第一篇:券商创新转向
券商创新转向
天津网 2013年5月19日
在这次创新大会上,证监会副主席庄心一提出券商创新的五点共识,首次明确了监管思路的转变,即创新发展与风控合规动态均衡。
“粗放式”创新热潮
过去一年券商创新的亮点主要集中于资产管理业务、以债券为主的固定收益类业务、资产证券化业务以及柜台市场业务等多条主线。
但是,从实际结果来看,并不是所有的创新举措都得到了有效落实。一方面,真正触及核心业务的创新凤毛麟角;另一方面,像理财产品创新、私募基金综合托管、搭建柜台交易平台等去年券商大力发展的创新业务不可避免地加剧了券商与信托、银行的竞争。
被寄予厚望的非现场开户业务,从现阶段看也成为了部分大型券商借佣金差优势,侵蚀地区性中小券商客户存量的利器。
某投行人士称,券商在选择新业务的发力点时,往往是以回报率为导向,低门槛、高回报的业务将成为首选。而通过非现场开户撬动客户,更是业务创新中回报见效最快的。
在一些券商人士看来,行业目前创新仍停留在粗放式的阶段,更多是打着创新的旗号,涉猎本行业或者跨行业的传统业务领域,以价格战争夺存量。
“没有充分的市场竞争,券商创新的内生动力仍然不足。”上述投行人士在接受记者采访时表示,导致这一状况的原因,既有监管层态度不明,也有部分券商裹足不前甚至是人为阻力。
过去一年里,券商资管业务可谓是行业创新的最大受益者。2012年起,证监会为券商资产管理业务的投资范围、行政审批大幅度松绑,并鼓励行业创新。松绑后的资管业务突飞猛进,资产规模从去年的3000多亿元激增到目前超过2万亿,增长约6倍之多。
然而,从券商2012年年报中却可以发现,与信托争夺饭碗,涉及银证合作的定向资产管理业务增速达到571.7%;而能体现券商资产配置和管理能力的集合理财产品,增幅却仅为36.6%。2012年证券行业资产管理业务的净收益率仅为1.55%。换句话说,券商资管业务创新“虚胖”的背后,是以价格战侵蚀银信合作的本质。
另一方面,一些真正具备创新精神的业务,却遭到了大多数券商的冷落。例如资产证券化业务,记者了解的情况显示,目前除了中信证券、招商证券、国泰君安等个别大型券商在积极研究和设计创新产品外,真正积极推进这项业务的券商并不多。
“资产证券化是雷声大、雨点小。领导常常挂在嘴边,但到了业务层面,愿意去做的没几个。多数人都不愿意碰这些难推广、难见效益的业务。”北京某券商投行人士表示,“当然,责任也不全在券商一方,资产证券化业务推出的延迟跟监管层一直没有放开窗口接收材料也有很大关系,有的券商从去年开始就已经在准备相关业务。”
最新消息显示,5月14日,由国泰君安设立的“隧道股份BOT项目专项资产管理计划”正式发行,这是证监会资产证券化业务新规出台后的首单项目。
风险控制先行
2013年,监管“松绑”风格有所变化。
在此次券商大会召开之前,今年2月以来监管层着重针对券商资管的大检查已经进入反馈整改阶段。证监会已要求上海、江苏、甘肃证监局对国泰君安、海通、华泰、华龙的个别理财产品进行现场核查。除了华泰证券的防火墙失效问题外,国泰君安存在销售人员承诺保底现象,海通证券的柜台产品未遵守审批程序,而华龙证券的两个小集合产品违规投资了商业银行票据,这四大券商目前均已经收到相关责令整改的通知。
与上一届券商大会强调“容错”的感受不同,不少券商认为对他们的处罚“不轻”,这让一些中小型券商心有余悸。“大券商都如此,中小券商就更不敢去试了。”西部一家中型券商的副总裁对记者表示。
在上述投行人士看来,越是创新热点的领域,越是风险高发的危险地带。毫无疑问,创新与风险在金融业的发展中历来都是相生相伴。
“券商创新实际上就是一种监管创新。管理层退一步,行业就往前迈一步,如果步子迈小了,可能就被同行击垮了,如果步子迈大了,就会担心刺激监管层。”该人士表示,“对于券商创新过程中出现的种种问题,并不是由于创新过头,而恰恰由于创新不足。对违规行为‘零容忍’,并不意味着创新的终结,更应该是创新的深化。”
与去年证监会发布11条共计36项创新举措不同,今年创新大会并未以监管层的名义出台任何措施,而是以协会专业委员会的名义发布了19大类共74项重点工作,范围涉及场外市场、固定收益、投行业务、经纪业务、分析师、托管、投资咨询、资产管理、创新发展战略等证券行业各项业务领域。
记者在采访中了解到,多数业内人士认为今年券商创新的看点主要集中在资产管理业务审批放开、统一互联债券市场的建立、柜台交易业务试点的扩大、券商资产证券化业务的特色经营等方面。而眼下券商更需要的不仅是依靠政策推动的外延式创新,更加迫切需要向提升资产配置能力和风险控制能力的内涵式创新转向。
今年创新大会并未以监管层的名义出台任何措施,而是以协会专业委员会的名义发布了19大类共74项重点工作。
第二篇:券商创新之我见
券商创新之我见
上海营业部 杨高锋
证券市场经过20年的发展,券商已经过了坐享其成的时期。目前,券商已经面临前所未有的危机,在这种危机下,最大承压的是我们中小券商,由于盈利模式单一,产品服务单一,所以抵御市场风险的能力相对较弱,而市场份额也会逐渐被蚕食。这次欣闻券商大会出了很多制度变革,这对我们来说,是一次弯道超车的机遇。所以对于我们本身来说,打破困局,需要勇气,更需要创新。不才提出一些浅见,供领导参考。
营业部经营,简单来说就是攻守之道,攻就是扩大市场占有率,增加营业部托管资产,守就是降低流失率,稳固现有客户。而攻守之关键就是战术和武器以及队伍,对于战术来说,就是以正守,以奇胜;武器,对于我们券商来说,就是服务产品,我们现有的太少,这就给了我们创造的空间;队伍,目前我们正处在大发展的阶段,人才是我们发展的核心。所以,在今后的工作中我们就围绕这几个方面做文章。首先在队伍建设方面,一方面是增员,一方面是提高员工素质。团队增员又分为营销团队增员和打造高效客服团队,营销团队增员有暗增和明增,暗增,是通过和渠道合作,让各行业的人才为我们服务;明增,就是建设我们自己的团队,我们的营销团队有客户经理和经纪人,客户经理除了正常的招聘渠道如网上、现场招聘之外,我们可以和学校合作,以勤工俭学的实习方式增加劳动力,对于经纪人来说,我们可以通过高提成制度来鼓励经纪人自己招聘组建团队,而客服营销团队的使命就是服务老客户以及进行二次开发,在这个团队里,可以设置两个人来负责电话服务,一个负责投资者教育策划组织各种活动,一个产品顾问负责产品开发及咨询。在提高员工素质方面:
1、从机制方面激励学习,通过考试等提高员工素质;
2、通过内部系列培训提高员工职业素养,通过外部培训拓宽员工素质;
3、引进新的人才形成“鲶鱼效应”,激活现有员工。
4、建立各部门内部的轮岗制度。
五、发挥营业部图书馆的功能。
在服务产品方面,我们必须要下足功夫,因为在证监会鼓励券商创新,其最重要的一环就是服务产品创新,这就意味着我们要摆脱以往经纪业务的单一,而去创造新的盈利模式。在丰富公司产品线方面分为内部挖掘和他山之石两种,内部挖掘就是主要是以证券账户为基础寻找研究各种不同的品种,如股票、债券、国债回购,基金等。通过收益率和风险度等做评估,找出比银行理财产品有竞争力的品种,给不同风险偏好的客户配送不同的产品,而他山之石方面,证监会创新大会也给了我们混业经营的思路,以后我们证券公司也可以代销银行理财产品等,所以目前我们要寻找广泛的金融渠道,和银行、信托、贷款公司等建立关系,研究他们的产品线,以便在时机成熟的时候向客户推送,另外,服务方面,我们不能只停留在股票服务方面,我们要以理财为导向,给客户做一整套的理财规划,如消费规划、投资规划、养老规划等,并配送相应的产品,未来我们券商就是一站式的金融理财平台。
在攻守战略方面,首先我们要解决的是怎么守好我们已有的客户,因为随着市场的竞争,客户流失率越来越大,在流失客户的原因调查中,服务不好占最重要的一部分。因此我们要加大服务力度,是解决流失率的有效方法。而在服务客户之前,我们要做好客户分类工作,在客户分类工作方面,我们必须清楚要了解客户哪些需求,第一,我们要了解客户投资需求;第二、我们要了解客户的其他需求。然后我们再进行客户分类工作,分两方面,对于已有客户,我们通过对客户资料、交易记录等让数据分析师进行数据挖掘,完成客户分类工作;另一方面,设计客户需求分类调查表,通过客户营销团队电话问询调查,完成客户分类工作。而在完成客户分类工作之后,我们要做的有效地服务,服务又分两方面,一方面专业服务,一方面亲情服务。对于专业服务,我们要通过之前我们创新的服务产品完成,在推送方式方面,我们可以用软件平台、电话、交流会等手段,目前我们缺乏有效的和客户在线沟通的平台,因此我们有必要建成自己的客户服务平台。这样一方面能打造我们自己的核心竞争力,另一方面也可以提高客户服务的效率。而这个项目如果总部IT部门不能实现,我们可以外包给软件公司来完成。这个客户服务平台可以实现在线沟通、又可以作为投资产品展示平台等。而在亲情服务方面,我们除了传统的电话沟通之外,我们有可能以俱乐部的形式来运作,策划各种活动来培养感情和资源整合。总体而言,通过专业服务和亲情服务完成二次营销。在攻方面,我们除了传统的营销手段之外,我们也要看到未来市场发展的变化,一旦证监会放开新设网点限制和非现场开户,那么这种竞争将陷入前所未有的激烈,因此我们必须要有应对的手段,第一,加强网络营销,可能的话建设集开户、投资等为一体的网站,而通过百度排名、微薄等推广手段,打造网络营销一体链。第二攻关机构客户,从我们营业部的客户结构来说,散户居多,而机构客户,大客户偏少,因此我们营销团队有必要调整营销方向,以企业、私募等为营销目标,培养核心客户。第三,如果一旦非现场开户,那么意味着全国都是我们营销的地盘,所以我们要开始全盘谋局,可能需要通过异地驻点的形式来增加市场份额。
万类霜天竞自由,市场很大,但是这需要我们联讯人上下一心,不仅要有创新的思想,更有尝试的勇气,在摸索中实践,这样才能柳暗花明,实现联讯发展的又一个春天。
第三篇:券商创新2.0版本
券商创新包含了11条总思路36项具体工作,其中具体出台和已落实有25项,其余11项主要涉及到跨境业务、分支机构的批设、股权激励、风控办法修订等,已形成初步方案,也将陆续出台。
2013年的券商创新将突出几点,包括在产品和业务创新继续推动的情况下,逐步推向基础制度和功能的完善创新;加强风险管理;批设专业性证券公司。
其中,在逐步推向基础制度和功能的完善创新方面,前者是指托管制度、保证金管理制度等,后者则是交易、投资、融资、支付和托管结算功能的创新。
值得注意的是,在行业创新推动产品与业务快速发展之际,风控被提到了与创新并重的位置。
针对快速发展规模已超2万亿的券商资管项目,欧阳昌琼承认从结构来看,主要是靠通道业务的快速发展。
不过对于市场关注的风险,欧阳昌琼表示,“经过跟踪观察和日常监管,还未发现风险性事件,但潜在风险隐患值得关注和重视。”
目前证监会采取的监管手段主要包括四点,一是通过证券公司监管综合信息系统,每个月对业务开展情况、对资金来源、投向结构等,通过监管报表、月报的方式进行跟踪检测;二是正在进行的证券公司检查也重点关注这一领域;三是进行事后问责;四是证券监管部门会加强与其他金融监管部门的监管协作,共同防范可能存在的风险。
“牢牢守住不发生区域性风险和系统性风险的底线。”欧阳昌琼表示。考虑开放牌照
而最为市场关注的是,在金融机构发展边界越发模糊之际,原有券商牌照是否放开。
这一点有望在2013年得到突破,其破题点是专业型证券公司与牌照管理制度的开放。
欧阳昌琼透露,未来证监会想通过批设专业型证券公司,吸引社会上各种资源,推动证券公司商业模式和管理机制的转变。
事实上,专业型证券公司是个市场久违了的名词,目前市场所熟悉的大多是综合型证券公司。1998年,证监会对证券经营公司依法实施监管后,经历了综合治理、处置风险,完成证信分离、银证分离后,除了对外开放的合资证券公司,以及证券公司业务需要设子公司以外,实际上基本没有批过典型的牌照证券公司。
“当时做这个决策也是对的,因为要解决券商清理整顿综合治理的需要,当时也发挥了重要的作用。但随着综合治理完成,以及证券公司对外开放和创新发展的需要,有必要也是时候考虑新设证券公司的问题了。”欧阳昌琼透露,“这个问题正在考虑。”
这意味着,海外通行的精品投行等专业型证券公司,未来将有望重现江湖。有券商高管对记者指出,未来很可能首先获批的是基于网上开户业务的新兴经纪业务券商。
此外,在业务牌照管理思路上,监管层也有新想法。欧阳昌琼透露,证监会会总结过去一些实际做法,借鉴成熟市场的经验,考虑今后能够按照牌照进行管理。即凡是符合条件的市场主体都可以申请相应的业务牌照。
事实上,此前盛传的多家商业银行申请股票承销业务牌照,正是涉及到此方面问题。但值得注意的是,在现行法律法规下,除非国家另有规定,商业银行是无法直接取得A股承销牌照和保荐机构资格。《商业银行法》第四十三条规定,商业银行不得向非自用不动产投资,或者向非银行金融机构和企业投资,国家另有规定的除外。
这意味着,即便证监会未来实行新业务牌照管理思路,商业银行要获得相关业务牌照,仍存法律障碍,业内人士分析,如要实现这一点,银行或需通过收购业务等方式申请特批。
第四篇:券商创新应该自下而上
券商创新应该自下而上
长江商报 2013年5月9日
“每年都开券商大会,难免流于形式。”对于昨日的券商创新大会,知名财经评论员水皮这样评价。“证监会是监管层,不应该参与券商的创新。”
“肖钢昨天不出席会议是对的。作为证监会主席,肖钢如果在昨天的券商大会上表态,那券商们就会跟着做。”水皮认为,“那就是证监会在引导券商,而不是券商主动创新。”
他认为,监管层的职责是监管。如果由他们来引导创新,证监会的监管功能就难以保证。“像最近,新股申购、私募存在很多利益输送的问题。”
“真正的创新应该是自下而上,来自企业自身的创新。”水皮称,目前的券商多是靠天吃饭,牛市赚得手软,熊市就很冷清。券商的创新应该包括产品研究、客户服务、经营模式等多方面的创新。
他举例,券商可以加大分支机构的权限,把分支机构作为独立核算的主体,激发员工的积极性。“像近两年,国信证券等券商发展很快,这都是有模式可借鉴的。”
对此,昨日武汉一位本地知名财经人士表示认同。他分析,眼下的券商盈利渠道单一,过于依赖行情。券商们应找到一些有个性的经营模式。
“创新和风控是一种博弈。”该人士分析,作为监管层,应该在鼓励创新和加强监管之间保持平衡。“就像小孩子学走路,大人既要牵着他防止摔倒,又要放手让他自己去摸索。”
第五篇:2013券商创新大会机构发言
目录
持续推进综合理财服务创新 积极探索证券公司业务转型 国泰君安证券股份有限公司..................................................................................................................................................4
一、综合理财服务创新的背景和基本涵义...................................................................................4
二、综合理财服务创新工作推进情况...........................................................................................5
(五)防范创新风险,组建财富管理一线风控团队...................................................................5
三、不断改进与完善创新方案,是一项长期持续的战略性工作...............................................6
关于资产证券化的业务实践与建议
中信证券股份有限公司...........................................8 第一,资产证券化能够刺激消费,促进经济增长。...................................................................8 第二,资产证券化提高了金融体系的稳定性和安全性。...........................................................8 第三,资产证券化完善了债务资本市场结构。...........................................................................8 第四,资产证券化改善了中小企业融资困境。...........................................................................8
一、中信证券资产证券化业务创新实践.......................................................................................9 第一,专项计划试点阶段推出首单产品。...................................................................................9 第二,首推门票收益凭证专项资产管理计划。...........................................................................9
二、资产证券化业务开展中存在的难点.......................................................................................9
三、资产证券化业务发展建议.....................................................................................................10
(一)法律层面.............................................................................................................................10
(二)政策层面.............................................................................................................................10
(三)发行交易制度层面.............................................................................................................11
(四)产品层面.............................................................................................................................11
打造以固定收益业务为特色的投资银行
第一创业证券股份有限公司.........................12
一、在固定收益业务上的探索和实践.........................................................................................12
二、在发展固定收益业务上遇到的主要困难.............................................................................13
三、进一步发展固定收益业务的思考.........................................................................................14
转型、创新、规范 实现资产管理业务良性发展
申银万国证券股份有限公司.........16
一、转型是证券公司资产管理业务实现快速发展的必由之路.................................................16
二、创新是构建资产管理业务核心竞争力的根本手段.............................................................17
三、规范是资产管理业务持续健康发展的牢固基石.................................................................18
重塑交易功能
创新服务客户
中信证券股份有限公司.................................................19
一、积极开展创新业务.................................................................................................................19
二、重塑做市交易功能.................................................................................................................21
三、政策建议.................................................................................................................................22
建立主经纪商业务模式
发挥券商资本中介功能
中国国际金融有限公司.................24
一、海外主经纪商业务的发展.....................................................................................................24
二、海外主经纪商业务的规模.....................................................................................................25
三、主经纪商业务模式.................................................................................................................26
四、培育机构投资者成为必然趋势,券商面临机遇和挑战........................................................27
五、开展主经纪商业务试点的创新意义 ——培育机构投资者、提高券商核心竞争力、平衡发展与监管的需求.........................................................................................................................28
六、在国内开展主经纪商业务试点的设想.................................................................................29
关于场外市场业务的实践与建议
海通证券股份有限公司.............................................30
