。2008 年 8 月，总行设立三农金融事业部，全面推动全行三农金融事业部制改革； 5、2008年10月22日，中国农业银行股份制改革实施总体方案获得国务院批准，收官之战就此打响； 6、2008年11月6日，汇金公司注册1300亿元人民币等值美元，与财政部并列成为农行第一大股东； 7、2009年1月9日，农业银行股份有限公司在北京召开创立大会，注册资本为人民币2600亿，由国有独资商业银行整体改革为股份有限公司。

（二）艰难的财务重组

1、财务重组—不良资产剥离

（1）不良资产剥离范围和对价： 以2007年12月31日为基准日，按账面价值剥离处置不良资产8,156.95亿元，其中可疑类2,173.23亿元、损失类5,494.45亿元、非信贷资产489.27亿元。不良资产剥离后，委托农行代理处置和清收；剥离的不良资产首先用人民银行对农行1,506.02亿元再贷款等额置换；其余6,650.93亿元出售给财政部，财政部以分期付款的方式购买，会计处理上表现为农行应收财政部款项，财政部按3.3%年利率分年付息。

（2）债务偿还的制度安排：

财政部与农行共同建立“共管基金”，用以偿还应收财政部款项；资金来源为农行上交的所得税、财政部股份分红、不良资产处置回收资金、财政部持有农行股权减持收入等；据测算，预计偿还时间为15年左右。

2、财务重组—特殊资产处置

农行组织各级分行开展了股权投资、自办实体、超期限的抵债资产等特殊资产的处置工作，力争特殊资产不会对股份公司设立造成实质影响；截至2007年末，农行全行共有股权投资231项，自办实体762户，很多股权投资与自办实体是由于历史原因形成，且形成时间久远，情况十分复杂，处理难度较大；经过大量处置工作，到2009年初股份公司设立时，农行仅拥有长期股权投资10项，自办实体35户，成果显著。

3、财务重组——外汇注资 2008年11月6日，汇金公司注资1300亿元人民币等值美元，与财政部并列成为农行第一大股东。

（三）巨人背后的巨人们——承销商（A+H）全明星阵容

农行此次A股发行由中金公司、中信证券、银河证券、国泰君安证券分担，H股上市由高盛、摩根士丹利、摩根大通、中金公司、德意志银行、麦格理分担。此外，农银国际作为农业银行在香港全资附属的投资银行机构，一直参与农业银行的财务重组工作，也将参与H股主承销团。

三、上市的双面性

在消极面

（1）上市前景

暴跌后的资本市场悲观情绪弥漫，加上农行的经营业绩并不突出（2）.1.6倍PB趋于合理

农行募集规模和PB值都有所下调是当时市场环境不好的一个反映。

（3）.三农业务争议最大

农业本身就是风险性和波动性比较大的行业，农行更是背负了多年不良贷款过高的包袱。农行的“农业味”太重，农行的发展速度难以比及其他三大国有银行。农行与三农的关联性会使农行的盈利受政策影响过大。

（4）.最影响其投资价值的是其资产质量状况 农行不良贷款率高于同业同类机构。农行的成本收入比率高于同业，不符合监管层“低于45%”监管标准。

（5）.对资本市场的冲击

6月29日，农行发行价最终确定为2.68元/股，银行股迅即集体大跌，从而影响了整个A股走势。

农业银行跌破发行价以后，市场恐慌情绪蔓延，两市股指加速下行，破发原因：1）市场环境不好以及上市前普遍不看好农行上市的势力存在2）农行达不到在《巴塞尔协议III》新的资本充足率要求3）市场悲观情绪极易蔓延，大量资金出逃成为导火索。

积极面

（1）.决策当局希望农行“两条腿走路”

一方面，尽早上市，建立现代公司治理制度和资本金的长效补充机制；另一方面，继续探索服务“三农”与商业可持续的边界。

（2）.受海外投资者青睐

数家中东主权财富基金及机构投资者希望参与农行ＩＰＯ，投资规模可达几十亿美元。

四、农行上市与工行、建行、中行的差异比较

（一）银行特质及上市环境背景 与其他三大行相比，中国农业银行主要的特征是它是面对农村市场，其政策支持力度相比于其他三行有优势。农行的主要盈利优势点尚不明确，而其他三行的业务优秀特质显露无 疑：工行----业务范围广泛，网点多，客户多；建行---建设行业项目优势明显；中国银行---国际业务非常突出。

