民营企业并购重组国有企业后的整合问题研究[最终版]

第一篇：民营企业并购重组国有企业后的整合问题研究[最终版]

民营企业并购重组国有企业后的整合问题研究

摘要：民营企业对国有企业并购重组完成之后，仅仅是并购重组的开始。一个非常艰巨的任务就是进行整合的问题，所以并购重组和整合实际上是一个问题的两个方面，是一个问题的两个过程。本文对了民营企业并购重组国有企业后如何实现有效整合等问题进行了探讨，以期对民营企业并购国有企业提供积极的借鉴意义。

关键词：民营企业；国有企业；整合；策略

资料显示，并购重组的时间远远短于整合时间，中国民营企业对国有企业完成并购重组之后，一般需要整合五年左右的时间，才能真正完成所谓的两类企业的融合。而并购重组所需的平均时间是两年左右。整合花费的时间要远远超过并购重组的时间。所以，并购重组完成后的巨大工作在于民营企业对国有企业的整合。

一、整合的内容

（一）企业文化整合。民营企业在对国有企业并购重组后的整合中，应特别注意对两种截然不同的企业文化的整合。文化整合工作的核心是价值观的整合。国有企业平均主义的价值理念与民营企业的差别理念是相互排斥的。并购后如果不能及时调整原国有企业平均主义、大锅饭的价值观，就会造成严重的冲突。因此文化整合工作首先要从转变国有企业员工的价值观念入手。为了让他们有差别的理念，就需要理解能力差别、分工差别、需求差别及收入差别这四种差别的概念和关系。

（二）动机与战略目标整合。就是对民营企业和国有企业的优势战略环节进行整合，以提高企业整体的盈利能力和核心竞争力。在已有领域确立核心竞争力，同时向新的经营领域获取竞争优势要素，是整合中需同时考虑的战略性问题。

（三）人力资源整合。民营企业并购国有企业后的人力资源整合中，首先应充分了解被并购国有企业人员状况、注重考察被并购国有企业人员的学习能力和学习动力，在此基础上加强培训，使被并购国有企业员工能尽快转变思想观念，尽快融入新的企业经营管理理念和文化中，及早适应新的工作环境，达到新的工

作要求。

（四）财务整合。财务整合是指民营企业对被并国有企业的财务制度体系、会计核算体系统一管理和监控。财务整合，不同的并购企业有不同的做法，但一般来说应以企业价值最大化为中心，对财务管理目标、财务制度和会计核算体系、绩效评价体系、现金流转内部控制四个方面的整合。

（五）管理制度整合。整合管理制度是为了实现管理规范化，使企业建立起实施整套规则的管理结构和使决策能被授权并合理地实现预期结果的工作体制。除了使管理规范化，还要重视科学管理方法的采用和重组。

二、整合的程序

整合是一项技巧性极强的工作，需要充分的知识准备和行之有效的实际操作技能，没有一个固定的模式，但基本的操作思路有章可循。可分为以下几个阶段：

（一）尽职调查阶段

尽职调查对并购后的整合非常重要。尽职调查的作用就是事先对国有企业的并购价值以及整合难易程度做出客观的分析和判断，做到有所为有所不为。

（二）前期规划阶段

前期规划主要是为整合管理项目小组的成立做准备，一般可分为4个步骤：

1、分析历史数据。要分析在尽职调查期间收集到的关于目标企业财务报告、法律文件等各种信息，以确保并购重组的可行性和合法性，还要制定旨在控制风险的初步策略。

2、确定管理方针。过渡时期的平衡进程表需要确定基本原则，以确保高层和中层管理人员在需要的时候说到就到。由涉及并购重组交易的中高层经理人员组成的过渡性组织应确定整合战略，以确保计划顺利实施。

3、确定有效调查范围。在明确影响整合活动的因素之后，过渡性组织必须进一步明确整合的具体时间安排、涉及风险以及期望费用，从而为整合铺平道路。在此过程中，不仅要考虑改革措施的透明度和过渡性以避免无序和混乱，还要针对被并购重组企业员工常见的敌对情绪和失落心理，积极地处理企业文化的冲突，塑造并购重组后的公众形象。

4、制定整合计划的框架和纲要。这个框架和纲要可能包括以下内容：并购重组后双方的沟通方式；整合经理的初步人选；企业高层人员必要的调整方案等。

这个框架的内容十分丰富，而且灵活多变，但它透露出关于整合的一些新思想。

（三）详细计划阶段

一旦并购重组结束，接下来主要是将整合计划纲要提炼成一个明确清晰的计划，该计划要根据变化因素的影响进行充实和完善，并且能得到管理层的认可。为了确定整合计划的范围还要进行详细的调研。高层管理人员应该对计划做出评价，得出有效结论，并在行动之前定案。

（四）执行整合阶段

在执行整合阶段，整合项目经理要密切关注整合效果评估报告，并及时对整合计划做出必要的调整。整合项目管理小组必须熟知新组织的环境，这样就不会因信息不对称而阻碍整合工作的顺利进行。

三、整合过程中存在的主要障碍与对策

（一）存在的整合障碍

1、民营企业、国有企业、政府之间的目标差异。

企业并购整合的障碍首先来自目标差异。这里说的目标，不仅涉及作为并购方的民营企业和作为被并购方的国有企业，还涉及到作为国有企业产权人格化载体的政府，三方目标存在较大差异。

(l)民营企业并购国有企业，其动机往往是多元的。除了追求利润最大化之外，还出于完善企业产品结构、调整自己的空间布局和利用国有企业原有的人才资源及其他资源实现低成本扩张等战略考虑；有的甚至借此希望能带来广告宣传的轰动效应。

(2)对于被并购的国有企业来讲，往往处于相对被动的位置。尽管理论上国有企业是全民所有，但在国有企业就业的职工，在传统体制下早己形成为一个特殊的利益体。作为博弈的一方，他们的基本目标，是希望企业被并购后，在不减少既得利益基础上，保证其职业安全。

(3)作为国有企业产权人格化载体的政府，往往是在国有企业面临资不抵债、经营难以为继的境地才做出转让国有企业产权的决策的，其身份既是企业国有资产产权主体代表，又是肩负社会管理职能的政府组织。这决定了政府在并购过程中的目标，是在保证国有资产安全的基础上维持社会稳定。

以上三方目标的巨大差异决定了并购过程中高昂的谈判成本，这也是导致企

业整合困难的重要原因。

2、双方的文化差异

民营企业并购国有企业的整合障碍主要来自无形的文化差异。我国民营企业都是在改革开放的春风中成长壮大起来的，为适应激烈的市场竞争，一部分素质较好的民营企业己经建立起奋进拼搏团结创新的企业文化。相比之下，由于国有企业一直被视为社会主义制度的重要经济基础，早已形成了养尊处优、不求进取、消极等待的企业文化。在分配“大锅饭”和福利由国家统包的体制下，企业干部职工缺乏竞争意识、风险意识、创新意识，一旦被民营企业并购，面对从国有企业“主人翁”到民营企业“打工仔”的角色转变，很容易产生挫折感和失落感。特别是当管理者要灌输新的企业文化理念，与国有企业职工原有的思维方式发生冲突且缺乏化解措施时，企业有效整合的难度就会增大。

3、双方体制差异

民营企业与国有企业，由于产权关系及形成基础不同，二者在内部管理制度、分配制度、用人制度、财务制度等方面都存在很大差别。这种体制差异造成二者并购重组后的制度磨合障碍。一方面，并购后的民营企业理所当然希望迅速贯彻实施原先的制度模式。这些制度模式的推广既有利于民营企业老板驾轻就熟地操纵重组后的新企业，也被其看成是原企业成功并购扩张的象征。另一方面，被并购的国有企业很多都是“人资合一”(即购买者既要购买资产，又要接收职工)实现产权转让的，这就意味着其原有的管理、人事、财务、分配等制度很难彻底退出，在以后的企业运作过程中会或明或暗地影响新制度的有效实施。

（二）整合的对策分析

我国民营企业与国有企业虽然在很多方面存在差异，并购重组整合时会遇到不少困难和障碍。但是，从某种意义上讲，差异正是民营企业得以并购国有企业的基础，是两者优势互补扬长避短的前提。因此，不能因为存在差异或障碍便放弃民营企业并购国有企业的努力，而是应该积极寻找对策，弥合差异，逐步消除障碍，使民营企业与国有企业的重组整合成功。

第一、以并购方目标为主导，协调兼顾各方利益，减少整合过程中的利益冲突，最终形成新的利益共同体。民营企业与国有企业的并购重组，不可能同时实现各方利益目标；只有确立某一方目标为主，兼顾其他方面目标，才能排除各种

干扰，保证重组整合成功。鉴于民营企业在并购重组中处于主动出击的强势地位，因此宜以其长远利益作为主导目标，同时，由并购方或政府对整合中利益受到损害的主体，如被遣散的国有企业职工的利益给以补偿，以减少整合中的阻力。只有这样，才能使各方形成共同利益，协调各方利益，使并购后的新企业进入良性循环轨道。

第二、弥合民营企业与国有企业的文化差异，重构新的企业文化，增强企业再次创业的精神动力。为并购重组的企业直接灌输并购方的企业文化，而不考虑被并购方原有的企业文化特征，不仅难以被职工接受，而且会引起反感和抵制。所以，好的做法是继承吸收并融合双方原有企业文化中符合现代市场经济要求的优秀或合理的成份，通过管理创新、制度创新，重构新的企业文化体系和内涵，逐步消除职工对原有企业不良文化的记忆，增强职工对并购后企业的认同感，形成再次创业的强大精神动力。民营企业在长期竞争中形成的艰苦创业、进取拼搏和创新精神，应成为重构企业文化的核心内涵。同时应吸取原国有企业在经营管理中的优秀文化理念，强化守法和服务社会的精神，把对人的关注和管理的人性化作为重构企业文化的重要内容，使企业每个职工都能感受到企业对自己人格的尊重，这样才能消除职工的种种失落感，重新建立起职工对企业的感情和忠诚，促使其真正关心企业、爱护企业，增强企业的凝聚力。

第三、发挥民营企业与国有企业制度上的互补优势，扬长避短，创新企业管理制度，克服整合中的体制差异障碍。民营企业与国有企业在管理体制上各有所长，也各有所短。民营企业并购国有企业后在制度建设上，应自觉“效法”国有企业，主动引进和借鉴国有企业能够与市场经济相适应的管理制度，以促进自身健康快速发展。总之，重组企业的制度整合应该是扬长避短，互为借鉴，经营管理中的家族色彩要逐步淡化，规范科学民主的色彩要增强，最终建立起符合社会主义市场经济要求的现代企业制度，为企业真正做大做强提供稳固的制度保证。

