财务案例研究

第一篇：财务案例研究

4.上市发行定价的基本方法有哪些？

根据世界各国和中国的新股定价的经验，目前上市发行定价的基本方法有：议价法和竞价法。

（1）议价法是指由股票发行人与主承销商协商确定发行价格。发行人和主承销商在议定发行价格时，主要考虑二级市场股票价格的高低（通常用平均市盈率等指标来衡量），市场利率水平，发行公司的未来发展前景，发行公司的风险水平，市场对新股的需求状况等因素。议价法一般有两种方式：固定价格方式和市场询价方式。

①固定价格方式基本做法是由发行人和主承销商在新股公开发行前商定一个固定价格，然后根据这个价格进行公开发售。

②市场询价方式这种定价方式在美国普遍使用。当新股销售采用包销（FIRM COMMITMENT）方式时，一般采用市场询价方式，这种方式确定新股发行价格一般包括两个步骤：第一，根据新股的价值（一般用现金流量贴现法等方法确定），股票发行时的大盘走势、流通盘大小、公司所处行业股票的市场表现等因素确定新股发行的价格区间。第二，主承销商协同上市公司的管理层进行路演，向投资者介绍和推介该股票，并向投资者发送预订邀请文件，征集在各个价位上的需求量，通过对反馈回来的投资者的预订股份单进行统计，主承销商和发行人对最初的发行价格进行修正，最后确定新股发行价格。

（2）竞价法是指由各股票承销商或者投资者以投标方式相互竞争确定股票发行价格。竞价法在具体实施过程中，又有下面三种形式：

①网上竞价。指通过证券交易所电脑交易系统按集中竞价原则确定新股发行价格。新股竞价发行申报时，主承销商作为唯一的“卖方”，其卖出数为新股实际发行数，卖出价格为发行公司宣布的发行底价，投资者作为买方，以不低于发行底价的价格进行申报。电脑主机在申报时按集中竞价原则决定发行价格，即以累计有效申报数量达到新股发行数量的价位作为发行价格，在该发行价格以上的所有买入申报均按该价格成交，如在该价格的申报数量不能全部满足时，按时间优先原则成交，累计有效申报数量未达到新股发行数量时，则所有有效申报均按发行底价成交，发行余额按主承销商与发行人订立的承销协议处理，投资者在新股竞价发行申报时，须交付足够的申购保证金，该保证金在竞价发行期间暂予冻结，为了防止市场操纵行为，此种定价方式通常都规定每个股票帐户的最高申购额。

②机构投资者（法人）竞价。新股发行时，采取对法人配售和对一般投资者上网发行相结合的方式，通过法人投资者竞价来

确定股票发行价格。一般由主承销商确定发行底价，法人投资者根据自己的意愿申购申报价格和申报股数，申购结束后，由发行人和主承销商对法人投资者的有效预约申购数按照申购价格由高到低进行排序，根据事先确定的累计申购数量与申购价格的关系确定新股发行价格，在申购时，每个法人投资者都有一个申购的上限和下限，申购期间申购资金予以冻结。

③券商竞价。在新股发行时，发行人事先通知股票承销商，说明发行新股的计划、发行条件和对新股承销的要求，各股票承

销商根据自己的情况拟定各自的标书，以投标方式相互竞争股票承销业务，中标标书中的价格就是股票发行价格

2．可转换债券筹资与发行普通股或普通债券筹资有何不同？

从可转换债券自身特性看，发行可转换债券无疑是上市公司再融资的较佳选择。

(1)是因为可转换债券一旦转换成股票，上市公司依然可以获得长期稳定的资本供给，除非发生股价远远低于转股价格的情况（深宝安转债就是失败的例子），因而可转换债券仍然具有债务和股权的双重性质，使公司具有融资的灵活性。

(2)即使出现意外情形，可转换债券也是一种低成本的融资工具，根据《可转换公司债券管理办法》，可转换公司债券的利率不超过银行同期存款的利率水平，依照这个水平，可转换债券的融资成本应该是所有债权融资方式中最低的。另外，可转换债券利息可以当做财务费用，相比红利来说，一定程度上也起到避税的作用，这使相同条件下增加了留存收益；

(3)可转换债券赋予投资者未来可转可不转的权利，且可转换债券转股有一个过程，可以延缓股本的直接计入，因此发行可转换债券不会像其他股权融资方式那样，造成股本极具扩张，从而可以缓解对业绩的稀释；

(4)发行可转换债券可以获得比直接发行股票更高的股票发行价格，根据《可转换公司债券管理办法》和《上市公司可转换公司债券实施办法》规定，上市公司发行可转换债券转股价格的确定是以募集说明书前３０个交易日股票的平均收盘价格为基准，并上浮一定幅度，因此一般情况下相比较配股和增发来说，在扩张相同股本的情况下可以募集更多资金。

2.试阐述内部审计与财务总监委派制的关系。

内部审计亦称部门和单位审计，对于依据公司法成立的公司来说内部审计是由母公司或公司内部专职的审计机构或审计人员

依照母公司或公司最高负责人的指令所实施的审计。

财务总监委派制是母公司向子公司委派财务总监的一种制度，财务总监就是以出资者的身份来监督、控制经营者的财务活动

和企业全部财务收支过程。

内部审计与财务总监委派制的最终目的都是为了维护作为所有者的母公司的权益，二者对减少子公司投资失误，防范经营风险、避免资产流失等方面均发挥着不可或缺的作用。但是，内部审计中的审计人员仅对子公司的经营过程、会计核算和财务管理工作进行审核、监督，并不直接参与该公司的经营、会计核算和财务管理等实际工作；而财务总监委派制的财务总监作为母公司财务部门的编制人员，由母公司直接委派到子公司，负责子公司的财务监督、参与子公司的经营决策，并认真执行母公司制订的资金财务管理制度

第二篇：《财务案例研究》补充案例

补充案例：共3个

补充案例1：四川新希望的董事会中的战略发展委员会功能

一、[要求] 根据下面的案例分析：

1.该专业委员会的职责权限与教材案例一有何差异？

2.需要注意那些问题？

二、案例背景资料

董事会战略发展委员会是董事会按照股东大会决议设立的专门工作机构，主要负责对公司长期发展战略和重大投资决策进行研究并提出建议。

1、人员组成：战略发展委员会由七名董事组成，其中应至少包括一名独立董事。战略发展委员会委员由董事长、二分之一以上独立董事或全体董事的三分之一提名，并由董事会选举产生。战略发展委员会设主任委员一名，由战略发展委员会委员选举产生，若公司董事长当选为战略发展委员会委员，则由董事长担任。战略发展委员会任期与董事会任期一致，委员任期届满，连选可以连任。期间如有委员不再担任公司董事职务，自动失去委员资格，并由委员会根据上述第三至第五条规定补足委员人数。战略发展委员会下设投资评审小组，由公司总经理任投资评审小组组长，另设副组长1－2名。

2、职责权限：（1）对公司长期发展战略规划进行研究并提出建议；（2）对《公司章程》规定须经董事会批准的重大投资方案进行研究并提出建议；（3）对《公司章程》规定须经董事会批准的重大资本运作、资产经营项目进行研究并提出建议；（4）对其他影响公司发展的重大事项进行研究并提出建议；（5）对以上事项的实施进行检查；（6）董事会授权的其他事宜。战略发展委员会对董事会负责，委员会的提案提交董事会审议决定。

3、决策程序：投资评审小组负责做好战略发展委员会决策的前期准备工作，提供公司有关方面的资料：（1）由公司有关部门或控股（参股）企业的负责人上报重大投资融资、资本运作、资产经营项目的意向、初步可行性报告以及合作方的基本情况等资料；（2）由投资评审小组进行初审，签发立项意见书，并报战略委员会备案；（3）公司有关部门或者控股（参股）企业对外进行协议、合同、章程及可行性报告等洽谈并上报投资评审小组；（4）由投资评审小组进行评审，签发书面意见，并向战略委员会提交正式提案。战略委员会根据投资评审小组的提案召开会议，进行讨论，将讨论结果提交董事会，同时反馈给投资评审小组。

三、参考答案

1.该专业委员会的职责权限与教材案例一有何差异？

四川新希望 案例一（华南石化）

委员会成员 均是董事 未明确

职责范围 小于华南石化 宽

决策程序 董事会→委员会→评审小组→公司有关部门或子公司 董事会→委员会

决策过程及层次 多（四层）少（二层）

2.需要注意那些问题？

答：应注意以下三个问题：

1、该公司委员会的成员均是董事，其成员来源单一，缺乏广泛性，无来自基层第一线的成员。

2、该委员会的职责主要涉及重大投资方案、资本动作、资产经营方面，未明确包括资源战略、创新战略、营销战略等。而企业发展战备是全局性、综合性、长期性的，因此，该委员会作出的战略决策的正确性、有效性令人怀疑。