（二）财务重组方式

我国四大国有大型商业银行，全部都是采用国家财政注资的形式，通过汇金公司直接注资国有商业银行，为他们充足资本金。但是对农行的资金注入量大于其他三大行。在选择资产管理公司方面，农行也与其他三大行有明显差异。当年建行将高达1289亿元(50%央行票据、50%核销)的可疑类贷款剥离给中国信达资产管理公司，而工行股改时,将2460亿元损失类资产划归财政部和工行共管基金账户,财政部将共管基金账户中的资产委托给华融资产管理公司进行处置。与其它三家国有银行明显不同的是农行采取与财政部建立公管基金以剥离不良资产,基金的偿还来源于财政部作为股东的分红、农行每年的所得税、国有股本减持的溢价收入等,而不再向资产管理公司剥离。最终委托农行管理农行的不良资产。

（三）海外战略投资者的引入

不同于其他行的战略投资者引进模式，农行首创了引进境外战略投资者的独特的农行模式，采取了“基石投资+业务合作”的战略合作路径。具体来说就是在股票发行环节之前的一个重要阶段，根据农行制定的发行策略，基本锁定了 A股战略配售投资者和 H股基石投资者，通过提前锁定大量的基础性投资者需求，提高了投资者质量和市场承接力，进而通过其市场声誉和影响力，为后续股票发行创造示范效应，促进发行成功；同时有效开展了同荷兰拉博银行、渣打银行、澳柒集团和美国 ADM 集团的长远业务合作。在 H股基石投资方面，农行创造了卡塔尔投资局 28 亿美元的 H 股市场上最大的单笔基石投资入股规模，基石投资者的地域及类型分布亦开创了市场先例。

（四）A+H 差异化定价（见后）

五、IPO定价

（一）路演亮点

1）股息颇具吸引力

根据农行未来盈利能力的高成长性及高派息率，结合目前较低的发行价格区间，农行上市后将给投资者带来极具吸引力的投资回报。

2）县域金融业务作为农行未来重要的增长点也具有很强的成长性。

农行管理层此前介绍，2009年县域业务的净利润为 184 亿元，占全行净利润总额的 30%。农行中间业务成长迅速、运营效率提升等都将推动盈利增长。

3）未来农行的信贷成本将下降。

农行若按照同业水平计提拨备，每年可释放 80 亿元-100 亿元的利润。

（二）A+H 差异化定价

交通银行2005 年由于适逢证监会股权分置改革试点启动，国内 A 股市场暂停上市，原计划 A+H 上市的交行放弃 A 股市场，率先在香港上市，2007 年方回归 A 股市场。

建设银行当年 10 月27 日，也在 H 股上市，2007 年 9 月 25 日回归 A 股。

中行先 H 后 A 的上市方案，在中行登陆港交所后的两周，发布了 A 股招股意向书。工商银行由于当时市场环境较好，工行的 A+H 采取了同步同价发行方式。这种模式的特点是，“同时路演、同时簿记、同时定价、统一价格”。农行上市事实上属于先 A 后 H 的模式，最大差异性，就表现在定价上。此次农行采取的是“同时路演，同时簿记，差异化定价”的方式。农行根据两个市场的需求情况，各自进行定价。以前几家 A+H 上市的商业银行，其定价都是在美国完成的，农行上市，是惟一 一家在北京完成定价的银行。

六、上市的绿鞋机制

1、绿鞋机制定义

“绿鞋”机制又称“绿鞋期权”、“超额选择配售权”，它是发行人赋予主承销商的一种权利，获此权利的主承销商可以根据市场的认购状况，在股票上市后的一段时间内（一般为 30 天），要求发行人额外发行一定数量的股票（通常数额不超过本次发行的 15%），或者从二级市场购入股票，也可两者兼而有之。目的是防止新股发行上市后股价下跌至发行价或发行价以下，增强参与一级市场认购的投资者的信心，实现新股股价由一级市场向二级市场的平稳过渡。采用“绿鞋”可根据市场情况调节融资规模，使供求平衡。

2、绿鞋革新

农行在行使绿鞋的过程中，首次借鉴了国际上惯用的“刷新”制度。刷新制度，就是行使超额配售选择权将股票买入后，可以再卖出。可以进行反复的操作。并据相关人士透露，买卖之间其中产生的价差归投资者保护基金所有，从而避免操纵。农行的这种“刷新”绿鞋在国外资本市场上也较为普遍，可以为投资者提供较方便的进出，“这种较为弹性的绿鞋机制，就是为了吸引更多投资者的参与，降低了进入条件。” A股已全额行使超额配售选择权，在初始发行222.35亿股A股的基础上超额发行33.35亿股A股，占本次发行初始发行规模的15%。在“绿鞋”行使完毕后，农行共计募集资金达到221亿美元，约合1503亿元人民币。