参考文献：

【1】白万纲，《企业并购重组的整合与监控》，战略管理，2009（1）。

【2】许明哲，《民营企业并购国有企业后的人力资源整合分析》，经济纵横，2009（10）。

【3】刘晔，《民营企业并购国有企业中的问题及对策》，河南师范大学学报，2006（7）。

【4】张叶生，《民营企业并购国有企业后文化整合的思考》，改革与战略，2004（11）。

【5】郑传永，《企业并购风险分析及防范》，商业文化，2007（11）。

【6】杨永峰，《浅谈企业的并购重组》，科技情报开发与经济，2008（1）。本文为黑龙江省会计学会重点课题“大型国企民企并购重组问题研究”研究论文。

第二篇：民营企业并购国有企业后的人力资源整合分析

民营企业并购国有企业后的人力资源整合分析

摘要：人力资源整合的效果直接决定了企业并购的效果，在民企并购国企后整合的过程中，需要系统分析双方企业雇佣体系的差异和对员工可能产生的心理和行为方面的影响，从挽留核心员工、降低减员比率、加强沟通、实施多元化的激励体系等多个维度入手，完成人力资源的顺利整合。

关键词：民营企业；并购；人力资源；整合中图分类号：F276.3

文献标识码：A

文章编号：1007―7685(2009)10-0099-03

随着国有资本经营领域的调整，民营资本对国有资本的并购整合成为国有资本退出竞争性领域的主要方式之一。据中国企业联合会2008年对500家民企并购国企的案例跟踪，对并购方负责人的调研显示，86％的负责人认为，人力资源的整合效果直接决定了企业并购效果。

一、并购双方雇佣体系和人力资源差异性

国有企业和民营企业作为我国市场经济中两种性质不同的经营主体，存在诸多差异。根据中国企业联合会对200名民企和国企高级经理人的调查显示，除产权制度及相对应的公司治理结构差异外，人力资源及相对应的雇佣体系是二者在经营管理上的最显著差异。两种产权形式下雇佣体系和人力资源具有非常明显的特征，只有充分了解它们之间的差异，才能保证并购中人力资源整合的顺利进行。

雇佣体系指企业人力资源管理各个职能模块间的相互作用关系。随着现代企业人力资源管理理念和模式在企业的普及，国企和民企在人力资源管理职能表现形式上的差异已经越来越小。根据中国企业联合会的调查，员工预期的稳定性程度是两种雇佣体系的最大差异，国有企业在人力资源管理体系中，员工对企业有长期和稳定的心理预期，普遍存在着实质上的“长期雇佣”关系，而这种长期稳定的雇佣关系可以抵消员工对企业的某些不满意因素，降低员工的流失率，同样，国企对于员工的主动解约率也大大低于民营企业。而正因为这种稳定的雇佣关系，国企员工通过主动性能力提升获得更大职业发展空间动力则弱于民营企业。民营企业大多处于竞争相对激烈的完全市场化的行业，企业面临巨大的生存压力，而这种压力最终会以制度的形式分解成对员工的压力，形成企业内部的人力资源筛选机制，企业往往通过人员的不断更替来保持公司的活力和公司竞争力的提高。因此，民营企业的员工无法形成对企业的长期稳定预期，而更多关注自身人力资本的提升和下一个职业生涯站点的高度。国企与民企两种不同的雇佣体系对人力资源管理作用的结果就是形成了聚拢在两种体系之下不同诉求的两个群体。国企员工更关注企业的长期稳定性，能力提升的自我驱动力不强；民企员工则更关注自身能力的提高和外部职业发展的机会。

二、民企并购对国企人力资源的影响

民企在并购国企后由于双方企业在雇佣体制和企业文化方面的显著差异，并购整合的过程势必会引发员工心理和行为的变化。

根据英国著名的库珀斯――莱布兰咨询公司对并购整合过程的研究，并购过程中被并购方员工心理和行为方面的变化对于人力资源的成功整合有着决定性的作用。紧张、不安、焦虑、自我保护、信任度下降等负面的心理状态及由此引发的生理变化，往往被称为“并购综合症”。在一家被并购的“财富500强”制造企业的公司总部，患有高血压的员工由合并前的11％上升至合并宣告后的22％。通常情况下，国企员工在企业内部一般都有较为清晰的职业发展路径和稳定的心理预期，并购的发生使员工与原国有企业的心理契约被打破，在心理契约重建的过程中，原国企员工会产生极大的不安全感，本能的会害怕变革，很少有员工会积极地参与到并购中去，绝大多数都只是被动地接受并购，甚至有部分员工会通过各种各样的方式去抵制并购，甚至发生正常经营中断、群体罢工的事件。

并购过程中的员工心理和行为改变，对企业并购整合过程中的经营绩效会产生显著的影响：一是团队意识降低。由于并购导致的信任度下降和自我保护意识的出现，人们为了保护自己或小团体的利益，往往会牺牲团队之间的互相合作和支持。二是员工流失增加。并购发生后，会在员工心理上形成巨大的恐慌，因为担心新环境的适应性问题，许多人不等整合就开始离职。三是工作效率下降。在并购前后的一段时间里，被并购公司的计划和目标会变得模糊不清，尤其是那些有可能被合并、重组或撤销的部门，这种目标的模糊会对员工的工作精神造成极大的损害，进而促使整个组织无法协同运作，其效率也就会大大降低。

三、民企并购国企后的人力资源整合路径

(一)成立专门机构，全面统筹

由于并购过程中人力资源问题涉及心理、法律和管理等多个方面，因此应成立专门的项目组来负责处理并购过程出现的各种人力资源管理问题。由于企业并购是一个动荡激烈、矛盾冲突激化的转换时期，会出现很多突发性的事件。而企业高层也不可能全身心地投入到细节繁多的人力资源整合全过程，因此，成立专门的项目团队协调处理整合过程中的问题是非常有必要的。项目组成员由并购企业选派的管理人员、部分被并购企业的管理人员和外部的人力资源顾问组成。项目组的负责人应从并购企业内的高、中层管理者中选拔，必须具有较强的领导能力和学习能力，还要具备一定的并购经验和专业经验，使整合经理能够获得企业内部声望和权威。项目组必须履行好以下职能：制定和完善人力资源整合计划，全盘控制推进人力资源整合进程，对新的人力资源政策和目标进行解释和宣导，处理临时性的人事问题和人事冲突。一个优秀的人力资源整合团队要成为企业利益的代表及员工利益的共同体。

(二)加强沟通，缓解压力

企业间的并购是企业的重大变革，不可避免的要对员工心理产生重大的动荡和不稳定的预期。在并购初期，信息的不确定、信息来源的混乱、正式沟通渠道的阻塞会造成各种小道消息的满天飞，给员工带来很大的精神压力，使员工无法安心于正常的工作。因此，民企一方应尽可能多的与国企员工进行交流和沟通，让国企员工清楚，并购的目的不在于并购本身，而在于双方企业谋求更好的资源配置，寻求更大的发展空间，会给员工带来新的岗位和提升机会，产生了新的发展机遇。实践证明，在并购前出现的沟通不畅是所有企业都会遇到的情况，重要的是如何去进行有效的沟通。向被并购公司员工传达这样的信息，希望能够更好地利用他们的能力，给所并购的员工提供更好的职业机会，而不是并购进一个新公司就使这个公司的员工成为“边缘人”或弱势群体。通过这些沟通方式，增进了员工对新企业的了解，消除员工与企业间的沟通障碍，减少不必要的猜疑和冲突，为企业并购后的整合准备了良好的心理环境。需要注意的是，这种交流和沟通尤其应在关键员工、核心员工间进行，使双方公司核心员工间建立对话和沟通关系。对一般员工，并购

企业应安排一系列员工沟通会议，让员工清楚整个并购的大致情形，如股权的变化、未来的经营方向等。只有通过充分与坦诚的沟通，才有可能保证来自不同企业文化、不同运作习惯甚至不同经营理念的两家公司的员工与领导层之间、员工之间的互相理解与协作，才有可能融合两家企业员工的文化成为一个崭新的、健康的新企业文化。这是决定并购最终成败与否的思想保障。

(三)降低减员比率，缓冲震荡

在民企并购国企的过程中，按照国家的有关政策，一般采用现金补偿的方式完成国企员工“国有”身份向“社会”身份的转变。国企员工的身份转变后，在员工的解聘上，虽然不存在身份上的障碍，但为了避免并购后可能产生的人员震荡，对被并购方的员工应避免采取强硬的解聘政策，而尽量采用留用安抚的手段，防止被并购方员工因情绪波动而产生过激行为，影响企业的正常运营。在并购初期，作为并购方的民企应尽可能地降低主动减员的比例，对于冗员应当通过再培训、企业规模扩张等手段进行消化；对于选择继续工作的员工，通过培训教育的方式促进心态转变和工作技能的提升。同时，向原国企员工讲解公司的人力资源管理制度，公开公司的用人标准。对于必须解聘的员工，应当根据公司的用人标准在原企业员工采用相同的解聘周期。

(四)锁定关键员工，留住人才

民营企业在发起并购行为的同时，应迅速锁定被并购方目前掌握企业核心资源和关键工作诀窍的员工。企业间的并购不可避免的会造成人员的流失，同时，并购的发生也为竞争对手“挖墙角”提供了绝好的时机。作为并购方，除通过并购获得企业的有形资产外，其余的无形资产，特别是企业的渠道、客户、核心的技术与社区环境的关系等企业的命脉资源都掌握在原企业的关键员工手里，而这些资源的流失，会大大影响企业并购后的整合效益，因为作为并购方在并购行为正式开始前，就应该通过各种方式获取被并购企业的关键岗位员工和骨干员工的名单，尽快与之取得正式沟通，告知公司未来的发展方向，并根据能力结构、个人发展目标、工作经验等要素承诺其未来在公司的位置，同时，在并购后的企业管理上应尽可能地使用原企业的员工，降低人员磨合成本，从而使并购方以最快的速度掌握并购企业的核心资源，缩短整合时间，降低整合成本。

(五)重构激励机制，实施多元化激励体系

人力资源整合过程中产生员工心理失衡的一个重要根源是员工对自己在整合后的前途充满困惑。并购前的两个企业由于经济效益不同，薪酬水平可能不同，其薪酬结构也会有所不同。一旦并购开始，整合的过程中就会面临薪酬调整的问题。而且薪酬的调整涉及到每一位员工，因此对于薪酬的调整也就显得更加敏感。薪酬作为激励的基本物质方式，它是被并购方员工在并购整合开始时考虑的首位因素，是能否留住被并购企业高层管理人员和关键核心人才的砝码。一般说来，如果双方的工资标准不同，且整合后双方变为一个实体，则工资应同岗同酬，一视同仁。否则会使部分员工产生“受歧视”的心理，影响他们的积极性。