3、该委员会的决策过程涉及的层次多，管理操作难度加大，信息的及时性、准确性、有效 1

性有待考查。

补充案例2： 浙江金鹰股份公司内部资金控制

一、[要求] 利用所学理论，针对浙江金鹰股份公司内部资金控制机制的下面问题进行分析:

1． 根据案例分析一个企业建立内部财务控制体系应该如何入手？

2．从财务的角度如何进行授权控制？

3．结合理论分析，提出你对浙江金鹰股份公司内部资金控制机制的改进建议。

二、案例背景资料

企业内控机制的建立，必须以资金控制为重心。浙江金鹰股份公司（以下简称金鹰股份）在加强内部资金控制机制方面有这样一些好的经验：

1、建立完整的内控管理制度

金鹰股份结合自身行业特点和发展前景，实行集中统一与分级管理相结合的管理体制。公司本部为资金管理中心和投资中心，实行“五个统一”：统一资金调配、统一对外投资、统一购建固定资产、统一利润分配和统一内部结算价格；所属子公司和分公司为利润中心和成本中心，管理目标是降低成本、节约开支、增加收入。

公司以财务管理为主线，建立一套层次分明、责任明确的目标计划体系，制定从材料采购到产品销售、从物流到资金流、从经济核算到内部控制等涉及财务管理和会计核算的管理制度。在划分内控职责时，将管理责任落实到每位员工，员工既是责任者，又是管理者，通过自控、互控和专控形式，布防设卡、环环相扣，形成严密的控制系统。

在制度建设中，公司重点抓好“四查四建”：一是查历史上决策情况，建立科学的决策程序；二是查应收帐款及赊销情况，建立完整的应收帐款（货款）管理办法；三是查存货资金的占用，建立严格的采购、验收、储存管理制度，积极实施ABC管理法。有条件时实行“零点库存”制；四是查各项成本费用的支出水平，建立以标准成本、定额费用为内容的管理办法。

2、实行资金全面预算管理

一定时期的资金预算体现了企业最高权力机关在这一时期的经营思想、经营目标和经营决策。它的核心功能在于对企业的业务流、资金流进行全面的整合和规划，并按照职责范围落实到相应的责任单位或个人。

为了充分发挥预算管理的作用，公司成立单位预算管理委员会。委员会要对整个预算编制、审核的过程，进行认真调查、调整、反复计算分析；围绕总体目标，找差距、提建议、想办法，解决矛盾，制定切实有效的预算编制、执行、调控、考核以及各项预算资料收集运用制度。

全面预算由公司本部综合预算和分公司预算构成。综合预算包括（1）以公司经营成果为核心的盈利预测，（2）以现金流量为基础的财务收支预算，（3）以公司技术改造、固定资产和对外投资为主要内容的投资预算。分公司预算是公司各分公司的生产经营及经营成果的预测和计划。预算编制程序采取“二下一上”的办法，要求细化到可以具体操作，并能定量考核，列出各项财务指标的明细表。例如在销售预算中，要分析预算经济形势和市场供求变化，分析竞争对手，自身产品的先进性和准备采取的对策，制定出分季、分月的销售计划和货款回收进度表，落实到每一位销售人员。每一项措施都列示详细的数据和说明来支持、季度及月度的目标。其他预算也是如此。在预算编制过程中，公司上下充分交流信息，统一认识，使各级责任人明确责任和目标，避免决策疏漏和使用上的浪费，从根本上杜绝经营决策的随意性。

3、制定严格的授权批准制度

综合预算的批准权集中在公司本部，如在执行过程中因特殊情况需变更预算项目或金额，按审批权限逐级调整。调整额在5万元以下的由总经理授权财务部审定；5万元以上的由财务

部审核报总经理批准；对单位土建工程投资的预算调整，每增加1万元以上的需报财务部审定，总经理批准；1万元以下由各分（子）公司报财务部审定、批准。月度财务收支预算在每月的15日调整一次，各分（子）公司的预算调整资料必须提交财务部审核，财务部根据各部门的用款计划进行检查、分析，结合上月实际和本月的销售，往来款清理和银行短期货款等情况，平衡后报总经理批准执行。预算在每年的6月调整一次。授权的额度大小反映了被授权者参与公司经营管理的深浅程度，解决原则性与灵活性的协调关系。

4、重点加强采购与付款、销售与收款、生产与成本三大环节的资金控制

采购过程主要控制请购、订购、合同审计、验收和付款五个环节。控制措施主要有：（1）设专职采购员，生产、销售部门不能自行采购，采购员不能兼办类似销售、会计等其他业务。物资的请购、订购、合同审计、验收和付款由各个部门明确分工，各负其责。（2）采购必须有计划，有合同，采购费用也要有计划。（3）严把验收入库关与付款结算关，出纳部门依据经公司验收部门签字、审计部门审计核实、财务部长审批后的各种原始单据承付货款，缺一不可。

销售过程主要控制订立销售合同、编制发货单、开票收款等环节，控制措施主要有：（1）公司设销售部专门负责销售业务，各分（子）公司与采购合设供销科办理有办销售业务，其他人员不能自行销售。（2）销售业务合同签订、销售方式和结算方式的选择等各个环节，都要经过批准。（3）严密登记分期收款销售、委托代销、移库代销或受托代销，严格销售检查。

（4）建立销售退回的控制制度。（5）针对不同的销售单位采用不同的结算方式。如本地的转账支票、小额现金，外地的银行汇票、异地托收及出口信用证等，均根据不同的资信等级选用。财务部门设立分地区、分用户性质的来款结算明细账，专人详细登记，每月结账后编制大额往来结算户余额表分送总经理及有关责任部门。各有关责任部门建立相应的客户往来款台账，每月与财务部门核对，在合同履行期内及时清理，对超期未收回的须将案卷移送合同办公室，报经公司主管领导批准后，派专人前往清理和催讨，并通过法律途径解决，失去诉讼时效的，要追究责任人的经济责任。货款回收进度，与责任人的奖惩挂钩。

根据生产经营环节和组织结构合理设置成本中心，确定职责范围和管理权限，强调成本中心负责人承担的责任。

每年修订一次原材料消耗、机物料消耗及各项费用定额。财务部门监督成本定额执行情况，按月、季、年及时分析成本费用升降原因，建立各项费用归口管理制度、费用支出奖罚制度和费用分析制度。

5、健全重大经济事项的决策与执行程序

公司重大投资决策均吸收财务人员参与，由财务部门根据历史数据和当前市场形势，分析公司经营的优势和不足，预测该投资的动态投资回收期，估算经济增加值，报董事会审议决定。已开始的投资项目，进行密切跟踪。同时，建立在建工程项目责任制。不论项目大小，均需立项，进行可行性论证、经济评估，明确项目负责人、工程负责人、签订项目责任制。

6、强化资金预算的执行分析

根据资金流转各环节和经营特点，由各部门按月归口分析各项指标，如供应部门负责机物料储备和消耗的分析；生产部门负责生产计划完成、能源消耗、原料储备分析；动力部门负责设备利用率、完好率分析；销售部负责产品、合同履行率分析；财务部负责各项经济指标的综合分析。所有分析都要写成书面报告。财务部重点分析现金流量执行情况。按纵向分析各分（子）公司的收支完成额，按横向分析收支结构：从材料采购、投资、归还借款、工资性支出、其他各类经营管理费用

等分析支出结构；从营业收入、劳务收入、应收款回收、短期借款额度、投资收益等方面分析收入结构，并提出针对性的改进措施。

三、参考答案

答：一个健全的财务控制体系应包括以下八个方面：一是预算监控，即预算管理；二是授权控制；三是职责分离；四是信息记录；五是责任制度；六是定额标准控制；七是实物控制；八是财务总监委派制。

责任授权的目的在于通过授权控制对公司的相关运作予以调控。其方法是通过授权通知书来明确授权事项和使用资

金的限额。授权的原则是，对在授权范围内的行为给予充分信任，但对授权之外的行为不予认可。授权通知书除授权人持有外，还必须下达给公司的相关部门，并指令这些部门严格地按授权的范围进行操作。

对浙江金鹰股份公司内部资金控制机制的改进建议：

1、企业内部控制体系：该体系较完整，包括全面预算管理、授权控制、信息汇录、责任制度、定额控制等。但是，其缺出资者财务对公司的监控。可考虑采用财务总监委派制，加强投资人对公司的监控。

2、母子公司控制体制：该公司是母子公司，作为母子公司控制体系，其有集权控制的思想（如实行“五统一”），但存在一些不足，建议从以下方面改进：

（1）有序分权，合理明确地将一些权力下放给子公司。

（2）规范法人治理结构。①财务分层管理；②母子公司关系是产权纽带关系；③在体制上保障总部决策的正确性、科学性。A、集权制决不是“独裁制”“一支笔制度；B、法人治理结构中，各机构应充分发挥监督、约束、激励机制。

