市场比较法评估企业价值评估研究[5篇]

第一篇：市场比较法评估企业价值评估研究

市场比较法评估企业价值评估研究

【摘要】 在我国，市场法还未得到广泛应用，但随着信息时代的到来、国际合作的加强，评估体系必将与国际评估业接轨，得到进一步完善，进而市场法也必将有较大的发展。研究市场法，有利于开发市场法的应用潜力，进一步完善评估方法体系。文章分析了市场法的应用现状，并研究了市场法在应用中的难点，最后针对市场法在实际应用中存在的问题提出具体策略和方法。

【关键词】 企业价值评估； 市场法； 策略

The assessment of enterprise value evaluation market comparison research

【 abstract 】 in our country, the approach is not to be widely applied, but with the advent of the information age, the strengthening of international cooperation, evaluation system will be in line with international appraisal industry standards, further perfect, and also will have larger approach.Research approach, which is beneficial to the development of the approach potential application, further perfect evaluation system.This paper analyzes the present situation of the application of approach, and the approach of the application of difficulties in in the approach the issues in actual application of specific strategies and methods.【 key words 】 enterprise value appraisal;Approach;strategy

一、前言

对于企业价值的评估，西方先进国家应用较广泛的是市场法，其次是收益法，资产基础法是较少用的。而在我国刚好相反，应用比较多的是资产基础法，其次是收益法，市场法基本没有得到应用。但随着我国资本市场的逐步发展，市场法将在我国企业价值评估的实践中得到推广。

随着我国产权制度改革的不断深入，产权市场、证券市场迅猛发展，企业并购行为层出不穷，产权交易日渐活跃，上市公司法人股的协议转让、司法拍卖等经济行为的不断增多，使得市场上已经积累了大量的企业并购或股权转让的成功案例，为市场法的选用创造了条件。

二、企业价值评估

企业价值评估是动态评估，是根据企业获利能力、市场竞争力等因素评估企

业价值。评估目的是满足将企业资产作为一个获利整体进行投资、转让、兼并、联营或组建企业集团的需要。企业价值评估是一项综合性的资产评估，是对整体经济价值进行判断估计的过程。

要改进企业价值评估工作，基本前提是要区分企业价值评估的对象。必须明

确，价值评估的一般对象应当是企业整体的经济价值，而企业整体的经济价值指的是企业作为一个整体的公平市场价值。

企业价值评估是现代财务管理的重要工具之一，它在帮助投资人和管理者在改善决策方面有广泛的用途。本文对主要评估体系和方法做一分类并对其适用条件做一评价。2004年12月30日中国资产评估协会发布了《企业价值评估指导意见书（试行）》（简称“意见书”），并于2005年4月1日起开始实施。意见书明确提出收益法、市场法、成本法是企业价值评估的三种基本方法，这一规定打破了长期以来我国企业价值评估实践中单一使用成本法的局面，形成以成本法为主体，收益法、市场法互补的格局。

企业价值评估是综合企业内部因素和外部经济因素等多种因素, 采用特定技术方法对企业未来发展潜力和市场价值进行估计和评价的过程。创业投资中创业企业的价值评估对创业投资机构和创业企业均有重要意义。创业投资多数投向具有高风险、高回报特征的高新技术企业, 创业投资机构进行项目选择决策时, 对创业企业价值的准确评估是从源头规避风险, 实现低风险、高回报的关键环节。同时, 创业企业价值评估也为创业投资机构进行阶段性投资及给予创业企业经营管理建议提供依据。创业企业的管理者也应对本企业价值有充分的认识, 在企业运营中准确判断创造企业价值的关键因素, 确定关键因素对企业价值的贡献度, 从而采取有力措施提升企业价值。准确地评价企业价值以科学合理的评估方法为基础,本文分析当前企业价值评估方法, 结合创业企业及其价值评估的特 点, 提出不同阶段创业企业进行价值评估方法应采用的不同方法。

三、市场法

市场比较法是以某个与被评企业相类似的企业为参照, 将被评企业与已知的类似公司进行比较, 从已知公司的整体价值估计出被评企业价值的方法。以V

表示企业价值, G 表示可获得的变量数据,市场比较法基本计算原理如一下公式

所示:V（被评企业）V（参照企业） G（被评企业）G（参照企业）

根据选择可观测数据标准的不同, 市场比较法主要有市盈率、市净率和收入

乘数三种方法。

① 市盈率=每股市价/ 每股盈利

被评企业每股价值= 参照企业平均市盈率×被评企业每股盈利

市盈率法适用于同行业企业价值评估, 以及初始发行股票的定价。

但是如果被评企业收益为负值时, 该方法无效, 使用过程中不能忽

略影响企业每股盈利的外部因素。

② 市净率=每股市价/ 净资产

被评企业股权价值=参照企业市净率×被评企业净资产

市净率分子表现企业的市场价值, 分母表现企业的账面净资

产, 二者的差距反映出良好的投资机会。当企业收益为负值市盈率

失效时, 市净率可以弥补市盈率的不足。

③ 收入乘数=股权市价/ 销售收入

被评企业价值=参照企业收入乘数×被评企业销售收入

销售收入较企业收益和账面价值不易受人为因素影响, 收入乘数评

估企业价值较为客观, 适用范围更广。

市场法最大的优点在于具有简单、直观便于理解、运用灵活的特点。尤其是

当目标公司未来的收益难以做出详尽的预测时，运用收益法进行评估显然受到限

制，而市场法受到的限制相对较小。此外，站在实务的角度上，市场法往往更为

常用，或通常作为运用其他评估方法所获得评估结果的验证或参考。但是运用市

场法评估企业价值也存在一定的局限性：首先，因为评估对象和参考企业所面临的风险和不确定性往往不尽相同，因而要找到与评估对象绝对相同或者类似的可

比企业难度较大；其次，对价值比率的调整是运用市场法及为关键的一步，这需

要评估师有丰富的实践经验和较强的技术能力。

四、企业价值评估中的市场法

运用市场法进行的企业价值评估，将评估对象与可参考企业或者在市场上已

有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行对比以确定评估对象价值。

其应用前提是假设在一个完全市场上相似的资产一定会有相似的价格。

市场法着眼于未来收益，更能够反映市场中投资者对企业的看法。它适用于

股票市场较完善的市场环境中，经营较为稳定的企业价值评估。

市场法中常用的方法是参考企业比较法、并购案例比较法和市盈率法。

1.参考企业比较法是指通过对资本市场上与被评估企业处于同一或类似行

业的上市公司的经营和财务数据进行分析，计算适当的价值比率或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的方法。

2.并购案例比较法是指通过分析与被评估企业处于同一或类似行业的公司的买卖、收购及合并案例，获取并分析这些交易案例的数据资料，计算适当的价

值比率或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的方

法。3.上市公司市值评估的市盈率乘数法

市盈率乘数法是专门针对上市公司价值评估的。被评估企业股票价格=同类

型公司平均市盈率×被评估企业股票每股收益。

运用市盈率乘数法评估企业价值，需要有一个较为完善发达的证券交易市场，还

要有行业部门齐全且足够数量的上市公司。由于我国证券市场距离完全市场还有

一定距离，同时国内上市公司在股权设置和结构等方面又有较大差异，现阶段来

讲，市盈率乘数法仅作为企业价值评估的辅助体系，暂时不适合作为独立方法对

企业进行整体价值评估。

五、市场法在企业价值评估中的营运

企业价值评估的市场法是通过在市场上找到若干个与被评估企业相同或相

似的参照企业，以参照企业的市场交易价格及其财务数据为基础测算出来的价值

比率，通过分析、比较、修正被评估企业的相关财务数据，在此基础上确定被评

估企业的价值比率，并且通过这些价值比率得到被评估企业的初步评估价值，最

后通过恰当的评估方法确定被评估企业的评估价值。

1.企业价值评估的市场法是基于类似资产应该具有类似交易价格的理论推

断;