考核激励机制会影响员工的去留决定。在实施统一的考核与激励机制之前，企业可以允许在一定的过渡期里两种考核办法与激励机制共存，并逐步消除差距建立统一的激励、考核体制。在统一的标准建立后，企业应该对所有的员工一视同仁。只有用合适的标准来考核评估员工，才不会让企业的员工感到有失公平。

第三篇：国有企业债务重组会计问题的研究 (论文)

国有企业债务重组会计问题的研究

市场经济的快速发展，企业相互间的大量交易带来了不良债权问题。债务重组作为解决债务问题的途径受到越多的关注。这一方法的大量运用也暴露了其相关法律、法规不健全，对企业财务及纳税存有歪曲等问题。针对这些问题，参照国际上的做法及我国颁布的准则，我国企业债务重组应进行改革：完善政策法规，建立约束监督机构，规范纳税，明确原则，吸收国外先进经验。使企业达到通过进行债务重组的方式进行资本调整，优化我国的资本结构，从而根本解决国有企业过度负债的问题,彻底根除银企之间的债务纠纷。

一、国有企业债务重组概述

债务重组是指在债务人发生财务困难的情况下，债权人按照其与债务人达成的协议或者法院的裁定做出让步的事项。债务重组是企业产权重组的一种重要形式，它分为持续经营条件下的债务重组和非持续经营条件下的债务重组两种。债务重组后的持续经营是指债务重组双方在可预见的将来仍然会继续经营下去的债务重组。持续经营是会计学基本假设，在持续经营的假设下，被审计单位在编制会计报表时是假定其经营活动在可预见的将来会继续下去，不拟也不必终止经营或破产清算，可以在正常的经营过程中变现资产、清偿债务。

债务重组主要有四种方式：①以资产清偿债务(包括现金资产清偿债务和非现金资产清偿债务)，通常债务人用于偿债的非现金资产主要有存货、短期投资、固定资产、长期投资、无形资产等。②债务转为资本。③修改其它债务条件。④以上两种或两种以上方式的组合。

二、国有企业负债现状

1．国有企业的经营状况

（1）经营能力差，经营管理水平低

国有企业的总资产周转率明显低于股份制企业和三资企业，而流动资产周转率却超过股份制企业，与三资企业差距也不大。主要是因为国有企业的流动资产占总资产的比重小，这也正是国有企业流动资金十分紧张的体现。国有企业的管理水平低，许多国有企业的生产能力没有发挥出来，没有达到经济规模，有的甚至没有超过盈亏平衡点，规模效益无法显现。

（2）盈利能力差，利润无法承担利息

国有企业的盈利能力低下，更体现在国有企业息税前盈利率低于企业实际负

国有企业债务重组会计问题的研究

担的利息率。财务杠杆体现的是负效应，即借钱越多，亏的就越多。虽然国有企业实际负担的利息率与股份制企业、三资企业几乎相同，但由于息税前盈利率太低，在负债率相当高的情况下，国有企业容易陷入困境。

2．国有企业负债现状分析（1）企业资产负债率高

我国国有企业的资产负债率较高，如果考虑到不良不实资产核销、待处理资产的因素，实际的资产负债率将更加超出一般水平。从财务管理的角度来看，资产负债率越高，企业的偿债能力就越差。

（2）负债结构不尽合理

国有企业负债结构不合理主要表现在：流动负债比例过高；银行借款比重过大；长期负债水平偏低，不良债务比重过高。

三、国有企业债务重组存在的问题及成因剖析

（一）相关法律、法规不健全

1．财务困难的界定模糊

债务人发生财务困难是企业进行债务重组的前提条件，也就是债权人企业对债务人企业做出让步的前提条件，因而，债务人发生财务困难的界定是企业债务重组的重要环节。《企业会计准则》指出，债务人发生财务困难是指债务人出现资金周转困难或经营陷入困境，没有能力按原定条件偿还债务。对资金周转困难、经营陷入困境均未做进一步说明，只是说到没有能力按原定条件偿还债务。在什么条件下是资金周转困难?在什么条件下是经营陷入困境?也未规定哪类型的企业、哪些考核指标达到什么样的标准就是出现资金周转困难或经营陷入困境、债务人发生财务困难?由谁来认定?是由债务人企业的上级单位,还是财政、审计、国有资产管理部门，或是外部中介机构?出具什么样的文件?是否有标准规范的样式?需要经过哪些程序?因为没有规范化标准，没有衡量尺度，没有有效的监督，势必造成实际操作的多样性。其中不管出现这样或那样的问题，出现国有资产的非正常的、人为因素造成的流失。

2．做出让步的依据不完善，原因不充分（1）做出让步的依据不完善

《企业会计准则——债务重组》指南中关于让步是指债权人同意发生财务困

国有企业债务重组会计问题的研究

难的债务人现在或将来以低于重组债务账面价值的金额偿还债务。根据《企业会计准则——债务重组>对债务重组的定义，让步依据是根据双方自愿达成协议或法院裁定做出的。法院裁定是依据一定的法律程序做出的，无可厚非。但双方自愿达成协议是否经过一定的审查程序呢?企业各项资产损失的处置必须按照有关规定建立严格的鉴定和审批制度。经部门负责人审核，财务部门审查把关并提出意见，报企业法定代表人审批处理。对国有企业处理的固定资产、流动资产损失，被盗、贪污等财产损失主管财政机关进行认真审查并审批。未经主管财政机关审批的。企业不得自行处理。债务重组可以资产清偿债务方式，在会计处理时资产对应值虽然是公允价值。但债务重组的损失是否也是企业财产损失?是否也需建立有关制度、经一定的把关审查，最后审批。重大数额由谁行使决策权?仅仅双方自愿达成协议就可做出让步吗?这种让步是否有限制性条件?还是可以无限制的让步?最大限度的回收债权是怎样的概念?（2）做出让步的原因不充分

《企业会计准则——债务重组》指南中，债权人做出让步原因主要在于：第一，最大限度地回收债权；第二，为缓解债务人暂时的财务困难致使债权上的损失更大。《企业会计准则——债务重组》讲解原因第二条解释：①“债务人发生暂时财务困难并不意味着其没有改善财务状况的希望”。那么是否可以先延缓债务人偿还债务的时间，待其财务状况转好后，再要求债务人按原定条件偿还，不需要做出让步，债权人企业也不会出现债务重组损失。②“如果债权人对债务人采取立即的求偿措施，那么有可能对债务人造成较大的冲击。使债务人原本只是‘暂时’的财务困难，滑向‘永久’财务困难的境地”，债权人企业做出让步，使债务人企业摆脱了“暂时”的财务困难，未滑向“永久”的财务困难的境地，但债权人企业是否因各种原因达成协议，做出让步，而使一个好企业滑向“永久”的财务困难的境地。③“如果债权人与债务人具有长期合作关系，那么债权人对债务人采取立即的求偿措施，损害的不仅是债务人，也包括债权人本身”。即使债权人未采取立即的求偿措施，这种让步不已经损害了债权人本身吗?为什么把或有损失立即变为损害呢?是否可以债务人能还多少就还多少。既然是长期合作，应互相支持，待债务人企业财务状况转好后．再逐渐尽快偿还剩余的债务。

3．国有企业债务危机治理尚缺少法律保护

国有企业债务重组会计问题的研究

对危机企业的处理方面，我国《企业破产法》注重破产清算，对重组注意不够。在不能清偿到期债务的企业破产实际操作中，一个时期曾经主张对破产企业“关门走人”。这样不利于充分发挥存量有效资产的作用，不利于使更多职工就业和社会稳定。更没有专门的资产重组法律来为企业提供债务重组保护和程序保证。

（二）债务重组在国有企业财务上的问题

1．降低债务人的资产负债率

资产负债率的降低，并不是正常偿债的结果，而是由于债权人的让步，分担了债务人的部分经济负担。并不意味着企业偿债能力的增强，因为债务重组并没有增加债务人的资产总量，也没有增加资产的变现能力。

2．所有者权益增加，盈利能力未增强

因为这些资本公积是由于债权人的某些让步而使债务人取得增加的所有者权益，或者由于债务人以非现金资产清偿某项债务的，债务人重组债务的账面价值小于转让的非现金资产的账面价值之间的差额作为损失计入当期。债务重组并没有改善债务人的产品质量、销售渠道、经营管理等影响企业盈利能力的根本因素。

3．实收资本或资本公积虚增

由于债务重组可采取将债权转换为产权的方式进行，这个过程只是负债与所有者权益的转换，并没有实际新增企业资产，而新资产的注入恰恰是面临财务困境的债务人所迫切需要的。负债转化为所有者权益，导致企业实收资本或资本公积增多，使债务人的原所有者权益结构发生变化，将影响到企业未来利益分配关系。

4．重组收益的确认及其会计处理不完善

对于债务人而言，债务重组中获得的重组收益，一次性记入“营业外收入”，但有时候债务人受益过程较长，可能覆盖一个或几个会计期间，一次性记入损益的方法，会造成收入与费用配比不合理，有悖于资本保全原则。

（三）债务重组中的纳税问题

1．所得税问题

债权人的债务重组损失税前扣除和债务重组所得征税问题。债务重组通常发

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生在债务人陷于一定的财务困难，无法按照原合同的约定偿还债务的情形下，经双方协商，债权人同意延期支付或消减债务本金或利息，或允许债务人用非现金 资产抵债，从而减轻或减缓债务人的偿债压力。因此，债务重组通常意味着债权人对债务人给予一定的宽限或让步，在债务人这一方则意味着获得了一定的重组收益。虽然，我国现行债务重组会计准则规定债务重组收益计入资本公积，不得计入利润，但税法并没有遵循会计准则的处理方式，而是依然把重组收益作为应税所得。

2．增值税问题

债权人损失是否涉及计税依据变化和债务人重组所得涉及进项税额转出问题。按一般情况处理，债务重组双方只是考虑所得税的税前扣除和重组所得征税问题，不会考虑到增值税方面的问题，这极有可能引起税收风险。

（四）国有企业在债务重组过程中存在的问题

1.资产的公允价值在重组过程中被高估

资产的公允价值在重组过程中被高估现象严重，这一现象在上市公司债务重组交易中直接涉及到公允价值的确定问题，公允价值被利用来操纵利润，将带来虚假的利润和信息。

2．上市公司以逃避欠款为目的进行债务重组

大股东占款现象在我国上市公司中屡见不鲜。大股东用债务重组将一些劣质资产和对上市公司毫无用处的“死”资产来抵偿债务，是应对监管部门监督的重要伎俩。另外，在关联交易中，股东常通过债务重组掏空子公司的优质资产，使 其成为一具空壳。大股东的这种手段，非但不能使上市公司达到通过债务重组盘活资产、扭转颓势的目的，反而往往使优质资产大量流失，财务状况更加陷入困境。