第三篇：中国石油IPO案例分析

中国石油IPO案例分析

中国石油天然气股份有限公司于1999年11月5日在中国石油天然气集团公司重组过程中成立。中石油集团向中国石油股份公司注入了与勘探和生产、炼制和营销、化工产品和天然气业务有关的大部分资产和负债。中石油是中国最大的原油和天然气生产商，2004年在世界500强中排名第46位，该年净利润突破1000亿元，达到1045亿元，是中国利税总额最大的公司。公司广泛从事与石油、天然气有关的各项业务，包括原油和天然气勘探、开发和生产；原油和石油产品的炼制、运输、储存和营销(包括进出口业务)；化工产品的生产和销售；天然气的输送、营销和销售。中国石油天然气股份有限公司发行的美国存托股份及H股于2000年4月6日及4月7日分别在纽约证券交易所及香港联合交易所挂牌上市。

中石油聘请高盛（亚洲）有限责任公司和中国国际金融有限公司（CICC）作为IPO联席全球协调人，保荐人及配售承销商，于2000年3月27日公布招股说明书。详细说明其全球发售的结构：由香港公开发售，亚洲发售，北美发售和欧洲发售组成；发售H股和美国托存股份，全球总计发售17，582，418，000股H股；全球购买发售股份的时间及条款等。

首次公开发行（IPO）过程一般要经历准备，实施和发行后三个阶段，执行以下四大任务：重组、尽职调查和估值文件起草、上市申请审核和批准、交易促销。而对于中国公司尤其是国有企业来讲，IPO是进行改革和实施广泛重组，进而提高在行业内的竞争力的良机。同时，上市还有其他一些的益处，包括提供收购所需货币，拓宽融资渠道，公司亦可藉以建立员工激励机制等。

上市为中石油集团发展提供了强大的资金支持。2004年中石油股份的净利润率已高达26.9%，在目前一年期定期存款利率只有2.25%且还要上缴20%利息税的情况下，这样高的净利率促使拥有大量资金的中石油集团迅速开展收购与回购业务，不仅可迅速完成产业链整合，提高公司资本利用率，高盈利还可以采取更高的财务杠杆。但中国石油上市也并非一帆风顺，由于高估了散户需求，按7%的红利收益定价，不符合美国人投资国外企业的习惯。结果中石油跌破发行价。直到2000年下半年才走势强劲，涨幅27%。而随着近年来原油价格持续走高，中国石油的股价持续不断大幅攀升，2006年4月H股已达到8.5港元。在海外上市的中国公司要取得持续的成功，有赖于很多关键因素，包括：树立国际资本市场认可的公司形象、选择合适的财务、法律和会计顾问，遵循发行过程，尤其是上市促销程序和强劲的后市支持等。

第四篇：中国石油IPO案例分析

-The Case Study on Initial Public Offering of

PetroChina Company Limited 中国石油天然气股份有限公司

IPO案例分析

--

---

一、中国石油基本情况简介及上市背景

中国石油天然气股份有限公司(PetroChina Company Limited)（简称：中国石油）于1999年11月5日在中国石油天然气集团公司重组过程中成立。中石油是中国最大的原油和天然气生产商，2004年在世界500强中排名第46位，该年净利润突破1000亿元，达到1045亿元，是中国利税总额最大的公司。

中国石油天然气股份有限公司发行的美国存托股份及H股于2000年4月6日及4月7日分别在纽约证券交易所及香港联合交易所挂牌上市。合并募集后发行了17,582,418,000股股票，其中13,447,897,000股为H股，41,345,210股为美国存托凭证，通过该次发行本公司募集资金净额约203.37亿元。2005年9月，公司又以每股港币6.00元的价格增发了3,196,801,818股H股。通过该次增发本公司募集资金净额约为196.92亿元。

中国石油作为大型海外红筹公司，希望其回归A股市场的呼声很高，中石油的回归对国内股市的行业配置将产生积极作用，同时将进一步提高A股市场在亚洲乃至世界的地位和水准，将吸引更多的国际投资关注中国，加入中国股市，为中国的经济发展提供更大支持。2007年6月20号，中石油又一轮融资项目启动，建议发行A股。中国石油Ａ股于2007年11月5日在上海证券交易所挂牌上市。