（3）规范公司内部的关联交易和内部转移价格。

（4）可采用财务公司内部结算中心，对公司内部资金往来等进行结算管理。

补充案例3：仪征化纤的理财之道

一、[要求]利用所学的原理和有关政策，对下列案例进行点评：

二、案例背景资料

仪征化纤坚持以资金集中为前提，以现金流量为中心对资金流入流出实行全过程的监控。仪征化纤股份有限公司是我国最大的现代化化纤和化纤原料生产基地，主要从事生产及销售聚酯切片和涤纶纤维业务。为了提高财务管理水平，根据公司的财务管理基础与实际情况，仪征化纤提出了“企业管理以财务管理为中心、财务管理以资金管理为中心、牢牢牵住成本这个牛鼻子，开源节流，生财聚财”的理财观念。坚持以资金集中为前提，以现金流量为中心，对资金流入流出实行全过程的监控，收到了较好效果。

1.成立内部结算中心 对资金实行全过程的监控。

公司于1987年起，建立内部银行，在此基础上演变成目前的内部结算中心，负责内部转账和资金收付等业务。内部结算中心的主要职能是统一对口专业银行，办理对外所有本外币结算业务。对公司的资金实行集中归口管理，统借统还，统一平衡调度，实行结算监督。经过十几年努力，内部结算中心已经形成一套完整的收支监控体制，其表现是：公司的产品销售收入、劳务销售收入等一切收入项，直接回笼到内部结算中心在银行统一开立的结算账户，各二级单位做缴款处理。公司的原材料、工资奖金发放、对外支付的劳务和费用，在各二级单位审核确认的基础上，统一由内部结算中心审核支付。

2.财务人员集中管理对资金集中和全面监控起保证作用。公司从1997年7月实行二级单位财务委派制，从公司财务人员中选聘166名财务人员，派驻到18个二级单位，实现了财务人员的集中管理，在构筑新的理财机制方面迈出了一步。仪化理财机制如果用三句话来概括的话，就是：你的钱，我看着你花；你的账，我替你记；你的财务，我帮你管。其核心就是财权上收，财务高度集中。财务人员的委派制，是从体制上对资金集中和全面监控起保证作用。

3.推行全面预算制度完善公司授权制度。首先，加强资金的收支预算管理。财务部要求

各二级单位在生产计划和成本费用预算的基础上，编制年底资金收支预算，在资金预算计划确定的基础上，编制季度、月度的资金使用计划，做到年计划、月平衡、周安排。其次，实行现金流量周报制度，及时反映企业的营运、投资和融资状况。再次，完善成本核算体制，强化目标成本管理。以目标利润倒推成本，对成本发生要做到心中有数，事前有预算、事中有控制、事后有考核。最后，在建立预算管理制度的同时，建立各项费用的授权管理制度。内部结算中心严把对外付款审批权限，即：10万元以上的开支项目，需附合同，合同要有二级单位的分管厂长或分管经理会签；10万元—50万元的开支项目，需附合同，合同要有二级单位的主管厂长或主管经理会签；50万元以上的开支项目，需附合同，合同除要有二级单位的主管厂长或主管经理会签外，必须有公司分管副总经理会签(或授权)，经内部结算中心的审核，财务部的分管经理确认；100万元以上的开支项目，由公司总会计师确认；1000万元以上的重大开支项目，由付款单位提出申请，经财务部经理初审，总会计师审核后报公司总经理确认等。

4.资金运作上采取一系列行之有效的措施。资金运作的基本战略是：密切注视国内国外金融动态和政策导向，充分调动中外多家商业银行的积极性，最终实现资金成本最低化、服务质量最优化。公司调整资金结构的基本做法有：（1）调整贷款的本外币结构，规避了潜在的汇率风险。（2）.调整贷款长短期结构，减少财务费用。（3）.建立贷款能上能下机制，最大限度地减少资金沉淀，降低资金成本。（4）研究政策，用足政策，降低财务费用。

三、参考答案

答：

（一）本公司的理财原则：

1、企业管理以财务管理为中心。

2、财务管理以资金管理为中心；

3、资金管理以现金流量为中心，对资金流入流出实行全过程监控。

（二）采取的措施：

1、成立内部结算中心，对资金实行全过程监控。

2、实行二级单位财务委派制，财务人员集中管理对资产集中和全面监控起保护作用。

3、推行全面预算管理。

4、完善公司授权控制。

5、资金运作采用一系列有效措施。（1）资金运作的基本战略。（2）公司调整资金结构的基本做法。

（三）实施的效果：良好，表明该公司理财有道。

第三篇：财务案例研究案例十四

1.经营上的专业化与多元化的战略各有何利弊？该公司面临的内外部环境出现了何种变化？战略的调整时机把握是否得当？

答：经营上的专业化是指把企业集团的投资与业务经营重点放在某一特定的生产领域或业务项目上，其优势是专业化通常伴随生产经营规模的扩大和市场规模的扩大，不足之处是不会引起经营结构和市场结构的改变，面临的风险将无法分散。多元化是指将企业集团的业务经营分散与不同的生产领域或不同的产品和业务项目，其优势是多元化必然伴随经营结构与市场结构的改变，多元化作为一种战略取向，意味着集团将优势分散于不同的产业或部门，意味着将面临不同的进入壁垒；多元化在理论上被认为是分散投资风险的最佳方法。

深科新公司面临的内外环境出现了变化：

⑴ 市场营销优势弱化。房地产市场化程度高的上海、深圳、北京等大城市，深科新公司的营销模式被模

仿，品牌的附加值面临挑战，公司原有的市场营销优势正在弱化。

⑵ 市场集中度的威胁。目前大连万达、金地集团、天鸿集团等大型房地产开发企业力图扩张经营规模，打造房地产业的航母；作为国内房地产界的第一品牌，深科新公司也制定了相应的计划，力图成为全国性的房地产开发企业和房地产业的龙头。

⑶ 股权结构分散，限制了深科新的发展。深科新公司的股权结构一直比较分散，大股东支持力度不够；

股权结构过于分散，使深科新公司无法争取到政策性强、扶持力度大的大规模旧城改造和新区成片开发项目，使深科新公司的融资渠道比较单一，只能通过配股、增发和从银行贷款，由于从股市融资受到限制较多，而银行贷款无疑会增加公司的财务风险，因此深科新公司的股权结构制约了公司规模的扩张速度。

⑷ 佳和公司的扩充对深科新公司的影响。佳和公司是深科新公司的优质资产，佳和公司扩充的难题是与

深科新公司一样缺钱。作为佳和公司大股东的深科新公司此时正处于自顾不暇的扩张时期，基于资源的局限性、房地产业良好的发展前景和转让时机，必须对房地产业投入更多资源；在深科新公司现有的资源中，无法同时支持两个处于快速发展时期的企业的快速发展，否则将影响一个行业的快速发展和市场竞争力，必须有所选择，深科新公司选择了房地产。

因此深科新公司对佳和公司的转让可以说是势在必行，把握了战略调整的最佳时机。

2.案例资料中佳和公司的市值大约6.3亿元，每年对深科新公司的利润贡献率8.5%，每年的资产回报率5%，而出售佳和公司按照售价4.5亿元计算，每年的回报率是多少？你是否也同意“出售所得要远远高于继续持有的所得”？从财务上加以评价。

答：净利润= 6.3×5%= 3150万元

每年的回报率= 3150÷45000= 7%

同意。深科新公司出售佳和公司既是公司战略发展的需要，把握了战略调整的最佳时机，又获得了45000万元的现金流入，增强了公司的偿债能力和资产变现能力，从而提高公司获利能力。

第四篇：财务案例研究教学辅导

财务案例研究教学辅导（2）

案例三：2001年长江三峡工程开发总公司债券发行（真名、较新）

一、教学目的与要求：

通过本案例的学习，掌握公司债券融资的政策规定、基本理论与实务技巧，熟悉企业依靠债券融资的决策要点、主要问题。

(一)公司债券

概念：是公司为了筹集资金而发行的，载明一定面额、表明债权债务关系的有价证券。也就是说，债券是表明债权债务关系的一种凭证，是需要在一定时期内需要还本付息的金融工具。在我国，对债券的关注不如股票。可以说，在财务理论上，债券对公司的影响是多方面的。如：债券的发行不涉及到公司控制权的变化；尽管债券的发行有其特殊的风险——还本付息的压力大、影响公司的再融资能力，但在现代公司中尤其是上市公司，如何通过发行债券来改变公司的资本结构，提高财务的杠杆效应，是一个很重要的课题。（本案例讨论的是非可转换债券，即普通债券，可转换债券将在案例四中介绍。普通债券又分为抵押债券和信用债券，抵押债券风险小，信用债券风险大）

性质：发行和购买企业债券应当遵循自愿、互利、有偿的原则。企业债券持有人有权按照约定期限取得利息、收回本金，但是无权参与企业的经营管理。企业债券持有人对企业的经营状况不承担责任。企业债券可以转让、抵押和继承。

优点：对于投资者来讲，债券因其收益相对稳定、风险较低而受到投资者的欢迎；而对于债券的发行者来讲，则具有成本低，普通债权人因无权参与公司管理，而不会稀释股权。因此，债券市场是企业融资的重要选择。

