2014中国房地产上市公司TOP10研究目的和原则

第一篇：2014中国房地产上市公司TOP10研究目的和原则

2014中国房地产上市公司TOP10研究目的和原则

研究目的1.客观反映中国房地产上市公司的整体发展水平和最新动态，促进房地产上市公司做强做大；

2.发掘综合实力强、最具财富创造能力及投资价值、财务稳健的房地产上市公司；扩大企业在机构投资者当中的影响力，拓展企业融资渠道，帮助企业更快更好地发展。

3.通过系统研究和客观评价，打造“中国房地产上市公司TOP10”品牌，引领房地产行业投资的良性循环和健康发展。

基本原则

坚持以数据为依据，坚持客观、公正、准确、全面的研究原则。

第二篇：2014中国房地产上市公司TOP10研究

2014中国房地产上市公司TOP10研究 由国务院发展研究中心企业研究所、清华大学房地产研究所和中国指数研究院三家研究机构共同组成的“中国房地产TOP10研究组”，自2003年开展中国房地产上市公司TOP10研究以来，已连续进行了十二年，其研究成果引起了社会各界特别是机构投资者的广泛关注，中国房地产上市公司TOP10研究的相关成果已成为投资者评判上市公司综合实力、发掘证券市场投资机会的重要标准。

在新型城镇化战略全面推进、房地产长效机制逐步确立的背景下，房地产板块受到资本市场的广泛关注。一批优秀房地产上市公司聚焦主流市场，积极优化市场布局与产品结构、持续强化快周转运营策略，收获了良好的业绩。未来，这些优秀公司仍有望依托资源整合优势、加速战略投资步伐，开拓更具持续性的业务模式，在行业分化的进程中占得发展先机，具有更高的投资价值。在2014中国房地产上市公司研究中，中国房地产TOP10研究组在总结历年研究经验的基础上，进一步完善了研究方法和指标体系，本着“客观、公正、准确、全面”的原则，发掘成长质量佳、投资价值大的优秀房地产上市公司，探索不同市场环境下房地产上市公司的经济增长方式，为投资者提供科学全面的投资参考依据。

第三篇：2014中国房地产上市公司TOP10研究报告

1．研究背景与目的由国务院发展研究中心企业研究所、清华大学房地产研究所和中国指数研究院三家研究机构共同组成的“中国房地产TOP10研究组”，自2003年开展中国房地产上市公司TOP10研究以来，已连续进行了十二年，其研究成果引起了社会各界特别是机构投资者的广泛关注，中国房地产上市公司TOP10研究的相关成果已成为投资者评判上市公司综合实力、发掘证券市场投资机会的重要标准。在新型城镇化战略全面推进、房地产长效机制逐步确立的背景下，房地产板块受到资本市场的广泛关注。一批优秀房地产上市公司聚焦主流市场，积极优化市场布局与产品结构、持续强化快周转运营策略，收获了良好的业绩，投资价值彰显。

2．研究结果及分析

2.1 中国房地产上市公司整体发展状况分析

“2014中国房地产上市公司TOP10研究”的研究对象主要包括135家沪深上市房地产公司和45家大陆在港上市房地产公司。研究结果显示：2013年，房地产上市公司精准把握市场脉搏，经营业绩实现了稳步增长；但在激烈的市场竞争中，由于规模效应、管控水平、运营效率的差异导致上市公司在盈利表现、财富创造力和财务稳健性等方面的分化日益加剧。

（1）经营状况：营业收入与利润规模稳步增长，业绩分化加速

2010-2013年沪深及大陆在港上市房地产公司平均营业收入及增长率

2013年，房地产上市公司的业绩规模稳步提升，沪深上市房地产公司营业收入均值为56.15亿元，同比增长30.10%；大陆在港上市房地产公司营业收入均值为194.37亿元，同比增长30.08%。同年，沪深上市房地产公司净利润均值为7.29亿元，同比增长8.31%；大陆在港上市房地产公司净利润均值为34.02亿元，增速降至13.05%。房地产上市公司在2011年末及2012年上半年降价促销的项目于2013年集中进入结算期，导致利润空间缩小、净利润增长趋缓，与营业收入的高增长节奏形成较大反差。

为缓解降价促销项目结转带来的利润率下滑压力，房地产上市公司积极强化内部管控降低成本费用，沪深上市房地产公司2013年的销售费用率、管理费用率、财务费用率较上年分别下降0.25、0.44、0.24个百分点，利润空间得到了一定程度的保障。

（2）股东回报：资产收益水平下行，财富创造能力差距扩大

2010-2013年沪深及大陆在港上市房地产公司每股收益与净资产收益率均值

2013年，沪深及大陆在港上市房地产公司的净资产收益率均值分别下降至12.26%和18.18%，每股收益均值与2012年基本持平，分别为0.37元和0.64元。具体来看，沪深及大陆在港上市房地产公司中分别有54%和42%的企业净资产收益率出现下滑，且大多为资产规模小、业绩表现一般的中小企业；同期龙头房企则实现了有质量的增长，行业发展分化加剧。

2013年，沪深上市房地产公司的EVA均值为1.38亿元，同比降低近30%；而大陆在港上市房地产公司的EVA均值为4.04亿元，同比增长22.05%，在财富创造能力方面明显领先于沪深上市房地产公司。沪深上市房地产公司的资本成本均值增幅达23.50%，大大超过税后净营业利润的增幅，同期大陆在港上市房地产公司资本成本增幅仅为13.82%，可见资本成本的快速上升已成为制约沪深上市房地产公司提升财富创造表现的关键因素。

（3）财务稳健性：负债水平小幅上升，高成本拿地加剧现金流压力

2010-2013年沪深及大陆在港上市房地产公司资产负债率与有效负债率均值

2013年末，沪深上市房地产公司的资产负债率均值为64.17%，大陆在港上市房地产公司的资产负债率均值为69.19%，较上年分别上升1.90、2.14个百分点，达到近4年最高水平。剔除预收账款后，沪深上市及大陆在港上市房地产公司的有效负债率均值分别为50.88%和55.59%，较上年上升2.40、1.29个百分点，但总体负债水平仍处于合理可控范围。

受销售态势良好、部分热点区域及城市量价齐升的影响，沪深及大陆在港上市房地产公司加快了扩张步伐，资金流出额度扩大，现金流状况趋紧：沪深及大陆在港上市房地产公司2013年每股经营现金流净额均值再次由正转负，分别下降至-0.38元、-0.11元，现金流压力持续加大。多频次、高成本拿地是加剧企业现金流紧张的主要原因。