二、中国石油首次公开发行A股(IPO)的流程时间总览

2007.06.20 建议发行A股 2007.06.29 宣布主承销商

2007.08.13 公告关于2007年8月10日召开的临时股东大会投票结果 2007.09.21 公告首次公开发行A股股票招股说明书（申报稿）

建议A股发行及国际财务报告准则报表与中国企业会计准则报表的调节表 2007.10.22 中国证监会批准A股发行

A股发行进行询价

首次公开发行A股股票招股意向书 2007.10.24 公告首次公开发行A股网上路演

2007.10.25 公告首次公开发行A股发行安排及初步询价公告

公告初步询价结果及发行价格区间 2007.11.02 发布招股说明书及A股发行完成公告 2007.11.05 在上海证券交易所正式挂牌上市

三、中国石油首次公开发行A股(IPO)具体流程分析

（一）聘请中介机构

1、发行人与主承销商的双向选择

2007年6月29日，中石油宣布聘请了瑞银证券有限责任公司作为其A股IPO的主承销商。随后，中信证券股份有限公司与中国国际金融有限责任公司也得到了此次IPO的承销资格。

2、组建IPO小组

发行公司（中国石油）董事会秘书及助手 保荐人（瑞银、中信、中金）代表 主承销商（瑞银、中信、中金）辅导人员

注册会计师（普华永道中天会计事务所有限公司）

律师（北京市金杜律师事务所、北京市竞天公诚律师事务所）

（二）改制重组

由于中国石油首次公开发行A股之前，已经在2000年4月7日首次公开发行H股，所以它的改制重组过程追溯到1999年，当时H股IPO的聘任的主承销商是高盛（亚洲）有限责任公司和中国国际金融有限公司。

1、尽职调查

由中介机构在发行人的配合下，对发行人的历史数据和文档、管理人员的背景、市场风险、管理风险、技术风险和资金风险做全面深入的审核。

2、改制重组

中国石油天然气股份有限公司(PetroChina Company Limited)（简称：中国石油）于1999年11月5日在中国石油天然气集团公司重组过程中成立，由中国石油天然气集团公司独家发起设立。公司改制重组主要从业务、资产、组织结构、人员、财务五个方面进行。主要步骤：

（1）将核心业务与非核心业务分开，同时将资产、机构、人员、财务分开。（2）在核心业务与非核心业务分开的基础上，继续按分立的要求进行重组和管理。（3）在IPO小组成员的协助下进行了资产的评估与审计，油气储量和土地专项评估。重组重新整顿了几乎整个中国石油工业，只保留了具有生产力的资产、以及不足三分之一的雇员，一百多万员工被分拆划出核心业务以外。中国石油集团将经评估确认的后的21,308,642.20万元净资产按照75.09%的比例折为本公司股本，即1,600亿股（每股面值一元），由中国石油集团持有，股权定性界定为国家股。

（三）申报与核准

1、申报材料

申报材料包括首次公开发行A股股票招股说明书、近三年财务审计报告、法律意见书及律师工作报告等其它相关文件。

2、发行的审核

2007年10月22日，中国证监会批准A股发行。

（四）发行上市

1、发行定价

（1）估值：采用可比公司估值法（2）初步询价情况

发行人及其保荐人在估值的基础上，通过询价的方式确定A股的发行价格。初步推介询价时间期间为2007年10月22日至23日每日9:00至17:00以及2007年10月24日9:00至 12:00。10月22日至10月24日，发行人及联席保荐人（主承销商）在上海、深圳、广 州和北京，组织了多场“一对一”和团体推介会，对询价对象进行了预路演推介。进行了共有 175 家询价对象在规定的时间内提交了合格的初步询价表。根据对询价对象提交的合格初步询价表的统计，报价区间总体范围为人民币 12.50 元/股－25.20 元/股。（3）发行价格区间及确定依据

本次发行数量不超过 40 亿股。回拨机制启动前，网下发行股份不超过 12 亿股，约占本次发行数量的 30％；其余部分向网上发行，约为 28 亿股，约占本次发行数量 的 70％。发行人和联席保荐人（主承销商）根据初步询价情况，并综合考虑发行人基本面、H 股股价、可比公司估值水平和市场环境等，确定本次发行的发行价格区间为人民币 15.00 元/股－16.70 元/股（含上限和下限）。