缺点：债券有固定到期日并定期支付利息，因而会增加公司的财务费用和财务风险；债券筹资受到公司资本结构的限制，也会影响公司的再筹资能力。

（二）公司发行债券的法律规范（两个）

1、《中华人民共和国公司法》第五章“公司债券”中关于企业债券发行做了一定的规定（见教材P）。公司法中对“公司债券”的要求分为股份有限公司和有限责任公司。

1、《中华人民共和国公司法》，第五章“公司债券”基本规范如下：

股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，为筹集生产经营资金，发行公司债券，必须符合下列条件：（1）股份有限公司的净资产额不低于人民币三千万元，有限责任公司的净资产额不低于人民币六千万元；（2）累计债券总额不超过公司净资产额的百分之四十；（3）最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息；（4）筹集的资金投向符合国家产业政策；（5）债券的利率不得超过国务院限定的利率水平；（6）国务院规定的其他条件。（特别要求）发行公司债券筹集的资金，必须用于审批机关批准的用途，不得用于弥补亏损和非生产性支出。

凡有下列情形之一的，不得再次发行公司债券：（1）前一次发行的公司债券尚未募足的；（2）对已发行的公司债券或者其债务有违约或者延迟支付本息的事实，且仍处于继续状态的。股份有限公司、有限责任公司发行公司债券，由董事会制订方案，股东会作出决议。国有独资公司发行公司债券，应由国家授权投资的机构或者国家授权的部门作出决定。依照前二款规定作出决议或者决定后，公司应当向国务院证券管理部门报请批准。

公司债券的发行规模由国务院确定。国务院证券管理部门审批公司债券的发行，不得超过国务院确定的规模。公司向国务院证券管理部门申请批准发行公司债券，应当提交下列文件：（1）公司登记证明；（2）公司章程；（3）公司债券募集办法；（3）资产评估报告和验资报告。

发行公司债券的申请经批准后，应当公告公司债券募集办法。公司债券募集办法中应当载明下列主要事项：（1）公司名称；（2）债券总额和债券的票面金额；（3）债券的利率；（3）还本付息的期限和方式；（5）债券发行的起止日期；（6）公司净资产额；（7）已发行的尚未到期的公司债券总额；（8）公司债券的承销机构。

公司债券可分为记名债券和无记名债券。发行记名公司债券的，应当在公司债券存根簿上载明下列事项：（1）债券持有人的姓名或者名称及住所；（2）债券持有人取得债券的日期及债券的编号；（3）债券总额，债券的票面金额，债券的利率，债券的还本付息的 期限和方式；（4）债券的发行日期。发行无记名公司债券的，应当在公司债券存根簿上载明债券总额、利率、偿还期限和方式、发行日期及债券的编号。

公司债券可以转让。转让公司债券应当在依法设立的证券交易场所进行。公司债券的转让价格由转让人与受让人约定。

2、国务院颁布《企业债券管理条例》（1993年8月2日发布）的基本规定如下

国务院《债券发行管理条例》该条例不分股份有限公司和有限责任公司。因此，二者有交叉又有区别。

①发行主体中华人民共和国境内具有法人资格的企业(以下简称企业)在境内发行的债券。

②发行批准程序（挂中国字头的债券发行审批程序）国家计划委员会会同中国人民银行、财政部、国务院证券委员会拟订全国企业债券发行的规模和规模内的各项指标，报国务院批准后，下达各省、自治区、直辖市、计划单列市人民政府和国务院有关部门执行。未经国务院同意，任何地方、部门不得擅自突破企业债券发行的规模，并不得擅自调整规模内的各项指标。企业发行企业债券必须按照本条例的规定进行审批；未经批准的，不得擅自发行和变相发行企业债券。

③发行规模企业发行企业债券的总面额不得大于该企业的自有资产净值。

④利率水平企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的40%（一般在银行贷款利率之下）。理论上，对国务院颁布《企业债券管理条例》很有意见。因此，国务院颁布《企业债券管理条例》的修改势在眉睫。

从上面的两个规定看，相同的是二者都对发行债券设置了门槛，不同的是《公司法》比国务院颁布《企业债券管理条例》要高，而且，《公司法》中对股份有限公司和有限责任公司发行债券的要求也不一样。一般讲，有限责任公司的规模要小于股份有限公司。

（三）案例分析

公司背景

中国长江三峡工程开发总公司（简称“三峡总公司”）是经国务院批准成立，计划在国家单列的自主经营、独立核算、自负盈亏的特大型国有企业，是三峡工程的项目法人，全面负责三峡工程的建设、资金的筹集以及项目建成后的经营管理。三峡总公司拥有全国特大型的水力发电厂———葛洲坝水力发电厂，今后还将按照国家的要求，从事和参与长江中上游流域水力资源的滚动开发。

发行人最近三年的财务状况

（一）主要财务数据及指标：

单位：万元

项 目 1998年 1999年 2000年

1.净利润 20,828 38,105 50,130

2.资产负债率 45.37% 48.08% 49.38%

该公司财务状况较好，净利润的增长速度较快，资产负债率也较理想，最高也未超过50%。（我国大多数企业的资产负债率在30%-40%）

（二）经审计的最近三年财务报表（略）

本期债券的基本事项（目前最能反映发行债券的创新，很有特色）

（1）债券名称：2001年中国长江三峡工程开发总公司企业债券

（2）发行规模：人民币50亿元整

（3）债券期限：按债券品种不同分为10年和15年。其中10年期浮动利率品种20亿元，15年期固定利率品种30亿元。（此点很有创意：第一，时间长，15年，创造了中国企业发行债券的年限纪录；第二，一批债券有两个期限，投资者可以有一定的选择区间；第三，一批债券有两种利率制度。所以，此案例很有代表性）

（4）发行价格：平价发行，以1000元人民币为一个认购单位。

（5）债券形式：实名制记账式企业债券，使用中央国债登记结算有限责任公司统一印制的企业债券托管凭证。

（6）债券利率：本期债券分为10年期和15年期两个品种。10年期品种采用浮动利率的定价方式。15年期品种采用固定利率方式，票面利率5.21％利率

（四）债券发行决策分析（即通过案例分析需要思考哪些问题）

1、债券发行规模决策

在谈债券发行规模决策问题时，还有一个前提：是否发行，只有发行才有规模。现在的公司在融资方式上比较单一，如上市公司，就倾向发行股票——增发新股、配股，不考虑其他的融资方式。所以，目前的上市公司中，资本结构是不太理性的，负债的比率太低。而国有企业非上市公司，主要是靠银行贷款，可以说是一种畸形。因此，我们提倡通过资本市场来直接融资，融资方式不仅有股票、还有债券。股票发行的规模至少要考虑三个因素：

●首先要以企业合理的资金占用量和投资项目的资金需要量为前提，为此应该对企业的扩大再生产进行规划，对投资项目进行可行性研究。三峡工程是目前在建的世界上最大的水电工程，具有世界先进水平。这样大的工程需要资金。三峡工程是经专家们反复论证后由全国人大批准通过，并由国家各级部门全力支持的具有巨大经济、社会、环境效益的工程。2001年三峡债的发行人中国长江三峡工程开发总公司是三峡工程的项目法人，全面负责三峡工程的建设、资金筹集以及项目建成后的经营管理，公司拥有三峡电厂和葛洲坝电厂两座世界级的特大型水电站。根据案例资料分析三峡工程竣工后将为三峡总公司带来良好的经济效益。

本期债券所募集的资金将全部用于2001三峡水利枢纽工程的建设。1992年4月3日第七届全国人大第五次会议通过了《关于兴建长江三峡工程的决议》，批准将兴建长江三峡工程列入国民经济和社会发展十年规划。三峡工程位于湖北宜昌三斗坪，由拦河大坝、左右岸发电厂、通航设施等组成，具有巨大的防洪、发电、航运等综合效益。

●各种融资方式要配合进行（一个项目的建设，不能只靠一种融资方式，股票、债券、银行贷款要都予以考虑并协调进行，如股票多少、债券多少、银行贷款多少）

●充分考虑赢利能力 即要分析企业财务状况，尤其是获利能力和偿债能力的大小。

三峡工程所承担的防洪等巨大的社会、经济效益使国家对三峡工程给予了高度重视，在资金筹措方面出台了三项扶持政策：第一，是将中国目前最大的水电站—葛洲坝水力发电厂划归三峡总公司，规定其发电利润用于三峡工程建设。此外，还适当提高葛洲坝电厂的上网电价。第二，是在全国范围内，按不同地区不同标准，通过对用户用电适当加价的方法，征收三峡工程建设基金。以上两项在三峡工程建设期内可筹集资金约1100亿元人民币，占三峡工程总投资的50%以上。而且这两项资金作为国家投入的资本金，意味着三峡工程一半以上的资金来源在建设期内不需要还本付息。第三，是国家开发银行贷款。作为中国三大政策性银行之一，国家开发银行已承诺在1994年至2003年每年向三峡工程提供贷款30亿元，共300亿元人民币。以上三项政策共可为工程筹集建设资金1400多亿元，约占工程投资的70%。这是三峡工程稳定可靠的资金来源，对整个工程建设起着重要的资金支撑作用。除此之外，三峡工程从2003年起，机组将相继投产，从而为三峡工程增加新的现金流入，这部分迅速增长的资金将满足后期投资的需要。总之，三峡总公司未来将有巨大而稳定的现金 4 流入，本期总额为50亿元的债券相对而言只是个较小的数目，因此到期本息的偿付有足够的保障。