一、业务开展情况.........................................................................................................................30
二、业务发展取得成效以及努力方向.........................................................................................32
三、政策建议.................................................................................................................................34
关于发展证券公司场外市场业务的思考与建议
安信证券股份有限公司.....................36
一、场外市场的特质与发展模式.................................................................................................36
二、我国场外市场发展过程中存在的问题.................................................................................37
三、政策建议.................................................................................................................................38
推动“服务产品化” 加快零售业务转型
国信证券股份有限公司.............................39
一、构建差异化服务体系的需要.................................................................................................39
二、国信证券的创新实践.............................................................................................................40
三、问题及建议.............................................................................................................................44
打造量化交易平台
构建专业客户孵化体系
华宝证券有限责任公司.......................45
一、“绝对收益”理财需求旺盛,量化投资业务应运而生.........................................................45
二、打造量化交易平台,实现专业客户交易思想.....................................................................46
三、构建专业客户孵化体系,促进经纪业务转型.....................................................................47
四、量化投资业务面临的一些亟待解决的问题.........................................................................48
创新思路
推进市场化并购重组
宏源证券股份有限公司...........................................50
一、公司在并购重组方面的创新实践.........................................................................................51
二、上市公司并购市场化改革的思考与建议.............................................................................54
关于直接投资业务与另类投资业务之创新实践与建议
广发证券股份有限公司.......58
一、直投业务的创新实践及有关建议.........................................................................................58
二、另类投资业务的创新实践及有关建议.................................................................................60
夯实托管职能
创新托管服务招商证券股份有限公司.....................................................63
一、私募基金综合托管服务的创新实践.....................................................................................63
二、创新感受.................................................................................................................................64
(一)私募基金综合托管服务对客户、证券公司、行业发展均有重要意义.................64
(二)证券公司应充分发挥资本市场主体地位,提升开展资产托管服务的专业化水平,建立与商业银行的差异化竞争优势.....................................................................................65
三、创新业务环境下结算托管体系建设建议.............................................................................65
(一)积极做实托管职能,不断拓展托管服务.........................................................................65
1、积极争取银行间债券市场结算代理资格和上海清算所代理清算业务资格.......................65
2、不断扩大证券公司提供资产托管服务的资产类型...............................................65
(二)优化信用交易结算托管体系.....................................................................................66
1、强化证券公司托管职能,允许客户担保资产作为融资资金来源及融券券源使用.........................................................................................................................................66
2、优化信用交易结算托管制度,提高账户整合度、结算灵活性,在防范结算风险的同时提高运作效率.....................................................................................................66
3、探讨建立“证券借贷”机制,既为证券交收失败提供必要的流动性支持,也为多层次资本市场的构建、各种创新产品的创设奠定良好的基础.............................67
(三)建立多层次的资金应急交收机制.............................................................................68
1、打通中国结算沪、深分公司备付金账户,实现备付金共享.................................68
2、由结算机构、各结算参与机构等一起成立结算互保基金,建立证券公司之间的应急交收机制.....................................................................................................................69
3、利用投资者保护基金建立交收流动性救助机制...................................................69
(四)不断提升结算托管领域的专业化分工,推进结算代理业务的开展.....................69 证券公司结算托管体系建设过程中的业务实践及建议
中国银河证券股份有限公司.70
一、结算托管体系建设过程中的业务实践.................................................................................70
二、今年结算托管体系建设的工作重点.....................................................................................72
三、创新过程中存在的问题及建议.............................................................................................73
关于创新业务风险管理的实践与思考
光大证券股份有限公司.....................................77
一、创新业务风险偏好及业务发展基本情况.............................................................................77
二、公司创新业务发展举措及风险管理情况.............................................................................77
三、创新业务风险管理存在的主要问题.....................................................................................78
四、对创新业务风险管理的一些思考.........................................................................................78
创新驱动
风控护航
在固定收益蓝海里乘风破浪
国泰君安证券股份有限公司...80
一、券商固定收益业务前景广阔.................................................................................................80
二、固定收益业务理念不断深化.................................................................................................80
三、固定收益业务的创新实践全面开花.....................................................................................80
四、创新成效明显.........................................................................................................................82
五、问题和建议.............................................................................................................................82
(一)强化风险控制意识,保持创新节奏,有序、稳步推进证券公司固定收益业务创新发展。........................................................................................................................................................83
(二)抓住机遇,支持证券公司大力发展固定收益业务。.....................................................83
(三)继续完善证券公司在固定收益市场的融资渠道。.........................................................84
(四)鼓励证券公司发展投资银行业务,为实体经济输血。.................................................84
(五)鼓励证券公司开发固定收益为主的托管清算系统、以固定收益业务为契机,融合资产管理业务、固定收益交易投资业务、场外市场业务和经纪业务,开发“综合理财服务平台”........................................................................................................................................................84
如何推动新形势下券商资产管理业务发展
宏源证券股份有限公司.............................85
一、如何客观认识券商资产管理业务现状.................................................................................85
二、未来一个阶段券商资产管理业务发展方向.........................................................................88
三、新形势下发展资产管理业务的政策建议.............................................................................90
资产证券化业务的创新实践与探索
招商证券股份有限公司.........................................94
一、近两年来招商证券在资产证券化业务领域的创新实践........................................................94
二、资产证券化业务实践中存在的问题.....................................................................................95
三、进一步推动资产证券化业务创新发展的建议.....................................................................96
四、未来资产证券化业务的主要发展方向.................................................................................96
证券公司信用风险管理 中国国际金融有限公司...............................................................98 券商直接投资业务创新发展的实践和挑战
中国国际金融有限公司...........................103
一、确定“并购重组产业整合”的差异化投资主题,在不成熟的融资环境中顺利完成PE基金募集..........................................................................................................................................103
二、成功探索并完成“并购重组产业整合”类投资...............................................................103
三、积极寻找并完成IPO外的退出方式..................................................................................104
四、积极开展多元化的直接投资业务.......................................................................................104
关于并购业务创新的业务实践与建议 中信证券股份有限公司.....................................108
一、我国并购市场发展情况.......................................................................................................108
二、中信证券近年来并购业务创新实践情况...........................................................................108
(一)积极开展并购配套融资业务...........................................................................................109
(二)大力推进跨境并购业务...................................................................................................109
(三)设立首支券商系并购基金...............................................................................................110
三、并购创新业务发展遇到的问题及发展建议.......................................................................110
(一)简化跨所有制、跨区域的并购审批流程,降低交易成本...........................................110
(二)丰富并购支付工具,拓宽融资渠道,降低融资成本......................................................111
(三)放松管制、加强监管,积极促进上市公司参与跨境并购...........................................111
(四)多部委协调简化跨境并购审批程序,顺应国际竞争形势...........................................112
(五)关于并购基金业务发展的相关建议...............................................................................112
持续推进综合理财服务创新 积极探索证券公司业务转型 国泰君安证券股份有限公司
一、综合理财服务创新的背景和基本涵义
自2012年5月证券公司创新大会召开以来,我国证券行业迈上了全面创新转型发展之路。证券公司由以往业务规模扩张转向深层次基础功能发挥,由简单证券通道服务转向综合金融服务的发展方向,将逐步转型为真正意义的投资银行。从社会经济背景看,中国经济的快速增长,社会财富的迅速扩张,使综合理财、财富管理成为社会的迫切需求。在上述背景之下,我司设计了《国泰君安证券综合理财服务创新方案》(以下简称《创新方案》)。
我们提出的综合理财服务,是指证券公司向客户提供证券投资顾问业务,以及在其基础之上与客户签订综合理财服务协议,根据协议的约定,接受客户的委托和授权,按照与客户事先约定的投资计划和方式进行投资和资产配臵,并且为客户提供便利支付功能的业务。
综合理财服务的核心,是以客户需求为中心,以证券公司开展各牌照业务为基础,依托集成化、开放式的综合理财服务平台,通过集成化的综合理财服务账户体系,以高效率的资金结算和便捷的支付功能为基础,实现经纪业务、融资融券、期货IB以及资产管理等多种合规业务的服务集成,以统一的系统服务界面和客户服务体系向客户提供专业化、综合化的理财服务。对客户而言,就是实现“一键登录,综合理财”。对公司而言,为客户提供的服务内容将涵盖“全产品”、“全业务”和“全服务”。
综合理财服务通过整合公司内外资源,以投资顾问为服务主体开展综合金融服务,以高效率的资金结算和便捷的支付功能为基础,构筑集聚客户资产的开放式资金通道,逐步形成以产品加咨询驱动为主的收费模式,提升分支机构的多元化创收能力。
综上所述,综合理财服务创新主要体现为“综合”、“集成”和“支付”。从某种意义上讲,综合理财服务创新探索无论是对证券公司客户,还是对公司本身都有重要意义,并将为整个行业的改革与经营转型起到探索、示范作用。
二、综合理财服务创新工作推进情况
(一)统一思想,结合公司战略实施,全面落实《创新方案》
我司已经确立了发展成为综合金融服务商的战略定位。目前,我司内部已就全面开展财富管理和综合理财业务,统一了认识,鉴于实施《创新方案》的复杂性,要求公司各部门协同运作,各业务线共同参与,努力推进《创新方案》的顺利实施。
(二)整体规划,统一部署,公司正在建设综合理财服务平台
根据《创新方案》,我司制定了综合理财服务平台的长期综合规划,将分期开发建设。目前综合理财服务平台的一期工程已经基本开发完毕,包括账户系统、产品中心、理财一户通终端等,正在进行业务测试,可以满足开展综合理财服务的基本业务需求。二期工程建设正在进行立项开发,完成后将全面支持综合理财服务的业务发展。
(三)构建综合理财服务的账户、产品和服务体系
公司以“理财一户通账户”为核心下挂各业务实体账户,构建综合理财服务账户体系,建立了由金融产品、咨询产品和非金融服务产品三大类产品构成的全新产品体系,对接多渠道产品供应商,引入符合市场和客户需求的产品,为客户提供多层次、全方位的产品资源。制定了产品管理、委托人资格审查、产品尽职调查与风险评估等系列配套制度。公司正在结合业务测试,构建综合理财服务体系。
(四)积极申请加入中国人民银行支付系统的业务试点
我司已经向中国人民银行正式申请加入人民银行支付系统的业务试点,并按其要求提交了所需申请材料。当前,中国人民银行已经正式受理了国泰君安证券的申请材料,正在进行内部审批评估工作。