（4）投资价值：房地产板块表现弱于大盘，利好政策提升部分公司投资价值

2010-2013年沪深及大陆在港上市房地产公司市值均值及其增长率

2013年，房地产板块表现继续疲弱，全年上证地产指数和深证地产指数分别下跌11.75%和16.16%，涨幅排名在申万一级行业中位列倒数第四，房地产上市公司的市值明显下挫。截至2013年底，沪深上市房地产公司的平均市值为74.77亿元，同比下降10.83%；大陆在港上市房地产公司平均市值为168.71亿元，同比下降19.20%。

由于2013年行业销售形势良好，大部分房地产上市公司的业绩锁定性较强，加之受新型城镇化推进、系列区域规划政策落地等因素影响，地产板块的估值修复行情值得期待。

2.2 2014中国房地产上市公司TOP10研究结果

（1）综合实力TOP10

2014沪深上市房地产公司综合实力TOP102014中国大陆在港上市房地产公司综合实力TOP10

2014排名2 3 4 5 6 7 8

股票代码 000002.SZ 600048.SH 000024.SZ 600383.SH 000402.SZ 600340.SH 601992.SH 002146.SZ

股票简称 万科A 保利地产 招商地产 金地集团 金融街 华夏幸福 金隅股份 荣盛发展

2014排名2 3 4 5 6 7 8

股票代码 3333.HK 0688.HK 1109.HK 2007.HK 0960.HK 0813.HK 3900.HK 2777.HK

股票简称 恒大地产 中国海外发展 华润置地 碧桂园 龙湖地产 世茂房地产 绿城中国 富力地产10

002244.SZ 600376.SH

滨江集团 首开股份10

3383.HK 0817.HK

雅居乐地产 方兴地产

2013年，沪深、大陆在港上市房地产公司综合实力TOP10总资产均值分别为1491.20亿元和1824.55亿元，经营规模持续壮大，同期每股收益（EPS）均值分别为同类上市公司的3.51倍和2.28倍，综合经营绩效优异。

万科、恒大精准把握市场节奏，加快推出中小户型产品覆盖刚需市场，保持了高速周转，综合实力持续位居行业领先水平；华夏幸福把握新型城镇化机遇，持续强化产业新城运营模式，营业收入和利润规模实现了高质量的成长；金融街、荣盛发展、方兴地产等企业把握市场机遇、优化发展策略，净利润分别实现30.54%、44.06%、21.35%的增长，推动综合实力稳步提升。

（2）财富创造能力TOP10

2014沪深上市房地产公司财富创造能力TOP102014中国大陆在港上市房地产公司财富创造能力TOP10

2014排名2 3 4 5 6 7 8 9 10

股票代码 000002.SZ 600048.SH 000024.SZ 600383.SH 600340.SH 002146.SZ 000402.SZ 600266.SH 002244.SZ 000031.SZ

股票简称 万科A 保利地产 招商地产 金地集团 华夏幸福 荣盛发展 金融街 北京城建 滨江集团 中粮地产

2014排名2 3 4 5 6 7 8 9 10

股票代码 0688.HK 3333.HK 0960.HK 2007.HK1109.HK1638.HK0410.HK 3900.HK 1030.HK 2608.HK

股票简称 中国海外发展 恒大地产 龙湖地产 碧桂园 华润置地 佳兆业集团 SOHO中国 绿城中国 新城发展控股 阳光100中国

2013年，沪深上市房地产公司财富创造能力TOP10的EVA（经济增加值）均值达到19.51亿元，是同期沪深上市房地产公司EVA均值的14.14倍；中国大陆在港上市房地产公司财富创造能力TOP10全年EVA均值为11.52亿元，是同期大陆在港上市房地产公司EVA均值的2.85倍，领先优势明显。

中海、绿城、金融街等企业在2013年抓住市场上升期，通过品质及服务的提升强化产品附加值，获得了较高的利润空间。此外，万科、保利、龙湖等企业通过发行债券、银行贷款等多元融资组合有效降低资金成本，实现了更高的经济增加值。

（3）财务稳健性TOP10

2014沪深上市房地产公司财务稳健性TOP102014中国大陆在港上市房地产公司财务稳健性TOP10

2014排名

股票代码 000002.SZ

股票简称 万科A

2014排名

股票代码 0688.HK

股票简称 中国海外发展3 4 5 6 7 8 9 10

000024.SZ 600048.SH 600383.SH 000402.SZ 600266.SH 600340.SH 601992.SH 600376.SH 000926.SZ

招商地产 保利地产 金地集团 金融街 北京城建 华夏幸福 金隅股份 首开股份 福星股份3 4 5 6 7 8 9 10

3333.HK 1109.HK 0960.HK 3377.HK 0884.HK 1238.HK 1628.HK 1369.HK 1862.HK

恒大地产 华润置地 龙湖地产 远洋地产 旭辉控股集团 宝龙地产 禹洲地产 五洲国际 景瑞控股

2013年，沪深、大陆在港上市房地产公司财务稳健性TOP10的有效负债率均值分别为47.99%、51.42%，货币资金与短期及一年到期债务的比率均值分别为1.39、2.52，均优于沪深、大陆在港上市房地产公司同期指标。

万科、金地、福星股份、中海、华润置地等企业的资产负债率及有效负债率也都处于较为合理的区间，稳健经营能力强；同时这些企业多选择了谨慎扩张、合理投资。保障了现金流的充裕，为持续健康增长奠定了坚实基础。

（4）投资价值TOP10

2014沪深上市房地产公司投资价值TOP102014中国大陆在港上市房地产公司投资价值TOP10

2014排名2 3 4 5 6 7 8 9 10

股票代码 000002.SZ 600048.SH 000024.SZ 600340.SH 000402.SZ 600383.SH 000656.SZ 601992.SH 000732.SZ 000926.SZ

股票简称 万科A 保利地产 招商地产 华夏幸福 金融街 金地集团 金科股份 金隅股份 泰禾集团 福星股份

2014排名2 3 4 5 6 7 8 9 10

股票代码 3333.HK 0688.HK 0960.HK 1638.HK 0884.HK 0817.HK 2608.HK 1628.HK 1238.HK 1369.HK

股票简称 恒大地产 中国海外发展 龙湖地产 佳兆业集团 旭辉控股集团 方兴地产 阳光100中国 禹洲地产 宝龙地产 五洲国际

2013年，沪深及大陆在港上市房地产公司投资价值TOP10每股收益均值分别为1.24元、0.75元，是同期沪深及大陆在港上市房地产公司均值的3.35倍和1.17倍；其净利润均值分别达51.96亿元、56.37亿元，分别为同类上市公司均值的7.13倍、1.66倍。

万科、保利、恒大、中海等企业实力雄厚、业绩增长持续稳定，是值得长期关注的价值型龙头公司。龙湖、宝龙、方兴地产、五洲国际等企业则充分发挥商住综合运营优势，开发与持有运营业务快速增长，获得海内外市场的广泛认可，投资价值不断显现。

