结合人民币汇率变动趋势及相关数据分析汇率的作用

第一篇：结合人民币汇率变动趋势及相关数据分析汇率的作用

答：

目前，我国实行的是有管理的浮动汇率制度，人民币汇率由市场供求决定，中国人民银行通过市场操作维持人民币汇率的相对稳定。实践证明，实行有管理的浮动汇率制度是符合中国国情的正确选择。加入WTO以后，随着贸易和投资的变化，国际收支的变化可能会较大，同时也会面临更大的外部冲击。为此，我们将继续实行以市场供求为基础的有管理的浮动汇率制度在保持人民币币值基本稳定的前提下，进一步完善汇率形成机制。增强本外币政策的协调，发挥汇率在平衡国际收支，抵御国际资本流动冲击方面的作用。

自2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。本次汇率机制改革的主要内容包括三个方面：

一是汇率调控的方式。实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再盯住单一美元，而是参照一篮子货币、根据市场供求关系来进行浮动。这里的“一篮子货币”，是指按照我国对外经济发展的实际情况，选择若干种主要货币，赋予相应的权重，组成一个货币篮子。同时，根据国内外经济金融形势，以市场供求为基础，参考一篮子货币计算人民币多边汇率指数的变化，对人民币汇率进行管理和调节，维护人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。篮子内的货币构成，将综合考虑在我国对外贸易、外债、外商直接投资等外经贸活动占较大比重的主要国家、地区及其货币。参考一篮子表明外币之间的汇率变化会影响人民币汇率，但参考一篮子货币不等于盯住一篮子货币，它还需要将市场供求关系作为另一重要依据，据此形成有管理的浮动汇率。这将有利于增加汇率弹性，抑制单边投机，维护多边汇.二是中间价的确定和日浮动区间。中国人民银行于每个工作日闭市后公布当日银行间外汇市场美元等交易货币对人民币汇率的收盘价，作为下一个工作日该货币对人民币交易的中间价格。现阶段，每日银行间外汇市场美元对人民币的交易价仍在人民银行公布的美元交易中间价上下0.3%的幅度内浮动，非美元货币对人民币的交易价在人民银行公布的该货币交易中间价3%的幅度内浮动率稳定。

三是起始汇率的调整。2005年7月21日19时，美元对人民币交易价格调整为1美元兑8.11元人民币，作为次日银行间外汇市场上外汇指定银行之间交易的中间价，外汇指定银行可自此时起调整对客户的挂牌汇价。这是一次性地小幅升值2%，并不是指人民币汇率第一步调整2%，事后还会有进一步的调整。因为人民币汇率制度改革重在人民币汇率形成机制的改革，而非人民币汇率水平在数量上的增减。这一调整幅度主要是根据我国贸易顺差程度和结构调整的需要来确定的，同时也考虑了国内企业进行结构调整的适应能力。

中国人民银行今年二季度货币政策执行报告提出，适当发挥汇率在实现总量平衡、结构调整及经济发展战略转型中的独特作用。报告认为，汇率作为一揽子政策的组成部分，可以在调节国际收支不平衡中发挥一定作用。下一步，应继续按照主动性、可控性和渐进性原则，进一步完善汇率形成机制，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。专家据此认为，下一阶段货币政策调控可能将由汇率担纲。进一步增强汇率弹性，扩大人民币兑美元汇率的浮动区间，赋予人民币更大的升值空间应是题中应有之义。当前，在结构矛盾突出、国际收支继续双顺差的背景下，控制货币信贷过快增长的任务仍然比较艰巨。报告称，央行将继续协调运用多种货币政策工具，加强流动性控制，合理控制货币信贷增长，维护总量平衡。同时，从多方面采取着眼于中长期的综合性措施，加快落实扩大内需等各项政策，加快经济结构性调整，促进国际收支趋于基本平衡，实现向以内需为主导，内外需并重的经济发展战略转型。报告指出，解决国际收支不平衡问题，并不能单纯依靠汇率升值来实现。应从围绕以消费需求为主扩大内需，降低储蓄率，调整外资优惠政策、加快统一内外资企业税收制度，扩大进口和市场开放等结构性政策，以及汇率浮动方面共同入手加以解决。

目前人民币的汇价趋势是不断升值,这种趋势对中国经济和世界经济都会带来深远的影响。人民币汇率升值的趋势是顺应中国经济发展的表现，它对缓解中国贸易顺差会有一定的作用。人民币升值趋势对中国的贸易不会有太大的负面影响。中国的贸易仍然会有很大的发展，只是出口商品的构造会更加高度化，出口产品的附加价值会越来越高。中国人天生会做生意，又能吃苦。另外人们应该更多的关注人民币升值对国内经济平衡、产业构造调整的作用。

第二篇：分析人民币汇率的新闻

今天看到一篇分析人民币汇率的新闻，突然意识到PPP理论在外汇汇率分析中的重要性。总结出有效汇率，名义汇率，实际汇率的关系，可以应用到汇率变动的分析中。而PPP理论，就是找到这三者关系的重要理论依据。下面附上一篇关于现实中人民币汇率的分析：

转载：

自2005年7月汇改以来，人民币兑美元持续升值，但人民币兑欧元和日元名义汇率属于间接浮动汇率，人民币兑欧元和日元的名义汇率波动较大，且表现出明显的阶段性变化特征。

由于实际有效汇率水平是用本国物价水平与国外物价水平的差异来衡量的，在2005年7月至2007年7月的两年时间内，人民币实际有效汇率和名义有效汇率的升值幅度各有涨落。但在2007年7月以后，由于国内物价水平涨幅高于国外物价水平的涨幅，人民币实际有效汇率的升值幅度一直高于名义有效汇率的升值幅度。

汇改以来人民币名义汇率的波动特点

2005年7月汇率形成机制改革以来，人民币兑美元呈现出持续升值的走势。由于此次改革中，美元在人民币汇率盯住的一揽子货币中权重较大，因此2005年7月以来人民币兑欧元和日元的汇率走势基本反映了美元对欧元和日元汇率的走势。但是从波动幅度看，人民币兑欧元和日元汇率的贬值幅度都明显小于美元对欧元和日元的贬值幅度，而人民币兑欧元或日元汇率的升值幅度则远大于美元兑欧元和日元汇率的升值幅度。

1.人民币兑美元名义汇率的波动特征分析

2005年7月以来，人民币兑美元汇率走势可以分为两个阶段：第一个阶段是2005年7月～2008年7月，期间人民币兑美元快速升值；第二个阶段是2008年7月以来，人民币兑美元的汇率水平基本保持平稳。

2005年7月～2008年7月，人民币兑美元大幅升值。

2005年7月21日进行汇率后，至7月底仅10天，人民币兑美元名义汇率就从6月的8.2768元人民币/美元升值至8.2369元人民币/美元，升值0.48%，8月份升值至8.1019，升值1.64%，连续两个月累计升值0.98%，其后人民币兑美元名义汇率升值速度有所放缓，但仍呈现出快速升值趋势，至2008年7月，人民币兑美元名义汇率已升值至6.84元人民币/美元，累计升值17.36%。

2008年7月至今年初，人民币兑美元保持平稳。

2007年下半年，美国爆发金融危机，进而拖累全球经济，并从2008年下半年开始对我国产生负面影响，我国出口增速从2008年7月开始出现回落。为了应对金融危机的负面冲击，2008年7月以来，除了2008年下半年出现了小幅波动外，人民币对美元名义汇率基本保持在6.83～6.84元人民币/美元的水平。

2.人民币兑欧元名义汇率的波动特征分析

美元与欧元之间是浮动汇率，因此人民币对欧元的名义汇率基本上反映了人民币兑美元的名义汇率走势。但从升值幅度大小看，由于受到人民币兑美元的持续升值影响，人民币兑欧元的升值幅度要大于美元兑欧元的升值幅度，而人民币对欧元的贬值幅度则小于美元兑欧元的贬值幅度。

具体看，人民币兑欧元的名义汇率走势分为四个阶段：1．2005年7月～2008年4月，人民币兑欧元持续贬值。2．2008年4月～2009年2月，人民币兑欧元急速升值。3．2009年2月～2009年11月，人民币兑欧元快速贬值。4．2009年11月至今，人民币兑欧元再次升值。

3.人民币兑日元名义汇率的波动特征分析

与欧元类似，美元与日元也是浮动汇率，人民币兑日元的名义汇率与人民币兑欧元类似，基本上都与美元兑日元名义汇率波动类似。同样由于2005年7月的汇改，人民币兑欧元的升值幅度要大于美元兑欧元的升值幅度，而人民币对欧元的贬值幅度则小于美元兑欧元的贬值幅度。

2005年7月汇改以来，人民币对日元的名义汇率可分为两个阶段：1．2005年7月至2007年6月，人民币兑欧元持续升值。2．2007年6月至今，人民币兑日元持续贬值。

汇改以来人民币有效汇率的波动特点

有效汇率是一种加权平均汇率，通常以对外贸易比重为权数。有效汇率是一个非常重要的经济指标，通常被用于度量一个国家贸易商品的国际竞争力，也可以被用于研究货币危机的预警指标，还可以被用于研究一个国家相对于另一个国家居民生活水平的高低。

在具体的实证过程中，人们通常将有效汇率区分为名义有效汇率和实际有效汇率。一国的名义有效汇率等于其货币与所有贸易伙伴国货币双边名义汇率的加权平均数，如果剔除通货膨胀对各国货币购买力的影响，就可以得到实际有效汇率。

实际有效汇率不仅考虑了所有双边名义汇率的相对变动情况，而且还剔除了通货膨胀对货币本身价值变动的影响，能够综合地反映本国货币的对外价值和相对购买力。若实际汇率上升，意味着外国商品和劳务的本币价格相对上涨，本币在外国的购买力相对下降，本币实际贬值，外币实际升值；若实际汇率下降，意味着外国商品和劳务的本币价格相对下降，本币在外国的购买力相对上升，本币实际升值，外币实际贬值。

2005年7月以来，人民币名义有效汇率和实际有效汇率都经历了贬值——升值——再贬值的变动趋势，目前人民币名义和实际有效汇率已分别回到2009年7月和2009年5月的水平，但与汇改时期相比，人民币名义有效汇率和实际有效汇率分别贬值15.13%和20.46%，其中实际有效汇率贬值幅度高于名义有效汇率幅度，是由于我国国内物价水平上涨速度高于国外物价水平的上涨速度。1.2005年7月～2009年3月，人民币有效汇率持续升值

这个阶段，人民币名义有效汇率和实际有效汇率出现了长达44个月的升值区间。其中，人民币名义有效汇率从100.94上升至122.88，升值21.74%，名义有效汇率从99.61上升至126.06，升值26.55%。

这段时期可以分为两个阶段，第一个阶段是从2005年7月至2007年7月，期间人民币有效汇率处于平稳波动走势；第二个阶段从2007年7月至2009年3月，人民币有效汇率处于加速升值趋势。由于从2007年7月开始，我国国内物价水平的上涨幅度远高于国际物价水平的上涨幅度，实际有效汇率的升值幅度要高于人民币名义有效汇率的升值幅度。

2.2009年3月～2009年11月，人民币有效汇率快速贬值

2009年3月以来，由于美国金融危机负面集中冲击显现，美元兑欧元和日元汇率持续大幅度贬值，拉动人民币有效汇率水平也出现了短时期的贬值走势。2009年3月到11月，人民币名义有效汇率数值从122.88下降至110.91，贬值9.74%，人民币实际有效汇率指数从126.06下降至113.4，贬值9%。

3.2009年11月以来，人民币有效汇率小幅升值

2009年11月以后，随着我国经济率先摆脱美国金融危机负面冲击的影响，进入恢复状态，加上欧洲主权债务危机带来的欧元大幅走软，人民币有效汇率开始重新步入小幅升值区间。至2010年5月，人民币名义有效汇率比2009年11月累计升值4.78%，人民币实际有效汇率累计升值5.84%。从数值上看，人民币名义有效汇率已恢复至2009年7月的水平，而人民币实际有效汇率已恢复至2009年5月份的水平。（作者单位：国家信息中心预测部）

第三篇：数据分析的作用

零售业信息化： 零售业信息化：数据分析在销售决策中的作用
促销的效果如何不能只凭感觉，必须通过数据分析来验证。尽管啤酒与尿布的经典案例让人们认识到数据分析的神奇，然而在实际应用中，数据分 析往往没有那么神奇，不过也并不容易实现。对于企业负责人而言，在进行信息系统相关的投资决策时，并不容易。一方面，若不投 入资金，企业的发展可能会受到限制，毕竟人工管理相对信息系统管理，不仅成本高而且效 率低下;另一方面，若投入资金，又感觉难以准确把握信息系统的投资收益。零售企业在数 据分析方面的投资就最能体现他们的这种两难境地。数据分析被公认为是提升信息系统价值 的有力工具，但很少见到真正成功的案例。投还是不投，真是很为难。不过，在笔者看来数 据分析的效果是很显著的，关键在于如何使用它。数据分析并不神秘 事实上，数据分析曾经困惑笔者多年。十年前，第一次看到啤酒与尿布的案例时，笔者 就深信不疑地认为，数据分析大有可为，只要努力追寻其中的规律，就一定会创造出另一个 神话。今天，这个案例仍然被笔者奉为经典，不过笔者已经不太相信能够创造出这样神话般 的奇迹了，反而更愿意相信某个大类的客单价这样一个简单的统计数字。实际上，笔者甚至 认为自己被这个案例误导了，它过分神话了数据分析。其实数据分析就存在于报表的字里行 间中，关键是要去发现它，了解它。笔者曾经接触过一个企业并和他们的管理人员进行了一些探讨。他们的店长凭借着多年 的经验管理着门店。店长每天关心门店的销售额多少，当某天销售额低落的时候，店长总会 分析周围竞争店的促销活动和天气因素，甚至分析到顾客情绪的变化。这些变化真的影响了门店销售吗？如果是，具体影响了哪些商品的销售呢？这些店长却 说不清楚，只是一种感觉。其实我们最关心的“门店销售额”是无法帮助我们分析原因的，因 为它只是一个经营结果，而非经营优劣的原因。我们企业的老总每天关注的公司销售额，但 业务部门不能像企业老总一样仅仅看销售额这个结果，我们要分析的是造成结果的原因。笔者的习惯做法就是分析门店哪些大类的销售占比和以往的销售占比相比偏低？影响这 些大类销售降低的原因是哪些？用促销额占比来分析促销力度是否过度以致造成毛利损失，或者促销占比太低结果导致人气不足;用大类客单价来分析大类商品的价格带是否符合周围 消费者的消费能力;用捆绑来增加客单数和客单价;用某个惊爆价商品的客篮商品资料分析 它是否对某类商品的销售起

到了带动效应等。还有很多数据都可以带给我们意向不到的信 息，这些信息提示我们如何去改善经营方式。笔者认为，这就是数据分析，并不一定很神秘，但也不容易做到，关键看如何使用它。将信息技术与业务知识融合 在数据分析中，信息部的技术资源与业务部的业务资源融合是非常重要、非常实际的问