2、路演（road show）

2007 年 10 月 25 日(星期四)14:00－18:00进行网上路演（中证网（3)中国石油集团资产重组与上市模式研究。http://

第五篇：最近IPO热点问题案例分析

这是本人对最近过会的部分中小板IPO案例热点问题的解读，目的是学习其解决方式，并从中了解最新的审核政策动向。

因经验不够资深，时间短促，所以自觉分析还是较浅显。但斗胆拿出来与大家分享，主要是抛砖引玉并与大家一起沟通、进步。同时感谢贴吧上各位的分享以及对本文带来的启示。

浔阳公子

（一）对单一客户的严重依赖问题

案例企业：深圳实益达科技股份有限公司（已上市发行，代码00213，国信证券）企业简介：实益达主要是生产DVD、MP3、MP4等消费类电子产品的印刷线路板，以及贴牌生产少量DVD、机顶盒、MP3等整机产品。

热点问题：公司主要客户为飞利浦公司，2004～2006 年公司对飞利浦的销售额占营业收入的91.61%、99.10%和83.13%。按我们通常的理解，这已经属于对单一客户的严重依赖。

解决方法：公司招股书对这一问题显然十分重视，努力解释了这一问题。我总结该解释可以归结为 3 个层次：

1、说明这个单一客户市场地位很高：飞利浦拥有超过110 年历史，是世界上最大的电子公司之一，也是欧洲名列榜首的电子公司，同时是世界三大顶尖消费电子公司之一。

2、说明能拥有这个单一客户显示了公司的实力：飞利浦以稳健经营和谨慎选择供应商著称于世；公司与飞利浦合作已达7 年；公司现已成为飞利浦可录DVD 和家庭影院唯一EMS 供应商；除实益达外，飞利浦全球其他三家供应商是捷普、四海、艾科泰等世界前10 大EMS 公司

3、说明公司正在积极拓展其他客户：公司正积极同通用电气、德尔福、Enseo、连营科技、Telulartelecom、Kidde、威德米勒等国际型公司进行业务联系，并通过通用电气公司的审核。

（二）行业前景、业务模式和盈利能力问题

案例企业：深圳实益达科技股份有限公司

（已上市发行，代码002137，国信证券保荐）

企业简介：同上

热点问题：实益达的主营业务为印刷线路板(PCB)的贴装，这类企业其实在广东和江浙一带是非常普遍的；公司2004-2006年3年平均主营业务毛利率只有11.29%（而且2006年较2005年提高5.32%还是因为收到主要客户飞利浦的价差补偿以及试产费、返工费等合计2,555.88万元），整个行业主营业务毛利率水平只有5%～8%；2004～2006 年公司原材料成本占营业成本的平均比重高达91.78%。

应该说，在一般人的印象里，这类行业和企业模式是不被看好的。

解决方法：招股书对这一问题花费了将近50页的大篇幅来解释，努力说明实益达的竞争力优势，纠正一般人的“误解”，可谓用心良苦。我归纳总结成以下方面：

1、首先对公司进行更高层次的定位。实益达显然不想被大家当成一家普通的线路板贴牌生产厂家，所以招股书中努力把自己同全球前十位的EMS 公司进行类比，并且通过客户飞利浦的认定，把自己的企业定位提升为“EMS公司”。『备注：EMS为电子制造服务，是指为品牌生产商提供电子产品设计、工程、制造、测试以及物料采购等一系列服务。』

2、把实益达与普通贴装公司区别开来。其实，如果细心看招股书，你能发现“印刷线路板(PCB)贴装仍然是EMS 公司所提供的最为核心的基础业务”这一语句蕴含的深意。但是经过EMS的定位之后，再加上招股书细致的反复的解释和强调，显然你对实益达的印象不再是一家规模小，技术含量低的普通贴装公司，而是一家具有设计、工程、测试、制造和物料采购等各项能力的EMS公司，并且未来将向“供应链顾问”这一更高技术含量角色进行转变。

3、强调中国EMS市场前景的广阔。招股书通过引用市场研究机构iSuppli 的预测，认为2007 年中国EMS 制造业务收入将由2002 年的179亿美元增长到667 亿美元，占全球EMS 生产业务的44%，占亚太地区EMS 制造市场的82%。由于电子制造产能向中国转移的趋势，加上品牌商外包生产的趋势，中国EMS 市场未来几年有望保持年均20%以上的增速，大大高于世界平均10%的增长率。通过以上解释，消除了投资者对市场前景的疑惑。

4、强调毛利率比全球平均水平要高。招股书未对主营业务毛利率较低作出太多解释，而是着重强调全球EMS行业毛利率已稳定在5%到8%。而我国由于具有劳动力成本和租金成本较低等优势，EMS行业毛利率较全球平均水平略高，并能保持一直稳定状况。