2.运用市场法评估企业价值存在两个障碍： ①企业的个体差异;②企业交易案例的差异

3.市场法中常用的两种具体方法是参考企业比较法和并购案例比较法

运用市场法评估企业价值的基本步骤：

两种方法的核心问题是确定适当的价值比率，选择价值比率，应该注意以下

问题

1.选择的价值比率应当有利于评估对象价值的判断 2.用于价值比率计算的参照企业的相关数据应当恰当可靠 3.用于价值比率计算的相关数据口径和计算方式应当一致 4.被评估企业与参照企业相关数据的计算方式应当一致 5.合理将参照企业的价值比率应用于被评估企业

六、案例分析

结语

市场法评估企业价值依赖于评估人员对市场，行业和所评估企业资产属性的深入分析，是评估人员对金融学、管理学、会计学知识的综合应用，在当前我国

运用市场法所需的相关信息还较匮乏的情况下，评估人员更需要具备这些知识。

对所评估企业所在行业进行深入地研究分析，并对该行业的发展趋势进行深入地

研究分析，从而才能较为恰当地在企业价值评估中较好地运用市场法。

市场法利用市场上与被估企业相同或相似企业的交易及市场成交价作为参

照，通过被估企业与参照企业之间的对比分析，进行必要的差异调整，修正市场

交易价格，从而确定被估企业整体资产价值的方法。市场法应用的主要困难是可

比企业的选择，而且市盈率、市净值率等评价指标要求具备活跃、成熟、规范的证券交易市场条件。目前国内企业整体评估还不宜采用市盈率乘数法，只能作为

辅助方法或粗略估算方法。

参考文献:

[1] 沈越火.市场法在企业价值评估中的应用[J].中国资产评估, 2007,(3).[2]于新颖浅谈企业价值评估[J]商业钡角2009.25

[3]王海粟.企业价值评估［M］.上海：复旦大学出版社，2005.[4]张家伦.企业价值评估方法分类及其利弊分析[J].兰州商学院学报

第二篇：企业价值资产评估

摘 要 《企业价值评估指导意见（试行）》于2005年4月起实施，打破了价值评估中单一使用成本法的局面，使得收益法、市场法的应用有了政策上的依据，对三种方法进行了比较分析，探讨如何正确、合理的选择三种方法应用于评估实践这一问题。

关键词 企业价值资产评估 成本法 市场法 收益法引言

2004年12月30日中国资产评估协会发布了《企业价值评估指导意见书（试行）》（简称“意见书”），从基本要求、评估要求、评估方法和评估披露等方面对注册资产评估师执行企业价值评估业务提出了新的要求，并于2005年4月1日起开始实施。意见书明确提出收益法、市场法、成本法是企业价值评估的三种基本方法，这一规定打破了长期以来我国企业价值评估实践中单一使用成本法的局面，拟促成三足鼎立的评估方法格局。基于此，在具体的价值评估实践中方法的选择成为亟待解决的问题，对此进行深入的讨论具有现实意义。企业价值评估方法应用现状

企业价值评估实践中，目前国际上通用的评估方法有收益法、市场法、成本法，期权法较少采用。而在我国的价值评估实践中，成本法是企业价值评估的首选和主要使用的方法，收益法、市场法很少采用，期权法几乎不用。赵邦宏博士对我国2003年企业价值评估使用方法做了问卷调查，调查结果显示，成本法在我国企业价值评估业务中所占的比例达95%左右，而收益法一般作为成本法的验证方法，不单独使用，市场法很少使用，期权法一般无人采用，而且在2004年12月30日中国资产评估协会发布的《企业价值评估指导意见书（试行）》中也未涉及到期权法，基于此，本文中对企业价值评估方法的比较及选择研究中不考虑期权法，仅以成本法、市场法、收益法三种方法为研究对象。3 成本法、市场法、收益法比较分析

要选择适合于目标企业价值评估的方法，首先应从不同的角度对方法进行比较分析，以明确各种方法之间的差异性，以下从方法原理、方法的前提条件、方法的适用性和局限性对成本法、市场法、收益法进行比较分析。

3.1 各方法的原理

成本法的基本原理是重建或重置评估对象，即在条件允许的情况下，任何一个精明的潜在投资者，在购置一项资产时所愿意支付的价格不会超过建造一项与所购资产具有相同用途的替代品所需要的成本。

收益法的基础是经济学中的预期效用理论，一项资产的价值是利用它所能获取的未来收益的现值，其折现率反映了投资该项资产并获得收益的风险的回报率，即对于投资者来讲，企业的价值在于预期企业未来所能够产生的收益。这一理论基础可以追溯到艾尔文·费雪，费雪认为，资本带来一系列的未来收入，因而资本的价值实质上是对未来收入的折现值，即未来收入的资本化。

企业价值评估市场法是基于一个经济理论和常识都认同的原则，类似的资产应该有类

似的交易价格。该原则的一个假设条件为，如果类似的资产在交易价格上存在较大差异，则在市场上就可能产生套利交易的情况，市场法就是基于该理论而得到应用的。在对企业价值的评估中，市场法充分利用市场及市场中参考企业的成交价格信息，并以此为基础，分析和判断被评估对象的价值。

3.2 各方法的前提条件

运用成本法进行企业价值评估应具备的前提条件有三个：一是进行价值评估时目标企业的表外项目价值，如管理效率、自创商誉、销售网络等，对企业整体价值的影响可以忽略不计；二是资产负债表中单项资产的市场价值能够公允客观反映所评估资产的价值；三是投资者购置一项资产所愿意支付的价格不会超过具有相同用途所需的替代品所需的成本。若选择收益法进行企业价值评估，应具备以下三个前提条件：一是投资主体愿意支付的价格不应超过目标企业按未来预期收益折算所得的现值；二是目标企业的未来收益能够合理的预测，企业未来收益的风险可以客观的进行估算，也就是说目标企业的未来收益和风险能合理的予以量化；三是被评估企业应具持续的盈利能力。

采用市场法进行企业价值评估需要满足三个基本的前提条件：一是要有一个活跃的公开市场，公开市场指的是有多个交易主体自愿参与且他们之间进行平等交易的市场，这个市场上的交易价格代表了交易资产的行情，即可认为是市场的公允价格；二是在这个市场上要有与评估对象相同或者相似的参考企业或者交易案例；三是能够收集到与评估相关的信息资料，同时这些信息资料应具有代表性、合理性和有效性。

3.3 各方法的适用性和局限性

成本法以资产负债表为基础，相对于市场法和收益法，成本法的评估结果客观依据较强。一般情况下，在涉及一个仅进行投资或仅拥有不动产的控股企业，以及所评估的企业的评估前提为非持续经营时，适宜用成本法进行评估。但由于运用成本法无法把握一个持续经营企业价值的整体性，也难衡量企业各个单项资产间的工艺匹配以及有机组合因素可能产生出来的整合效应。因而，在持续经营假设前提下，不宜单独运用成本法进行价值评估。

收益法以预期的收益和折现率为基础，因而对于目标企业来说，如果目前的收益为正值，具有持续性，同时在收益期内折现率能够可靠的估计，则更适宜用收益法进行价值评估。通常，处于成长期和成熟期的企业收益具有上述特点，可用收益法。基于收益法的应用条件，有下述特点的企业不适合用收益法进行价值评估：处于困境中的企业、收益具有周期性特点的企业、拥有较多闲置资产的企业、经营状况不稳定以及风险问题难以合理衡量的私营企业。

市场法最大的优点在于具有简单、直观便于理解、运用灵活的特点。尤其是当目标公司未来的收益难以做出详尽的预测时，运用收益法进行评估显然受到限制，而市场法受到的限制相对较小。此外，站在实务的角度上，市场法往往更为常用，或通常作为运用其他评估方法所获得评估结果的验证或参考。但是运用市场法评估企业价值也存在一定的局限性：首先，因为评估对象和参考企业所面临的风险和不确定性往往不尽相同，因而要找到

与评估对象绝对相同或者类似的可比企业难度较大；其次，对价值比率的调整是运用市场法及为关键的一步，这需要评估师有丰富的实践经验和较强的技术能力。价值评估方法选择的原则