题。离开了业务部的业务经验支持，信息部的数据分析将是没有业务指导意义的。很多企业 的老总或采购部经理常指责信息部的业务能力偏低，无法提供精确的数据，理由是能够从数 据报表中发现“不懂业务的痕迹”。有报表不等于有分析，有分析不代表有效执行。我们如何将提供的数据信息转化为实实 在在的策略行动，这是非常重要的。是的，目前信息部门确实缺乏与业务经营有关的业务知识，但是这种差距还远没达到不 可弥补的程度，而且更多的问题存在于信息部门与业务部门的合作关系中，而不仅仅是某个 部门的问题。例如，曾经有一个企业的采购部经理举了一个例子，信息部为采购部提供的自 动补货订单中没有考虑过供应商的送货量要求，这就说明信息部不了解采购部的特性。还有，信息部提供的淘汰商品是根据销售数据提供的，但是某些商品是有特性的，包括:某些暂时 缺货的商品销售量肯定低的;某些是冬季商品，目前夏季不能淘汰;某些商品包装偏大适于在 节假日销售，在平日销售偏低都不能淘汰，某些商品是拍卖陈列的不能淘汰……种种理由说 得头头是道，似乎件件都是信息部门的弱项，但是听听信息部门是怎么说的:“采购部门只在 口头上批判我们不了解商品特性，但是就是不肯在系统的商品资料里进行标识，而我们也不 可能了解每个商品的特性，就算记住某个也不可能全部记住，因此每次我们都被驳斥得哑口 无言，久而久之公司老总就认为信息部确实不懂业务，也就不再重视信息部门的意见了。” 业务部门往往利用某些特性来驳斥信息部数据的这种情况太普遍了，然而，问题的实质 是业务部门总是不将商品特性经验贡献出来，并输入信息系统中，也难怪信息部门就显得永 远不懂业务了。其实这时各位老总需要关心的重要问题是:为什么业务部门不愿将业务经验 变成系统数字呢？ 再来看问题的另一面。离开了信息部的数据分析，业务部的决策也将容易变得非常盲目。举个例子，某个企业的报表中发现某个大 某些企业的信息部门经理经常会有这样一种苦恼。类的促销额占比 50%以上，同时它的毛利亏损 20%，通过数字可以分析出某些商品可能促 销力度太大，导致了报表数据异常

常。结果一查数据，果然某些商品正在大幅度促销，促销差 价达到了 50%。进一步分析发现，由于这些商品的促销已经大大地影响到了其他同类商品 的销售，销售额全部集中到这几个商品上。这样商品销售越多，毛利亏损就越多。另外，通 过分析这类商品的客篮品种，发现这些商品的同篮商品没有规律性，并且数量也没有大的增 长，因此，可以断定这类商品的促销不但无益于其他商品销售的增长，而且还进一步影响了 其他商品。当我们的信息部经理把这个情况告知采购部经理的时候，采购部经理说这些商品 是换季打折商品，而且厂方贴补其中的促销差价。这就是采购部的正当理由。现在让我们来看看不支持这样解释的理由。商场仅仅为了使这家厂商处理过季商品，却 牺牲了其他同类商品，其余的商品成了衬托这些换季商品的摆设。如果这种促销可以带动其 他商品的销售，也还说得过去。但是它并没有为其他的商品带来客流量。如果这是鞋子的话，连一双袜子和鞋油的销售都没有带动。结果这些商品只是满足了贪便宜的顾客和挽回损失的 厂商，却使这个季节商品的正常销售受到换季商品的影响。难道这会提升门店的商品和价格 形象吗？如果商场卖不掉这些商品，对它没有多大损失，商场完全可以捆绑其他东西进行销 售，例如，如果是鞋子，可以捆绑袜子或鞋油，反正卖不掉不是商场的损失，卖掉了还可以 带动其他商品的销售。

在这种情况下，如何进行判断呢？如果企业老总能够认真分析供应商补差的毛利和同类 商品由此损失的毛利，多问几个为什么，也许信息部门的一些意见是可以参考的。否则只用 “业务是灵活的”作为解释，信息部门会失去积极性的，今后无论数据准确与否，业务部门都 有理由，那么数据分析就会成为装点企业管理门面的一种工具。从以上这些企业的信息部门经理处可以了解到这么一个现象，不是企业没有信息数据，而是我们的业务部门甚至企业老总没有重视信息数据。有报表不等于有分析，有分析不代表 有效执行。我们如何将提供的信息数据转化为实实在在的策略行动，这是非常重要的。以考核促进数据分析 对于数据分析的理解，外资企业无疑要远远胜于内资企业，原因在于外资企业对于数字 化管理方式有深刻的理解。外资企业的老总通过考核指标来管理业务部门，而内资企业老总 是通过具体事情来管理业务部门。针对每件事情都会有各种各样的业务灵活性借口，久而久 之对数据分析结果就不重视了。根据对外企管理方式的研究，笔者认为只有建立了科学合理的考核体系
，企业才能更好 地进行数据分析，没有考核体系，数据分析也就没有了检验标准。以品类管理为例。相信不 少企业做过品类管理的计划，甚至有些企业已经在进行品类管理。品类管理很难，同时也很 简单，这要看你怎么来看这个问题。如果简单地来看待品类，那么把品类角色定义正确，然 后把品类的考核细分，SKU 固定，把 接下来就是数据管理:信息部门把考核指标分解到每天，业务部门每天了解考核的情况，业务部门经理每周总结分析考核数据，老总每月根据考核数 据听取业务部门的报告。一个企业只要把科学的考核体系建立起来，在经营过程中就会省去 很多的精力。考核不仅仅是用来分配薪资，更重要的是帮助管理，是用来避免借口的方法。如果确定的考核指标是正确的，那么大部分的借口我们就会发现是非常苍白的 最后，我们回过头来重新看待如何进行数据分析这个问题。笔者认为，首先，信息部门 对数据的理解和驾驭是一个亟待解决的瓶颈，但是更重要的是企业必须要建立起对信息部门 的信心，提供信息部门学习和成长的平台空间，真正地让信息部门参与到业务部门的管理中 去。其次，企业一定要重视数据分析的结果，千万不能拿到了报表，看上一眼就扔在一边了，而是一定要督促相关部门一起来分析报表、研究对策，否则信息部是无法在业务经营方面提 供帮助的。最后，也是最重要的是企业老总们要改变管理方式，真正学会用数据来管理，而 不是仅仅是凭借经验来进行管理。在未来的竞争中谁越快学会数字化管理方式，那么谁就会 赢得越强的竞争力。本文获中国零售业信息化征文获奖

数据化管理

数字化管理，要求用数据“说话”，实施数据化管理，必须尊重数 据，每一个人都必须对数据负责。数据化管理的实质是用数据来反映实 际发生情况与原定预算指标的差异。当预算汇总表所反映的情况与实际 发生的情况有差异，也就是说明企业在总体上已偏离了所要实现的目 标，这时，预算汇总表又成为采取纠正措施的指导。实际完成情况与原指标有了偏差，就需要对原指标进行调整，进行 新一轮预测。(

第四篇：我国现行人民币汇率制度的优缺点分析及改善建议[模版]

我国现行人民币汇率制度的优缺点分析及改善建议

近几年来，国际及国内社会对人民币汇率问题展开了激烈争论，美国一直要求人民币升值，事实上，人民币升值的压力不仅来自于欧美国家，还来自所有对中国有贸易逆差的国家，各国对美元汇率连创新高，进而会将希望寄托在人民币升值上，日本、韩国、巴西等国都希望人民币升值从而提高本国出口产品竞争力。向人民币汇率施压的局面已由美国“独唱”逐渐演变为多国组成的“大合唱”。

本文主要剖析现行人民币汇率制度的优缺点，并据其提出关于改善我国汇率制度的观点及建议。

关键词：人民币汇率制度

浮动汇率制 优点 缺点 改善

一、人民币现行汇率制度特点

现行的人民币汇率制度就是2005年汇率改革以来一直实行的以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的有管理的浮动汇率制度。

具体来说有以下特点：

1、鲜明的市场导向性。更大幅度地引入了市场的力量，市场化导向更加鲜明，市场供求对汇价的形成作用更加显著。

2、“参考一篮子货币”：相较之前的单一盯住美元有更多的灵活性和局部可变性。参考一篮子货币有利于较好地应对美元不稳定所带来的影响，降低人民币多边汇率的波动，从而保障我国汇率的安全。篮子内的货币构成，将综合考虑在我国对外贸易、外债、外商直接投资等外经贸活动占较大比重的主要国家、地区及其货币。参考一篮子表明外币之间的汇率变化会影响人民币汇率，但参考一篮子货币不等于盯住一篮子货币，它还需要将市场供求关系作为另一重要依据，据此形成有管理的浮动汇率。这将有利于增加汇率弹性，抑制单边投机，维护多边汇。

3、浮动汇率制：与市场化导向的一致性。在有管理的浮动汇率制度中，中央银行主要起到滤波器的作用。随着经济适应程度的提高，滤波器的作用是可以减弱的、是自适应的。实践表明，采用一篮子货币为参考的汇率制度需要满足一定的条件：1，本国对外贸易必须是多边的，并且分布比较均匀。2，国家的外汇储备必须是多元化的。3，必须有能够自由交易的外汇市场。包括外汇现货交易市场和外汇远期交易市场，特别是远期交易市场。

二、现行汇率制度的正面效应分析

汇率制度由之前的固定汇率机制向浮动汇率机制转变后带来了一系列正面效应：

1、富有弹性。相比于之前的钉住单一美元的制度现行汇率制度更具弹性且经常波动，一篮子货币中货币的相互波动可能部分被抵消，因此，人民币汇率波动的压力实际上较之原来是下降了，有利于稳定汇率预期。同时保留了央行对调节汇率的主动权和控制权，有效的规避世界上其他货币的汇率变动给人民币带来击由此引发的结构失衡，从而增强了我国应对投机压力的能力。

2、与国际接轨。随着我国经济增长的不断加快，我国同其他国家的经贸往来也越来越密切。从单一盯住美元到参考一篮子货币的变化，更加符合中国经济国际化、多元化的趋势，使人民币汇率制度日趋与国际接轨。

3、对市场反应灵敏。随着我国汇率形成机制的日益完善、市场作用在不断增强，人民币汇率的灵敏反应促进了我国市场经济体制的完善。有利于间接融资企业的发展。

4、有利于以外需拉动经济增长。现行汇率政策推动外需扩张，带来经常项目和资本项目双顺差，有利于促进经济增长。

三、现行汇率制度的负面效应分析

在看到现行汇率制度的优点的同时，也必须正视其存在的缺陷。主要表现在以下六方面：

1、限制了货币政策的独立性。根据著名的“三元悖论”，在开放经济条件下，资本自由流动、本国货币政策的独立性和汇率的稳定性三者不能同时实现，最多只能同时满足两个目标。实现汇率的稳定性目标是我国政府宏观调控的首要任务之一，那么在资本自由流动和货币政策性独立性两个目标中，只能“二选一”。我国现行的汇率制度决定了汇率变动不能充分反映外汇市场供求状况的变动，而是根据篮子中货币之间的汇率来被动调整的，是中央银行被动干预的结果。因此，目前的汇率制极大地限制了我国实行货币政策的能力，并加剧了宏观经济的波动。

2、汇率基本上不能发挥调节国际收支的经济杠杆作用。汇率的变动可以起到影响一国国际收支的作用，因此它可以作为调节一国国际收支的经济杠杆。但在我国现行的汇率决定机制下，货币的比率被基本固定，而且汇率的波动范围被限制在央行规定的一定幅度之内，从而使得汇率基本上失去了调节国际收支的经济杠杆作用。

3、汇率调整缺乏准确依据，且维持成本较高。在汇率由外汇市场的供求关系来决定时，这一市场十分狭窄，而且仅限于由经常项目中的贸易项目派生出的外汇供求，但由于信息不对称中央银行无法获取准确定价所需要的完全信息。此外，维持现行汇率制度增加货币政策灵活操作的难度，其总维持成本较高。

4、推迟了国内利率市场化改革进程。由于在固定汇率制下，政府需要运用宏观经济政策保持资本项目基本平衡，那么就一定程度上阻碍了利率市场化改革进程。

5、弱化了企业的风险意识。现有汇率制度约束了汇率变化的灵活性,使人民币汇率的经济杠杆功能被弱化,也淡化了交易主体的风险概念。如果人民币仅是小幅波动，企业通过适当的内部调整就可以应对汇率变化，但未通过运用金融市场工具防范和化解汇率风险，因而，企业缺乏汇率风险意识和规避汇率风险的能力,造成了风险的累积,而这些风险的累积是引发金融危机的重要隐患。由于人民币汇率相对固定, 当国内外利率出现差异时, 便导致了单边无风险套利机会的出现。尽管在我国实行资本项目管制的情况下这种套利存在一定的成本, 但当套利收益超过套利成本时, 套利会通过非法逃套汇等形式进行, 这就增加了资本项目外汇管理的难度。而另一方面, 人民币汇率的相对固定增加了无风险套汇的机会, 也使投资者可以在国内以较低的价格收购产品, 在国外销售后换取外汇, 再兑换成人民币, 人民币汇率的相对固定保证了这种投机行为无风险,从而增加了无风险套利机会。

6、银行风险增加。虽然间接融资企业对汇率的敏感性强于对利率的敏感性，但是对浮动汇率制下的市场波动适应性较弱。这些企业向银行的借款并不会随利率的升降而出现大幅变化，但是企业经营国际贸易的收益却会随汇率的变化而波动。企业还贷不确定性增加，银行贷款回收率下降，贷款风险增大，呆账坏账增加，银行利润率和收益率随之下降。

四、完善汇率制度的建议

综上分析，笔者认为浮动汇率制应是必然的选择。现阶段，我国必须在货币政策、汇率政策和资本管制之间寻求某种平衡，既能保持货币政策的相对独立性，又能兼顾汇率的稳定性和灵活性，同时使资本管制发挥一定效果。

1、适当扩大人民币汇率的浮动幅度，实现真正意义上的有管理浮动

随着我国经济和金融实力的进一步提高以及央行调控能力的进一步加强，我国可以逐步由管理浮动汇率制转向单独浮动汇率制。但目前的主要工作还是加强完善现行汇率制度。

2、坚持汇率改革市场化方向的同时要打破市场对人民币单边升值的预期。近些两年来，人民币汇率较均幅的、缓慢的爬升，使市场上形成了强烈的、可预测的升值幅度预期。这使得国际投机资本通过各种渠道流入国内，进入房地产市场和股票市场，这不仅不利于人民币汇率的稳定和金融市场的稳定，而且给宏观经济调控带来了很大困难。因此，打破市场上人民币可测算的升值预期刻不容缓。

3、加大国际游说和沟通力度，保持改革的话语权并赢得外部支持。一国汇率的变动会影响到相关国家的利益，因此，一国汇率制度的改变也常常会引起国际上的干预或协调。随着我国贸易顺差的持续扩大和外汇储备的持续增长，国际上要求人民币加快升值的呼声也越来越大，美国等西方国家出于自身利益或是部分利益集团的压力不断地通过政治等途径对中国政府施压。在这种情况下，我国要主动应对，加大国际游说和沟通的力度，保持对人民币汇率制度改革的话语权，为人民币汇率形成机制改革赢得有利的外部环境。

4、大力发展金融衍生品市场，深化商业银行和企业的改革。当前要加快发展外汇市场和各种外汇衍生品，为微观经济主体提供更多、更好的风险管理工具。例如在已允许开办人民币外汇货币远期和互换的基础上，加快研究和推出人民币期货和期权交易等。从汇率改革的过程来看，今后人民币汇率的波动将难以预测，人民币升值的空间也可能会大于预期。因此，企业必须加强对汇率问题的研究，提高风险意识，学会应用各种金融工具规避汇率风险。金融机构应加快金融衍生品的研究与创新，为企业提供高效、优质的金融服务。

5、协调好汇率与利率等货币政策工具的关系，保证经济又好又快发展。合理的利率水平是形成合理的汇率水平的基础。如果一个国家利率水平高于国外，则会推动本国汇率上升，反之则下降，因此汇率制度改革要与利率市场化的改革保持同步，相互协调，共同维护币值的稳定，促进国民经济又好又快发展。参考文献: [ 1 ] 国家外汇交易中心，CEIC，招商证券研发中心《浅析中国的汇率制度以及不愿升值的根本原因》

[ 2 ] 李美艳.现行汇率制度的思考[ J ].财经界, 2008, 03: 8363.[ 4 ] 谭雅玲.改革前行要看问题掌握主动要有远见———人民币汇率改革3年反思[ J ].金融论坛, 2008, 08: 45.[ 6 ] 毛蕊.我国汇率制度改革问题研究[ J ].法制与经济, 2007, 04:87-88.