园区类开发上市公司在促进产业聚合、区域价值提升等方面发挥着更加重要的作用。

2014园区开发上市公司TOP10

2014排名2 3 4 5 6 7 8 9 10

股票代码 600663.SH 600648.SH 600064.SH 600736.SH 600895.SH 600639.SH 600133.SH 600658.SH 000573.SZ 600082.SH

股票简称 陆家嘴 外高桥 南京高科 苏州高新 张江高科 浦东金桥 东湖高新 电子城 粤宏远A 海泰发展

2014园区开发上市公司TOP10紧跟国家政策导向，积极创新优化园区经营模式，加速产业资源整合，强化服务平台搭建和金融创新，在物业租售规模、招商引资额、园区地均GDP等方面进步显著，实现了较好的运营业绩。

浦东金桥、苏州高新等企业通过战略转型和业务结构调整，推动业绩稳步增长，而陆家嘴、外高桥、张江高科等企业抓住自贸区建设的利好因素，积极推进产业调整升级，实现企业综合竞争力和盈利能力的提高，长期投资价值值得关注。

3．结语

2013年，政策调控趋于稳定、房地产调控长效机制框架初现，全面推进的新型城镇化战略蕴含着巨大的行业机遇，全年国内主要城市房地产市场行情稳步向好。房地产上市公司准确把握市场走势，适时调整产品结构及市场布局，并采取灵活有效的销售策略，有力促进了业绩的快速提升。同时，由于规模效应、运营效率、资源整合能力、管控水平的差异，房地产上市公司在经营业绩、财富创造能力、财务稳健性等方面都呈现出较高程度的分化。其中，龙头上市房地产公司表现出了持续稳定的盈利能力，核心财务指标控制得当，市场份额明显提升，吸引了资本市场的广泛关注。

进入2014年，主要城市房地产市场表现较为平淡，部分房地产上市公司业绩增长低于预期。但基于上一年的良好销售表现，房地产上市公司的业绩锁定性较高，结算利润率也将在今年有一定程度改善。同时，随着市场化改革的深入、一系列区域规划政策的出台，为部分上市公司带来较好的增长预期，投资价值彰显。未来，行业分化发展的格局仍将持续，优秀房地产上市公司在保持快速增长的同时，要进一步强化内部管控，提升运营效率和财务安全保障，以实现有质量的发展，为股东、员工和社会持续创造价值，引领行业健康发展。

第四篇：中国房地产企业商业模式研究

中国房地产企业商业模式研究

刘旦

 2013-01-10 09:42:28

来源：《住宅与房地产》2012年第12期（下）

一个公司选择何种商业模式，决定了对经济周期的抗跌性.但模式的选择不是惟一的，也可以是几种模式相互交叉，在房地产市场发展的不同阶段和企业发展的不同阶段，房地产企业的商业模式也随之发生调整甚至完全改变。

近几年，从主流媒体到网络媒体、从创业精英到风险投资家，“商业模式”已成为探讨新经济的焦点概念。当今企业的竞争，不是产品之间的竞争，而是商业模式之间的竞争，房地产业也不例外。随着房地产行业慢慢由粗放发展进入规范化乃至精细化发展阶段，行业的关键成功要素在发生变化。同时，房地产行业也是周期性的行业，持续了两年的房地产调控带来的政策效果正逐步体现。北京贝塔咨询中心通过对50家重点上市公司财报研究发现，目前已经有六成房企突破了财务安全底线，并且房企投资回报也在呈下降趋势，尤其是当预售款监管和土地款的付款政策一再被规范后，正规房企的投资回报就越来越低。因此，面对新的宏观环境，企业如何通过创新商业模式突破发展瓶颈成了众多地产企业关注的焦点。本文总结了业内最具代表性的六大商业模式，通过对标杆企业商业模式的比较研究，尝试预测第三代房地产商业模式及核心优势，以期能为国内房地产企业的转型升级提供参考。

一、商业模式基本理论

1.商业模式概念

目前，学术界对于商业模式的定义仍然没有统一的认识，但大都认可商业模式是企业价值创造的逻辑，是利益相关者的交易结构。商业模式首先要解决的是企业战略制定前的战略布局问题，其次是要解决交易结构的问题，解决连接客户价值和企业价值的桥梁问题。一个好的商业模式在价值上最终总是能够体现为获得资本和产品市场认同的独特企业价值。

2.商业模式构成要素

一般而言，成功商业模式的构成要素包括以下几点：第一，客户价值主张，主要包括目标客户；要完成的工作一一解决某个重要问题，或满足目标客户的某项重要需求；提供的东西一一解决问题或满足需求的一种产品或一项服务，它的内涵不仅包括销售的内容，同时包括销售的方式。第二，关键资源，关键资源必须以盈利的方式实现客户价值主张。其因素可能包括人员、技术、产品、设备、信息、渠道、合作伙伴、联盟、品牌。第三，盈利模式，主要包括收益模式、成本结构（成本是如何分配的，包括主要资产的成本、直接与间接成本、规模经济等）、利润模式、利用资源的速度（为了完成目标数量，我们该以多快的速度来利用公司的资源？这涉及生产前置期、产量能力、库存周转率、以及资源利用率等）。第四，关键流程，以及规则、绩效指标和规范，从而使客户价值主张的传递方式具备可重复性和拓展性；流程：设计、产品研发、寻找供应商、生产、营销、招聘和培训、IT系统；规则和绩效指标：投资所要求的利润率、信用条件、前置时间、供应商条款；条例：投资对商机规模的要求，如何让产品进入销售渠道并抵达消费者。上述四个要素是每个企业的构成要素。客户的价值主张与赢利模式分别明确了客户价值和公司价值，关键资源和关键流程则描述了如何实现客户价值和公司价值。四个要素中任何一个发生重大变化，都会对其它部分和整体产生影响。成功企业都会设立一个相对稳定的体系，将这些要素以持续一致、互为补充的方式联系在一起。