●再次从公司现有财务结构的定量比例来考虑。

目前常用的资产负债结构指标有两种：第一种为负债比率，即负债总额与资产总额之比，它用来分析负债筹资程度和财务风险的大小，对债权人来说用来表明债权的安全可靠程度。国际上一般认为 30％左右比较合适，但在发达国家和地区通常要高一些，美国企业为40％左右，台湾为50－ 60％，日本达到70－ 80％。第二种为流动比率或营运资金比率，即企业流动资产与流动债券之比。它用于分析企业短期债务到期前的变现偿还能力。一般认为，企业流动资产（包括现金、应收款项、有价证券、产成品、发出商品等）应是其流动债券的2倍以上，比率越高，企业的短期偿债能力一般超强。从案例资料分析三峡总公司目前资产负债率较低，且以长期负债为主，财务结构较为合理。截止2000年底，公司总资产692.74亿元，净资产350.39亿元，负债342.10亿元，其中长期负债327.64亿元，占总负债的95.8%，资产负债率为49.38%。2000年，公司实现销售收入15.65亿元，实现利润总额7.44亿元，实现净利润5.01亿元。从三峡总公司的资产构成看，2000年末流动资产和固定资产占资产总额的比重分别为4.7%和95.3%，固定资产中在建工程占绝对比例，这正反映出公司目前总体处于在建期的客观情况。从公司的资本构成情况看，自有资本比率较大，自有资本充足，资本实力雄厚；债务主要由长期债务构成。从今后的发展情况看，由于资本金有稳定的增长来源，建设期还将持续8年，因此，上述资产结构、资本结构及债务结构将不会发生根本性变化。由于三峡工程属于在建项目，所以我们在分析三峡总公司财务状况时，不宜只以各项财务指标为依据，尤其是公司利润部分。三峡总公司目前利润主要来自葛洲坝电厂，由于其上网电价偏低，有较大的提价空间，并且目前公司正在与国家有关主管部门协商提价事宜，因此未来这部分现金流入预期会有较大幅度的提高。

●最后，应比较各种筹资方式的资金成本和方便程度。

筹资方式多种多样，但每一种方式都要付出一定的代价即资金成本，各种资金来源的资金成本不相同，而且取得资金的难易程度也不一样。为此就要选择最经济、最方便的资金来源。

2、债券筹资期限的策略

即决策一个恰当而有利的债券还本期限，具体规定偿还期的月度数或数。我国规定，一般把融资期限在一年以内的作为短期债券，而把一年以上的作为长期债券，西方国家公司还常常将一年以上债券中五年以内的看作中期债券，五年以上的为长期债券。解决债券偿还期的确定问题时，应注意综合考虑以下各因素：

（1）投资项目的性质和建设期。不同投资项目是考虑偿债期的主要依据，一个企业为某项生产性投资建设项目筹集资金而发行债券时，期限要长一些，因为一般只有在该项目投产获利之后才有偿债能力；如果是设备更新改造筹资，则期限可相对短一些；如果是为了满足暂时流动资金的需要而发行债券，则期限可安排为几个月。总之，债券期限要与筹资用途或者投资项目的性质相适应，目的是付出最小的代价，最大限度地利用发行债券筹措到的资金。三峡总公司筹集资金是为了弥补其建设后期资金缺口，该项目计划的竣工年份短于债券期10年与15年的还本期。

（2）要有利于公司债务还本付息在间均匀分布。这是一个债务偿还的期限结构设计问题，应当使公司债务还本付息在间均匀分布，预防债务偿还集中年限、月份的出现，也平滑还债压力与风险。比如，公司以前的债务在本年或随后几年还本付息相对公司财务状况显得紧张，则要避免过多的新的流动负债，而应实行长期债券筹资，实现债券筹资的良性循环。这批50亿债券采用10年浮动利率和15年期固定利率两个品种发行。从我国公司债券发行情况来看，这是第一次发行超过15年期的超长期公司债券。

（3）要考虑债券交易的方便程度。（债券市场的发达程度）即证券市场是否完善发达，如果证券市场十分完善，债券流通十分发达，交易很方便，那么债券购买者便有勇气购买长期债券，因为必要时，他能很方便地将他所持有的债券变换成现金，反之如果证券市场不发达，债券难以流通、转让和推销，债券发行者就只能在其他方面补偿，如缩短债券期限。作为盘子大、资信好的中央级企业债券，三峡债券的上市应该不是问题。本期三峡债券早在发行前，就获得了上海证券交易所和深圳证券交易所的上市承诺。从以往三峡债券的上市历史看，一般从发行到上市只需要4到5个月的时间。债券上市后，投资者既可以进行长期投资，也可以在需要套现的时候，选择较好的时机，以适当的价格卖出，并获得一定的投资收益。从本期债券的特点看，由于是按年付息品种，且在利率风险规避、满足投资者的短期投资偏好和长期投资回报要求等方面，均有相应的保障。

（4）利息的负担能力。即要有利于降低债券利息成本。在市场利率形成机制比较健全的情况下，债券利息成本与期限有关。第一，一般地说，短期举债成本要比长期举债成本低。第二，看利率的走势水平：现在利率低，将来高，发行长期债券合适；现在利率高，将来低，发行短期债券合适。所以，发行人要分析估计好以上两个因素，将利息降低到最低点。

三峡债券规模较大，因此对于发行与定价方案的设计十分重要。在对市场进行认真分析的基础上，本期三峡债券设计成两个品种，即10年期浮动利率和15年期固定利率。而年期固定利率债券则是企业债券市场上的创新品种，是因应当前的市场条件所进行的又一次大胆创新。

3、债券利率水平决策（难度大）

关于这个问题，是一个矛盾。即对于投资者来讲，希望利率越高越好；而对于债券的发行者（筹资方）来讲，则希望越低越好。这就需要寻找一个平衡点。因此，确定债券利率应主要考虑以下因素：

1）最高值 不能高于现行银行同期储蓄存款利率水平，否则影响整个金融市场（国家规定）

2）最低值 不能低于居民定期储蓄存款利率水平，这里有一个机会传播的问题。最近发行的国债利率低于居民定期储蓄存款利率水平，企业发行债券却不能这样，原因是国债有一个免税问题。

3）其他中间因素 包括：企业的信用级别和等级、企业债券发行的期限、投资的风险（偿债的能力）、债券的担保（本案例债券有担保，因此，利率就可以低一些）。

①现行银行同期储蓄存款利率水平。

非国债利率＝ 基础利率（国债利率）＋ 利差

非国债利率与国债利率之间存在着一定的利差，例如如果5年期国债的利率为4%，而同一期限的公司债券的利率为5%，其利差为100个基本点（1%）。利差反映了投资者购买非国债利率而面临的额外风险。所以

非国债利率＝ 基础利率（国债利率）＋ 利差

本期三峡债券的浮动利率品种基本利差为在中国人民银行规定的一年期银行储蓄存款利率为基础上浮175个基本点，比今年发行的浮动利率国债和金融债券要高出很多。如10年期国债的浮动利差平均为54.5个基本点，10年期政策性金融债券的浮动利差平均为64.925个基本点。由此可以推算，不考虑税收因素，本期债券高出同等条件国债和政策性金融债的利差分别为120.5和110.075个基本点（见表1）。而由于本期债券采取钉住中国人民银行规定的一年期银行存款利率浮动的办法，因此无论未来十年一年期银行存款利率上调的幅度多大，本期债券的利率永远都比其高出1.4个百分点（考虑个人利息所得税因素）。

值得说明的是，随着债券市场的日益发展，债券利息决定方式的创新将越来越市场化，比如我国已有采用国际上通行的“路演询价”方式，即由投资者直接向主承销商报盘，确定自己在不同利率档次的购债数额，最后主承销商根据认购的倍数和利率，确定债券利率。

②国家关于债券筹资利率的规定。

在我国，由于实行比较严格的利率管制，企业债券发行的宏观调控色彩较浓。依企业的不同隶属关系，债券利率由中国人民银行总行或省级分行以行政方式确定。如现行企业债券管理办法规定，企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的百分之四十。这是企业债券利率的上限。企业债券利率既不直接反映供求关系和信用程度，也未与国债利率形成稳定的基准依据关系。而且，由于国有企业的所有制性质导致了企业信用风险差别上的模糊，政府在确定债券利率时，往往搞“一刀切”。但随着市场体制的逐步建立和企业融资重心的逐渐转移.所以说，把利率定位在“不高于40%”的最高限度，使利率不能真实反映公司债券的内含价值，使利率脱离了市场行情和发行公司的资信状况。