5、公司的竞争优势。除了常见的生产、管理、成本控制优势等优势外，本来对单一客户依赖这一劣势，通过招股书对飞利浦实力的渲染，能与这样的世界巨头合作，俨然成了公司的优势！

（三）第一大股东变化，而实际控制人不变

案例企业：辽宁荣信电力电子股份有限公司

（2007年3月上市，代码002123，建银投资保荐）

企业简介：公司主要从事节能大功率电力电子设备的设计和制造业务。

热点问题：

1、背景介绍：

本公司由鞍山荣信电力电子有限公司整体变更而来。鞍山荣信电力电子有限公司成立于1998年11月，鞍山市电力电子有限公司占其77.01％股份(国有法人股)，为当时的第一大股东。2000年11月，鞍山荣信电力电子有限公司整体变更为鞍山荣信电力电子股份有限公司(后更名为辽宁荣信电力电子股份有限公司)。

在2003年10月，辽宁荣信电力电子股份有限公司第一次增资扩股，鞍山市电力电子有限公司依然占有26.20%股份，为第一大股东;深港产学研公司占25.55%，为第二大股东；左强，10.90%,第三大股东。

2005年12月，第二次增资之后，深港产学研公司则由原第二大股东变为第一大股东（24％），左强由原第三大股东上升为第二大股东（20.27％）；鞍山市电力电子有限公司由第一大股东降为第三大股东，股份下降为18.67%, 并于2006年6月被破产拍卖。

2、重要问题

根据《首次公开发行股票并上市管理办法》第12条，“发行人最近3年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更。

公司于2007年1月29日申报材料。所以很自然产生一个问题：如何在公司控股股东发生变化的情况下，确认实际控制人没有发生变更。

解决方法：

1、招股书首先对实际控制人认定的必要性和认定原则进行了阐述。理由有：股东较为分散、均衡；单一股东持有本公司的股权比例不超过30%，任何单一股东（包括其关联人）仅通过其持有的本公司股权难以决定本公司半数以上董事。因此，认定本公司实际控制人的核心要件为能够实际支配公司行为。

2、确认公司的实际控制人三年不变。招股书确认：自2003 年10 月以来，本公司实际控制人为左强和崔京涛、厉伟，近三年来一直没有发生变化。理由如下：

（1）左强对本公司拥有重大的影响力

（2）崔京涛、厉伟通过其控制的深港产学研、深圳延宁为公司第一大持股人，对本公司的表决权有较大影响

（3）崔京涛、厉伟与左强之间互为认可并存在共同的利益基础，具有长期良好的合作关系和事实上的一致行动行为

（4）鞍山市电子电力公司自2003 年10 月起不再对本公司产生重要影响

a.自股份公司成立之日起，公司高管人员并不是由鞍山市电子电力公司推荐或任命，其职务行为并不受鞍山市电子电力公司的影响或支配。

b.自2003 年10 月以来鞍山市电子电力公司通过其持股比例难以对公司产生重大影响.c.鞍山市电子电力公司推荐的董事数量不断减少

(5)自2003 年10 月以来，本公司资产、业务和董事、监事、高级管理人员均保

持稳定，也足以说明本公司的实际控制人没有发生变化。

（四）不按照净资产1：1折股

案例企业：马鞍山方圆回转支撑股份有限公司

（过会尚未上市，华泰证券保荐）

企业简介：公司主要生产工程机械配套部件回转支承。

热点问题： 我们大部分接触的企业都是按照净资产1：1折股，所以这次方圆公司不按照1：1折股也过会，为我们提供了良好的借鉴。

解决方法：

2006年12月，方圆有限公司整体变更为股份有限公司，鹏城会计师事务所对截至2006年12月15日止的注册资本进行了审验，出具了“深鹏所验字[2006]116号”《验资报告》。根据该验资报告，变更后公司注册资本为5,250万元，发起人投入方圆有限公司截至2006年11月30日的审计净资产扣除因折股应代扣代缴的个人所得税后的余额58,085,926.92元按1.1064：1的折股比例折为5,250万股，余额5,585,926.92元计入公司资本公积。

备注：

另外，该公司也存在主要原材料供应商相对集中的情况，第一大供应商3年采购比例达到84%、65%、60%；该公司将3名发起人（合计占44.58%股份）共同认定为公司的控股股东。