3．管理者素质匮乏，多方勾结，造成国有资产流失

由于具体国情的限制，这一弊端在我国极为普遍。政府各部门为均衡各方利益千方百计出台政策法规措施，但一整套规范债务重组行为的政策法规体系尚未最终形成，致使许多国有企业在债务重组过程中造成国有资产的流失。突出的一点是，在与外商进行交易时，故意压低国有资产的价值，以达到招商引资的功利性目的。更有的领导擅自为政，随意以国有资产为他人作担保、抵押，因没有信

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誉方面的严格审查，被担保者破产最终的结果仍是国有资产的流失。新旧领导人交替时，导致摊子接管不严，不法分子趁此机会大肆侵吞国有资产，造成国有资产流失。

（五）我国金融资产管理公司效率较低

我国虽然按国有商业银行不同特点，设立了金融资产管理公司，分别承接和处置各商业银行的不良资产，但这些资产管理公司只是讨债公司，对企业没有再投资和进行重组的职能，无法进行资本运作，无法做到使债权回收最大化。即便是债转股后，成为企业的股东，由于经营目标与企业不一致，妨碍了企业走出困境和发展。

四、国有企业债务重组的改革建议

（一）准则的及时修订和完善

我国的债务重组准则虽兼有指导性和规范性两方面的作用，但不够具体和详细，准则中的某些方面亟待完善，其中注重具体列明重组中的实务操作，在全面规范债务重组业务方面还稍有欠缺。准则的制定应该是对此项业务的全程监控，首先应该合理确定债务重组的对象和范围。在我国现阶段，基本原则是：一些企业的经济效益低下或是陷入财务困境有某种特定的原因，只是暂时的，只要有外 力拉一把，就能走出低谷，重新上阵。另外一项即是债务重组的披露方式，现阶段的披露方式过于简单，缺乏系统性，应该建立科学、有效的披露方式，可以有效地遏制企业利用债务重组操纵利润、美化报表。

（二）政策法规方面的改革

1．积极对各项制度、政策进行完善

鉴于我国政策法规滞后及实施不当，以及许多对企业有利、推进经济发展的政策制定出来后贯彻不力的现状，国家有关部门要密切关注经济的发展方向，指导性、前瞻性地制定各项政策法规，加强制度建设，并借鉴西方国家债务重组的做法，不断丰富、完善我国的政策法规内容，走出一条兼顾国际政治经济大环境且有中国特色的债务重组之路。

2．加强证券市场的法规管理

在完善证券市场方面，除在现有的宏观法律法规层面加大力度，更应该注重

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细节。如采取措施加大资金的利用率，真正丰富信托投资公司的业务，不仅针对上市公司，更要努力开拓非上市公司和其他企业的债券和股权转让业务，提高资金的利用效率。随着经济的发展，最大限度地减少对企业股份转让、股票上市等经济业务的限制，使社会中介机构充分参与资本市场的投资，进行有效的债务重组。

3．债务重组要同其他制度改革相结合

债务重组要同社会保障制度、金融体制改革相结合，健全社会保障制度，解决造成国有企业负债原因之一的社会负担太重问题。因此，应该扩大国有企业养老保险，失业保险的覆盖面；积极开拓渠道，创造就业机会，建立起富足人员的正常流动机制。相应地，银行等金融机构也应成为“产权清晰，权责分开，政企分开，管理科学”的现代金融企业，充分行使自主权，提高资产质量，增强本身抵御风险的能力。

（三）建立约束、监督机制

1．内部监控

为保证企业正常经营，应采取一系列的管理措施，加强制度建设。包括企业最高管理当局用来授权与指挥经营活动的各种方式方法，核算、审核、分析各种信息资料及报告的程序和步骤。对企业经济活动进行计划、控制、评价的各种规章制度。同时，发挥内部职能部门的稽核、监督作用。加强财务分析，提高财务监督管理能力。财务人员应及时进行帐务处理，根据合同条款，对债权进行跟踪管理。对应收部门领导和销售部门，以便采取措施，及时回收欠款；对应收帐款进行帐龄分析，对超过信用期间、超过规定回收率标准的客户情况及时通报销售等其他管理部门。组织各职能部门对财务分析进行会审，增加执行情况的透明度。企业也应借助专门的内部机构和人员进行日常查核和监督。

2．外部监督

加强企业外部监督，完善适应市场经济条件的监督手段。国有企业进入市场经济后，在生产经营、财务管理等方与计划经济体制下比较，必然发生一些客观变化，企业内部抓管理是一个重要环节。应发挥财政、税务、审计、国资等部门的监督指导作用，努力提高企业理财的透明度，帮助企业经营者加强财务管理，提高财会人员的理财水平。另外，还要充分发挥社会中介机构对国有企业财务行

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为规范监督作用，这是实施外部监督的有效形式之一。

（四）债务重组涉税处理

1．涉及流转税的处理

债务人以存货抵偿债务时，转让的存货若属于增值的应税项目，则应正确确定其应税销售额，计算缴纳增值税。债务人以无形资产清偿债务时．按照营业税暂行条例的规定。在境内转让无形资产和销售不动产的单位和个人，应按规定缴纳营业税。债务人以无形资产抵偿债务属于转让行为，应按规定计算缴纳营业税。债务人以固定资产清偿债务时，首先应确定该项固定资产是否属于增值税暂行条例及其细则规定的销售自己使用过的物品，是否免征增值税，对不符合免税条件的，无论会计准则规定如何核算，均按增值税征收率征收增值税，若此项固定资产为不动产，则应按转让不动产的情况，计征营业税。若债权人为金融企业，在修改其他条件进行债务重组的情况下，应根据债务重组协议正确划分未来应收款中的本金和利息，对未来应收款所包含的利息计算缴纳营业税。因为金融企业债权人在对债务人做出让步进行修改其他条件的债务重组时，需要将展期后应收的利息在债务重组日提前确认以计算到期应收金额和债务重组损失，这样，将来的利息收入被提前资产化，由此造成金融企业未来营业税计税依据的减少，因此，对其发生的或有收益(利息部分)也应一并缴纳营业税。

2．债务重组中所得税的处理

在债务重组过程中，债务人应确认两项交易：一是按公允价值销售资产，二是按账面价值清偿债务，然后将重组债务的计税成本与抵偿债务的公允价值(包括与转让相关的税费)的差额确认为债务重组所得，计征所得税。当债权人接受非现金资产作为债务清偿时，税务处理也应有两项：一是确定所取得的非现金资产的计税成本，据以计算可以在企业所得税前扣除的固定资产折旧费用、无形资产摊销费用或者结转商品销售成本；二是应当将重组债权的计税成本与收到的非现金资产的公允价值的差额确认为当期的债务重组损失，冲减应纳税所得。

（五）明确债务重组的原则

1．成本分摊原则

进行国有企业债务重组，最关键的问题是谁来支付成本。由于我国东北的老企业很多都是上世纪四五十年代建立的，历史沉积较深，其债务数额之大已不是

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哪一方面能单独承受的。因此，处理大规模的债务问题，无论是从债务成因的角度看，还是从我国目前的现实条件出发，都应该实行成本分摊原则。具体来说，对于国有企业的不良债务，结合债权人的实际情况，采取以下分摊方法：各级财政承担一块儿，将财政性的信用借款、部分税费转为国家资本金，借此端正财政行为；企业间分解一块儿，通过部分生产关联性较强的企业间债权转为重组企业的股权，或者吸引优势企业的间接投资，实现增资减债，形成企业间相互持股的格局；重组企业职工消化一块儿，在重组企型改制之时，将职工集资款转为职工持股；银行处理一块儿，动用运行呆账准备金，核销部分不良债权，折扣转让部分不良债权；资本市场承接一块儿，通过发行债券、设立投资基金，以及进行债权转让等方式，使重组企业的债务股本化。

2．强化负债意识与挖潜增效相结合

国有企业资产负债率过高，与国有企业经济效益水平不高有着直接的关系。因此在通过债务重组解决企业债务问题的过程中，还要不断提高企业的经营管理水平，提高企业资产运营的效益。目前，一是要加强企业的资产负债意识，加强负债的可行性研究，根据企业的获利前景和未来的偿还能力，选择合理的负债方式和负债规模。加强对负债的综合管理，实行贷款项目责任制，并且把新老债务分开。二是要加强企业内部的成本核算，围绕降低成本，开源节流，提高质量，增加效益，全面加强企业内部管理，大力遏制成本、费用上升的势头。三是要加大企业技术改造力度，用高新技术改造传统产业，加快企业技术进步速度，加大企业产品开发和结构调整力度。通过增资、减债、分流、破产等形式，提高企业整体素质，推进企业技术更新，增强企业适应市场的竞争能力。

3．制度创新原则

在解决体制性欠债的同时，必须进行制度创新，从根本上堵住问题形成的源头。从国有企业高负债的成因分析，根本上是由国有资产的产权不清晰，企业缺乏有效的资本与负债制衡机制等体制性和制度性原因造成的。由于这些深层次因素的存在，所以企业负债超出了资本经营的承受能力，处于高风险负债经营状态。解决这些问题，仅靠单纯降低资产负债率，只能解决国有企业经营上的暂时困难。因而必须从深化改革，制度创新上人手。因此，利用债务重组的机会，通过深化改革，制度创新，进一步理顺国家、银行、企业之问的关系，形成国家对企业的 9

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资本金注入机制和商业银行的投资风险约束机制。与此同时，在企业内部，要在明晰产权的前提下，通过建立多元化有限责任制度和法人治理结构，形成股权对资本的约束，建立起企业内部资本与负债相互制衡的约束机制。

（六）吸收国外先进经验

瑞典、芬兰两国企业在20世纪90年代都曾面临严重的债务危机，为了克服银行和企业的债务危机，两国政府不得不采取了各种措施，处置不良资产，取得了比较好的效果。目前，两国仍保留和加强了政府对企业进行债务重组的做法，不断健全相关资产重组法律，加强建立法律框架下的法庭内的资产重组瑞典于1998年在工商部下设立国有资产监督管理局，负责所监管企业的债务重组；芬兰在2000年后建立了企业债务危机监测制度，及时发现和处理企业的债务危机。