价值评估方法的选择不是主观随意、没有规律可循的，无论是哪一种方法，评估的最终目的是相同的，殊途同归的服务于市场交易和投资决策，因而各种方法之间有着内在的联系，结合前文对价值评估方法的比较分析，可以总结出企业价值评估方法选择的一些原则：

4.1 依据相关准则、规范的原则

企业价值评估的相关准则和规范是由管理部门颁布的，具有一定的权威性和部分强制性。如在2005年4月1日实施的《企业价值评估指导意见书（试行）》二十三条中规定：“注册资产评估师应当根据评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，分析收益法、市场法、和成本法三种资产评估基本方法的适用性，恰当选择一种或多种资产评估基本方法”；第三十四条中指出：“以持续经营为前提对企业进行评估时，成本法一般不应当作为唯一使用的评估方法”；第二十五条中指出：“注册资产评估师应当根据被评估企业成立时间的长短、历史经营情况，尤其是经营和收益稳定状况、未来收益的可预测性，恰当考虑收益法的适用性”。显然，这些条款对选择企业价值评估方法具有很强的指导意义。

4.2 借鉴共识性研究成果的原则

价值评估方法选择的一些共识性研究成果是众多研究人员共同努力的结果，是基于价值评估实践的一些理论上的提炼，对于选择合理的方法用于价值评估有较大的参考价值。如在涉及一个仅进行投资或仅拥有不动产的控股企业，或所评估的企业的评估前提为非持续经营，应该考虑采用成本法。以持续经营为前提进行企业价值评估，不宜单独使用成本法。在企业的初创期，经营和收益状况不稳定，不宜采用成本法进行价值评估。一般来说，收益法更适宜于无形资产的价值评估。此外，如果企业处于成长期或成熟期，经营、收益状况稳定并有充分的历史资料为依据，能合理的预测企业的收益，这时采用收益法较好。在参考企业或交易案例的资料信息较完备、客观时，从成本效率的角度来考虑，适合选择市场法进行价值评估。

4.3 客观、公正的原则

客观性原则要求评估师在选择价值评估方法的时候应始终站在客观的立场上，坚持以客观事实为依据的科学态度，尽量避免用个人主观臆断来代替客观实际，尽可能排除人为的主观因素，摆脱利益冲突的影响，依据客观的资料数据，进行科学的分析、判断，选择合理的方法。公正性原则要求评估人员客观的阐明意见，不偏不倚的对待各利益主体。客观、公正这一原则不仅具有方法选择上的指导意义，而且从评估人员素质的角度对方法选择做了要求。

4.4 成本效率的原则

评估机构作为独立的经济主体之一，也需要获取利润以促进企业的生存、发展，因而在评估方法选择时，要考虑各种评估方法耗用的物质资源、时间资源及人力资源，在法律、规范允许的范围内及满足委托企业评估要求的前提下，力求提高效率、节约成本。只有如此，才能形成委托企业和评估机构互动发展的双赢模式，更有利于评估机构增强自身实力，提高服务水平。

4.5 风险防范的原则

企业价值评估的风险可以界定为：“由于评估人员或者机构在企业价值评估的过程中对目标企业的价值作了不当或错误的意见而产生的风险”，根据这一定义，企业价值评估中的风险可分为外部风险和内部风险。外部风险是指评估机构的外部因素客观上阻碍和干扰评估人员对被评估企业实施必要的和正常的评估过程而产生的风险。内部风险是指由于评估机构的内部因素导致评估人员对拟评估企业的价值作了不当或错误的意见而产生的风险。显然，企业价值评估方法的选择作为价值评估中的一个环节，可能会由于方法选择的不当带来评估风险。基于此，在选择评估方法的时候要有强的风险防范意识，综合考虑各种因素，分析可能产生的评估风险，做出客观、合理的价值评估方法选择。

参考文献阿斯跃斯,达蒙德理.张志强译.价值评估[M].北京：北京大学出版社，200

中国资产评估协会．企业价值评估知道意见书（试行）讲解[M]．北京：经济科学出版社，200

中国注册会计师协会．财务成本管理[M]．北京：经济科学出版社，2005王海粟．企业价值评估[M]．上海：复旦大学出版社，2005王少豪．企业价值评估：观点、方法与实务[M]．北京：中国水利水电出版社，2005

第三篇：企业价值评估 教案

企业价值评估

计划学时：4学时+2学时 教学目的与要求：

（1）要求熟悉企业价值评估的概念及实质

（2）掌握企业价值评估的收益现值法及主要参数的确定（3）掌握企业价值评估的收益现值法及主要参数的确定 教学重点及难点：

企业价值评估的基本方法及其选择 教学基本内容：

第一节

企业价值评估概述

一、企业与企业价值的基本概念

（一）企业的基本概念及其特点

对企业的基本涵义可以有多种理解。一般而言，企业是指以盈利为目的的、由各种要素资产组成并具有持续经营能力的自负盈亏的法人实体。

从资产评估的角度来理解，企业是一项特殊的资产，有其自身的特点：

1.盈利性 2.持续经营性 3.整体性

（二）企业价值的基本概念

从政治经济学的角度，企业的价值由凝结在企业中的社会必要劳动时间决定；从会计学的角度，企业的价值由建造企业的全部支出构成；从市场学的角度，企业而价值由企业的获利能力决定；从资产评估的角度，企业价值是企业在特定时期、地点和条件约束下所具有的获利能力。

在资产评估中，对企业价值的界定主要从以下三个方面入手： 1.企业价值是企业的公允市场价值 2.企业价值基于企业的盈利能力

3.资产评估中的企业价值有别于账面价值、公司市值和清算价值

二、企业价值评估的基本概念与企业价值的表现形式

（一）企业价值评估的基本概念

《资产评估准则--企业价值》（2011）中将企业价值评估界定为“注册资产评估师依据相关法律、法规和资产评估准则，对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或者部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程”。

（二）企业价值的表现形式

根据《资产评估准则--企业价值》（2011）中的界定，企业价值包括企业整体价值、股东全部权益价值和部分权益价值三种形式。

三、企业价值评估的特点

1.评估对象是由多个或多种单项资产组成的资产综合体。2.决定企业价值高低的因素是企业的整体获利能力。

3.企业价值评估是一种整体性评估，它与构成企业的各个单项资产的评估值简单相加是有区别的。

四、企业价值评估的范围界定 1.一般范围

一般范围主要是就企业集团而言的，主要是界定对整个企业集团进行评估，还是对企业集团中的某个或某些法人实体进行评估。

2.具体范围

企业价值评估的具体范围是在一般范围划定的前提下，对具体被评估资产的界定。需重点做好以下几点工作：1）明晰资产产权；2）划分有效资产和无效资产。

五、企业价值评估中的信息资料收集 需要收集的资料有： 1.被评估企业的基本信息资料

2.宏观、区域经济因素以及被评估企业所在行业信息

3.被评估企业所在证券市场信息、产权交易市场的有关信息资料以及可比参考企业的相关资料。

第二节

企业价值评估的基本方法

一、收益法

（一）收益法的基本概念

《资产评估准则--企业价值》（2011）第二十三条指出：“企业价值评估中的收益法是指通过将被评估企业预期收益折现，确定评估对象价值的基本方法。”

（二）收益法中的预期收益的基本概念及形式

预期收益是指企业在日常的生产经营及投资活动中产生的经济利益的总流入与总流出配比后的纯收入，它反映企业一定时期的最终经营成果。预期收益可以用会计利润、现金红利、现金流量（如企业自由现金流、权益自由现金流）等形式表示。1.对会计利润的评价

会计利润包括税后利润和息前税后利润等。会计利润容易受到企业所采取的不同会计政策的影响，具有较大的调节空间，缺乏客观性。会计利润没有考虑到资本性支出、营运资本支出等因素对企业价值的影响。

2.对现金红利的评价

对股权投资者来说，特别是控股股东来说，他们所关注的不仅仅是现金红利的收益，他们更关注的是企业的成长性等因素。相应地，现金红利模型通常适用于少数权益价值的评估（即不具有对企业的控制权）。