3.商业模式创新的阻碍因素（见下表）

4.需要改变商业模式的5种主要情况

第一，当现有解决方案价格太高或过于复杂，大量的潜在客户被挡在市场之外，需求有待满足的时候。在新兴市场中推广产品也属于这一情形。

第二，当新的商业模式可以使新技术得以充分利用的时候；如苹果和MP3播放器；或者利用成熟技术可以进入一个全新市场领域的时候。

第三，当某个领域尚无“以完成工作为核心”理念的时候。

第四，需要抵御低端的破坏性竞争者的时候。

第五，需要对竞争基础的改变做出反应的时候。在市场中，随着时间的推移，合适的解决方案的定义也在不断变化，导致核心市场细分大众化。

二、中国房地产企业商业模式比较研究

1.万科模式——“高周转、标准化复制”规模制胜模式

万科是目前国内最具代表性的房地产企业，它以贸易起家，1988年进入房地产行业，1993年将大众住宅开发确定为其公司核心业务。万科模式将企业定位为房地产行业内的制造企业，以快速开发为主要经营策略，通过提高周转率来提升净资产收益率。万科以城郊结合部的住宅开发为主，目标客户定位为中产阶层，竞争力来源于产品产业化和管理标准化，形成系列产品线，市场份额较高，净利润率较低，在10%-15%左右。该模式最显著的特征是：主流产品、服务溢价、快速周转、规模制胜，典型企业有万科、恒大、碧桂园等。此种商业模式的发展瓶颈也比较明显：其一，因为业务相对单一，因此风险较大；其二，快速制造，周期大幅度缩短，而技术水平将直接决定资金的周转；其三，目前国内城市扩张的速度在逐渐放慢。突破瓶颈的出路为：其一，拓展二三线城市；其二，打造更长的产品线，做全产品线的开发商；其三，通过产品标准化来维持高周转率；其四，积极参与国家的保障房开发；其五，向建筑施工延伸，使产业链内部一体化。

2.金融+地产模式

金融地产模式以房地产金融业务为发展支持平台和发展基础，通过多样的金融运作方式获取充足资金，以支持房地产业务快速发展。该模式短期内以提高ROIC（投入资金回报率）为目标，中长期以规模增长为主线；业务组合以住宅产业为主，以社区综合运营体为特色，房地产金融作为住宅业务的支持平台。该模式最显著的特征是以基金等方式打造自身融资平台，形成产融互动，典型企业有金地、凯德置地等。

从国内来看，金地是此类商业模式的集大成者，其充分发掘了资金对房地产业务的巨大推动作用，短短几年间迅速崛起。从国外来看，嘉德置地是典型代表，嘉德置地充分运用新加坡良好的金融环境，以基金为载体，使投资者和被投资的商业物业联系起来，形成“地产+金融”模式。此类商业模式发展瓶颈主要为产品线过于单一，以金地为例，整体产品线定位不清晰，覆盖性和复制性较差。突破出路为：其一，强化标准化生产和产品的系列化研发，深度调研市场；其二，强化产品管理能力，在标准化的基础上创新。

3.产业+地产模式

该模式最显著的特征是以旅游、商业、物流等产业方式，低成本获取土地，典型企业有万达、华侨城、美凯龙等。万达集团目前已形成商业地产、高级酒店、文化产业、连锁百货、旅游度假五大产业。万达通过产品业态的组合，以住宅销售和商业融资来实现住宅与商业互动、项目资金自平衡，形成“现金流滚资产”的发展模式。

万达集团的模式本质是新鸿基模式的变型，只是新鸿基是在公司层面以售养租平衡现金流，通过商业模式创新提高回报率，万达则是以土地提高核心成本，对开发物业本身的现金流创造能力和财务安全性提出更高的要求。此模式适用于拥有良好合作伙伴、足够资金储备以及优秀资产证券化能力的房地产企业。发展瓶颈为：其一，产品复杂，设计周期过长，难以快速复制；其二，现金沉淀巨大，靠融资难以为继；其三，商业地产缺乏本土文化特点，不容易打造经典项目。可以通过以下途径寻找突破：其一，“标准化复制”实现全国范围的快速扩张；其二，“大住宅带大商业”实现单项目的现金流平衡；其三，高度捆绑的商户资源实现商业的快速招商、快速开业；其四，将定制的大型商业综合体打包成日REITs上市。

4.轻资产模式

轻资产模式的典型特征是企业投入资本较低，周转速度较快，资本收益较高，具体到地产行业，该模式最显著的特征是以代建、合作等方式形成轻资产运营，典型企业有绿城、中凯等。具体而言，绿城有三种代建模式：①项目代建：甲方已取得土地或与具备很强资金实力的企业共同拿地；②资本代建：通过基金进行绿城旗下的项目合作，这将成为未来长期发展的重点方向；③政府工程代建：为政府代建安置房、经济适用房等保障工程。

5.区域化发展模式

所谓区域化发展模式是指以某个区域为发展中心，深耕此区域，通过在该区域核心城市塑造产品口碑及企业形象，构建地产品牌，然后重点拓展区域内其他城市。该模式以市场主流产品为主，通过标准化实现快速复制，最终达到在区域内市场中占有绝对优势。此模式的代表企业是河南建业地产。建业地产是河南省领先的房地产住宅发展商，主要从事中部地区的房地产住宅开发，以“省域化发展”作为其战略，目前已完成河南省18个地级城市和4个县级城市的全省布局。河南建业集团成功路径可归结为四点：第一，区域定位，在河南省内深耕细作，由中心城市向省内各级城市逐级拓展，通过在省内的深化发展，避免省外异地扩张导致的激烈竞争；第二，产品定位以中高端住宅二级开发为主，挖掘市场需求，领导产品升级，以先进的产品及规划理念打入郑州以外各地市场；第三，规划设计突出产品的人文特色，通过产品系列丰富及产品标准化；第四，品牌及服务，构建品牌、追求服务及产品创新，实现长期发展。此商业模式适用条件为：其一，与当地政府关系密切，拿地、开发等流程可大大简化；其二，区域发展有突出的政策支持推动，有城市大发展的便车可搭；其三，区域内市场仍处于行业发展幼稚期，距离饱和尚远。发展瓶颈是品牌号召力有限，区域发展比较局限。

6.精品溢价模式

该模式最显著的特征是以高端客户为主，打造顶级豪宅，追求超额利润，典型企业有星河湾、汤臣等。星河湾地产是一家以开发高档住宅和酒店为主的房地产企业，以“走精品路线”自主的星河湾如今已成为中国品质地产一面成功的旗帜。星河湾开发至今，一直采取强强联手、整体超越的开发理念，与享誉中外的专业公司联手，不断创新了许多地产界的行业标准，成为了业界长期追随的典范。此类商业模式面临的瓶颈：一是每个项目建设面积动辄百万大盘，单体投入过大，开发周期过长，这与目前市场主流的快进快出的模式相悖，持续能力和抗风险能力不强。二是在当前中国的房地产行业环境下无法快速扩大企业规模，品牌远大于其规模，由于规模因素导致其品牌价值无法较好释放，突破出路是模式输出与管理。

纵观国内房地产开发企业第二代商业模式中的各种表现，虽然方式不同，但却有其共性：第一，紧盯政策，迅速反映，保持先行者姿态；第二，拓展渠道，多方融资，保证资金链健康运转；第三，集中优势，锁定细分市场，保证市场地位；第四，重视人才，精细创新，保证企业生命力。