由此看来学习国外的先进经验，推动我国建立适应市场经济要求的企业债务危机治理机制，是十分必要的。从履行出资人职责方面看，也是十分迫切的。如何借鉴国际经验，切实结合我国企业实际，寻求化解国有企业债务负担的有效途径，做到既减轻国有企业债务负担，又不能恶意逃避债权人尤其是国有银行的债务，是我们面临的一项艰巨任务。我们应做到：

1．建立和完善国有企业债务危机治理和债务重组的法律体系

在新的《企业破产法》中，加强对企业进行重组方面的规定，对能够挽救的危机企业进行挽救，在法律保护下对企业实施重组，减少破产及破产给企业和社会带来的负面效应。使企业债务重组做到有法可依，能够得到法律保护。必要时，可以制定《企业资产重组法》，明确债务重组的程序和规则，少破产，多重组。建立社会中介机构（人员）组成的企业债务重组管理人制度，提高效率，并加强管理。

2．健全政府对国有企业债务危机进行防范和治理的机制

一是构建代表国资委对所出资企业能够进行债务重组的资本运作平台，并赋予必要的更换危机企业领导机构的职权。只有这样，国资委才能具备对国有企业进行债务重组的基本条件和协调能力，才能发挥出资人的作用，确保国有资产保值增值。二是建立国有企业债务风险评估系统，对所监管企业适时进行风险监测和评估。只有这样，才能及时发现企业的债务困境，以及症结所在，才能适时进行债务重组，避免和减少破产，并维护社会稳定。三是尽快制定国资委对所监管

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企业进行债务重组的办法，使国有企业债务重组工作规范化和制度化。确保国有企业债务重组工作在制度框架下进行，防止国有资产流失。四是设立国有企业债务重组基金，为企业债务重组提供必要的资金保障。这既是出资人挽救所出资企业应有的职责，也是对企业进行债务重组的基本条件和催化剂。

3．进一步完善我国的资本市场和社会保障体系

企业债务重组需要采用重组企业、债权转股权、不良资产出售和重组、资产证券化、以及吸引外资等多种方式，没有一个发达的资本市场，难以完成企业债务重组的任务。同样，没有一个完善的社会保障体系，债务重组必然产生对企业职工、金融机构和社会保障机构的反作用，进而影响社会稳定。对无法进行债务重组又不得不破产的企业，其职工安置必然成为政府需要考虑的首要问题，以尽量减少对社会稳定的冲击。

4．加强国资委内部对国有企业债务危机治理的管理

一是对国有企业、国有控股、参股企业是否重组，按照管理权限，针对企业不同的实际情况，分别进行审查，提出重组意见并付诸实践。二是研究提出国有企业债务重组的有关政策、法规建议，建立企业债务重组的制度，并不断规范和完善。三是建立和培养一支能够从事国有企业债务重组的工作人员队伍，提高工作效率，确保重组成功。四是允许搭建企业债务重组工作平台，以经济手段为主，行政手段为辅，按照市场经济规则的要求，对国有企业进行债务重组。

五、研究结论

随着市场经济的发展、经济体制的改革和经济结构的调整，我国出现了国有银行不良资产过多和国有企业过度负债的债权、债务问题。国有企业出现的高额负债、大面积亏损和资产流失等问题，已经严重影响了国民经济持续稳定的发展和整体效益的提高。很多企业通过进行债务重组的方式进行资本调整，渡过难关，减轻了企业的债务负担，充分运用政策休养生息，再创发展。但债务重组这种方式也带来了企业财务及纳税方面的问题，并且由于债务重组被我国一些企业滥用，造成国有资产的流失。针对我国债务重组存在的问题，参照国际上的做法及我国颁布的准则，我国债务重组方式必须进行改进。改进的基本思路是：修订完善准则、政策及法规；加强监督管理；对纳税进行规范等。同时坚持成本分摊、强化负债意识与挖潜增效相结合、制度创新原则。总体来说，债务重组的完善是

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需要实践来证明的，在实践中发现问题并予以解决。

本文分析了我国目前债务重组的现状，剖析债务重组过程中存在的弊端以及出现问题的原因。在归纳各位专家、学者的研究成果以及国家颁布的相关政策法规的基础上，提出了债务重组改革的具体建议。但是由于本人学识浅薄以及经验上的缺乏，本文研究还存在许多不足。目前国家对于房地产税收改革的具体政策尚不明确，涉及到的问题太多、太繁琐，本文对有些问题的研究还比较粗浅，对有些房地产的法律条文尚未了解透彻，因此，有些地方或者细枝末节本文没能够考虑周全，结论还存在不足，有待以后进一步研究。

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致 谢

大学四年的学习生活即将结束，心中充满感激，也有不舍。四年的学习生涯里，我系统学习了会计学的知识，同时也涉猎了其他学科领域的知识。感谢所有曾经悉心教导我的老师，让我不仅充实了知识，还学会做人的道理。

对于本篇论文能够成功的完成，我要特别感谢我的论文指导老师王妹禧老师的教导和帮助。从论文的选题、文章的结构及编排、论文的内容研究直到最后的成文，都给予了我悉心指导。她严谨细致、一丝不苟的作风使我受益匪浅。

感谢2006级会计2班全体同学和身边每一个朋友的陪伴以及对我的关心和帮助，让我的大学生活多姿多彩！

同时也要感谢我的家人对我一直以来的支持以及鼓励。谨以此文献给他们！

第四篇：并购重组科普知识

一、并购重组：科普性介绍

并购重组并不是特别严格的法律概念，并购重组是指公司非经营性的股权变动和资产变动，跟经营相关的交易通常不视为并购重组。比如你收购某个公司的股权视为并购重组，但是房地产公司因为经营去拍卖土地，虽然交易额可能非常巨大，但也不算并购重组。比如说你兼并其他破产企业的机器设备，这个算资产并购，但是从供应商手里买设备这算采购。同样是上市公司并购，具体有几类呢？并购重组都是股权和资产的变动，都受上市公司重大资产重组管理办法约束。其实，并购重组表现形式也略微有差别，背后的驱动力更是大有不同，很长时间无论是监管还是市场对并购重组均有不同的分类，希望能够给予科学的区分，这样无论从监管还是业务实践对并购重组认识能够更进一步。华泰联合在2008年首次提出了并购重组的三种分类，即借壳上市、整体上市和产业并购，到目前为止应该是被接受程度最高的分类，尽管这种分类也并非最为科学与严谨。

（一）借壳上市

借壳上市是以取得上市公司控制权和进行资产注入进而改变上市公司主营业务的操作形式。借壳上市有几个特点，首先是借壳上市系股东推动的而上市公司是被收购的对象；其次，借壳上市操作目的是为了获取上市资格，而并不太关注原有上市公司业务，若关注也仅仅局限在净壳剥离难度方面；再次，借壳属于关联交易其大股东与小股东的利益取向不同，即大股东本能的有对注入资产高估而挤占中小股东权益的商业利益驱动。

1、借壳上市是成本较高的操作

相对比IPO而言，借壳上市是成本更高的上市方式。借壳上市跟IPO都能够实现上市，但IPO是获取融资资格行政许可行为，而借壳上市通过交易方式来实现，即控制权的取得和资产注入来实现。二者最核心的区别是在于IPO发行对公司股东是有对价的摊薄，即能够按照较高的发股价格实现融资，这对公司及全体股东是非常有好处的。但借壳上市发股后原上市公司的股东持股还继续保留，要分享借壳上市的资产的权益。说简单点是借壳上市需要给上市公司原有的股东做一定的权益让度，所以借壳上市是没有对价的摊薄。IPO原来全体股东百分之百，上市之后变90%了，我可能拿回来几十亿的现金。但是借壳上市股东持股百分之百，借壳后变成60%，那40%是送给别人的。借壳上市也可能会配套融资，但配套融资会在资产交易的基础上进行有对价的摊薄，获得融资是以股比进一步被稀释为代价的。所以说借壳上市是成本非常高的交易行为。

2、等同IPO标准，知易行难

从审批难度而言，借壳上市实际要求跟IPO还是有所区别的，首先在规范性上目前监管的理念是要等同于IPO，但事实上操作借壳上市企业规范性的要求还是要略低于IPO。为什么这么说呢？对于中国企业IPO审核是否通过，重点并不是你是否符合发行条件，因为首发管理办法发行条件是基本条件，而很多IPO企业最终被否决可能缘于细枝末节的东西并没有达到监管的要求。但是对于借壳上市而言符合首发管理办法即可。为什么标准会有所不同呢，主要还是因为本身借壳上市成本非常之高，如果完全条件等同很多企业是不会采用借壳上市的方式。更重要的是借壳上市不但是上市，同时又涉及到对现有公司的挽救与改造，即借壳上市系通过交易方式来实现，事关上市公司千万公众股东甚至地方政府的切身利益。某单IPO被否决的后果就是该企业没有实现上市融资，少了几个身价过亿的富翁而已，但借壳上市否决牵扯到利益主体就会复杂很多。比如借壳上市信息披露估价大涨会另股民受益，二级市场股价会透支借壳对上市公司基本面改变的预期。若借壳被否决则意味着股价会被打回原形，千千万万股民的利益怎么办。还有借壳失败可能导致上市公司退市，关系到地方政府的利益和地方金融环境甚至是稳定等因素。所以借壳本身也是在现有制度下经过博弈形成的巨大的利益共赢，故此借壳上市每个案例并非足够完美，但还是保持较高的审核通过率。

3、借壳企业盈利要求高，土豪的游戏

尽管借壳上市对企业规范性要求稍微弱些，但是对拟借壳企业的盈利能力要求非常之高。比如拟IPO企业项目有几千万利润就不错，但拟借壳企业没有上亿的利润根本没有办法操作。首先利润的体量可以支撑一定的估值进而保证对上市公司重组交易中取得控制权。比如上市公司15个亿市值，你有企业要想借壳取得控制权，那怎么估值也得超过15个亿吧。而且借壳企业利润越多估值也就越大，可选择重组的上市公司的选择范围就会越大。实践中经常有企业利润只有几千万却想借壳，我说体量太小估值太低没办法借壳。对方会说没关系，虽然我估值不高但是我可以选择个市值小的壳，但是他不知道市值小的壳看不上他，结合交易的难度是非常大的。