3.对现金流量的评价

现金流量包括企业所产生的全部现金流量（企业自由现金流量）和属于股东权益的现金流量（权益自由现金流量）两种。由于现金流量更能真实准确地反映企业运营的收益，因此，在国际上较为通行采用现金流量作为收益口径来估算企业的价值。

（三）收益法的类型及适用条件

收益法常用的具体方法包括股利折现法和现金流量折现法。股利折现法是将预期股利进行折现以确定评估对象价值的具体方法，预期股利实际上是代表企业分红后股东才可以得到的现金流，因此，采用该现金流结算的评估结论代表的是缺乏控制权的价值，通常适用于缺乏控制权的股东部分权益价值的评估。

现金流量折现法通常包括企业自由现金流折现模型和权益自由现金量折现模型。实际上只有控股股东才具有获取全部自由现金流的权力，因此，其评估结论应该是代表具有控制权的企业整体价值、股东全部权益价值和部分权益价值。

选择和使用收益法时应当注意下列适用条件： 1.被评估企业具有获利能力。

2.采用适当的方法，对被评估企业和参考企业的财务报表中对评估过程和评估结论具有影响的相关事项进行必要的分析调整，以合理反映企业的财务状况和盈利能力。

3.获得委托方关于被评估企业资产配置和使用情况的说明，包括对非经营性资产、负债和溢余资产状况的说明。

4.应当从委托方或相关当事方获取被评估企业未来经营状况和收益状况的预测，并进行必要的分析、判断和调整，确信相关预测的合理性。充分考虑取得预期收益将面临的风险，合理选择折现率。

5.必须保持预期收益与折现率口径的一致。

6.应当根据被评估企业经营状况和发展前景以及被评估企业所在行业现状及发展前景，合理确定收益预测期间，并恰当考虑预测其后的收益情况及相关种植的计算。

（四）收益法的计算公式 1.年金法

PA/i式中，P企业评估价值；A企业每年的年金收益；i折现率及资本化率。

2.分段法

分段法是将持续经营的企业的预期收益期分为前后两个阶段，根据各阶段的收益现值之和估算被评估企业价值的方法。

RR11r1rr其中，；R企业前n年预期收益折现值之和 1rR1企业n年后（稳定期）预期收益年金现值；1rrr折现率或资本化率。R第i的预期收益额；Pi1niiiiniii1iii

（五）企业收益的预测 1.企业收益的界定

企业自由现金流量=税后净利润+折旧和摊销-利息费用（扣除税务影响后）-资本性支出-净营运资金变动

权益自由现金流量=税后净利润+折旧与摊销-资本性支出-净营运资金变动+付息债务的增加

2.企业收益的预测

（1）对企业正常盈利能力的判断（2）企业收益预测的基础 3.企业收益预测的基础步骤

第一步，对评估基准日的审计后企业收益进行调整。第二步，对企业预期收益趋势进行总体分析和判断。第三步，对企业预期收益进行预测。

（六）折现率及其估测

折现率=无风险收益率+风险报酬率 1.无风险收益率的估测

无风险收益率通常用评估基准日中、长期国债的到期收益率，但应注意换算为复利计算。2.风险报酬率的测算

（1）影响风险报酬率的主要因素

就企业而言，影响风险报酬率的主要因素包括经营风险、财务风险、行业风险、通货膨胀风险等。从投资者的角度看，要投资者承担一定的风险，就要有相对应的风险补偿，风险越大，要求补偿的数额也就越大。

（2）风险报酬率的测算 ①风险累加法

风险报酬率=行业风险报酬率+经营风险报酬率+财务风险报酬率+其他风险报酬率

②β系数法

RrRRmf式中，风险报酬率；Rr被评估企业所在行业的 Rm社会平均收益率；Rf无风险报酬率；被评估企业所在行业的系数。3.折现率的测算

①加权平均资本成本模型

EDRKe1TKd

DEDE②权益资本成本模型

KR式中，KefeMRPRc 权益资本成本；系统风险系数；Rf目前的无风险利率；MRP市场的风险溢价。Rc企业特定风险调整系数4.收益额与折现率或资本化率口径一致的问题

企业自由现金流量与加权平均资本成本模型相匹配，权益自由现金流量与权益资本成本模型相匹配。

（七）收益法的适用范围 适用条件：

1.企业能够在较长时期内持续经营； 2.能够对企业未来收益进行合理预测；

3.能够对与企业未来收益的风险程度相对应的收益率进行合理估算。

二、市场法

（一）市场法的基本概念

《企业评估准则--企业价值》（2011）将市场法定义为“将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，确定评估对象价值的评估方法”。

（二）市场法的基本原理

市场法的理论依据是替代原则，该方法是基于类似资产应该具有类似交易价格的理论推断。

（三）市场法运用的基本方法

常用的两种具体方法是参考企业比较法和交易案例比较法。

（四）市场法应用的基本步骤

（1）明确被评估企业的基本情况，包括评估对象及其相关权益状况。（2）恰当选择与被评估企业进行比较分析的参考企业。

（3）对所选择的参考企业或交易案例的业务和财务情况进行分析，与评估对象的情况进行比较、分析并做必要的调整。

（4）选择并计算合适的价值乘数，并根据以上工作结果对价值乘数进行必要的分析和调整。

（5）将价值比率运用到评估对象所对应的财务数据，并考虑适当的调整，得出初步的评估结果；对缺乏流动性折扣、控制权溢价等事项，评估时应进行必要的分析并考虑在评估报告中做出适当的披露。

（6）根据被评估企业特点，对不同价值比率得出的数值予以分析，形成合理评估结论。

（五）价值比率的确定

价值比率是指企业价格与公司特定变量之间的比率。市场法的理论基础在于：如果两家企业处于同一行业，拥有相同的收益、收入和增长前景，它们的价格应该是相似的。价值比率的确定要考虑信息的可获得性、可靠性、相关性等。

（六）市场法的适用范围

1.有一个充分发展、活跃的资本市场；

2.在上述资本市场中存在着足够数量的与被评估对象相同或相似的参考企业，或者在资本市场上存在着足够的交易案例。

3.能够收集并获得参考企业或交易案例的市场信息、财务信息及其他相关资料。

4.可以确信依据的信息资料具有代表性和合理性，且在评估基准日是有效的。

三、资产基础法

（一）资产基础法的基本概念

《企业评估准则--企业价值》（2011）将企业价值评估中的资产基础法定义为：“以被评估企业评估基准日的资产负债表为依据，合理评估企业表内及表外各项资产、负债价值，确定评估对象价值的评估方法”。

（二）运用资产基础法的基本思路

运用成本法评估企业价值，就是以资产负债表为基础，对各单项资产及负债的现行公允价值进行评估，并在各单项资产评估值加和的基础上，扣减负债评估值，从而得到企业的净资产价值。

（三）应用资产基础法的基本程序

（1）获得被评估企业评估基准日的资产负债表。

（2）调整项目。将每个资产、负债、权益项目的账面价值调整为公允价值。（3）调整资产负债表外项目。评估并加上资产负债表外特定有形或无形资产和负债。

（4）在调整基础上，编制新的资产负债表，反映所有项目的公允价值。（5）确定投入资本或权益的调整后价值。

（四）应用资产基础法需注意的问题 1.现金

一般不需要调整，只需要核实即可。2.应收账款

在核实的基础上，考虑应收账款的可回收性。3.存货

企业的性质不同（如制造企业或商品流通企业），企业的存货构成也不同。具体的评估方法见本教材相关内容。

4.长期投资

对于控股的长期股权投资企业，采用成本法时，评估人员应到现场实地核查其资产和负债，全面进行评估。

对于非控股的长期股权投资企业，在未来收益难以确定的情况下，可以采用成本法进行评估，即通过对被评估企业进行整体评估，确定净资产数额与投资方应占的份额确定长期投资的评估值。

5.其他流动资产

一般可能需要调整的项目是短期证券、应收票据、其他非经营性资产、限制竞争合约等，尤其是与股东交易的应收票据。如果这些项目不用于公司的经营，应该从资产负债表中扣除。其他项目应根据其是否对公司有利转化为市场价值。