三、房地产企业商业模式创新路径

从产业的发展规律来看，企业商业模式的创新已经取代了产品创新，成为投资者选择投资对象的重要原因。要确定房地产企业的商业模式，必须要回答三个问题：做什么？在哪里做？怎么做？即选择什么样的产品和业态、进入什么样的区域和选取什么样的价值链定位，即价值链定位、产品业态定位和区域定位。

1.价值链创新路径

根据价值链的集合程度，房地产开发企业的价值链组合可以分为五种类型，分别是地产开发型、房产开发型、物业持有型、金融投资型和综合开发型。在这五种类型中，作为一级土地开发商的纯粹地产开发型随着“招拍挂”的全面实行，已经成为政府职能的一部分。综合运作型是综合了地产开发型和房屋开发型两种价值链增值模式，但由于地产开发部分少了，所以该种模式也相应减少。所以目前房地产企业的价值链组合方式主要是房产开发型、物业持有型和金融投资型。

上世纪60年代美国房地产企业发展过程的一些变化，和中国房地产企业发展转型之中有一些类似之处，发展转型中都有切入产业链。第一种是产业链重整。传统模式中房地产开发企业相当于价值链上各类资源的总包商和整合商，背负着沉重的资产包袱，承担了产业链中最大的风险，而利润却被不断上涨的土地重置成本大量侵蚀。号称“暴利”的房地产开发企业实际上是产业链条中的弱者。第二种是向金融服务转型。基于专业能力和品牌优势，通过房地产金融整合外部资金，以优质资产打包日REITs上市将成为地产企业盈利模式创新的方向。第三种是提供标准化的产品，进入更多的细分市场，提高运营效率。第四是通过成本领先实现企业的竞争优势。房地产企业应根据自己的资源和能力拥有状况选择适合自己的价值链运作模式。

其次，根据价值链理论，房地产价值链类似于一条“微笑曲线”，其价值链前端和后端在整个价值链中增值最大，是整个价值链中最为关键的环节，因此需要房地产企业加大这两个环节的资源配置。对于其他价值链环节，企业可根据自身的资源和能力与处于价值链上的其他企业共同合作，构建最有效的价值链，强强合作，弥补自身资源和能力的不足，共同完成价值创造的过程，这不仅能够大幅度地降低成本，实现更多的利润，还能提高企业的核心竞争力。

2.产品业态创新路径

具体而言，第一，从开发销售到持有商业地产。因为：①增加持有型商业物业比例，开发商可以逐渐改变住宅开发“买地—建造—销售”的单一生产模式，收益部分还可以取自于租金部分。这样就可以分解因政策和市场变动所带来的企业风险。②持有型商业物业比例增多，开发商可以有相对稳定的现金流收益，既可以抵御类似金融危机这样的风险，又为企业融资提供了便利。③不同于住宅开发，住宅开发是“一锤子买卖”，开发完挣完钱拍屁股就走，结果百姓对于开发商难有好的印象，商业物业可以给城市制造生产附加值，提供就业和税源，为城市增加服务配套设施。第二，向其它主题地产转型，如旅游地产、工业地产等。随着社会经济的快速发展和人民生活水平的大幅提高，旅游业已成为炙手可热的行业。对于资金实力相对雄厚的企业而言，旅游地产是个很不错的选择。此外，产业地产也是地产企业应该关注的一个重点。第三，进行产品线调整，增大现金流产品比重，同时，在产品创新上，应突出“产品升级”的概念，具体方向为产品结构/功能升级、产品材料升级、产品理念升级和物业类型升级。

3.区域创新路径

首先，从理论层面，根据生命周期理论，城市生命周期中提供不同的地产发展机会（表1）。其次，从国内现实来看，国内一线城市的房地产市场已趋于饱和，在一线城市发展将受到来自于资金、政策、同业对手等的重重压力，因此，未来房地产行业发展趋势坚定地从一线城市转移到二三线城市。而且随着城市化进程的加快、众多区域规划的出台以及高速铁路网的逐步建成，一线城市被动郊区化，二三线城市主动郊区化趋势明显。同时，从房价表现来看，三线城市总体涨幅高于一二线城市，2011年第4季度更出现涨幅翘尾现象，限购城市价格下跌明显高于未限购城市。最后，从近几年标杆企业拿地城市分布来看，以万科为例，2010年上半年，万科新增加项目43个，其中一线城市仅5个，仅占新增项目的12%。因此，建议房地产企业在区域创新路径上秉持“一线城市插旗帜，二三线城市抢增长”的原则，积极开拓二三线城市市场，坚持“

三、四线未限购”城市优先的原则。当然，地域转移中最重要的是二三线城市的选择，如何评测潜力值是未来房企战略中不可忽视的一环。

总之，一个公司选择何种商业模式，决定了对经济周期的抗跌性。但模式的选择不是惟一的，也可以是几种模式相互交叉，在房地产市场发展的不同阶段和企业发展的不同阶段，房地产企业的商业模式也随之发生调整甚至完全改变。企业必须根据现有的资源状况、资源的整合能力、企业中长期的发展战略等因素来选择适合自己的经营模式，并结合企业的结构和经营现状对模式进行不断调整和创新。

责

第五篇：中国上市公司债券市场现存问题及对策研究

中国上市公司债券市场现存问题及对策研究

——上市公司债券融资研究

【摘要】：随着利率市场化改革不断深化，金融脱媒日益显著，实体经济对直接融资的需求十分旺盛，债券融资作为直接融资的一种重要方式，其重要性与日俱增。上市公司在其经营过程中，融资问题是一个重要的难题。由于债券融资相比股权融资，具有控制权不被稀释、税盾效应等优势，相比银行存款有所获资金规模较大且稳定、筹资成本较低等优势，上市公司越来越多地采用债券融资的方式来筹集资金。本文分析了我国上市公司内部风险控制中存在的问题及原因。并对完善我国上市公司债券融资提出一些建议，以期对我国上市公司融资结构的优化、资本市场的均衡发展以及我国经济的健康发展都具有现实意义和理论意义。

【关键词】：上市公司；企业债券；企业融资；风险控制

一、引言

一般而言，证券市场包括股票市场和债券市场，债券市场又分为政府债券市场和企业债券市场。企业债券是企业融资的主要信用形式之一。在西方发达国家，发行债券融资已经成为企业融资的主要方式和首要选择。而在我国，资本市场因受经济环境、经济制度等诸多因素的影响，企业融资主要还是通过银行信贷，发债融资在企业融资比例中所占的份额少之又少，严重制约了企业规模的扩大和资本市场的良性发展。那么，在我国目前的转轨体制下，我国企业依靠债券融资能不能够快速发展，如果不能，障碍在哪里？如果可以，可行路径是什么？上述问题的解决，对解决企业的资金困境，完善金融市场，促进国民经济快速发展有很强的现实意义。