拟借壳资产的盈利也关系到重组效果，即重组之后才能够给上市公司一个比较漂亮的每股收益，每股收益高才会令股价飞涨，对于借壳重组通过股东大会和证监会审核非常重要。简而言之，借壳重组必须对现有上市公司财务指标有很大改善才行，比如原来每股收益五分钱，重组完之后变成一块钱，股价嗷嗷上涨，市场一片欢腾，证监会就跟着愉快地批了。假设原来每股收益五分，重组完之后八分，而且因为发股把盘子搞挺大，重组之前是著名垃圾股，重组完之后还是大垃圾股。股价没有好的表现股东大会上有被否决的风险，尤其借壳上市很多因为关联交易控股股东无法表决，而且还必须给公众投资者网络投票的条件。实践中也经常出现公众投资者对方案不满意进行否决的情形。就算股东大会侥幸过关，证监会看到重组效果非常谦虚股价表现不死不活，若再有其他毛病弄不好就给你否了。所以，借壳交易本质是拟企业利用盈利对上市公司原有股东做利益让渡，交易过程中各方利益能够平衡才能操作成功，一句话客观要有实力，主观要创共赢。

4、好壳的标准，年轻婀娜，肤白貌美 借壳重组交易另外个话题就是壳的选择，企业要借壳首先要面对的就是这个问题，什么样的上市公司是比较好的被重组对象呢？目前借壳重组的主流操作方式都是通过非对外发行股份来实现的，即我们通常说的存量不动而做增量。假设上市公司市值为10个亿，拟借壳企业估值20个亿，那么重组完之后借壳方股东在上市公司的股比就是66.6%。在这个逻辑下，拟借壳企业估值确定的前提下，上市公司市值越小重组后持股比例就越高，在后续公司资本市场总估值中占比就越高，所以借壳重组后股权比例结构是最根本的商业利益安排，也是借壳交易中需要博弈的最重要条件，这也是市值小的壳公司在市场比较抢手的原因。所以，我总是开玩笑说，所以壳就跟女朋友年龄差不多，越小越好，当然前提是人家愿意跟你！对于壳公司的选择，在相同市值下还需要考虑股本和估价之间的关系。比如都是十个亿的袖珍壳，可能会有两种情形，一亿股本股价十块钱和十亿股本股价一块钱。对于相同市值壳公司而言，股本越小股价越高越好。股本越小重组后每股收益特别漂亮，每股收益几毛钱甚至几块钱那叫一个爽，但是对于小市值大股本的壳就意味着重组后效果会差些，因为原本股本就不小加之重组股本扩张，重组后的股本盘子很大，必然每股收益不那么乐观。所以我说小股本像姑娘的年龄，而相同的壳股价和股本就特别像女孩的身高和体重，谁都喜欢身高165体重120的，怎么看都舒服，要是姑娘身高120体重165那肯定不好看，你仔细感受下。

（二）整体上市

整体上市表现形式跟借壳上市有些相同，都是股东驱动的关联交易行为，把自己资产往上市公司里注入，这样会增加上市公司的资产量和提高股东权益比例，但跟借壳上市有所区别的是控制权不变。

1、有过高潮，源于纠偏

整体上市跟借壳上市都是发行制度的补充，且整体上市更多是原有IPO额度体制的纠偏。因为额度制下无论企业多大上市的盘子大小是固定的，对于规模较大的企业上市只能实现部分资产或业务上市，会有相当体量的资产在体外即股东旗下。早期国有股东也不在意，即使上了市，实现了IPO也就是无非获得融资平台而已，只要能进行融资就可以了，持有股份不能转让流通。有一种说法，中国股市的初始目的并不是实现股权的交易和价值的发现，最重要是给国有企业脱贫解困，就是怎么样让老百姓储蓄的钱最终变成国有企业的资本金。经过股权分置改革之后整个中国资本市场的估值体系发生了变化，国有股东发现体外资产可以注入上市公司，而且是左手倒右手但股票市值比原来净资产翻了几倍，国有资产的评价体系考核指标也由原来的净资产转向了股票市值。当然，整体上市除了完善提升国有企业证券化率之外，对于改善原有的同业竞争及关联交易等治理结构缺陷等也发挥了积极作用。

2、整体上市的面子，产业整合的里子 最近几年，基于股东的注入而被划分到整体上市类的交易依然有一定的数量，但是它的内涵已经发生了变化。因为股权分置改革后迎来了国企整体上市热潮，到现在基本能上都上了，上不了也可能就上不了了。但股东的资产注入会持续发生，股东注入跟原有国企上市已经有所区别，更多已经转向了具有产业整合的性质。主要的原因是上市公司外延式的成长是需要有不断资产注入的，但是基于上市公司对收购资产的规范性要求和盈利性要求，对外进行产业并购没有办法一步到位。还有上市公司决策程序跟具体的资产整合和收购操作效率是有矛盾的。比如说有些资产是采用公开的竞价或拍卖的形式来寻找受让方的，它可能对决策的效率要求就非常高。但上市公司由于其公众性所致决策程序较为复杂，召开董事会及股东大会需要时间周期，如果资产体量够大构成了重大重组还要证监会批。但类似竞价或拍卖可没办法等你，通常采用的方式是大股东先去购买后经过一段周期再注入上市公司。

另外，上市公司对拟购买资产的盈利能力和规范性是有要求的。大家都知道，在中国法制环境下如果一块资产或股权在经营上天然的符合上市的规范条件那是不可能的，因为经营规范性要求跟上市规范性要求差异很大，所以大家不难理解为什么有些公司准备三年才去上市，好比这个公司放到温室里一样，所有要求照证监会要求做才能达到审核要求。资产注入通常都有合规性问题要解决，比如矿产资产存在超产行为，在未上市时是很少被处罚和禁止的，因为对地方的GDP是做贡献的，没准儿还上电视表扬呢。但是真正面临上市审核就是重大违法违规行为。所以基于这样的矛盾，很多整体上市相当于具有资产体外整合培育的目的。早期整体上市最典型的是中国船舶整体上市，在近期具有产业性质的整体上市是新希望六合注入新希望的操作，虽然分类里边都列为整体上市，但已经不是原来的样子。

（三）产业并购

1、兴于江湖，源于市场

并购重组的第三个类型是市场化的产业并购，也有称之为向第三方并购。产业并购在最近几年比较风行的，在中小板和创业板催生出好多大牛股，比如蓝色光标、乐视网、华谊兄弟等，这些基本上都是并购的概念股，即通过并购实现公司的成长和实现股价的上升。跟借壳上市和整体上市相区别，市场化并购主要特点在下面几方面，首先，产业并购是以上市公司作为主体来并购的，推动并购的主体不再是股东，这点是与整体上市和借壳上市很不一样，上市公司作为并购的主体而非并购对象。其次，产业并购是向独立的第三方进行市场化的并购，从法律角度而言系非关联交易，即交易条件完全是通过市场化博弈谈出来的，这是产业并购最明显的特点。再次，产业并购具备一定的产业逻辑，比如横向扩张增加规模和市场占有率，或者上下游拓展延伸产业链增强抗风险能力，或者基于研发、客户等进行相关多元化拓展，甚至也出现了干脆利益产业并购实现业务转型的。

2、大小股东，携手共舞

上面说了产业并购的市场化交易是最重要的特征，简而言之并购的交易条件是市场化博弈出来的。这跟借壳上市和整体上市的关联交易属性有很大不同，在借壳上市和整体上市中，由于交易系大股东推动且其与其他股东之间的利益是有冲突的，同时大股东又可以左右交易的估值和定价的，所以大股东基于商业利益考虑有高估作价来挤占中小股东利益的冲动。但产业并购是上市公司为主导的，这意味着在交易博弈中大小股东不再对立而在同一战壕里。大股东在这种考虑的出发点就是上市公司的出发点，而上市公司出发点也符合中小股东的利益。还有市场化博弈出来的交易条件是种脆弱的平衡，这点也跟借壳与整体上市有所区别。在借壳上市和整体上市方案审批中，因为交易股东主导是关联交易，交易作价和条件的弹性比较大，甚至可以按照监管取向进行修正调整。但产业并购由于其市场化博弈的特点，若审核过程中间监管部门对实质性的商业利条款要做调整，整个交易就极有可能崩掉，实践中也有过类似的例子。

以上是上市公司并购重组的分类与认知，这个对理顺长期以来对并购重组的混沌认识起到很积极的意义。无论是市场还是监管对并购的认知都更加清晰，在业务实践和监管实践也更具有针对性。更为重要的是监管实践开始对不同类型的并购采用不同的监管取向，比如对借壳上市监管从严，对整体上市估值作价重点关注，而对产业并购持鼓励的态度，监管的重点也从实质性商业判断向信息披露的真实性和完备性调整。至于产业并购浪潮为何如此猛烈，有何魔力令整个市场趋之若鹜，其背后真正的驱动力在哪，有机会时再详细掰扯。

二、并购重组：投行的定位

目前本土投行都在转型中，有人认为业务的转型是投行产品的丰富，原来只能做IPO和股权融资，现在也开始做债券或并购。其实，投行的转型根本不在于产品类别的调整，而在于思维的转变，即由原来的监管合规思维转向交易思维，从服务于监管彻底转向服务于市场，真正起到资源调配的作用。所以，最有效转型是理念和方向的转型，只要方向正确走得慢点没关系，如果理念不对再努力也是南辕北辙。以并购重组为例，投行在上市公司并购重组中角色的重要性不言而喻，主要承担着项目审批执行、方案设计、中介机构协调及交易撮合及融资等。其实，根据现行法规要求，作为独立财务顾问的投行是具有法定角色的。但是，并购是企业的市场行为，其操作链条涉及并购战略形成、交易达成、交易执行及后续整合等阶段。最近两年并购市场比较火爆，很多投行开始关注上市公司并购重组业务，市场竞争格局也发生了很大的变化。但是，不同的投行在服务提供上的内容和段位上，也会各有不同。

1、通道——做材料

为并购重组提供申报服务是投行最为基础的职能，主要是基于券商牌照的通道业务。根据《上市公司重大资产重组管理办法》的要求，涉及证监会行政审批的项目都需要聘请具有保荐资格的券商作为独立财务顾问。通常是交易双方已经谈好方案完全确定后，甚至中介机构团队均搭完毕，券商被叫来写材料后报送监管部门审批。

因为IPO的停发有很多投行准备业务转型去做并购，也只能局限于通道业务。而且有些投行并不理解在并购中的核心服务价值，会认为并购也挺容易的，跟IPO没啥区别。原来往发行部报材料现在改为报送上市部了，而且听说并购重组的审核还没有IPO严格，至少没那么多变态的财务核查等。其实是把并购业务的服务仅局限在通道业务上了，认为并购业务就是并购材料的申报业务。

当然，很多客户也是这样认为的，尤其是刚刚经历了IPO的客户，对于投行在并购中参与交易非常的不习惯。总是很诧异的说，你们要清楚你们的角色，我请你们来是做申报材料的，交易层面的事情是你们能参与驾驭的么？我们有时候也感觉到委屈，奴家明明是来献身的，结果偏偏让我们做迎宾！