③发行公司的承受能力。为了保证债务能到期还本付息和公司的筹资资信，需要测算投资项目的经济效益，量入为出。投资项目的预计投资报酬率是债券筹资利率的基本决策因素。本期债券的发行人三峡总公司的财务状况良好。截止2000年底，三峡总公司的资产总额为692.74亿元，负债总额为342.10亿元（其中长期负债为327.64亿元），净资产为350.39亿元，资产负债率为49.38%，流动比率为2.27，速动比率为2.25。表明公司对长短期债务都有较强的偿付能力。到目前为止，三峡工程的施工进度和质量都达到或超过了预期水平，而且施工成本较原先计划的为低，工程进展十分顺利。三峡总公司的资本实力雄厚、债务结构合理。本期三峡债券的本息偿付有足够的保障。

④市场利率水平与走势。对利率的未来走势作出判断是分析债券投资价值的重要基础。利率是由市场的资金供求状况决定的。作为货币政策的重要工具之一，利率调整通常需要在经济增长、物价稳定、就业和国际收支四大经济政策目标之间进行平衡，并兼顾存款人、企业、银行和财政利益。利率调整决策（或评价利率政策的效果）主要有三种方法，即财务成本法、市场判断法与计量模型分析法。目前，中国调整利率的主要依据是财务成本法。但不论采取哪种办法，都需要参照经济增长、物价水平、资金供求情况、银行经营成本、平均利润率、国家经济政策、国际利率水平等主要指标。这些因素均使得我国利率上升的压力大大减轻，或者说短期内人民币利率将保持稳定；从中、长期看，人民币利率仍然存在上升预期。

⑤债券筹资的其他条件。如果发行的债券附有抵押、担保等保证条款，利率可适当降低，反之，则应适当提高。三峡债券的风险很低。从信用级别看，经中诚信国际信用评级有限责任公司评定，2001年三峡债券的信用级别为AAA级，是企业债券中的“金边债券”。从担保的情况来看，经中华人民共和国财政部财办企[2001]881号文批准，三峡工程建设基金为本期债券提供全额、不可撤销的担保，因此具有准国债的性质，信用风险很小。可以看出，三峡工程建设基金每年都将给三峡总公司带来巨大而稳定的现金流入，而且从2003年开始，三峡电厂开始发电，随着发电量的逐年增加，其每年的现金流入增长很快。因此，本期债券的偿付有很好的保障。

(五)债券发行筹资利弊分析（与发行股票和银行贷款相比）

债券融资与银行贷款筹资比较：

①规模方面：更加灵活

②利率方面：我国银行贷款利率一般高于债券利率，因此融资成本相对较高。若是担保贷款或贷款按季付息，则需要支付的费用更高。另外，如果存在未来资金成本高息的预期，则债券融资有助于企业锁定资金成本。

③弹性方面：银行贷款的弹性大些。如偿还期等方面。

④程序繁简方面：在企业在取得银行贷款的活动中，各种融资条款包括融资方式的选择、融资数量的多少、期限的长短、利率的高低，都要与银行进行长时间的谈判，最终由银行对企业借款申请审核后决定，主动权基本上掌握在银行手里；在债券融资中，融资方式灵活，各项融资条款基本上由企业自己决定。

⑤债务约束方面：债券融资的资金运用相对灵活，避免了银行对公司财务安排的限制与监督。

债券融资与银行贷款的比较。从融资主动权看而在债券融资中，融资方式灵活，各项融资条款基本上由企业自己决定。反之，从融资成本上看，我国银行贷款利率一般高于债券利率，因此融资成本相对较高。从资金运用上看，债券融资的资金运用相对灵活，避免了银行对公司财务安排的限制与监督。

案例四 吴越仪表发行可转换债券

（在全书中是最难的一个案例，在欧美市场上，可转换债券占1/3的天下，在我国可转换债券的规模、速度都很有限。成功的案例不多，失败的案例不少。如深宝安就是个失败的典型，深宝安在我国是最早发行的可转换债券，但后来却失败了，原因是它的定价为25元 8 太高。可转换公司债券的期限最短为三年，最长为五年，在这个发行期限内让债主转换成股票，否则，就是失败的。）

学习目的与要求：

要求学生了解可转换债券对企业筹资的重要性、可转换债券发行的基本原理和基本技巧，掌握基本政策规定。

一.政策背景

首先应了解可转换债券发行的条件：看吴越仪表这个公司是否具备以下条件

（1）《公司法》中有关条款

上市公司经股东大会决议可以发行可转换为股票的公司债券，并在公司债券募集办法中规定具体的转换办法。

1)发行可转换为股票的公司债券，应当报请国务院证券管理部门批准。公司债券可转换为股票的，除具备发行公司债券的条件外，还应当符合股票发行的条件。

2)发行可转换为股票的公司债券，应当在债券上标明可转换公司债券字样，并在公司债券存根簿上载明可转换公司债券的数额。

3)发行可转换为股票的公司债券的，公司应当按照其转换办法向债券持有人换发股票，但债券持有人对转换股票或者不转换股票有选择权。

（2）中国证监会《上市公司发行可转换公司债券实施办法(2001年4月28日)》主要要求（中国境内的上市公司申请在境内发行以人民币认购的可转换公司债券，并在证券交易所上市交易，适用本办法）

发行条件：较详细中国证监会《上市公司发行可转换公司债券实施办法(2001年4月28日)》中提出了11条主要要求。如：

1）在最近三年特别在最近一年是否以现金分红，现金分红占公司可分配利润的比例，以及公司董事会对红利分配情况的解释。

2）发行人最近三年平均可分配利润是否足以支付可转换公司债券一年的利息。

3）是否有足够的现金偿还到期债务的计划安排。

4）主营业务是否突出。是否在所处行业中具有竞争优势，表现出较强的成长性，并在可预见的将来有明确的业务发展目标。

5）募集资金投向是否具有较好的预期投资回报。前次募集资金的使用是否与原募集计划一致。如果改变前次募集资金用途的，其变更是否符合有关法律、法规的规定。是否投资于商业银行、证券公司等金融机构（金融类上市公司除外）。

6）发行人法人治理结构是否健全。近三年运作是否规范，公司章程及其修改是否符合《公司法》和中国证监会的有关规定，近三年股东大会、董事会、监事会会议及重大决策是否存在重大不规范行为，发行人管理层最近三年是否稳定。

7）发行人是否独立运营。在业务、资产、人员、财务及机构等方面是否独立，是否具有面向市场的自主经营能力；属于生产经营类企业的，是否具有独立的生产、供应、销售系统。

8）是否存在发行人资产被有实际控制权的个人、法人或其他关联方占用的情况，是否存在其他损害公司利益的重大关联交易。

9）发行人最近一年内是否有重大资产重组、重大增减资本的行为，是否符合中国证监会的有关规定。

10）发行人近三年信息披露是否符合有关规定，是否存在因虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏而受到处罚的情形。

11）中国证监会规定的其他内容。

发行条款：发行人申请发行可转换公司债券，应由股东大会作出决议。股东大会作出的决议至少应包括1）发行规模、3）转股价格的确定及调整原则、债券利率、2）转股期（5年）、还本付息的期限和方式、4）赎回条款及回售条款、向原股东配售的安排、募集资金用途等事项。

掌握可转换债券的转换办法

债券期限可转换公司债券的期限最短为三年，最长为五年，由发行人和主承销商根据发行人具体情况商定。

转股价格可转换公司债券的转股价格应在募集说明书中约定。价格的确定应以公布募集说明书前三十个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，并上浮一定幅度。具体上浮幅度由发行人与主承销商商定。可转换公司债券计息起始日为可转换公司债券发行首日。

转股时间可转换公司债券自发行之日起六个月后方可转换为公司股票。

赎回、回售规定

（1）发行人每年可按约定条件行使一次赎回权。每年首次满足赎回条件时，发行人可赎回部分或全部未转股的可转换公司债券。但若首次不实施赎回的，当年不应再行使赎回权。

（2）可转换公司债券的持有人每年可依照约定的条件行使一次回售权。每年首次满足回售条件时，持有人可回售部分或全部未转股的可转换公司债券。首次不实施回售的，当年不应再行使回售权。

（3）可转换公司债券持有人可按约定的条件在规定的转股期内随时转股，并于转股完成后的次日成为发行人的股东。

上述约定应体现权利与义务对等的原则，不得损害可转换公司债券持有人的利益。

盈利预测：发行人披露盈利预测，发行后利润实现数未达到盈利预测的，凡不属于发行人管理层事前无法预测且事后无法控制的原因，发行人董事长、发行聘请的注册会计师、主承销商的法定代表人、业务负责人和项目负责人应当在股东大会及指定报刊上公开作出解释；利润实现数未达到盈利预测80％的，如无合理解释，上述人员应当在指定报刊公开道歉；未达到盈利预测50％的，中国证监会对发行人给予公开批评；发行人发行可转换公司债券当年出现亏损的，中国证监会自作出公开批评之日起二年内，不再受理该发行人公开发行证券的申请。