（五）控股股东可以为超过200名自然人的股份合作制企业

案例企业：江苏通润工具箱柜股份有限公司

（已过会，2007 年7 月26 日发行，东吴证券保荐）

企业简介：公司主要从事各类钢制工具箱、工具柜、工具车以及钢制办公家具等其他薄板制品的生产及销售。

热点问题： 1326名自然人作为股东的股份合作制企业可以作为上市公司的控股股东。

解决方法：招股书披露，公司控股股东（占56％股份）为常熟市千斤顶厂。该厂成立于1980年，经济性质为集体所有制（股份合作制），全部由职工持股。千斤顶厂目前现有股东1,326名，全部为自然人。持股5%以上的股东有：千斤顶厂董事长顾雄斌先生持有其12.93%的股权；副董事长陆建国先生持有5.17%的股权。公司实际控制人为顾雄斌先生。

（六）超范围、超比例内部职工股的处理

案例企业：烟台氨纶股份有限公司

（已过会，2007 年7 月6 日签署招股书，光大证券保荐）

企业简介：公司是全国首家氨纶纤维生产企业，也是目前国内氨纶行业龙头企业和最大的芳纶纤维制造企业。

热点问题：发行人定向募集股份并设立时存在内部职工股超范围、超比例发行的问题，在设立审批的程序方面存在一定暇疵。但最后仍然过会。

背景资料：

1993 年3 月17 日，烟台市体改委以烟体改[1993]43 号文批准原烟台氨纶厂以定向募集方式进行股份制改造。根据该批复，公司股本总数为7,000 万股，其中国家股2,500 万股，向社会企事业法人及内部职工定向募集4,500 万股。

定向募集过程中，由于当时股份制处于试点阶段，公司筹委会及承销商对国家有关法律法规理解不够，加上多数企业对股份制改革认识不足等原因，定向募集发行的4,500 万股股票全部由包括内部职工在内的自然人认购。发行人定向募集股份并设立时存在内部职工股超范围、超比例发行的问题，形成内部职工股4500 万股，占发行人设立时总股本的64.29%，超过《股份有限公司规范意见》中规定的定向募集公司内部职工认购的股份不得超过公司股份总额的20%的规

定；在设立审批的程序方面亦存在一定暇疵。1993 年5 月10 日，烟台市经济体制改革委员会以烟体改函[1993]3 号对公司股本结构予以确认，同意公司股本结构为国家股2,500 万股，内部职工股4,500 万股。

公司内部职工股未进行过任何形式的挂牌交易活动，但存在内部职工股股东通过托管机构进行过户的情况。由于内部职工股超范围发行，致使内部职工股的过户超出了内部职工的范围。1994 年10 月26 日至1999 年11 月10 日在烟台市股权证托管中心托管期间，公司内部职工股共发生过户2,586 笔，涉及内部职工股12,607,600 股，占公司内部职工股总数的28.02%；1999 年11 月10 日以后在山东证券登记有限责任公司（现更名为“山东产权登记有限责任公司”），截至2007 年1 月31 日的托管期间，公司内部职工股共发生过户393 笔，涉及内部职工股2,305,550 股，占公司内部职工股总数的5.12%。

根据山东产权登记有限责任公司出具的《关于烟台氨纶股份有限公司内部职

工股确认情况的说明》，截至2007 年6 月6 日，本公司托管的内部职工股数量4,488.95 万股，占公司内部职工股的99.75%，解决方法：

公司在招股书中专门对内部职工股进行了说明，并对9253名内部职工股股东持股情况用长达117页的篇幅进行了披露。

在“内部职工股的清理、规范和确认”一节中，招股书披露：

1、集中托管

根据原国家经济体制改革委员会《关于清理定向募集股份有限公司内部职工股持股不规范做法的通知》（体改生[1993]115 号）规定的对超范围超比例发行的内部职工股清理的方式，1994 年10 月公司将内部职工股集中托管在烟台市股权证托管中心。

2、根据《公司法》规范确认

根据国务院《关于原有有限责任公司和股份有限公司依照<中华人民共和国公司法>进行规范的通知》（国发[1995]17 号）的要求，公司进行了自查并申请确认和重新登记。1997 年3 月，山东省经济体制改革委员会以鲁体改函字[1997]22 号《关于同意确认烟台氨纶股份有限公司的函》对公司予以重新确认，同时山东省人民政府向公司颁发了鲁政股字[1997]17 号《山东省股份有限公司批准证书》。

3、山东省人民政府对公司内部职工股情况的确认

2004 年4 月26 日，山东省人民政府出具《山东省人民政府关于报送烟台氨纶股份有限公司内部职工股发行及股票托管等有关情况的函》（鲁政字[2004]316号），对公司内部职工股的发行、根据《公司法》进行规范、内部职工股的托管等情况进行了说明，确认公司内部职工股的发行、托管情况属实，未发现存在潜在问题及风险隐患，并承担相应责任。