如今，如何充分发挥企业债券融资优势，完善我国企业债券市场，己成为当今理论界和实务界共同关注的课题。本文从融资的角度，通过对我国企业债券融资产生与发展的回顾，深度剖析了其中存在的种种问题，并对如何发展我国企业债券市场、完善企业债券融资、拓宽企业融资渠道等，提出了若干对策及建议。

二、发展上市公司债券融资的意义

经过投资银行数十年的设计和开发，上市公司债券已经衍生出几十种形式，可以很好地满足融资者和投资者的不同需要，随着经济发展，大力发展上市公司债券具有十分重要的意义。

（一）发展上市公司债券融资对资本市场的意义 1．有利于推进资本市场体系的完善

首先，发展上市公司债券市场有利于实现金融工具种类的多样化。上市公司债券是资本市场基本证券之一，西方国家的企业或上市公司债券融资额占各国每年融资总额的60%以上，而我国还不足5%，缺乏上市公司债券市场，资本市场只能是一个不完整的市场，况且上市公司债券还能衍生出许多新的金融工具。其次，运用上市公司债券的价格机制，有利于推进各证券品种之间的制衡价格的形成。各种资产定价理论基本上是沿着：无风险利率——上市公司债券——股票的线索展开的，这也就反映了资本市场中政府债券、上市公司债券和股票之间在资产定价、风险程度等方面的内在制衡关系，可以说，没有上市公司债券，股票的市场定价是很难明确的，也就容易出现股市的大起大落。最后，有利于降低金融系统的风险。上市公司债券除了起到分散投资风险、稳定有价证券价格的作用外，还能降低银行借短贷长的压力，降低资产负债的期限不匹配，从而降低一国金融危机发生的概率。

2．有利于分散金融风险，保持金融稳定

上市公司债券信息透明度高。发行过程及债券完全兑付前有严格的信息披露、信用评级贯穿始终，违约事实也会公之于众，市场约束力较强，恶意违约者将立即被市场抛弃，有利于减少约束不足导致道德风险的恶意违约，减少企业风险向银行风险转化的概率；其次上市公司债券风险分散。上市公司债券的投资者众多，风险责任分散，加上上市公司债券可以在二级市场流通，发行人信用状况的变化可以通过二级市场价格变化和债券在不同投资者间转手，风险有较多的时间通过较多投资者加以分散，降低了单一投资者的风险，减少了风险积聚并向系统风险转化的可能性，有利于金

融稳定。

3．有利于推进利率市场化进程，促使市场利率的形成

发展上市公司债券市场有助于推进利率市场化进程。我国从 20 世纪 90 年代中期就开始推进利率的市场化，在货币市场中取得明显的进展，但资本市场利率始终无法形成，原因就在于市场主体对利率变动不敏感，例如，从 1996 年 5 月

多，风险责任分散，债券价格的变化可以由不同投资者转手通过较长一段时间加以消化，降低了风险集中性，有利于金融市场的稳定。

三、我国上市公司债券融资问题及成因分析

债券融资是上市公司的一种重要的直接融资渠道，对上市公司资本结构的调整和证券市场的平衡发展都具有重要的作用。本章内容将对我国上市公司进行债券融资的问题进行分析，并找出其问题形成的原因。

（一）我国上市公司债券融资存在的问题

经过二十多年的发展，我国上市公司债券的发行量也达到了一定的规模。特别是近几年受国际金融危机的影响，股票市场持续减弱，股票融资功能下降，使得上市公司债券的融资规模得到了大幅度的提高。但是从总体上来看，我国上市公司债券市场的发展仍然存在不少问题。

1．债券融资占外源融资比例过低

上市公司在选择外源融资的时侯，无论是根据权衡理论，还是根据优序融资理论都体现了债权融资优于股权融资的“优序”思想，应首先举债，然后才是发行股票。根据上海证券交易所的年的研究结果，发达国家的外源融资中，债权融资比重占有绝对的优势，平均在以上，近年来更是有上升的趋势。

我国上市公司债务融资的主要方式有：借款筹资、租赁筹资、商业信用和债券筹资。现阶段上市公司一般的融资顺序是：首先是股权融资，然后是债务融资，最后才是内源融资。受制于上市公司目前的盈利水平普遍较低的状况，内源融资不能满足上市公司资金的需要，导致上市公司内源融资即留存收益在上市公司的融资结构中所占的比重很小，近些年都低于。除去内源融资，上市公司外源融资的方式主要有股权融资和债务融资。从2010年到2014年，企业债券发行额占外源融资的比例分别为10.44%，23.95%，39.73%，42.78%，47.98%。平均不超过35%，这说明目前我国上市公司债券融资占外源融资比例过低。

我国上市公司可以选择的融资方式有很多，例如：IPO、配股、增发新股、向银行借款、发行债券，但是我国上市公司偏向于股权融资作为首选的融资行为，这造成了上市公司融资结构极度失衡，对债券融资的利用很不充分。

2．流动性不足

证券的流动性主要反映在证券投资者结构、流通渠道、流通简易程度上。证券投资者持有结构越丰富代表流通越容易，反之则越困难。证券的流通渠道越多则代表证券的流动性越好，反之则代表证券的流动性不足。证券流通越简易、越没有限制则说明证券的流动性越好，证券流通的限制越多、流通越复杂则说明证券的流动性越差。

据2014年3月统计数据显示，上市公司债券融资的债权人主要是商业银行和基金类。2013年3月商业银行和基金类持有的企业债占企业债总额的54.3%，而持有的中期票据占中期票据总额的比例达到了84.2%。由此可以看出，上市公司债券融资绝大多数都是通过银行间债券交易市场上发行的，很少有在上海证券交易所或深圳证券交易所挂牌上市交易。另外，债券因持有时间固定，一般不能随时买卖，所以也在一定程度上限制了债券的流动性。

债券投资者结构和流通渠道相对单一，而且一般不能随时买卖，所以上市公司发行的债券一般流动性不足，这也在一定程度上增加了我国上市公司债券融资的风险。上市公司在进行债券融资时需要更多地考虑市场的情况，才能更顺利、安全地发行债券。

3．上市公司债券融资风险较大

上市公司债券融资主要面临利率风险及信用风险。利率是影响债券价格的重要因素之一，当利率提高时，债券的价格就降低，此时便存在风险。债券剩余期限越长，利率风险越大。信用风险是指发行债券的公司不能按时支付债券利息或偿还本金，而给债券投资者带来的损失。投资公司债券，首先要考虑其信用等级。资信等级越高的债券发行者，其发行的债券的风险就越小，对我们投资者来说收益就越有保证;资信等级越低的债券发行者，其发行的债券的风险就越大，虽然它的利率会相对高一点，但与投资的本金相比哪一个更重要，相信投资者自己会权衡。