第五篇：人民币汇率形成机制的发展与演变趋势探析[小编推荐]

人民币汇率形成机制的发展与演变趋势探析

邢毓静

论文摘要：

本文系统分析了中国的汇率制度演变的基本轨迹，从国际范围内比较了主要汇率制度演变的趋势，并结合中国汇率制度变革的现实约束，探讨了中国汇率制度的发展方向，分析了中国汇率制度演变进程中的汇率走势和汇率制度演变中的汇率风险。

从我国的实际情况看，伴随着外汇管理体制改革的推进和外汇市场的发展，人民币汇率的形成机制不断走向市场化。在外汇市场发展、人民币汇率形成机制不断演变的进程中，必须充分借鉴国际金融发展趋势和其他发展中国家外汇市场演进的经验与教训。1997年爆发的东亚金融危机首先表现为外汇市场的货币危机，以及货币汇率形成机制的危机，这一危机通过特定的传导途径进一步扩散为全面的经济金融危机。从东亚国家的教训看，我国的外汇市场应以主要扩大国内市场的条件下，审慎扩大外部市场的参与；以便利经常项目下的实际交易为主。随我国市场化的推进和对外开放的进行，外汇市场的突发、不稳定因素逐渐出现，国际金融市场对国内外汇市场的影响更为明显，人民币汇率形成机制开始越来越受到汇率预期的影响。在新的国际国内经济金融环境下，我国应努力实现由反映市场供求的人民币汇率调整性波动，走向由实际经济因素支持的人民币汇率长期稳定的趋势，配合的政府的调控，在较长时期内保持人民币汇率的相对稳定。这将创造良好的外部环境，保障国家的经济安全，有利于我国经济的持续、稳定发展。

第一节 历史的回顾：人民币汇率形成机制及其演变

在１９４９－－１９５２年的国民经济恢复时期，受国内政治经济形势的影响，在“奖出限入”和“兼顾进出口，照顾侨汇”的经济政策要求下，人民币汇率经历了一个先抑后扬的过程，即从１９４９年１月１８日的１美元兑８０元人民币（旧币）到１９５０年３月１３日的１美元兑４２０００元人民币（旧币）到１９５２年１２月的１美元兑２６１７０元人民币（旧币），１９５３年社会主义改造基本完成以后，我国进入了有计划的社会主义建设时期，价格完全纳入国家计划，对外贸易由国营外贸公司统一经营，国家对外实行统收统支，在这样的计划体制下，人民币汇率的主要职能是为经济核算和计划编织提供便利，不再充当调节对外经济交往的工具，计划经济既向人民币汇率的稳定提出了要求，也提供了基础，而这一时期布雷顿森林体系下西方国家汇率的基本稳定，也保证了人民币汇率的稳定不变，始终保持在１美元合２．４６１８元人民币。此时人民币汇率的形成由中国人民银行参照出口物资理论比价、进口物资理论比价和侨汇购买力比价加以计算确定。１９７３年３月，布雷顿森林体系崩溃，西方各国开始实行浮动汇率，这一时期，人民币汇率也由过去的按“物价对比法”计算改为按“一篮子货币”计算，人民币汇率进入频繁调整时期。１９７９年，作为我国经济体制改革和对外开放的重要组成部分，我国对人民币汇率也着手进行了改革，其中包括：实行贸易内部结算价；不断调低人民币汇率；建立外汇调剂市场，形成外汇调剂汇率，在这一阶段，汇率形成中市场机制的重要性开始加强，汇率的调节功能逐渐恢复。

一、人民币汇率作为贸易内部结算价的实行阶段（１９８１－－－１９８４年）

１９７９年改革开放以来，要求大力发展对外贸易，增收创汇，而当时的人民币汇率不能适应进出口贸易发展的要求，尤其不利于扩大出口，如１９７９年我国平均换汇成本为２．４０元人民币，而当时外汇牌价为１美元兑１．５元人民币，从而使每出口１美元的商品，经营单位要赔崐０．９０元，出口越多亏损越大。同期，我国外贸体制实行改革，由过去的外贸部门独家经营改为把一部分商品的进出口权下放，成立了一批责权利相结合的外贸公司，为保障外贸体制改革的顺利进行，也需要一个符合进出口贸易实际的合理汇率。另外，我国对非贸易的汇价政策重点是鼓崐励侨汇和发展旅游事业，如果降低汇价，将减少我国的旅游收入，而由于相同的侨汇可以换取更多的人民币，提高了侨眷的购买力，在国内生活用品缺乏的情况下，华侨将对侨眷输送生活用品，特别是价高的耐用消费品，这将不利于侨汇收入的增加。因此，１９７９年８月国务院决定改革我国汇率制度，即从１９８１年开始，除继续保留公布牌价外，另外制定贸易外汇内部结算价，按１９７８年我国出口换汇成本加上一定的利润计算，即１美元兑２．８０元人民币，主要适用于进出口贸易及贸易从属费用的结算。从１９８１年到１９８４年，这个价格基本没有变动，国家公布的外汇牌价，仍按原来的一篮子货币加权平均计算，主要用于非贸易外汇的兑换和结算，实际上，这一时期我国还存在另一个汇率－－市场汇率，１９８０年１０月，国务院批准中国银行开办外汇调剂业务。虽然这一时期只允许外汇调崐剂价格在贸易内部结算价５％－１０％的幅度内波动，但它毕竟将市场机制引入了汇率形成过程，是我国汇率形成机制的突破性变革。这种汇率制度实际上是一种双重汇率制，双重汇率制的实行，对奖出限入起到了一定作用，但是缺陷也是明显的，如在贸易内部结算价的刺激下，出口企业对内抬价抢崐购，对外低价抛售，致使出口换汇成本不断上升。１９８３年上半年达３．０３元，使出口也出现了亏损，而进口则由于国内销售价不变，其亏损也逐年增加，对进出口的财政补贴增加了中央负担。在这种情况下，国家逐步调低公布的外崐汇牌价，使之逐步接近贸易内部结算价，从１９８５年开始，我国取消了贸易内部结算价，人民币兑换美元的汇率统一为１美元２．８０元人民币，后逐步滑至３．２０元人民币并固定下来。

二．人民币汇率的单一汇率制阶段（１９８５－－１９９３年）实行单一汇率制以后，我国基本上采用了有管理的浮动汇率制，国家根据国内、国际市场情况及宏观经济形势对汇率进行阶段性大幅调低，这一阶段人民币汇率的调整主要表现在：

〈１〉１９８６年７月５日，人民币对美元的汇率从３．２０元贬到３．７０３６元，贬值１５％，这次贬值的主要原因是１９８４年我国宏观经济中出现了严重通贷膨胀和财政赤字，导致随后几年国内经济始终无法扭转需求过度、物价上涨和贸易逆差的局面，１９８５、１９８６年我国消费物价指数分别为８．８％和６％，人民币汇率被高估，使１９８５、１９８６年我国进出口贸易逆差分别达１４９亿美元和１１９．７亿美元，国际收支陷入不稳定之中，加剧了国家财政困难。〈２〉１９８９年１２月１６日，人民币兑美元的汇率由３．７２２１元调至４．７２２１元，贬值２１．２％，这次大幅度调低人民币汇率，实际上是治理整顿的一个组成部分。１９８６年人民币贬值后的两三年中，经济过热情况一直没有得到有效控制，通货膨胀加剧，使人崐民币汇率过度偏高的矛盾越来越突出，这一方面表现在人民币外汇牌价与外汇市场调剂价格的差距，１９８９年外汇调剂价格一直处在１美元兑６．６元人民币，比国家牌价高８０％左右，另一方面表现为外贸出口换汇成本高于人民币汇价，在外汇调剂市场不足以弥补的情况下，国家不得不采取财政补贴，同时，国家自１９８８年实行外贸体制改革之后，已经确定３年之内不增加外贸补贴的数额，而在当时紧缩财政的条件下，补贴也难以增加，这样，调低人民币汇价，缓解外贸出口生产中的问题就成为必然的选择。〈３〉１９９０年１１月１７日，人民币汇率从４．７２２１元调低为５．２２１元，人民币贬值９．５７％，此次下调的原因仍在于前两次人民币下调幅度不到位，不能完全真实反应外汇实际比价，通过调整汇价，达到消化现有外贸水平下的进出口成本，促进进出口结构改善的目的。〈４〉１９９１年４月９日，人民币汇率实行有管理的幅动汇率制，为了彻底落实《国民经济在社会发展十年规划和第八个五年计划纲要》中提出的，“改革汇率形成机制，建立健全在国家管理下的灵活合理的汇率调节制度”，中国人民银行根据我国的出口换汇成本，国际收支状况及国际外汇市场上主要货币汇率的变动情况开始对人民币汇率进行适时适度、机动灵活、有升有降的微调，改变了以前阶段性大幅度调整汇率的做法，为我国的汇率制度逐步适应市场经济运行机制，更好地发挥汇率的调节作用创造了有利条件，到１９９３年１２月３１日，人民币官方汇率调至５．７元人民币。在单一汇率制阶段，我国还存在着另外一个事实上的汇率即外汇调剂市场汇率，而且这个汇率形成体制不断改善，其调节我国对外经济关系乃至整个国民经济的作用越来越大。首先是外汇留成比例的提高和外汇调剂范围的放宽，使外汇调剂市场调剂量迅崐速增加。１９８７年全国外汇调剂成交额仅为４２亿美元，１９９２年达２５１．０５亿美元，受市场汇率影响的贸易外汇已达８０％以上。其次是外汇调剂价格管理的放松使外汇调剂价格越来越反应市场的供求。１９８５年每１美元的外汇额度限价从原来的０．２８元提高到１元，１９崐８８年又提高到２元，不久又放开限价改由市场决定调剂价，外汇调剂市场汇率重要性的提高是我国外汇调剂市场不断完善的结果，也是我国经济体制改革不断推进的产物。从价格体制改革来看，随着国家统一定价的范围和比重不断缩小，越来越多的商品价格回到市场中形成，国内价格扭曲得到较大的纠正，为汇率调节职能的发挥创造了条件，从外贸体制改革来看，随着外贸垄断经营的打破和国营外贸部门自负盈亏的实施，经济主体对汇率的敏感性越来越强。纵观经济体制改革中人民币汇率走过的历程，具有以下特点：〈１〉汇率的单一化。从贸易内部结算价到单一汇率制。〈２〉汇率的不断贬值。从１９７８年的一美元兑２．８元人民币到１９９３年的５．７元人民币。官方汇率和外汇调剂市场汇率的差距逐步减小。〈３〉汇率的调控方式。从阶段性的大幅度调整到适时适度地微调。〈４〉市场的影响因素在稳步扩大。外汇调剂市场的作用力度由小到大，逐崐渐增强。而官方汇率的作用力度和范围则逐步减弱。可见，我国这一阶段的汇率改革措施既是与当时宏观经济环境相适应的产物，也是向着以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制目标迈进的量变过程。随着我国社会主义市场经济目标的确立，符合市场经济要求的人民币汇率形成机制就成为与之相适应的客观要求。

三、人民币汇率的并轨和向市场汇率的过渡（１９９４年－－）

作为１９９４年外汇管理体制改革的主要内容和重要成果之一，人民币汇率形成机制得到了突破性的改进，主要表现在： １、人民币汇率实现了并轨。其一是实现了汇率并轨。随着银行结售汇制的实施，人民币汇率也由官方汇率和市场调剂汇率并存向以市场供求为基础的单一有管理的浮动汇率转变，国家不再行政性地规定汇率水平，也取消了按官方汇率买卖外汇的指令性指标。中央银行主要通过市场手段来调节市场供求，稳定汇率，实现宏观金融的调控目标。其二是形成了全国统一的市场汇率。以１９９４年４月４日中国外汇交易中心交易系统正式联网运作为标志，通过现代化的通讯与计算机网络技术，我国外汇市场以公开竞价、电脑撮合的交易方式，实现了全国同步即时交易，打破了外汇留成制度下市场分割、地区封闭的格局，从而在时空上、价格上、市场上实现了真正意义上的全国统一。２、充分市场化的外汇供求成为汇率决定的基础。出口换汇成本不再是汇率确定的最主要依据，从整个国际收支状况出发，非贸易和资本项目下的外汇收入已具有举足轻重的影响，１９９５年在全国银行结售汇中，非贸易和资本项下的结售汇量分别占１２．２％和４．４％。外商投资企业通过代理和调剂买卖中，贸崐易项目下的买卖量只占５７％。３、中央银行调节汇率的手段趋于市场化。其一是中央银行对汇率的适时干预，１９９４年我国中央银行首次以进入外汇市场的方式对汇率进行干预，对外汇市场进行间接调控，这是国际上汇率政策手段的通行做法。其二是对外汇市场汇率浮动的限制，即银行之间及银行与客户之间只能在基准汇率上下规定的幅度内浮动，这种管理只是在我国外汇市场还不成熟的情况下，防止汇率剧烈波动，减少汇率风险的暂时措施。

应该说，我国人民币汇率形成机制已发生了重大转变，转向以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制。这是向市场化方向迈出的实质性的一步。其现实意义表现在：首先,改以往以出口换汇成本作为汇率政策调整的依据为贸易、非贸易、资本项目的收支状况。&127;国内宏观经济政策及崐国内外物价体系等综合因素为汇率调整的依据，避免了由于价格扭曲、外贸公司经营不规范等因素导致出口换汇成本失真，影响汇率政策调整依据的可靠性。其次，单一汇率的实行避免了多重汇率使本来就扭曲的价格关系变得更为复杂和扭曲，有利于资源的合理配置，也有利于我国的外汇管理和人民币国际地位的提高。第三，各地外汇调剂市场价的统一有利于资源在全国范围内实现有效配置。第四，浮动汇率制可使国家在外汇管理和汇率政策方面获得相当大的自由度，这也是现在世界大部分国家都采用这种汇率制度的原因。尽管如此，１９９４年的汇制改革只能说使汇率在价格形成、决定基础和宏观调控方式等方面初步形成了一个市场框架，还有待进一步完善。从１９９４年开始，汇率形成机制的不断完善成为外汇管理体制改革的重要内容。１９９５年，在北京、天津、上海等１４个分局崐建立了汇率检测点，并开始在１４家外汇指定银行建立汇率监测网络，以完善人民币汇率监测机制；１９９５年３月１日继人民币兑美元和港元后又推出了人民币兑日元交易，完善了汇率的市场结构；截止１９９７年底，中国外汇交易系统已联通了２５个中心城市，汇率市场化的范围不断扩大；１９９６年６月２０日，我国将外商投资企业也纳入了银行结售汇体系，汇率市场化的主体范围进一步扩大；１９９７年底１０月１５日，允许中资企业开立外汇帐户，保留一定限额的经常项目外汇收入，汇率市场化的管制进一步放松。从１９９４年我国建立了有管理的浮动汇率制以来，人民币汇率始终保持了稳中趋升的态势，由汇率并轨时１美元兑８．７０人民币稳步升至１９９４年底的８．４４６２元，又到１９９７年底的８．２７９６元，1998年6月保持在827．98元。人民币汇率稳中趋升，显示出我国宏观调控的成功实施并取得明显效果，显示了我国人民币汇率形成机制的科学性；同时，在1997年爆发的东南亚货币危机的国际背景下，为维持亚洲乃至全球经济金融的稳定发挥了积极的作用，成为国际金融体系的稳定力量，在国际社会体现了我国作为一个负责任的大国的形象。