6.固定资产

由于价值变化大，一般应该根据评估结果进行调整。当固定资产按市场价值调整后，必须考虑因增加价值而产生的税赋。

7.无形资产 资产负债表上的无形资产一般反映取得成本。应该将这些无形资产未摊销的账面价值调整为市场价值。如果特定无形资产（如专利、著作权或商标）具有价值，这些价值可以同收益法、市场法或成本法来确定。

8.负债

一般的负债调整主要涉及与资产相关的负债。比如，如果房产从资产向扣除，任何与之相关的负债也应相应扣除。如果房产可以以租赁的形式加入，资产中包括房产的经营价值（以市场租金水平计算），相应的债务也应在房产价值中考虑。

9.非经营性或偶然性资产和负责

非经营性资产和负债是指那些维持经营活动不需要的资产和负债。偶然性的资产和负债是指那些非持续性取得的资产和负债。对非经营性或偶然性资产和负债应予以调整。

10.资产负债表表外项目

资产负债表表外项目一般是指表外负债，包括担保负债、未决诉讼或其他纠纷（如税务、员工投诉、环境保护或其他监管问题）等。评估人员应通过与被评估企业管理层及法律顾问的讨论，评估和量化这些负债。

（五）资产基础法的适用范围 1.不宜采用收益法或市场法的情况下。2.对部分资产进行评估。

3.委托方需要有详细的评估明细资料。

第四篇：z17030402房地产企业价值评估方法研究

摘 要

房地产行业近年来已成为人们关注的焦点，随着企业投资、融资的多元化和企业并购活动的经常化，如何评估房地产企业的价值成为了评估领域的新课题和难点。由于我国的评估业发展历史较短，目前房地产企业价值评估尚没有公认的有效方法。本文房地产企业价值评估方法进行探讨，并提出一些改进建议，以期为房地产企业价值评估做一些有益的尝试。

关键词：房地产企业；价值评估；方法

目 录

一、绪论........................................................................................................................4 1.1研究的背景与意义..................................................................................................4 1.2文献理论综述..................................................................................................5 1.2.1国外研究现状.......................................................................................5 1.2.2国内研究现状.......................................................................................5

二、房地产企业价值评估特性及影响因素................................................................6 2.1房地产企业价值评估特性..............................................................................6 2.1.1企业的资金对企业价值产生重大的影响...........................................6 2.1.2房地产企业的周期性和政府的政策对企业价值的影响...................6 2.1.3房地产企业的高风险与高收益...........................................................6 2.2房地产企业价值评估的影响因素..................................................................7 2.2.1资金的充足率.......................................................................................7 2.2.2土地储备及区域因素...........................................................................7 2.2.3企业的商誉价值...................................................................................7 2.3房地产企业价值评估中的问题与难点..........................................................7 2.3.1房地产企业价值评估理论亟待加强...................................................7 2.3.2评估经验不足，评估方法有待改进...................................................8 2.3.3宏观政策对房地产行业的影响...........................................................8 2.3.4对未来现金流的预测不够精确...........................................................8

三、房地产企业价值评估方法与改进措施................................................................9 3.1房地产企业价值评估方法..............................................................................9 3.1.1现金流量折现法...................................................................................9 3.1.2成本加和法.........................................................................................13 3.1.3市场法.................................................................................................13 3.2房地产企业价值评估方法的改进建议........................................................14 3.2.1以当前市场经济情况对价值评估的需求决定评估方法.................14 3.2.2照顾房地产企业的高负债率的特点对企业价值的影响.................15 3.2.3在对房地产企业价值进行评估时，需要对风险进行预测.............15 3.2.4企业价值评估需要关注企业发展潜力.............................................15 结语..............................................................................................................................16 参考文献......................................................................................................................17

一、绪论

1.1研究的背景与意义

随着房地产经济和企业的不断发展，国家房地产政策和资本市场不断变化，房地产企业投融资方式已出现多元化的趋势，企业兼并收购、资产重组的现象已不断出现，房产作为一种生活必需品也作为一种投资产品越来越受到人们的重视，如何确定房地产企业价值，为房地产企业的经营和交易提供依据，为广大的投资者和企业管理者提出合理化的建议，成为资本市场新的热点。由于我国房地产企业整体处于成长发展阶段，所有制结构不同、经营模式各异、发展趋势不明晰，为房地产企业选择相对公平合理的价值评估方法，对企业管理者和投资者显得尤为重要。

20世纪90年代中期以来，由于企业面临的市场环境在不断变动，企业的经营状况也在变化，资本市场日益成为企业在产品市场之外的另一个竞争战略，资本市场上决定企业竞争力的是企业在投资者眼中的价值，因此企业的价值也变很不稳定，特别是房地产这样一个容易受宏观经济和国家政策影响的行业。这种状况就要求企业领导者和财务人员随时掌握并评价企业价值，通过调整整体战略和财务策略，促进和保持企业价值的最大化。

房地产资本市场为企业拓宽融资渠道的同时，也为投资者提供了更多的投资 渠道和交易品种，股票投资成为广大投资者的主要方式，然而股票投资存在的风 险也成为投资者面临的难题。为了回避和减少投资风险，分析房地产上市公司的 内在价值和市场价格的差别，并进行理性投资是一项好的选择。通过对企业价值 的评估，确定股票的内在价值波动的趋势，可以为理性投资者的投资决策提供科 学的依据。

认识企业价值是一切经济和管理行为的依据和前提，而价值最大化和价值增值成为现代企业经营的目标。在房地产企业中，多方面的因素决定了认识价值的难度，一、房地产行业的特点，决定了房产企业财务的个性化，流动资产是影响企业价值的重要因素；

二、企业资产中的高额且处于不断变化之中的负债也是价值评估的一个难题；

三、房地产企业与项目管理的密切相关性决定了企业经营的周期性和不稳定性；

四、房地产企业受国家经济和宏观政策的影响非常明显，也使得企业的价值评估难度加大。1.2文献理论综述

1.2.1国外研究现状

早在19世纪中后期，现代评估业就随着欧美等国经济的发展逐渐形成，特别是不动产评估得到充分重视和发展。企业价值评估理论起源于本世纪初美国经济学家艾尔文·费雪(Irving Fisher)动的的资本价值理论，经由莫迪利安尼一米勒等人的完善和发展，逐渐建立了比较完整的企业价值评估理论体系。

美国麦肯锡公司的Copeland等人在其所著的《价值评估》一书中阐述了商业战略与企业价值之间的关系，说明了股东价值管理是当今高层管理人员面临的主要任务和挑站。该书详细论述了价值评估的理论、方法及运用，堪称价值评估的最佳指南。后来随着近年来高科技对经济发展的迅猛推动，人们开始关注智力资本对于经济和企业价值的贡献。这样就把企业价值从客观的有形资产的范围延伸到企业所拥有的无形资产的价值，从而扩大了企业价值的内涵，为企业价值研究开辟了新的方向。1.2.2国内研究现状

企业价值评估在西方财务理论界已经有了较多的阐述，但在中国还没有比较 权威和详实的论述。金永红、叶中行、奚玉芹的《价值评估》比较全面地介绍了 价值评估的思想、理论和主要的评估方法，并对各理论的应用进行了分析比较分 析。还有学者从证券投资的角度论述了企业价值评估，说明正确评估企业价值对 于理性投资和证券市场的积极意义。

在实际应用价值评估各种模型中，我国学者也都积极探讨模型的适用性，对 于具体模型参数进行深入研究；还提出各种改进的模型；对于多种方法模型运用其

他学科的方法进行排序，试图构造多种方法运用的体系等等。这种思路基本上是 对国外已提出的各种理论上比较成熟、但实践上还有待于改进的基本模型的进一 步改良。

在具体情景运用方面，我国学者也开始关注成长性企业、高科技企业与高风 险企业的价值评估问题，同样也是借鉴国外比较成熟的理论实践研究我国的情况。但是，无可否认我国对企业价值评估的研究还处在介绍和比较浅显的研究阶段，要具体深入研究企业价值评估方面的内容不仅要靠我国学者继续深入地进行理论研究和创新，同样还有赖于我国企业自身素质的提高及资本市场的健康发展。