通常是上市公司临时有了融资需求，便发行期限不长的债券来募集资金以解燃眉之急，但是这

样做的很有可能导致上市公司中短期的还债力过大，而导致上市公司的偿债风险增加，上市公司若不能有充足的资金来付息偿本，很有可能会导致上市公司资金链的断裂造成严重的后果。所以上市公司在进行债券融资时债务的期限、结构都应该与上市公司的自身情况相结合，设计适合上市公司的情况的债券品种，否则很有可能会加大上市公司债务集中到期的可能，而导致上市公司偿债风险变大。

（二）我国上市公司债券融资现状的成因分析

我国上市公司债券融资问题的成因主要有以下几个方面： 1．债券融资成本高，风险大

从理论上讲，债券融资的成本低于股权融资，轻股权重债券是上市公司融资的理想选择。但是我国的上市公司在融资时并没有遵循这样的融资顺序，而是对股权融资表现出明显的偏好趋势。我国上市公司在进行直接融资时重股权融资轻债券融资，这主要是因为决定企业融资方式的最根本因素是资金成本，债券融资的主要成本是在预定的期限内支付的利息，而且到期必须还本；而股权融资的成本主要是支付的股利和投资者未来预期的股利的增长。而我国长期维持较高水平的证券市场的市盈率和股价则使上市公司的派息水平显得微不足道，因此投资者期望的投资回报是在短期的市场投机行为中获得的资本利得。因此，以股本扩张进行分配的上市公司也是投资者比较偏好的上市公司。根据企业进行债券与股权融资的对比分析我们可以看出，债券融资具有到期必须还本付息的“硬约束”，相对成本较高，增加了企业的破产风险，而股权融资则具有“软约束”的特点，其资金成本并不具有强制性，没有支付现金流的压力，它可以根据企业实际经营状况的好坏和企业当时的支付意愿而定，具有很大的灵活性。因此，股权融资被上市公司的管理层作为一种长期的无需还本付息的低成本资金来源，这也是上市公司重股权轻债券融资的主要原因。

2．政策管制阻碍了上市公司债券市场的发展

在利率方面，由于长期以来，我国的法律法规对发行上市公司债券的利率存在一个最高的限制，即规定上市公司债券的票面利率不得超过同期银行居民储蓄定期存款利率的 40%。这样一方面会导致发行者热衷于发行上市公司债券募集需要的资金，而投资者却因为利率的吸引力不大而对上市公司债券的投资热情不足，因而使上市公司债券市场的资金供给不足，从而导致上市公司债券市场的发展受到抑制；另一方面，对发行的上市公司债券的票面利率的最高限制在一定程度使得上市公司之间的品质差异不能很好的表现出来。因为无论上市公司债券的发行人自身信用如何，他们都会把上市公司债券的利率定在最高的位置，这样就会使得资信和效益较好的上市公司的融资成本偏高，而一般性的上市公司债券中也不包含风险收益，这样就违背了风险越高收益越高，风险越低收益越低的市场原则，不能体现收益和风险的差异，对于形成金融市场的完整利率风险结构产生了不利的影响。而这种风险结构的缺失，既不利于发债上市公司进行自我完善，也不利于投资者在进行投资时很好的在风险和收益之间进行权衡，导致资源不能进行优化配置。

3．金融基础设施建设落后

二级市场交易不活跃的原因，很大一部分源于我国金融基础设施建设存在滞后性，“券到手中死”现象较为普遍。由于交易清淡，导致有些企业债券无法及时转让和流通，变现能力弱，增大了投资者的投资风险，降低了企业债券的吸引力。

金融基础设施包括法律体系、独立的信用评级机构、会计和信息揭示标准、有效运行的清算和结算系统等。西方发达国家之所以能够有效弱化信息不对称问题，正在于依赖了发达的金融基础设施和政府监管，从而使企业债券融资得到了发展。而我国在这些方面还有很多不完善之处。具体包括：

(1)信用评级的可信度不高。

信息不对称都是企业债券市场发展的主要障碍。这从国内外企业债券市场的发展来看可以得到验证。企业债券市场中良好的中介机构服务质量，能够在一定程度上缓解这一问题。由于我国企业债券发行历史较短，企业信用评级机构评级行为还不是很规范，诚信公正、独立、客观的中介机构明显缺乏。

(2)会计师事务所审计不严。

由于我国会计师事务所良萎不齐，以及在会计师事务所监管制度方面仍存在着漏洞。有的事务所在审计财务资料时，对不具备发债资格企业的财务资料签署无保留意见。这样的企业在发行债券的同时，就存在很大的隐患，将来不能还本付息的可能性较大，相应加大了债权人持有这类债券的风险。还有，主承销商不能全面地协调和把握好发债企业的关口，对承销团的成员协调力度也不大

(3)企业债券市场监管制度不完善。

目前，我国债券市场的管理很不规范，监管主体不清晰。财政部负责管理国债的发行，并会同中国人民银行、中国证监会管理国债的交易流通机制国家发改委单独管理企业债券的发行，企业债券的上市交易则需与人民银行和证监会进行协调证监会管理可转债、可分离上市公司债、上市公司债的发行和交易中国人民银行管理短期融资券、金融债的发行银监会管理商业银行的次级债、混合次级债发行。此外，保监会决定保险上市公司可以投资哪些类型的债券。多头监管看似专业分工，其实是相互制约，易导致多重谈判、发债周期漫长、“寻租行为”等，导致上市公司债券融资效率的下降。

四、完善我国企业债券融资的对策与思考

影响上市公司债券融资的因素很多，大的宏观经济背景、相关政策制度的引导以及上市公司自身的治理结构或经营状况。对于企业个体来说，应根据债券融资现状结合自身状况确定合理的融资结构。上市公司债券市场健康稳定的快速发展有利于我国资本市场结构的完善，建立高效平衡的多元化资本市场，降低金融系统风险，为投资者和资金需求者提供更加多样化的选择；有利于上市公司扩宽融资渠道，优化融资结构；有利于促进我国经济更快更好的发展。在当前的市场环境下，我国上市公司债券面临着良好的发展机遇，发展我国上市公司债券应注意以下几方面的问题。

（一）完善债券流通市场，加大债券品种创新力度 1．完善企业债券流通市场

首先，大力培养企业债券市场成熟的机构投资者。机构投资主体性质的多元化可以有效规避市场中的系统风险。无论是从理论分析角度出发还是从各国的实践经验来看，机构投资者都是企业债券市场的投资主体。机构投资者具有较强的市场风险识别能力和承担能力，能够通过大额交易有效降低成本，同时，机构投资者能够提高企业债券市场的流动性，降低市场风险。因此，应引入大量的机构投资者，提高债券市场的活力，搞活我国企业债券流通市场。应该加大对保险上市公司、商业银行、养老基金、投资基金等机构投资者的培养力度，尤其是养老基金等社会保险基金。在加强监管的前提下，随着企业债券市场的不断成熟，逐步扩大机构投资者的类别、数量、投资范围和比例。