2007 年6 月13 日，山东省人民政府再次出具《山东省人民政府关于烟台氨纶股份有限公司内部职工股发行及股票托管等有关情况的函》(鲁政字[2007]90号)，对发行人内部职工股的发行、根据《公司法》进行规范、内部职工股的托管等情况进行了说明，确认发行人内部职工股的发行、托管情况属实，未发现存在潜在问题及风险隐患，对因内部职工股可能出现的问题，省政府将积极协调、妥善处理。

发行人律师在关于内部职工股的意见中认为：

发行人内部职工的审批、发行、演变、托管情况属实。发行人已根据《公司法》进行了规范，并已由山东省经济体制改革委员会以鲁体改函字[1997]22 号《关于同意确认烟台氨纶股份有限公司的函》对发行人予以重新确认。发行人内部职工股超比例、超范围的问题是在特定环境下产生的。发行人已根据《关于立即制止发行内部职工股不规范做法的意见》和《关于清理定向募集股份有限公司内部职工持股不规范做法的通知》的精神，将国有法人股和内部职工股由山东产权登记有限责任公司全部集中托管。持有发行人内部职工股总股数99.75%的股东已办理确权手续，已确认股东身份的内部职工股股东与实际持有人一致。发行人律师认为，发行人内部职工股不存在纠纷及潜在隐患。山东省人民政府出文对内部职工股的情况进行说明，对发行人内部职工股的发行、规范、增资、股票集中托管等情况进行了核查，确认发行人的全部股票已由山东产权登记有限责任公司集中托管完毕，确认股东身份的内部职工股股东持有股数占内部职工股总数的99.75%，未发现发行人的内部职工股问题存在潜在问题及风险隐患。发行人律师认为，发行人内部职工股超比例、超范围的问题不会构成本次股票发行与上市的法律障碍。

保荐人在关于内部职工股的意见中认为：

保荐人（主承销商）经核查后认为，发行人内部职工股的审批、发行、演变、托管、确认情况属实。发行人内部职工股的批准、发行上虽然存在某些暇疵，但在发行人设立运营后均依法得到了规范确认。发行人股票已在山东产权登记有限责任公司全部集中托管，内部职工股的托管确认率超过95%。持有发行人内部职工股总股数99.75%的股东已办理确权手续，其股份托管持有人和实际持有人一致，发行人不存在因送股、转股、配股带来的变相增加内部职工股的行为，发行人内部职工股的批准、发行、托管不存在潜在问题和风险隐患，其演变真实、有效，发行人内部职工股问题不构成本次公开发行的障碍。2004 年4 月26 日，山东省人民政府出具《山东省人民政府关于报送烟台氨纶股份有限公司内部职工股发行及股票托管等有关情况的函》（鲁政字[2004]316号），对公司内部职工股的发行、根据《公司法》进行规范、内部职工股的托管等情况进行了说明，该文件表明，经山东省人民政府审查，发行人内部职工股的发行、托管情况属实，未发现存在潜在问题及风险隐患。鉴于上述情况，省政府对发行人内部职工股发行及股票托管等情况予以确认，并承担相应责任。2007年6 月13 日，山东省人民政府再次出具《山东省人民政府关于烟台氨纶股份有限公司内部职工股发行及股票托管等有关情况的函》(鲁政字[2007]90 号)，对发行人内部职工股的发行、根据《公司法》进行规范、内部职工股的托管等情况进行了说明，确认发行人内部职工股的发行、托管情况属实，未发现存在潜在问题及风险隐患，对因内部职工股可能出现的问题，省政府将积极协调、妥善处理。

另外，公司在招股书中确认“不存在原工会持股或职工持股会持股、信托持股、委托持股的情况。”

总结：

通过对最近过会的一些热点问题的研究，以及阅读较多的招股说明书后，本人有个直接的感觉：虽然企业的资质不同，保荐机构写招股书的水平也有差异，但是在目前国内资本市场大量扩容压力的现状下，只要企业符合《公司法》《证券法》《首发办法》上市的硬条件，哪怕企业盈利能力弱一些，上市前需解决的问题多一些，但只要招股书做的认真，有详细合理的解释，一些以前看起来很难解决的问题都正在逐一突破，不再成为上市的重要障碍。其实这也符合上市审核制度“未来主要只作形式上的审核，风险由市场去判断”的大趋势。

所以，兄弟们，大胆的去闯吧，呵呵。谢谢各位！