二、房地产企业价值评估特性及影响因素

2.1房地产企业价值评估特性

2.1.1企业的资金对企业价值产生重大的影响

房地产业是一个资金密集型的产业，因此资金的充足程度对房地产企业的发展起到关键性的作用。房地产企业无论是在购置土地还是在建设房产的过程中，都无时不需要巨额资金投入，这对于普遍资本金不高的国内房地产公司来说是个严峻考验，而房地产开发周期性长的特点也决定其投资回收期也相对较长，这无疑对房地产企业的资金提出了更高的要求，所以房地产企业的资本雄厚程度对其价值影响较大。

2.1.2房地产企业的周期性和政府的政策对企业价值的影响

房地产企业会随着国家的经济周期出现很大的变化，当国家经济高速发展时，房地产企业的市场环境适合房地产高速扩张；而当国家经济陷入低迷时，由于房地产兼具的投资功能，房地产企业可能会遇到价值下降的困境。同时由于房地产企业资金需求大，所以融资是每一个房地产企业必须的发展模式，而现时的中国房地产企业是以银行借贷为主的融资，银行利率对房地产企业有着深远的影响，政府的调控政策也会直接对房地产企业产生较大的影响。2.1.3房地产企业的高风险与高收益

房地产企业的风险主要体现在几个方面：一是房地产销售价格水平波动大，且地区差别悬殊，这从上海、北京、广州几个城市的房市可以看出，这三大城市之间巨大的差别体现出中国房地产行业的非同质性，增加了行业的复杂性。房价持续过快上涨会导致价格形成机制的扭曲，增大了行业风险，阻碍了产业结构的优化调整；另一个凸出的风险是行业内公司的融资结构不合理，负债水平高，很容易陷入财务困境。中国房地产企业高负债、低现金流的状态，很大程度上与经营方式有关。房地产公司多数都是借助银行贷款等外债开发和建设新房，然后通过售房回收资金。在房市活跃期，这种高负债运行是经济可行的。但是，一旦行业有效需求下降，例如由于宏观调控或者房地产价格过高而导致市场需求萎靡，房地产公司的资金链条立刻紧崩，同时当前房地产行业也没有很好的风险规避工具，极容易陷入资不抵债的困难境地。房地产行业与金融体系紧密相连，房地产行业如果陷入资金周转困难，银行系统的资产流动和赢利性会立刻受到影响，同时不稳定的政策导向，增加了房地产行业的变数。正是房地产企业的这些特点：资金密集，开发周期长，受市场环境、经济周期及政府的调控政策等影响，所以其相对其它产业具有高风险，这要求我们在进行房地产企业价值评估时，要充分预料未来风险的不确定性对企业价值评估会产生很大的影响。

2.2房地产企业价值评估的影响因素

2.2.1资金的充足率

房地产开发企业，是以开发房地为主业的公司。房地产具有的高价值及开发周期长的特点，决定了房地产企业对资金的大量需求。拥有资金的数量多少是决定一个房地产企业能否创造更大价值的一个重要影响因素。2.2.2土地储备及区域因素

土地是一种固定的，具有稀缺性及可垄断性的自然资源。房地产企业的发展是以土地为基础的。所以从理论上讲，房地产企业开发用的土地储备量是影响其企业价值的一个重要因素。房地产又是有区域性和个别性的，不同的城市，同一个城市的不同地段都会对房地产价值产生影响，进而对房地产企业的价值产生影响。

2.2.3企业的商誉价值

房地产企业对资金的渴求，决定了企业本身要通过各种方式融资。而目前中国的现状是房地产企业的融资融渠道还较少，主要以银行借贷主为。房地产企业大量的借贷或债券融资，必然会带来一个新的问题一企业的融资成本。房地产企业的商誉品牌价值可以让企业在融资过程中显著降低融资成本。

2.3房地产企业价值评估中的问题与难点

目前对房地产企业价值评估还存在如下的一些问题： 2.3.1房地产企业价值评估理论亟待加强

企业价值评估起源于西方发达国家，经过了几十年发展已建立了一套系统成熟的评估理论。

现金流折现法作为最为重要的企业价值评估方法，其理论经过不断的发展和完善，现成为发达资本主义国家使用最为广泛的方法。我国企业价值评估发展较晚，其理论也主要以引进国外的评估理论为主，专门对房地产企业的价值评估理论研究还比较少。而房地产企业作为一类有很强个性的产业，不能套用一般的企业价值评估方法，需要对评估理论按照房地产企业的特点进行完善，用以指导房地产企业价值评估。比如房地产企业不同于一般生产型企业，它的固定资产相对其价值影响小一些，而资本及无形资产却会产生很大的影响。也就是我们在进行企业价值评估时要考虑企业资本结构的因素。如此等等，都需要用完善的理论加以研究分析，找出他们与企业价值的内在联系。2.3.2评估经验不足，评估方法有待改进

我国的企业价值评估发展的时间短，《企业价值评估指导意见(试行)》规范了目前国内企业价值评估的方法只能用成本法、市场比较法和收益法。由于最初企业价值评估是为了配合国企改革，成本法在企业价值评估中对于生产效率低下的国企有着比较好的适应性，但相对后来发展起来的房地产企业，明显不适合。由于中国证券市场还有待完善，其市值还不能完全体现出企业的内在价值。我国的市场经济还远未达到成熟的程度，这也造成单使用收益法进行评估在预测上的难度和不确定因素过大。

我国评估业发展时间还不长，很多评估机构还是通用型的，对房地产这一特定产业的专业性不强。评估的房地产企业不多，大多评估机构没有什么太多的评估案例可以借鉴，造成评估经验不足。2.3.3宏观政策对房地产行业的影响

我国目前的市场经济不够完善，政府在经济改革中还要面对很多从未遇到过的经济问题。因此会用一些调控手段来纠正不当的经济行为。房地产行业作为一个关系民生的重要支柱产业，政策的不确定性会增大房地产企业价值评估的难度，特别是在用现金流折现法评估时，未来现金流的预测和加权平均资本成本的计算会带来很大的不确定性，同时房地产企业一般都需要通过比较高的财务杠杆来经营。目前国内的房地产企业的融资手段较为单一，基本以银行借贷为主，国家在进行宏观调控时，通常会以用利率手段，这往往会造成房地产企业的债务融资成本变化较大。而广泛使用的现金流折现法，要对折现率进行准确预测，而利率的变动会对折现率的预测产生很大的影响。2.3.4对未来现金流的预测不够精确

房地产行业作为国民经济中比较特殊的一个产业，受到来自于企业外部的不确定因素影响太多，如宏观经济的发展，货币政策及财务政策都会对房地产企业带来较大的影响。这主要是因为房地产具有投资功能，作为投资产品时，会对国家的宏观经济更加敏感。房地产的投资功能，必定会带来一定的投机风险。这些风险也会部分转嫁到房地产企业，比较容易受到外部因素的影响，会给我们在预测未来现金流时带来很大的困难。

三、房地产企业价值评估方法与改进措施

3.1房地产企业价值评估方法

3.1.1现金流量折现法

现金流量折现法是评估企业投资或资产的收益(即净现金流量)从而评估企业价值的一种方法。它属于《企业价值评估指导意见(试行)》中的收益法的具体形式。其理论基础是一项资产的价值应等于该资产在未来所产生的全部现金流的现值总和。因此可以用如下公式来表示：