2、协调——做项目

若投行提供的服务能够上升至项目协调，必须是对并购的操作已经有些经验积累了。并购业务因为涉及到正在交易的上市公司的重大事项，最大的特点是所有的操作都必须是动态完成的。因为无论停牌时间多长都是有真正的deadline的，这点跟IPO是最大的区别。所以，有人常说IPO的时间表是用来修改的，但是并购的时间表就是需要来遵守的。若IPO是可以反复剪辑后再确定上映时间的电影，那么并购就是没有彩排机会的舞台剧，上来就开始练而且不能有任何的演出事故发生，故此对于现场的执行导演就要求很高。并购项目在有限的停牌期间需要完成的工作很多，比如交易方案的谈判及细化、资产的规范梳理、中介机构工作的协调及申报材料的准备等等。这些复杂的工作基于每个案例不同而差异很大，有些工作是可以并行的，也有些工作是有前后逻辑关系的。投行必须对全部的程序完全的门儿清才能保证不犯错误。不能因为程序不熟而浪费时间导致延期复牌，也不能因为工作安排不到位而出现纰漏。更重要的是，财务顾问的协调能力是给客户最为直接的感受的，事情安排的好就按部就班有条不紊，客户也会感觉到很舒服，该打球打球该泡妞泡妞，回来发现啥问题都没出事情全部搞定了。因为安全感所以会产生依赖感，认为自己的钱没有白花，只有到这个程度时投行协调的工作才算及格。否则，让客户花了钱还总帮着各种擦屁股，没有怨气也难。

3、平衡——做交易

并购业务的主战场在市场而不在监管，故此并购业务的核心服务是基于交易的服务。投行为交易提供的利益平衡安排及交易撮合是完全脱离通道业务的市场技能。需要在各种交易中通过不断的成功和失败才能积累经验。投行的交易服务主要体现为提供交易机会、主导交易和提供全案的解决能力，包括过桥融资。给客户提供交易机会看似简单其实很难，有价值的交易机会并不是单单指买卖供求信息，而是投行基于对行业的理解和初步价值判断，完成的对交易潜在标的的初步筛选。中国投行都习惯了原有的通道业务，普遍都没有行业的积累，在申报材料中的行业分析部门也就是行为艺术，骗不了别人更骗不了自己。并购交易撮合中对并购标的的价值判断，是并购交易中的最高要求，这也是我们毕生追求的目标。主导交易需要意识也需要能力，主导交易是参与交易的升级版，不仅仅需要对交易方案的利弊及平衡很有概念，也需要对交易有理解。对双方真实交易诉求的把握，对交易中人性及心理的熟悉，知道什么时候应该给油门什么时候需要踩煞车，控制交易节奏向着有利于交易达成的方向前进。不仅仅需要大量交易经验积累，有时候也需要些天赋的，包括性格和个人价值观都有关系，如何能够对交易有判断和冷静思考，同时又能赢得交易双方的认可与信任，非常不容易。

过桥融资是交易撮合中另外重要的环节，随着市场化交易博弈出来的方案越来越复杂，交易对于资金的要求也越来越多。客户需要的是资源整合能力，不光需要投行贡献方案解决能力和交易机会，还需要钱。过桥融资不仅考验投行的资金实力，也从投资角度考验投行的风险与收益判断能力，不仅要服务好而且还能赚到钱。

4、陪伴——做客户

陪伴需要投行的项目服务思维专项客户服务思维，能够服务客户的能力继续向前延伸，能够替客户去梳理战略而非执行战略，能够基于客户战略挖掘其金融方面的需求而非简单的执行。利用投行的资源协调和配置能力，为客户提供全方位的金融服务。

陪伴两个字意味深长，要求投行不光想着赚钱，还是需要有投行理想的。因为只有活得足够长才有能力伴随着客户成长而成长，另外陪伴也要求投行自身也成长进而能够跟得住客户。尤其对很对很多草根投行而言，因为没有含着金钥匙出生，无法在最开始就接触大客户做大业务，但是应该有志向把小客户养成大客户。

高盛可以伴着福特成长而壮大，你为什么不可以？人还是需要有梦想的，万一实现了呢！

三、并购重组：股份支付的价值

并购其实就是桩交易，其内在逻辑跟商品买卖没有本质的不同，故此，从支付角度应该是流通性越好越容易被接受。而没有比货币流动性更好的支付方式了，故此并购交易的现金支付应该是首选，而不是发股支付的以物易物的方式。说得直白点，你会拿彩票去买冰棍么，会拿持有的股票去买房子么？显然不会，因为成交非常困难也不方便，但是上市公司为何例外呢？

经常听见facebook或苹果公司动辄用上亿甚至数十亿美金来收购，故此猜测在成熟市场除非是特别大的交易，现金支付应该占有相当的比例。个人观点，愿意接受股票支付只有在买方看空卖方看涨的前提下才能理性的成交。另外，股票支付会带来股东权益的永久性摊薄，付出的现金可以再赚回来但是股份支付就无法收回，故此收购方应该对股份支付更为谨慎才对。总之，股份支付会让交易谈判达成共识更为艰难，不应该是首选的最优支付方式。但A股完全不是这样的，已经发生的并购多数是以股份支付为主的。对于借壳上市和关联方资产注入而言，其以实现证券化为操作目的，故此其股份支付的操作比较容易理解。但对于向第三方的并购也以发股作为主要支付方式，似乎有点不太好理解，需要对其存在的原因进行思考与剖析。

1、融资渠道受限，导致的现金习惯性饥渴

毋庸置疑，自由筹资是证券市场最基本的功能，但是在中国上市公司的融资也不那么轻松。若采用发股融资方式则需要过证监会的审核，若发债可能需要看发改委脸色，就连普通的银行借贷也没那么轻松，需要各种担保抵押等等，好像贷款规则不能用于股本权益性投资。简而言之，中国上市公司融资的难度和成本巨大，使得要么上市公司没钱用以支付，要么用现金支付成本太高，举债收购对于后续的收益及偿还都有很高的要求。更重要的是，融资环境恶劣带来了深入骨髓的现金吝啬，甚至有上市公司认为现金才是钱，而股票不是钱。

2、配套融资制度性红利，以发股为操作前提 根据现行的法规规定，上市公司重组只有采用发股支付时才能进行配套融资，而单纯的现金交易无法实现。上文说了中国企业融资比较难，所以企业就要抓住任何机会进行融资，以最大限度享受制度红利。而且，目前上市公司并购对于股票走势利好影响倾向明显，若配套融资能够实现部分现金支付对收购方而言是非常划算的，因为相同的支付额因为股价的提升，配套融资可以减少股本的扩张及对原有股东权益的摊薄，即“发股是为了能少发点股”现象。所以，在中国的制度逻辑下，支付的选择也是个平衡，全部用现金支付难度很大，全部用股份支付摊薄较大，结合发股支付同时配套融资的现金支付，是个相对理性的选择。也是在现行制度下对资本平台融资工资的最有效运用。

3、产业并购整合能力弱，对捆绑共生有需求 很多产业并购都是去跨行业收购控股权，目的是为了合并报表以取得对财务指标的优化，故此对并购后的整合要求都很高。而中国目前尚未形成成熟的职业经理人阶层，很多整合并非是钱能解决的，对被收购企业的股东或管理层的依赖就不可避免。假设采用现金支付方式，那么对方利益在瞬间可以实现，那对并购后公司的平稳过渡及有效整合无疑是非常不利的。而用股份支付方式能有效地解决这个难题，交易对方在相当长的时间内也持有上市公司股票，新老股东的利益实现了捆绑与共赢，避免收购后的整合不利带来的风险。

4、和尚在庙在，换股利于补偿操作

原有重组办法对并购后的盈利承诺及补偿有强制性的规定的，虽然新的办法修改将盈利承诺及补偿放开成，但是在短时间内，盈利承诺及补偿在交易层面还是有其必要性的需求。主要是交易双方最大收益来源于资产证券化，故此双方也有动力给市场以信心，利于重组后续股票走势从而实现交易双方的共赢。

发股支付使得后续盈利承诺和补偿的可实施性更强，因为发股后的新增股份是处于锁定状态，比起现金而言流动性要弱很多。简单讲就是跑了和尚跑不了庙，所以股份支付形成的绑定不仅仅有利于后续整合，也有利于股份补偿的安排，某种程度上有利于防范交易风险和维系市场形象。

5、不愿锦衣夜行，我的美要你知道 最新重组办法修改减少了审批，单纯的现金交易即使构成了重大重组也不需要审核。按理来说，若不考虑上述因素，上市公司应该更倾向于操作简单的现金收购。但现实中却有的上市公司希望能发股去证监会批准，主要是发股支付经历股票停复牌和监管审核，相对市场影响较大。

简单来说吧，上市公司认为自己干了件对股价非常有利的事，希望把动静搞得大点。就像汪峰泡章子怡总是很高调一样，目的是为了上头条让天下人都知道。也好比是范冰冰盛装出席戛纳电影节，在红毯上慢慢溜达心理恨毯子不够长，总之俩字：得瑟！

6、郎有情妾有意，卖方也更愿意接受股份支付

按经济学道理来说，卖方应该会更倾向于要现金，但是基于A股逻辑下并购交易毕竟是双方的事情，可能卖方坚持全部要现金双方交易实现难度会非常大。另外，基于A股的高估值使得发股购买资产实现的证券收益巨大，即对每股收益会有增厚效应。对于卖方而言，虽然接受了按照市场价格换股，但是后续股价上涨的可能性较大。并购交易兼有变现和再投资的双重属性，从利益最大化的角度也应该不排斥。另外还有税负筹划的问题，在实务操作中股份支付的纳税递延空间更大，所以换股方案比现金变现后的再投资更为经济，否则卖方拿到的现金还要缴纳所得税。单纯为了避免当下巨额的税负支出，股份支付就有很大的优势。

基于以上的诸多因素，在A股上市公司在产业并购中，股份支付更容易被交易双方认可，属于在中国特殊的证券市场下的理性选择，也可以说是A股特有的逻辑。若后续上市公司能实现市场化的自由融资，股份支付导致的证券化收益逐渐降低，法人治理结构更为健全和职业经理人阶层出现使得整合难度减小，并购特点尤其支付方式也会发生变化。估计只要并购股价不是无条件上涨，交易双方在支付上就会有得吵，我们称之为博弈。

四、并购重组：股份锁定情况盘点

股票自由交易应该是证券市场基础功能之一，但是在A股却有着诸多限制股份交易的制度安排，典型包括涨跌幅限制、T+0及股份锁定。现行的股份锁定要求散见于各种法律法规，比如有股份公司发起人锁定、新股上市的非发行股份的锁定、非公开发行股份锁定、并购重组涉及的锁定及董监高持股锁定等等。