四、人民币汇率形成机制的变迁与整体经济体制改革 １、人民币汇率政策目标的取向。从理论上说，一国汇率政策的目标不仅取决于该国国内经济的结构特征，如宏观经济情况、国际收支状况、对外贸易的开放性、资本的流动性以及相应的金融市场的建设和运行情况等，而且还取决于政府所采取的政策目标，在许多情况下，产业崐稳定，通货膨胀和国家收支都可能造成对政策目标的冲突。从人民币汇率政策目标变化情况看，８０年代人民币汇率政策目标主要是鼓励出口，汇率调整也主要是以进口换汇成本为基础，如１９8５年的内部结算价是在出口换汇成本的基础上加上一定的经营利润确定的；１９８６年人民币汇率的调整也是在出口换汇成本上升的情况下作出的，以后几年的汇率调整也多少考虑了出口换汇成本的变动情况，这种政策目标在当时我国外汇收支结构中贸易外汇收支占８５％左右，扩大出口仍是解决外汇短缺的现实办法背景下的必然选择，对促进我国对外经济，尤其是进出口贸易的崐发展起了积极的作用。在我国改革开放进一步深化的同时，人民币汇率的生成和运行机制也随着１９９４年外汇体制改革发生了实质性变化，并不断得到完善，主要表现在：〈１〉银行间外汇市场的供求成为决定人民币汇率的基础，中央银行对外汇市场的直接干预能力逐步减弱。〈２〉资本项目和非贸易项目下的外汇收支成为制约国际收支状况的重要因素。１９９４年两项目下的外汇收支占国际收支的比重已达４１％。〈３〉人民币汇率并轨后外汇持继供大于求，人民币汇率稳步上升，１９９７年底外汇储备达１３９９亿美元，1998年5月达到1409亿美元。在这样的背景下，以出口换汇成本作为人民币汇率政策的目标取向已经不适应目前我国的实际情况，从国际经验看，随着汇率作为经济扛杆作用的增强，一国的汇率政策将成崐为整个国家的宏观经济政策，尤其是金融政策的一部分，其独立发挥作用的程度将越来越小，因此，我国人民币汇率政策的目标取向将是服从于我国宏观经济目标尤其是金融政策目标的需要，维护我国经济的持续、快速、稳定发展，在这样的政策目标取向下，目前最为突出的制约因素就是外贸体制改革的进展。显然，随着人民币汇率政策着眼点由出口企业向整体经济的转变，外贸企业试图通过汇率贬值实现盈利的时代已经一去不复返了，因此，外贸企业必须加快企业内部经营机制的转变、调整内部产品结构，改善经营管理，降低生产成本，追求比较成本利益，增强国际市场崐的适应能力和竞争能力。从以往只讲益益粗放型经营向不盈利不出口、追求比较成本利益的效益型经营转变，但同时也应看到，目前我国经济对外依存度高达４５％，对外贸易的发展对于整个国民经济发展具有相当重要的作用，而在我国外贸企业适应市场机制能力和灵活性仍存在很大局限崐性，仍未完全跳出粗放经营方式的背景下，中央银行在汇率政策上适当考虑外贸企业出口换汇成本是必要的，从这个角度讲，我国外贸体制改革深化的程度将制约着我国汇率政策目标取向转化的程度。２、从人民币汇率决定的角度。人民币汇率实行以市场供求为基础的。单一的、有管理的浮动汇率制，这表明人民币汇率由市场供求生成，是一种市场价格，因而，外汇供求量决定人民币汇率的表层原因，同时，正如商品的价格围绕价值波动一样，人民币汇率的波动必须围绕着一个合理的内核，这个内核就是人民币合理决定的内在依据，理论上说，由内在依据决定的汇率是两国货币之间合理的兑换比例，而由外汇供求等表层原因决定的汇率是两国货币之间现实的兑换比例，现实的汇率和合理的汇率可能会背离，但这种背离并不是对决定合理内在依据的否定，而是它的崐表现形式，政府对外汇市场的干预，就是要控制这种背离的幅度。因此，合理的汇率性取决于两个方面，一方面是政府要将汇率稳定的目标定在由合理内核决定汇率上。另一方面是汇率的市场化程度应足够高，以充分反应其供求。理论上说，汇率形成机制市场化程度的高低取决于以下因素。一是市场的开放程度，不但包括对国内市场的开放，即外汇市场与国内金融市场（包括资本市场、货币市场、国债市场、证券市场）之间有着一种在资产流动、资产替代和价格信号崐等方面的有机联系，而且包括对国际外汇市场的开放。二是竞争的程度。一般来说，垄断价格是偏离真实供求的，是对市场汇率的扭曲，市场化的程度就是使垄断这一反市场的因素降低的程度。三是中央银行干预途径的市场化程度。真正的市场是能反映真实的供给与需求的畅通渠道，这个崐市场上外汇的供求不能备人为地压抑或扩大，由于影响外汇供求因素的复杂性，中央银行的干预已成为国际通例，这与汇率机制的市场化并无矛盾，但这种干预的途径和程度应符合市场化的要求。从人民币汇率来看，１９９４年外汇体制改革建立起来的银行间外汇市场已经具有了真正外汇市场的框架，人民币汇率的形成机制有了市场基础，但我国的外汇市场仍是一个有待完善的市场，主要表现在：〈１〉不完全自由结汇造成的外汇供求的不对称。〈２〉外汇市场币种和品种的单一。〈３〉外汇市场与其它金融市场的隔离。〈４〉与外汇公开市场业务相配合的人民币公开市场的不完善。从这个角度讲，我国外汇市场的完善程度将制约着人民币汇率形成机制的市场化程度。

第二节、汇率形成机制发展的新特点：国际的比较

一、由东南亚金融危机看汇率形成机制的新特点

1、汇率形成机制的区分：“世界市场汇率”

汇率的形成有几种不同的机制：政府制定的官方汇率、市场形成的自由汇率和有管理的浮动汇率。自从布雷顿森林体系解体以后，世界上总体向更加自由的浮动汇率转移。汇率更大程度上由市场调节。从国际外汇市场的总体发展趋势看，外汇市场的投机活动日趋活跃，世界主要货币的波动程度提高。

投机对市场的影响有稳定性与非稳定性之不同的说法。但抛掉投机者的风险偏好不谈，就货币的实力来讲，对投机者来讲，攻击弱币的成功性显然大于强币。货币的强弱是相对的，在主要发达国家放松资本管制，相应许多发展中国家随即自愿或被动效仿的条件下，资本在世界上的绝大部分地区是畅通无阻的，在这一条件下，传统的、主要局限在一国范围内的汇率形成机制已经在事实上被改变了。在很大程度上，汇率的形成已在一定程度上脱离了其货币背后的经济含义了。流动在国际市场上的巨额投机资本，能够充分运用外汇市场的各种交易手段，在短期内积累起巨大的沽盘，因此，理论上说，无论国力强大与否，在新的市场条件下，实际上任何国家的货币都可能会面临压力。从某种程度上讲，现在各国货币汇率的形成越来越具有国际性色彩，在一定意义上甚至可以说是由世界性的外汇市场形成的。这种汇率形成机制的变化对于发展中国家和发达国家显然具有不同的影响，发达国家对于国际市场的影响力在加大；与此同时，许多发展中国家在其商品还没有充分走向世界前，货币却先行一步了。这对经济、金融实力都较弱、外汇市场尚比较幼稚的发展中国家无疑是一个挑战。

2、汇率形成机制的防护线：外汇储备

外汇储备的重要功能，就是维持外汇市场的稳定。一国的货币稳定与否，在很大程度上取决于特定市场条件下其外汇储备所能保证的外汇流动性。从国际经验看，即使一国的货币符合所有理论所设定汇率稳定的条件，但是，如果这一货币遭受到投机力量的冲击，且在短期内不能满足外汇市场上突然扩大的外汇流动，这一货币也只好贬值。从东亚国家的情况看，在浓厚的投机氛围下，不耐心的国民和谨慎的外国投资者常常丧失对本币的信心，成为推动外汇市场剧烈波动的致命推动力量；在这一力量的推动下，政府维护汇率的努力实际远在储备降为零之前就已经被迫放弃。

3、管理不当的外债会削弱外汇储备的抵御力，导致汇率的异常超调

如果一个国家对外有负债，必然要相应影响到外汇市场的运行；如果对于外债的管理失当，其外汇储备的抵御力将要被削弱。这是一简单的算术。许多国家的外债其实超过其储备，其初始的想法是外债将要保持流动。但是，在特定的市场条件下，如果该国通过国际市场大规模融资的努力失败，失去了原来的融资渠道（这也正是东亚货币危机中所出现过的），就只能通过动用外汇储备来满足流动性，维持市场信心，外汇储备的稳定能力受到挑战。从国际经验看，在外债管理失当导致汇率波动时，受冲击货币的汇率常常被低估。低估的程度主要取决于经济制度和社会秩序的稳定性。而若一国的短期外债居多，那将直接冲击外汇储备。显然，外汇储备不会降为零在于有国际货币基金组织的“救援”（某种程度上的自救），而后在新的外债负担下又开始了一轮新的循环。受灾国在除了承受基金组织贷款的商业条件外，还要承受额外的调整负担。这种调整方案是迈向资本更加开放的制度。

二、国际范围内固定汇率制度的选择与调整

1、被动调节、主动调节和维持相对固定的汇率

通常来说，放弃盯住汇率制度可以是有序进行的或无序进行的。在无序情况下，一国被迫放弃盯住汇率制度通常是因为本币受到了国际投机资本的冲击。这样的情况通常与汇价的大幅度“超调”相关，这种市场状况客观上要求必须采取严厉的措施以重建本国货币的信心。当一国出现较长时间的扩张性的货币政策从而导致较高的通货膨胀率，实际汇率出现了高估以及出现较大的对外失衡后，投机资本一般容易攻击该国货币。扩张性政策和实际有效汇率的高估会刺漱进口，抑制出口。虽然在某一段时间内，可以利用流入的外资和国际储备来弥补经常项目赤字，但是这些资源最终必然会被耗竭。最为典型的情况是，当国际资本流动出现逆向变动，而交易商预计该国汇率将会出现贬值从而卖空本国货币时，官方剩余的国际储备就很客易在较短的时间内被迅速消耗。

在官方储备下降到某一危机点之前，即国内经济状况使得官方为保持盯住汇率制度的成本加大之前，投机资本的冲击就可能出现。失业率较高或增长率较低，提高利率以及投资和消费可能出现下降的风险，都会被视为风险较高的政策。如果银行体系本身脆弱，提高利率无疑会导致脆弱的银行和债权人出现偿付危机。如果公债负担轻重，为保持币值稳定而采取的提高利率的方法还可能会提高偿债成本，国此，提高利率具有不可维持性。哪些因素有可能降低投机资本冲击呢?显而易见，是协调一致的经济政策。审慎的货币政策会有助于降低国内的通货膨胀率，阻止本国货币的实际升值以及防御本国竞争力的下降。审慎的财政政策和措施会促进私人储蓄的增长，从而防范经常项目出现持续性的赤字。对于银行体系的有效监管将有助于保证外资流入后能够得以有效利用，从而保证国际收支平衡的可持续性，避免出现银行体系危机而影响公众对于本国货币的信心。

一些国家在逐步放弃固定汇率制度时，本币并没有受到投机资本的冲击。这些国家成功的政策和决策都反映出，在市场压力迫使一国改变其汇兑安排之前，该国就应及时地对于汇率制度进行变更的重要性。在八十年代中期，智利逐步改革其汇率制度，实施了“爬行盯住汇率制度”，在此期间，允许汇价波动的幅度加大，此外还采取一些相机的调节措施。波兰原先实施的是盯住名义美元的汇率制度，其后实施了“爬行盯住汇率制度”，以后又实施了“爬行的有波动幅度的汇率制度”(其中，波动的幅度也会不时得以调整)。以色列从“固定盯住汇率制度”过渡到“爬行盯住” 以致于“爬行的有波动幅度的汇率制度”，其中波动的幅度会定期予以提高。

因此，汇率制度的变动并不一定会带来严重的金融危机或严重的经济倒退。此外，采取“有幅度的汇率制度”还可能有助于提高与盯住汇率制度相关的政策的可信度，同时避免抑制与严格的固定汇率制度相关的对冲行为。从东亚货币危机的运行看，当泰国铢出现贬值时，由于缺乏对货币头寸实施对冲的机制，金融或非金融的合作出现了较为严重的问题，汇价出现升值压力而非贬值压力时，变革固定汇率制度的成功率必然会较高一些。此外，一段时期的资本流入也会在不对本国经济造成不利影响的情况下，为加大汇率制度的灵活性提供契机。汇率的升值能够有助于抑制投机资本的流入，有助于该国在抵御资本流入时采取更为自主灵活的货币政策。比如，著名的哥德曼·沙赫公司的计量经济学摸型设计显示，目前，人民而被低估4％。事实上，如下的宏观经济指标表明人民而应该增值：通胀已下降；1998年，预计经济发展仍属高增长；外汇储备1997年底高达1400亿美元(此为持续贸易顺差及巨额的资本流入所致)；外债承担的风险被限定，只占国内生产总值的14％。大部分外债属长期发展贷款及外国私人直接投资，而非短期债务。虽然其他国家的货币贬值使中国出口处于不利地位，但汇率仅仅是影响出口增长的许多因素之一。所以，中国保持目前的人民币汇率有其合理性。

2、汇率形成与贸易状况

鉴于汇率在出口竞争力方面关系重大，所以至少有两种情况须结合实际适当考虑：首先，竞争国家的产品必须无差别，这样，在世界市场上，它们相互可成为很完美的替代品。其次，出口产品包含的资本、劳动力及技术成分与各竞争经济体的相同出口产品没有什么不同。

三、人民币汇率形成机制的市场条件

1、人民币汇率形成机制的演变

从中国的情况看，改革开放伊始，人民币汇率实行的是钉住美元的固定汇率制，从80年代初至1993年底逐步大幅贬值，l美元兑换人民币从1.7一直降至8.7左右。1994年外汇体制进行改革，人民币汇率实行单一的、有管理的浮动汇率制，并把原来官方汇率和调剂市场汇率合为以市场供求为基础、全国统一的银行间外汇市场汇率。在这一制度背景下，加之中央银行为稳定汇率而作出的努力，人民币汇率一直处于稳中趋升状态，从并轨初期的8.7元人民币兑换 l美元升至1997年底的8.28元的水平，期间，汇率只是窄幅波动，没有出现大起大落的情况。从我国人民币汇率的历史轨迹看，经历了起初的大幅滑落，直到目前则基本稳定、稳中趋升、窄幅波动的变动过程，这一特征的形成是综合国力增强、制度变迁和政策引导等多种合力作用的结果。

2、保持外汇市场的适度封闭性

在资本高速流动的条件下，一国若采取盯住一国货币的作法（如实际盯住一组货币，则政府须经常人为微调汇率，一般不具备操作性），除受制于他国经济、使本国的竞争力人为波动；相对固定的汇率，也易成为投机者攻击的目标。而且为反映国内外的竞争力变化，盯住的汇率需在一定时间后，予以调整。调整的时机选择有很大的随意性和不确定性。若存在时滞，则易受投机者的攻击。发展中国家若实行浮动汇率制，同样可能不时遭遇投机者的冲击。总之，当今的国际金融环境限定的空间对发展中国家非常不利。投机资本具有器质性的不稳定，尚缺乏对其有效的监控。发展中国家外汇市场的幼稚性、宏观调控能力的局限性，现实地要求对外汇市场保持一定的封闭，隔离投机资本的攻击。