其次，应鼓励个人投资者通过投资保险、基金等集合型投资产品间接投资于企业债券，国家应通过政策引导比如对个人投资者购买企业债券的利息予以减免等，提高企业债券对社会公众的吸引力，逐步扭转社会个人投资者“重股轻债”的倾向，使企业债券像股票一样，成为社会公众的日常投资品种

2．加大债券品种创新力度

创新发展企业债券品种，对扩大企业债券融资很有裨益。在企业债券中，上市企业债券为企业债券中最规范、与国际管理接轨程度最高的债券，相对也最容易管理，应成为我国企业债券发展的主导方向。大力发展企业债券融资，对促进我国资本市场上的金融工具创新、繁荣金融投资品种也很有意义。从国外实践情况看，企业债券是现代金融创新的重要基础性工具之一，在普通的企业债券基础上可以开发出众多的衍生证券投资品种。例如，美国在二十世纪年代为迎合众多具有高风险偏好投资者的需求，曾经出现过大量的“垃圾债券”欧洲诞生了著名的利率与北海油田原油价格相挂钩的“标准石油浮动利息债券”。随着我国投资机构数量和规模的迅速加大，企业债券及其衍生产品势必将成为深受投资者喜爱的又一“热选品种”

（二）充分发挥市场机制的作用

债券利率是反映债券特殊商品的市场价格组成。利率高低反映投资的价值，是决定是否购买债券的重要依据。利率是否恰当直接影响债券发行。利率必须反映发行人信用状况，反映债券供求状况，逐渐完善债券利率形成机制。目前，我国的上市公司为了发债的成功，都实行大致趋同的利率，而对其他因素比如自身信用度、偿债能力、市场需求状况等考虑不足，这不利于企业债券的发展。我国应在恰当的时候，逐渐放松或取消法定利率上限的规定，由企业和市场自主决定，这是利率市场化的趋势。利率市场化是整个债券市场的快速发展和成熟的关键条件之一。不同信用等级的企业债券具有不同的收益率和价格，体现了收益与风险的对等关系，给投资者提供了充分的选择权。我国债券的发展，提高企业信用度，确保投资安全，并解除债券发行管制和利率管制是一个首要前提。中央人民银行对国内市场的利率水平和利率结构承担着宏观调控的责任，要更多地运用货币政策工具来调控利率，使利率从管制过渡到有选择的管制，并最终取消管制，实现完全市场化。

利率水平的多元化是企业债券市场充分发展的重要标志。如今，随着我国债券创新品种的增加比如中小企业集合债等的出现，及较低的信用等级债券的出现，市场对高收益企业债券的需求也呈现不断增加之势。笔者认为，打破现有法规的限制，依照市场需求和企业信用状况来确定债券价格，在强化信用评级机构的责任和机构投资者比重不断增大的前提下，向投资者充分揭示高收益率企业债券的投资风险，则高收益率企业债券的出现不仅不会对我国企业债券市场的发展产生不利影响，相反会促进企业债券市场的进一步发展。

（三）加强金融基础设施建设 1．完善企业债券的信用评级体系

企业债券信用评级体系是成熟的债券市场上不可或缺的金融中介服务，它提示了债券信用风险，影响了债券发行利率，是债券市场的基本要素。债券信用评级体系的基本作用主要体现在说明企业债券信用风险，帮助投资者获得足够的信息对债券投资进行准确判断影响债券发行或流通利率及其在二级市场的流动性是政府部门加强市场监管的有力工具，可以有效防范金融风险。

建立债券评级体系，可以从以下几个方面来完成规范信用评级机构。（1）规范信用评级，机构信用评级机构是信用评级体系中最重要的环节。规范信用评级有利于最大限度降低评级机构的差错，提高评级质量，增加投资者对评级结果的信任度，从而促进评估上市公司的发展及知名品牌的确立。（2）及时、全面披露评级结果。信用评级结果应被债券投资者及时、全面地掌握，从而使投资者能够对信用评级结果的可信度进行分析判断后决定投资策略。（3）适当限制信用评级机构的数量，重点培养高素质、高水平的信用评级机构，以避免行业中产生的不正当竞争影响信用评级的客观性和独立性。

2．加强金融基础设施建设

除了完善企业债券信用评级体系外，还应加强以下的金融基础设施建设完善：（1）完善债券托管和结算服务，提高债券的交易效率。当前，我国企业债券市场存在银行间债券市场询价式交易和交易所市场撮合式交易两种方式。企业债券涉及的交易要素复杂，适合机构投资者和大宗交易，应充分尊重市场主体自主选择交易市场和交易方式的权利，在此基础上，监管部门完善市场管理，逐步放松对企业债券市场的管制，建立有效的市场激励与约束机制。同时充分发挥中介机构和其他参与主体的作用，保证市场的透明度。此外，还应该继续完善严格的信息披露制度及债券托管和结算制度。（2）要统一登记托管体系。改变目前企业债券分割的登记托管状态，由中央证券登记结算上市公司作为场内、场外企业债券发行与流通的统一登记托管机构。利用股票登记结算系统模式，实现上市企业债券的一级托管。（3）鉴于企业债券核准效率较为低下的现状，主管部门应采取多种措施，比如通过市场和中介机构的力量来提高发债企业质量、缓解主管部门压力实行主承销商通道制，使发行主体资质越好的企业会优先被主承销推荐并获得发行通道等，来较好地解决这一问题，进一步推进企业债券核准的市场化进程。

五、结论

本文以发行上市公司债券的上市公司作为研究的对象，以上市公司债券融资理论作为理论基础，然后探析了我国上市公司债券融资存在的问题，并对其成因从多个方面进行了深入的分析。本文通过研究，主要得出以下结论：

1.与股权融资和银行贷款两种融资方式相比，债券融资具有自身独特的优势。上市公司融资的最优顺序为：先内源融资，后外源融资，在进行外源融资时应该首先考虑债权融资。债券融资还具有降低国家金融系统风险和稳定国家资本结构的作用。

2.政府应该逐步放松对金融机构的管制，让市场决定利率，实现利率的市场化；完善相应的市场配套机制等措施促进我国上市公司债券市场的发展。

3.目前我国上市公司的债券融资在外源融资和直接融资中所占比率过低，融资金额在债券市场内部所占的比率也过低，上市公司债券的流动性不足。这些融资现状的成因主要有以下几方面：政府政策管制的阻碍、债券融资成本高风险大、信用评级缺位等。

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