(五)防范创新风险,组建财富管理一线风控团队
我司高度重视创新中的风险管理工作,对于综合理财服务创新业务更是如此。公司目前已组建财富管理一线风控团队,对涵盖综合理财服务在内的财富管理业务风险进行有效监控和管理,支持和保障综合理财服务等创新业务的持续稳健发展。
(六)立足实践,总结经验,公司正在进行综合理财服务业务测试
为了检验已开发完成的一期综合理财服务平台的稳定性、可靠性综合理财服务制度与流程设计的合理性,以及综合理财服务账户体系的客户体验度,公司在北京、上海和深圳地区分别选择了个别营业部正在进行业务测试。在业务测试之前公司对参与测试的分支机构相关人员举行了专项测试培训。通过这次业务测试结果,公司将进一步升级系统平台,完善制度建设,优化服务流程,然后经监管机构确认后再选择公司其他营业网点进行正式试点与推广。
三、不断改进与完善创新方案,是一项长期持续的战略性工作
虽然《创新方案》通过了证券监管机构主持的创新专业评价,并且即将进入实施工作阶段,但是不可否认,《创新方案》仍然存在若干不完善之处。目前我司《创新方案》能够实现的服务功能,距离证券公司全面为客户提供投融资中介服务的目标,或者说与当前商业银行可以提供的理财服务和财富管理服务,还存在不小的差距。因此,从行业持续发展的角度讲,综合理财服务创新不是一项短期就能达成的创新项目,不断改进与完善证券公司的综合理财服务是一项长期持续的工作任务。
(一)全面提升客户体验,需要做实理财一户通账户,进一步拓展账户功能 在《创新方案》中为客户设计了理财一户通账户,可以管理下挂的证券资金账户、信用资金账户、期货资金账户、资管资金账户等实体账户,由于现有法规限制,客户的资金根据理财需求存放在各实体账户中,如果客户想调整理财结构,就需要通过银行渠道进行反复“资金搬家”,客户资金使用很不便利。为此,应当按照客户的需求做实理财一户通账户,使客户能够直接综合管理自己的资金,或者通过它直接进行支付结算,这应该是证券公司未来综合理财服务发展的必然趋势。
证券公司通过综合治理之后,客户资金、资产管理资金,以及自有资金管理已完全分离,各自的交易通道也完全分开,证券公司的合规风控意识与风险管理水平已经显著提高,证券监管的制度、技术条件等软硬件环境已彻底改观。目前,关于证券公司客户资金必须第三方存管的规定与证券市场发展的需求条件已经不能完全相适应,该规定与证券公司开办的创新业务形成的矛盾越来越突出,显著地制约了证券公司对客户有效开展综合理财服务和财富管理服务,影响了客户的资金结算和支付的便利性。希望今后在市场环境与条件合适的情况下,相关法律再次修订时,能够重点考虑证券公司客户综合理财服务的质量和客户体验的满意度,对该条规定进行适当修改,以适应证券市场的长期持续发展。
随着社会经济的发展和居民财富的增长,客户对资本市场的投资需求已经由过去的单一需求转变为多元化的需求。各金融业态都在围绕客户多元化需求,为客户提供综合金融服务。比如,招商银行很早就率先推出“一卡通”服务,平安集团借助包括银行、保险、证券、信托等在内的多种业态优势,打造综合业务处理系统平台,为客户推出“一账通”综合金融服务。面对客户需求的综合化、多元化,证券公司应当迎头赶上,把已有的经纪业务、资管业务、期货业务、投行业务、场外市场业务、海外市场业务、财富管理业务等全业务通过账户集成创新,实现业务的集成协调发展。
(二)证券公司全面开展财富管理业务,实现客户资产集聚,必须拥有完善的支付服务功能
当前证券公司支付功能的缺失仍然是制约开展财富管理业务,实现客户资产集聚的主要瓶颈。国泰君安证券在《创新方案》中设计了跨机构支付功能,并向中国人民银行提出了加入人民银行支付系统业务试点的申请,但到目前为止还未得到正式批复。借此机会,我们也期望监管机构继续给予大力支持,争取早日让《创新方案》的支付功能付诸实施。并建议监管部门以此为契机,鼓励证券公司进行灵活的支付结算模式创新,发展出更加丰富的支付结算业务。
(三)以大类资产配臵服务为核心,创新财富管理的收费模式,实现投资咨询服务的价值
目前,客户在证券公司的证券投资必须由客户自身操作完成。随着金融市场的发展,产品越来越丰富,产品也越来越专业化和复杂化,投资者仅以自己的精力和专业能力难以达到理财或财富管理的期望目标。客户委托有财富管理或综合理财资质的专业人士进行理财或财富管理是成熟市场的常态业务。为客户提供大类资产配臵服务是财富管理的核心价值,但资产配臵服务方案的落地执行是关键。如果证券公司不能让客户执行配臵方案,核心价值就不能转化为商业价值,证券公司就不能形成收费模式和盈利模式,证券行业的财富管理业务也就不能建立稳定的商业生态系统。
因此,希望能够允许证券公司在经投资顾问或理财顾问与客户充分沟通的基础上,客户同意资产配臵方案后,与客户签署财富管理或综合理财服务协议,按照协议规定为客户进行资产配臵服务。这不仅符合客户的理财或财富管理需求发展的方向,而且可以充分发挥证券公司专业服务的特色,逐步形成综合理财服务或财富管理业务的收费模式。这也是综合理财服务需要不断探索与完善的重要方面。
关于资产证券化的业务实践与建议
中信证券股份有限公司
资产证券化的本质是将低流动性、可以产生稳定独立现金流的资产,转化为可交易的标准化证券的结构金融活动。自20世纪70年代在美国问世以来,资产证券化在40年左右的时间里获得了迅猛发展。从历史经验来看,资产证券化在国外的经济和金融市场发展中发挥了重要作用:
第一,资产证券化能够刺激消费,促进经济增长。据统计,美国一半以上的住房抵押贷款、四分之三以上的汽车贷款都是靠发行ABS产品提供资金。
第二,资产证券化提高了金融体系的稳定性和安全性。亚洲金融危机之后,韩国和中国台湾等亚洲经济体引入资产证券化,提高了金融体系的安全稳定性。
第三,资产证券化完善了债务资本市场结构。大陆法系的国家,通常间接融资占据融资方式的主流,如德国、日本、意大利等,随着这些国家引入资产证券化,其债务资本市场的结构更加丰富。
第四,资产证券化改善了中小企业融资困境。目前国外小企业信贷资产证券化业务已比较成熟,其起源可以追溯到上世纪80年代美国小企业管理局的担保贷款证券化,目前欧洲则是小企业信贷资产证券化的主要市场。
目前,我国正在开展的资产证券化业务主要有三类:一是由证监会主管、主要以专项资产管理计划为特殊目的载体的证券公司资产证券化;二是由中国银行间市场交易商协会主管的资产支持票据;三是由银监会审批资质、人民银行主管发行的信贷资产证券化。
中信证券一直关注国内外资产证券化业务的发展,并于2006年组建了专门的资产证券化业务团队开展此项业务。中信证券在国内各类型资产证券化领域中表现积极,积累了较为丰富的项目经验,拥有较高的市场份额,承销业绩市场领先。在证券公司资产证券化领域,中信证券是完成项目最多的证券公司;在信贷资产证券化领域,中信证券是市场承做单数最多、承销规模最大、证券化类型最为丰富的证券公司;在资产支持票据领域,中信证券主承了首批资产支持票据三单中的两单。
在这里,我将重点介绍中信证券这几年在证券公司资产证券化领域所做的工作、以及我们的思考。
一、中信证券资产证券化业务创新实践
中信证券参与证券公司资产证券化业务的时间较早。专项计划2005年至2006年共推出9单,中信证券担任其中1单,江苏吴中BT专项资产管理计划的计划管理人和推广机构,产品发行规模16.58亿元。而后,该业务进入总结与试点阶段,在此期间,多单项目获批或处于审批之中,实现发行共计3单,发行规模44.6亿元,均由中信证券担任计划管理人和独家推广机构。
中信证券注重证券化基础工作的积累,在基础资产选择、现金流分析、交易结构设计、申报材料制作、产品定价和推介销售等全流程,均注重建立专业优势并打造核心竞争力,在运作机制和业务流程方面也实现了专业化分工。此外,中信证券在资产证券化领域开展了一些研究,并进行了一系列的创新实践:
第一,专项计划试点阶段推出首单产品。2011年8月,中信证券作为计划管理人和推广机构,成功设立远东二期专项资产管理计划,在产品结构设计、信用增级方式、及产品销售上均实现了创新。
第二,首推门票收益凭证专项资产管理计划。中信证券根据国际经验并结合我国现有法律环境,设立了欢乐谷主题公园入园凭证专项资产管理计划项目。该项目系专项计划问世以来,第一单以主题公园入园凭证为基础资产的项目,在资金转付、交易结构等方面开创了基于该类资产开展证券化业务的先河。
第三,中信证券不仅专注于企业资产证券化领域的创新,在金融资产证券化领域,也进行了一些创新基础资产的研究和探索。
二、资产证券化业务开展中存在的难点
2013年3月15日,《证券公司资产证券化业务管理规定》(以下简称“证券化业务管理规定”)正式公布,证券公司资产证券化业务由试点转为常规,目前各项资产证券化的创新工作正在推进之中。结合证券化业务管理规定公布之前的情况,我们感觉业务开展存在以下难点:
从法律层面来看,证券公司资产证券化业务的法律体系相对薄弱,没有出台更高层级的法律规章,会计、税收、信息披露等方面没有完善的配套规定,无法完全满足企业资产证券化未来发展需要。
从政策层面来看,首先,目前证券公司资产证券化产品仍然采取审批制;其次,主体资质一般但拥有良好基础资产的企业参与较少;第三,基础资产类型有待进一步丰富,证券化业务管理规定中明确的信贷资产、信托收益权、商业物业等,仍需进一步落地,航空公司客票收益权、有线电视收费、版权收费等,仍待市场进一步挖掘;第四,信用评级体系仍待完善。
从交易制度层面来看,证券公司资产证券化产品主要在上交所固定收益平台或深交所综合协议平台进行交易,做市制度尚不完善,无法进行标准券质押式回购,影响了产品的流动性,对资产证券化产品的发行定价均带来了一定影响。
三、资产证券化业务发展建议
(一)法律层面
1、推动制定更高层级的法律法规
为加快资产证券化业务的发展,我们建议借鉴国外经验,针对资产证券化,协同其他监管部门,推动全国人大或国务院制定专门、统一的资产证券化方面的法律法规,为资产证券化的发展提供更高层级、更加完善的法律环境。在此基础上,进一步丰富证券化载体,完善SPV的法律基础,并进一步完善专项计划的独立性。
2、推动完善会计与税收等配套规定
目前,证券公司资产证券化产品会计与税收方面的配套规定尚需完善。在会计处理方面,建议对资产证券化的会计处理进行明确规定,对资产出表的量化标准、具体会计核算方法等予以明确。在税收方面,建议推动明确资产证券化的税收政策,包括产品投资与交易的税收政策、原始权益人购买次级产品的税收政策、原始权益人实现基础资产现金流过程中的相关税收政策等;同时,为促进企业资产证券化市场发展,建议对交易各环节涉及的税收问题采取优惠政策,对一些税种予以减免。
(二)政策层面
1、简化审批,做大市场规模
建议推动证券公司资产证券化产品由审批制向核准制乃至注册制转变。审批方式的转变有利于增强融资方积极性,做大产品市场规模,也有利于解决资产证券化当前面临的投资者结构、产品流动性和法律法规等方面的问题。
2、进一步拓展原始权益人范围
一方面,建议围绕我国经济结构的调整方向,进一步支持城镇化、农业、西部大开发、节能环保、文化产业等类型的企业作为原始权益人,以其拥有的合适基础资产开展资产证券化;另一方面,建议进一步鼓励具备良好基础资产的中小企业,以资产证券化形式进行融资。此外,还可以探索非特定原始权益人的业务模式。
3、进一步丰富基础资产类型
基础资产类型方面,建议根据证券化业务管理办法的规定,进一步支持商业物业、信贷资产、信托收益权、融资平台BT应收款、航空公司客票收入以及有线电视收费等新型基础资产开展资产证券化。
4、丰富投资者范围,提高市场深度
推动银行业金融机构成为企业资产证券化产品的重要投资者。建议:一是推动放宽参与银行范围,推动所有银行业金融机构参与交易所市场固定收益产品交易;二是推动银行全面参与集中竞价系统和固定收益平台或综合协议交易平台的固定收益产品。
(三)发行交易制度层面
扩展交易平台,完善交易制度。一方面,建议拓展企业证券化产品的交易平台,探索满足准私募概念下最大范围的产品交易流通,在立法实现突破的前提下,探索企业资产证券化产品从交易所固定收益平台或综合协议交易平台扩展到集中竞价系统、甚至实现跨市场发行流通。另一方面,建议完善企业资产证券化产品交易制度,最主要的是探索企业资产证券化产品进行标准券质押式回购交易,此外,大力发展针对企业资产证券化产品的做市制度。
(四)产品层面
1、探索多元化信用增级方式
目前证券公司资产证券化项目信用增级措施主要包括优先、次级分层、第三方提供担保、原始权益人提供差额支付承诺、商业银行提供流动性支持,信用增级方式相对单一。
未来随着原始权益人信用级别从高到低的扩展,原始权益人差额支付承诺的信用增级效力减弱,寻找资质较高的担保人也有一定难度,因此,应探索多元化的内部和外部信用增级方式,建议内部信用增级方面,建议增强次级对优先级的支持力度,同时,积极探索超额抵押、储备金账户等内部信用增级措施;外部信用增级方面,建议积极探索商业机构对企业资产证券化担保的支持,并探索债券保险等方式。
2、根据市场需求进行适度创新
目前我国资产证券化业务处于发展阶段,产品结构相对比较简单,未来可以根据市场需求的变化进行适度创新,增强产品的深度和广度,如引入基础资产循环结构设计、设计回购、回售选择权条款、引入利率互换机制等。
打造以固定收益业务为特色的投资银行
第一创业证券股份有限公司
近几年,围绕“打造以固定收益业务为特色的投资银行”的发展战略,第一创业大力发展与债券相关的交易、做市、承销、大宗经纪、资产管理等固定收益全业务链业务,目前公司固定收益业务占总收入比已超40%。现在我将我们在固定收益业务上的一些探索、思考与未来发展的建议向大家报告如下:
一、在固定收益业务上的探索和实践
(一)确立“打造以固定收益业务为特色的投资银行”的发展战略
第一创业前身是1993年成立的佛山证券,2002年迁址至深圳并更名,那时,我们只有7家营业部。在当时主要以经纪业务为主的证券市场,我们深知,这样的营业部数量不可能支持公司做大、做强、做出特色。2003年,我们开始进入银行间市场,2004年交易量就占据业内前四名。随后近10年,我们基本保持这样的位次。
2012年,行业创新大会召开,证监会和协会推出了一系列推进证券公司改革开放、创新发展的思路和措施,尤其是推动证券公司基础功能恢复、放宽业务范围和投资限制,鼓励证券公司去同质化、去低端化,建设以交易业务为核心的机制,中国固定收益业务的空间进一步打开。为此,在创新大会后,我们根据“有所为,有所不为”的方针,确立了“打造以固定收益业务为特色的投资银行”的发展战略,希望能在固定收益业务领域做深、做精、做出特色。
2003年进入银行间市场做债券交易,是公司迫于自身条件的被动选择;2012年确立“打造以固定收益业务为特色的投资银行”的发展战略并布局,是公司基于内外条件改善的主动设计。
(二)打造固定收益的全业务链
围绕“发展金融产品设计创造、销售及交易为主体的资本中介业务”的定位,第一创业努力打造固定收益的全业务链。
在债券现券交易上,公司是人民银行一级交易商,2012年实现交易量1.8万亿元,近几年交易量一直保持在行业前四位。
在债券承销业务上,近两年公司实现各类债券承销都在1000亿元以上,分别排业内第6位、第8位。
在利率互换业务上,自2012年5月取得资格开展业务至今,已与20多家机构签署了金融衍生产品交易主协议并可在外汇交易中心前台系统进行交易,业务季度增长率保持在200%左右。
在债券做市业务上,我们提供的服务基本涵盖市场上大部分的债券和衍生品,包括国债、金融债、中票、短融、企业债、公司债以及利率互换等衍生品,2012年公司国债做市交易量业内排名第二。
在债券大宗经纪业务上,我们开展了一级债券报价业务和二级债券报价业务。一级债券报价业务代理非专业金融机构的投资者申购新发行未上市的债券,使其进入到债券一级市场;二级债券报价业务是通过柜台报价平台,就已经在交易所上市的债券提供双向报价服务。公司在2012年还大力推进“买债券到一创”活动,在媒体和营业部推广债券知识教育活动。以上业务和活动,将很多投资者吸引到交易所债券市场,并提高了市场的流动性。在资产管理业务上,我们贯彻绝对收益的理念,积极发展固定收益类的资产管理产品。公司目前集合资产管理产品近100亿元,其中,债券类占60%以上,所有产品均实现正收益。
(三)完善机制,强化风险管理
在发展固定收益业务的过程中,为加强风险管理,防范利益输送,我们作了如下一些探索:
1、销售、交易分开:债券销售员只负责客户管理和推介,了解、挖掘客户需求;交易员不接触客户,但债券的定价和交易实现则由其完成。这种机制能较好地避免一人既负责客户、又负责交易的利益输送问题。
2、前、中、后台分离:债券交易的清算职能由独立的清算托管部负责,他们每天都会做估值和交割的评审;风控部门每天也会对交易价格和交易量作检查,通过对比中债估值数据、双边报价、近期市场成交情况及相关品种的收益率状况,综合考察债券投资交易行为的适当性。
3、交易对手授信管理:我们对所有的交易对手都按标准进行评级,并按确定的授信额度进行交易。
二、在发展固定收益业务上遇到的主要困难
不断增强证券公司的资本市场中介功能是证券公司改革开放、创新发展的重要目标。资本中介功能的发挥使证券公司成为资本市场的组织者、产品的设计者、流动性的提供者、交易的参与者和对手及风险的管理者。固定收益业务及其衍生品因其市场容量大、产品多、参与者多及风险管理需求不同,尤其是能为市场提供流动性和价格发现的做市业务,特别适合券商资本中介功能的发挥。
做市业务,券商既要有充足齐全的产品作底仓,又需要很大的资金为市场提供流动性,这对券商的资本消耗非常大,光凭自有资金显然不够,因此,我们迫切需要拓宽负债经营的渠道,提升业务杠杆空间。相比这些资本中介业务的本质要求,我们在发展业务上面临如下困难:
(一)负债经营渠道狭窄
目前,券商可通过短融、次级债方式融资,但短融规模有控制(待偿还余额不超过净资本的60%),期限有制约(最长不得超过91天),用途有约束(不得用于固定资产投资、长期股权投资等);次级债融资成本又很高。我们迫切希望《证券公司债务融资工具管理暂行规定》、《公司债券相关管理办法》尽早出台,以改善证券公司缺乏持续有效的长期融资渠道、融资成本高的缺陷。同时,我们也希望行业能共同推动银行间市场对券商同业拆借限制的取消。
(二)杠杆不足,空间不够
目前,证券公司在银行间市场债券回购资金余额不得超过实收资本金的80%。银行间市场是券商固定收益业务的主战场,这种与注册资本金挂钩的限制,制约了券商借用杠杆拓展固定收益业务的空间。
因此,市场通常用债券代持,也称开放式回购的方式来放大杠杆。在这种模式下,投资机构以现券方式卖出债券后,跟交易对手约定,在将来某一时点重新买回该债券,该交易一般不通过同业中心交易平台完成。这种操作模式,质押券不被冻结,融券效率提升;结算可采取包括DVP,见券付款,见款付券等多种方式,不必逐笔交收且到期返还,可实现融资的无缝对接,提高融资效率;同时,交易双方还可根据市场及自身状况,提前结束回购,交易方式更灵活。相比而言,这种开放式回购主要因为其更符合场外的特征和实现杠杆规模的扩大,而在市场有比较大的生存空间。
近期,银行间市场陆续曝出几起利用债券代持进行利益输送的违法违规事件,其主要方式是通过不合理的价格差来实现,正规的交易回购价格通常是通过事先的回购协议来确定,价格差只反映相对应的融资成本。我们认为这些事件的发生主要由于个人道德风险引起,并不意味着这项业务本身或债券市场本身存在很大问题。我们一方面可通过呼吁完善多层次的做市商制度,另一方面,券商本身也可完善投资交易管理机制,如定价程序、询价留痕、销售交易分离、前中后台分离与制衡等,来促使市场价格更加合理,交易行为更加规范,防止出现违法违规事件。
(三)不能从事代理结算业务,后台支持功能受限 目前银行间市场的债券结算代理只限于银行,证券公司在债券业务上的后台支持功能受限,做市交易能力受限,也不利于交易所、银行间市场两大债券市场的联动。
(四)产品不足,做市功能受限
目前非金融企业债务融资工具的主承销商只限于AA及以上级别的券商。这种规定主要从分类评级考虑,偏向规模,未全面考虑券商在债券领域的能力及影响力。
在国外,券商除固定收益交易外,还可做商品与外汇的交易。《关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施》提出,允许具备条件的证券公司依法投资金融期货、商品期货及其他非证券类金融产品。2012年证券公司自营业务投资范围修改后,证券公司可投资范围增加到金融衍生品,但由于主流品种国债期货没推出,证券公司目前不能进入外汇市场和黄金市场等,做市功能还受到很大限制。
三、进一步发展固定收益业务的思考
(一)完善做市商制度,形成多层次的债券场外交易市场
目前,中国市场所有债券投资者(包括银行、保险、券商、基金、私募、和其他各类丙类户等)基本上是以同样的角色参与二级交易市场,既是做市商,又是投资者,全体成员处在一个扁平的交易平台上,任意双方的一对一交易原则上可以完全封闭地进行,不需要任何第三方介入,交易价格原则上也没有约束。这种市场结构不利于做市商制度流动性提供者、价格形成机制的发挥,也为利益输送提供了可能。
与中国银行间市场扁平化的结构不同,美国债券场外交易市场一般分为做市商间的市场、做市商(做市商面向客户报价并保证成交)与客户间市场(需要买卖债券的投资者及其经纪商所形成的市场)。做市商间市场不对客户开放,而做市商和客户间市场则是除交易商之外所有客户参与场外交易的平台,每位投资者的交易都通过做市商来完成,而不在投资者之间来进行。对做市商相对更严的监管和较高的准入门槛及做市商间的竞争,使做市商的交易价格相对更为合理,市场更透明、价格驱动的运行机制更有效,客户之间很难进行利益输送。
(二)完善固定收益的全产业链(FICC),全面提升证券公司服务资本市场和实体经济的能力
固定收益的全产业链业务,即固定收益、外汇和大宗商品的销售与交易,简称FICC(Fixed Income, Currency and Commodities),其主要服务和产品包括:(1)就基础性债务工具(如债券、货币市场工具)、结构型债务工具(按揭抵押证券等)、利率与信用衍生品、货币、商品及其他产品进行交易;(2)固定收益产品的承销和分销;(3)设计金融衍生产品,并达成交易;(4)帮助客户进行不良固定收益证券的投资等。
从一个完整的市场体系看,固定收益的债券或其衍生品、外汇和商品具有非常大的相关性,在国际市场上的债务工具除与利率相关外,本身就隐含着汇率风险,商品本身就是对冲通货膨胀和利率风险的主要工具,因此固定收益的债券或其衍生品、外汇和商品因其业务领域的高度相关性而构成了一个完整的产业链,成为投资银行一个重要的业务单元。
目前,我国已逐步进入以金融脱媒、利率和汇率市场化、资本项目加大开放为主要特征的金融深化过程。十八大提出深化金融体制改革,加快发展多层次资本市场,稳步推进利率和汇率市场化改革,逐步实现人民币资本项目可兑换,完善金融监管,推进金融创新。FICC中的债券直接融资、及债券衍生品繁多的特性,非常有利于推动金融创新,满足丰富多样化的融资与投资需求,支持实体经济的发展;债券及其衍生品场外市场的发展,有利于多层次资本市场体系的完善;FICC中的利率和汇率衍生品市场工具,有利于我国利率市场化和以市场供求为基础浮动汇率制度的改革,并促进人民币国际化的进程。在一个金融企业中,除FICC外,我们还很难找到一个业务体系能比较完整、系统地满足中国金融体制改革的需要。
因此,目前,伴随着人民币国际化的进程,进一步发展债券市场,完善债券市场体系和机制建设,同时充分建立和发挥证券公司在债券、外汇、大宗商品市场的做市交易功能,完善证券公司固定收益业务链,不仅是证券公司资本中介功能的重要突破口和发展方向,也是满足当前中国实体经济发展需要,建立与世界第二大经济体相适应的金融体系的现实需求,更是中国企业走向海外,中国经济更广泛地融入世界舞台的刻不容缓的迫切需要。
谢谢大家!