3、保持相对封闭的外部市场的同时，逐步扩大内部市场，汇率调节着国内外资源的流动。汇率的变动影响国内贸易部门、非贸易部门的比较利益，实现国内贸易部门、非贸易部门资源的动态对流，从而影响影响世界资源的流动。外汇市场的存在，从制度上保证了国内外资源的转换，对经济的成长有积极的促进作用。外汇市场的存在、货币某种程度的自由兑换，能够显著地提高经济效率。所以我国在控制短期投机性资本进入我国外汇市场，以维护人民币汇率稳定、减轻经济震荡的同时，应致力于发展我国外汇市场，以期充分实现汇率的价格信号对资源的配置作用。（1）、坚持完善我国经常项目下的自由兑换 我国与世界其他国家的经济互补性很强，发展国际贸易的潜力很大。长期以来我国受制于外汇短缺的瓶颈，进出口数量、结构刚性很大，汇率应有的作用没有得到发挥。随着我国外汇供需状况的改善，外汇供应相对宽松，贸易限制放松，贸易效益提高。同时经常项目下人民币的自由兑换，也稳定了经常项目下交易的预期，巩固了外汇市场的发展，提高了交易的效率。从国际范围看，尽管国际贸易的磨檫仍不时存在，但世界总体正朝着自由贸易的方向发展，事实证明贸易对一国的经济绩效的提高有显著的作用。我国应顺应这一趋势，主动在外汇市场的交易作出调整。实际经济内容的外汇交易，不会冲击我国的外汇市场，且长期内有利于我国经济的发展和国际收支的良性循环。

（2）、继续积极吸引外国长期资本的进入、保证资本的适度流动性

我国利用外资的成功经验之一，在于吸收了长期性的外国资本，包括外国直接投资和中长期外债。长期资本的流动性差，不会对外汇市场造成短期的冲击。即使在人民币汇率预期改变的条件下，国外长期资本出于自身货币转换成本的考虑，也会对外汇市场在一定时间内起到缓冲的作用。而且我国对资本项目下的交易、外汇帐户仍保持较严格的管理。国外直接投资及与中长期外债联系的项目融资，调整了我国的产业结构、产品结构，提高了我国的竞争力；虽影响了国内企业的市场份额，但主要是我国现有的经济、技术发展水平和国内企业的经营机制有关，解决的途径在于创造更广泛的国民待遇和竞争机制。从短期看，继续积极吸引外资，同时加大调整国内的市场结构既有利于我国竞争力的提高，又有利于我国国际收支的平衡，消除东南亚金融危机对我国的负面影响。同时在积极吸引外资，监控资本项目的交易时，一定要保证资本项目下的适度、合理的、资本正常流动。保持国内经济的稳定增长，吸引中长期资本，时限上有机转换，保持合理的流动，资本项目下的国际收支就能实现良性的循环。资本项目保持稳定，整个国际收支就能保持相对的稳定。关键在于良好的经济表现和适度的政策引导，以最大限度的保障外汇市场的相对稳定性。

第三节、汇率并轨以后的中国经济运行和人民币汇率的目标

相对拉美、俄罗斯等国家的货币自由兑换造成的本国货币严重贬值、经济衰退，我国的人民币自由兑换取得了巨大的成功；人民币汇率稳定，外汇储备快速增长，中国的经济也保持了持续的经济增长。人民币自由兑换的成功除得益于稳妥的渐进方案、在经常项目自由兑换的制度创新的同时，保持了对资本项目的管理，实现了制度上的制衡，保持了人民币自由兑换的可持续性。更重要的在于中国改革开放以来所取得的成就，中国经济发展的潜力、潜在的市场为国内外所瞩目。另外，1993年以来的宏观调控政策，控制了高通货膨胀，实现了稳定的宏观经济环境。1997年7月以来，东南亚国家发生了严重的金融危机，对中国经济的发展也产生了一定的影响，但凭借汇率并轨以来中国经济运行的良好表现，中国完全可以继续保持经济的稳定增长，并为亚洲国家的复苏创造条件。

一、汇率并轨以后的中国经济运行

汇率并轨以来，银行结售汇持续顺差，积累了巨额外汇储备

近几年来，人民币汇率之所以保持了并轨后持续的稳中有升，没有出现大起大落的现象，最重要的原因是中国采取的以抑制通货膨胀、稳定物价、促进经济结构调整为目标的宏观调控政策，并初见成效。从侧面证明了目前的人民币不存在高估的问题，我国出口并没有因所谓 的“本币高估”而受到打击，相反现行的 汇率水平支持了出口的迅速发展；在此基础上，1997年主要的宏观经济指标达到了预期目标。1997年宏观经济继续保持良性发展，国民经济在“高增长、低通胀”下运行，结构和效益有所改善，财政金融形势平稳，国际收支状况良好。从主要经济指标看，国内生产 总值达到了74772亿元，比上年增长8.8％；同期工业增加值为31752亿元，增长11.2％；社会消费品零售总额为27200亿元，增长11.6％；；进出口总额为3200亿美元，增长10％，其中出口1800亿美元，进口1400亿美元，进出口相抵，顺差400亿美元，创历史最好记录。人民币汇率自1994年汇率并轨以来，已经连续3年“稳中趋升”。同时，国家外汇储备继续增加，2000年底达到了1500亿美元以上。

利用外资规模、结构合理

截止1997年底利用直接投资1400多亿美元，虽然1997年外商协议投资额较1996年有所下降，但实际到位数和投资质量大幅提高，外资注入的结构进一步趋向合理。1997年底外债余额1309.7亿美元,其中短期外债181.4亿美元，中长期外债1128.2亿美元，短期外债占13.9%。

3、资本项目下的有效管理，抑制了短期套利资本的投机

国际投机资本在近期内无法侵浸中国资本市场，目前人民币只在经常项下实现可兑换，对资本的流入流出仍有严格限制。中国资本市场尚未完全开放。在证券市场上，A、B股交易没有接轨，外资不得进入国债市场。外汇市场也未与国际市场连通，以套利套汇为目的的国际游资一般无法通过正常途径进入国内。这就决定了国际投机资本不会对人民币汇率造成直接影响，中国也不存在爆发类似东南亚货币危机的制度性因素。可以预见，继续保持稳定将是人民币汇率趋势的主要基调。

4、国内通货膨胀得到控制 物价涨幅保持低位，约为2％。

虽然不排除由于产业结构调整的时滞、国有企业改造和就业任务的繁重、有效需求不足和国际形势变化尤其是近期东南亚货币贬值带来的影响，经济增长速度总体上仍将保持持续、健康和快速发展，以发展来带动经济增长，控制通货膨胀，促进国际收支平衡，支持人民币汇率的稳定。

二、人民币汇率的稳定趋势与外汇市场运行

在东南亚金融危机之后，我国基本经济面继续看好决定了人民币汇率将继续保持稳定。中国国内通货紧缩的经济景气、国内政策的综合作用使贸易在近期保持适度顺差，国内市场的发展仍将吸引一定数量的外资（特别是富有战略意义的直接投资），我国的国际收支近期将继续保持良性平衡。考虑国际金融市场的变化，同时致力于我国长期的经济发展和国际收支平衡，防患于未然，我国应抓紧调整我国的经济政策，确保人民币汇率的稳定。

1、坚持中央银行适度干预外汇市场，调控人民币汇率

由于我国的资本项目下仍实行较严格的外汇管理，中央银行可以在很大程度上影响外汇市场上的外汇供需状况，就意外的外汇供需关系作出调控。由于近期内，我国产业结构调整、国有企业改造、金融监管等方面的改革进一步推进，加之世界经济发展不平衡，政府对国内金融的开放将持更加谨慎的态度，尤其是在资本市场的开放，人民币资本项目的可兑换等领域的限制措施不会出现很大的松动。在外汇管理体制改革方面，政府对企业实行银行结售汇制度，从体制上保证了外汇供给充足；在外汇市场上，近几年来央行一直以积极的姿态进行干预，使得外汇储备不断增加，保持了人民币汇率的稳定，即使在东南亚国家发生金融货币危机期间，人民币兑美元的汇率依然保持稳中趋升的态势。央行的干预不仅有利于我国国内金融市场的稳定，也对国际金融市场的稳定有重要意义。如果人民币汇率贬值，通过一段时间后会促使国内物价总水平的提高，若此时经济保持高增长，国内需求被带动，通货膨胀就会死灰复燃，这样，提高人民币利率将难以避免，使整个宏观经济又会陷入恶性循环中，这既不利于经济增长，又将抑制我国资本市场的正常发展。同时，出于防范国际金融风险和政治稳定的角度考虑，在金融货币危机横扫东南亚各国以及东亚新兴工业国家和地区直达日本之后，维持人民币汇率的稳定则显得尤为重要。它关系到我国金融市场的正常运行、经济增长和对外开放的大局，更重要的是将影响香港的金融市场、港元汇率乃至整个香港经济、已经东亚国家金融市场的稳定。

2、外汇市场的供需关系只是影响人民币汇率的一个因素

即使是在发达国家的外汇市场上，外汇供需关系也不是影响一国货币的唯一因素。我国目前的银行间外汇市场主要反映经常项目下的交易和经审批的资本项目交易。外汇市场的深度是与市场的交易量呈正比的。我国目前的银行间外汇市场日交易量仅为几亿美元，与世界发达的外汇市场相距甚远。外汇市场的外汇供需关系，将随我国市场化的推进和与世界联系的日益紧密而相应发生变化。因此，外汇市场的供需关系只是影响人民币汇率的一个因素。外汇供需关系对人民币汇率的影响将随我国市场化进程和对外开放的深化而相应变化。

三、人民币汇率贬值：短期效应与长期效应的权衡

把握人民币汇率的走向应该全面考虑中国经济的基本面和经济利益。目前中国基本经济状况良好：国内储蓄率仍很高(占GDP的35—40％)，国内储蓄完全可用于投资，储蓄和投资之间不存在缺口。1997年贸易盈余至少400亿美元，中国利用的外资大多是外国直接投资，短期不易抽逃。外债在1400亿美元左右徘徊，与韩国和泰国等东亚其它国家的外债相比，期限较长。通货膨胀率很低，已连续7个月略微负增长。1400亿美元的官方外汇储备在世界雄居第2位(仅次于日本)。东南亚国家货币贬值可能不利于中国的出口增长，但影响不是很严重。出口只占中国 GDP的20％，中国经济远不如东亚其它经济体那样对出口依赖那么大。中国出口面临东南亚经济体的竞争，主要集中在服装、电子器械、鞋子和玩具等。这些轻工业出口产品的成本结构大约是：当地费用占20％(包括劳动力)，进口原材料和中间投入占％，财务费用占20％。因此在很大程度上，东南亚经济体货币贬值后获得的竟争优势被进口投入和财务费用的上升抵销了。这足以解释为什么东南亚经济体货币贬值超过40％，而出口并没有显著增长。此外，服装等出口部类受配额限制，对竞争压力更不敏感。

人民币不贬值，中国照样可以提高出口竞争力。1997年以来国内价格已接连7个月下降，通过采取一系列措施，便可降低出口成本。这些措施包括：降低设备和中间投入的进口关税，返还增值税，给出口信用证一定折扣，降低港口费用，将直接贸易经营权下放给各个出口企业等。此外，把沿海地区高成本的工厂转移到内地，也可大大降低成本。实际上，一些企业已经开始进行这样的调整了。尽管许多东南亚经济体的货币贬值，但中国劳动力成本仍较低。至于韩国、日本，中国大陆的出口并未与它们直接竞争。并且，中国大陆对日本和台湾地区都有贸易逆差，平均算起来，日元和新台币贬值对中国利大于弊。东亚货币危机对中国吸引外国直接投资有很大影响，但外国直接投资对中国经济不起决定作用。首先，外国直接投资、包括“假外资”，只占国内固定资产总投资的10％，即使这一投资来源完全枯竭，中国的投资率也只是从接近GDP的40％降至35％左右，仍是较高水平。其次，就所受的影响来说，来自马来西亚、印尼、泰国和韩国等东南亚经济体的外国直接投资首当其冲。被劳动力低成本条件所吸引的外国直接投资，由于面临东南亚国家的竞争，也会有所下降。但旨在进人中国市场的外国直接投资将不为所动。此外，相当比重的外国直接投资——据估计约占总量的 l／3，实际上是“假外资”，即本国企业的投资。它们戴上外国直接投资的面具，其投资项目便可以享受关税和税收等优惠待遇。大部分这种投资当然不受东亚货币危机的影响。不过，中国也不能忽视新条件下东亚货币危机的负面影响，这些影响已经开始使得中国经济现一定程度的增长乏力的迹象。在新的国际汇率环境下，中国的出口增长不会那么强劲了。为抵销出口增长放慢和外国直接投资下降(尽管幅度较小)的影响，有必要培育国内宏观经济的增长点。目前形成的共识是加快道路导体基础设施建设、农村电网建设、仓储建设等，鼓励和推动住宅行业的发展等。随着这些刺激经济增长的措施初步发挥作用，必然能够在一定程度上东亚货币危机的负面影响，从而相应减轻货币贬值的压力。

从国际范围看，人民币贬值很可能导致东南亚经济体竟相开始新一轮货币贬值，这样会恶化目前的金融危机，局势将更加动荡不安。中国与亚洲经济迅速恢复的利害关系甚大，该地区占中国出口额的60％以上，占流入的外国直接投资额的3／4。中国作为亚洲第二大经济国，在遏制金融危机及稳定地区经济方面作用至关重要。中国经济不但得不到什么好处，而且可能更趋恶化：国内通货膨胀死灰复燃，更可怕的是经济有陷入滞胀的危险；此外，外债负担会加重。因此，维持人民币汇率的稳定既是中国作为一个负责任的大国的选择，也是合乎外汇市场运行要求的现实选择。

第四节、从外汇市场运行看人民币汇率的长期走向

一、购买力平价与人民币汇率

按照相对购买力平价论，汇率变化等于两国通货膨胀率之差。如果说中国未来10年国内物价平均每年上升10％，即人民币国内购买力每年下降10％，而美国国内通货膨胀率是3％，那么人民币每年应贬值7％，10年贬值一倍。但是，贬值的起点不应是实际的贸易汇率，而应是绝对购买力平价所决定的理论汇率。

按照绝对购买力价论，国际上许多专家计算，一元人民币1992年在国内的购买力，相当于l—2美元在美国 的购买力，那么 l美元应该等于 l一2元人民币。据浙江大学胡祖光教授计算，大概是 l美元相当于1.7人 民币。如果说购买力在长期内决定汇率水平，那么人民币在长期内是升值的趋势。以100种商品和劳务的中美价格为样本，估计人民币与美元之间的购买力平价，其结果是1995年约为1美元合4.2元人民币。

如果只考虑可贸易商品，把诸如住房、劳务这样的商品剔除出去（城市单位提供的低价住房和服务是提高人民币实际购买力的主要原因），并假定在基本自由的贸易条件下，美元与人民币之间的可贸易品购买力平价的估计值1993年底大约为7，1994年底为7.3，1995年底为7.5。同时，实际的贸易受到制度安排和贸易政策的限制，据估计，1994-1997年上半年的国营外贸企业的换汇成本大约在每美元8.2到8.5元人民币之间。

结合绝对购买力平价、相对购买力平价和可贸易品购买力平价，我们可以得出人民币长期基本稳定的结论。1992年以来，国内物价上升很快，但是主要是非国际贸易品部分，即住宅、水电费、学费、医疗费用、交通费用等等，每年上升30—50％，直接导致人民币国内购买力下降。1992年以来，国内消费物价上升了70％，而居民生活费用指数上升了100％以上。非国际贸易品价格上升引起人民币购买力下降，理论汇率贬值。但是国际贸易品的价格却由于生产率的提高而稳中趋降，使实际的人民币贸易汇率趋于升值。中国经济结构和价格结构的双重性，造成了人民币对内价值下降而对外价值上升的矛盾运动。因此，只要国内不出现恶性通货膨胀，人民币汇率长期保持基本稳定，是有根据的。人民币内外价值的同时稳定，将持续一个较长的历史时期。