VtnCFT

t1(1r)t上述公式中：V表示资产的价值，n表示资产的延续时期，CFT表示资产在t时刻产生的现金流，r表示折现率。

在实际的房地产企业价值评估中，由于对现金流的涵义与折现率的具体含义不同，又可以分为两种具体的现金流量折现方法：

1.权益法

这种方法认为股东是企业产生的净现金流的索取者，所以企业的价值等同于股东的权益价值，即企业价值评估就是对企业的股权资本进行评估。股东的收益一般我们可以看成就是股东的红利，由此可以得到股权自由现金流是指除去企业经营费用、本息支付和为保持预定现金流增长所需的全部资本性支出之后的现金流。对股权自由现金流进行折现，要使用股权资本成本这一折现率。股权资本成本的定义是投资者投资于公司股权时所要求的收益率，也就是公司为股权融资所付出的成本。权益法的评估模型主要有两种：

股利折现模型

P0DT

t1(1r)t上述公式中：P0表示企业价值，r表示折现率，Dt表示t时刻预期股利。该模型将股权自由现金流界定为股利，由于对股利的无限预测比较困难，所以可以用两个具体的模型简化：(1)股利固定增长模型

假设企业的股利在很长一段时间内以固定的增长率增长，则可以得到这个一模型：

P0D1 rg上述公式中：D1表示下一年的预期股利，r表示投资者要求的股权资本收益率，g表示固定的股利增长率，P0表示普通股现值。

(2)阶段性增长股利折现模型

现实中很多企业的股利不是保持稳定增长，企业的股利在起初发展阶段保持较高的增长率，增长到一定时期后就会稳定的以一个合理的增长率增长。故假设股利的增长是阶段性的，第一阶段以超长增长率增长，在第二阶段稳定会则为永续固定增长，于是可以得到如下模型：

P0tnPnDt nt1(1r)t(1r)PnDn

(rngn),DD(1g)tt1上述公式中：Dt表示第t年预期的每股股利，r表示超常增长阶段公司的要求收益率(股权资本成本)，Pn表示第，1年末公司的价格，g表示前，1年的超常增长率，gn表示，1年后的永续增长率，Rn表示稳定增长阶段公司要求收益率。

股利折现模型的辨析

股利折现模型的基础是股东才是企业未来现金流的索取者，所以其体现的是企业的股权价值，这种方法对于评价企业的股票价值有着非常好的准确率，但这种方法是把企业的未来现金流界定为公司股利。对于房地产企业，我们从房地产企业的特性知道它对资金的需求巨大，即企业的发展对资金的依赖极大。如果以简单的提高企业的红利分配率也就是增大股利，我们就很容易的使评估的企业价值变大。假设房地产企业的净利润一定的情况下，提高红利分配率就意味着相应的资本投入要减少。这对于对资金依赖的房地产企业，会直接影响房地产企业的增长率，也就我们评估的房地产企业的价值产生非常大的偏差。股利折现模型看起来是种很简单的价值评估模型，但我们要用到股权资本成本作为折现率，股权资本成本是股权融资所付出的成本，它一般由资产定价模型：股权资本成本=无风险收益率+公司无法避免的风险系数(β系数)×市场风险溢价得到。由于我国现在的市场发展的限制，β系数和市场风险溢价的估算比较困难，这对于使用股利折现模型评估企业价值的准确度带来很大的影响。

股权自由现金流折现模型

如果将公司未来现金流界定为股权自由现金流，也就是企业在履行了各种财务上的义务(如偿还债务，弥补资本性支出，增加净营运资本)后剩下的那部分现金流。可以得到如下的模型：

(1)固定增长率，假设公司以一个不变的增长率持续增长

FCFE1rg

上述公式中：P0表示公司价值，FCFE1表示预期下一年的股权自由现金流，P0r表示公司的股权资本成本(投资者的要求收益)，g表示股权自由现金流的稳定增长率。

(2)阶段性增长，假设企业的股权自由现金流会在前一段时期快速增长，然后进入稳定增长阶段。

nFCFEtPnFCFEtFCFEn1/(rngn P0tntn(1r)(1r)t1(1r)t1(1r)n

上述公式中：P0表示企业价值，FCFEt表示第t年的预测股权自由现金流，Pn表示高速增长期末的公司股票价格，r表示高速增长阶段投资者的要求收益率，FCFEn+1表示稳定增长阶段股权自由现金流，rn表示稳定增长阶段投资者的要求收益率，gn表示稳定增长阶段的增长率

股权折现模型的辨析

从股权折现模型对其现金流的预测，我们可得到股权现金流的计算，即：

股权现金流=净收益+折旧和摊销-优先股利-资本性支出-净营运资本的增加额-偿还本金+新发行债务收入

相对于股利折现模型对现金流的计算，它考虑了公司留存的那部份利润的价值，所以相对于股利折现更好的反映公司的真实价值。房地产企业的特点决定房地产企业在高速发展时，需要大量的资金。如果房地产企业在高速发展时留存比较多的利润用于新的资本投入，那对于企业创造更大价值起到很大的推动作用。而此模型不能很好的体现这一点，也就是对评估出来的企业价值会产生较大偏差。另，股权折现模型要使用股权资本成本对现金流折现，股权现金流反映的是企业为股权融资所付出的成本，而实际上房地产企业对债务的依赖比较大，房地产企业的债务融资成本对企业价值产生的影响不太容易通过股权折现模型表现出来，因而用此方法评估出来的企业价值失真度比较高。

2.实体法

这种方法以企业的所有资金提供者都是企业现金流的索取者为基础，即企业价值包括股东权益、债权、优先权的价值。它采用资本的加权平均成本折现现金流。它也是建立在企业未来增长的假设基础上的，其模型同样可以表述为两种形式：

(1)企业自由现金流稳定增长假设企业以某一固定的增长率稳定的增长，可得到如下模型：

FCF1WACCg

上述公式中：P0表示企业价值，FCFF1表示预期下一年的企业自由现金流，P0WACC表示资本加权平均成本，g表示企业自由现金流的永续增长率。

(b)企业自由现金流阶段性增长假设企业增长为阶段性的，初期的n年高速增长，于后达到稳定增长。则可以得到如下的模型：

nFCFFn1/(WACCgnFCFF0(1g)tFCFFn1/(WACCgn)FCFF1P0tnt(1WACC)(1WACC)nt1(1WACC)t1(1WACC)上述公式中：P0表示企业价值，FCFFt表示第t年预期的企业自由现金流，nFCFFn+1表示第n+1年年末的企业自由现金流，WACC表示企业的加权资本平均成本，g表示前n年的超常增长率，gn表示n年后的稳定增长率。

实体法，即企业自由现金流折现法辨析：

此模型使用的现金流即企业自由现金流是企业真正得到的税后经营性现金流，这部分现金流是用来分配给所有企业的资本提供者，包括普通股、优先股、债权人，所以此模型可以不受企业负债比例的影响，对于房地产企业一般高负债比率比权益法要评估的更为准确。实体法采用资本的加权平均资本成本对现金流进行折现，资本的加权平均成本反映的是企业所有的资本提供者的机会成本，因此它能更好的将房地产企业因为大量债务产生的债务成本体现到企业价值评估中去。因此实体法在房地产企业的价值评估中会优于权益法。实体法使用加权平均资本成本作为折现率，房地产企业本身的特性决定了其加权平均资本成本变化比较大，而我们使用实体法时通常会以目标加权平均资本成本作为折现率，这会使评估出的房地产企业价值和实际情况产生很大偏差。另，这种模型对于市场的风险和政策性影响因素考虑的不够。我们知道房地产企业的发展市场风险很大，这主要体现房地产企业提供的产品一一房地产具有投资与投机的功能，投机产生周期性的泡沫会使房地产企业面临更大的市场风险，国家出于对宏观经济的调整会出台一系列调控政策，如加息或财政政策都会对房地产企业产生很大的影响，对于这种风险造成的企业价值变化，实体法还不能很好的解决这一难题。3.1.2成本加和法

成本加和法的基本思路是通过重新投资建立一个完整的生产能力实体，它由若干要素组成，具有与被评估企业相同的经营结构与功能，相同的获利能力，并以重建过程所需投资额作为被评估企业的价值。由此我们可以看出，成本加和法是假设企业的价值等于所有有形资产和可确指的无形资产价值之和减去负债，因此评估一般采用调整企业的资产与负债表，所以它是一种基于资产的评估方法。成本加和法可以用下面的模型表示：