转型、创新、规范 实现资产管理业务良性发展
申银万国证券股份有限公司
去年创新大会以来,在监管层和证券公司共同努力下,证券行业锐意创新,迎来了创新发展的春天,无论是在证券公司的功能作用还是在行业盈利水平方面都已经显现出积极成效。证券公司资产管理业务“一法两则”的修订出台,为资产管理业务创新提供了制度保障,有利于改变证券行业目前在金融同业竞争中的弱势地位,提升证券公司在泛资产管理时代的竞争能力。
在中国证监会、中国证券业协会的正确领导和大力支持下,申银万国在这场创新变革中找准突破口,积极探索实践,近年来实现了资产管理业务的快速发展。
一、转型是证券公司资产管理业务实现快速发展的必由之路
经营理念的转型是资产管理业务发展的前提。我们初步实现了从过去以业务为导向的经营模式向以客户需求为导向的转变,从“坐商”向“行商”转变。不再单纯满足于公司有什么产品,而是更加注重市场需要什么产品、注重客户需求。近些年证券公司传统客户需求发生了很大变化,追求稳定收益的客户越来越多,客户资产配臵中稳定收益类产品比重越来越高,因此,证券公司资产管理业务就是要通过开发固定收益类以及类固定收益类产品来满足客户需求。证券公司融资类客户需求也发生了变化,客户不再单纯满足在股票市场、债券市场融资,而需要更加灵活多样的融资方式和融资渠道,这也给证券公司专项资产管理业务带来商机。
资产管理业务重点初步实现了从过去紧盯证券市场向金融市场延伸的转变,客户需求多元化需要我们从整个金融市场领域进行产品设计和资产配臵。从另外一个角度讲,中国的理财市场很大,目前银行、保险、信托、基金等机构的资产管理规模已达近30万亿元,40多万亿元的居民储蓄存款中未来也将会有一部分转化为理财资金,这些都是证券公司资产管理业务可以不断拓展的广阔空间。
努力实现资产管理业务从简单的通道式业务向自主管理型业务的转型。要加快改变“做通道、赚快钱”的粗放式经营模式,利用监管创新的有利环境和证券公司自身优势,立足服务实体经济,既不简单模仿基金,也不盲目照搬信托,努力探索一条适应证券公司自身特色的资产管理业务发展道路。资产管理业务成为推进公司经纪、投行等业务转型的重要手段。
资产管理业务可以最大限度地带动和协同其他传统业务的转型。通过资产管理业务可以完善证券公司的产品线,有助于传统经纪业务向财富管理转型;通过资产证券化等产品,可以有助于投行逐步摆脱对通道融资业务的依赖,不断拓宽综合金融服务;通过自有资金参与资产管理产品的配臵以及为资产管理产品提供交易服务等方式,可以带动传统自营业务向资本中介业务转型。
二、创新是构建资产管理业务核心竞争力的根本手段
创新是证券公司不断发展壮大的灵魂和根本手段。我们在资产管理业务创新中坚持三项基本原则:一是创新产品要符合市场需求和客户需要,二是要依托行业特色、符合公司实际情况,三是要风险可控、有利于构建可持续的盈利模式。
紧紧围绕客户需求进行产品创新,搭建产品线。近年来,申银万国以满足客户多样化的金融服务需求为目标,以理财服务、融资类等主动管理的产品作为主攻方向,不断丰富产品线。公司推出了多元化的产品系列,除了传统的股票基金产品、债券产品外,开发了货币市场投资产品、量化投资产品等。目前拟推出结构化产品,包括债券分级产品、定增分级产品。下一步公司还将积极研究和探索金融衍生类产品,利率、汇率产品以及跨境套利产品。
充分依托证券行业的优势开展资产管理业务创新。与其他金融行业相比,证券公司有着许多独特的优势,与银行机构相比,证券公司资产管理可以进行横跨资本市场和货币市场的资产配臵;与信托公司相比,证券公司拥有营业网点、销售渠道,拥有稳定的客户资源;与保险机构相比,证券公司拥有大量的较高风险偏好的客户,更容易设计个性化的产品。我们要充分运用好这些比较优势,差异化竞争,形成证券公司资产管理的经营特色,通过高素质的投研队伍强化产品设计,通过跨市场交易实现更广泛的投资配臵,通过投行队伍了解实体企业不同发展阶段的经营状况和经营需求开展多渠道的投融资业务。
坚守风险可控的底线进行资产管理业务创新。美国金融危机等再次给国际投行带来深刻教训,申银万国在资产管理业务创新中以风险可控、可承受作为必备条件,不犯别人已经犯过的错误。资产管理业务要坚持务实创新,创新产品不能昙花一现,要有利于构建可持续的盈利模式。
积极推进管理创新,为资产管理业务创新提供强有力的保障。申银万国实施了事业部制改革,由事业部组织全公司包括分支机构在内的资产管理业务的开发和管理工作,坚持“统一管理,统一风控,统一后台运营”以及前中后台互相分离。通过事业部制的实践探索,既强化管理、提高决策运营效率,又有效整合功能资源,有力地推动资产管理业务创新发展。
三、规范是资产管理业务持续健康发展的牢固基石
一流的业务创新能力必须有一流的风险管理能力相匹配。与传统业务相比,证券公司资产管理业务产品种类多、结构复杂,尤其是非标产品风险识别难度大,风险暴露快。如何有效防范政策风险、法律风险、市场风险、信用风险以及操作风险是确保证券公司资产管理业务健康发展必须解决的难题。
首先要坚持好合规底线,要落实监管要求,提升合规问责制度的可操作性,强化制度执行的严肃性,做到全员合规、主动合规。
其次,构建全面风险管理体系。申银万国整合风控资源,设立了合规与风险管理总部,除传统的合规管理部门外,新设了风险审查部、风险监测部和流程管理部;充实公司本部、分支机构的风险管理人员;修改完善风险管理制度;提升了量化风险管理技术,建立健全了风控指标动态监控体系和压力测试机制,既有效控制资产管理单一产品的风险,更要控制好业务的整体风险。
第三,规范基础管理。实行前中后台相互隔离、相互制衡;设立统一的产品评审机构,采取集体决策的产品审查机制;强化合同管理、资金管理、档案管理。
第四,规范从业人员管理。为严防道德风险发生,申银万国采取“开前门、堵后门、堵歪门”的政策。所谓“开前门”,就是对资产管理业务人员实行市场化的考核激励机制;所谓“堵后门、堵歪门”,就是严禁任何人在业务开展过程中非法谋取个人不正当利益。公司要求所有从业人员遵纪守法、加强自律,严格执行职业行为规范。
重塑交易功能
创新服务客户
中信证券股份有限公司
自主创新已经成为我国转变经济发展方式和调整经济结构的重要支撑。证券公司创新大会以来,在各级监管机构大力支持下,中信证券的销售交易业务从再造券商基础功能的角度,尤其是在重塑券商做市交易职能上进行了一定的探索,在严格遵守各项监管要求和规避各类风险的前提下,积极推进资本中介业务的尝试,为客户提供更多的增值交易服务,但是距离监管机构对券商创新的要求上还存在着一定的差距。
一、积极开展创新业务
适应市场需要和监管环境的变换,公司提出业务从同质化竞争转向差异化竞争;从以股为主的业务模式转向股债并重的多元化业务模式;从以产品为中心,转向以客户为中心。销售交易业务在巩固传统中介业务优势地位的同时,创新的重点主要体现在资本中介业务和国际化,包括固定收益做市商服务、股票做市商服务、场外市场的发展、国际化的销售平台和客户基础等
首先,突破传统的自营交易和通道业务模式,围绕着再造券商交易的基础功能,积极推进资本中介型交易业务,为客户提供流动性和风险管理工具,努力尝试做好市场组织者的角色。公司在2013年投入大量自有资金,围绕客户需求开展上市交易基金、债券的做市交易服务,为客户提供流动性。在此基础上,还将流动性服务的标的扩展至信托产品、跨境ETF、RQFII ETF等;并利用香港业务平台积极拓展人民币债券做市业务,目前人民币债券做市业务在中资券商里排名第一,充分发挥做市商价格发现、平抑市场波动、流动性提供等功能,大大提高了客户的忠诚度。
其次,积极推进OTC场外柜台市场建立,已经申请并获批建立OTC场外柜台的建设。方案设计上参照国外欧美市场的经验,目标是市场致力于服务实体经济。一是为中小微企业股权、债权及其他非标准化产品的融资和转让提供服务,二是实现风险资本和产业资本的融合,三是推动我国的科技创新和经济转型。规划由券商提供柜台转让交易、双边报价,为发行自身的资产管理计划和PE基金产品提供支持,先期以中小企业私募债为主,后期则要实现市场组织、交易制度、交易形式、交易产品等多个层次的创新。在柜台上实现交易市场的基本功能。一是融资功能,为中小微企业提供股权、债券等融资。二是交易功能,为私募的、非标准化的各种金融产品提供交易服务。三是孵化功能,为主板和二板市场储备和培育上市资源。四是规范功能,从公司治理、信息披露等各个方面规范企业的行为。五是投资功能,为各类投资者提供更多个性化、非标准化的理财产品和服务。
再次,创新产品的开发可以提高做市业务效率。固定收益部门为国开行设计了50年期的超长期限债券品种,此举为中国债券市场提供了全新的超长期债券品种,完善了政策性金融债收益率曲线;设计的深圳报价回购业务创新方案已于2012年10月通过深交所专家评审,2013年2月证监会正式批复深交所报价回购业务规则,深交所于3月底公开发布了报价回购业务指南;积极参与国债期货创新准备工作,提出国债期货设计相关建议,并在中金所举办的国债期货仿真交易大赛中,我司在参赛的32家券商中脱颖而出,获得“期现组合奖”第一名、“跨期套利组合”第三名的好成绩。
四是充分利用公司香港平台开展跨境业务,提供更多的风险管理工具,在获取一定收入的同时,有效地规避了市场风险。利用境内与香港市场利率差异,开展跨境利率互换套利业务,有效实现了境内与境外平台的风险对冲,实现套利收入;作为中国交建A股IPO项目的联席主承销商包销部分中交建股票,由于包销股票面临一定风险,我司创造性地通过AH两地平台的协同合作,充分利用跨境对冲工具,有效对冲持有股票的市场风险。该项创新通过固定收益经典衍生品为承销业务风险控制提供解决方案,拓展了公司内部跨业务合作的新模式,其设计思路、操作程序对今后类似业务处理中具有一定借鉴意义。
五是随着量化对冲型产品大批推出,中信证券顺应变化,结合国际先进Apama平台自行研发的算法交易平台,成为国内券商中首家部署全定制型算法交易平台并采用复杂事件处理技术应用于算法交易的券商。领先于国内其他券商力争为机构客户提供全定制化算法交易服务。同时搭建综合性交易平台,通过市场通用接入方式,满足客户交易现货、股指期货、商品期货、融资融券以及跨境市场等多交易品种,并可以为客户提供做市、套利、套保等技术平台,实现公司和客户的双赢局面。目前正积极探索国内交易外包服务模式,依托丰富的交易经验,为客户提供增值交易服务。
最后,在探索创新型销售模式上进行了尝试。完成首批资产支持票据(ABN)的创新试点销售,南京公用、宁波城投和天津房信三个ABN项目成为国内首批资产支持类票据产品,受到国内外高度关注;销售的南京公用专项收益计划是资产证券化产品创新重启以来2012年首单也是唯一一单项目,我司通过专业的产品设计和定价机制,帮助机构投资人发现市场价值,顺利实现项目发行;为拉丁美洲最大的银行之一的巴西银行(Banco do Brasil)在亚洲成功融资7亿人民币(CNH)。这是目前拉美银行在亚洲CNH市场最大的融资。拉美银行对亚洲投资者来说相对陌生,此次成功的CNH融资, 充分显示了固定收益业务海外销售和发行的能力,为国际化进程走出一大步。
二、重塑做市交易功能
发展多层次资本市场,提升资本市场服务实体经济能力,需要证券公司的销售交易业务在做好传统通道业务的基础上,拓展做市和交易功能,真正成为市场组织者、流动性提供者、交易对手方。
国际证券市场的交易制度主要有两种:竞价交易和做市商交易。竞价交易,是指通过公开竞价形式确定价格,是订单驱动,适用于流动性较好的市场。做市商交易则是报价驱动,是指通过做市商的双边报价来实现买卖,适用于流动性较差的市场,通过做市商来提供流动性。在当今IT技术广泛应用的情况下,证券公司在竞价交易中的作用较弱,仅具有通道功能,交易功能通过交易所来完成;而在做市商制度下,证券公司的做市交易功能比较突出。
从我国目前证券交易实践来看,证券市场成立之初,由于证券公司缺乏做市经验,证券交易模式主要采取了集中竞价交易模式,证券交易所也因此成为交易的主要提供方,在市场交易效率方面也获得了巨大成功,但证券公司的交易功能无从谈起。
我国资本市场正处于“新兴加转轨”时期,证券市场的格局也在发生深刻的变化:从发展场内市场向发展场内市场和场外市场并举转变;从股权融资为主向股权融资和债券融资并举转变;从公募发行为主向公募发行和私募发行并举转变;从国内市场为主向国际市场和国内市场并举转变。市场的深刻变化对销售交易业务模式带来巨大的挑战,传统的通道式产品和服务道路越走越窄。
依托场内市场、股权融资、公募发行、境内市场为基础的竞价交易模式,难以适应多层次资本市场发展的需要。比如场外市场,代办股份转让系统是我国最主要的股票场外市场,包括“老三板”和“新三板”。“老三板”的股份转让以集合竞价的方式配对撮合,“新三板”的交易方式是主办券商制度下的协议转让。由于缺乏做市商制度,两个市场的流动性都很差。我国现存的股权交易中心缺少券商参与,交易制度多采用协议转让等,不允许做市交易,是导致交投清淡的原因之一。
从某种意义上来说,自主创新的金融产品都始于非标准化的产品。早期的股票、债券等金融创新,均属于非标准化产品,需要投资银行提供做市交易来提高二级市场流动性。随着股票、债券等逐步标准化,统一的证券交易所开始出现,弱化了投资银行的交易功能。此后,期货、期权、REITS等也同样经历了一个从非标准化到集中化、场内化的过程。可见,为了促进自主创新,拓展投资银行的做市交易功能很有必要。
我国实体经济对场外金融创新有着非常明确的现实需求。作为资本市场体系的重要组成部分,新型金融产品、金融工具和金融手段可以为经济发展筹集大量资金,同时也为风险投资提供退出通道,带动高科技的发展和产业结构的升级,发展资本市场融资和理财功能,提高产品的多样性、差异化,缩短产品制造周期。
做市交易功能有利于提高场外市场的流动性,促进场外金融创新。证券公司通过其做市功能提供服务,有利于投资者转让该产品,满足其流动性和赚取差价的需要。例如,美国1971年创立纳斯达克市场之初,由于引入了证券经纪商做市交易,取得了巨大成功。而台湾2001年推出期权时没有采用做市交易,结果出现了流动性不足问题。后来,通过引入做市商制度,实现了期权市场的快速发展。
三、政策建议
我们认为,为了更好地满足企业和居民的多样化金融需求,顺应多层次资本市场发展趋势,支持实体经济的转型和发展,提升资本市场对国民经济的贡献度,作为资本市场重要的参与主体,重塑交易能力的证券公司有望发挥更大的作用。
从销售交易业务的实践出发,我们认为鼓励创新和控制风险不可偏废,推动提升市场效率、改善市场流动性、增强市场风险管理能力的创新,限制单纯运用财务技巧二次包装的掩盖风险手段。
我们建议业务发展和监管政策可以遵循以下三条原则:
第一,制度设计应区分机构和个人、私募和公募、场外和场内,先从机构、私募和场外入手,恢复证券公司在这些专业投资群体、产品类别创新中的做市商功能和交易能力。同时,应该进一步加强投资者适当性管理,保证公众普通投资者的权益。
第二,监管规则应该区分资本中介业务的资本金业务,对于以提供流动性、服务客户、市场风险中性的资本中介业务,应该在交易资格、市场进入、风险管控等层面有别于传统自营业务。
第三,给予证券公司企业主体资格,放开证券公司在银行间市场融资的限制,拓宽证券公司的负债渠道和方式,提高其负债经营的能力。
具体建议包括:
一是要适当放开证券公司融资,鼓励符合监管要求的负债经营,提高券商杠杆功能,提高做市交易的能力。通过放松对券商的管制,加强与央行、银监会等部门的沟通进一步提高证券公司的融资能力,取消对证券公司的窗口指导。具体来说,放宽对券商在银行间市场同业拆借在期限、额度上的限制;放开对证券公司质押式回购上限的控制,或以净资本为依据确定券商的质押式回购额度,并对拆借额度进行适时的动态调整;进一步拓宽报价回购资金运用渠道,在流动性风险可控的情况下,允许证券公司将报价回购作为负债来源;允许券商对其自身资产或现金流(如融出资金、证券)进行证券化;允许证券公司向银行借款,并按照证券公司净资产口径计算融资规模。