二、支持人民币汇率长期稳定的因素

1、汇率并轨以来我国宏观经济发展坚持稳中求进的方针，经济政策坚持总量平衡、适度从紧的政策，国民经济运行平稳，并呈现出“高增长、低通胀” 的良好势头。经济稳定增长和物价水平平稳为外汇市场的运行提供了稳定的宏观背景。

2、体制改革与结构调整下的对外贸易

作为国内体制改革和结构调整的重要部分，外贸体制改革将迅速推开。国家再也无法垄断对外贸易，中国的国际贸易收支将成为国内外需求变动的产物，汇率将由外汇供求关系所决定，并受国家总体货币政策调节，而不再由刚性出口计划所支配。在这样的体制背景和新的经济周期稳定增长的背景下，我国未来数年贸易收支将有如下变化：

第一，出口稳定增长，结构发生重大变化。在人民币汇率长期稳定的条件下，出口增长不可能再依靠汇率贬值。这就必然促使我国的外贸结构发生重大变化：一般贸易下降而加工贸易上升；出口产品的成本中更多地使用国外原材料和半成品，即较多利用国际资源而节省国内资源；国有外贸公司在出口中比重下降，并且寻求与外商合资；非国有企业直接经营对外贸易。以上结构变化，将会大大提高出口效益，提高出口产品的档次，一般贸易出口数量的降低，可以缓和国际贸易摩擦。当然出口仍然是我国经济的生命线，国家应该继续支持出口，但是不可能也不应该使用汇率贬值的办法，而应该有效地使用财政手段，如出口退税，优惠贷款等等，通过改善出口结构而保持出口稳定增长。

第二，国际贸易基本平衡。1996年，许多专家预测，我国的外贸将出现逆差。实际上却出现了150亿美元的巨大顺差，这不仅是由于出口状况不那么差，也是由于进口增长不象人们预测得那么高。名义关税从36％降低到22％，并没有刺激进口，因为我国实际所征收到的关税，由于优惠政策的取消，不仅没有降低，反而从5％提高到10％以上。实际关税在总量上已经不可能降低，而名义关税的降低只能打击走私而不能促进进口。而且，关税的高低只能影响进口的成本，而国内经济和市场的需求不足却不能给进口创造需求。国内需求不振，也不是总量问题而是经济结构问题。一是国内企业技术改造投资不振，这涉及到国有企业体制和投资体制的结构性问题，二是城乡消费断层的存在和新经济增长点没有形成。因此，后几年的进口，与国内经济一样，不可能有大规模的膨胀。1996年我国国际贸易余额2900亿美元，到2000年，按计划达到4000亿美元，进出口基本平衡，每年增长8％，即可达到这个水平。实际上超过10％是没有问题的。人民币无需为促进出口而贬值。

3、长期发展背景下的资本收支

在下一个经济周期的整个过程，人民币都没有大幅度贬值的必要，这不仅是由于国际贸易可望达到平衡，而且是由于资本项目的顺差，可以抵消易项目可能出现的逆差，促使人民币从贬值变为升值，而国家会继续干预外汇市场，把汇率保持在基本稳定的水平上。

外资持续大量进入中国，客观上促使人民币升值或者基本稳定，给自己的进入消除了汇率风险。可以预计，只要中国的改革开放方针不改变，外资就会继续大量进入。这是因为，中国经济长期的发展背景：体制改革和制度创新，经济和社会的结构调整，巨大的人口和收入的提高，国内市场的扩张，极高的储蓄率和投资率，极低的劳动力成本，教育投资和人口素质的提高，良好的国际环境等等，已经变成投资者的良好预期。

4、人民币目前仅在经常项下实现兑换也是人民币汇率相对稳定的重要基础

货币可兑换对汇率的变动有着重要的影响。在经常项下实现可兑换后，经常项下的外汇收支变动对汇率变动的影响力度要大于资本项下外汇收支的变动，这种可兑换避免了短期资本流动，尤其是投机性短期资本流动对汇率的扰乱作用。东南亚货币危机的一个重要原因是货币在资本项下的可兑换为投机性资本流动提供了便利。1994年我国外汇体制改革的渐进性推进既避免了体制变动对汇率的突发性影响，同时也避免了外部动荡对人民币汇率的冲击。人民币仅在经常项下实现可兑换是人民币汇率保持相对稳定的重要基础。

5、中央银行的宏观调控是人民币汇率相对稳定的保障

在有管理浮动汇率体制下，外汇市场的稳定运行与中央银行的宏观调控有着重要的关系。中央银行对外汇市场的宏观调控主要通过外汇市场的直接调控和通过货币市场的间接调控来进行。自1994年银行间外汇市场运作以来，央行就通过在外汇市场直接进行外汇买卖，平衡市场供求，调节人民币市场汇率。这一直接调控措施对外汇市场稳定运行起到了重要作用。在货币市场建设不断推进的背景下，央行通过货币市场实施的货币政策也间接地促进了外汇市场的稳定运行。

三、稳定的人民币汇率与经济运行

1、稳定的汇率有利于国内经济环境的稳定和相关政策的制定

1996年我国成为 IMF的第八条款国，标志着我国的外汇体制改革进人一个新的阶段。同时，以通货膨胀为王要目标的宏观经济调整也取得了良好的成绩。在这个稳定的政策和经济环境下，进一步的体制改革的难度相对降低。稳定的人民币汇率则有助于这个大环境的稳定的保持。随着我国出口竞争力的提高和投资环境的改善，外汇储备不断增加。

据专家分析，1994年的通货膨胀有相当部分是由未冲销的外汇占款引起的。外汇占款的处理是关系到经济的稳定。解决外汇占款问题的摸索中有一些当初未曾想到的新问题。如果让人民币汇率升值，虽然可以减少外汇占款，从而使人民币资金分配中的上述问题得到缓解，但又会影响出口。因此，外汇市场不是一个孤立的市场。它与国内的其它金融市场、商品市场都有着紧密的联系。每种汇率水平总会形成一定的资源配置格局。东亚国家的经验表明，与政府经济发展目标相适应的、稳定的汇率有助于市场时发育和相关政策的决策。在汇率不断变化，而相应的风险分散机制尚未建立的经济环境中，企业和政府很难作出有效的决策。

2、坚挺的人民币有利于优化出口商品结构，缓解国内资源紧张。

我国出口商品中使用进口原材料的比例愈来愈大。在我国平均超过30％，在沿海地区达50％以上。近年来，我国在石油及其制成品，棉花及纺织纤维，粮食，铁矿砂，有色金属方面的进口猛增。其中，我国在煤、石油、天然气等能源方面，金属和金属矿砂、纺织纤维等方面已是净进口国。我们清楚地知道，最近几次猛烈的通货膨胀都或多或少来源于原材料价格上涨。因此，人民币汇率较低，有助于原来以资源型出口为主的外贸部门或转为内销，或提高对原材料的加工深度后出口，同时也有利于国内企业获得价格较低的原材料，从而一方面提高我国出口产品的附加值和竞争力，另一方面更好地满足国内消费需求，保持较稳定的价格水平。当然，较低的人民币汇率是对进口的变相补贴。但是，我国的进口结构以资本品和原料为主，出口结构不合理地偏向资源密集型。利用汇率手段可以帮助改善出口结构。这是一个很重要的经济目标。1996、1997年以来，我国陆续出台了进一步下调出口退税比例及大幅度消减进口关税等改革措施，但外贸企业内部挖潜，加快产业结构调整，逐步消化了出口成本上升，人民币汇率下降等影响，同时央行适时调低人民币利率，减轻企业负担。

3、坚挺的人民币有利于国内市场的发育

和西方工业化国家是先形成了统 一大市场，后因国内市场狭小而以出口来维持发展不一样，和东亚和东南亚各国因国内市场狭小而一开始就“两头在外”的出口导向发展战略的背景不一 样，中国是在“备战备荒”口号下，各省区各自为政，没有统一市场的情况下发展对外贸易的。当时是希望尽快地引进西方先进的设备来装备中国工业，促进工业化。这种急迫的心情使得我国倾国力以发展“换汇”或“创汇”产业，出口部 门获得了各种各样的补贴。但在对外贸易发展的同时，国内的统一市场却没有发育起来。出口的巨大的比较利益使得各地区纷纷建起自己的的出口企业。这些企业往往是资源密集型。当时存在的 “重国外，轻国内”、不惜血本完成的“创汇指标”的做法后果相当严重。根据世界著名的咨询公司麦肯锡公司(Mckinsey company，Inc)分析，93年的中国的包装消费品市场外国公司所占比例已达22％。如果算上走私商品，这个比例还要大。这个现象的根本原因是政府对出口的过分支持，使资源过度集中到出口部门，而内销部门无论是资金、政策，还是其它方面，都不如出口部门。重国外、轻国内，资源配置模式使企业不愿或无力开发针对国内市场的产品。一方面使得外国商品乘虚而入，占领了市场；另一方面通过不完善的市场结构把利润积聚在少部分人手中，造成分配不均。这是国内市场发育迟缓的一个根本原因。一方面是出口企业大量的盈余资金，另一方面是生产企业资金匪乏，无力开发新产品，在进口或合资产品的竞争下，产品积压，浪费宝贵的资源。出口补贴的减少，人民币汇率的下降，促使出口企业来一次重组和升级，使一部分资源分流到国内市场。仔细分析96年的海关数据，我们发现，低加工的产品的份额，如服装、鞋靴和原料品(第6类)的份额(占出口‘总额)由1995年的42.3％下降到96年 l一9月的40％；而机械和化工产品占出口比例由26.78％上升到29.2％。不仅比例在下降，初级加工的产品的绝对额也在下降。96年 l一9月原料品出口下降15.6％，服装下降4.3％。因此，在原材料进口增加的同时，原材料作初级加工的出口却在减少，这说明，更多的资源用于国内生产和消费。我们还注意到，当出口高速增长的时候，居民个人储蓄也大幅上升。94年和95年的出口激增与每年上万亿人民币的个人储蓄增加同步。尽管数据不足，无法做回归检验，但我们有足够的理由认为：出口增长在一定程度上牺牲了国内消费。由于我国消费水平不高，不太可能对高档的电子、汽车有很大的需求。而我国大规模出口的服装、鞋靴等初等制成品在国内却随着人民的生活水平的提高有巨大的市场。坚挺的人民币将有利于处于国外保护主义打击的出口商转向开发国内市场，提高国内消费水平，促进国内市场的发育。

四、调控人民币汇率形成的政策工具及其选择

1、对人民币的需求因外资的流入而大增 我国政府在对外企的国民待遇，改善投资环境各方面的成功；97年经济形势良好，市场前景更加看好，投资地区和行业进一步放开，使外资在华权益得到保障的措施更一步完善，进一步激发外资来华的热情。尤其是96年以来，外资投资于基础设施的大型项目件数剧增，使1996年、1997年流入的外资实际投资均超过400 亿美元。这种势头将保持下去，这一定程度上保证了我国外汇的供给。

2、我国出口稳步增长，进口平缓。

从政府的经济目标来看，稳定的人民币可以改善由于金融体制不完善而造成的信贷资源分配不合理的状况；可以促进资源从出口部门转移到满足国内需求的部门中去，提升出口的档次，改善出口结构，更有效地使用资源，缓解通胀的压力；我国经济已经进入了以提高质量为特征的阶段。一个统一的大市场是核心，而只有更多的企业，投入更多的资源，开发更多的产品，提供更好的服务，我们的国内市场才能健康地发育。在刚刚打开国门的时候，普遍的低消费水平使我们不得不通过外贸来进行资本积累。今天，我们的国内市场已初具规模，这为我国的企业提供了不可多得的条件去发展。稳定的人民币或许对风行的“出口导向战略”的实施不利，但象中国这样有大规模国内市场和完备的工业体系的大国是不能不考虑自己的特殊情况的。保持坚挺的人民币，并佐以相应的其它政策，将促进我国的国内市场的发育。中国稳健的经济政策和健康的经济形势是吸引外资的重要因素；不断增强的经济竞争力是保持外贸顺差的条件；雄厚的外汇储备是干预外汇市场的有力手段。

第五节、人民币汇率形成机制演变与汇率政策选择

在东南亚与俄罗斯的金融危机中，汇率动荡对一国经济的破换作用表现得非常明显。一国货币的稳定性从根本上说是一国宏观经济、经济发展潜力的体现，但短期受市场扰动因素的影响。一国汇率长期波动，综合体现了一国的政治、经济的不稳定性，此时政府的汇率政策将起到非常重要的作用。

一汇率形成与汇率政策的有效性

汇率政策有效性的前提

在资本高速流动的条件下，汇率政策的有效性根本取决于一国经济的健康情况，综合体现在一国的经济景气、贸易竞争力、对外债务（尤其是短期外债）、金融体系的稳定性等。若一国经济发展前景黯淡，国际收支失衡，对汇率的干预则只能起一时之效。即使有巨额的贸易顺差，如东南亚金融危机之后的日本，在经济不景气的情况下，大量资本也将外流套利，而不会支持日元。汇率政策的制度限制

与汇率政策有效性最密切的是一国的货币自由兑换安排及金融业市场化水平。一国在调整汇率时，除去在极端的情况下，一般不会在既有的货币兑换安排下倒退，即采取直接的外汇管制，因为那将导致市场信心的崩溃。而是通过直接影响外汇供需的关系，或通过提高利率的方式提高外汇炒作的成本。

发展中国家可以通过既有的货币兑换的限制，或通过控制国有金融机构的本币头寸，控制本币的供给。某种程度上，只要具有保持国际收支平衡的能力，在有效抵御投机资本进入时，总能保证本币汇率的相对稳定。而已实现货币自由兑换的国家（通常也设有离岸金融业务），在投机资本的围攻下，汇率的稳定就困难的多。盯住美元汇率政策和缺乏资本市场控制产生了内在的矛盾。盯住汇率政策意味着政府有责任将名义汇率控制在给定的范围内，如国存在外部冲击，政府必须用储备来维持汇率。而缺乏对资本市场的控制意味着私人投资者可以自由转移资本。在这样的安排下，大量资本流出会对政府储备造成巨大压力。危机发生时，政府只能或者控制资本流动，或者放弃盯住汇率。

二 人民币汇率形成中的调节机制

中国实行的是有管理的浮动汇率制度。中国政府有责任保持汇率稳定。中国的这种安排的可行性在于：首先，浮动汇率允许政府更灵活到控制汇率。其次，人民币不是完全自由兑换货币，中国政府仍保持对资本帐户强有力的控制。

人民币汇率调控的方向

1994年汇率并轨以来，中国的国际收支经常项目、资本项目双顺差，表现在银行间外汇市场结售汇持续顺差。人民币汇率面临持续升值的压力，为了稳定汇率中央银行入市买汇。分析汇率并轨以来的国际收支平衡表,国际收支顺差主要来源于资本项目，外债流出与利润汇出呈上升态势，1997年外债流出与投资收益汇出相加为485.09亿美元。考虑国际资本市场的调整及我国利用外资的存量，外资的进入不会有大幅度的提高，而资本的流出会相应增加。扣除设备进口，我国的贸易顺差1997年估计有600多亿美元，完全可以维持国际收支的平衡。