对并购重组的股份锁定规则进行梳理后略感惊讶，包括短线交易限制、收购锁定、要约豁免锁定、非公开发行锁定、董监高持股锁定、股份补偿义务带来的锁定等，感觉股份若想流动需要的突围还真不少，原来具备天然交易属性的股份多处于枷锁之中。由于股份锁定要求限制了股份的流动性，所以对于持股人而言，在并购过程中持有或者取得的股份是否锁定，或者锁定期长短等，都关系到其切身的商业利益。当然有些锁定是法律法规的硬性要求，需要在方案设计中综合权衡以合理规避或者变通处理，也有些锁定是交易层面的要求，需要在谈判博弈中由交易双方来协商确定。

1、短线交易限制

证券法的第47条规定：“上市公司董事、监事、高级管理人员、持有上市公司股份百分之五以上的股东，将其持有的该公司的股票在买入后六个月内卖出，或者在卖出后六个月内又买入，由此所得收益归该公司所有，公司董事会应当收回其所得收益。但是，证券公司因包销购入售后剩余股票而持有百分之五以上股份的，卖出该股票不受六个月时间限制。”短线交易限制主要是针对于重要股东和董监高等内部人的，用以约束内部人针对证券的频繁买入和卖出行为来避免内幕交易和操控市场等。短线交易的限制在上市公司并购重组的操作中极容易被忽视，通常而言上市公司的并购重组会涉及到股份的增持，比如以协议收购或者二级市场交易方式进行存量股的增持，或者通过认购非公开发行股份方式取得上市公司新股等。若在增持或者取得股份的前后六个月内有股份交易行为，就会触发短线交易的限制规定。比如，大股东通过二级市场减持了部分股票，在六个月内就无法通过非公开发行的方式认购上市公司的股票。或者认购了上市公司新股后在六个月内不能减持老股等。

对于短线交易在操作实践中需要明确几个要点，首先是买入不但包括存量股的交易也包括认购上市公司新股，另外，虽然法律对短线交易并非禁止而是对其收益的归属进行了强行的约束，但是在并购重组中短线交易却是行政许可的红线，简而言之即使愿意接受收益归上市公司的法律结果，证券监管部门也不会因此而审批通过并购重组行为，即在并购重组中对于监管需要审批才能实施的短线交易行为，监管机构更倾向于不予审批作为不当行为的纠正。

2、收购行为导致的股份锁定

收购办法74条规定：“在上市公司收购中，收购人持有的被收购公司的股份，在收购完成后12 个月内不得转让。”从立法本意而言，此规定是为了上市公司收购后控股权的稳定，避免控股权变动过于频繁导致对上市公司经营有负面影响，从而使公众投资者的利益受损。首先，只要涉及上市公司控制权的取得，无论持股比例是否超过30%，无论披露的收购报告书还是详式权益变动报告，或者是否引发要约豁免义务等等，均需要适用收购后持续的股权12个月的锁定要求。简而言之，收购后所持股份的锁定要求适用的标准是控制权是否变更。

其次，收购股份的锁定情形不仅包括控制权的取得，也包括控制权的巩固。所以，在上市公司股东增持股份的案例中，仍然需要适用收购过所持股份锁定12个月的要求。而且股份锁定是收购完成后收购人持有的全部股份，极端情况类似大股东持股比例较高但少量认购上市公司发行股份，也会导致原有的老股因为触发收购办法而锁定12个月。

再次，收购股份锁定不包括收购人内部的转让，根据收购办法规定：“收购人在被收购公司中拥有权益的股份在同一实际控制人控制的不同主体之间进行转让不受前述12 个月的限制。”主要是因为收购办法规范的是控制权的频繁变动，故此对于控制权不变的同一控制下的主体间转让开了绿灯。

3、要约豁免引发的股份锁定

根据收购办法第62条规定，上市公司面临严重财务困难，收购人提出的挽救公司的重组方案取得该公司股东大会批准，且收购人承诺3 年内不转让其在该公司中所拥有的权益，可以申请要约豁免。

基于挽救财务危机公司申请豁免的收购人须按照收购办法承诺股份锁定，根据证监会在其网站的问答，上市公司财务危机的情形是指：（1）最近两年连续亏损；（2）因三年连续亏损，股票被暂停上市；（3）最近一年期末股东权益为负值；（4）最近一年亏损且其主营业务已停顿半年以上等。需要注意的是，基于挽救财务危机要约豁免的股份锁定是针对于收购人主体的，即收购人在公司拥有的权益，包括直接持有和间接持有，包括本次收购取得的新股也包括之前持有或者控制的老股。

4、重组非公开发行锁定

根据重大资产重组管理办法的相关规定，若涉及到以资产认购上市公司非公开发行股份的，所取得股东都需要至少锁定12个月，特殊情形需要锁定36个月甚至更多。

需要锁定36个月的情形主要包括两大类，即控股股东认购及火线入股情形。若涉及到控股股东及其关联公司认购的，或者认购后成为上市公司控股股东或者实际控制人的；还有就是认购对象用以认购新股的资产持有时间不足12个月的需要锁定36个月，需要注意的是，实践中认购对象持有认购资产不足12个月的认定标准为登记到登记原则，即取得认购资产的登记过户至上市公司发行新股的登记间隔。对于控股股东认购或认购后成为控股股东的情形，若出现重组后股价表现不好需要进一步延长锁定期。重组办法规定，交易完成后6 个月内如上市公司股票连续20 个交易日的收盘价低于发行价，或者交易完成后6 个月期末收盘价低于发行价的，其持有公司股票的锁定期自动延长至少6 个月。尽管不太理解该条到底为啥，但是法规放在哪里了也只能尊重没得商量。

5、股份补偿保证

目前案例操作实践中，无论是基于重组办法的要求还是交易博弈的结果，重组的盈利承诺情况仍然比较普遍，而对于盈利预测的补偿机制也多沿袭了股份补偿方式。故此在项目操作实践中，涉及股份补偿均需要考虑非公开发行和补偿履约保证综合确定股份锁定安排。基于非公开发行的锁定期有12个月和36个月的区别，同时非公开发行的股份锁定与股份补偿的区间计算也略有差异，通常而言非公开发行的锁定开始于新股登记，而股份补偿期间为完整会计，两者需要在锁定承诺方面衔接妥当，避免遗漏或者乌龙情形出现。尤其在非公开发行锁定期为12个月而股份补偿周期为三年的情况下，市场多数案例多是简单粗暴的进行了三年锁定。其实投行在方案设计上完全可以更为灵活，采用根据盈利预测承诺的实现情况，在三年内安排分布解锁方式，既保证了股份补偿的履约保证，同时又最大程度的保证了认股对象的股份流动性。

6、高管持股锁定

根据公司法及交易所上市规则相关要求，上市公司董监高持有上市公司股份在任职期间每年转让不得超过其持股总量的25%，辞职后半年内不得转让。此种制度设计，主要是基于董监高内部人的特殊身份，防范其利用信息不对称实施不公平交易。在并购重组中也会有基于董监高而进行股份锁定的情形，一种是上市公司并购标的是股份公司，其自然人股东作为重组交易对象同时兼任标的公司的董监高，形成上市公司购买其持有的股份与公司法142条规定相冲突。此种情形在实践中经常发生，通常需要将标的公司的组织形式由股份公司改为有限公司，实现对公司法关于董监高持股转让比例限制的有效规避。另外涉及股份锁定的情形是发生在重组后的整合，即认股对象成为上市公司股东后，出于整合与后续经营需要成为上市公司董监高导致其持有的股份锁定需要遵守董监高的锁定要求。故此在标的公司股东兼任上市公司董监高时要综合权衡利弊，实践中有过标的股东非要进上市公司董事会，但是进了董事会却发现后续股份转让很不方便，属于事前功课没做足临时又反悔，唉声叹气的既吃亏又丢脸。

7、交易协商锁定

上述均属于法规或制度对并购重组中股份锁定的要求，此外还有交易中的协商锁定，诸如交易双方处于商业利益或者市场形象考虑，比如希望能够通过股份额外锁定来增加彼此战略合作的稳定等。而似乎流通股东也更乐见于重组参与者的股份更长久的锁定，似乎彰显着对重组后预期效果的乐观判断。总体而言，现行法规对并购重组的股份锁定维度较多，投行在设计交易方案时候需要综合权衡与考虑，需要在合规性和客户商业利益上进行专业的有效权衡。其实对于股份锁定的事情，无论是监管还是业内也有不同的声音，主要是在立法实践中难形成市场参与者利益倾向的有效对抗，故此锁定限制规定增加容易废除难。

个人观点，股权分置改革给了股票行走的腿，锁定期在不停地加沙袋。股份锁定影响了市场股票的有效供给和流动性，股东因锁定受限较多，导致其只在解禁期才真正关注股价，这些都会影响市场有效性。对于股份锁定的制度设计应该慎重，认为股票锁定减少供应有利于股价走高，是典型邻居大妈的炒股朴素思维，还需要观念的更新与市场化的思维转变

第五篇：财务顾问-并购重组财务顾问

财务顾问-并购重组财务顾问

一、产品描述

并购重组财务顾问业务是建行利用自身在资金、人才、网络、信息及客户群方面的优势，根据客户需求，为企业股权重组、资产重组、债务重组等活动提供包括股权投资、并购贷款、理财产品等并购融资产品支持以及并购交易设计、并购风险评估、目标企业尽职调查、债务重组方案设计等咨询服务的一揽子金融服务方案。

二、服务内容

并购财务顾问主要服务内容包括：

1.为委托方寻找目标企业，包括收购方或被收购方。2.开展对目标企业的全面尽职调查工作。

3.协助委托方设计并实施符合交易各方需求的整体并购方案。整体并购方案要符合并购相关法律法规、以解决债权债务问题、节约财务与税务成本为目的，包括妥善安置员工、交易结构设计、并购融资安排、协同效应发挥、目标企业价值评估、各方资源整合等内容。

4.协助委托方制定谈判方案和策略，协助委托方与交易各方确定谈判交易条件与交易价格等。

5.协助委托方完成并购交易，支持并购资源的有效整合。债务重组财务顾问主要服务内容包括：

1.对客户进行债务结构分析，评估债务重组的可行性。

2.协助甲方设计债务重组方式，制定债务重组方案与重组时间表。3.协助甲方与银行债权人协调债务重组事宜。

三、产品特点

1.全面、整体解决企业并购重组问题, 提供一揽子金融服务方案。2.在并购财务顾问当中，建行既可以担任并购交易中收购方的并购财务顾问，也可以担任被收购方的并购财务顾问。