二是赋予券商更多的代理资格和托管功能,有利于市场创新的需求,有利于证券公司和证券行业自身发展。允许券商具有境内期货交易的代理资格,主要是股指期货及以后其他的金融期货;允许境内券商具有海外股票交易的代理资格,主要是港股和美股;给予证券公司更多场内证券账户的维护权利,给予证券公司对客户信用账户内证券或资金行使再质押或者出借的权利,研究和推进场外市场的间接持有多级托管体系建设,促成《证券法》对托管结算条款的修改,彻底还原证券公司证券的登记托管功能,对于一部分资质良好、管理成熟的证券公司,允许参与银行间市场既有业务的同时,赋予证券公司银行间市场托管、结算代理等资格,有利于强化代理结算作为银行间债券市场传导中介职能;有利于交易所、银行间市场两大债券市场联动性。
三是推出做市商制度。做市商要发挥更大的市场组织者、流动性和风险工具提供者和价格发现者的作用,除了做市商完善自身的技术模式以外,还需要将此项制度公开化,一方面通过公告等形式让投资者了解做市商,需要流动性时可以直接找到做市商;另一方面,也可以规范做市商的行为,避免无序竞争或违规操作。
四是区分传统投资型自营交易和资本中介型交易业务,有效地促进做市业务开展。目前按照传统自营投资范围、持仓比例以及净资本的扣减规定,做市商很难履行好做市义务。区分投资型自营和交易服务型自营,对于资本中介型交易业务适当放松,在投资范围以及监管指标分开监管,更有利于资本中介业务发挥自身的作用。
建立主经纪商业务模式
发挥券商资本中介功能
中国国际金融有限公司
为促进中国资本市场的健康发展,让中国证券业做大做强,培育一流的,足以与国际投行竞争的多元化证券公司,证监会与证券业协会做了很多工作。特别是自去年5月的创新大会以来,在证监会和协会的大力支持与促进下,券商业务创新不断深入,在杠杆业务、场外市场建设、培育机构投资者等方面实现一系列突破和发展。
基于已取得的这些创新突破,同时契合发展券商基础功能、促进资本市场分层发展的重要方向,借此机会,我们希望通过借鉴海外的成熟经验,与大家共同探讨在国内建立券商主经纪商业务模式的设想与意义。
一、海外主经纪商业务的发展
主经纪商(Prime Broker)的概念起源于70年代末期美国的券商Furman Selz。由于在海外市场,经纪商的交易、清算、托管职能是可分离的,机构客户往往指定多个券商分别提供交易、清算和托管服务。在主经纪商出现之前,基金管理人需要核对所有交易、清算数据,合并托管报告,并计算基金仓位和收益。大量的交易数据处理和合并工作对基金管理人造成很大负担,把清算、托管的功能集中,并与不同的交易商对接,就成为催生主经纪商最初的动力。
主经纪商服务一经推出,就受到了基金特别是私募基金的欢迎。虽然清算业务对券商的收入贡献不大,但在清算基础上衍生出的针对对冲基金的融资融券等业务,却为主经纪商带来非常可观的收入。主要服务于机构的券商,以贝尔斯登、摩根和高盛为代表,迅速整合资源,开始发展主经纪商业务。
从90年代到08年金融危机之前,对冲基金行业大发展,资产规模翻了近40倍,从500亿美元增长到2万亿左右。同时,对冲基金的投资产品及策略更加丰富,相应的对冲及杠杆需求也更加多样。市场需求的扩张吸引越来越多的国际投行加入竞争行列,促进了主经纪商业务的发展与成熟,逐渐形成我们现在比较熟悉的Prime Services业务模式:
主经纪商业务的产品和服务范围逐渐拓展,覆盖到固定收益类产品和衍生品,并开始为特定客户设计定制化、结构化的产品;
为了吸引客户,以高盛、摩根为代表的券商开始为客户提供增值服务,包括资本引荐、办公室租赁及服务、风险管理咨询、基金设立咨询等;
随着产品和业务范围的发展,国际投行大多在90年代末开始重新定位PB业务,整合资源,调整组织架构,开辟独立的PB业务线和业务部门。
2008年金融危机后,随着市场重组和监管的变化,海外主经纪商业务也呈现出一些新的趋势:
海外投行发生一系列重组,贝尔斯登破产,摩根PB份额下降,瑞信、德银等综合性投行PB业务快速发展,使得PB业务领域的竞争更加激烈;
对冲基金为了控制信用风险,开始改变原有的仅有1-2个主经纪商的模式,而是寻找多个主经纪商和托管行,分别保管部分资产。为了满足客户对于资产安全性的要求,PB开始向有需要的对冲基金客户提供两种账户及服务:
主经纪商账户(Prime brokerage account):客户PB账户资产与其他客户资产及券商自有资产合并管理,相应地,客户可快速地以较低成本获得融资、融券;
主托管商账户(Prime custodian account):除去客户提交的抵押品,券商不可动用客户托管账户中的资产,与普通托管账户相同,此账户中的资产与券商自有资产严格分离,受破产保护,券商只行使资产保管职能。
对冲基金的杠杆率从08年之前的4倍左右下降到2.1-2.4倍,相应的融资需求也有所下降;
金融危机后,各国监管提出了包括提高流动性监管要求、衍生品集中清算等在内的新要求。这意味着投行需要更好地匹配资产、负债,以满足更高的监管资本要求,同时衍生品的交易成本也随之增加。
二、海外主经纪商业务的规模
如前所述,全球对冲基金业自上世纪90年代开始蓬勃发展,1990-2012年,对冲基金资产规模增长了43倍,其对杠杆的需求为PB业务的发展创造了必要的条件。2008年金融危机前,全球对冲基金的杠杆率约为 3.5-4倍。金融危机后杠杆率有所下降,但仍有2-2.5倍的水平。其中,主经纪商提供的总杠杆率就有1.5倍。1 哥伦比亚大学和花旗银行私人银行部门的研究(Andrew Ang, Sergiy Gorovyy, Gregory B.van Inwegen, 2010)
从券商收入的角度看,全球PB业务收入规模近年来保持在100-200亿美元之间,占投行收入的比重约7%。PB业务收入主要来源于杠杆交易的利差与佣金收入。
从市场份额来看,金融危机之前全球PB市场由高盛、摩根和贝尔斯登三家主导。08、09年之后,国际投行业经历了一系列重组调整,更多投行加入PB业务市场,竞争加剧。
三、主经纪商业务模式
主经纪商业务主要针对专业机构投资者和高收益个人,其中对冲基金是最主要的客户。作为二级市场最活跃的力量和风险的最终承担者,对冲基金不仅占PB业务超过95%的业务量,也是券商的程序化交易、衍生品交易的主要使用者和对手方,是券商金融创新的主要原动力。同时由于对冲基金人员机构高度精简,也需要专业机构提供包括投资结构、法律框架、客户沟通、风险管理、估值等方面的服务。主经纪商业务的核心是交易、杠杆业务,使得客户追求绝对收益成为可能。同时主经纪商也为客户交易的所有产品提供集中结算托管,以及技术支持、后台运作、风控、估值等全方位服务。
业务层级 核心业务
业务目的 交易、杠杆
业务内容
融资融券及交易、股票回购融资、权益互换和其他线
性衍生品的设计与执行
基础服务 清算、托管
清算、托管、估值、风控、运营、技术支持、日终客
户业务报告
基金设立咨询、资本引荐 附加服务 设立、引资
由于机构投资者(包括对冲基金)是所有二级市场业务(尤其是OTC衍生品)的主要客户,杠杆和保证金的混合使用也极大地促进了整个二级市场业务线的交量和收入。
主经纪商业务的基础是券商灵活的托管方式和完善的资本融通功能。主经纪商可以使用客户信用账户里面抵押的证券,包括融券给自己使用、融给第三方取得收益或者再抵押给第三方(如银行)获取资金。券商对各类证券资产的托管,以及券商在与客户协议框架下对客户的资金和证券的使用权,极大地提高了券商作为资本中介的效率,快速增大券商的资产负债表,成为证券行业大发展的重要契机。
四、培育机构投资者成为必然趋势,券商面临机遇和挑战
从上述海外主经纪商业务的发展历史和业务模式可以看出,机构投资者在海外资本市场占据核心地位,为资本市场多层次稳定发展提供重要动力。机构投资者,特别是绝对收益基金,是金融产品和场外衍生产品交易的最主要需求方。交易活跃、多采用杠杆的特点,也使其成为成熟市场券商二级市场收入的最主要来源。与境外成熟市场相比,国内机构投资者的发展水平仍十分有限,但培育机构投资者、促进资本市场分层发展已成为必然趋势。从规模和发展深度上看,中国2012年底机构投资者资产规模约13万亿人民币,占全球的2%,中国机构投资者资产规模占GDP比重约25%,与全球120%左右的水平相比仍有明显差距。从投资者类别来看,国内机构投资者以单纯做多的公募基金为绝对比重,产品严重同质,作为信用交易最主要需求方的绝对收益基金尚处于萌芽阶段。机构投资者市场参与度很低(以融资融券为例,市场约60万融资融券客户中,99%都为个人投资者),导致资本市场系统性风险普遍较高,市场创新动力不足。
业界各方已普遍认识到,中国资本市场走向成熟,机构投资者的发展是重中之重。近期实施的券商资管新规和即将实施的新《基金法》都充分体现了监管机构对于培育机构投资者、促进资本市场分层发展方向的重视和决心。机构投资者的多层次发展已成为必然趋势,金融产品和服务的创新有望实现更大的突破。在这样的大环境下,借鉴海外成熟市场的经验,券商只有充分发挥资本中介的功能,才能更好地应对发展趋势,抓住市场机遇,与机构投资者共同发展。
五、开展主经纪商业务试点的创新意义 ——培育机构投资者、提高券商核心竞争力、平衡发展与监管的需求
机构投资者的需求是券商主经纪商业务的基础,同时,发展包括主经纪商业务在内的券商资本中介业务,也将反过来为培育机构投资者这一发展目标做出贡献。在国内开展主经纪商业务试点,可以为中国机构投资者,特别是绝对收益基金,做出以下贡献:
降低市场对冲成本:绝对收益基金有频繁的对冲需求,因此较低的融资融券成本至关重要。在主经纪商业务模式下,PB客户向券商让渡部分资产的使用权,相应地可以大幅度降低其融资融券成本。
促进资本市场分层:券商根据绝对收益基金特殊的投资、对冲需求和风险特征,提供适合的金融工具和对冲方案。绝对收益基金的发展成熟,有利于打破目前基金市场的严重同质化,进而为国内的机构投资者提供不同风险收益特征的配臵选择,降低市场系统性风险。
配合资本市场对外开放的战略,逐步与国际接轨:发展资本市场的另一个工作重点是引入海外专业机构投资者,包括公募基金、对冲基金等。借鉴海外市场模式,发展中国资本市场,有利于吸引海外专业机构进入中国市场,扩大投资群体,提高投资群体的多样性、专业性。
其次,开展主经纪商业务试点,也有利于改善国内券商的盈利能力,体现其核心竞争力。随着国内资本市场的成熟和机构投资者的发展,本土券商面对市场带来的机遇与挑战。通过建立主经纪商业务平台,有利于转变国内券商简单通道业务的商业模式,实现融资融券、柜台交易及衍生品、固定收益产品、资产证券化等产品及服务的共同发展和协同效应,真正实现券商的资本中介功能。同时,主经纪商业务模式下,券商实现资金证券的内部融通,也有利于降低券商的融资成本,提高资金的运用效率和盈利能力。
最后,以券商试点的形式对机构投资者先行放开,可以更好地平衡发展与监管的需求。机构投资者拥有丰富的投资经验,对市场理解深刻,在国际市场上也始终是资本市场创新的主要推动力之一。参考全球市场,绝对收益基金的市场份额仅为2%,规模可控。同时这类基金投资门槛高,募集范围很小,投资者都有丰富的市场经验,可以在试点初期很好地控制业务风险。同时,在试点期间,逐步健全相关制度和风险管控措施,待市场条件成熟时再逐步推开,确保稳健发展。
六、在国内开展主经纪商业务试点的设想
我们认为在国内开展主经纪商业务试点,搭建主经纪商业务平台,将极大促进券商资本中介业务的发展,有利于本土券商更好地应对未来市场趋势与机构投资者的需求。
主经纪商业务的核心在于以券商托管功能为基础,满足客户杠杆交易以及相应的风险管理的需求。参考海外模式,我们建议在国内以试点的形式,针对机构投资者,建立券商主经纪商业务模式,为PB客户提供包括托管、清算、估值、融资融券、约定购回、衍生品设计与执行等一揽子服务。
现阶段,主经纪商业务模式的试点可以包括以下两大业务模块:
托管业务:基于《非银行金融机构开展证券投资基金托管业务暂行规定》,PB客户可在券商开立托管账户,券商对托管账户内的资产履行资产保管、净值计算、投资计算、投资清算、投资监控、托管报告、全面信息服务、风险评估与管理、后台外包等综合托管职责。
杠杆业务:PB客户同时可在券商开立信用账户。券商通过协议获得PB客户信用账户内资产的使用权。通过信用账户,券商向PB客户提供包括融资融券、约定购回、衍生品等在内的杠杆业务。
参考海外成熟模式,开展主经纪商业务主要从以下三个层面实现风险管理:
(一)公司层面的客户信用风险管理:客户适当性管理及授信管理,了解评估其公司管理、股东结构、资产状况等,确定授信额度,并对客户信息及授信定期更新、复核;
(二)交易层面的风险管理:交易前的询价管理及复核,交易过程中的保证金管理、抵押品管理、盯市、集中度管理等,交易结束时的清算交收。其中保证金管理中,保证金比率的确定是基于客户整个资产组合的风险收益情况;
(三)流动性管理:根据公司层面的流动性管理、资金管理等政策,公司对业务总规模及融资比例、再抵押比例等给予控制。前台部门的风控岗位负责日常业务中的资产负债的匹配、抵押品管理等。同时,PB部门应保有一定比例的备付金,防止出现流动性缺口。
由于业务的特殊性,主经纪商业务与其他业务的隔离要求也会更为严格。除了与其他经纪业务一样,与投行业务和买方业务隔离外,由于主经纪商掌握其对冲基金客户的持仓,PB业务还必须与其他经纪业务保持人员、物理的隔离。
关于场外市场业务的实践与建议
海通证券股份有限公司
一、业务开展情况
中国证券业协会于2012年12月21日发布《证券公司柜台交易业务规范》,同日,海通证券股份有限公司收到了协会《关于同意确认海通证券公司柜台市场实施备案的函》(中证协函【2012】825号),成为首批参与券商柜台交易业务试点的七家券商之一。2013年1月14日,公司柜台交易业务上线,成为业内首家正式销售柜台交易产品的券商,开创了券商柜台交易市场的先河。
(一)产品发行情况
截至目前,公司共通过柜台市场发行六款产品,分别为“一海通财”系列产品四款,海通资管月月财产品一款,以及海通资管海富一号产品一款。六款产品累计募集规模近28亿元。每个月的产品募集规模如图1所示。
图1 2013年海通证券柜台市场产品募集规模
(二)开户情况
投资者参与公司场外市场业务,首先均需要到营业部现场临柜新开柜台市场专用账户。自2013年1月10日以来,公司柜台市场累计开户3.8万人。柜台市场开户的具体分布如图2所示。
累积开户数40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,00002013/1/222013/1/292013/2/52013/2/122013/2/192013/2/262013/3/52013/3/122013/3/192013/3/262013/4/22013/4/92013/4/162013/4/23
图2 2013年海通证券柜台市场累计开户人数
(三)产品交易情况
在柜台发行的产品之中,“一海通财”系列产品可通过柜台市场进行交易转让,同时公司以双边报价的方式为产品的转让提供流动性。截至4月底,柜台市场累计报价转让成交29万份,以成交金额计,累计成交2900多万,具体的成交分布如图3所示。通过报价转让,产品的流动性得到了保证,极大地提高了产品的竞争力。
40,000买入量(份)35,000卖出量(份)总成交量(份)30,00025,00020,00015,00010,0005,00002013/1/222013/1/292013/2/52013/2/122013/2/192013/2/262013/3/52013/3/122013/3/192013/3/262013/4/22013/4/92013/4/162013/4/23