但由于东南亚金融危机产生了人民币汇率贬值的预期，国际收支、尤其是资本收支发生变化是很正常的。汇率并轨以来的外汇供给持续大于需求的局面将有所缓解，外汇收支逆转的可能性也存在，从而对我国的货币政策、储备政策产生影响。外汇供需只是影响人民币汇率的一个因素，政府将针对外汇收支的变化采取逆向操作，在国际收支逆差时，合理调整储备，平抑汇率的异常波动。东南亚金融危机之后，国际投资者看淡亚洲市场，中国的国际收支将相对保持平衡，中央银行干预外汇市场的压力相对减轻。

重视汇率形成机制的市场化调节

在新的市场条件下，政府出于现实的需要，会更加重视人民币汇率的政策操作，在国民经济发展稳中求进、推进经济稳定繁荣的总体政策框架下，不断改进对外汇市场及人民币汇率的宏观调控方式，建立健全以储备政策、货币政策配合汇率政策，并注重汇率灵活性的干预机制，保持人民币汇率的基本稳定。因此 从对外开放、鼓励企业出口参与国际竞争以及保持国际收支平衡的角度，汇率政策的重点在于：

第一、适当放宽对企业强制结售汇的限制，逐步实行意愿结汇，以此鼓励企业尽快转换经营机制，积极开拓国际市场，扩大出口。

第二、在商业银行外汇经营风险管理机制逐步完善和央行监管逐步成熟的基础上，改进对外汇经营指定银行规定的最低外汇周转头寸限额的办法，根据各银行的资产状况、经营水平和业务需要，规定其每日在外汇市场上交易的最高限额，使银行拥有较大的外汇交易自主权。

第三、进一步放宽旅游及其他个人具有正当用途的非贸易用汇。

第四、对资本项下的资金流动，加强严格管理，防止国际投机资本大量涌入对国内经济产生冲击。应加强对资本市场的管理，这里可借鉴其他国家的经验，并结合国内金融体制改革，在国内经济承受冲击能力不断增强的情况下，将一些资本项下的长期资金(基础工业、交通能源、支柱产业等)吸纳到外汇 市场进行交易，同时对于可能对中国经济与宏观调控带来不利影响的外资流入进行严格限制。

三、从香港的联系汇率制度看汇率形成机制

香港回归以后，港币的波动与人民币汇率的波动越来越具有内在的紧密联系，因而研究香港的联系汇率制，能够促使我们更为全面地把握人民币汇率的形成机制。香港的联系汇率制度是其货币制度的基石。1997年夏，东亚金融风暴在首先席卷东南亚国之后，即向香港的联汇制发难。从事后看，一方面可以认为联汇制比较成功地得以维系，另一方面也应该看到，香港经济是为此付出了惨重代价的。

1、联象制度的优点和弱点

香港是世界金融中心之一，而联系汇率制度就是香港金融业的基础。香港没有非常系统的货币政策，其货币政策安排与其汇率制度安排是融为一体的。联系汇率的优点是显而易见的。它减少了因投机而引起的汇率波动，减少经济活动中的不确定性，使个人、企业；政府都有稳定的预期，从而有利于降低交易成本。此外，它还可以束缚政府，使其理财小心谨慎。80年代中英谈判前后和90年代香港回归过程中，联系汇率制度就起了积极的稳定作用。

联系汇率制度的弱点也是很明显的，主要包括：

首先，港币的发行是以10O％的美元现钞为储备金的，而现钞只是最狭义的货币(M。)。现钞之外，还有各种存款，共同构成广义货币(M3)。目前，香港流通中的现钞为 820多亿港币，香港的广义货币(M3；)为28000亿港币左右(1997年三季度数宇)，其中有16000多亿港币存款(约占广义货币的60％)和相当于 l l000多亿港币的外币存款(主要是美元存款，占广义货币的40％)。所以，香港虽然有超过7000亿港币的外汇储备，但是，如果有某种强大的外来冲击使公众信心动摇，而有相当比例的港币存款要挤兑美元的话，香港的信用体系会面临巨大压力。

第二，联系汇率制度使香港货币当局在一定程度上丧失调整经济的灵活性。在货币政策方面，由于实行联系汇率制度，香港金融管理局(1993年4月以来的香港货币当局)在相当大的程度上就丧失了运用货币政策调整经济的能力。譬如，90年代以来，香港经济有过热现象，货币当局应适当调高利率，使经济降温，健康发展。但是，香港货币当局无法调高利率，因为港币与美元是固定汇率，港币的利率只能大体等于美元利率，否则套利行为将发生，迫使港币利率回到美元利率水平。所以，当外部环境发生变化时，联系汇率制度的薄弱环节就会变得明显起来，也就容易成为投机者进攻的对象。

第三，且不谈港币利率高对香港经济的抽紧作用所带来的负面影响，就是对港币的影响也有两重性。一般说来，港币利率高有利于稳定港币。但是，港币与美元是固定汇率，港币为什么能比美元利率高?回答是，港币的风险高，公众认为联系汇率有可能失守，港币与美元的利差是对港币的风险补偿。如果注重于对港币汇率的分析，不妨可以这样理解这个利差：假设港币与美元利率相同，而港币汇率偏高(港币贬值)，即，在浮动汇率的条件下理解联系汇率(固定汇率)下港币利率偏高的问题——对真实浮动汇率的压力被转移到利率上去了。这样算来，港币与美元的利差越大，说明港币的汇率风险越高，联系汇率制下的港币所面临的累积的贬值压力越大。所以提高港币利率一方面对港币有稳定作用(揽存港币)，另一方面也是一个关于港币风险累积程度的预警指标(Indicator)。所以，值得注意的是，倘若利差过大，就会影响到公众对港币的信心。

2、香港联系汇率制度的改进及其设想方案 香港是小型开放经济，适合采用联系汇率制。在开放条件下，因为空间狭小，就缺乏足够的回旋余地来应付各种国际冲击，也就不一定要求有立的货币政策。同时，鉴于美元在香港对外贸易和清算中无可比拟的首要位置，香港港币行与美元挂钩的联汇制。可以这样说，实行联汇制就是在货币政策上使香港经济与美元济联系更为紧密，亚洲港和远在太平洋的夏减夷一样地接受、实行美联储的利率政策。70代到80年代初的经验表明，香港不适合采用浮动汇率制，而联汇制则非常适合香港的经特点。事实上，正是由于浮动汇率制行不通，香港才转向联系汇率制的；而联系汇率制也很地完成了其历史使命，拯救香港于危难之间。所以，对于联系汇率制，目前大多不是讨论其废问题，而是在肯定联系汇率制的前提下，对其某些环节提出改进建议。

3、在坚持联系汇率制度的前提下调整香港经济

香港的经济必须调整，香港不再是购物者的天堂，香港变得太昂贵了。1983—1996年，香港的平均通货膨胀率为7．79％，美国只有平均3．55％，而港币与美元的汇率一直没变。这样港币实际升值幅度非常大。有人认为香港的通货膨胀主要是由非贸易晶引起的，其贸易品价格上涨幅度与美国基本相同。即使把这一因素考虑进去，港币的实际升值也是很明显的。这一矛盾在东南亚发生金融危机以后(各国货币平均贬值40％以上)，就更加突出了。因此，香港的经济必须调整，以增强其竞争力。从长期来看，提高生产力也是调整的办法，但是，这需要时间。从近期来看，调整的方法主要是物价水平的下调。在近期的背景下，联系汇率制还需要坚持。一种货币贬值本身不是大不了的事情，全世界最有影响的几种硬通货的汇率也是经常变动的，而且有时变动幅度还相当大。但是，港币有所不同。现在放弃联系汇率就会动摇公众的信心，不但不能达到调整经济的目的，反而会引起不稳定预期，而且，一旦这种预期自我加强，就有可能引起香港经济更大的动荡和损失。联系汇率不宜动，而香港经济又必须调整，剩下的途径就只有一条，那就是调整物价，包括楼价、股价以及工资水平。目前，香港楼市较1997年夏天已经下降了大约30杨左右，股市16000点掉到11000点，下降了30％左右。与楼市和股市相比较，工资调整非常痛苦，而且粘性也很强，一时之间难以下调。这也意味着，香港工资持续上升的可能性变小了。总之，香港经济的调整过程已经开始，其物价水平(广义)正在下调。既然汇率不能动，就只此一条路了。如果中国大陆经济继续发展良好，从而香港的生产力可以进一步提高，加之物价下调，香港的经济就能较快地回到有竞争力的均衡状态。在理论上，联汇制只是一种选择。从实际数据看，自1997年7月份以来，港币汇率始终高于美元利率。从1997年10月到1998年3月，港币利率一直高出美元利率，利差最高时达到8个百分点。这个利差意昧着，市场认为联汇制有可能失守，因此要求在利率上对预期汇率风险给予补偿。同时，还可以看到，利差的时间趋势在1998年2月以后逐渐趋小。如果港币利率在将来逐渐接近美元利率，就说明市场所要求的风险补偿(用利差衡量)在逐渐缩小，也预示着香港的经济调整接近成功，香港经济在接近其均衡点。这些调整的完成可能是通过物价水平的下降，可能是通过生产力的提高，也可能是因为大陆经济看好。总之，当香港经济接近其均衡点时，是坚持还是放弃联系汇率已经无关紧要了。

第六节、人民币汇率形成中的风险因素

随着我国经济的改革开放，人民币汇率日益成为一个主要的经济变量，其变动及变动的不确定性会给相关经济主体带来损失。一些长期经济因素和体制因素作为影响人民币汇率变动的依据和背景，决定着人民币汇率风险变动。

一、人民币汇率形成及其风险 人民币汇率风险主要体现在人民币汇率的波动变化上。改革开放以来，人民币汇率的变化先是经历了从80年代初至93年底的逐级大幅贬值阶段，每 l美元兑换人民币从1.7元一直滑落至8.7元左右。随着1993年底外汇体制的变革，人民币汇率实行单一的有管理的浮动汇率，并且把原来调剂市场汇率和官方汇率合为以市场供求为基础的统一的银行间外汇市场汇率。这一时期里人民币汇率一直处于稳中有升的状态，并从并轨初期8.7元人民币兑 l美元逐步升至97年底的8.2798元的水平，期间没有出现过大起大落的情况。

汇率风险就是汇率的变动及其变动的不确定性给相关经济主体带来的损失，尽管十几年间人民币汇率发生了急剧的变化，但人民币汇率风险问题成为利益主体关注的对象也不过是近几年的事。这些年汇率变动的情况主要有两方面：一是由于外汇管理体制的变动而出现的体制风险；二是由于基本经济变量的波动而产生的风险，如1993年经济急剧扩张时期，随着物价和货币量的上涨、贸易收支逆差的扩大，调剂市场上的汇率曾经一度跌落至 l美元兑换 11元人民币的水平。而且人民币汇率决定制度的变迁，影响汇率风险的因素将逐步从体制因素向市场因素转变。

二、影响人民币汇率风险的宏观经济机制

在风险影响人民币汇率风险生成的宏观经济因素时，这里将主要考虑货币量、物价和国际收支三个经济变量。这主要是因为汇率往往是由商品市场、货币市场和外汇市场共同决定的结果，而上述三个变量则是影响三个市场均衡的主要经济因素。虽然人民币汇率形成过程中“三市场”均衡机制并不明显，但随着汇率形成机制的日益市场化和货币量、物价、国际收支及其变动对汇率风险的影响将越来越大。

1、物价变动对汇率风险的影响 作为一个由计划经济向市场经济转轨的国家里，中国经济的总供给和总需求往往处于一种“双重非均衡”状态，即一方面存在总需求与总供给在总量上的失衡状态；另一方面又在经济结构上存在着失衡现象。因此一旦总需求在量上大于急供给而引发通货膨胀时，也会由于供求结构的失衡而使价格总水平向一个更高的水平运动，从而引发物价螺旋式的上升。同时一些实证分析表明，物价水平的上升并不能将全部过剩需求吸收掉，而结构性的短缺约束和其他方面的原因则会使一部分需求变成非意愿性沉淀需求，从而形成物价上涨的潜在压力。

物价变动必然会对开放经济下我国产品的国际竞争力带来影响。毫无疑问，物价上涨必然会要求本币贬值以维持产品的竞争力。如果物价上升是一种经常性的情况，那么至少在理论上也会要求人民币汇率经常向下调整。这至少可以解释八十年代以来，在物价水平大幅上涨之后就会出现汇率贬值的情况。而且在近几年的治理整顿过程中，随着物价的稳步回落，人民币回落也处于一种稳定升值的状态中。

2、货币供给量的变动对人民币汇率的影响

中国经济中名义货币供给量的不断增长主要有以下两个方面的原因：1．中国经济的货币化过程需要货币增量的注入。经济货币化主要是货币的交易媒介功能及其它基本功能在经济生活中起越来越多的作用，其主要特征是经济中货币数量增加。由于中国经济发育程度不高，经济货币化的程度也不高，在 经济发展过程中往往会造成对货币的扩大需求。

2、货币总量扩张与现实经济中利益主体的货币需求形成机制密切相关。在成熟的市场经济中，如果货币供求失衡，会使得利率和各种有价证券价格变动，这些价格的变动将有助于恢复市场均衡。但在中国，如果货币市场出现了失衡，利率并不是调节供需的主要工具，它往往通过货币市场上的非价格信号一短缺强度来表现：利益主体追逐的经济目标越高，货币市场的短缺程度就越高。在货币供求失衡的情况下，货币需求具有所谓的“收缩刚性”，主要由货币供给来承担调节作用，而且经济增长目标也始终是货币供给的目标取向。随着货币供给的增加，利益主体对货币需求也会增加，并且从趋势上看，货币供给滞后于货币需求的增力口。综合上面的分析，可以得出的基本结论是在中国经济中货币扩张处于一种常态，这里既有“货币深化”意义上的扩张，如经济货币化的需求，也有现有体制下利益主体的货币需求缺乏内部约束的机制，两方面的原因使得现实中国经济中货币量越来越大。货币量的扩张使作为货币价格的汇率具有不稳定性，在理论上人民币具有贬值的压力。而且更为复杂的是在开放经济中存在外国资本替代的情况下，人民币又有可能升值。政府作为货币供给的主体，在不同时期、不同阶段对货币供需的调控，在方式及程度上的差别会使人民币汇率波动更加复杂。

3、国际收支的变动对汇率风险的影响

由于经济的日益开放，国际收支作为一个重要的经济变量对汇率也有较大影响。近几年来，我国国际收支尤其是贸易失衡现象。因此一旦总需求在量上大于供给而引发通货膨胀时，也会由于供求结构的失衡而使价格总水平向一个更高的水平运动，从而引发物价螺旋式的上升。同时一些实证分析表明，物价水平的上升并不能将全部过剩需求吸收掉，而结构性的短缺约束和其他方面的原因则会使一部分需求变成非意愿性沉淀需求，从而形成物价上涨的潜在压力。价变动必然会对开放经济下我国产品的国际竞争力带来影响。毫无疑问，物价上涨必然会要求本币贬值以维持产品的竞争力。如果物价上升是一种经常性状况，那么至少在理论上也会要求人民币汇率经常向下调整。这至少可以解释八十年代以来，在物价水平大幅上涨之后就会出现汇率贬值的情况。而且在近几年的治理整顿过程中，随着物价的稳步回落，人民币回落也处于一种稳定升值的状态中。