企业价值=企业有形资产=企业无形资产-企业负债 成本加和法辨析：

成本加和法以假定公司的价值等于重置公司资产的成本为基础。对于房地产企业，其具有的有形资产以资金为主，无形资产占据企业价值很大的一部分。成本加和法对于评估房地产企业价值具有很多缺陷。首先，它很难重置房地产企业的无形资产；其次，房地产企业的有形资产主要以流动资产，土地储备和未售房产为主。而对于土地及房产价值的评估会有相当大的难度。最后，因为房地产企业的产品一一房地产拥有很强的区域性特点，所以重置出来的公司价值很难和评估公司等同。3.1.3市场法

市场法就是通过比较市场上相似或相近的企业公允价格，经过类比分析，适当的修正而得到标的企业的价值评估结果。它是基于一个理性的投资者，在一个公开透明的市场中购买一项资产，绝不会高于有相同效用的替代品的价格，否则市场会出现套利行为，最终使价格趋同这一基本原理。在我国市场法评估房地产企业价值中最为广泛使用的是市盈率乘数法： 企业的价值=市盈率×净利润

这一方法的前提是：参照企业必须是上市企业，市场是一个完善活跃的市场，这个市场必要一定的历史以便有充足的信息资料，参照企业必须具有可比性。

市场法辨析：

市场法对房地产企业价值的评估简单易懂，评估出来的价值易于被投资者接受。这是缘于：

1.评估房地产企业的价值是通过市场上相似企业的价值比较分析得出来的，而市场价值在我国主要参考的是证券市场的股票市值，所以对投资者来讲，其评估结果很容易接受；2.市场法通过比较法得出价值，只需对相似企业的评估指标进行量化，然后与待评估企业进行比较就能得到评估结果，所以用起来方便简单。但实际操作中，市场法受到下列因素影响：首先比较的是房地产企业的价值，该企业价值来自于市场眼光，它需要一个完善的证券市场，而我国目前证券还有待完善，不完善的市场就不能很好的反正企业的内在价值，而且基于市场评估出来的参照房地产企业价值很多时候因为投机因素的存在而不能很好的反映企业的内在价值。其次，市场法要求参照企业有充分的可比性，因此如何确认参照企业具有可比性，是一个值得探讨的问题。也是一个有很大难度的问题。最后，我国证券市场发展时间不长，企业的历史信息不足，这会大大限制市场法的获取信息的数量，带来较大的评估误差。

3.2房地产企业价值评估方法的改进建议

通过对国内目前主要使用的房地产企业价值评估的方法介绍和辨析中我们可以看出目前使用的方法还有不少缺陷。

3.2.1以当前市场经济情况对价值评估的需求决定评估方法

我国的市场经济正处于不断发展和完善的过程，对企业的价值评估是这种发展的一个组成部分。按照西方市场经济理论，企业的价值是企业未来的赢利水平，我国现在使用的成本加和法是基于重置同价的公司理论，这显然同目前市场经济情况下的价值评估需求不一致。市场经济下，我国现在房地产企业价值评估主要服务于企业并购、投资者投资、企业融资、指导企业制定战略等。这就决定其要求的价值评估是基于未来盈利水平，是未来产生的现金流。我国的证券市场发展比较晚，还有很多不规范的地方。市场投机者常利用这些不规范进行投机，从而在某种程度上我们很难把握市场对参照企业的价值估算是否出现扭曲，这些因素无疑大大制约了市场法评估房地产企业价值的应用。3.2.2照顾房地产企业的高负债率的特点对企业价值的影响

房地产企业一般需要大量举债来加速发展，所以其资本成本结构会对房地产企业的价值产生比较大的影响。我们在使用现金流量折现法对房地产企业价值评估时要充分考虑到这一点，使用资本加权平均成本对现金流折现可以体现资本结构，但是资本成本的定价往往受很多主观因素的影响，如市场指标、经济周期、资本结构等等都会导致加权平均资本成本(WACC)的估计值在一个很广的范围内波动，理论上我们希望尽量减少资本成本计算中的波动因素以简化价值评估。以前的资本成本研究基本是指公司层面，目前随着实际需求不断增加，行业资本成本正逐渐兴起。房地产企业的发展中，越来越多的服务于房地产的金融创新也不断涌现，这对计算房地产行业资本成本提出了迫切要求，确定中国房地产行业资本成本是一些房地产投资活动的基础。在使用资本加权平均成本(WACC)时，我们很难去把握房地产企业未来的资本结构，理论上要对其每年进行预测，在使用WACC进行折现时，WACC的值会极大的影响评估出来的房地产企业的价值，这无疑会使评估结果准确性变差。而行业基准收益率(IC)作为财务上项目可行性研究中使用的常用参数可以解决折现率预测的难度。3.2.3在对房地产企业价值进行评估时，需要对风险进行预测

由于房地产受政策影响比较大，同时又常常同宏观经济同步，在预测这些风险时，我们现使用的WACC折现率都无法全面的反映这些风险因素。本文建议在使用基准收益率折现经济利润评估出房地产企业价值，通过折现率考虑了国家宏观经济预测及房地产企业的周期性，以使我们对房地产企业进行价值评估时得到更为准确的结论。

3.2.4企业价值评估需要关注企业发展潜力

我国的房地产企业发展时间并不长，发展的空问还很大，在评估的企业价值中能体现出公司的绩效水平将会使评估结果更能反映公司的真实价值。使用发达资本主义国家使用的经济利润作为现金流能很好的解决这一问题。汤姆·科普兰，蒂姆·科勒和杰克·默林合著的《价值评估》一书中是这样定义经济利润的：

经济利润衡量的是公司在某一期问创造的价值：

经济利润=投入资本×(投入资本收益率-加权平均资本成本)从这一定义可以看出经济利润表现的是投入资本创造的价值，因而在使用它对房地产企业价值评估时，我们可以看出企业的发展潜力。

结语

企业价值评估是当前资产评估中的热点，也是评估中一个难点。房地产企业本身具有的特殊性，以及房地产行业在国民经济中具有的举足轻重的地位，使房地产企业价值评估方法的研究具有重要的意义。房地产企业价值评估的方法，在国内还处于不是很成熟的状态，随着房地产行业不断发展，房地产企业价值评估方法也将日益完善起来。

参考文献

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第五篇：上市公司企业价值评估研究

上市公司企业价值评估研究

证券时报记者 郑晓波

中国资产评估协会和中国证监会上市公司监管部日前召开会议，发布《上市公司并购重组企业价值评估和定价研究》课题研究成果。这是将中国资本市场和企业价值评估有机结合的第一部专业书籍，对评估行业更好地服务资本市场和今后的发展具有重要意义。据悉，证监会将会根据课题成果对相应监管政策进行必要调整，使研究成果得到落实。

本课题研究报告由中国证监会上市部、中评协会同部分资产评估机构、证券公司组成的课题组编写。课题研究报告全面反映了2008年至2010年我国上市公司并购重组资产评估的应用情况，探究了资产评估和财务估值两种企业价值评估体系的特点，总结了实践中存在的问题，提出了相关政策建议，具有重要的理论和实践价值。

中评协副会长、秘书长刘萍表示，该研究对评估行业更好地服务资本市场和今后的发展具有重要意义：第一，深入论证了资产评估在上市公司并购重组中的重要作用，合理界定了专业机构服务资本市场建设的各自优势和格局；第二，对中国上市公司并购重组过程中评估与定价的核心环节和关键领域有了更进一步的把握；第三，课题成果为资产评估更好地服务资本市场建设提供了路径指引。

刘萍也明确提出了今后课题研究与合作的方向：一是持续关注并研究上市公司并购重组中的收益法、市场法、期权法的应用等评估热点、难点问题，定期发布研究成果。二是建立评估服务上市公司并购重组的长效机制。在对资产评估服务重大资产并购重组研究的基础上，共同研究资产评估如何为上市公司信息披露提供非财务信息评价报告体系，研究评估机构服务上市公司财务顾问业务等新型业务领域和服务内容。三是建立理论成果的有效转化机制。