图3 2013年海通证券柜台市场成交量分布
(四)产品规划方向
1、期权、互换等场外衍生品
从海外经验来看,能否为客户提供高质量的风险管理服务是投资银行的核心竞争力所在。场外市场是海外投资银行为客户提供风险管理工具的主要平台。相比场内衍生品,场外衍生品可以针对客户需求进行针对性的开发和设计,更能满足机构投资者和高端个人投资者的个性化需要。互换和非标准化的期权是场外衍生品两个重要类别。
结合我国资本市场的现状,我司拟设计股票收益互换、利率互换、非标准化的个股期权和指数期权这四大类场外衍生品。根据协会颁布的《证券公司金融衍生品柜台交易业务规范》的要求,产品销售对象为机构投资者,产品协议遵循《中国证券市场金融衍生品柜台交易主协议》及补充协议的框架要求。同时,公司按照《证券公司金融衍生品柜台交易风险管理指引》的规定,制定了相关的风险管理制度,并引进国外成熟的风险对冲技术,确保业务总体风险可测、可控、可承受。
2、资产支持证券的交易转让及回购
当前资产证券化业务发展迅速且市场潜力巨大,而资产支持证券作为面向合格投资者发行的私募产品,产品的流动性是决定资产证券化业务发展速度的关键。我司拟在柜台市场通过协议转让、报价转让等多种方式为资产支持证券的交易提供服务,并且拟通过质押式回购等方式为其投资者提供融资服务,进一步为资产支持证券提供流动性。
3、中小企业私募债
中小企业私募债是当前解决中小企业融资难的重要手段。去年以来,沪深交易所先后就中小企业私募债发布了相关的试点办法。根据试点办法的规定,中小企业私募债可以在证券公司的柜台进行转让,因此,我司拟在柜台开展中小企业私募债交易转让业务,并以报价或回购方式为私募债投资者提供流动性。如果监管许可,我司拟直接通过柜台开展中小企业私募债的发行、登记、结算等业务。因为从业务的本质上分析,中小企业私募债作为中国版的垃圾债,其私募的属性决定了其更适合在场外发行和交易。
4、收益凭证
2013年3月3日,证监会公布了《债务融资工具管理办法(征求意见稿)》,其中提到的收益凭证是我国资本市场产品的重大创新。待该办法正式发布实施后,公司将以收益凭证为载体设计一系列的产品。
二、业务发展取得成效以及努力方向
(一)从客户的角度看柜台市场业务试点情况
1、客户的投资需求已经部分得到满足
我司柜台市场业务的发展为满足客户多样化的投资需求提供了新的路径。从海外资本市场的发展经验来看,股票属于风险较大的投资工具,主要为机构投资者所持有,并不适合广大中小投资者的投资。但是在我国资本市场,长期以来,股票却是证券公司服务广大中小投资者的主要工具。固定收益类投资工具的缺乏使得广大中小投资者要么承受着投资股票的巨大风险,要么用脚投票,离开资本市场。我司柜台市场业务试点以来,以固定收益类产品为主打方向,为满足投资者“低风险稳定收益”的投资需求提供了有效手段。
我司柜台市场产品的发行状况验证了我们在这方面的成功。业务启动阶段,短短一周之内,产品募集规模近十个亿,且大部分为新增客户或新增资金。业务正式开展后,我司柜台市场的产品开始出现“秒杀”现象,一两个亿的产品通常在产品开始申购的几分钟内便被客户抢购一空。
2、客户的融资需求即将得到满足
融资是资本市场的重要功能之一,我司柜台市场的发展也将为客户的融资需求开辟新的领域。从我国资本市场的发展现状来看,股票、债券等场内标准化的融资工具是当前的主流,但对于以中小企业为代表的很多客户而言,股票、债券的发行要求太高。从我国经济的发展现状来看,毫不夸张地说,中小企业融资难的问题已经成为影响经济发展的重要因素。民间借贷和地下钱庄的兴起就是这方面的重要证据,但这种不透明的融资方式游离于监管之外,既不利于国家的金融稳定,也极大地拉高了企业的融资成本。
为满足这部分客户的融资需求,我司拟通过柜台市场开展中小企业私募债业务以及资产证券化业务。符合条件的客户可以通过我司的柜台发行私募债进行融资,也可以通过我司的柜台发行资产支持证券进行融资,我司配套提供发行、承销、交易、流动性支持等服务。一旦业务正式上线,客户的融资需求将能够通过我司柜台市场得到满足。
3、客户的风险管理需求即将得到满足
风险管理是金融的核心,我司柜台市场的发展也将为客户提供新的风险管理手段。长期以来,我国证券市场品种单一,缺乏有效的风险管理工具。股指期货和融券机制的推出,虽然解决了做空的问题,但是合约单
一、可融券源较少等问题制约了股指期货和融券机制在风险管理方面作用的发挥。从某种意义上说,风险管理工具的缺乏也是当前我国证券市场机构投资者不够壮大的重要原因。
为满足客户的风险管理需求,我司拟通过柜台市场开展场外衍生品业务,发挥证券公司风险对冲的专业化优势,为机构投资者提供专业的风险管理服务。从海外的发展经验来看,场外衍生品正是可以充分发挥柜台市场个性化服务特征的重要工具,也是广大机构投资者进行风险对冲的重要手段。当前我司已经筹划的包括股票收益互换、利率互换、场外期权等多项业务一旦正式开展起来,客户的风险管理需求将能够通过我司柜台市场得到有效满足。
(二)从证券公司的角度看柜台市场业务试点情况
1、恢复投资银行基础功能的作用初步显现
交易、托管结算、支付、融资和投资是投资银行的基础功能。从海外经验看,虽然屡经危机,但是投资银行的这些基础功能并没有削弱,反而得到进一步的增强。与此相对应的是,在我国证券市场,证券公司虽然履行着投资银行的职责,但是长期以来却不完全具备这些作为投资银行应有的基础功能。我国证券公司缺乏实质性的证券托管结算功能,交易功能薄弱,支付功能受限,融资功能不全,已经成为业内共识。
结合我司柜台市场业务的实践来看,除支付功能外,交易、托管结算、融资和投资的基础功能都能通过柜台市场业务得到有效拓展。具体说来,我司柜台市场开展的报价交易业务拓展了交易功能;我司柜台市场产品均以自行托管自行结算的方式运行,对证券公司的托管结算进行了深入的探索;我司柜台市场的产品为客户投资提供了新的产品,这充分发挥了柜台市场的投资功能;我司柜台市场还将推出中小企业私募债、资产支持证券等产品,这又将进一步发挥柜台市场的融资功能。
2、推动资本中介业务发展的作用即将显现
我国证券公司的业务长期分为经纪、自营、投行、资管等几大条线,并且各个业务线之间相互隔离,协同作战的能力很差。这也就使得我国的证券公司长期以来摆脱不了“靠天吃饭”的现状,各个业务线受市场行情的影响很大。相比较而言,海外投行更加强调交叉销售、协同作战,从而一方面可以更好的满足客户需求,另一方面又可以增强公司的盈利能力和抵御风险的能力。资本中介业务就是其中重要的一项。资本中介业务的核心是通过创造各种产品和充当交易对手,为客户提供流动性和风险管理服务,满足客户不同的融资和投资需求。虽然使用资产负债表,但证券公司自身不承担过多的市场风险,主要赚取不同产品的流动性溢价和风险溢价。
资本中介业务强调的是自营业务和经纪业务的协同发展,柜台市场的发展为资本中介业务提供了重要的平台。我司拟通过柜台市场开展的股票收益互换、利率互换、场外期权等就是典型案例。这些产品的创设通过自营开展,并且记入公司的资产负债表,纳入公司统一的风险管理框架,但其实质上是提供给客户的风险管理工具,公司并不是从事一般意义上的自营业务,赚取的不是市场行情的收益,而是风险对冲的收益。
(三)从资本市场的角度看柜台市场业务试点情况
1、服务多层次资本市场建设任重道远
建设多层次资本市场体系是我国资本市场当前的重要战略任务。2013年3月27日,国务院总理李克强在研究确定今年政府重点工作的部门分工时再次指出,发展多层次资本市场要有新的举措。证券公司柜台市场建设是发展多层次资本市场的重要手段之一。从发达国家经验来看,发展多层次市场的主要目标就是建设金字塔结构的资本市场体系。结合我国资本市场当前的发展状况,由于历史的原因,场内市场发展迅速,场外市场发展不足,呈现的是一个倒金字塔的结构。
证券公司柜台市场是场外市场的重要组成部分。发展证券公司柜台市场,可以推动场外市场的快速发展,从而使得我国资本市场的结构更加合理。当前,我司的柜台市场业务刚刚开始启动,在这方面的作用还不明显。展望未来,任重道远,我们希望能够为我国多层次市场的发展做出贡献。
2、提高直接融资比重、降低系统性金融风险的作用有望发挥
由于历史的原因,当前我国金融市场主要由银行主导,银行贷款等间接融资方式比重过大。这一方面使得融资效率相比发达国家十分低下,另一方面使得金融风险大量聚集到银行等少数金融机构,市场化的风险分担机制没有发挥作用。李克强总理在新一届政府的记者招待会上明确提出,要提高直接融资比重,这既是为了提高效率,更是为了防范风险。
证券公司柜台市场是提高直接融资比重的重要手段。相比交易所市场等场内市场,柜台市场因为其灵活的机制和多样化的产品,可以给客户提供更加个性化的融资服务。另外,从金融版图来看,截至2012年底,银行资产占整个金融资产的比重高达89%,而证券行业只有1.1%。银行业聚集了大量的系统性风险,而证券行业却难以发挥自身在风险管理、投资、融资等方面的作用。柜台市场的发展可以将这些资产吸引过来,从而降低了系统性的金融风险。具体说来,中小企业私募债业务、资产支持证券业务等都是十分有效的手段,一旦形成规模,柜台市场必将在这方面发挥重要作用。
三、政策建议
(一)加强监管、放松管制,充分发挥市场主体的积极性
从国外经验来看,场外市场的发展由市场上各参与主体自发组织形成。自下而上的市场化创新机制是推动场外市场发展的关键因素。由于历史的原因,国内证券市场自发展伊始,采取的是自上而下的推动方式,但是这种发展方式对于场外市场的发展并不一定适合,因为场外市场与场内市场最大的不同就在于个性化和多样化。如果不能充分调动市场上各参与主体的积极性,场外市场的发展作为一项创新业务将无从谈起。
创新是企业与生俱来的本能,只要有市场经济,企业就有创新。金融创新是市场与管制博弈的结果。当市场主体普遍丧失创新能力时,资本市场必然丧失它的基本功能。对于监管机构而言,核心是加强监管、放松管制。在业务试点初期,鼓励证券公司大胆尝试,并且容许在规模可控的情况下去试错。正如李克强总理在新一届政府记者招待会上所说,“市场能办的,多放给市场”。
(二)完善相关法律法规,奠定柜台市场发展的基础
柜台市场是一项创新业务,证券市场原有相关法律法规在很多地方可能不一定适合柜台市场发展需要。以资本中介业务为例,这是典型的自营业务和经纪业务的交叉业务,在国外成熟的资本市场存在大量的这类产品,对于自营业务的界定也是一个大自营的概念,所以像高盛这样的投行才能做到十几倍到几十倍的杠杆。如果再按照现有的信息隔离墙制度,资本中介业务将难以发展。同时,很多新的业务没有明确的法律法规支持,出现真空地带。以质押融资类业务为例,收益权的转让没有明确的法规支持。
(三)柜台市场要想解决企业融资难的问题还需要实现对发行主体的开放、对产品限制的放开
目前券商解决企业融资需求基本上通过以下五个渠道,一是利用券商的自有资金和客户进行约定购回式证券交易;二是通过自有资金购买信托计划然后由信托公司给客户融资;三是需要借助资产管理计划;四是为企业发行私募债或者私募股权;五是通过柜台市场发行私募产品。但这五个渠道都在不同程度上存在问题:
1、约定购回式证券交易的客户只能用股票类资产作抵押,并且无需通过柜台市场。
2、自有资金投资信托的资金规模有限(受风控指标限制),且风险控制的主动权掌握在信托公司。
3、定向资产管理计划虽然可以给客户提供融资,但是融资方和出资方的资金需要一一对应,并且这种模式不需要通过柜台市场;通过小集合虽然可以给客户提供融资,也可以通过柜台市场发行这种小集合,但是能够真正的对接客户的融资需求还需要小集合再去购买集合信托;如果通过资产证券化给客户融资,由于可以证券化的资产需要有稳定的现金流,所以范围有限,且申请的周期较长,材料要求也较高。
4、私募债或私募股权发行对于融资规模要求不高的企业成本太高,并且现在通过柜台市场发行私募债或私募股权没有相应的法规支持。
5、《证券公司私募产品备案管理办法》第二十六条“其他机构开展私募证券业务的,比照本办法办理。”看似为企业融资留了一个通道,但是由于该办法通篇都是讲的证券公司发行私募产品的备案管理,如果允许企业发行私募产品则还需要对该办法做进一步的解释,同时券商通过柜台市场为这些企业发行私募产品也需要有对应的法规支持。
(四)希望能够放开对产品发行人数的限制
按照目前的监管思路,大集合的产品从6月1日起只能在公募市场发行,私募市场由于受到200人限制,将难以为中小散户提供相应的产品服务,而中国又是以中小散户为主的市场,其中的矛盾需要解决,建议对固定收益类的场外市场产品可以放开发行人数的限制。
(五)尽快正式发布《债务融资工具管理办法》
《债务融资工具管理办法(征求意见稿)》为券商解决融资渠道以及设计场外市场产品都提供了相应的法规依据,建议尽快正式发布实施。
关于发展证券公司场外市场业务的思考与建议
安信证券股份有限公司
与境外成熟市场“先有场外,后有场内”的发展路径不同,我国资本市场的发展则是“先有场内,后有场外”。相比主板市场,场外市场起步晚,发展缓慢,市场基础比较薄弱,制度建设相对滞后,融资和交易的规模极其有限。2012年全国金融工作会议提出要加快发展多层次资本市场体系,积极探索发展场外市场。同年召开的全国证券期货监管工作会议提出以柜台交易为基础,加快建立统一监管的场外市场。监管部门也出台了一系列针对场外市场的业务规则,开启了证券公司柜台交易业务试点工作。在政策的推动下,证券公司纷纷布局场外市场业务,加大创新力度,但总体来看成效不大,困难不少,基本上仍处于探索和投入期。对我们而言,场外市场业务是一项创新业务,我们对场外市场发展路径和模式认知比较有限,对成熟市场的了解支离破碎、雾里看花,缺乏系统认识,有许多问题需要认真梳理和深入探讨。下面拟结合学习和实践,谈些不成熟的看法和建议,仅供参考。
一、场外市场的特质与发展模式
(一)场外市场不仅仅是主板市场的补充,更是资本市场的重要组成部分,有其特定的功能与定位。
当前国内的场外市场主要是从建设与完善我国多层次资本市场的角度来考虑,场外市场是对主板和三板市场的有益补充,旨在解决“两多两难”问题。但就市场本质而言,场外市场除了具有和主板市场一样的融资功能外,更有其自身的特质和功能,首先,场外市场是以私募股权和私募产品为主的交易平台,为非公开或非上市企业提供权益流通、解决私募融资的场所;其次,场外市场是一个小众市场,在投资者适当性管理方面有不同的要求;第三,场外市场是一个“准标”市场,是在主板的标准化产品之外,为理财产品、私募份额等“准标产品”提供交易机会的市场。从国外成熟的场外交易市场的功能和业务来看,更多的是为金融衍生品交易、资本中介业务提供平台,其核心是解决客户个性化需求,通过产品创设和交易结构的设计实现收益或对冲风险。
(二)证券公司场外市场业务有两种发展模式,在产品特质、业务流程、平台要求、交易制度及审核制度等方面各有不同的特征和要求。
证券公司场外市场业务发展模式有两种,一是常规性业务模式,这类模式定位于标准化或者类标准化产品的发行与交易,一方面解决中小微企业融资困境,另一方面提高券商理财产品的流通性,包括发行与交易,有助于券商降低资金成本和打通融资渠道,从而提高客户和券商自身的资本收益水平。二是非标类业务模式,该模式以资本中介为核心,即证券公司根据客户需求提供一对一的服务,设计高度个性化的产品,并动用自有资本金进行双边交易,风险对冲,这类模式是证券公司差异化发展的关键,也是满足客户需要、服务实体经济的重要体现,是场外市场未来发展的主流。这两种模式存在着“五个不同”,具体如下:
1、产品标准化程度不同。第一种模式以标准化和类标准化产品为主,包括券商发行的理财产品和代销的金融产品。投资者可以在柜台市场上买卖多家基金、信托、保险公司等提供的产品,投资变得更为整合和便捷,其发展方向是产品超市。第二种模式立足于创设个性化产品,建立投资组合或对冲策略。具体而言,证券公司通过场外市场业务,为客户设计基于指数、行业、宏观经济及单个股票的衍生品,以及提供关于资产配臵交易、组合对冲以及组合重构等方面的策略。因此,这两类模式下的产品标准化程度有着较大差异。
2、业务流程和重点不同。在第一种模式下,产品由于标准化程度较高,业务流程相对简单,证券公司各部门的分工边界较为清楚,业务重点是交易和流通环节。在第二种模式下,产品是非标的,产品开发和创设根植于每个与客户接触的机会中,涉及投资银行部、证券部以及研究部;产品的做市和代理则涉及大宗经纪部、销售交易部。在这一过程中,还需要结合机构投资者的需求,通过精巧的设计和结构安排将客户端的非标产品转为券商端的类标产品,因此业务流程相对复杂,产品创设则是关键环节。
3、对交易平台的要求不同。标准化程度越高的产品,越适合在互联互通的市场上交易和转让。比如目前的质押、回购等业务,标准化程度不断提高,可以通过柜台市场的互联互通来共享信息和扩大市场范围。而非标产品的设计结构取决于价格波动因素和交易双方风险收益预期,具有极强的个性化和时效性,因此一般只适合在券商与客户之间一对一的交易,无法也没有必要互联互通。
4、交易制度的选择不同。理论上讲,第一种模式的交易制度较为灵活,买卖双方既可以协议成交,证券公司也可以作为对手方与客户进行交易承担做市商功能,提高交易效率。但在第二种模式下,由于产品高度个性化,买卖双方很难达成对接,因此更需要证券公司作为积极做市商,投入自有资本承担风险,在产品价格发现和转让中扮演重要角色。
5、审核制度不同。标准化及类标准化产品可以通过业务规则进行统一规范,互联互通,进行事先审核,但非标产品的交易结构依据很多价格波动因素和交易双方风险收益情况而定,具有极强的个性化和时效性,无法互联互通,监管上也无法进行事先审核,只能是交易信息备案,否则就变成标准化产品,不符合非标产品的特征。
二、我国场外市场发展过程中存在的问题
目前获准启动柜台交易业务试点的证券公司共15家,有条件的券商也在积极准备开展场外市场业务。从目前掌握的资料看,证券公司场外市场业务存在一些困难和问题。
(一)上柜产品与银行理财产品类似,券商的专业优势体现不够。
目前柜台市场刚刚起步,上柜的产品多以理财产品为主,在收益水平、投资者门槛、投资标的等方面与银行理财产品非常类似。在以间接金融为主的现状下,证券公司的理财产品与银行相比一方面缺乏信用优势,另一方面差异化优势体现不够,市场竞争力不足。理论上讲,证券公司在产品创设方面具有专业优势和资源优势,尤其是结构化、个性化金融产品,更是证券公司之所长,但因受制于政策和机制因素,证券公司在产品创设方面没有展示出应有的优势。
(二)产品种类有限,同质化程度较高,真正的场外市场业务尚不成熟。以往证券公司主要从事通道类业务和资产管理,附带部分自有资本金自营业务,最近一年开始转向以交易驱动、客户驱动和产品驱动的资本中介业务,包括融资融券、约定购回式证券交易、质押式融资、股票收益互换和利率互换等。但这些产品的标准化程度较高,未能体现证券公司的差异化优势,并非场外市场的主流;加之我国固定收益产品的发展一直较为缓慢,在此基础上的个性化产品创设较为困难,因此真正的场外市场业务还不成熟。
(三)资本金不足限制了证券公司在场外市场的做市能力。
资本中介业务对券商的产品开发、定价、销售等能力以及资本实力都是考验,与以往的通道业务相比,无论是在技术含量还是风险控制方面都有更高要求。对我国多数券商而言,场外市场交易最大的限制就是资本金不足,因为无论何种产品,在场外市场都需要券商作为交易对手方,因此需要在风险可控的情况下提高杠杆率。
(四)后台支持体系和风控体系的建设尚未跟上。
目前,证券公司资本中介业务刚刚起步,在这一过程中,与产品相关的托管、清算、估值等一整套后台支持体系尚在探索阶段。另外,业务模式的转变对证券公司的风险管理能力也提出了新的挑战,包括如何对资本中介业务涉及的杠杆率进行度量和监控、如何对场外交易对手的信用风险进行评价与管理、如何合理收取客户保证金并实施担保品管理等,这都是亟待研究解决的问题。
三、政策建议
(一)选择试点,在场外市场推行做市商制度。
在场外市场发展中,做市商制度是其核心内容。交易功能,尤其是做市功能体现了柜台市场的组织功能、定价能力、风险管理和盈利能力,是其成功运行的关键。根据美国证券业与金融市场协会(SIFMA)统计,2001-2010年间,美国证券业做市交易收入占行业净收入比例均值为6.17%。
长期以来,我国券商提供的交易服务主要是代理买卖证券和通道服务。我们认为,在风险由证券公司自担的情况下,只要不违背国家现行的法律法规,应该让证券公司承担起做市的信托责任。因此,建议客观分析做市商制度在我国的适用条件,研究并出台相应的做市风险防范指引,厘清我国证券公司做市的权利义务。在起步阶段,可以选择部分资产规模较大、信用等级较高的证券公司进行试点。
(二)实行产品的分类备案制度。
随着我国柜台市场和场外市场的逐步发展,类标和非标产品的种类将更加丰富。为提高产品创新和推出的效率,建议尽快厘清产品的类型及归类方式,并根据大类原则提出相应的备案条件和程序。比如,是否可以根据产品的标准化程度将其进行分类,然后根据类别向协会统一备案,各类别下的具体产品则无需备案。同时,要研究如何根据不同类别产品的风险收益特征和交易特征制定恰当的投资者准入门槛,做到控制风险和活跃市场之间的平衡。
(三)建立以信息披露为主的监管框架,在交易信息披露的指标选择和方法上尽量与国际接轨。
为避免场外市场交易过程中的内幕交易和利益输送等问题,保障交易对手方的利益,同时有效防范证券公司衍生品交易风险向基础产品市场的传导,证券业协会已经出台了三个自律规范,明确了交易数据的报送要求, 以增加金融衍生品交易业务的一致性和透明度。金融危机后,各国监管部门对于场外衍生品市场的信息集中报送提出了明确和细致的规定,并对交易资料储存机构的数据汇总方法与机制提出建议。下一步,可以在借鉴国际经验教训的基础上,建立场外市场业务的全面信息披露制度,并在数据报送汇总的具体要求和程序等方面研究国际通行做法和规则,尽量实现与国际接轨。
(四)鼓励证券公司开发金融衍生品,大力发展资本中介业务。
国外成熟经验表明,发展场外市场业务,必须把证券公司资本中介业务做起来。资本中介业务就是券商以股票、利率、汇率、大宗商品等基础资产为核心,满足客户为了避免基础资产价格波动、提高产品流动性的需求,规避市场风险和信用风险,在柜台上为其提供相应的产品与服务。这种产品与服务是非标准化,它是证券公司核心附加值之所在,是其他金融机构无法提供的,通过资本中介业务,证券公司的基本功能得以解冻、复活和强化。
推动“服务产品化” 加快零售业务转型
国信证券股份有限公司
一、构建差异化服务体系的需要
当前证券行业的改革创新为券商经纪业务向财富管理转型提供了较好的发展契机。围绕转型,券商投资顾问服务应该如何构建针对不同层级目标客户的差异化专业服务体系,是摆在每个券商面前的重要课题。
基于中国资本市场中小投资者绝对数量占比过大的现状,针对中低端零售客户的服务创新和探索显得尤为紧迫和必要。目前,券商零售业务还是以“讨价还价”模式为主,同质化竞争比较严重,佣金战延续了多年。长此以往,将使行业的经营环境逐渐恶化。
(一)收费方式有失公平,将阻碍行业持续发展
目前,行业普遍凭投资者个人议价能力确定收费标准,存在默认费率、千三一口价和“会哭的孩子有奶吃”等不透明、不公平现象。这种方式可能会符合券商的短期利益,但最终可能会丧失客户对券商的信任,纷纷议价,出现“以低佣吸引客户,以低佣挽留客户”的局面。同时,这种方式使客户的关注焦点在于价格本身,忽略了自身的服务需求是否得到满足,券商也无法实现服务收费和回报,对双方都不利,终将阻碍行业发展。为此,中国证券业协会于2010年9月底下发《关于进一步加强证券公司客户服务和证券交易佣金管理工作的通知》(中证协发[2010]157号),要求券商进行自查和规范,实现“同等客户同等收费”、“同等服务同等收费”。
(二)服务管理相对粗放,难以有效控制和持续提升服务品质
近年来,券商陆续加大了客户服务领域的投入,但还是存在管理方式较为粗放,内部的服务管理标准和流程不统一等问题,同样一项服务的内容和方式因顾问而异、因客户而异、因时而异。与先进的行业相比,如制造业和零售业,无法从产品和服务的开发与设计、服务的标准、服务的定价、服务的传递和提供以及服务的评价等环节形成完整的业务链,难以复制和规模化,难以有效持续的提升和改进,从而阻碍业务的壮大。
(三)服务设计和提供相对同质化,难以及时把握需求持续创新 部分券商在服务产品的设计和生产上以“计划式的统一安排形式”为主,依赖于公司内部的研究所和总部客户服务部门,广泛的外部资源没有被充分利用,最贴近市场需求的营业网点创造性也没有被有效激发。这种方式导致券商客户增值服务有限,不能充分满足客户不断变化的新需求,服务同质化相对严重,无法抵御系统性风险,也容易导致券商之间的价格战。
综上所述,严峻的市场形势和竞争环境促使券商必须改善原有经营模式,走自主创新路线。国信证券在经纪业务转型之际,针对零售客户于2010年底开始启动全网点的服务产品化探索,致力于构建券商零售业务“服务产品化”新模式。
二、国信证券的创新实践
(一)“服务产品化”模式介绍
“服务产品化”就是以产品的形式向客户提供标准化与个性化相结合的服务。标准化指明确服务的内容、形式、渠道和价格等,以产品的形式向客户提供一份明码实价的服务清单;个性化指客户可按自身需求选择服务套餐或单点产品。
国信零售业务“服务产品化”新模式由三部分组成:一份“可选择的明码实价服务清单”、一套“标准化的服务产品生产流程”和一个“市场化的交易机制”。“清单”是提供给客户的所有服务产品及展示菜单,就好比餐厅事先设计好菜式和菜品形成菜单呈现给客户,“流程”是提供清单中所列服务的基础保障,而“机制”是服务产品不断创新的动力源泉。
1、通过对服务进行分解、设计和定价,形成标准化产品,为客户提供明码实价服务清单
服务清单内容包括服务产品、服务套餐及服务品牌,形式上包括纸质和电子化等多种形式。
(1)调研客户需求,梳理服务产品
国信将在客户投资过程中提供的交易通道、投资资讯及咨询等服务进行梳理并转化为“国信研究”、“大行研究”、“综合理财”、“投资交流”等十余类上千款产品,且仍在继续创新和丰富产品。
(2)面向细分客户群体,组装服务套餐
国信以客户分级分类为基础,结合当地市场竞争和自身服务资源,从服务渠道优先、交易渠道优先、关怀活动优先三方面入手,研究细分群体的潜在投资偏好和需求,打包服务产品,组装成套餐,提供不同细分客户群体的解决方案,目前共有数百款服务套餐。(3)打造服务品牌,树立良好市场形象
国信根据服务套餐的特点归纳形成三类服务子品牌。针对股票交易投资者的需求推出以“一对一专业投资指导”为特点的“金色阳光”证券账户;结合资产配臵型投资者的需求推出“金色阳光”V客理财;针对自助选择的投资者,推出理财服务平台“金色阳光”藏金阁。
(4)搭建“金色阳光”藏金阁,为客户提供一站式网络理财服务平台
自2010年以来,国信自主开发网络理财服务平台,为客户提供服务产品和金融产品电子化菜单,投资者可自助选择合适的产品、套餐和服务,在线获取所订购的资讯服务,也能通过互动功能,与服务人员在线交流,逐步尝试零售客户的集约化服务运营,迎合互联网发展新趋势。
2、借鉴制造业先进的产品管理理念和方法,建设标准化的服务产品生产流程 保质保量提供清单中每一款服务产品的服务,须有一套科学、精细、高效的内部管理流程作保障,国信借鉴制造业先进的产品管理理念与方法,努力把服务的生产过程变得像产品制造一样,让服务有标准,能够被评估。对每款产品的引进开发、入库、上架、签约、收费、服务配送、收入分配及评价等环节尽量做到标准化管理,建立以产品管理委员会筛选、监督和评价产品为核心的组织管理体系,并搭建集中的产品管理平台和服务产品管理流程,重点环节介绍如下:
(1)产品入库管理:确定每款产品的服务内容和标准
产品入库时必须明确产品是否投资建议类,以及目标客户、风险等级、服务内容、服务渠道和服务频次等,这些要素既是产品管理委员会筛选和审批依据,也是未来客户服务和质检的标准。
(2)产品上架管理:确定每款产品的定价策略和服务协议
产品上架时必须明确产品价格、介绍说明内容及与客户的服务协议,包括服务生效条件、价格、服务内容、频次、服务渠道、订退方式等要素,明码实价,按照与客户的协议约定履行同等服务同等收费,保护双方的合法权益。
(3)产品多渠道签约管理:在满足业务规范的同时,兼顾便利
客户签约和退签套餐或产品可选择柜台、95536电话中心人工办理,也可选择“金色阳光”藏金阁网络自助处理。通过任何渠道订阅产品,都需要充分揭示产品的收费、生效条件等签约要素,落实产品“适当性管理”等业务要求。
(4)佣金收费管理:客户的收费标准与选择的产品挂钩,实现自动化处理
国信自主研发了综合管理平台,对产品签约/退签、调佣、验资、服务生效等流程实现电子化处理,将客户的收费标准与选择的产品挂钩,收费的高低取决于选择的服务产品定价,尽量杜绝随意调整客户佣金的可能,有利于佣金率管理的规范化,提高效率。
(5)服务推送管理:按约定提供服务产品
客户可按自己的使用习惯和便利性,自行选择产品的约定服务渠道,包括网络理财服务平台“金色阳光”藏金阁、网上交易客户端、手机证券客户端、短信、彩信、信息快线、电话等,系统根据客户选择提供服务。同时,国信为服务人员搭建了向导式营销服务平台,根据客户签约情况和产品服务标准自动为服务人员生成任务提醒,确保落实和留痕,便于公司“品质管理中心”进行服务过程质检,并根据客户回访和投诉情况作质量评价,这将是产品管理委员会对产品提出下架或服务改进的依据。
3、建立市场化交易机制,实现产品持续创新
客户的需求不断变化,有了产品清单和生产流程,还须解决产品优胜劣汰、不断适应客户新需求的问题。国信建立内部市场化机制,运用市场化手段促进产品贴近需求,拓展产品来源。
(1)引入市场化交易机制,实现多赢
通过产品出厂价、销售价建立市场化交易机制,出厂价指产品提供方申请并由产品管理委员会在产品获准交易前认定的、销售方因客户使用该产品而需向提供方支付的价格。销售价指销售方对客户销售非本机构自有产品时确定的价格。市场化交易机制使服务能力强的生产者(总部、分支机构和外部)愿意主动提供优质的服务产品,而销售方通过产品使用成本和服务效果综合评估决定是否大力推广赚取销售价与出厂价间的差价,甚至评估是否直接替代自己原有的服务生产来降低整体成本。这种机制可以激励涌现适应客户需求的新产品,探索实现客户、员工、分支机构、外部合作方和公司的多赢。
(2)拓展产品来源,形成优势互补和优胜劣汰
通过市场化交易机制,以“产品优势互补、适度良性竞争”原则拓展产品,初步形成服务产品生产者多元化、服务产品差异化的局面。公司总部包括经济研究所、经纪事业部、机构业务总部、融资融券部等多个部门,专注引进或研发金融服务领域内的各类投资服务;分支机构主要以拥有一定规模分析师和投资顾问团队的分公司或中心营业部为代表,自主研发和生产贴近客户真实需求的优势服务产品;外部专业机构主要包括专业及时的资讯产品和数量化策略类产品的合作开发,丰富公司服务产品线。
(二)“服务产品化”模式特点
1、服务明码实价,客户明白消费
国信将无形的服务以产品的形式进行标准化、有形化,通过套餐和单点产品的形式提供客户选择,向客户提供一份明码实价的清单,让客户自主选择,明明白白消费,促使客户的关注点不再局限于佣金费率本身,而在于更好的去了解自身的需求进行理性投资,比如考虑服务产品是否满足自己投资需求、服务提供渠道是否便捷、价格是否在可承受范围内以及所订阅的产品服务内容、服务频次是否能按照约定保质保量提供等,帮助客户化繁为简。这种服务方式致力于尊重客户选择,公平对待客户,逐步获得认同。