近几年来，我国国际收支尤其是贸易收支处于一种不稳定的状态，这主要体现在以下三个方面： 1．中国在经济扩张时期往往具有明显的短缺经济特征，这往往会从两个方面引起进口的扩大：一方面是为了直接弥补当前的总供求缺口，另一方面也是为了尽快发展国内供给水平，以更多的满足需求。两方面的动机加在一起，便决定了中国经济在扩张过程中必然会产生扩大进口的内在需求。如果总量短缺作为常态存在，这种动机也就经常性存在。现实中进口冲动始终存在，只不过由于贸易没有自由化而处于潜伏状态而已。2．国内短缺虽然可以用净进口来弥补，但是扩大进口受到外汇支付能力的限制，因此当国内短缺严重而进一步扩大出口又受到国际市场限制时，就需要借钱来支付进口。从国际收支的角度看，这是用资本净流入来弥补外贸逆差。资本流入 虽然能够支持进口增长，一国的外债是不能无限增加的。一般来说，在资本净流入阶段，国际收支逆差压力较小；而在资本净流出阶段，国际收支压力较大。3．国际收支稳定与否还取决于国际经济环境的优劣。与大多数发展中国家一样，在国际经济领域里，中国对发达国家市场的依赖远比发达国家对我们市场的依赖大得多，因此我们对国际环境变化成绩的承受能力要较发达国家小。发达 国家经济的恶化，进口能力下降或贸易保护主义的增强以及商品价格的变动都会对中国的贸易条件产生重大影响，在这种情况下，我国的出口收入会大幅下降，进而会使国际收支和债务偿还情况发生恶化。总之，国际经济环境在对国际收支的影响上是一个很难控制的外生变量，它会在相当程度上影响国际收支的波动。

从上面对三个影响汇率的基本经济变量看，如果说物价和货币量对汇率的影响在一般情况下存在时滞，那么国际收支的变动对汇率的影响更加直接。在现行体制下，它直接决定了外汇市场的供求，对汇率的影响程度也更大。

三、影响人民币汇率风险的体制因素

1、人民币可兑换进程的推进 1994年的外汇体制改革，放松了对贸易项目下用汇的限制，1996年12月又宣布实现了人民币经常项目下的可兑换。而实现包括资本项目可兑换在内的人民币自由兑换是我国外汇体制改革的最终目标。在从经常项目可兑换向资本项目可兑换的进程中，必须加强对资本项目的管理，以防止国际游资干扰我国金融市场，如管理不善或不适当的放松则可能引起外汇市场供求的非正常变动。因此体制变动引起市场供求变动造成人民币汇率不稳定，可能会是未来汇率风险的一个重要来源。

2、官方汇率干预对象和方式的变化

从历史经验看，我国一直采取稳定汇率的政策。官方对汇率“稳定取向”的政策一般包括对汇率水平的硬性规定和对参与外汇与本币兑换交易有关主体的市场准入资格以及交易数量限制两类，也就是说官方干预直接作用于汇率本身以受促成汇率形成的供求双方。而在人民币逐步自由兑换和外汇管制放松的情况下，官方干预的政策发生了变化。除了通过运用外汇平准基金以一般交易者的身份在外汇市场上买卖外汇来影响汇率水平外，更多的是通过货币政策和财政政策对相关金融、变量如货币量利率等进行调节，从而间接影响汇率水平。也就是说官方干预的对象是一些相关经济变量，后者与汇率的联系机制使汇率间接受到影响。因此官方干预对象的变动，使汇率受相关经济变量的影响增大，从而汇率风险更加具有由经济变量变动所决定的市场风险的属性。

3、财政补贴汇价效应的削弱

汇率在官方干预下仍有可能发生波动，但由此产生的汇率风险并不完全由微观经济主体来承担，财政补贴作为一种体制安排，在某种程度上发挥着将汇率风险在政府与微观经济主体之间分配的功能。于是在财政补贴的汇价效应下，有关经济主体可能处于如下三种状态之一：1． 弥补成本或稍微盈利；2．得到平均利润；3． 得到超额利润。显然在前两种状态下，经济主体实现的是在其经济活动中理应实现的权利，财政补贴弥补汇率变动损失维持生存的作用。在后一种状态下，经济主体获得的是额外收入，财政补贴的作用超越了弥补汇价损失的范围，还具有刺激发展的效果。以出口退税为例，统一的出口退税率对不同企业在弥补汇率风险损失上的作用迢异。由于财政补贴在预算上的事先安排与汇率的事后变动之间的矛盾，以及补贴的转移效率等诸多限制条件，使得财政补贴的汇价效应削弱。如果微观经济主体在汇率波动面前对财政补贴的依赖过大，以致于没有它，自己的经营活动无法顺利进行，这表明要么既有的汇率风险生成机制中制度因素作用过大，要么微观经济主体缺乏主动防范汇率风险的动力和途径。

四、经济周期性波动与人民币汇率风险

1、改革开放以来的经济周期波动与汇率风险

1994一1997年，国内总需求受到控制，经济增长率下降，进口减少；国际贸易品的国内收购价格低落，换汇成本下降，促使出口上升，国际贸易收支出现顺差；国内利率提高，对外资有较大吸引力，外资流入增加，资本项目顺差更大。“双顺差”使得我国出现巨大的国际收支顺差，外汇市场上的外汇供大于求，对人民币产生升值压力。这是短期宏观经济波动对国际贸易、国际投资、国际收支和汇率的影响。为了控制人民币升值的幅度，中央货币当局采取干预措施，全部收购多余的外汇，一方面维持了人民币汇率的稳定，一方面加大了国家外汇储备，这是国家对于外汇市场的干预。以上机制和政策，都是符合国际金融和经济干预的一般规律的。

1998年到本世纪末，随刺激总需求政策逐渐到位，我国经济将进入新的上升时期：国内经济速度提高，总需求扩张，进口增加；国内物价上升，出口减少，国际贸易将出现顺差将减少。国内实际利率将降低，对外资的吸引力减少，资本项目顺差减少。总体国际收支的顺差减少，外汇供需关系紧张。每当经济周期前半期，投资扩张，国内经济高速增长。投资扩张在4个月后带动进口增加，贸易收支出现严重逆差，外汇储备减少。如我国1984年的经济增长和开放高潮，在1年之内将国家138亿美元的外汇储备几乎花完，在1985年最低时只剩下26亿美元；1988年经济高速增长时，外汇储备只剩下33亿美元；而1992年的经济高速增长扩大了进口，使得贸易收支在1993年出现了120亿美元的逆差，国家外汇储备从217亿美元降低到150亿美元。外汇储备的降低迫使中央政府一方面收缩经济，一方面将人民币贬值。加上汇率改革的因素，人民币连续16年贬值，从改革初期的 l美元等于1.7元人民币，贬值到1993年的5.7元。加上外汇额度价格，我国外汇调剂市场上的外汇调剂价格，在1988年达到8元，在1993年上半年达到11元，这当然是在国家需求最旺盛的时期达到的，完全符合经济周期规律。

2、经济周期的调控目标：低通胀，稳增长

我国改革开放以来的几次经济周期波动促使经济政策调整，产生一系列影响，最终传导到人民币汇率，形成汇率风险。随我国市场化进程和开放的推进，人民币汇率对我国经济发展的影响日益深远。这次起于东南亚外汇市场的金融危机，其汇率风险最终演变为一场社会、经济危机。随我国对外经济依存度的提高，在我国经济的新一轮发展中，兼顾人民币的汇率风险，保持平稳的发展将有重要的意义。进入1998年以来，物价连续数月负增长，经济增长回落，总需求不足，政府加大投资，刺激经济。考虑政府、国有企业投资的体制性约束尚未根本解决。在新的一轮增长中，主要依靠体制改革和结构调整，努力实现低通货膨胀，保持人民币实际汇率相对稳定，兼顾短期的增长与长期发展的平衡，消除隐忧，在复杂的国际经济环境下尤为重要。

五、外汇市场运行与人民币汇率风险管理 因此，转轨时期里随着汇率风险生成机制的转变，对风险进行管理的方式也应随之变化，毫无疑问，以前的行政干预方式将会逐步放弃。1994年以来外汇供给大于需求，中央银行入市干预实现了人民币汇率的稳定，中央银行因此承担了基础货币扩张的风险。中央银行以稳定汇率为目标，在目前未实现利率市场化（利率的调整方向往往与经济景气走向相反），公开市场操作的条件不成熟下，外汇市场的供需变化会被动影响中央银行的基础货币伸缩，从而与货币政策的目标相冲突。

同时，由于影响汇率形成的基本经济变量本身的不确定性，使得汇率风险在经济生活中成为一种常态，因此汇率的稳定如果过分依赖于中央银行，其副效应是使汇率风险以一种滞后突变的形式表现出来。为了解决这一问题，政府除充分发挥市场机制的作用，让基本经济变量来决定汇率水平，从而使有关经济主体面对的是一种具有市场风险性质的汇率波动。总之。实行汇率政策的愿旨在于改善经济的运行，若政府操作谨慎，此两个目标不会存在根本性的冲突。第七节 资本项目管制与汇率形成机制的市场化

从东南亚货币危机的实际运行情况看，为了促进外汇市场的平稳运行，必须高度注意资本项目自由化的步骤，并加强对资本流动的管理。泰国采取的政策是积极鼓励资本的净流入。与此同时，金融机构稳健性的加强和间接金融调控工具的发展却滞后于资本项目的自由化进程。最后，泰国的固定汇率制度限制了货币政策在调控外资流入时的自主性，加剧了对于资本回报率不可持续的预期。

更需说明的是，泰国的经验和教训表明，如果一方面采取措施放松资本项目管制，另一方面采取措施管理和发展金融市场，把这两者完全割裂，是不正确的。相反，资本项目的自由化更应被视为经济改革计划中不可或缺的一项重要内容。资本项目的自由化必须与金融市场发展、金融监管加强有机结合起来 放松对于直接投资的管制，对于实际部门的改革意义重大；而放松对于证券投资的管制，从东南亚货币危机的实际运行情况看，通常会与金融部门的改革以及金融市场和金融工具密切相关，这主要表现在：（1）对于流入的直接投资放松管制，通常和针对加强实际部门和本国出口竞争力而采取的改革措施相关。这些改革措施包括，对贸易和投资体制进行改革、进行汇价调整以增强本国的出口竞争力以及放松对于经常项目实施的外汇管制等。放松资本项目下直接投资项目管制目的在于，通过引进管理和技术，通过注入外资以及通过贸易融资的自由化等措施，支持和改造有关行业或部门的发展。（2）放松对于证券投资的管制，一般和本国金融市场的自由化和改革进程－－放松对于利率的管制、培育和发展间接货币调控手段以及加强银行和资本市场发展－－相关。

在资本项目的自由化进程中，为什么要采取协调一致的金融部门改革和资本项目自由化改革？

第一，从宏观经济和国际收支平衡的角度看，经济发展的阶段性和鼓励金融体系的稳健性对于资本流动的规模和结构都有着关键性的作用。

在某种程度上，这些因素对于资本流动规模和资本流动性质的作用至少和直接管理资本流动的法律框架同等重要，或比直接管理资本流动的法律框架更为重要。拥有发达的金融市场和成熟的金融机构的国家在吸引证券投资方面的能力要远远超过那些金融市场和金融机构尚不成熟的国家。在某些情况下，对于银行体系偿付能力或其监管不利的关注会影响和阻碍外资流入或鼓励外资流出，而不管本国是否对于资本项目实施管制与否。金融部门的脆弱性也会被视为直接影响官方是否会采用利率工具来支持本国汇价的重要因素，在这个意义上，如果官方对于采取利率政策支持汇价的措施决心不大，金融体系的脆弱性有可能导致货币危机。更广泛的意义上说，金融体系的脆弱性还会促使公众对于本国经济的前景预计产生疑问。第二，成功的可持续的资本项目开放需要比较成熟的国内金融市场作为支持和基础。

在实现货币政策的目标时，较高的资本流动性会改变不同货币工具的有效性。一方面，一些货币政策，例如信贷控制政策、对于利率实施上限的规定以及较高的准备金等，会因为对银行附加了较高的成本或行政约束，加之资本项目交易的脱媒机制都会使得这些政策实际上无法执行。另一方面，资本项目的放开，使得那些会为整个金融市场的货币或信贷带来总体成本的政策工具能够迅速传导到信贷和外汇市场，从而能够使中央银行影响国内金融机构和金融市场的国内外决策。间接的货币政策工具，例如公开市场业务，在引导利率变动、管理市场上的流动性以及传导货币政策意图等方面会起到关键性的作用。第三，资本项目的市场化直接影响到金融市场运行。

在许多情况下，如果资本项目的开放促进了金融市场的深入发展、多元化发展以及金融市场竞争力的提高，那么资本项目的开放是具有积极意义的。如果允许外资金融机构在本国直接经营，本国金融市场的复杂性还会进一步提高。伴随着资本项目自由化而来的不断加剧的竞争和规模日益巨大的中介服务同时也会为原先受到保护的国内金融机构造成压力，将国内金融机构的问题暴露无遗。当一些国家在出现迅速的资本流入后又出现资本流出时，这些国家经历了银行业危机。银行部门的问题还可能因其自身或贷款人持有的巨大的敞口头寸，而加以恶化。在这种情况下，如果上述机构尚未建立起完备的抵御利率汇率风险的机制，利率汇率的调整无疑会降低上述金融机构的净资产价值。对于银行体系较为稳健的国家来说，由于银行体系不可能对于利率和汇率政策实施制约，因此，这些国家在处理资本撤出时的能力要强得多。第四，外资利用效率即期可持续性依赖于国内金融体系的运行效率。这些又取决于是否具有良好的立法和监管机制，以及是否取消了由于先前的金融抑制而导致的各类市场失灵的源头。由此可见，资本项目的放松管制必须和国内金融体系以及国内金融机构的改革进程相一致。如果金融体系脆弱，最好的政策选择是在实施资本项目自由化之前或与此同时，进行制度性改革。如果这些国家正在吸取国际上先进的经验并正在遵照实施审慎的法规，那么这些国家还需要在其金融立法体系中，对于部分的资本项目实施暂时的管制。不过，考虑到资本项目的可替代性，因此并不能依靠对于资本项目实施管制来保护某些特定的金融机构或金融市场。由此可见，对于一些国家来说，迅速加强其金融市场和金融机构改革是非常重要的。随着开放程度的不断的提高，一国的货币政策和汇率政策所期望达到的不同的宏观经济目标会受到越来越多的限制。任何与利率平价不一致的利率或汇率水平的确定最终都将导致大规模的短期资本流动。如果货币政策的目的在于控制通货膨胀，汇率政策就不可能保证经常项目出现平衡。反过来说，如果汇率政策的目的在于保证经常项目平衡，或者在固定汇率制度下，货币政策如果希望达到保证国内经济稳定性的目的就不那么容易实现。

实施货币政策、汇率政策以及保证国内经济的稳定性，就必须允许本国利率或汇率，或者二者都具有灵活性。考虑到资本流动对于市场波动的弹性、经济波动具有的传导力越来越快以及潜在的传播效应，较高的资本流动性无疑会导致较大的利率或汇率波动。使利率或汇率具有较大的灵活性有助于抵御短期投机资本利用不配套的利率汇率安排冲击本国市场。总而言之，资本项目的自由化必须与体制结构改革和宏观经济政策相配套。要实现资本项目自由化所带来的最大收益，同时尽可能降低风险，就必须采取综合的改革措施。尽管总的来说，改革应按照良好的规划有序的进行，但是并不意味着改革是渐进式的。相反配套改革应和资本项目的自由化协调一致，同时进行。需要认识到的是，在某些情况下，资本项目自由化的改革要比经济金融领域内的其他改革进程还快一些，效果也较好。较快的资本项目自由化还会通过弱化既得利益集团势力，弱化官僚制度对于私人部门活动的干预力，来加快整体改革的进度。它还有助于提高竞争力，促进大规模的资本流动，培育和发展市场。在这些情况下，较快的资本项目自由化进程要求，必须对于国内金融市场和金融机构进行必要的迅速的改革以及必须尽快建立适应宏观经济的政策体系。从世界范围内来看，任何国家都不可能将自身隔绝与日趋统一的国际大市场之外，因此稳步推进资本项目的自由化、促使汇率形成机制的市场化是大势所趋。