二.公司背景（是上市公司，成为可转换债券所具备的必要条件）

1、了解该公司前三年主要会计和财务指标

公司主营业务的范围及其财务状况：

公司主营业务为工业自动化仪表及其附件、农用和民用泵阀、其它机电产品的制造、销售、成套及进出口业务；投资。

2000年，公司实现主营业务收入为107,767,629.58元，实现主营业务利润为41,509,483.38元。与去年同期相比，主营业务收入增加了37％，主营业务利润增加了22％。

2、配股募集资金使用情况：

天同证券有限责任公司关于吴越仪表股份有限公司2000配股的回访报告。在本次配股募集资金的实际使用过程中，吴越仪表实际投资项目与配股说明书的承诺投资项目一致。

截止回访之日，配股募集资金中尚未投入的7,143.7万元，吴越仪表存入了银行。公司将根据购置关键设备等计划安排使用剩余的前次配股募集资金，加快项目建设的进度，力争提前使以上三个项目基本建成并为明年试产做好准备，保证预期各项经济指标的实现，提前为公司带来新的经济效益。

3、盈利预测实现情况

吴越仪表在进行配股申报时，曾承诺配股完成当年的净资产收益率超过同期银行储蓄存款利率水平。根据吴越仪表于2001年3月9日公布的2000报告，吴越仪表2000扣除非经常性损益后的加权净资产收益率为6.93 ％（全面摊薄），不低于同期银行储蓄存款利率水平。

根据五联联合会计师事务所有限公司出具的《审计报告》，截止2000年12月31日，发行人配股发行当年，即2000共实现主营业务收入19,956.7万元，较1999的15,788.8万元增长了26.40％；净利润5,018.3元，较2000的4,808.3万元增长了4.37％。发行人发行完成当年，主营业务收入、主营业务利润均稳步增长，各项财务指标正常。

公司董事会认为公司前次配股募集资金的实际投资项目及投资金额与公司配股说明书、2001年中期报告中披露的募集资金的使用情况完全相符。

4、是否符合政策要求

公司募集资金项目没有变更。符合国家有关政策要求。

三.案例背景

关注：

债券利率2%，与同期银行存款利率比较可转换债券不同于普通债券，因为它可以给债券的持有人带来很好的预期效益，所以，它通常低于普通债券利率和同期银行存款利率（从可转换债券的基本事项看）

债券名称：吴越仪表股份有限公司可转换公司债券。

股东大会逐项审议通过了《关于2001年发行可转换公司债券的发行方案的议案》：

1、发行规模：人民币5.6亿元。

2、票面金额：每张面值人民币100元。

3、发行价格：按面值发行。

4、可转换公司债券期限：5年。

5、债券利率及还本付息的期限和方式：（1）债券利率：票面年利率2％；比当时银行利率低（2）还本付息的期限和方式：从本次可转换公司债券发行之日起开始计息，每年付息一次，付息日为发行首日的次年当日，以后每年的该日为当年付息日，公司在付息日后的5个工作日内完成付息工作；债券到期日后的5个工作日内由公司一次性偿还未转股债券的本金及最后一期利息。

转股价格及调整原则（制度有具体规定30个交易日平均收盘价，再上浮一定比率）转股价格转股价格是指转换为每股股价所支付的价格。是最麻烦的一件事，因为转股价格高，对投资者吸引力小；转股价格低，就会影响发行者的筹资数额，所以，转股价格要给投资者一个转换空间。

（1）转股价格的确定：可转换公司债券的转股初始价格以公布募集说明书前30个交易日公司股票（A股）平均收盘价格为基础上浮10％－22％的幅度，并授权董事会在该幅度内与主承销商协商确定具体转股初始价格。

（2）调整原则：在本次发行之后，当公司派发红股、转增股本、增资扩股（不包括可转换公司债券转换的股本）、配股、派息等情况使股份或股东权益发生变化时，转股价格按下述公式调整：送股或转增股本：P＝P0/（1＋n）；增发新股或配股：P＝（P0＋Ak）/（1＋k）；两项同时进行：P＝（P0＋Ak）/（1＋n＋k）；派息：P＝P0－D注：设初始转股 价为P0，送股率为n，增发新股或配股率为k，增发新股价或配股价为A，每股派息为D，调整转股价为P。

转股价格修正条款（制度为具体规定，但要求披露程序、条件）该公司是何种情况？

当本公司股票（A股）在任意连续30个交易日中至少20个交易日的收盘价低于当期转股价格的80％时，本公司董事会有权在不超过20％的幅度内向下修正转股价格。修正幅度为20％以上时，由董事会提议，股东大会通过后实施。修正后的转股价格不低于关于审议修正转股价格的董事会召开日前20个交易日本公司股票（A股）收盘价格的算术平均值。董事会行使向下修正转股价格的权利在每个计息不得超过一次。

向下修正的条款主要是为保护发行人而设置的，如果股价长期低靡，始终没有涨到转股价格之上，投资者就不会去转股，那么，长期没有转股，发行者就是失败。因为公司发行可转换债券的目的是调整资本结构就没有实现。公司就要用一大笔现金来还本付息或者回购。为什么向下修正还要有限度，因为过度向下修正会给老股东带来不利影响。

赎回条款（三挡 用途、三个区间，三种价格）

如本公司股票（A股）连续20个交易日的收盘价格高于当期转股价格的130％、140%、160%时，本公司有权按面值102%、102%、103%的价格赎回未转股的本公司可转换公司债券。赎回的目的是为了保证发行人的利益。

①自本次可转换公司债券发行之日起满24个月后至36个月期间内，如本公司股票（A股）连续20个交易日的收盘价格高于当期转股价格的130％时，本公司有权按面值的价格赎回未转股的本公司可转换公司债券。

②自本次可转换公司债券发行之日起满36个月后至48个月期间内，如本公司股票（A股）连续20个交易日的收盘价高于当期转股价格的140％，本公司有权赎回未转股的本公司可转换公司债券。

③自本次可转换公司债券发行之日起满48个月后至60个月期间内，如本公司股票（A股）连续20个交易日的收盘价高于当期转股价格的160％，本公司有权赎回未转股的本公司可转换公司债券。

回售条款（用途、制度未具体规定。该公司具体规定）

在本次可转换公司债券到期日前，如果公司股票（A股）收盘价连续20个交易日低于当期转股价格的70％时，债券持有人有权将持有的全部或部分可转换公司债券以面值103％（含当期利息）的价格回售予发行公司。回售条款的目的是为了保证债券持有人的利益。如果股价过度低靡，就使得转换无法实现。因此，国家就要求债券发行者必须按高于面值一定比率收回，以让债券持有人有一定的收益。

回售条款的高低，反映了对债券持有人（投资者）利益的保护程度。

对新老股东的配售安排(本案例不按对原股东的配售，因为，它关系到股权结构和股东收益)将对股权结构和股东收益产生的影响 四.可转换债券的理论解释和实践中权衡或选择

把握：

●可转换债券与普通债券相比的优势到底有哪些吸引力？

从可转换债券自身特性看，发行可转换债券无疑是上市公司再融资的较佳选择。1.是因为可转换债券一旦转换成股票，上市公司依然可以获得长期稳定的资本供给，除非发生股价远远低于转股价格的情况（深宝安转债就是失败的例子），因而可转换债券仍然具有债务和股权的双重性质，使公司具有融资的灵活性。具有融资的灵活性主要体现在对财务结构的弹性方面。如：公司未来的负债太高，股权融资太低，发行可转换债券以后，就可以在未来的3-5年转换成股票，这样公司的财务结构就可以趋于稳健。2.即使出现意外情形，可转换债券也是一种低成本的融资工具，主要体现在：1）票面利息低2）发行价格时较普通债券低，即按票面值发行，而且利息可以计入公司税前利润。根据《可转换公司债券管理办法》，可转换公司债券的利率不超过银行同期存款的利率水平，依照这个水平，可转换债券的融资成本应该是所有债权融资方式中最低的。另外，可转换债券利息可以当做财务费用，相比红利来说，一定程度上也起到避税的作用，这使相同条件下增加了留存收益； 3.可转换债券赋予投资者未来可转可不转的权利，且可转换债券转股有一个过程，可以延缓股本的直接计入，因此发行可转换债券不会像其他股权融资方式那样，造成股本极具扩张，从而可以缓解对业绩的稀释；4.发行可转换债券可以获得比直接发行股票更高的股票发行价格，根据《可转换公司债券管理办法》和《上市公司可转换公司债券实施办法》规定，上市公司发行可转换债券转股价格的确定是以募集说明书前３０个交易日股票的平均收盘价格为基准，并上浮一定幅度，因此一般情况下相比较配股和增发来说，在扩张相同股本的情况下可以募集更多资金； 5.目前深沪上市公司中有５００余家满足发行转债的硬性条件，这些构成了转债市场的基础。２００１年４月底出台的《上市公司可转换公司债券实施办法》及《上市公司发行可转换债券申请文件》、《可转换债券募集说明书》、《可转换债券上市公告书》３个配套文件则是上市公司发行可转换债券热潮的助推器，从政策上保证和强调了可转换债券合法的市场地位。加之配股和增发新股的条件更为严格，因而许多上市公司放弃了增发新股计划，而将发行可转换债券放在了融资计划的首位。