2、引入先进产品管理理念,严格控制产品质量
服务从无形化到有形化的可管理,必须进行管理流程的创新。借鉴制造业先进的产品管理理念和方法引入证券服务管理,探索如何让服务走上生产线,使服务有标准、可评估。建立以产品管理委员会筛选、监督和评价产品为核心的组织管理体系,从服务的引进开发,到产品入库上架、产品签约收费、服务提供以及持续评价的每一环节都有一套相对标准的生产流程,努力控制质量。每个环节以电子流的形式处理,尽量减少人工干预,特别在收费环节,人工主要负责前期产品的定价、系统日常维护和结果的检查确认,其他的验资、收费、服务生效等环节等均由系统根据条件自动判断完成,提升效率。
3、建立市场化交易机制,实现产品可持续创新
通过市场化交易机制创新产品,形成优势互补和优胜劣汰。尝试打破部门间、公司间的界限,开放的引入开发产品。促使总部、分支机构和外部专业机构真正从客户细分需求出发,专注于差异化套餐和产品的开发与创新。
(三)“服务产品化”实施效果
1、新客户100%服务产品签约:国信自2011年8月起,新开户客户100%服务产品签约,以服务赢取新客户、以服务约定收费,同时加速存量客户服务产品签约,截止2012年底,收费产品签约有效户已超40万户。遵从契约精神,坚持公平对待客户,促使客户理性认知交易费用的构成和付出价值,改变对证券行业乱收费的看法。
2、有效落实“双同原则”:客户可以通过服务套餐或产品的变更实现佣金率或其他收费的调整,实现“同等客户同等收费”、“同等服务同等收费”。逐步推动行业从“价格战”向“产品创新”转变,使行业逐步实现专业服务的规范化收费。
3、提升服务品牌影响力:在2012年12月,券商零售业务“服务产品化”新模式参加深圳市金融创新奖评选,荣获二等奖。2011年-2012年间,公司多次获得媒体颁发的“最佳金融创新服务机构”、“最佳投顾服务券商”等称号,“金色阳光财富管理”也多次获得“中国最佳财富管理品牌”等称号。
三、问题及建议
(一)“服务产品化”模式才处于起步阶段,任重道远
虽然国信自2010年底就开始探索零售客户“服务产品化”营销服务新模式,但尚存很多不足,在过程中会不断发现新的问题,需要持续完善。比如新模式的三部分内容,一份“可选择的明码实价服务清单”、一套“标准化的服务产品生产流程”和一个“市场化的交易机制”,都需要公司在流程和机制上持续探索和实践,才能不断提高。提供一份满足客户需求的“服务清单”并非易事,需要在客户需求调研、客户投资行为分析以及产品体验优化等方面持续的投入和发掘;目前推行的“服务产品生产流程”也仅仅是第一阶段,跟先进的制造业和零售服务业还有很大差距;而现有的“市场化交易机制”更是处于尝试阶段,仅仅国信内部各方的参与主体还是不够的,需从专业角度入手努力吸引更多的市场参与主体,才可能涌现持续的产品创新。
(二)建议全行业推行证券服务明码实价
随着非现场开户(尤其是网上开户)的放开,服务和收费透明化是行业长远发展的必然趋势,建议行业重申《关于进一步加强证券公司客户服务和证券交易佣金管理工作的通知》,落实“双同原则”,严格执行服务与佣金在证券公司网站以及营业场所公示,并且在客户开户环节约定服务和收费,而非默认费率,使客户明明白白消费。为此,促使券商的竞争焦点在于投资顾问、财富管理等专业服务能力的提升,也可以促使客户理性认知交易费用的构成和获取专业服务的付出价值,帮助客户真正了解自身投资需求,有利于客户适当性管理的落地,引导理性投资。
(三)构建集约化营销服务新模式,需要更多的创新支持
针对中小投资者的营销服务,券商将会依托更多的创新渠道,提升营销服务覆盖能力,比如通过互联网的渠道可以创新出集约化的线上线下联动营销服务新模式。因此,如何核实投资者真实身份、如何确保投资者教育及适当性管理等机制的落实,如何在确保客户体验的基础上,优化业务流程,这些都需要进一步探索账户体系创新、资金结算体系创新,可能需要突破一定的体制和监管政策障碍,培育一个更适宜的市场环境。
打造量化交易平台
构建专业客户孵化体系
华宝证券有限责任公司
近几年,各证券公司一直在探索经纪业务的转型之路,力求改变以传统通道业务为主的收入结构。经过几年实践,为客户提供专业的投资顾问服务,收取增值服务费非常困难,佣金率持续下滑。证券公司希望能满足客户的综合理财需求,但证券公司在“绝对收益”的金融产品持续供给能力上远不如银行和信托,证券公司在服务与产品上的优势有吗?证券公司的通道价值还存在吗?
在探索经纪业务转型的过程中,顺应量化投资业务崛起的潮流,华宝证券着力打造量化交易平台,尝试构建专业客户孵化体系,已初见成效。
一、“绝对收益”理财需求旺盛,量化投资业务应运而生
在A股市场持续低迷的背景下,国内的财富管理市场被银行、信托等高收益的类固定收益产品所垄断,而以追求“相对收益”为目的的传统基金产品难以满足客户追求“绝对收益”的理财需求。为满足客户追求“绝对收益”的理财需求,“量化投资”类的公募、私募基金产品开始孕育。
(一)海外量化投资发展经验借鉴
量化投资在海外的发展已有30多年的历史,其投资业绩稳定,市场规模和份额不断扩大,得到了越来越多的投资者的认可。量化基金在美国发展至今,占所有基金的比例已经超过30%。随着金融工程理论和信息技术的发展,量化交易逐步走向成熟。为满足众多量化投资者的服务需求,美国、英国等国家和地区出现了专门从事量化交易的经纪公司。
海外私募机构(对冲基金)是量化投资的主要实践者,对冲基金能获取绝对收益主要有以下两点原因:一是对冲基金普遍采用量化的方式,量化投资更加理性,平均来说能比定性投资获得更稳定的收益;二是对冲基金靠寻找市场阶段性甚至是瞬间的非有效性来获取绝对收益。
对冲基金对冲风险的思路和对绝对收益的追求精神一度在上世纪70年代美国共同基金的一次创新革命中帮助共同基金改善收益状况。这种思想也非常值得我国的金融产品的开发者借鉴——利用量化对冲的方法减小市场风险的冲击,或者在同等风险下利用有对冲的杠杆投资获取更高的收益,提高产品的夏普比率。
(二)国内量化投资业务崛起
国内量化投资起步较晚,2005年开始的ETF套利拉开了量化投资在中国的序幕。随着2010年4月股指期货、融资融券业务、各类型上市交易的创新型基金等相关投资品种及交易规则的推出,国内量化投资的市场潜力逐渐显现。金融危机后,国内的各大机构从海外引进了大批专业人才,市场上也推出了少数量化对冲的产品。2011年国内量化投资进入到一个爆发期,国内基金业掀起了量化投资热潮。根据万得资讯的最新统计,目前有132只基金采用量化投资和风险控制方案。
在探索量化投资交易业务的过程中,我们发现主要有两类客户:一是有量化策略且有信息技术能力的专业量化投资者。他们对量化投资业务的理解非常深,大多数有海外投资经验,并且大多拥有理工科的高学历背景。他们有很强的计算机能力,可以自行编写策略程序和下单程序。他们对券商的要求就是快速的交易通道和高速的行情信息。二是有量化策略但没信息技术能力的量化投资者。这类客户大多具有很长的中国证券市场投资经验,通过长期的投资形成了自己的操作策略和投资思想,他们都是通过传统柜台手工进行交易。随着资产规模的扩大,以及跨市场对冲投资风险的需要,手工操作的难度越来越大,迫切需要将部分操作交由计算机执行,克服人为的情绪化。
为满足这两类专业客户的需求,我们积极打造量化交易平台,努力构建专业客户孵化体系。
二、打造量化交易平台,实现专业客户交易思想
在实地调研多位专业量化投资机构的基础上,结合近两年的探索实践经验,我们决定重新定义证券公司的通道服务功能,打造一个能满足专业客户量化交易需求的技术平台,助其在国内证券市场上实现量化交易思想。
(一)搭建快速交易平台,提高交易速度,使交易订单管理更有效
不管是追求alpha还是进行对冲交易,量化投资客户均迫切需要对订单状态进行有效管理。订单状态的有效管理包括了从策略触发到订单确认和成交回报状态管理。由于确定的订单状态对后续交易策略的触发具有重大的影响,所以,能够对订单状态进行有效管理和控制是非常重要的。现行的撮合机制是“价格优先、时间优先”,但对量化投资者来说,更准确的表述应该是“在同样满足撮合成交前提下的时间优先”,因此,如何保证量化投资者的交易委托单能够在最短的时间内送达到交易所撮合主机,才是其最关心的,也是确保其量化投资策略真正有效的首要保障。
为此,公司建立了一个基于全内存数据处理的快速交易平台,提供基于FIX协议的完整API接口,并优化了从客户认证、交易委托、成交回报、风险控制等全交易业务链条,为客户策略交易提供快速下单服务。该平台完全实现了客户委托和成交的主推功能,系统能够以非常低的延时将客户委托的下单及其状态送达交易所和反馈到客户端,让客户的策略系统随时掌握订单的状态,为后续策略的执行提供重要保障。
目前,该系统已经部署仿真测试系统和生产系统,并正式对客户提供服务。该系统充分体现了交易科技在提高系统性能方面的作用,比如采用冗余组件的方式实现热冗余热备份;采用多网段分离的方式降低网络冲突;采用定制化的网络交换协议以提高传输效率,接口全开放,由客户个性化调用,便于充分发挥客户的IT能力。
(二)提供快速行情服务,保证策略触发的及时和精准
策略触发的信号在盘中很多来自于行情的变化,而行情是否及时、行情包含的信息是否完整关系到策略触发的有效性,延时的行情对策略的实现会带来不确定的风险。所以,快速、信息完整的行情也是量化投资策略有效的另一重要保障。我们充分发挥在行情数据分析和挖掘方面的优势,开发出更适合量化投资客户需要的行情订阅API接口和通讯协议,为其提供快速的行情服务。
三、构建专业客户孵化体系,促进经纪业务转型
在打造量化交易平台,满足专业客户快速交易与行情需求的探索实践中,公司看到了一条“三赢”的道路,即为众多有志于量化投资的投资管理人提供一个孵化平台;为量化投资私募基金和高净值客户建立互动平台,满足客户追逐“绝对收益 ”的理财需求;同时为传统经纪业务转型搭建一个产品与服务支持平台。
为构造这个“三赢”的平台,在继续做好信息技术平台、产品评级评价、产品创新设计、风险管理等工作的基础上,我们将利用自身的优势做好三件事情:
(一)引入“赛马机制”孵化优秀量化投资管理人,为普通客户提供更多、更好的选择
国内证券公司在近几年的激烈竞争环境中建立起了量化投资专业人才队伍,证券公司完全有能力为量化投资管理人的成长提供专业支持服务。这将有利于为量化投资管理人节省人力和物力支出,降低时间成本。证券公司可以利用自身优势,为其提供完善的量化研发平台、交易测试、数据与技术支持、策略优化等全方位的服务,培育和筛选出优秀的量化投资管理人,既能加速量化投资的发展,也能让普通客户分享更多优质的量化产品与服务。
具体来说,我们希望能够在金融产品研究的基础上,建立业内广泛认可的量化策略评价体系,同时为成长中的对冲基金建立“赛马机制”,运用科学的、公正的筛选评估方式,对有潜力的量化投资管理人进行“赛马选种”。我们将对优秀的“种子”提供更多的资金扶持,帮助其发展壮大。
(二)提供专业的募集发行和运营托管服务,确保量化投资基金健康成长
成长中的量化投资人精于投资策略,而在产品募集发行、运营和托管等方面往往需要外部支持。在实践中,我们优选了多位策略成熟、技术先进、业绩稳定、回撤较小、资金容量较大的专业投资者,为其提供“量身定制”的产品设计、募集发行和运营托管等服务方案,降低后台管理成本,提高产品规范运营能力。目前,从已成功孵化的量化投资基金产品的实际运行来看,不但达到了预期收益,而且运作稳健,风险控制表现出色,投资人满意度极高。
(三)在量化投资基金日益成熟的同时,建立金融产品配臵决策系统,促进传统经纪业务向财富管理转型
公司集中研究所、财富管理部的研究力量,开展金融产品研究,尤其是交易所交易类产品的研究、量化投资策略分析和评价,并在产品设计、评价、评级、展示、绩效的持续评估等方面做了大量的工作。目前,公司拥有一支擅长资产配臵、精通量化策略研发和熟悉各类投融资产品设计的复合型人才队伍,并建立了以“量化多空”和“MIMA”左、右两侧量化模型为基础的金融产品配臵决策系统,帮助高净值客户精准择时和优选金融产品。基于客户的风险偏好和资产状况,提供高收益型、保本型、固定收益型或现金管理型等金融产品组合配臵服务。
我们还在全公司范围内开展了量化投资的培训,为全公司的投资顾问和营销人员提供量化投资以及金融创新的培训,同时也让公司的投资顾问和营销团队参与到为量化投资团队服务的过程中,积累了扎实的专业销售经验。
四、量化投资业务面临的一些亟待解决的问题
在近两年的服务于量化投资客户的探索实践中,我们主要遇到以下几个方面的问题:
(一)单笔交易成本过高
由于量化投资人的交易策略大多基于篮子股票的买卖,为控制冲击成本,往往会采取拆单交易,因此单笔交易量较小,但由于交易所收取的流量费较高,使得单笔交易的成本大幅提高,大大影响了量化交易模型的实际效果。
(二)现货市场仿真测试环境不足
模拟交易测试接近真实交易环境,对量化策略的成功落地至关重要。
(三)交易所轮循式的报盘方式,不利于量化投资组合单的有效执行
目前两个交易所的报盘方式采用的数据库落地、分时间片轮循发送的方式,投资者无法有效把控报盘的结果,而成熟市场及国内的金融期货交易所采取的都是报文交换的方式。
创新思路
推进市场化并购重组
宏源证券股份有限公司
近年来,大力发展并购市场,以兼并重组为手段推动经济发展方式转变和经济结构调整,一直是国家经济发展的重点工作。特别是2010年9月《国务院关于促进企业兼并重组的意见》的颁布,更是把发展并购市场、加快兼并重组提高到了深化体制改革、完善基本经济制度、健全国有资产流动体制的战略高度。
经过近30年的改革和发展,我国并购市场建设取得了卓著的成效,在国企改革、产业整合升级及我国经济融入全球经济体系方面发挥了重要作用。但从目前的发展状况来看,我国并购市场仍处于发展初期阶段,市场规模还比较小。2012年, 我国并购市场共完成了991起并购交易,其中披露金额的有883起,涉及并购总额507.62亿美元;与2011年的1,157起及669.18亿美元的交易总额相比,同比分别下降14.3%和24.1%,仅占全球并购交易总额约6.3%,远未体现出我国作为世界第二大经济体应有的地位。同时,与发达国家和新兴国家相比,我国并购重组的活跃程度均比较低,在整个经济中的地位很不突出,并购规模占GDP的比例仅为2.2%。在美国,尽管受到金融危机的影响,并购规模占GDP的比例从2007年的14.3%下降到2010年的6.5%,但2011年和2012年又迅速恢复到金融危机前的历史高位;同为“金砖国家”的俄罗斯,这一比例为6.9%;发展程度不及我国的巴西和印度也达到约3%。究其原因,过多的行政审批、地方保护的藩篱、资本市场的低效、金融支持的匮乏、财税政策的制约等,都成为阻碍我国并购市场活跃的重要原因。在资源环境约束日益严重、国际间产业竞争更加激烈、贸易保护主义明显抬头的新形势下,我国必须切实推进企业兼并重组,深化企业改革,促进产业结构优化升级,加快转变发展方式,提高发展质量和效益,增强抵御国际市场风险能力,以实现可持续发展。推进我国企业的兼并重组、行业整合不能仅局限在宏观层面的鼓动和支持,而必须系统性地改善企业并购重组的微观环境。
资本市场是市场经济的核心,上市公司则是资本市场的重要组成部分。我国并购市场的市场化改革,尤其是推进资本市场中以上市公司为中心并购重组的市场化改革,需要在法规制度、并购融资、支付工具、并购基金、交易定价、监管划界、市场监管、内幕交易、信息披露等方面进行全方位改革和创新。长期以来,我国上市公司的并购重组活动主要集中在借 2数据来源:清科研究中心《2012年中国并购市场研究报告》