●发行可转换债券应考虑的因素：

1．发行公司的财务结构、现金流量（可转换债券一旦转换不成功，就要支付一大笔现金，公司是否能够拿出）、业绩、未来成长性（因为在确定转股价格时，必须考虑公司业绩和未来成长性，如果未来成长性不好，那么，未来的股价就始终高过转股价格，这样，转换就会失败。如：深宝安、八佰伴的转换失败。特别是八佰伴集团的倒闭，就是由于其股票价格没有始终高过转股价格。转换失败，必须要支付一大笔现金，公司最后被迫宣告破产）。

2．可转换债券一旦转换不成功对公司和投资者会产生什么影响？

对公司的影响是：1.发行可转换债券的目的未达到；2.失去了稳定的、长期的资金来源。

对投资者的影响是：投资者买可转换债券的目的是为了买股票，如果转换不成功，一方面目的未达到；另一方面，收益受损失（可转换债券的利息低）

● 可转换债券的要素设计

1．期限。可转换债券的期限包括债券期限和转换期限。两者的时间尽管在条例中已作规定。作为筹资方的上市公司，对转换的时间安排取决于公司未来对股本结构的调整和资金需求，发行可转换债券，公司希望可转换债券能保持一段时间债券的性质，以防股权被过早的稀释。

2．票面利率。

可转换债券的票面利率是其具有债券性质的重要特征，发行人设计的票面利率通常低于同期银行存款利率和企业普通债券利率，持有人之所以付出这部分利差主要是为转股后获得股利收入或出售股票的价差。投资者看重的是对股票的选择权，而非可转换债券的票面利率。在本案例中公司在考虑上述因素后确定票面利率为2%。当然投资者投资可转换债券更注重可转换债券期权的收益大小，而期权收益起决定作用的还是发行人的经营业绩。

3．转股价格和转股价格的调整。

董事会行使向下修正转股价格的权利在每个计息不得超过一次。其目的是使得可转换债券的转换风险得以控制，使转换成功。

4.赎回条款和回售条款。应当明确：赎回条款和回售条款是为债权人？还是为发行人？

赎回是指发行人股票价格在一段时间内连续高于转股价格达到某一幅度时，发行人按事先约定的价格买回未转股的可转换债券。赎回条款是为了保护发行人而设立的，旨在迫使持有可转换债券的投资者提前将其转换成股票，从而达到增加股本、降低负债的目的，也避免利率下调造成的损失。

回售条款是指发行人股票价格在一段时间连续低于转股价格后达到一定的幅度时，可转换债券持有人按事先约定的价格将所持有的债券卖给发行人。投资者应特别关注这一条款，设置的目的在于有效的控制投资者一旦转股不成带来的收益风险，同时也可以降低可转换债券的票面利率。

5.发行时机的选择。时机的选择，除了取决于转股价格外，更重要的取决于一个稳定、理性的资本市场。

鞍钢和上海虹桥机场两家可转换债券其结果却截然不同。鞍钢转债由于发行时机选择非常不好，转股价格基本上制定在其最低价，因此后来的股价上升不仅使发行公司丧失了以更高价格募集资金的机会，而且转股速度过快（一年内基本上全部转换完）也稀释了业绩，并不是一个成功案例。对于虹桥转债，它的发行对于发行公司来说应该是相当成功的，转股速度较为适中，股价也较为平稳，但对于投资者和市场来说，由于股价过于沉寂，并且转债目前的纯债券的收益率也过低，在市场中也显得过于冷落，给未来可转换债券融资带来非常不利的影响。

充分考虑可转换债券股性，注重发债主体和时机的选择是转债发行和转股成功的关键。发行转债企业应注意：避免在标的股票市价特别高涨的时候发行；避免在标的股票市价极度 15 低迷时发行；标的股票价格波动率过低的公司并不适合发行可转换债券。如果考虑这几点，就不会出现众多上市公司不顾行业背景、经营业绩以及股票走势，一哄而上发行转债的局面了。

理论和制度上对设计要素的限定（期限、利率、转股价格及调整、赎回条款等），其目的何在？

●其目的让债主将手中的债券转换成股票。

五.案例中需关注的问题（以下问题大家可通过阅读教材获得答案）

1、利率的确定

2、转股价格及修正条款所考虑的因素

3、修正转股价格有何意义？如果不修正对投资者和发行人各产生何后果？

4、回售条款对投资者利益的保护

5、发行时机

六、可转换债券转为股本练习

Ｎ公司２０００年７月１日同意债券持有人将３０万张可转换债券调换成普通股，每张债券的面值为１００元，股票的每股面值为１元。规定的调换比率为１：５（即１张债券调换５张股票）。该批债券的发行日为１９９７年１月１日，到期日为２０００年１２月３１日，票面利率为８％。当时的债券发行价格为每张１１０元。溢价采用直线法每半年摊销一次。

借：应付债券──债券面值 ３０００００００

──债券溢价 ３７５０００

──应计利息 ８４０００００ 贷：股本──普通股 １５０００００

资本公积──股本溢价 ３７２７５０００

第五篇：财务案例研究分析题4

财务案例研究作业4分析题

二、综合案例分析题

中兴汽车闪电重组

一、中兴汽车概况

河北中兴汽车制造有限公司是1992年经中国政府批准设立的中外合资企业。1999年10月，由香港华晨控股有限公司持有60%的股份，河北田野汽车集团有限公司持有40%的股份。注册资本3000万美元，总资产4.6亿元，年生产能力5万辆。1999到2002年，中兴汽车产销量已翻三番，在同行业汽车企业中名列三甲。而去年中兴以40%的增长率再次令同行注目。河北中兴近两年在国内皮卡和低端SUV行业迅速崛起，主要源自华晨汽车的介入。客观讲，在国内的皮卡行业，中兴公司也应该算是一个巨头了。

二、重组的直接原因

华晨开始以技术与人才参股的方式入主中兴汽车。华晨给中兴不仅带来了先进的技术和现代化的管理方式，而且华晨强大零部件配套能力也给了中兴实质性的支持。现在的中兴汽车正是蒸蒸日上的时候。2002年华晨在股权之争结束之后将专心做汽车，业务主要包括中华轿车、金杯客车和阁瑞斯商务车三大品牌，中兴汽车已不在华晨控股的业务范围之内。华晨集团原来的投资范围很广，但华晨39.45%的股权划归辽宁省以后，它调整了投资策略，为了地方利益它要压缩向省外的投资，加之两股东之间存在的股权纷争等方面的原因，华晨汽车在河北中兴的60％股权如何安排一直受到业界普遍关注。华晨与宝马的合作加速了退出中兴汽车的步伐。为了提升自己的品牌形象以便与宝马高档次品牌保持一致，是华晨对自己旗下的多个领域大开杀戒的根本原因。调整后华晨汽车的项目只有中华、金杯和宝马。其他的项目都停止了。至此由华晨控股60%的河北中兴·新田野汽车公司项目也被叫停。在中外汽车巨头联手重组的背景下，华晨通过业务调整增强核心竞争能力，为企业的长远发展奠定了基础也是当务之急。

三、重组扩张的动因

2002年中国汽车市场取得了历史性的飞跃，产销突破了300万台，而作为中国汽车市场的另类--皮卡企业，在2002年整体市场看好的情况下迎来自己历史发展的第二次增长高峰，市场销售量突破了10万台。皮卡车出口是今年汽车出口市场最活跃的，成绩也是首屈一指。在皮卡行业中，中兴汽车更是国内皮卡市场的先驱者，出口北美、非洲等世界市场。中兴公司今年5月初一次性装船出海2000台中兴皮卡，皮卡出口数量不断增加。相应的利润也不断增加。

四、中兴汽车产业整合的体现

此次中兴汽车重组，清晰地体现了入世后产业整合的层次性过程。入世后汽车行业国际巨头与国内巨头属第一层次的重组，在国内外巨头布局中国市场后已完成。从产品层次来看，其重组层面主要在中、高档汽车上。而中兴汽车属于第二层次重组，规模和资金在行业内相对偏小，而产品层次主要是竞争能力不强和利润较低的小型车市场。由于汽车行业很好的前景和利润，加上民营企业的资本规模和其灵活的投资决策，决定了其在小型车企业重组中的主力地位。